有效資本市場(chǎng)與來(lái)自行為學(xué)派的挑戰(zhàn)ppt課件

1、公司融資決策和有效資本市場(chǎng)公司融資決策和有效資本市場(chǎng)第13章Copyright 2021 by the McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin14-1關(guān)鍵概念與技藝o了解資本市場(chǎng)效率的重要性o能分辨效率的不同方式o知道對(duì)市場(chǎng)效率的各種實(shí)證檢驗(yàn)o了解公司財(cái)務(wù)經(jīng)理可如何運(yùn)用市場(chǎng)效率實(shí)際14-2本章大綱14.1 融資決策能發(fā)明價(jià)值嗎?14.2 有效資本市場(chǎng)的描畫14.3 有效市場(chǎng)的類型14.4 實(shí)證研討的證據(jù)14.5 行為實(shí)際對(duì)市場(chǎng)有效性的挑戰(zhàn)14.6 閱歷證據(jù)對(duì)市場(chǎng)有效性的挑戰(zhàn)14.7 關(guān)于兩者差別的評(píng)論1

2、4.8 對(duì)公司實(shí)際的意義14-313.1融資決策能發(fā)明價(jià)值嗎?o本書前面章節(jié)已闡明了如何根據(jù)NPV準(zhǔn)那么來(lái)對(duì)投資工程進(jìn)展評(píng)價(jià).o后續(xù)章節(jié)將關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)移到了融資決策，例如：o應(yīng)發(fā)行多少債券或股票？o什么時(shí)候發(fā)行比較適宜？o什么時(shí)候或能否該當(dāng)發(fā)放股利？o我們也可運(yùn)用NPV來(lái)對(duì)融資決策進(jìn)展評(píng)價(jià)14-4經(jīng)過融資來(lái)發(fā)明價(jià)值o愚弄投資者o如公司經(jīng)理可以將100股公司股票打包成50個(gè)單位的復(fù)合證券等，誤導(dǎo)投資者。實(shí)證證聽闡明，要想長(zhǎng)期地愚弄投資者是難度非常大的。o降低本錢或提高補(bǔ)貼o某些融資方式可有抵稅作用，或其他融資補(bǔ)貼。o發(fā)明一種新的證券o有時(shí)，公司能夠發(fā)現(xiàn)以前發(fā)行的金融工具不受歡迎，而發(fā)明出一種新的證券

3、以更好的價(jià)錢來(lái)出賣o從長(zhǎng)期來(lái)看，這種價(jià)值發(fā)明額是比較小的。14-514.2 有效資本市場(chǎng)的描畫o有效資本市場(chǎng)是指一個(gè)股票價(jià)錢可以充分反映可有效資本市場(chǎng)是指一個(gè)股票價(jià)錢可以充分反映可用信息的資本市場(chǎng)。用信息的資本市場(chǎng)。o有效資本市場(chǎng)假說有效資本市場(chǎng)假說EMH對(duì)投資者和公司的對(duì)投資者和公司的意義在于：意義在于：o由于信息會(huì)立刻反映在價(jià)錢里，等到信息已公布由于信息會(huì)立刻反映在價(jià)錢里，等到信息已公布后才知道信息內(nèi)容不會(huì)使投資者獲利。后才知道信息內(nèi)容不會(huì)使投資者獲利。o公司從它出賣的證券中應(yīng)預(yù)期得到公允價(jià)值，在公司從它出賣的證券中應(yīng)預(yù)期得到公允價(jià)值，在有效市場(chǎng)中，公司不能經(jīng)過愚弄投資者來(lái)獲利。有效市場(chǎng)中

4、，公司不能經(jīng)過愚弄投資者來(lái)獲利。14-6市場(chǎng)效率實(shí)際的根底o(hù)投資者理性o獨(dú)立的理性偏向o套利14-7股票價(jià)錢反響股價(jià)-30-20-10 0+10+20+30公告前 (-)或公告后 (+)的天數(shù)有效市場(chǎng)對(duì)“好音訊的反響對(duì)“好音訊過度反響后的修正對(duì)“好音訊延遲反響后的修正14-8股票價(jià)錢反響股價(jià)-30-20-10 0+10+20+30公告前 (-)或公告后 (+)的天數(shù)有效市場(chǎng)對(duì)“壞音訊的反響對(duì)“壞音訊過度反響后的修正對(duì)“壞音訊的延遲反響14-914.3 有效市場(chǎng)的類型o弱式有效市場(chǎng)o證券價(jià)錢反映了一切過去的價(jià)錢和成交量信息o半強(qiáng)式有效市場(chǎng)o證券價(jià)錢反映了一切公開可獲得的信息o強(qiáng)式有效市場(chǎng)o證券價(jià)

5、錢反映了一切的信息包括公開的和未公開的14-10弱式有效市場(chǎng)o證券價(jià)錢反映了過去價(jià)錢和買賣量信息中的一切信息o假設(shè)市場(chǎng)是弱式有效的，那么技術(shù)分析是沒有用的o由于股票價(jià)錢只反映新信息，而新信息的到來(lái)是隨機(jī)的，股票價(jià)錢會(huì)遵照隨機(jī)游走。14-11為什么技術(shù)分析會(huì)無(wú)用股價(jià)時(shí)間投資者會(huì)努力采取能消除股票價(jià)錢變動(dòng)的周期性的行動(dòng)假設(shè)通常簡(jiǎn)單地尋覓股票動(dòng)搖“方式就能賺大錢，人人都會(huì)那么做，那么超額利潤(rùn)就會(huì)消逝了。SellSellBuyBuy1+tttPP期望收益14-12半強(qiáng)式有效市場(chǎng)o證券價(jià)錢反映了一切公開可獲得的信息。o公開可獲得的信息包括：o歷史價(jià)錢與買賣量信息o已公布的會(huì)計(jì)報(bào)表o年度報(bào)告中的信息14-

6、13強(qiáng)式有效市場(chǎng)o證券價(jià)錢反映了一切的信息公開的和非公開的o強(qiáng)式有效市場(chǎng)包含了弱式和半強(qiáng)式的效率類型o強(qiáng)式市場(chǎng)效率以為，任何與股票價(jià)錢相關(guān)的信息，哪怕只需僅僅一位投資者知道，都已被包含在了證券價(jià)錢中14-14信息集一切與股價(jià)相關(guān)的信息集公開可獲得的信息集歷史價(jià)錢信息集14-15對(duì)有效市場(chǎng)假說的一些常見誤解o投資者可經(jīng)過投擲來(lái)?yè)窆蒾這種說法根本正確，但并不完全正確o投資者依然需求根據(jù)他對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的接受程度和他的期望收益程度來(lái)決議組合的風(fēng)險(xiǎn)程度。o價(jià)錢動(dòng)搖o價(jià)錢反響了信息。 o價(jià)錢的變動(dòng)是由新信息所引起的，而根據(jù)定義，新信息的到來(lái)是隨機(jī)的。o因此，財(cái)務(wù)經(jīng)理并不可以控制股票和債券銷售的時(shí)機(jī)。14-161

7、4.4 實(shí)證研討的證據(jù)o有效市場(chǎng)假說的研討記錄相當(dāng)廣泛，并且，這些研討中的大部分都再次證明了市場(chǎng)效率的存在。o研討可被分為以下三類：o股價(jià)動(dòng)搖是隨機(jī)的嗎？能否存在獲利的“買賣準(zhǔn)那么？o事件研討：市場(chǎng)能快速且準(zhǔn)確地對(duì)新信息作出反響嗎？o由職業(yè)人進(jìn)展專業(yè)管理的投資公司的表現(xiàn)如何？14-17股價(jià)動(dòng)搖是隨機(jī)的嗎？我們真能下定論嗎？很多心思學(xué)家和統(tǒng)計(jì)學(xué)者以為，大部分人在即使面對(duì)的是純粹的隨機(jī)情形時(shí)，也妄圖從中尋覓出規(guī)律來(lái)。聲稱找到了股價(jià)規(guī)律的人所看到的很能夠只是錯(cuò)覺。程度問題即使我們能發(fā)現(xiàn)規(guī)律，也需求保證收益能大于我們的買賣本錢。隨機(jī)游走的股票價(jià)錢動(dòng)搖支持資本市場(chǎng)的弱式效率。14-18他看到的規(guī)律是什么

8、?14-19事件研討q事件研討是一類對(duì)半強(qiáng)式市場(chǎng)效率進(jìn)展檢驗(yàn)的方法。q回想，所以半強(qiáng)式市場(chǎng)效率，是指價(jià)錢中反響了全部公開可獲得的信息。q為對(duì)此進(jìn)展檢驗(yàn)，事件研討將關(guān)注重點(diǎn)放在了價(jià)錢與收益在不同時(shí)間段上的關(guān)系上特別是在新音訊到來(lái)的前后。q檢驗(yàn)證據(jù)包括事件發(fā)生前后的反響缺乏、過度反響、提早反響和滯后反響等等。14-20事件研討o事件研討中，先要思索假定沒有該事件的影響時(shí)，收益會(huì)是多少，然后以此對(duì)收益進(jìn)展調(diào)整，以判別它能否是超凡abnormal的。o某股票在特定買賣日的超凡收益Abnormal Return可經(jīng)過從該股票在當(dāng)天的實(shí)踐收益R中減去同日的市場(chǎng)收益(RM)之差來(lái)表示。oAR= R RMo超

9、額收益可由市場(chǎng)模型法計(jì)算得到：oAR= R (a + bRM)14-21事件研討: 股利停發(fā)的影響Efficient market response to “bad news14-22事件研討結(jié)論o這些年來(lái)，事件研討方法被廣泛運(yùn)用于大量的研討中，包括：o股利提高或降低o盈余公告o公司并購(gòu) o資本支出o新股發(fā)行o這些研討的結(jié)論大多支持資本市場(chǎng)是半強(qiáng)式有效的。o研討還闡明，市場(chǎng)甚至對(duì)未來(lái)有一定的預(yù)期，例如，信息經(jīng)常在公開宣告之前會(huì)有一定的泄露。14-23共同基金的業(yè)績(jī)記錄o假設(shè)市場(chǎng)是半強(qiáng)式有效的，那么無(wú)論共同基金的經(jīng)理們依托什么樣的公開披露信息來(lái)選擇股票，他們的平均投資收益都該當(dāng)與市場(chǎng)中投資者的平

10、均收益沒有顯著區(qū)別。o因此，可經(jīng)過將經(jīng)職業(yè)人管理的共同基金的業(yè)績(jī)與某個(gè)市場(chǎng)指數(shù)的表現(xiàn)進(jìn)展比較，來(lái)檢驗(yàn)市場(chǎng)的效率。14-24共同基金的業(yè)績(jī)記錄Taken from Lubos Pastor and Robert F. Stambaugh, “Mutual Fund Performance and Seemingly Unrelated Assets, Journal of Financial Exonomics, 63 (2002).14-25EMH中的強(qiáng)式效率o有一類對(duì)強(qiáng)型有效市場(chǎng)的研討對(duì)內(nèi)部買賣問題進(jìn)展了調(diào)查。o很多研討結(jié)論以為內(nèi)部買賣的獲利是超凡的。o因此，研討證據(jù)似乎并不支持強(qiáng)型有效市場(chǎng)

11、的存在。14-26o理性o人們并不總是理性的。o很多投資者經(jīng)常會(huì)不注重投資的多元化，或者買賣頻繁，或者賣掉表現(xiàn)好的股票卻持有表現(xiàn)差的股票，從而導(dǎo)致他們的稅費(fèi)更高。14.5 行為實(shí)際對(duì)市場(chǎng)有效性的挑戰(zhàn)14-27o獨(dú)立的理性偏向不一定成立。o心思學(xué)家以為，人們對(duì)理性的偏離是可以預(yù)測(cè)的：o代表性：從小樣本中得出結(jié)論o這將導(dǎo)致證券價(jià)錢產(chǎn)生泡沫o保守性：人們對(duì)新信息的調(diào)整速度非常慢o證券價(jià)錢對(duì)未預(yù)期盈余信息的反響和調(diào)整似乎太慢了行為實(shí)際的挑戰(zhàn)14-28o套利o假定他優(yōu)秀且理性的分析闡明ABC公司的股票被高估了。o套利原理睬提示他賣出這些股票。o等到其他投資者發(fā)現(xiàn)這一點(diǎn)時(shí)，他曾經(jīng)賺錢了，由于他非常聰明，可

12、以真正做到“低買高賣。o但是，假設(shè)萬(wàn)一其他投資者都不能及時(shí)認(rèn)識(shí)到ABC公司的股票被高估這一情況呢？他要用什么來(lái)維護(hù)他的賣空頭寸呢？o這使得套利也變得有風(fēng)險(xiǎn)了。行為實(shí)際的挑戰(zhàn)14-29o套利的局限o“市場(chǎng)可以維持比他接受才干更長(zhǎng)的非理性。 約翰梅納德凱恩斯o盈利不測(cè) o股價(jià)對(duì)盈余公告的調(diào)整行動(dòng)緩慢。o行為金融以為，投資者表現(xiàn)出了保守性。o規(guī)模o小盤股的業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)于大盤股的，兩者的溢價(jià)相當(dāng)高，難以用風(fēng)險(xiǎn)差別來(lái)解釋。o價(jià)值股與生長(zhǎng)股o帳面價(jià)值與市值之比和/或盈利與價(jià)錢之比高的股票業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)于這些比值低的股票即生長(zhǎng)股。14.6 閱歷證據(jù)對(duì)市場(chǎng)有效性的挑戰(zhàn)14-30o解體o1987年10月19日，在幾乎

13、沒有任何新音訊發(fā)布的周末過后，周一的股票市場(chǎng)下跌了20%至25%，這種解體令人費(fèi)解。o這種程度的沒有任何緣由的下跌與有效市場(chǎng)實(shí)際是不相符合的。o泡沫o例如20世紀(jì)90年代后期的高科技股泡沫。閱歷證據(jù)的挑戰(zhàn)14-3114.7 關(guān)于兩者差別的評(píng)論o金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家將他們本人分成了三個(gè)陣營(yíng)：o市場(chǎng)效率學(xué)派o行為金融學(xué)派o還有一些人情愿成認(rèn)他們并不知道哪一派是正確的o這也許是這一領(lǐng)域中最易引起爭(zhēng)論的問題。14-3214.8 對(duì)公司理財(cái)?shù)囊饬xo假設(shè)股價(jià)能快速地反響信息的變化，投資者假設(shè)股價(jià)能快速地反響信息的變化，投資者只能期望獲得正常收益率。只能期望獲得正常收益率。o等到信息公告時(shí)才了解信息內(nèi)容是不能使投等

14、到信息公告時(shí)才了解信息內(nèi)容是不能使投資者獲利的，由于價(jià)錢在投資者有時(shí)間作出資者獲利的，由于價(jià)錢在投資者有時(shí)間作出反響以前就曾經(jīng)進(jìn)展了調(diào)整了。反響以前就曾經(jīng)進(jìn)展了調(diào)整了。o公司對(duì)他們出賣的證券只應(yīng)期望收到公允價(jià)公司對(duì)他們出賣的證券只應(yīng)期望收到公允價(jià)值。值。o公允公允 表示他們出賣證券所收到的價(jià)錢應(yīng)為表示他們出賣證券所收到的價(jià)錢應(yīng)為證券的現(xiàn)值。證券的現(xiàn)值。o因此，在有效市場(chǎng)中經(jīng)過愚弄投資者來(lái)獲得因此，在有效市場(chǎng)中經(jīng)過愚弄投資者來(lái)獲得可獲利的融資時(shí)機(jī)是不可行的?？色@利的融資時(shí)機(jī)是不可行的。14-33對(duì)公司理財(cái)?shù)囊饬xoEMH對(duì)公司理財(cái)有以下三個(gè)方面的運(yùn)用：o會(huì)計(jì)核算方法的變卦不應(yīng)影響一家公司的股票價(jià)錢發(fā)生變化。o財(cái)務(wù)經(jīng)理不能夠經(jīng)過公開可獲得的信息來(lái)選擇股票和債券的發(fā)行時(shí)機(jī)。o公司可以在不降低價(jià)錢的條件下出賣恣意數(shù)量的股票和債券。o不過，對(duì)于上述三點(diǎn)，都有