Markowitz證券組合選擇理論與資本資產(chǎn)定價模型綜述(共86頁).ppt

1、1第四講 Markowitz 證券組合選擇理論和資本資產(chǎn)定價模型 2Markowitz 證券組合選擇理論 Markowitz 問題:投資者同時在許多種證券上投資，應(yīng)該如何選擇各種證券的投資比例，使得投資收益最大，風(fēng)險最小。 Markowitz 把證券收益率看作隨機(jī)變量，定義證券收益為它的數(shù)學(xué)期望，風(fēng)險為它的標(biāo)準(zhǔn)差。問題歸結(jié)為使證券組合的收益最大、風(fēng)險最小的數(shù)學(xué)規(guī)劃。H. Markowitz (1927) 1990年諾貝爾經(jīng)濟(jì)獎獲得者3Markowitz 證券組合選擇理論4風(fēng)險收益圖 和 有效前沿風(fēng)險收益5風(fēng)險收益圖 和 有效前沿6Markowitz 諾貝爾獎演說結(jié)語 “當(dāng)我作為芝加哥大學(xué)經(jīng)濟(jì)系

2、的學(xué)生為我的博士論文答辯時，米爾頓弗里德曼教授認(rèn)為證券組合理論不是經(jīng)濟(jì)學(xué)，因而他們不能為一篇不是經(jīng)濟(jì)學(xué)的論文授予經(jīng)濟(jì)學(xué)的哲學(xué)博士學(xué)位。我設(shè)想他并非十分認(rèn)真，因?yàn)樗麄儧]有經(jīng)過長時間的爭論就已經(jīng)同意授予我學(xué)位。至于他的論點(diǎn)的是非，在此我相當(dāng)樂意讓步：在我答辯我的博士論文的時候，證券組合理論不是經(jīng)濟(jì)學(xué)的一部分。但是它現(xiàn)在是了 (But now it is)?！?4.1 證券組合的收益率和證券組合選擇問題89101112馬科維茨的收益率集合有可能包含馬科維茨的收益率集合有可能包含0的的有可能把收益率理解有可能把收益率理解為對無風(fēng)險利率的為對無風(fēng)險利率的“超額收益率超額收益率”131415如果除了如果除

3、了w=0外，上式中的不等號嚴(yán)格成立，則稱外，上式中的不等號嚴(yán)格成立，則稱V是正定矩陣，是正定矩陣，對應(yīng)的行列式大于零。正定矩陣的主子行列式（包含對角線的行對應(yīng)的行列式大于零。正定矩陣的主子行列式（包含對角線的行列式）都大于零，對角線元素都大于零。列式）都大于零，對角線元素都大于零。164.2 兩種證券的證券組合選擇問題17181920212223 4.3 協(xié)方差矩陣正定的一般情形下的均值方差證券組合選擇問題的解242526272829303132334.4 帶無風(fēng)險證券的均值方差證券組合選擇問題的解3435363738394041取自列維：投資學(xué)424.5 二基金分離定理與資本資產(chǎn)定價模型43

4、44454647484950515253資本資產(chǎn)定價模型的 Sharpe 證明54 經(jīng)典文獻(xiàn) Sharpe (1964) 中的“Figure 7”. 這個圖試圖表明，由 i 和 g (市場組合) 所生成的組合前沿 igg，不可能越過有效前沿直線 PZ. 因而一定與它相切。555657585960關(guān)于 CAPM 的實(shí)證分析 從理論上來看，CAPM 是“線性定價法則” (或“均值方差分析”) 的推論。只要“市場組合”是均值方差有效的，CAPM 就成立。 所謂“CAPM 的實(shí)證檢驗(yàn)”，尤其是說：“證券平均收益不能用 CAPM 來解釋”是另一回事！61來自 Litzenberger-Huang 的說法

5、 “Financial theories provide internally consistent models of asset prices that have testable implications. A positive theory of the valuation of risky assets should not be judged by the realism of its assumptions. Indeed, incorrect assumptions are some times necessary to abstract from the complex an

6、d detailed circumstances and to build a model that focuses on more important aspects.” （Friedman 工具主義）62來自 Litzenberger-Huang 的說法 “Positive theories have strong predictions and weak predictions. A strong prediction is a prediction whose validity is implied by and implies the underlying theory. Thus,

7、 strong predictions are equivalent to necessary and sufficient conditions for the underlying theory. A strong prediction of the CAPM is two fund separation.”63來自 Litzenberger-Huang 的說法 “While to the best of our knowledge no researcher takes such a prediction seriously, another strong prediction that

8、 the market portfolio is on the portfolio frontier has been subjected to extensive testing. Since meaningful positive theories are often based on unrealistic assumption, their strong predictions are unlikely to be perfectly accurate.”64來自 Litzenberger-Huang 的說法 “In contrast, a weak prediction is a p

9、rediction whose validity is broadly implied by but does not imply the underlying theory. An example of a weak prediction of the CAPM is that ex post betas measured relative to a broadly based market index are positively related to the average ex post realized returns. This weak prediction does not imply an exact linear relation between ex ante expected rates of return and betas.”65主要結(jié)論 “實(shí)證理論有兩種預(yù)測：強(qiáng)預(yù)測和弱預(yù)測。 強(qiáng)預(yù)測是實(shí)證理論的“充要條件”，它本質(zhì)上是不可檢