資深保代：上市公司并購重組法規(guī)政策解讀

1、張瑾，西南證券(600369,股吧)投行部副董事，保薦代表人，注冊會(huì)計(jì)師。近期主持或參與的項(xiàng)目有東旭光電(000413,股吧)80億非公開發(fā)行項(xiàng)目、鼎立股份(600614,股吧)重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目、赤峰黃金(600988,股吧)重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目、海鷗衛(wèi)浴(002084,股吧)非公開發(fā)行項(xiàng)目、唐人神(002567,股吧)非公開發(fā)行項(xiàng)目、安佑生物IPO項(xiàng)目、震有科技IPO項(xiàng)目、唐山城建路橋資產(chǎn)證券化項(xiàng)目、華能瀾滄江二期資產(chǎn)證券化項(xiàng)目等。從2013年2015年，上市公司并購重組的市場非?；钴S，主要是取決于兩方面的原因：第一，是上市公司有并購重組的需求。上市公司為了占領(lǐng)市場、提高盈利能力，完成整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈

2、的整合和創(chuàng)新，提高上市公司的市值，有強(qiáng)烈的并購重組需求。第二，隨著IPO審核嚴(yán)格，周期比較長，不確定性比較大，宏觀環(huán)境對(duì)實(shí)體企業(yè)的支撐也不足，很多中小企業(yè)融資比較難，直接融資和間接融資都出現(xiàn)困難，并購重組就是這些企業(yè)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化一個(gè)非常好的途徑，也消除了企業(yè)發(fā)展和證券化的不確定性?；谶@兩方面的需求，從20132015年并購市場越來越大。2013年上市公司并購的案例總共有1189起，規(guī)模5023億，到2014年并購的案例就有4450起了，規(guī)模達(dá)到1.56萬億。截至到2015年的中旬，并購的案例就有3933起。從證監(jiān)會(huì)審核的角度來看，2013年證監(jiān)會(huì)審核并購重組的項(xiàng)目有83家，成功的有76家。

3、2014年證監(jiān)會(huì)審核的并購重組項(xiàng)目有194家，成功的有185家。到2015年的10月30號(hào)，證監(jiān)會(huì)審核的并購重組項(xiàng)目有277家，過會(huì)的有260家。從這個(gè)數(shù)據(jù)就可以看出來，上市公司并購重組存在很大的市場，而且從數(shù)據(jù)來看，20142015年的增長不是很大。這里面主要有一個(gè)技術(shù)性的因素，就是在2014年7月份的時(shí)候，證監(jiān)會(huì)公布重大資產(chǎn)重組，如果不構(gòu)成借殼也不涉及到發(fā)行股份就不用證監(jiān)會(huì)審了。所以從證監(jiān)會(huì)審核的數(shù)量來看，好像2015年比2014年的增長幅度，不如2014年較2013年的增長幅度大，但其實(shí)這里面剔除一部分?jǐn)?shù)量的現(xiàn)金收購。我們今天就來跟大家分享一下，上市公司并購重組涉及到的法規(guī)政策，后面涉及

4、到每種業(yè)務(wù)的時(shí)候，我也會(huì)舉幾個(gè)例子和大家分享一下。并購重組監(jiān)管架構(gòu)一、上市公司并購重組交易類型上市公司的并購重組主要包括收購、重組、股份回購、合并、分立五種業(yè)務(wù)。第一收購是指上市公司的控制權(quán)的轉(zhuǎn)讓?！笆召彙边@個(gè)名詞容易被大家誤解，他不是指上市公司去收購一個(gè)標(biāo)的，而是指上市公司的股東或者是新晉股東來收購上市公司的股權(quán)，對(duì)應(yīng)的法規(guī)有上市公司收購管理辦法。第二個(gè)業(yè)務(wù)是重組。上市公司出售或者購買資產(chǎn)，使股權(quán)或者資產(chǎn)和負(fù)債發(fā)生重大的變化。第三是股份回購。是指上市公司在特定的情況下回購自身的股權(quán)，公司法對(duì)于股份回購的情況做了幾個(gè)限制，后面會(huì)講到。第四種是合并。兩個(gè)上市公司可以合并為一個(gè)公司，或者一個(gè)上市公

5、司也可以去合并一個(gè)非上市的公眾公司。第五種是分立。一家上市公司可以分立為兩個(gè)上市公司，當(dāng)然這方面的案例比較少。二、法規(guī)體系關(guān)于上市公司重大資產(chǎn)重組涉及到的法規(guī)，當(dāng)然公司法、證券法這些都是基礎(chǔ)法規(guī)，上市公司并購重組主要涉及到最重要的兩個(gè)法規(guī)，就是上市公司收購管理辦法和上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法。收購管理辦法是規(guī)范股東收購上市公司的控制權(quán)的，重大資產(chǎn)重組管理辦法是規(guī)范上市公司通過并購或者是重組，也就是收購或者出售資產(chǎn)，來整合上市公司的資產(chǎn)和負(fù)債，以及各項(xiàng)業(yè)務(wù)的。同時(shí)這兩個(gè)法規(guī)也有配套的披露準(zhǔn)則。關(guān)于回購有一個(gè)上市公司回購社會(huì)公眾股份管理辦法，交易所還會(huì)有配套的上市規(guī)則、規(guī)范運(yùn)作指引，登記公司也會(huì)

6、有相應(yīng)的登記規(guī)則。如果涉及到外資、國資或者特殊行業(yè)，也需要符合這些特殊的規(guī)定。上市公司重大資產(chǎn)重組過程當(dāng)中大家要注意信息披露，因?yàn)樵谥卮筚Y產(chǎn)重組的過程當(dāng)中信息披露也是一個(gè)非常重要的環(huán)節(jié)，證監(jiān)會(huì)關(guān)于信息披露專門制訂了一個(gè)法規(guī)，叫上市公司信息披露管理辦法。在此基礎(chǔ)上，上交所和深交所對(duì)于重大資產(chǎn)重組的停復(fù)牌以及如何做好信息披露都有相應(yīng)的規(guī)范指引。三、審核流程這是之前的審批流程，11月6日的時(shí)候，證監(jiān)會(huì)通過新聞發(fā)布會(huì)的形式發(fā)布了一個(gè)文件，叫進(jìn)一步優(yōu)化審核流程，提高審核效率，推動(dòng)并購重組市場快速發(fā)展，這個(gè)流程順序是沒有變，但是對(duì)流程做了個(gè)非常大幅度的簡化。時(shí)間也是有一個(gè)明確的審核時(shí)間，不超過5天或者10

7、天，大幅度地加快了審核的速度。這個(gè)也是一個(gè)審核機(jī)構(gòu)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)支持上市公司并購重組的一個(gè)舉措，最新的審核流程從11月9號(hào)開始實(shí)施，11月9號(hào)之前受理的項(xiàng)目還是按照老流程去執(zhí)行，然后11月9號(hào)以后受理的項(xiàng)目就按照新的流程來做了。新的流程主要從六個(gè)方面提高了審核的效率，前三個(gè)非常重要的，對(duì)于一個(gè)項(xiàng)目來說是一個(gè)翻天覆地的變化。第一個(gè)是審核模式變了。以前我們是由法律和財(cái)務(wù)各出一個(gè)預(yù)審員，然后這兩個(gè)預(yù)審員來審核這個(gè)項(xiàng)目，然后他們出反饋意見的時(shí)候也是獨(dú)立的，法律的出法律的，財(cái)務(wù)的出財(cái)務(wù)的。反饋意見一匯總，會(huì)議審核通過就發(fā)給中介機(jī)構(gòu)和上市公司了。而且審核人員是隨機(jī)的，也就是說同一個(gè)上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，這

8、次可能是這兩個(gè)預(yù)審員，下一次可能換成另外兩個(gè)，或者同行業(yè)其他的上市公司在審核的時(shí)候，在并購重組審核的時(shí)候，有可能不是這兩個(gè)人員進(jìn)行審核。現(xiàn)在改進(jìn)為由三個(gè)人組成一個(gè)審核小組，一個(gè)財(cái)務(wù)的，一個(gè)法律的，一個(gè)行業(yè)專家。這一個(gè)審核小組負(fù)責(zé)很多個(gè)行業(yè)的審核，也就是說同一個(gè)行業(yè)都是由一個(gè)小組來審核的，這個(gè)小組就會(huì)對(duì)這個(gè)小組的市場環(huán)境、政策法規(guī)，還有財(cái)務(wù)的特征都會(huì)非常熟悉。同一家上市公司，比如說兩年做三個(gè)并購重組項(xiàng)目，或者是每年做一個(gè)，就會(huì)持續(xù)地由同一個(gè)小組進(jìn)行審核，他前次的承諾有沒有履行，或者他前次跟預(yù)審員溝通的時(shí)候說了一些什么話，就會(huì)更有一個(gè)審核的連貫性，也有利于審核效率的提高，溝通成本的降低。第二個(gè)是調(diào)

9、整了審核重心。這個(gè)是和IPO發(fā)行的注冊制相匹配的，從實(shí)質(zhì)判斷往信息披露為中心進(jìn)行轉(zhuǎn)移。以前證監(jiān)會(huì)在審核的過程當(dāng)中非常關(guān)注一點(diǎn)，就是你這兩個(gè)行業(yè)到底有沒有協(xié)同性，上市公司收購了標(biāo)的公司之后是否能為股東帶來實(shí)際利益，能不能完成未來三年的盈利預(yù)測，如果不能完成的話那有沒有可行的補(bǔ)償措施，可能現(xiàn)金補(bǔ)償還不行，要股份來補(bǔ)償。這兩種補(bǔ)償方式是有明確的條件和規(guī)定的。現(xiàn)在主要是從實(shí)質(zhì)判斷，因?yàn)樯鲜泄静①徥且粋€(gè)市場行為，股東大會(huì)也通過了，買賣雙方也都同意，證監(jiān)會(huì)其實(shí)沒有必要在這個(gè)環(huán)節(jié)去做業(yè)務(wù)、行業(yè)和市場的實(shí)質(zhì)判斷，未來比較注重信息披露。信息披露的力度會(huì)加強(qiáng)，如果披露的信息存在虛假記載或誤導(dǎo)性陳述，對(duì)中介機(jī)構(gòu)和

10、上市公司的處罰力度也會(huì)加大。第三，優(yōu)化了內(nèi)部的審核流程，這個(gè)非常關(guān)鍵。1、分交易類型進(jìn)行審核，非關(guān)聯(lián)交易的項(xiàng)目部超過5個(gè)工作日就可以審核完畢了，如果沒有什么重大問題，三個(gè)預(yù)審員判斷以后沒有重大問題就可以不再提交重組委了，證監(jiān)會(huì)就可以直接下發(fā)批文了，大家可以想一下這個(gè)周期有多短。如果是借殼或者是項(xiàng)目構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，審核的周期不超過10個(gè)工作日，這個(gè)類型的還是要重組委過一下，證監(jiān)會(huì)才會(huì)發(fā)批文。所謂的關(guān)聯(lián)交易包括兩個(gè)方面，一個(gè)是向關(guān)聯(lián)方購買資產(chǎn)或者是出售資產(chǎn)，第二個(gè)如果是涉及到發(fā)行股份，發(fā)行股份的認(rèn)購對(duì)象里面有關(guān)聯(lián)方，這兩種都屬于關(guān)聯(lián)交易。2、優(yōu)化流程的方式是增加了會(huì)議次數(shù)。專題會(huì)以前是每周開一次，如

11、果你錯(cuò)過了這次的專題會(huì)就只能等下周了?，F(xiàn)在調(diào)整為隨時(shí)召開，不固定時(shí)間，根據(jù)項(xiàng)目的需要隨時(shí)都可以召集專題會(huì)。3、批量上會(huì)。除了借殼以外的項(xiàng)目，重組委可以安排集中審議，開一次重組委的會(huì)議，每個(gè)組就可以審核46家，甚至?xí)幸恍╉?xiàng)目不用去聆訊就可以通過。大家可能在外面等著進(jìn)去參加問詢，但是會(huì)議的主持人就出來宣布某某項(xiàng)目直接過會(huì)了，這種都是有可能的。事實(shí)上前幾個(gè)月證監(jiān)會(huì)已經(jīng)采用這種方式在審核了，無論是再融資還是并購重組都有不經(jīng)過聆訊就直接宣布過會(huì)的。第四，加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任。因?yàn)榍懊嫖覀兲岬揭訌?qiáng)信息披露，證監(jiān)會(huì)要求聘請中介機(jī)構(gòu)的目的，就是將其作為上市公司和監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的一個(gè)橋梁，上市公司如果信息披露有

12、誤，或者是有不完整、有重大遺漏，中介機(jī)構(gòu)是要承擔(dān)很大的責(zé)任的。通常情況下，中介機(jī)構(gòu)的處罰比上市公司還要嚴(yán)重。第五，強(qiáng)化事中事后監(jiān)管。這個(gè)里面是指加大內(nèi)幕交易的查處力度，實(shí)際上這個(gè)內(nèi)幕交易的查處力度一直沒有放松過，基本上60%的并購重組項(xiàng)目都會(huì)審查是否存在內(nèi)幕交易，證監(jiān)會(huì)或者是證監(jiān)局審查的手段非常先進(jìn)的，包括現(xiàn)金流程、通訊記錄，還有操作過股票交易的終端，這些核查他們都不用征得本人的同意，就可以調(diào)取到這些數(shù)據(jù)。所以大家不要抱僥幸心理，目前的查處手段實(shí)在太先進(jìn)了，你可能被叫去談話，然后他說的那些事實(shí)你都忘記時(shí)間地點(diǎn)，或者忘記你自己做過這樣的事情了。第六，嚴(yán)格審核紀(jì)律。證監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)無論是中介機(jī)構(gòu)還是發(fā)行

13、人，都可以去約見審核人員，有問題都可以和審核人員溝通。但是必須通過官方的渠道，然后到證監(jiān)會(huì)的辦公室去拜訪，不要私下的接觸審核人員。四、并購重組委對(duì)于重要的項(xiàng)目還是有并購重組委進(jìn)行最后一關(guān)的審核。并購重組委是一個(gè)專家池，這個(gè)池子里面有35個(gè)人，證監(jiān)會(huì)的人員不超過7個(gè)，每一次進(jìn)行審核的時(shí)候，參加并購重組委會(huì)議的委員總共有5名，每個(gè)項(xiàng)目都會(huì)有5名委員，這些委員來自于證監(jiān)會(huì)、交易所、證監(jiān)局、證券公司、律師、會(huì)計(jì)師、行業(yè)專家、資產(chǎn)評(píng)估師，大家都可以在網(wǎng)上查到目前應(yīng)該是第15屆并購重組委的委員的名單和他們的背景。五、并購咨詢委。這在一個(gè)項(xiàng)目的審核過程當(dāng)中一般接觸不到，是對(duì)審核結(jié)果不服申訴的時(shí)候用的，或者是

14、證監(jiān)會(huì)內(nèi)部在探討某些最新的政策的時(shí)候，并購重組委會(huì)介入到其中，目前的并購重組委總共有32個(gè)人。并購重組監(jiān)管制度下面我們來看一下各種并購重組業(yè)務(wù)，前面說到的收購、重組、合并、分立、回購。我會(huì)逐一來講，講的過程當(dāng)中會(huì)給大家介紹一下最近的案例。一、收購制度第一個(gè)是收購業(yè)務(wù)，收購業(yè)務(wù)是取得上市公司控制權(quán)的一個(gè)行為。有很多途徑取得上市公司的控制權(quán)，可以直接持有上市公司的股票，成為上市公司的控股股東，也可以收購上市公司的母公司，實(shí)現(xiàn)間接控制上市公司的目的，上市公司的收購主要遵循的法規(guī)是上市公司收購管理辦法。上市公司收購的方式主要有以下幾種：1、要約收購。要約收購是最復(fù)雜的一種收購方式，2015年11月11

15、日拉法基公告要約收購四川雙馬(000935,股吧)1.89億的股份，收購?fù)瓿芍罄ɑ妓拇p馬27.74%，要約的價(jià)格是5.64。但是昨天四川雙馬的收盤價(jià)是7.28元，也就是說他的要約收購價(jià)格是低于收盤價(jià)的，所以第二天四川雙馬的股票就跌了。因?yàn)槿绻s的收購價(jià)格高于目前的市場價(jià)格，一般這個(gè)股票肯定是要漲的，因?yàn)橐s收購的價(jià)格相當(dāng)于是你未來的一個(gè)底價(jià)。要約收購的價(jià)格如果低于目前的市價(jià)，這個(gè)結(jié)果就不太好判斷了，因?yàn)橐灿锌赡墁F(xiàn)有的股東不接受要約，這個(gè)要約收購就失敗，或者說會(huì)完成一個(gè)非常小比例的收購。要約收購如果持有的股份超過30%，要約收購是強(qiáng)制的。這個(gè)強(qiáng)制他還有很多的豁免條款，豁免主要分為三種，

16、第一種就是提交豁免申請以后，證監(jiān)會(huì)在20個(gè)工作日內(nèi)做出是否予以豁免的決定。20個(gè)工作日內(nèi)做出是否予以豁免的決定，有兩種情況，一個(gè)是實(shí)際控制人不發(fā)生變更，第二個(gè)是挽救財(cái)務(wù)危機(jī)，而且要承諾三年不轉(zhuǎn)讓。第二種是收購人提交了豁免要約收購的申請以后，證監(jiān)會(huì)10個(gè)工作日沒有提出異議，收購人就可以去直接辦理登記手續(xù)了。基本情況有國有資產(chǎn)無償劃轉(zhuǎn)，變更或者是合并，這都是指國有資產(chǎn)。然后是定向回購導(dǎo)致股東持有的比例超過30%，這是被動(dòng)的。接下來最爽的一個(gè)免于向證監(jiān)會(huì)提出豁免要約的申請，連申請都可以不用提，可以直接豁免要約收購。第一種是承諾三年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓，第二種是強(qiáng)行增持，超過30%以后，每年增持的股份不超過2%。

17、第三種是達(dá)到50%以上的繼續(xù)增持。第四種從事承銷或者貸款的業(yè)務(wù)超過30%，比如證券公司包銷，或者是銀行給上市公司的股東提供貸款，上市公司的股東用股票來抵押，最后無法償還貸款，銀行實(shí)現(xiàn)他的抵押權(quán)，來繼承約定式回購導(dǎo)致30%。優(yōu)先股表決權(quán)恢復(fù)超過30%，這些都可以免于提出豁免要約的申請。如果前面兩種形式收購人向證監(jiān)會(huì)申請豁免邀約沒有獲得批準(zhǔn)，那么就要向現(xiàn)有的股東發(fā)出全面要約，或者將其持有的股份減持到30%以下，這也算是一個(gè)懲罰措施。第二種收購方式是協(xié)議收購。協(xié)議收購很好理解了，A股東和B股東，A是潛在股東，B是現(xiàn)有股東，達(dá)成一個(gè)協(xié)議，然后簽訂一個(gè)合同，然后就可以來實(shí)現(xiàn)協(xié)議收購。協(xié)議收購的案例不多。

18、第三種方式是間接收購。在2010年國有上市公司或者是母公司的股權(quán)進(jìn)行拍賣的時(shí)候，間接收購的案例特別多，就是通過取得上市公司的母公司股權(quán)。因?yàn)槭召徤鲜泄疽系男畔⑴兜囊蟊容^多，市場風(fēng)險(xiǎn)也比較大。所以很多收購方采取間接收購的方式來取得上市公司的控制權(quán)。比如取得上市公司母公司的控制權(quán)，這個(gè)被稱為上市公司收購的后山小道，也就是迂回戰(zhàn)術(shù)來取得上市公司的控制權(quán)。但是這樣做有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，很多上市公司他是比較規(guī)范的，但是上市公司的母公司可能會(huì)存在或有負(fù)債，或者是潛在的風(fēng)險(xiǎn)，這些都在報(bào)表以外，如果你收購了上市公司的母公司，對(duì)上市公司的母公司盡調(diào)也要做得充分一點(diǎn)。第四個(gè)是參與定增的方式。這種方式非常多了，包

19、括我們發(fā)行股份購買資產(chǎn)，或者是非公開發(fā)行股票的時(shí)候取得上市公司的控制權(quán)，都屬于定增取得上市公司的控制權(quán)。第五個(gè)是行政劃轉(zhuǎn)，主要是國有企業(yè)之間。第六個(gè)是二級(jí)市場舉牌。二級(jí)市場舉牌也是風(fēng)險(xiǎn)比較大的一種收購方式，因?yàn)槊渴召?%就要進(jìn)行公告，那么一公告市場獲知了這個(gè)消息以后就可能帶動(dòng)股價(jià)的上漲，你邊買股價(jià)上漲，這對(duì)收購人也是不利的。二級(jí)市場舉牌比較典型的例子是安邦保險(xiǎn)，安邦保險(xiǎn)從去年到今年舉牌了很多家上市公司，也通過舉牌成為了第一大或者是第二大股東，比如民生銀行(600016,股吧)現(xiàn)在安邦保險(xiǎn)是第一大股東，還有金融街(000402,股吧)、招商銀行，安邦保險(xiǎn)通過舉牌這兩家公司成為他們第二大股東。通過

20、舉牌的方式實(shí)現(xiàn)上市公司收購，被稱為“門口的野蠻人”，因?yàn)檫@種方式確實(shí)很土豪、很粗暴。最后一種是繼承或者贈(zèng)與。無論哪種模式的收購，都要履行信息披露的義務(wù)。收購上市公司每達(dá)到5%就要披露，后面每增加或者減少5%也要披露。大家注意一下這個(gè)5%是這樣的，比如你現(xiàn)在持有3%的股權(quán)，不是說等你達(dá)到8%的時(shí)候就需要披露，而是你再收購一個(gè)2%，達(dá)到5%以后就要披露。換句話說，你持有一個(gè)上市公司的股權(quán)，每達(dá)到5%、10%、15%、20%、25%、30%就要履行披露的義務(wù)了，達(dá)到5%但是沒有達(dá)到20%的情況下要披露簡式的權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書，達(dá)到20%沒有達(dá)到30%，需要披露詳實(shí)權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書，達(dá)到30%以后就要履行要

21、約收購義務(wù)了，我們剛才說要約收購的時(shí)候也說了。要約收購每次收購的比例不能低于5%，達(dá)到30%以后要披露的是收購報(bào)告書，收購報(bào)告書相比權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書就詳細(xì)得多了。二、重組制度我們繼續(xù)講并購重組里面最重要的一種模式，就是重組。1、上市公司重大資產(chǎn)重組范圍所謂的重組，就是上市公司通過購買或者出售資產(chǎn)，對(duì)公司的資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行調(diào)整，導(dǎo)致其資產(chǎn)、業(yè)務(wù)、收入和利潤發(fā)生重大變化。上市公司重大資產(chǎn)重組是有標(biāo)準(zhǔn)的，主要是通過總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)和營業(yè)收入來判斷，總資產(chǎn)、營業(yè)收入或者是凈資產(chǎn)超過收購方的50%，就構(gòu)成重大資產(chǎn)重組了。但是為了防止有些上市公司經(jīng)營不好，然后導(dǎo)致凈資產(chǎn)規(guī)模很小，凈資產(chǎn)這個(gè)指標(biāo)還附帶了一個(gè)同時(shí)要

22、超過5千萬才構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。重組適用的最重要的法規(guī)就是上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法，這個(gè)辦法是2014年剛剛更新的，更新之后仍然出了很多配套的規(guī)定，大家如果要研究重組這一塊的話，一定不能忽略掉關(guān)于重組的一些配套的規(guī)定，因?yàn)槟切┐砹俗C監(jiān)會(huì)最新的審核理念。2、重大資產(chǎn)重組行為的界定計(jì)算這個(gè)比例的時(shí)候要注意兩點(diǎn)：一個(gè)是如果購買的資產(chǎn)是股權(quán)，對(duì)于取得控制權(quán)的，無論實(shí)際收購比例是多少，一定要按照100%來計(jì)算。比如收購51%，他的總資產(chǎn)是10億，就要按照10億來計(jì)算，而不是10億×51%。如果沒有取得控制權(quán)，比如收購了15%的股權(quán)，那么就要用這10億×15%，是要乘以這個(gè)持股比例

23、的。第二點(diǎn)需要注意的是，總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)指標(biāo)在計(jì)算比例的時(shí)候，需要取總資產(chǎn)或者成交額孰高，就是總資產(chǎn)或者成交額較高的比例來計(jì)算比例。凈資產(chǎn)也是一樣的，要取凈資產(chǎn)和成交額比較高的比例。因?yàn)槲覀冊谑召徱患页掷m(xù)運(yùn)營企業(yè)的時(shí)候，他是有商譽(yù)的，一般收購價(jià)格會(huì)遠(yuǎn)高于總資產(chǎn)或者凈資產(chǎn)。如果用總資產(chǎn)或者是凈資產(chǎn)這個(gè)指標(biāo)去計(jì)算，很有可能是不超過50%或者是100%的。但是由于商譽(yù)的存在，就會(huì)導(dǎo)致這個(gè)成交價(jià)特別高，我們在計(jì)算的時(shí)候這個(gè)分子上面要取總資產(chǎn)或者成交額較高的一個(gè)來算，或者凈資產(chǎn)計(jì)算的時(shí)候，要取凈資產(chǎn)和成交額較高的一個(gè)來算。營業(yè)收入就不用，營業(yè)收入直接用營業(yè)收入計(jì)算就可以了。所以我們判定是否構(gòu)成重大資產(chǎn)重組

24、的時(shí)候，經(jīng)常是由于總資產(chǎn)是一個(gè)指標(biāo)超標(biāo)了。3、上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)除了現(xiàn)金收購導(dǎo)致構(gòu)成重大資產(chǎn)重組以外，還有一種很重要的重組方式，就是發(fā)行股份購買資產(chǎn)。我們剛才提到證監(jiān)會(huì)審核的2014年4450起并購業(yè)務(wù)當(dāng)中，交易規(guī)模就達(dá)到1.56萬億。上市公司在并購過程中，并購標(biāo)的金額也是在逐年增加的。上市公司不一定存儲(chǔ)那么多資金，發(fā)行股份購買資產(chǎn)就成為上市公司并購的一個(gè)最重要的支付方式。發(fā)行股份購買資產(chǎn)是指上市公司在收購、合并或者重組過程當(dāng)中，上市公司通過增發(fā)股票作為支付對(duì)價(jià)，取得出售方資產(chǎn)的行為。也可以反過來說出售方以資產(chǎn)來認(rèn)購上市公司定向增發(fā)的股票。上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)對(duì)于上市公司來說是屬于一

25、個(gè)非公開發(fā)行股票的行為，是以自身的股份作為對(duì)價(jià)，來購買出售方的資產(chǎn)。對(duì)于出售方來說，是以資產(chǎn)作為支付手段，來認(rèn)購上市公司的股票。【適用范圍】發(fā)行股份購買資產(chǎn)要注意的一點(diǎn)是，特定對(duì)象也就是我們所說的發(fā)行對(duì)方，也就是標(biāo)的資產(chǎn)的股東，以現(xiàn)金或者資產(chǎn)認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行的股票后，如果上市公司用同一次非公開發(fā)行所募集的資金向特定對(duì)象購買資產(chǎn)，也視為上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)。這是為了規(guī)避有些上市公司把發(fā)行股份購買資產(chǎn)分成兩步，先發(fā)行股份然后再購買資產(chǎn)，來規(guī)避重大資產(chǎn)重組管理辦法的這些規(guī)定。如果你是向同一個(gè)對(duì)象發(fā)行股份，然后再向他去購買資產(chǎn)，即使分成兩步，也是被視為上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)的。【發(fā)行價(jià)格】

26、關(guān)于發(fā)行股份購買資產(chǎn)，發(fā)行的這個(gè)股份怎么定價(jià)的問題。以前是只有一種定價(jià)模式，就是董事會(huì)決議公開前20個(gè)交易日的90%，為什么是董事會(huì)，因?yàn)檎匍_了董事會(huì)就要公告預(yù)案了，也就是說整個(gè)交易的方案市場就知曉了，所以是董事會(huì)決議公告前前20個(gè)交易日均價(jià)的90%，也可以理解為是平臺(tái)前20個(gè)交易日的90%。現(xiàn)在增加了兩種選擇，一個(gè)是董事會(huì)決議公告前60個(gè)交易日，一個(gè)是120個(gè)交易日。均價(jià)怎么來算，他是一個(gè)加權(quán)平均的價(jià)格，是用總的交易額除以總的交易量，前20個(gè)交易日總的交易額除以總的交易量，或者是前60個(gè)交易日、120個(gè)交易日，相同的計(jì)算方法，也就是一個(gè)加權(quán)平均的概念?！鞠奘燮凇繉?duì)于上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)，

27、取得上市股權(quán)的是有鎖定期要求的，大股東是36個(gè)月，其他的股東是12個(gè)月。有一個(gè)特殊情況就是，如果用于認(rèn)購這個(gè)股份的資產(chǎn)，就是交易對(duì)方持有的資產(chǎn)，持有的時(shí)間不足12個(gè)月，取得上市公司的股份之后要鎖定36個(gè)月。這是為了規(guī)避突擊持有資產(chǎn)然后再轉(zhuǎn)賣給上市公司的行為。【要約義務(wù)】發(fā)行股份購買資產(chǎn)導(dǎo)致交易對(duì)象持有上市公司的股份超過30%，也是要按照上市公司收購管理辦法履行要約收購的義務(wù)和相應(yīng)的披露業(yè)務(wù)，當(dāng)然也可以申請豁免。4、應(yīng)當(dāng)提交重組委審核的情形在2014年7月之前，重大資產(chǎn)重組達(dá)到一定的條件，也是要重組委進(jìn)行審核的，2014年7月以后，只有借殼和發(fā)行股份購買資產(chǎn)才需要進(jìn)行審核。構(gòu)成借殼有兩個(gè)條件，一

28、個(gè)是控制權(quán)發(fā)生變更，第二是上市公司向收購人及關(guān)聯(lián)人購買的資產(chǎn)總額要達(dá)到100%以上。這里面需要注意一點(diǎn)，比如說2011年上市公司的控制權(quán)發(fā)生變更，然后在2014年來收購?fù)豢刂葡碌馁Y產(chǎn)，如果這個(gè)超過100%也是會(huì)構(gòu)成借殼的。這個(gè)比例要按照你收購股權(quán)的資產(chǎn)總額，除以2010年底上市公司期末的資產(chǎn)總額的。就是控制權(quán)發(fā)生變更前一個(gè)會(huì)計(jì)年度資產(chǎn)總額，所以拖的時(shí)間越久，構(gòu)成借殼的概率就越大。香港是有時(shí)間限制的，就是取得控制權(quán)后，超過一定時(shí)間再收購資產(chǎn)達(dá)到100%，就不算借殼了。但是A股是沒有這個(gè)時(shí)間期限的，也就是說即使過10年，比例達(dá)到100%，仍然要符合借殼的條件。第二是發(fā)行股份購買資產(chǎn)。這里需要注意

29、一下，無論比例有多大，無論是否達(dá)到重大資產(chǎn)重組，都需要重組委進(jìn)行審核的。三、合并制度兩個(gè)上市公司合并為一個(gè)公司，可以有兩種方式，一個(gè)是新設(shè)合并，一個(gè)是吸收合并。吸收合并的案例比較多，合并是沒有專門的法規(guī)的，也是要滿足重大資產(chǎn)重組管理辦法。2015年完成的最矚目的并購，上市公司的合并應(yīng)該屬于南車和北車的合并了，南車是吸收合并了北車，原來南車的股東成為第一大股東，北車的股東成為第二大股東。還有一個(gè)案例也是市場很關(guān)注的，百事通吸收合并東方明珠(600637,股吧)，是11月6號(hào)完成的，吸收合并完成以后，新的東方明珠市值達(dá)到近2000億，那時(shí)候股市也是一個(gè)高點(diǎn)，現(xiàn)在不到1千億。南車吸收合并北車以后，大

30、家都預(yù)期國企合并會(huì)有一波國企合并的浪潮。國航合并南航，港中旅、國旅、華僑城合并，這些目前都還是傳言，后續(xù)看會(huì)不會(huì)實(shí)現(xiàn)。上市公司合并一般合并前這兩家公司都還是有一點(diǎn)關(guān)系的，否則這個(gè)事情做起來就沒有什么太多好處。比如說百事通合并東方明珠，本來就是同一控制下的，南車和北車不更用說了，本來就是國資委下面的。四、分立制度上市公司分立是由一家上市公司變成兩家上市公司，分立和合并是相對(duì)應(yīng)的，有新設(shè)分立和派生分立，這和新設(shè)合并和吸收合并是對(duì)應(yīng)的。都是根據(jù)原來的公司是否存續(xù)來作區(qū)分的。2010年的時(shí)候東北高速分立為龍江交通(601188,股吧)和吉林高速(601518,股吧)，從2010年到現(xiàn)在一直都沒有上市公司分立的案例了。一直到今年的9月份建發(fā)股份(600153,股吧)發(fā)出公告，要把其旗下的供應(yīng)鏈運(yùn)營業(yè)務(wù)和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)分立成兩個(gè)上市公司，分立成建發(fā)股份和建發(fā)發(fā)展。建發(fā)股份繼續(xù)經(jīng)營供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，建發(fā)發(fā)展主要經(jīng)營房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，這個(gè)目前還沒有獲批，不知道結(jié)果怎樣。五、回購制度上市公司的回購業(yè)務(wù)是比較好理解，就是上市公司回購自己的股票。公司法對(duì)于所有的公司進(jìn)行回購都是有要求的，只有在那四種條件下才可以回購，而且回購了之后對(duì)于轉(zhuǎn)讓和注銷是有時(shí)間限制的。如果是為了減