證券投資管理(股票投資、債券投資、證券組合管理)

1、證券投資管理 本章內容第一節(jié) 證券組合管理的基本概念第二節(jié) 股票投資管理第三節(jié) 債券投資管理第四節(jié) 證券組合的業(yè)績評價 第一節(jié) 證券組合管理的基本概念 一、證券組合（一）證券組合的含義證券組合：由一種以上的有價證券所組成投資集合，其中可以包含各種股票、債券、存款單等等有價證券。（二）證券組合的作用 降低證券投資的風險 實現(xiàn)收益的最大化（三）證券組合的分類 收入型證券組合：追求基本收益（即利息、股息收益）的最大化 增長型證券組合：以資本升值（即未來價格上升帶來的價差收益）為目標 收入和增長混合型證券組合（均衡組合）：試圖在基本收入與資本增長之間達到某種均衡 貨幣市場型證券組合：由各種貨幣市場工具

2、構成的，如國庫券、高級信用等級的商業(yè)票據(jù)等 國際型證券組合：投資于海外不同國家 指數(shù)化證券組合：模擬某種市場指數(shù)，以求獲得市場平均的收益水平二、證券組合管理的過程確定投資政策確定證券組合管理策略修正已有的證券組合評價證券組合的業(yè)績構建證券組合確定投資政策確定證券組合管理策略（一）確定投資政策l 基本內容：投資目標、投資規(guī)模、投資對象l 一般按投資是收入型、增長型還是混合型來對投資政策進行分類。我國大多數(shù)股票投資者目前所選用的投資目標是增長型投資目標。l 投資政策受若干因素制約，這些制約因素主要來自投資主體自身的條件限制和投資主體以外的監(jiān)管限制。 來自投資主體自身條件的限制因素：投資規(guī)模、流動性

3、需求、投資期限和風險承受能力等 來自投資主體外部的限制條件：來自法律的約束、各國監(jiān)管部門的有關規(guī)定、稅收因素等（二）確定證券組合管理策略l 消極型管理策略：投資者確定在各種資產間進行分散化投資的投資比例，并遵循這一比例不再變動。 在一個強有效或半強有效的市場中，投資者的最佳策略 長期買入持有策略：持有證券的時間相對較長，變動小且不頻繁 通常跟蹤指數(shù)l 積極型管理策略：投資管理者認為市場中存在錯誤定價的有價證券，試圖找出價格被低估的有價證券，并預期未來市場趨勢，并據(jù)此改變組合中的投資比例，或構建新的投資組合。 在弱有效或無效市場中，投資者的最優(yōu)策略 投資者可以通過積極投資策略捕捉市場機會，獲得超

4、額收益（三）構建證券組合l 構建證券組合涉及證券選擇、資產配置 證券選擇是確定具有理想風險與收益特征的證券組合。 資產配置是指證券組合中各種不同資產所占的比率。比如：對于許多機構投資者來說，一種常用的資產分配是60%的股票和40%的債券。l 基本原則 本金的安全性原則 基本收益的穩(wěn)定性原則 資本增長原則 良好市場性原則 多元化和有利稅收原則（四）修正已有的證券組合因為客戶對風險和收益的態(tài)度發(fā)生變化，或者投資經理的預測發(fā)生變化，當前持有的證券組合可能不再是最優(yōu)組合。此時就要對組合進行必要的修改。l 成本效益分析 對證券組合進行調整的目的是提高組合的預期報酬率或者降低組合的標準差，或者在兩方面都發(fā)

5、生作用。 交易成本包括：經紀公司的傭金、買賣差價。 要將“收益”與交易成本相比較，只有當一個證券的價值增長高于該支出的成本時，投資者在實施調整時才有利可圖。（四）修正已有的證券組合如果某一組合經理想要對其投資在不同資產類別上的資金比例進行較大的調整，傳統(tǒng)的做法是先賣掉某些證券，然后再買入某些證券，那么就會產生大量的交易成本。如何以相對較低的交易成本來完成證券組合的調整？l互換操作交易雙方之間簽訂一個合同，雙方同意在預先確定好的一段時間內相互交換一系列的現(xiàn)金流量。v股票互換指交易雙方簽訂互換協(xié)議，規(guī)定在一定期限內甲方周期性地向乙方支付以一定名義本金為基礎的與某種股票指數(shù)掛鉤的回報。而乙方也周期性

6、地向甲方支付基于同等名義本金的固定或浮動利率的回報，或與另一種股票指數(shù)掛鉤的回報。v利率互換指交易雙方以一定的名義本金為基礎，將該本金產生的以一種利率計算的利息收入（支出）流與對方的以另一種利率計算的利息收入（支出）流相交換，交換的只是不同特征的利息，沒有實質本金的互換。利率互換可以有多種形式，最常見的利率互換是在固定利率與浮動利率之間進行轉換。（五）評價證券組合的業(yè)績經濟效果的評價不僅要比較收益率的大小，還要比較資產組合承擔的風險。在同一風險水平上的收益率數(shù)值才具有可比性。而資產組合風險水平的高低應當取決于投資者的風險承受能力，超過風險投資者的風險承受能力，即使獲得高收益也是不可取的。第二節(jié)

7、 股票投資管理一、投資風格管理l 常見的股票投資風格管理模式包括兩大類：消極型管理、積極型管理l 股票投資風格分類體系 按公司規(guī)模分類 小型資本股票、大型資本股票和混合型資本股票 按股票價格行為的分類 增長類、周期類、穩(wěn)定類和能源類 按公司成長性分類 增長類股票和非增長類股票二、消極型管理有效市場的最佳選擇消極的股票管理是指選定一種投資風格后，不論市場發(fā)生何種變化均不改變這一選定的投資風格。因為投資風格相對固定，既節(jié)省了投資的交易成本、研究成本、人力成本。（一）以技術分析為基礎的投資策略 以技術分析為基礎的投資策略：以歷史交易數(shù)據(jù)（過去的價格和交易量數(shù)據(jù)）為基礎，預測單只股票或市場總體未來變化

8、趨勢的一種投資策略1、道氏理論 道氏理論的主要觀點： 市場價格指數(shù)可以解釋和反映市場的大部分行為道氏理論的核心思想 市場波動具有三種趨勢：主要趨勢、次要趨勢、短暫趨勢 交易量在確定趨勢中的作用 收盤價是最重要的價格（一）以技術分析為基礎的投資策略2、超買超賣型指標 l 簡單過濾器規(guī)則：以某一時點的股價作為參考基準，預先設定一個股價上漲或下跌的百分比作為買入和賣出股票的標準。這一事先設定的股票價格變化百分比就稱為”過濾器”l 移動平均法：其實質是簡單過濾器規(guī)則的一種變形。它是以一段時期內的股票價格平均值為參考基礎，考察股票價格與該平均價之間的差額，并在價格超過平均價的某一百分比時買入該股票，在股

9、票價格低于平均價的一定百分比時賣出該股票。 移動平均法可以參考乖離率（BIAS）的計算公式來測定股價的背離程度：%100日移動平均價日移動平均價當日收盤價日乖離率NNN（一）以技術分析為基礎的投資策略l價量關系指標量價關系：交易量和價格都上升是投資者對某只股票感興趣而且這一興趣將持續(xù)下去的信號；反之，價格上升而交易量下降則是股票價格隨后將下跌的信號葛蘭碧九大法則1.價格隨著成交量的遞增而上漲，為市場行情的正常特征。2.在一個波段的漲勢中，股價隨著遞增的成交量而上漲，突破前一波的高峰，創(chuàng)下新高價，繼續(xù)上揚。3.股價隨著成交量的遞增而回升，股價上漲，成交量卻逐漸萎縮。4.有時股價隨著緩慢遞增的成交

10、量而逐漸上升，漸漸地，走勢突然成為垂直上升的噴發(fā)行情，成交量急劇增加，股價躍升暴漲；緊隨著此波走勢，繼之而來的是成交量大幅萎縮，同時股價急速下跌。5.股價走勢因成交量的遞增而上升，是正常現(xiàn)象。6.當?shù)诙鹊椎某山涣康陀诘谝还鹊讜r，是股價將要上升的信號。（二）以基本分析為基礎的投資策略基本分析：以公司基本面狀況為基礎進行的分析，其內容包括公司的資本結構、資產運作效率、償債能力、盈利能力和市場占有率等方面加深對公司的了解。1、低市盈率（P/E） 選擇“雙低”股票作為自己的目標投資對象是目前機構投資者普遍運用的投資策略。所謂“雙低”就是低市盈率、低市凈率。2、股利貼現(xiàn)模型股利貼現(xiàn)模型就是將未來各期支

11、付的股利通過選取一定的貼現(xiàn)率折合為現(xiàn)值的方法，即凈現(xiàn)值。如果凈現(xiàn)值大于0，即股票被低估，應買入；如果凈現(xiàn)值小于0，即股票被高估，應賣出。（二）以基本分析為基礎的投資策略3、市場異常策略常見的市場異常策略包括小公司效應、低市盈率效應、日歷效應、遵循內部人交易等策略。l 小公司效應所謂小公司效應就是我們在股票投資風格管理中曾經提到的，以市場資本總額衡量的小型資本股票，他們的投資組合收益通常優(yōu)于股票市場的整體表現(xiàn)l 低市盈率效應低市盈率效應是指由低低市盈率股票組成的投資組合的表現(xiàn)要優(yōu)于由高市盈率股票組成的投資組合的表現(xiàn)。（二）以基本分析為基礎的投資策略l 日歷效應人們在長期的投資實踐中發(fā)現(xiàn)，在每一年

12、的某個月或每個星期的某一天，市場走勢往往表現(xiàn)出一些特定的規(guī)律。l 遵循內部人的交易活動實際上完全有效的市場是不可能或很難達到的目標，因此我們通常所說的內部人往往可以利用其特殊地位提前于投資者獲得公司尚未公布的信息，或者掌握比普通投資者更多的消息，并依次獲得超額回報。三、消極型股票投資策略l 主要以宏觀經濟指標、行業(yè)基本數(shù)據(jù)和公司財務指標等數(shù)據(jù)為基礎進行綜合分析。（一）簡單型消極投資策略 簡單型消極投資策略一般是在確定了恰當?shù)墓善蓖顿Y組合之后，在3-5年的持有期內不再發(fā)生積極的股票買入和賣出行為，而進出場時機也不是投資者關注的重點。（二）指數(shù)型消極投資策略 指數(shù)型投資策略的理論基礎與實踐基礎：一

13、般用股票價格指數(shù)來代表“市場投資組合”；構造股票投資組合來復制某個選定的股票價格指數(shù)的波動，即指數(shù)化策略三、消極型股票投資策略 跟蹤誤差問題 一般來說，復制的組合包括的股票數(shù)越少，跟蹤誤差越大，調整所花費的交易成本越高。因此，基金管理人必須在組合包含的股票數(shù)和交易成本之間作出選擇。 加強指數(shù)法 基金管理人試圖將指數(shù)化管理方式與積極型股票投資策略相結合（核心思想），在盯住選定的股票指數(shù)的基礎上，作適當?shù)闹鲃有哉{整，這種股票投資策略被稱為“加強指數(shù)法”。 第三節(jié) 債券投資管理一、債券的持續(xù)期與凸性（一）債券的持續(xù)期l含義：以未來時間發(fā)生的現(xiàn)金流，按照目前的收益率折現(xiàn)成現(xiàn)值，再用每筆現(xiàn)值乘以現(xiàn)在距離

14、該筆現(xiàn)金流發(fā)生時間點的時間年限，然后進行求和，以這個總和除以債券目前的價格得到的數(shù)值就是久期。是投資者收回現(xiàn)金流量的現(xiàn)值加權平均年數(shù)權數(shù)是該時點所支付的現(xiàn)金流的現(xiàn)值占整個現(xiàn)金流現(xiàn)值的百分比。l用公式表示：其中：P表示債券價格，n 表示時期數(shù)（年數(shù)2），c表示半年一次的息票支付，y表示每期的到期收益率，M 表示到期價值。也可表示為：l 持續(xù)期的特征 持續(xù)期與到期收益率成反比例變化 持續(xù)期與債券的到期期限相關 持續(xù)期與債券的票面利率呈反比關系l 持續(xù)期的性質 息票債券的持續(xù)期一般小于它的期限 零息債券的持續(xù)期等于它的到期期限 無限期債券的持續(xù)期為(1+y)/y 債券投資組合的持續(xù)期等于單個債券持續(xù)

15、期的加權平均數(shù)，權數(shù)取決于單一債券市值占組合市值的比重 持續(xù)期不適用于未附選擇權的債券。（二）債券的凸性l 債券的凸性：債券價格與收益率變化之間的曲線關系l 凸性的含義是，當債券收益率下降時，債券的價格以更大的曲率增長；當債券收益率提高時，債券的價格以更大的曲率降低。用公式表示： 凸性調整=0.5凸性(收益率基點的變化)2（二）債券的凸性高凸性債券低凸性債券收益率價 格（二）債券的凸性l 凸性具有以下特征 凸性與到期收益率呈反方向變化，收益率低的債券比收益率高的債券凸性大；當收益率上升（下降）時債券凸性下降（上升） 凸性與票面利率呈反方向變化，給定收益率和到期日，債券的票面利率越低，凸性越大

16、凸性與持續(xù)期呈正方向變化，期限較長的債券，持續(xù)期也較長，凸性較大。 二、積極（一）債券掉換 債券掉換（bond swaps）是最為典型的積極管理策略。根據(jù)實施掉換所依據(jù)的理由，這類策略大致可以歸納為以下5種方式：二、積極1、替代掉換（substitution swap） 替代掉換是指在兩種各方面特性相近的債券之間進行的掉換。 在期限、息票利率、信用等級、贖回特征及償債基金等條款上基本相同的兩種債券應當有基本相同的價格或到期收益率，如果兩種債券的市場價格或收益率之間出現(xiàn)較大差異，投資者就可以采用替代掉換策略以期獲得超額收益。二、積極2、市場間價差掉換（intermarket spread swa

17、p） 市場間價差掉換是指在債券市場的各個子市場（如國債市場和公司債市場）之間進行的掉換。如果債券市場的兩個子市場之間的收益率差相對于歷史平均水平過大或者過小，投資者就可以采用這種掉換策略。二、積極3利率預測掉換（rate anticipation swap）利率預測掉換是指根據(jù)對未來利率變動趨勢的預測，在不同久期的債券之間進行的掉換。當預期利率將會上升時，投資者可以把久期較長的債券掉換為久期較短的債券，以減少債券價格下跌帶來的資本損失。相反，當預期利率下降時，投資者則可以把久期較短的債券掉換為久期較長的債券，以獲取更多的資本利得。顯然，這種策略的主要風險在于利率預測出現(xiàn)偏差甚至錯誤。二、積極4

18、凈收益增長掉換（pure yield pickup swap）凈收益增長掉換是指將到期收益率較低的債券掉換為到期收益率較高的債券。這種策略并不是基于某種價格誤定或者對利率的預測而采取的，而是投資者愿意承擔更多的風險以獲取更高的收益。二、積極（二）利率預測 1、水平分析（horizon analysis）l 水平分析是指對特定時期中某些時點上的收益率曲線以及期末的收益率曲線進行預測，并以此為基礎，計算債券的持有期收益。通過不同債券之間的比較，選出具有最優(yōu)持有期收益的債券。l 水平分析的最大困難是準確預測利率并設定利率前景?；鸾浝硇枰A測投資計劃到期時的收益率曲線，以及計劃持有期間各個利息支付時點的利率狀況，所有這些都不是輕而易舉能夠做到的。二、積極2、騎乘收益率曲線l 騎乘收益率曲線（riding the yield curve）也是基于利率預測的一種積極管理策略，在貨幣市場組合管理當中較為流行。如果投資者預計在投資期間收益率曲線保持不變，則有可能采用這種策略。l 其獲取超額收益的機制是，在一條正向的收益率曲線保持不變的情況下，債券的到期期限隨時間的推移而縮短將導致收益率的“自然”下降，由此給投資者帶來資