11中國資本市場發(fā)展歷程回顧

1、 中國資本市場發(fā)展歷程回顧改革開放后，隨著中國經(jīng)濟(jì)體制改革全面啟動，伴隨股份制經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，形成中國資本市場的要素開始出現(xiàn)。在這個階段，源于中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中企業(yè)的內(nèi)生需求，中國資本市場開始萌生。1990年12月，上海證券交易所正式成立，深圳證券交易所試營業(yè)，結(jié)束了新中國沒有正規(guī)證券交易所的歷史，是中國經(jīng)濟(jì)由計劃向市場轉(zhuǎn)軌過程中的一次重大嘗試，標(biāo)志著中國資本市場從零起步。二十多年的發(fā)展，中國資本市場經(jīng)歷了由探索到逐步推廣、由起步到快速發(fā)展、由不成熟到逐步完善的發(fā)展過程，使我國基本完成了由資本窮國向資本大國的轉(zhuǎn)變，并向資本強(qiáng)國邁進(jìn)。一、資本市場萌芽孕育階段新時期我國資本市場的發(fā)展可以追溯到1980

2、 年1 月中國人民銀行撫順支行新居辦事處向當(dāng)?shù)丶t磚廠成功發(fā)售280 萬股，每股1 萬元的“紅磚股票”，它的發(fā)行在我國資本市場的發(fā)展歷程中意義重大，標(biāo)志著新時期中國股票市場的萌芽。1981 年，我國首期國庫券發(fā)行，標(biāo)志著新時期中國債券市場的萌芽?？梢哉f，“紅磚股票”和首期國庫券的發(fā)行把我國資本市場的建設(shè)推上了新的歷史舞臺。隨后在1982-1985 年短短的四年間，廣州、北京、上海等地企業(yè)不斷出現(xiàn)在國企中或公開發(fā)行股票的現(xiàn)象。其中，影響較大的兩次股票發(fā)行是上?！帮w樂音響”和“延中實業(yè)”股票的發(fā)行。1984 年11 月18 日，上海飛樂音響以每股50 元，向社會公開發(fā)行1 萬股股票；1985 年1

3、月14 日，上海延中實業(yè)股份有限公司以每股10 元，分別發(fā)行法人股5 萬股和個人股45 萬股。這兩次股票發(fā)行被海外譽(yù)為中國改革開放的信號。在此階段，由于受各種條件的制約，人們對股票、股份公司等認(rèn)識不充分及其它一些原因，股票和國債的發(fā)行規(guī)模較小，發(fā)行企業(yè)的數(shù)量極其有限。而且，只有一級發(fā)行市場，沒有二級流通市場。另外，一些企業(yè)以“股票”之名發(fā)行，實際發(fā)行的卻是有固定期限和有提前兌現(xiàn)的選擇權(quán)“企業(yè)債券”。但在這一階段，我國資本市場的種子已經(jīng)萌芽并開始逐漸發(fā)育。隨著企業(yè)股票發(fā)行規(guī)模的不斷擴(kuò)大，以企業(yè)債券和股票交易為主的證券二級市場不斷出現(xiàn)。其中，1986 年8月沈陽開設(shè)企業(yè)債券柜臺交易業(yè)務(wù)，標(biāo)志著新中

4、國第一次實質(zhì)性的證券交易試點出現(xiàn)，但是其交易僅限于兩種債券，且價格由政府確定，市場冷冷清清，缺乏流動性。1986 年9 月26 日上海信托投資公司靜安分公司開辦股票柜臺買賣業(yè)務(wù)，這是新中國首次開辦股票交易業(yè)務(wù)。隨后，我國第一家證券公司深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)證券公司于1987 年9 月27日成立。1988 年4 月，國務(wù)院正式批準(zhǔn)了政府債券交易試點，證券交易成為合法化行為，交易范圍迅速擴(kuò)大，全國61個大中城市開放了國庫券轉(zhuǎn)讓市場，交易量迅猛增長。同年4 月，國務(wù)院批準(zhǔn)山東省淄博市周村區(qū)為農(nóng)村改革股份制試驗區(qū)，與此同時，我國第一只公司型、封閉式基金推薦精選淄博鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)投資基金創(chuàng)立。同年5 月，我國第一家產(chǎn)權(quán)

5、交易市場在武漢成立運營。同期股票市場發(fā)展壯大的同時，也出現(xiàn)了股票非法交易活動，滬深兩地政府都出臺了相關(guān)政策打擊非法交易等不規(guī)范交易行為。二、建立初期成長規(guī)范階段國家政策環(huán)境支持、交易場所等二級市場的建立以及市場非法交易活動催生了1990 年11月26 日上海證券交易所和1991 年7月3 日深圳證券交易所的正式成立，從此，我國資本市場建設(shè)拉開了新的一幕。滬深交易所的成立，標(biāo)志著中國股票市場的初步形成，亦標(biāo)志著中國資本市場初步形成，對中國資本市場的成長和發(fā)展具有里程碑的意義。1992年1月，鄧小平在南巡講話中指出：“證券、股市,這些東西究竟好不好,有沒有危險,是不是資本主義獨有的東西,社會主義能

6、不能用?允許看,但要堅決地試”。鄧小平的南方談話成為我國資本市場發(fā)展的轉(zhuǎn)折點。1992年12月，國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)證券市場宏觀管理的通知的出爐，第一次明確“證券市場的建立和發(fā)展，對于籌集資金，優(yōu)化資源配置，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機(jī)制，促進(jìn)社會主義市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有積極的作用。隨后，股份制試點進(jìn)一步擴(kuò)大,中國資本市場開始了快速發(fā)展，資本市場的規(guī)模日益擴(kuò)大，表現(xiàn)為：國債發(fā)行從1992 年的94.46 億元增至1999 年的877.86 億元，19921999 年，年平均首次發(fā)行家數(shù)達(dá)120 家。這一時期區(qū)域性場外交易市場也得到迅速發(fā)展。在1990 年推出STAQ（全國證券交易自動報價系統(tǒng)）之后

7、，又于1993 年推出了NET（中國證券交易系統(tǒng)），以期進(jìn)一步解決股權(quán)分置改革遺留的法人股流通問題，并為退市后的公司股份提供繼續(xù)流通的場所。另外，由各地方政府主導(dǎo)的證券交易中心、產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)、區(qū)域性股票交易中心（交易所或區(qū)域性自動報價系統(tǒng)）等場外交易市場紛紛建立。具有代表性的市場主要包括成都紅廟子市場、樂山產(chǎn)權(quán)交易中心、山東淄博證券交易自動報價系統(tǒng)、天津證券交易中心和武漢證券交易中心等場外交易市場，這些區(qū)域性資本市場在推動我國經(jīng)濟(jì)體制改革，促進(jìn)社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面發(fā)揮了重要作用。但是，由于缺乏相應(yīng)的法律依據(jù)和制度基礎(chǔ)，導(dǎo)致資本市場存在組織形式混亂，監(jiān)管制度缺失，市場結(jié)構(gòu)混亂、區(qū)域性強(qiáng)，信息透明度低

8、、拆細(xì)標(biāo)準(zhǔn)化交易和作用有限等問題。1992年8月，在深圳發(fā)生了因搶購股票而造成混亂的“810事件”，暴露出資本市場缺乏統(tǒng)一管理體制的弊端。從第一莊股界龍實業(yè)到呂梁的“中科系”、到“中經(jīng)開”的327國債期貨事件和長虹事件，再到曾經(jīng)轟動一時的推薦精選“德隆系”等等，都是規(guī)則和制度缺失的產(chǎn)物。1992年10月,中國證監(jiān)會成立,標(biāo)志著市場納入統(tǒng)一的監(jiān)管框架。1993年中國第一部公司法通過，1999年7月，證券法實施。以法律形式確定了資本市場的地位,在一定程度上規(guī)范了證券發(fā)行和交易行為。一場針對以基金和券商為代表的機(jī)構(gòu)投資者的“變革”開始展開。2001年證監(jiān)會宣布查處中科創(chuàng)業(yè)違規(guī)操作案，查處違規(guī)資金高達(dá)

9、54億元，“中科系”徹底崩盤。2002年開始了對基金公司的規(guī)范治理，2003年下半年，開始對券商進(jìn)行“刮骨療毒”式的大規(guī)模綜合整治，同時，管理層出臺一系列變革措施，促使機(jī)構(gòu)投資者隊伍變得相對規(guī)范。2002年頒布實施了證券公司管理辦法，對證券公司內(nèi)部控制與風(fēng)險管理等做出了原則性規(guī)定，同時規(guī)定允許境外機(jī)構(gòu)在境內(nèi)設(shè)立中外合營券商。三、股權(quán)分置改革帶來快速發(fā)展階段我國證券市場在設(shè)立之初，對國有股流通問題總體上采取擱置的辦法，在事實上形成了同一上市公司股份分為流通股和非流通股的股權(quán)分置格局。這種制度安排不僅使上市公司或大股東不關(guān)心股價的漲跌，不利于維護(hù)中小投資者的利益，也越來越影響到上市公司通過股權(quán)交易

10、進(jìn)行兼并達(dá)到資產(chǎn)市場化配置的目的，妨礙了中國經(jīng)濟(jì)改革的深化，股權(quán)分置問題也被認(rèn)為是當(dāng)時市場違規(guī)違法操作的“源頭”。2004年1月31日，國務(wù)院發(fā)布國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見（被稱為“國九條”），明確提出“積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問題”，作為推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的一項制度性變革，股權(quán)分置問題正式被提上日程?！皣艞l”的推出，是中國資本市場規(guī)范發(fā)展的第二次革命。在“國九條”的指導(dǎo)下，以對價改革為核心的股權(quán)分置改革于2005年正式啟動，采用大股東讓渡一部分股份給流通股股東，從而換取股份流通資格的方式，解決了中國資本市場的特殊矛盾，實現(xiàn)了制度性轉(zhuǎn)軌。除股權(quán)分置改革方針外，

11、“國九條”的一系列舉措也是標(biāo)本兼治，比如完善證券發(fā)行上市審核制度、拓展證券公司融資渠道的方針、鼓勵合規(guī)資金入市、注重資本投資回報的提出等，都帶來資本市場的根本性變革，給改善上市公司治理水平、提高上市公司質(zhì)量提供了一個非常好的契機(jī)，股改后形成的內(nèi)生性市場約束機(jī)制為上市公司規(guī)范運作與發(fā)展創(chuàng)造了良好條件。在此基礎(chǔ)上，股權(quán)分置改革增強(qiáng)了市場對上市公司的約束機(jī)制，有利于形成改善上市公司治理水平的外部環(huán)境。2004年6月1日，中華人民共和國證券投資基金法實施，基金行業(yè)進(jìn)入到了有法可依的歷史階段。2005年，深交所設(shè)立中小企業(yè)板；配合主板市場的退出機(jī)制，設(shè)立了代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)；債券市場交易規(guī)模不斷擴(kuò)大，交易

12、規(guī)則逐步完善；商品期貨市場得到恢復(fù)性發(fā)展，陸續(xù)推出了多個商品期貨新品種推薦精選。2006年，中國金融期貨交易所成立，修訂后的公司法與證券法正式實施，這標(biāo)志著我國資本市場走向法制化，為中國證監(jiān)會更高程度地規(guī)范中國的資本市場提供了基礎(chǔ)性條件。2010年，融資融券試點的正式啟動，是推進(jìn)我國資本市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)的又一重要舉措；股指期貨開市，標(biāo)志著中國資本市場進(jìn)入了制度創(chuàng)新的新時期。2012年8月3日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，非上市股份公司股份轉(zhuǎn)讓（“新三板”）試點擴(kuò)大。除北京中關(guān)村科技園區(qū)外，首批擴(kuò)大試點新增上海張江高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)、武漢東湖新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)、天津濱海高新區(qū)。2013年12月14日，國務(wù)院發(fā)

13、布關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定，新三板全國擴(kuò)容，多層次資本市場建設(shè)取得實質(zhì)性進(jìn)展。四、新“國九條”啟動資本市場全面改革2013年11月12日，中國共產(chǎn)黨第十八屆中央委員會第三次全體會議通過中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定，明確提出，要“健全多層次資本市場體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重”。2013年12月30日，中國證監(jiān)會發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見，這是逐步推進(jìn)股票發(fā)行從核準(zhǔn)制向注冊制過渡的重要步驟。2014年5月9日，國務(wù)院印發(fā)關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見（“新國九條”），從9個方面對新時

14、期資本市場改革、開放、發(fā)展和監(jiān)管等方面進(jìn)行了統(tǒng)籌規(guī)劃和總體部署，從頂層設(shè)計全面繪制了包括股票市場、債券市場、期貨市場在內(nèi)的資本市場發(fā)展藍(lán)圖?！靶聡艞l”指出，到2020年，基本形成結(jié)構(gòu)合理、功能完善、規(guī)范透明、穩(wěn)健高效、開放包容的多層次資本市場體系。同時，將擴(kuò)大資本市場開放，便利境內(nèi)外主體跨境投融資，逐步提高證券期貨行業(yè)對外開放水平?！靶聡艞l”的發(fā)布，對資本市場制度的變革提出了一系列具體目標(biāo)，其中影響最大的是IPO發(fā)行的注冊制改革和資本市場的對外開放。與此同時，證券業(yè)協(xié)會同步出臺了首次公開發(fā)行股票承銷業(yè)務(wù)規(guī)范、首次公開發(fā)行股票網(wǎng)下投資者備案管理細(xì)則、首次公開發(fā)行股票配售細(xì)則三項IPO配套文件

15、。在制度設(shè)計上，新股發(fā)行轉(zhuǎn)到以信息披露為核心，突出市場在新股定價機(jī)制中的有效性。在改革力度與市場承受相匹配的背景下，市場將形成穩(wěn)定預(yù)期，與此同時，監(jiān)管層也會加強(qiáng)事中事后監(jiān)管。2014年11月底，證監(jiān)會將股票發(fā)行注冊制改革方案上報國務(wù)院。我國實行注冊制首先要修改證券法，既改革上市機(jī)制，又要劃清責(zé)任權(quán)利邊界，建立快速保護(hù)中小投資者的機(jī)制。推薦精選2015年4月20日至24日舉行的十二屆全國人大常委會第十四次會議審議了證券法修訂草案，注冊制呼之欲出。但2015年6月底以來中國股市的連連急跌和“國家隊”從監(jiān)管到市場操作齊上的救市，使得原本2015年年內(nèi)推出注冊制的計劃不得不向后推遲，證券法修訂草案尚未進(jìn)行公開征求意見。2015年10月29日，十八屆五中全會通過中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十三個五年規(guī)劃的建議，積極培育公開透明、健康發(fā)展的資本市場，推進(jìn)股票和債券發(fā)行交易制度改革，提高直接融資比重，降低杠桿率。2015年11月6日，為推行股票發(fā)行注冊制改革，證監(jiān)會就首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法(征求意見稿)首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法(征求意見稿)公開征求意見。此外，就證券發(fā)行與承銷管理辦法(征求意見稿)關(guān)于首發(fā)及再融資、重大資產(chǎn)重組攤薄即期回報有關(guān)事項的指導(dǎo)意見(征求意見稿)公開征求意見。首發(fā)辦法修訂的總體思路是：進(jìn)一步落實以信息披露