高級財務(wù)管理期末考試計算題答案

1、課 堂 案 例 分 析 答 案一、張偉是東方咨詢公司的一名財務(wù)分析師， 應(yīng)邀評估百興商業(yè)集團(tuán)公司建設(shè)新商場 對公司股票價值的影響。張偉根據(jù)公司情況做了以下估計：(1) 公司本年度凈收益為2,00萬元，每股支付現(xiàn)金股利2元，新建商場開業(yè)后， 凈收益第一年、第二年均增長15%,第三年增長8%,第四年及以后將保持這一凈收益水 平。(2) 該公司一直采用固定支付率的股利政策，并打算今后繼續(xù)實行該政策。(3) 公司的B系數(shù)為1,如果將新項目考慮進(jìn)去，B系數(shù)將提高到 15。(4) 無風(fēng)險收益率(國庫券)為 4%，證券市場平均收益率為8%。(5) 公司股票目前市價為23.6元.張偉打算利用股利貼現(xiàn)模型，同時

2、考慮風(fēng)險因素進(jìn)行股票價值的評估。 百興集團(tuán)公 司的一位董事提出，如果采用股利貼現(xiàn)模型，則股利越高，股價越高，所以公司應(yīng)改變原 有的股利政策，提高股利支付率。請協(xié)助張偉解答下列問題：(l )參考股利固定增長貼現(xiàn)模型，分析上述董事的觀點是否正確。(2) 如果股利增加，對可持續(xù)增長率和股票的賬面價值有何影響？(3) 評估新建商場項目對公司股票價值的影響。解：(1)該董事的觀點是錯誤的。該公司一直采用固定支付率的股利政策，由于第 四年及以后的凈收益水平保持不變，所以從第四年后每年股利是固定的。在固定股利增長 模型中Po=D/ (k-g )，當(dāng)股利較高時，在其它條件不變的情況下，價格的確也會較高。 但是

3、其它條件不是不變的。如果公司提高了股利支付率，增長率g就會下跌，股票價格不 一定會上升。事實上，如果股權(quán)收益率 ROE>K價格反而會下降。(2) 股利支付率的提高將減少可持續(xù)增長率，因為用于再投資企業(yè)的資金減少了。股利支付率的上升會減少股票賬面價值，原因也是一樣的(3) K 二4%+( 8%- 4%)X 1.5= 10 % 股票價值的具體計算見下表所示(金額單位：元)0123合計每股股利22.32.652.86現(xiàn)值系數(shù)(10%0.90910.82640.7531股利現(xiàn)值2.092.192.156.43第三年年末股價28.6第三年年末股價現(xiàn)值21.5421.54股票價值27.97、ABC家

4、具公司正在考慮在它的產(chǎn)品組合中加入一條新的生產(chǎn)線，新機器的售價為200 000元，另外還需支付船運費10 000元、安裝調(diào)試費30 000元。而且，公司為了該 項目將增加存貨25 000元、應(yīng)付賬款5 000元。新機器經(jīng)濟(jì)壽命4年，并且公司已經(jīng)得 到了一個特殊的稅收政策：加速成本回收系統(tǒng)一一 MACRS美國允許公司為避稅而采用的 一種特定的加速折舊方法) 要求設(shè)備各年折舊率為：第一年第二年第三年第四年33.33%44.45%14.81%7.41%該機器預(yù)計凈殘值25 000元。這條新的生產(chǎn)線投入使用后，公司每年可增加凈收益 125 000元（稅前和不包括折舊），公司適用所得稅稅率為40%整體加

5、權(quán)平均資本成本為10%要求：1. 計算該項目各年現(xiàn)金流量（注：按 MACR的規(guī)定，計算折舊時不考慮殘值）；2. （ 1）為該項目在經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)每年產(chǎn)生的現(xiàn)金流量構(gòu)造現(xiàn)金流量表；（2）你構(gòu)造的現(xiàn)金流量表是否包括一些財務(wù)流量如利息費用、股息等？為什么？3. （ 1）假設(shè)公司去年已經(jīng)花費100 000元改善該項目環(huán)境，在分析時這筆支出應(yīng)考 慮嗎？為什么？（2）假設(shè)該項目投入使用后將減少其他商品的銷售5 000元，這在分析中應(yīng)該考慮嗎？如應(yīng)該，各年的現(xiàn)金流量是多少？4. 不管第三問中的假設(shè)，該公司在這個項目的凈投資是多少？該項目終結(jié)時的非經(jīng)營 現(xiàn)金流量又是多少？項目的凈現(xiàn)值又是多少？同時項目是否可行？

6、（附： PVIF10%，1=0.9091, PVIF10%，2=0.8264, PVIF10%，3=0.7513, PVIF10%，4=0.6830）解：（1）項目各年現(xiàn)金流量為項目01234一、初始投資(240000)1250001250001250001250001.機器投資(20000)(79992)(106680)(35544)(17784)2.墊支營運資金(260000)450081832089456107216一、經(jīng)營現(xiàn)金流量(18003.2)(7328)(35782.4)(42886.4)1.年凈收益27004.81099253673.664329.62.年折舊106996.81

7、1767289217.682113.63. 稅前利潤4. 所得稅（40% ）5. 稅后利潤6. 經(jīng)營現(xiàn)金凈流量三、終結(jié)現(xiàn)金流量四、各年現(xiàn)金凈流量106996.811767289217.635000117113.6（2）答案見上表。不包括。（3）不應(yīng)考慮；也可以答：應(yīng)該考慮。應(yīng)考慮。相關(guān)現(xiàn)金流量為：1234原現(xiàn)金流量106996.811767289217.6117113.6機會成本5000500050005000年現(xiàn)金流量101996.811267284217.6112113.6(4)凈投資額=200000+ 10000+ 30000+ 25000-5000= 260000 元終結(jié)期非經(jīng)營現(xiàn)金流

8、量二250000X（ 1-40%）+ 25000- 5000= 35000元因為凈現(xiàn)值大于零，內(nèi)含報酬率大于資本成本，所以項目可行。三、NBS公司最近為一系列的問題所困擾，公司陷入了財務(wù)危機的困境，能否支付 其發(fā)行的債券也很成問題，如果公司現(xiàn)在破產(chǎn)，公司的普通股東會一無所得。雖然公司的 財源有限，不過其現(xiàn)金流量（主要是來自折舊） 足以承擔(dān)兩個互斥項目中的一項投資， 這 兩個項目的投資額各為1.5億元，預(yù)期壽命為10年。這些項目的市場風(fēng)險相同，但由收 益的離散程度衡量的總風(fēng)險不同。各項目每年的稅后現(xiàn)金流量（萬元）如下：概率項目A項目B0.5300010000.535005000假設(shè)兩個項目的風(fēng)險

9、等于企業(yè)所有項目的平均值，公司的加權(quán)平均資本成本為15%.根據(jù)上述資料進(jìn)行計算分析：(1)各項目的預(yù)期年現(xiàn)金流入量為多少？哪一個項目的總風(fēng)險較大(3) 如果你是公司的股東，您會選擇哪個項目，為什么(4) 債券持有者希望經(jīng)理選擇哪個項目，為什么(5) 如果決策引起利益沖突，為了防止企業(yè)采取不利于債券持有者的決策，債券持有者有何保護(hù)措施誰來承擔(dān)保護(hù)措施的成本這與企業(yè)負(fù)債和最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)有什么關(guān)系(2)a . (30003250)20.5 (3500 3250)20.5項目B的風(fēng)險較大(3)NPVA 3250PVIFA15%,1015000或者：3000PVIFA15%, 10150001505415

10、00054(萬元)或者：1000PVIFA 15。,10150009982(萬元)解：(1)CFA 0.5 30000.5 35003250(萬元)250公司股東會選擇風(fēng)險較大的B項目，因為如果項目成功，NPV將為1億元，如果失 敗，債券持有人將承擔(dān)較大的損失，所以股東的地位是獲利得大頭，損失丟小頭。(4) 債券持有者會選擇項目A，因為無論什么結(jié)局，他們的地位都是有利的。(5) 債券持有者的利益可以通過在債券合同中訂立保護(hù)性條款和建立監(jiān)督企業(yè)經(jīng)濟(jì)活 動的系統(tǒng)等措施得以保護(hù)。但是在現(xiàn)在的局面下他們是無能為力的， 除非在確定違約時迫 使公司破產(chǎn)，有些瀕臨破產(chǎn)的公司常常會孤注一擲求生存， 債券持有者

11、必須對這樣的企業(yè) 發(fā)出警告。(6) 監(jiān)督和各種類型的保護(hù)性條款的成本稱為“代理成本”，這些成本須由股東承擔(dān)， 這些明的或暗的成本會隨著負(fù)債的增加而增加，所以，負(fù)債增加，負(fù)債減稅利益也增加， 代理成本也會上升。這些交叉效應(yīng)會在減稅利益恰好等于負(fù)債有關(guān)的代理成本這一點時形 成最佳的負(fù)債額。強制分紅真的能保護(hù)投資者嗎從成熟資本市場的發(fā)展來看，現(xiàn)金分紅既是一個經(jīng)濟(jì)層面的問題，也是一個法律層 面的問題。很多優(yōu)秀公司選擇不分紅。盡管很多專家極力鼓吹現(xiàn)金分紅保護(hù)投資者，但是，很 多給投資者帶來豐厚回報的優(yōu)秀公司從 來不分紅。從經(jīng)濟(jì)的角度分析，很多優(yōu)秀的公司 之所以選擇不分紅，主要是為了降低融資成本，為投資者

12、創(chuàng)造更多的收益。另一個不分 紅或者減少分紅頻率的理由是稅收成本。如果選擇分紅，分給股東的紅利要經(jīng)過兩次征稅才到股東的口袋，所以，以巴菲特為首的大師級投資人都偏好不分紅。不過，以上支持不分紅的分析實際上暗含兩個基本的假設(shè)：公司有能力用留存收益繼續(xù)創(chuàng)造更多的價值；公司治理水平高，投資者不必?fù)?dān)心公司控股股東、董事會或者高 管 濫用這些留存收益，損害公司和其他投資者的利益。上市公司不僅有義務(wù)而且有必要向投資者提供投資回報。否則，股市就會逐漸喪失 作為投資者，特別是中小投資者進(jìn)行投資的重要場所的功能，走上畸形發(fā)展的道路。強 制分紅是法律對中小股東有效保護(hù)的結(jié)果。如果法律比較完善，則中小股東能利用法律 迫使公司吐金，打擊“重圈錢、輕回報”的不良思想，所以我國實施強制分紅政策可以 視為我國股市從圈錢向其投資功能的回歸，尤其是對中小投資者權(quán)益的保護(hù)，它能夠推 動我國股市向理性化投資方向發(fā)展。那么問題來了，法律為了保護(hù)股東而要求強制公司分紅，會對債權(quán)人和優(yōu)先股東產(chǎn) 生什么影響？ 基本的金融常識告訴我們，如果公司過于慷慨地分紅，或者在不適當(dāng)?shù)那?況下分紅，可能對債 權(quán)人和優(yōu)先股東造成損害。比如，如果公司經(jīng)營狀況走下坡路，或 者接近無力償債，此時公司對股 東慷慨地分紅，顯然是把財富從債權(quán)人和優(yōu)先股東向普 通股股東進(jìn)行轉(zhuǎn)移的掠奪行為。根據(jù)成熟市 場經(jīng)濟(jì)體的實踐經(jīng)驗，債權(quán)人和優(yōu)先