企業(yè)價值評價-資產基礎法和場法

1、企業(yè)價值評估一資產基礎法市場法王生龍中聯(lián)資產評估有限公司主要內容：一. 重新理解評估領域企業(yè)價值二. 資產基礎法認識及實務中的問題三. 4市場法認識及實務中的問題五. 答問(Q & A)一、重新理解評估領域企業(yè)價值(一) 企業(yè)價值的有關觀點全球公司估值領域對企業(yè)價值的認識幾乎是一致的。比如戴維弗里克曼(david frykman ) 和雅各布托了瑞德 (jakob tolleryd )著的corporate valuation中：將企業(yè)價 值分為“權益價值”和“公司價值”。公司價值(enterprise value)是整個公司所具有的價值。即公司 承擔所有資產要求權的價值總和，其構成為

2、：公司價值二權益價值+公司債務的市場價值+少數(shù)股東權益+養(yǎng)老金+其他要求權權益價值(equity value)是股東對公司資產的要求權，由于公司 的權益價值等于公司所有股票的市場價值的總和，因此權益價值有時也 被稱為“市場價值” (MV) o權益價值是公司價值與公司債務價值之間 的差額。再比如美國加利福尼亞大學財務學教授布瑞德福特康納爾 (Bradford Cornell) 所著的corporate valuation 中提到： 公司價值評估模型所要盡力而為的是，加總公司所有證券的公正市場價 值，而不僅僅是權益類證券。并提出價值評估的步驟是：先分別評估公 司的債務價值、優(yōu)先股價值、普通股價值，

3、然后將這些價值加總就得到 公司的價值。公司價值二公司債務價值+優(yōu)先股價值+普通股價值(二) 國內評估領域中企業(yè)價值lx基本表述i企業(yè)價值評估指導意見（試行）企業(yè)整體價值、股東全部權益價部分權益價值 進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。資產評估操作規(guī)范意見（試冇） 對全部資產和負債所進行的資產評估。 整體評估的范圍為企業(yè)的全部資產和負債” 兩種方法國資委274號文一一兩種方法企業(yè)價值評估指導意見（試行）I資產評估操作規(guī)范意見（試行）2、評估對象的新認識企業(yè)評估是一種整體性評估，含三禪對蒙即:企業(yè)整體價值、股東全部 權益價值、股東部分權益價值（傳統(tǒng)意義上的收益法驗證，實際上是股東 全部權益價

4、值的評估）。部分股東部分權益價值并不必然等于股東全部權益價值與股權比例的逶 毯、考慮由于控股權和少數(shù)股權等因素產生的溢價或折價、如何評估企業(yè)價值正如布瑞德福特康納爾（Bradford Cornell）教授所說：評估一個企業(yè) 價值的最為簡單直接的方法長根據(jù)企業(yè)提供的資產負債表進行估算。之所以要 調整是因為賬面價值是基于歷史成本記錄的，其數(shù)額和市場價值存在差異。同時， 還有一些有價值的資產，比如企業(yè)組織資本，并沒有在資產負債表中得到反映。 最為常用的調整方法是用企業(yè)資產的重置械術估計值代替賬面價值，或用公司資 產的變賣價值代替賬面價值。二、資產基礎法認識及實務問題（資產基礎法認識1、國內準則第三十

5、四條 企業(yè)價值評估中的成本法也稱資產基礎法，是指在合理評估企業(yè)各 項資產價值和負債的基礎上確定評估對象價值的評估思路。以持續(xù)經(jīng)營為前提對企業(yè)進行評估時，成本法一般不應當作為惟一使用的評估方 法。第三十五條 注冊資產評估師運用成本法進行企業(yè)價值評估，應當考慮被評估企 業(yè)所擁有的所有有形資產、無形資產以及應當承擔的負債。第三十六條 注冊資產評估師運用成本法進行企業(yè)價值評估，各項資產的價值應 當根據(jù)其具體情況選用適當?shù)木唧w評估方法得出。第三十七條 注冊資產評估師運用成本法進行企業(yè)價值評估，應當對長期股權投 資項目進行分析，根據(jù)相關項目的具體資產、盈利狀況及其對評估對象價值的影 響程度等因素，合理確定

6、是否將其單獨評估。第三十八條 注冊資產評估師對同一評估對象采用多種評估方法時，應當對形成 的各種初步價值結論進行分析，在綜合考慮不同評估方法和初步價值結論的合理 性及所使用數(shù)據(jù)的質量和數(shù)量的基礎上，形成合理評估結論。?2國際評估準則(International Valuation Standards, IVs)指南6 企業(yè)價值評估指南企業(yè)價值評估中的資產基礎法，基本上類似于其他資產類型評估中使用的 成本法其主要思路是將以歷史成本編制的企業(yè)資產負債表替換成以市場價值或 其他適當現(xiàn)行價值編制的資產負債表，反映所有有形和無形資產和負債的 價值指南6明確規(guī)定除非是基于買方和賣方通常慣例的需要，資產基礎

7、法不得 作為評估持續(xù)經(jīng)營企業(yè)的惟一評估方法。3歐洲評估準則(European Valuation Standards, EVS)指南7 企業(yè)價值評估指南資產基礎法：是從調整后的資產價值中扣除調整后的負債值，以獲得調整后的凈 資產值。A. ，采用資產基礎法評估時，原以盛蛀為基礎的資產負債表由反映所有資 產(有形和無形)和所有負債現(xiàn)行市場價值的資產負債表所替代。C. 以持續(xù)經(jīng)營為前提對企業(yè)進行評估時，資產基礎法不應當是唯一使用的評 估方法，除非這是該行業(yè)買方和賣方的通常作法。D. 以企業(yè)即將進入清算為前提進行評估時，應當評估各資產的市場價值，并 扣除相關清算費用，如支付給離開雇員的補償、清算過程費

8、用等。E. 在可能使企業(yè)進入清算的情況下，評估企業(yè)價值時評估師應當調查企業(yè)在 清算基礎上可能比在持續(xù)經(jīng)營基礎上具有更髙價值的可能性。F. 指南7：指出評估師應當將企業(yè)價值評估業(yè)務分為兩類，一類是評估企業(yè) 價值(enterprise value ),即企業(yè)的總價值，另一類是評估權益價值(equity value)。G. 如果評估師在評估過程中采用了源自市場的信息或來自同類企業(yè)的期望 回報率等信息，則其評估結論屬于市場價值；如果評估是基于投資者的主 觀標準和要求，則評估結論是企業(yè)價值的“主觀價值”。H. 關注企業(yè)資產的分類。經(jīng)營性資產(operational assets)或企業(yè)經(jīng)營所必 需的資產

9、應當做為企業(yè)整體進行評估，非經(jīng)營性資產(non-operating assets)(非企業(yè)經(jīng)營必需的資產)應當單獨評估其可變現(xiàn)市場價值(net realizable market value) o評估師應當將企業(yè)作為一個整體進行評估, 非經(jīng)營性資產的可變現(xiàn)市場價值加上經(jīng)營性資產的價值，構成企業(yè)的市場 價值。I. 企業(yè)價值最恰當?shù)姆椒ㄊ歉鶕?jù)企業(yè)的可持續(xù)(sustainable)現(xiàn)金流進行分 析，現(xiàn)金流折現(xiàn)法(Discounted Cash Flow)和資本法化(capitalization of income)是其中兩種最常用的具體方法。94、實質對“資產負債表”的評估，企業(yè)價值評估是建立在審計

10、基礎之上的，審計 通過合規(guī)性和真實性審計以確定資產的賬面價值，企業(yè)價值評估的資產范 圍也因此確定。展開形成明細表，作價后，再按相同的口徑匯總成新的資 產負債表。賬面凈資產值：把企業(yè)各項資產的歷史成本加起來，再扣減去企業(yè)的負債, 就得出了凈資產。這是一種會計記錄的簡單相加，與企業(yè)的未來收益能力 或內在真實價值不相干。用成本法評估企業(yè)價值，則是以更新重置成本替 換歷史成本，對會計記錄中的資產價值進行修正，得出來的是經(jīng)過修正的 賬面凈資產值。5、優(yōu)點資產基礎法的評估結果是以慣用的資產負債表的形式表示的。對于熟悉財 務報表的人來說是非常適合和容易把握的。成本法和賬面凈資產值直觀、 確定、容易理解，資產

11、基礎法在評估過程中，分別每一種資產估算其價值，將每一種資產對 企業(yè)價值的貢獻全面地反映岀來。資產基礎法對于企業(yè)購買者和出售者雙方在談判中是有用的。買方往往在 資產與盈利之間更注重資產決定的價值的因素。這種方法對于作為訴訟依據(jù)和爭議解決是有用的。該方法便于解決企業(yè)解 體和重大資產分割產生的糾紛。 %.這種方法獲得的評估結果便于進行賬務處理。6、缺點(1) 采用成本加和法模糊了單項資產與整體資產的區(qū)別。凡整體性資產都具有綜合獲利能力，它由單項資產構成，卻不是單項資產的簡單 加總，而是經(jīng)過企業(yè)有效配置后作為一項獨立的獲利能力而存在。用成本加和法 來評估，只能根據(jù)單項資產加總的價格而定，而不是評估它的

12、獲利能力。實際上， 企業(yè)的各單項資產，需投入大量的人力資產以及規(guī)范的組織結構來進行正常的生 產經(jīng)營，成本加和法顯然無法反映這種單項資產組織起來的無形資產，最終產生 遺漏?？梢哉f，釆用成本加和法確定的企業(yè)評估值，只包含了有形資產和可確指 無形資產價值，作為不可確指的無形資產一一商譽，卻無法體現(xiàn)和反映岀來。(2) 采用成本加和法難以真實反映資產的經(jīng)營效果，不能很好地體現(xiàn)資產評估 的評價功能。資產評估可以通過對資產未來的經(jīng)營情況、收益能力的預測來評價資產的價值。 而成本加和法是從投入的角度，即從資產購建的角度，而沒有考慮資產的實際效 能和企業(yè)運行效率。在這種情況下，無論其效益好壞，同類企業(yè)中只要原始

13、投資 額相同，則其評估值趨向一致。而且，效益差的企業(yè)的資產可能是不滿負荷運轉 甚至是不使用，其損耗低，成新率高，從而甚至導致效益差的企業(yè)的評估值還會 髙于效益好的企業(yè)，違背客觀事實。(3) 表外資產難以完整、準確反映會計上確認資產的標準與評估確認資產標準的差異，是評估現(xiàn)實性原則產生的基 礎，但往往由于現(xiàn)實性原則的體現(xiàn)不充分，使得不能完整體現(xiàn)企業(yè)資產。在評估師的眼里，會計上的費用性支出，是應當通過現(xiàn)實性處理原則體現(xiàn)的；對 收益貢獻的所有有形、無形資源，都應體現(xiàn)為企業(yè)的價值。但因會計核算原則的 限制，而形成評估賴以估值的資產負債表，表外資產難以完整、準確反映。（4）對于無法重置的資產（如地產），因

14、為無法確定重置成本的有關歷史數(shù)據(jù)， 難以重置評估；（5）由于重置成本是從投入角度計算資產價值，忽視了未來收益.管理者水平、 資產使用過程中對資產的價值影響；（6）難以全面地估算資產的經(jīng)濟性貶值。以資產為基礎的價值評估法及其使用的 價值類型無法在以財務決策為目的的企業(yè)價值評估中運用：它缺乏資產未來收益 的前瞻性，無法準確把握一個持續(xù)經(jīng)營企業(yè)價值的整合效應兩種方法的應用以持續(xù)經(jīng)營為前提對企業(yè)進行評估時，成本法一般不應當作為惟一使用的評 估方法。注冊資產評估師對同一評估對象采用多種評估方法時，應當對形成的各種初 步價值結論進行分析，在綜合考慮不同評估方法和初步價值結論的合理性及所使 用數(shù)據(jù)的質量和數(shù)

15、量的基礎上，形成合理評估結論。以持續(xù)經(jīng)營為前提進行評估時，原則上要求采用兩種以上方法進行評估，并 在評估報告中列示，依據(jù)實際狀況充分、全面分析后，確定其中一個評估結果作 為評估報告使用結果。資產基礎法實務問題1、產成品的評估一般有“成本法”和“市場法”兩種評估方法。（1）完工時間與評估基準日接近：以合理帳面值作為評估值（2）完工時間與評估基準日相距較遠：實有數(shù)量乘以材料人工現(xiàn)時價格 市場法S（1）工業(yè)企業(yè)一一賣出價（應該是不含稅價格）（2）商業(yè)企業(yè)一一買入價（應該是不含稅價格）對扣利潤的問題，有待商榷。在資產評估中計算利潤考慮的（或全扣或扣 一部分或不扣）是銷售的暢通，換句話說，如果銷售有風險

16、的話，利潤實 現(xiàn)有風險，評估值應扣除利潤。這就是“規(guī)范意見”的考慮。但這種處理與股份公司盈利預測和發(fā)行價確定有矛盾。如果產成品評估值 計算了利潤，并反映在老股東權益中，新公司的贏利從何而來發(fā)行價確定 的“市盈率倍數(shù)法”也包含產成品的銷售利潤總之，我同意計算了利潤的 評估值產生的增值部分實際上是提前確認未實現(xiàn)的利潤的說法。我的看法 是：產成品成本沒有含銷售費用和全部稅金，而產成品市價包含所有費用 和稅金和利潤，市價法如果扣除全部利潤、銷售費用和全部稅金后，就價 值大小而言和成本法沒有明顯的差異。2、長期股權投資評估注冊資產評估師運用成本法進行企業(yè)價值評估，應當對長期股權投資項目進 行分析，根據(jù)相

17、關項目的具體資產、盈利狀況及其對評估對象價值的影響程度等 因素，合理確定是否將其單獨評估。企業(yè)價值評估指導意見提出長期投資項目是否單獨評估的原則，是根據(jù) 其對企業(yè)價值的影響程度，而非委估企業(yè)其是否為控股單位來確定。被評估企業(yè)存在長期股權投資項目，應對長期股權投資項目進行分析，根據(jù)相關項目的具體資產、盈利狀況及其對評估對象價值的影響程度等因素，合理確 定是否將其單獨評估。慣例：控股、時間、投資額。3、引用土地評估結果涉及引用其他評估機構出具的評估結論的，應簡要說明該評估機構出具報告 的內容，包括土地基本情況、評估依據(jù)、評估方法及評估結論，涉及土地評估管 理的，應提供土地管理部門岀具的受理備案的相

18、關資料；同時應注意： 注意土地評估范圍的對接。注意將土地估價中企業(yè)申報的土地宗數(shù)（實物）（含帳外）與企業(yè)申報的有 帳面記錄的土地宗數(shù).面積、四至、取得方式和取得日期，準用年限等的對接， 確保引用的估價結論對應的土地范圍與資產評估范圍的一致。涉及不一致的情況 應充分說明。 注意避免重評與漏評對企業(yè)外購的商品房，資產評估師如采用市場比較法對房地合一資產進行評 估，在選取的交易實例成交價格中，一般含有土地價格，得出的商品房評估值也 含有土地的價值。而企業(yè)根據(jù)國有土地使用權證書數(shù)量，申報給土地估價機構的 評估范圍仍然含有該土地時，資產評估機構引用含有該土地價值的土地估價機構 的評估結果，容易造成資產重

19、復評估。 在建工程中的征地費用，在引用了土地評估結論后，應注意在核對范圍一致的 基礎上，避免重復。4、費用性資產評估會計核算合理劃分收益性支出與資本性支出。凡支岀的效益僅與本會計年度 相關的，應當作為收益性支出；凡支出的效益與幾個會計年度相關的，應當作為 資本性支出。一一是費用性資產形成的原因，也是評估取值的依據(jù)所在。 遞延資產主要包括開辦費，租入固定資產改良支出、固定資產大修理支出，以及 攤銷期在一年以上的其他支出。產權交易所、期貨交易所等的席位費。5、在建工程評估一項“完全出包”方式的在建工程，建設單位預付給施工單位100萬元工 程款，而實際進度是剛打好價值為10萬元的基礎，此時建設單位賬

20、面列示在建 工程賬面值為100萬元。該在建工程如果以賬面價值確認評估值則為100萬元， 如果以工程形象進度來評估則為10萬，差額90萬，即為建設單位對施工單位的 債權一一如何理解在建工程評估的對象6、負債核實的的問題預計負債：在涉及擔保訴訟但未判決的情況下，企業(yè)應向其律師或法律顧問等咨詢，估 計勝訴或敗訴的可能性，以及敗訴后可能發(fā)生的損失金額，并取得有關書面意見。 如果敗訴的可能性大于勝訴的可能性，并且損失金額能夠合理估計的，應當將損 失金額確認為預計負債，并計入當期營業(yè)外支出（不含訴訟費，下同）；在已判 決敗訴，但企業(yè)正在進一步上訴，或者經(jīng)上一級法院裁定暫緩執(zhí)行，或者由上一 級法院發(fā)回重審等

21、，企業(yè)應當根據(jù)判決結果合理估計可能產生的損失，并確認預 計負債。專項應付款：企業(yè)收到國家撥入的具有專門用途的資金，會計上通過“專項應付 款”科目核算。7、股權分置改革流通權掛賬，未來與收益匹配未來流通收益是否計入，是是否將該掛賬費用評估為零的關鍵?！八凸伞狈绞揭灰淮_定大股東股份價值，按送股后比例還是按送股前比例, 是是否將掛賬費用評估為零的關鍵。結論：不能一概而論O8、增減變動分析固定資產的評估增減值分析計提準備的資產增減值分析長期投資評估增減值分析土地使用權評估增減值分析9、增減變動分析一一土地 土地賬面值有多種形成方式，其價值內涵是不同的，而且有原始入賬價值、賬 面價值（攤銷余額）之分。

22、歷史上因土地政策的調整，企業(yè)原始入賬價值大體有以下幾種方式：A、清產核資賬面價值。B、劃撥土地賬面價值。也就是說，企業(yè)劃撥地的賬面記錄是土地的部分價值。C、岀讓土地賬面價值。如果企業(yè)在改制時，根據(jù)現(xiàn)行政策對土地進行了處置， 并估價入賬，是全地價概念。日常經(jīng)營中通過出讓取得的土地，其賬面值是依據(jù) 交納的岀讓金發(fā)票入賬的，相當于全地價的部分。D、通過其他方式取得的土地的賬面價值。因近年土地使用權采用招拍掛方式取 得，其入賬價值又發(fā)生了新的變化。 上述原始入賬價值，除房地產開發(fā)企業(yè)外，都按照法定的年限進行攤銷形成了 賬面價值，而且變成了評估增減變化分析的比較基礎。增值本身就包含了攤銷額; 其次以入賬

23、的部分價值作為評估增減變化分析的比較基礎，增值本身也包含了未 入賬的部分（假設評估價值完全與入賬時的價值一致）o三.市場法認識及實務問題市場法認識k國內準則第三十條企業(yè)價值評估中的市場法，是指將評估對象與參考企業(yè)、在市場上已 有交易案例的企業(yè)、股東權益、證券等權益性資產進行比較以確定評估對象價值 的評估思路。市場法中常用的兩種方法是：參考企業(yè)比較法和并購案例比較法。參考企業(yè)比較法是指通過對資本市場上與被評估企業(yè)處于同一或類似行 業(yè)的上市公司的經(jīng)營和財務數(shù)據(jù)進行分析，計算適當?shù)膬r值比率或經(jīng)濟指 標，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎上，得岀評估對象價值的方法。并購案例比較法是指通過分析與被評估企業(yè)處于

24、同一或類似行業(yè)的公司 的買賣、收購及合并案例，獲取并分析這些交易案例的數(shù)據(jù)資料，計算適 當?shù)膬r值比率或經(jīng)濟指標，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎上，得出評估 對象價值的方法。注冊資產評估師應當確信所選擇的參考企業(yè)與被評估企業(yè)具有可比性T參考 企業(yè)通常應當與被評估企業(yè)屬于同一行業(yè)，或受相同經(jīng)濟因素的影響。應當對參 考企業(yè)的財務報表進行分析調整，使其與被評估企業(yè)的財務報表具有可比性。注 冊資產評估師應當對被評估企業(yè)和參考企業(yè)之間的相似性和差異性進行比較分 析。第三十三條注冊資產評估師在選擇、計算.使用價值比率時，應當考慮：（一）選擇的價值比率應當有利于合理確定評估對象的價值；（二）用于計算價值比率的參

25、考企業(yè)或交易案例數(shù)據(jù)應當適當和可靠；（三）用于價值比率計算的相關數(shù)據(jù)口徑和計算方式應當一致；（四）被評估企業(yè)和參考企業(yè)或交易案例相關數(shù)據(jù)的計算方式應當一致；（五）合理將參考企業(yè)或交易案例的價值比率應用于被評估企業(yè)；（六）根據(jù)被評估企業(yè)特點，對不同價值比率得出的數(shù)值予以分析，形成合理評 估結論。2國際評估準則（International Valuation Standards, IVs）指南6 企業(yè)價值評估指南指南6指岀市場法中常用的三個數(shù)據(jù)來源是股票交易市場、企業(yè)并購市場和 被評估企業(yè)所有權以前的交易。評估師運用市場法時應當確信采用類似企業(yè)作為 比較的基礎，類似企業(yè)應當與被評估企業(yè)同屬一個產業(yè)

26、，或與被評估企業(yè)對相同 的經(jīng)濟變量做岀相同的反應。評估師將被評估企業(yè)與相似企業(yè)進行比較時，應當確信所做比較是有意義 的，且不會引起誤解，在判定比較是否合理時應考慮以下因素：I1. 與被評估企業(yè)特征在數(shù)量和質量上的相似性。2. 相似企業(yè)資料數(shù)據(jù)的數(shù)量和可驗證性。3 相似企業(yè)價格資料的合理性。評估師根據(jù)被評估企業(yè)權益歷史交易資料進行評估時，應當對時間因素以及 企業(yè)、行業(yè)和宏觀經(jīng)濟因素的變化進行必要的分析調整。3歐洲評估準則（European Valuation Standards, EVS）指南7 企業(yè)價值評估指南比較法中的相關數(shù)據(jù)主要來源于三個渠道，即相似企業(yè)進行所有者權益交 易的公開股票市場、

27、企業(yè)購買或岀售的并購市場以及被評估企業(yè)所有權以 前進行的交易證據(jù)。被評估企業(yè)應當與市場上相似的參照企業(yè)具有合理的可比性，兩者應當屬 于同一行業(yè)，或處于根據(jù)相同經(jīng)濟變量發(fā)生變化的行業(yè)。比較應當是有意 義的，不得誤導。在評價是否具有合理可比性時通?？紤]的因素有：與被 評估企業(yè)在數(shù)量和質量特征上的相似性.相似企業(yè)數(shù)據(jù)的數(shù)量和可驗證 性、相似企業(yè)的交易價格是否公正、對市場上相似企業(yè)的尋找是否公正且 已足夠盡力。4、實質市場法是通過比較被評估資產與最近售出類似資產的異同，并將類似資產 的市場價格進行調整，從而確定被評估資產價值的一種資產評估方法。市場法是一種最簡單、有效的方法，是因為評估過程中的資料直接來源于 市場，同時又為即將發(fā)生的資產行為估價。5、優(yōu)點對于企業(yè)并購、交易，是合理的、最接近的市場的方法；能夠客觀反映資產目前的市場情況，其評估的參數(shù)、指標直接從市場獲得; 評估值更能反映市場現(xiàn)實價格；評估結果易于被各方理解和接受。6、缺點由于市場法數(shù)據(jù)主要來源于公開股票市場、企業(yè)購買或岀售的并購市場以及 被評估企業(yè)所有權以前進行的交易證據(jù)。k市場法評估最大的缺點是：資本市場缺乏參考企業(yè)時、類似或同一行業(yè)缺乏 并購案例時不適用；2、確定