九章節(jié)整體獲利能力分析解構(gòu)分析

1、智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著第九章 整體獲利能力分析解構(gòu)分析 智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著本章大綱q 第一節(jié) 權(quán)益報酬率q 第二節(jié) 資產(chǎn)報酬率q 第三節(jié) 無槓桿資產(chǎn)報酬率q 第四節(jié) 資產(chǎn)負債科目應取期初、期末抑或平均？智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著前言q 公司的成長潛力與未來發(fā)展，建立在公司的獲利能力上，豐厚的利

2、潤是未來繼續(xù)投資擴增及成長的基礎。因此，良好的獲利能力，除了提供債權(quán)人基本的債權(quán)保障、提供股東獲利報酬外，也提供了企業(yè)進一步成長的基本動力。q 評估公司獲利性的高低，有很多衡量指標，包括淨利率、營業(yè)利益率、毛利率、資產(chǎn)報酬率與權(quán)益報酬率等，所屬層次各有不同。q 權(quán)益報酬率與資產(chǎn)報酬率屬於綜合性或整體性獲利指標。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著前言（續(xù)）q 股東權(quán)益報酬率與資產(chǎn)報酬率都可以代表公司營運的最後績效，只是所採取的立場不同，一是站在股東的立場，另一是站在股東與債權(quán)人的立場。q 此一整體績

3、效，有兩項共同要素：投資績效與營業(yè)績效，前者係指所籌措得來的資金是否能發(fā)揮基本效益創(chuàng)造出豐富的營業(yè)收入；營業(yè)績效則是指所創(chuàng)造出來的營收是否產(chǎn)生豐厚的利潤。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著權(quán)益報酬率q 權(quán)益報酬率或股東權(quán)益報酬率，就是股東提供資金給公司經(jīng)過一段期間（如1年）的經(jīng)營後，最後所獲得的營運報酬率。以數(shù)學式表示如下：q 從上式可以很清楚地理解：股東權(quán)益報酬率所衡量的主體對象是股東，其意義是股東出資所能獲得的利潤率；亦即股東每提供100元資金，管理當局為其創(chuàng)造了多少淨利。股東權(quán)益稅後淨利股東

4、權(quán)益報酬率 智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著權(quán)益報酬率（續(xù)）q 例如，roe = 25%，表示股東每投資100元，管理當局為股東所賺取的利潤是25元。將本書第8章艾比公司的財務報表擷取部分資料如表9.1所示。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著權(quán)益報酬率（續(xù)1）q 該公司2003年年初時的股東權(quán)益餘額約為311億元左右，而管理當局及全體員工經(jīng)過1年的努力，為公司賺取稅後淨利142.8億元（見表9.1）

5、。該公司當年度的roe為46%：q 就期末股東權(quán)益餘額來看，該公司當年度的roe為33.8%：415,088,31$ %64749,284,14$roe=749,284,14$%8 .33456,223,42$roe智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著權(quán)益報酬率（續(xù)2）q 若按2003年度期初、期末平均權(quán)益來看，則roe為39.0%：%0 .392/ )456,223,42$415,088,31($749,284,14$roe智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化

6、事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著權(quán)益報酬率（續(xù)3）q 從一比率的定義式來看，要提高權(quán)益報酬率不外增加淨利與減少股東權(quán)益二個途徑，但是這樣的答案是沒有意義的。q 權(quán)益報酬率雖然顯示出公司為股東所創(chuàng)造的獲利績效，但是單單一個權(quán)益報酬率並不能對獲利途徑與獲利策略提供更精緻具體的資訊，除非按杜邦分析將股東權(quán)益報酬率進一步加以解構(gòu)。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著權(quán)益報酬率（續(xù)4）q 根據(jù)杜邦分析，股東權(quán)益報酬率可拆解成淨利率、資產(chǎn)週轉(zhuǎn)率與權(quán)益乘數(shù)三部分： 股東權(quán)益報酬率q 股東

7、權(quán)益報酬率經(jīng)拆解後，即顯示股東權(quán)益報酬率的高低，取決於三項管理構(gòu)面的績效良窳：營業(yè)管理、投資管理以及融資管理。(ni) (1)(eq)(ni)(a)= (2)(a)(eq)= (3)=稅後淨利股東權(quán)益稅後淨利資產(chǎn)總額資產(chǎn)總額股東權(quán)益稅後淨利營業(yè)收入資產(chǎn)總額營業(yè)收入資產(chǎn)總額股東權(quán)益淨利率 資產(chǎn)週轉(zhuǎn)率 權(quán)益乘數(shù)智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著權(quán)益報酬率（續(xù)5）q 以艾比公司2003年度財務資料（如表8.1、表8.3）為例，其平均股東權(quán)益報酬率39.0%，可解構(gòu)如下： roe010101222$14,

8、284,749$48,998,672$42,197,268=$48,998,672$42,197,268$36,655,936=29.2% 1.16 1.15=33.9% 1.15=39.0%(aa )nisalessales(aa )(eqeq )智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著權(quán)益報酬率（續(xù)6）q 股東權(quán)益報酬率為39.0%，主要是來自平均每 1 元資產(chǎn)可創(chuàng)造 1.16 元的營收，而每 1 元營收可獲 0.29 元的利潤，故平均每1元資產(chǎn)可獲利0.34元；再加上每1元的資產(chǎn)只需股東投入0.8

9、7元，故每1元股東權(quán)益可獲利0.39元。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著圖9.1 艾比股份有限公司與兩家主要競爭者之roe變化比較q 圖9.1將艾比公司之roe與其二家主要競爭者並列比較，發(fā)現(xiàn)艾比公司roe雖高，但2001年與2002年間在同業(yè)中尚落居於a公司之後，及至2003年時，a公司獲利率大幅滑落，艾比公司方超越二家主要競爭者。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著資產(chǎn)報酬率q 為瞭解公司所投入的

10、資產(chǎn)是否創(chuàng)造出令人滿意的利潤，可以觀察資產(chǎn)報酬率，也就是將稅後淨利除以資產(chǎn)總額。此一比率代表著：公司每投資100元的資產(chǎn)可以獲得多少利潤。以數(shù)學式表示如下：q roa所不同於roe者，在於roa大抵上是反映了公司的營運獲利能力，但是roe則不然，roe的高低可能來自營運獲利，也可能來自高財務槓桿的乘數(shù)效果。此由下式即可體會： 股東權(quán)益報酬率資產(chǎn)報酬率權(quán)益乘數(shù)資產(chǎn)總額稅後淨利資產(chǎn)報酬率智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著資產(chǎn)報酬率（續(xù)）q 舉例來看。假設知格公司的部分財務資料如下：q 以2003年的平

11、均資產(chǎn)而言，其資產(chǎn)報酬率如下：$1,428,474=9.7%$14,662,372稅後淨利資產(chǎn)報酬率平均資產(chǎn)總額智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著資產(chǎn)報酬率（續(xù)1）q 其股東權(quán)益報酬率如下：q 該公司以平均餘額所計算出來的權(quán)益乘數(shù)為： 故其 roeroa權(quán)益乘數(shù)9.7% 439.0%$1,428,474=39.0%$3,665,593稅後淨利股東權(quán)益報酬率平均股東權(quán)益$14,662,372=4$3,665,593平均資產(chǎn)總額權(quán)益乘數(shù)平均股東權(quán)益智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版)

12、 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著資產(chǎn)報酬率（續(xù)2）q 如果該公司當年度發(fā)生虧損1,428,474元，則將產(chǎn)生同樣幅度的乘數(shù)效果，使股東權(quán)益報酬率的虧損幅度達到39.0%：39.0%$1,428,4749.7%$14,662,372$1,428,474$3,665,593-資產(chǎn)報酬率股東權(quán)益報酬率智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著資產(chǎn)報酬率（續(xù)3）q 以艾比公司2003年度平均獲利情況來說，roe = 39.0%，roa = 33.9%，代入上式： 39

13、.0% =33.9% 權(quán)益乘數(shù) 權(quán)益乘數(shù) 1.15q 艾比公司2003年的平均資產(chǎn)總額是平均股東權(quán)益的1.15倍?？衫觅Y產(chǎn)負債表上的數(shù)字做一驗證：($35,749,032+$48,645,503)2$42,197,268=1.15()($31,088,415+$42,223,456)2$36,655,936平均資產(chǎn)總額倍平均股東權(quán)益%9 .33%0 .39智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著圖9.2 艾比股份有限公司與兩家主要競爭者之roa變化比較q 圖9.2艾比股份有限公司與兩家主要競爭者之ro

14、a變化比較微幅上升，roe卻大幅下降，即該公司2003年的融資政策發(fā)生變化，負債比率減少，致roe所槓桿乘數(shù)效果減少。q 以上的例子可瞭解，roe的高低受到權(quán)益乘數(shù)的影響。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著資產(chǎn)報酬率（續(xù)4）q 公司營運獲利時，提高舉債使權(quán)益乘數(shù)上升，可使股東權(quán)益報酬率增加，乘數(shù)愈高，增加幅度愈高，此即槓桿效果。q 將資產(chǎn)報酬率進一步解構(gòu)成為淨利率與資產(chǎn)週轉(zhuǎn)率的乘積再來觀察，將有較深入的體認，如以下公式所示： 資產(chǎn)報酬率=稅後淨利資產(chǎn)總額稅後淨利營收淨額營收淨額資產(chǎn)總額淨利率 資產(chǎn)

15、週轉(zhuǎn)率智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著資產(chǎn)報酬率（續(xù)5）q 資產(chǎn)報酬率既等於淨利率乘上資產(chǎn)週轉(zhuǎn)率，欲提高公司整體投資的獲利能力，可以透過不同的策略途徑，例如，設法提升營運績效，或者設法增進資產(chǎn)週轉(zhuǎn)。q 以知格公司為例，其資產(chǎn)報酬率可以解構(gòu)為：q 管理當局如果要提高整體的資產(chǎn)報酬率，可以設法從營業(yè)績效的改善開始，或者從提高資產(chǎn)使用率著手。前者可能意味著提升產(chǎn)品競爭力、強化產(chǎn)品差異化、改變定價策略、更嚴格的成本控制等；後者則檢討現(xiàn)有固定資產(chǎn)是否有所閒置應予處分，或者應收帳款應加速收款程序，或者存貨管

16、控不當、持有過多的存貨等。$1,428,474$9,523,160=15.0% 0.65=9.7%$9,523,160$14,662,372資產(chǎn)報酬率智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著資產(chǎn)報酬率（續(xù)6）q 以知格公司來說，如果資產(chǎn)週轉(zhuǎn)率維持不變，淨利率由15%增加至17%，其roa將由9.7%增加至11.1%；如果淨利率維持不變，資產(chǎn)週轉(zhuǎn)率由0.65增加至0.85，其roa將增加至12.8%： roa=17%0.65=11.1% roa=15%0.85=12.8%智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分

17、析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率q 經(jīng)過杜邦分析的說明可知，相較於roe而言，roa因排除了資產(chǎn)負債表中融資結(jié)構(gòu)的影響，而能夠衡量公司營運本身的獲利能力。q roa的定義式，分母的資產(chǎn)是來自股東權(quán)益和負債資金，但分子的淨利卻已將屬於債權(quán)人的利息費用扣除了，這使得分母、分子的內(nèi)涵不對稱，因為分母既然包含了所有的資金提供者，分子就應該包括屬於所有資金提供者的利益，否則勢必使得資產(chǎn)報酬率在衡量營運獲利能力上有所偏頗。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析

18、評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)）q 舉個例子說明即可快速明瞭。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)1）q 按照傳統(tǒng)roa的定義，其資產(chǎn)報酬率為9.7%，但是分子稅後淨利143萬元是扣除了利息費用近110萬元後的結(jié)果： 稅後淨利(稅前息前淨利利息費用)(1稅率) (3,004,310 1,099,678) (125%) 1,428,474智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華

19、 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)2）q 若該公司沒有舉債，所有資金都來自股東權(quán)益，則利息費用為0，此時的資產(chǎn)報酬率（稱為無槓桿資產(chǎn)報酬率，roau）為： roau稅前息前淨利(1稅率)資產(chǎn)總額 3,004,310(125%)/14,662,372 15.4%智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著表9.4 無槓桿資產(chǎn)報酬率計算公式q 無槓桿資產(chǎn)報酬率，即假設公司沒有舉債，所有資產(chǎn)皆由股東權(quán)益購置，此時資產(chǎn)總額不變，但分子的淨利必須加回稅後利息。其計算方法如表9.4所示。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價

20、應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)3）q 在知格公司的例子中，roau較roa高出的5.7%正是稅後利息占資產(chǎn)的比重：q 若以roau取代roa，對roe進行拆解，將可得到一個比杜邦分析更細緻的分解： (9-1) uudroe=roa +(roa -bc)eq資產(chǎn)總額）（利息費用資產(chǎn)總額稅後淨利資產(chǎn)總額）（稅後淨利利息費用t1 t1 roaroau-智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)4）q 股東權(quán)益報酬

21、率無槓桿資產(chǎn)報酬率+財務槓桿乘上營運溢酬。d/e比為平均舉債金額除以平均股東權(quán)益的比率。bc為借款成本，以稅後借款利率占平均負債餘額之比率加以衡量：q (9-1)式中的roaubc可視為營運溢酬，亦即營運獲利率大於借款利率的程度。(1 t)bc=-利息費用平均舉債金額智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)5）q (9-1)式為修正後的roe 解構(gòu)模型，將股東權(quán)益報酬率拆解為無槓桿資產(chǎn)報酬率與財務槓桿。當融資投入營運之後產(chǎn)生的報酬率大於融資成本時，舉債有利，反之則不利。智勝文化事業(yè)有

22、限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)6）q 艾比公司2003年度平均權(quán)益之報酬率為39.0%，平均資產(chǎn)報酬率為33.9%；由於該公司融資比重很低，利息負擔輕，roau與roa十分接近(33.9%vs. 33.8%)：u$14,284,749roe39.0%($31,088,415$42,223,456)2$14,284,749roa=33.8%($35,749,032+$48,645,503)2$14,284,749+(1-3%) $13,504roa =($35,749,032+$48,64

23、5,503)2$14,297,848 =33.9%$42,197,268智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)7）q 觀察本書第5章與第6章的文化公司，其以2003年年底資產(chǎn)權(quán)益為基礎之roe與roa分別為12.2 %與7.6 %，差異頗大，意味著該公司使用了相當程度的負債資金：q 若進一步排除融資政策對淨利的影響，直接針對該公司的營運獲利能力來剖析，應得roau：$15,588,013roe12.2%$127,443,152$15,588,013roa=7.6%$204,465,

24、126u$15,588,013(1-0.5%) $3,052,341roa9.1%$204,465,126智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)8）q 傳統(tǒng)的roa混合了營運獲利績效與融資政策對獲利的影響，在進行財務槓桿效益分析與解釋時，必須非常小心。比較好的拆解是利用修正後的roe解構(gòu)式，將roe中真正的營運獲利能力分別出來再加以觀察。q 從杜邦分析看來，只要roa為正，舉債就有好處，使 roeroa，但此一傳統(tǒng)分析忽略舉債資金成本。事實上，欲享有財務槓桿效益，roau須大於借款

25、成本，才能真正享受財務槓桿的效益，借錢投入營運也才可使roe上升。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著表9.5 知格股份有限公司稅後淨利銳減之報表資料q 以知格公司（如表9.5）為例。假設該公司2003年息前稅前淨利劇減，舉債資金名目利率由10%上升至20%，其餘資產(chǎn)負債餘額不變。智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著智勝文化事業(yè)有限公司製作財務報表分析 評價應用(再版) 郭敏華 著無槓桿資產(chǎn)報酬率（續(xù)9）q 其roa、roau、roe分別計算如下：q 傳統(tǒng)杜邦分析，roa既為正，舉債融資有益於股東權(quán)益：q 若自淨