收益法之現(xiàn)金流的預(yù)測(共58頁).ppt

1、第五章第五章 收益法現(xiàn)金流的預(yù)測收益法現(xiàn)金流的預(yù)測第五章第五章 收益法現(xiàn)金流的預(yù)測收益法現(xiàn)金流的預(yù)測n第一節(jié) 企業(yè)歷史經(jīng)營績效分析n第二節(jié) 明確預(yù)測期間現(xiàn)金流預(yù)測n第三節(jié) 明確預(yù)測期后的連續(xù)價(jià)值評估 第一節(jié)第一節(jié) 企業(yè)歷史經(jīng)營績效分析企業(yè)歷史經(jīng)營績效分析主要工作在于：n財(cái)務(wù)報(bào)表調(diào)整以反映公司的經(jīng)濟(jì)績效，并非會計(jì)績效；n衡量和分析企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力；n剖析企業(yè)增長的源泉；n評估企業(yè)財(cái)務(wù)健康狀況和資本結(jié)構(gòu)以確定企業(yè)的資金需求狀況。第一節(jié)第一節(jié) 企業(yè)歷史經(jīng)營績效分析企業(yè)歷史經(jīng)營績效分析一、財(cái)務(wù)報(bào)表調(diào)整與經(jīng)濟(jì)績效指標(biāo)計(jì)算n績效衡量指標(biāo)：資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）、權(quán)益回報(bào)率（ROE）和經(jīng)營現(xiàn)金流（CFO）n上

2、述指標(biāo)的不足：與經(jīng)營無關(guān)的項(xiàng)目，如非營業(yè)性資產(chǎn)和資本結(jié)構(gòu)會讓這些衡量指標(biāo)產(chǎn)生偏差n以資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）為例說明一、財(cái)務(wù)報(bào)表調(diào)整與經(jīng)濟(jì)績效指標(biāo)計(jì)算（一）投入資本的計(jì)算 從會計(jì)等式“資產(chǎn)負(fù)債權(quán)益”出發(fā)推導(dǎo)n資產(chǎn)主要由經(jīng)營性資產(chǎn)（OA）組成，如應(yīng)收賬款、存貨和不動產(chǎn)、廠房和設(shè)備（PP&E）n負(fù)債由經(jīng)營性負(fù)債（OL）如應(yīng)付賬款、應(yīng)付工資和付息債務(wù)（D）如應(yīng)付票據(jù)和長期借款組成n權(quán)益（E）包括普通股，可能有優(yōu)先股和留存收益 經(jīng)營性資產(chǎn)=經(jīng)營性負(fù)債+付息債務(wù)+權(quán)益經(jīng)營性資產(chǎn)經(jīng)營性負(fù)債 = 投入資本 =付息債務(wù)+權(quán)益投入資本可以從兩個(gè)角度來計(jì)算：n一是經(jīng)營法，即用經(jīng)營性資產(chǎn)減去經(jīng)營性負(fù)債；n二是融

3、資法，即付息債務(wù)加上權(quán)益資本對于大多數(shù)的公司來說，資產(chǎn)不僅包括經(jīng)營性資產(chǎn)，還包括非經(jīng)營性資產(chǎn)以及負(fù)債等價(jià)物（DE）、權(quán)益等價(jià)物（EE）經(jīng)營性資產(chǎn)（OA）+非經(jīng)營行資產(chǎn)（NOA） =經(jīng)營性負(fù)債（OL）+有息負(fù)債和負(fù)債等價(jià)物（D+DE）+權(quán)益和權(quán)益等價(jià)物（E+EE）重新整理后，可以得到企業(yè)總投入資金的計(jì)算公式：投入資本（OAOL）+非經(jīng)營性資產(chǎn)（NOA）=總投入資金=有息負(fù)債和負(fù)債等價(jià)物（D+DE）+權(quán)益和權(quán)益等價(jià)物（E+EE）一、財(cái)務(wù)報(bào)表調(diào)整與經(jīng)濟(jì)績效指標(biāo)計(jì)算（二）稅后營業(yè)凈利潤（NOPAT）的計(jì)算nNOPAT說明了所有財(cái)務(wù)投資者可得的稅后總收入，是由投入資本所產(chǎn)生的經(jīng)營利潤的綜合。與凈利潤不同

4、，NOPAT包括了債權(quán)人和權(quán)益投資者的可得利潤總和。n計(jì)算NOPAT時(shí)，要除去營業(yè)外凈收入和由不計(jì)入投入資本的資產(chǎn)所產(chǎn)生的回報(bào)或損失n根據(jù)ABC公司的利潤表計(jì)算NOPAT和投資者總收入，假設(shè)所得稅稅率為25。一、財(cái)務(wù)報(bào)表調(diào)整與經(jīng)濟(jì)績效指標(biāo)計(jì)算（三）投入資本回報(bào)率（ROIC）n與企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿無關(guān)、反映企業(yè)經(jīng)營績效的一個(gè)重要指標(biāo)，它等于稅后營業(yè)凈利潤除以投入資本，即： 投入資本/NOPATROIC （四）企業(yè)現(xiàn)金流 企業(yè)現(xiàn)金流（FCF）= 稅后營業(yè)凈利潤（NOPAT）折舊攤銷營運(yùn)資本增加資本性支出 n企業(yè)現(xiàn)金流加上企業(yè)營業(yè)外現(xiàn)金流（如取得的投資收益，對外股權(quán)投資等）即為投資者可得的總現(xiàn)金流，營業(yè)外

5、現(xiàn)金流具有偶然性、不確定性，因此，在企業(yè)價(jià)值評估中，考慮的是企業(yè)現(xiàn)金流，而不是投資者總現(xiàn)金流。 n企業(yè)現(xiàn)金流與會計(jì)現(xiàn)金流量表所反映的當(dāng)期現(xiàn)金流變化額（以下簡稱會計(jì)現(xiàn)金流） 之間的差異n其一，企業(yè)現(xiàn)金流針對股東和債權(quán)人在內(nèi)的所有投資者，而會計(jì)現(xiàn)金流僅僅針對股東；n其二，企業(yè)現(xiàn)金流是可以自由支配的現(xiàn)金流，而會計(jì)現(xiàn)金流反映了股息支付后剩余的現(xiàn)金流；n其三，企業(yè)現(xiàn)金流僅僅是與企業(yè)營業(yè)活動相關(guān)的現(xiàn)金流，不包括營業(yè)外現(xiàn)金流；而會計(jì)現(xiàn)金流量既包括與企業(yè)營業(yè)活動相關(guān)的現(xiàn)金流，也包括營業(yè)外現(xiàn)金流。 二、企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力指標(biāo)（一）投入資本回報(bào)率n稅后營業(yè)凈利潤（NOPAT） 和投入資本的比率nROIC中的稅后營業(yè)

6、凈利潤和投入資本僅僅關(guān)注企業(yè)的營業(yè)活動，而不考慮與經(jīng)營活動無關(guān)以及營業(yè)外的現(xiàn)金流和資本投入 ，更直接反映企業(yè)的經(jīng)營績效和價(jià)值創(chuàng)造能力 n相對于凈資產(chǎn)收益率（ROE）和資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）來說，ROIC是衡量企業(yè)盈利能力更準(zhǔn)確的一個(gè)指標(biāo) ROIC指標(biāo)的分解 投入資本周轉(zhuǎn)率經(jīng)營利潤率所得稅稅率）（投入資本）（銷售收入銷售收入）（所得稅稅率）（1 /EBIT1RCIC二、企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力指標(biāo)（二）經(jīng)濟(jì)利潤）（投入資本）（經(jīng)濟(jì)利潤投入資本W(wǎng)ACCNOPAT WACCROIC年份上年當(dāng)年投入資本375425WACC1010資本成本總額37.542.5NOPAT180210經(jīng)濟(jì)利潤142.5167.5二、

7、企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力指標(biāo)（二）經(jīng)濟(jì)利潤n經(jīng)濟(jì)利潤衡量的是一個(gè)公司與資本市場相比利用資本后的獲利能力，這一概念與該公司股票的市值變化是不同的概念。 n比如某公司在2010年財(cái)年獲得經(jīng)濟(jì)利潤26億元。同年，公司支付了5.95億元的股息，股票增值264億元。公司股東的總回報(bào)為269.95億元，比經(jīng)濟(jì)利潤大了很多 n經(jīng)濟(jì)利潤衡量了歷史賬面資本在一年中的表現(xiàn)，市值的變化衡量了對于未來經(jīng)濟(jì)利潤預(yù)期的變化 三、現(xiàn)金流增長分析年份年份200820082009200920102010內(nèi)涵式收益率增長內(nèi)涵式收益率增長0.50.5-1.8-1.8-2.9-2.9并購并購0.50.52.12.15.45.4剝離剝離0.0

8、0.0-3.3-3.30.00.0貨幣影響貨幣影響-3.9-3.9-2.5-2.57.07.0現(xiàn)金流的增長現(xiàn)金流的增長-2.9-2.9-5.5-5.59.89.8三、現(xiàn)金流增長分析 （一）貨幣匯兌對現(xiàn)金流的影響n跨國公司在多個(gè)國家從事生產(chǎn)、銷售和其他經(jīng)營活動，因而需要使用多種貨幣來經(jīng)營業(yè)務(wù)。在每一個(gè)報(bào)告階段末期，在各國的、以本位貨幣表示的現(xiàn)金流必須轉(zhuǎn)換成報(bào)告國本國的貨幣。 n如果外國貨幣相對于本國貨幣升值，這種轉(zhuǎn)換會導(dǎo)致更高的現(xiàn)金流水平 三、現(xiàn)金流增長分析 （二）兼并和收購n收購公司往往只將被收購公司在收購?fù)瓿珊蟮哪戡F(xiàn)金流部分納入其報(bào)表 （三）會計(jì)變更和非常規(guī)項(xiàng)目n物價(jià)上漲時(shí)期，企業(yè)存貨計(jì)價(jià)方

9、式從“先進(jìn)先出法”變更為“后進(jìn)先出法”后 n企業(yè)繳納的稅金將會因成本的上升而減少，現(xiàn)金流相應(yīng)會增加 第二節(jié)第二節(jié) 明確預(yù)測期間的現(xiàn)金流預(yù)測明確預(yù)測期間的現(xiàn)金流預(yù)測一、現(xiàn)金流預(yù)測的相關(guān)事項(xiàng)（一）明確預(yù)測期長度的確定n推薦的預(yù)測期為1015年，對于周期性公司或高增長公司可能還要更長一些，一般將明確預(yù)測期拆分為兩個(gè)階段： n第一階段為開始的57年，進(jìn)行詳細(xì)預(yù)測，做出盡可能與實(shí)際變量（如單位數(shù)量、每單位成本）相聯(lián)系的完整的資產(chǎn)負(fù)債表、損益表和現(xiàn)金流量表 n第二階段為明確預(yù)測期剩余年份，進(jìn)行簡化預(yù)測，重點(diǎn)放在一些重要變量上，如收入增長、利潤率和資本周轉(zhuǎn)率 （二）現(xiàn)金流預(yù)測的方法 n銷售百分比預(yù)測法n蒙特

10、卡羅（Monte Carlo）模擬法n會計(jì)學(xué)基礎(chǔ)法 一、現(xiàn)金流預(yù)測的相關(guān)事項(xiàng)（三）現(xiàn)金流預(yù)測框架 n企業(yè)現(xiàn)金流需要計(jì)算稅后營業(yè)凈利潤、營運(yùn)資本增加額、資本性支出等項(xiàng)目，其中，稅后營業(yè)凈利潤是最重要也是最復(fù)雜的一個(gè)項(xiàng)目，該項(xiàng)目涉及銷售收入、營業(yè)成本、營業(yè)費(fèi)用、營業(yè)稅費(fèi)、所得稅費(fèi)等。 n企業(yè)未來銷售收入的變化受外部環(huán)境因素和企業(yè)內(nèi)部環(huán)境因素共同影響 企業(yè)現(xiàn)金流預(yù)測框架外部環(huán)境內(nèi)部環(huán)境市場機(jī)會營利能力競爭力銷售收入營運(yùn)資本成本費(fèi)用企業(yè)現(xiàn)金流資本性支出二、企業(yè)經(jīng)營環(huán)境分析n企業(yè)經(jīng)營環(huán)境分為三個(gè)層次：宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)發(fā)展環(huán)境和企業(yè)自身的微觀環(huán)境（一）宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境n分析企業(yè)對經(jīng)濟(jì)周期波動的敏感程度 n分

11、析宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境因素對企業(yè)經(jīng)營績效的影響機(jī)制 n分析宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的發(fā)展趨勢 第二節(jié)第二節(jié) 明確預(yù)測期間的現(xiàn)金流預(yù)測明確預(yù)測期間的現(xiàn)金流預(yù)測二、企業(yè)經(jīng)營環(huán)境分析（二）行業(yè)發(fā)展環(huán)境 n“市場結(jié)構(gòu)（Structure）市場行為（Conduct）市場績效（Performance）”的SCP分析模式 1. 市場結(jié)構(gòu)n反映了市場的集中度、產(chǎn)品差別化和進(jìn)入壁壘等因素對行業(yè)內(nèi)市場競爭程度、價(jià)格形成、企業(yè)獲利空間等產(chǎn)生戰(zhàn)略性影響 2. 市場行為n不同市場結(jié)構(gòu)中的企業(yè)有不同的市場行為（主要是價(jià)格行為）。比如在完全競爭市場上，企業(yè)是市場價(jià)格的接受者，任何一個(gè)企業(yè)的市場行為不會對其他企業(yè)的市場行為產(chǎn)生影響 3. 市場績

12、效n不同的市場結(jié)構(gòu)和市場行為有不同的資源配置效率和不同的企業(yè)績效水平 （三）企業(yè)自身微觀環(huán)境n目的：為了把握企業(yè)的市場競爭力 n可以運(yùn)用波特五力分析模型和SWOT分析模型 1. 波特五力分析模型潛在競爭者的競爭顧客討價(jià)還價(jià)的能力供應(yīng)商討價(jià)還價(jià)能力行業(yè)內(nèi)現(xiàn)在競爭者的競爭替代品的競爭（三）企業(yè)自身微觀環(huán)境1. 波特五力分析模型（1）行業(yè)內(nèi)現(xiàn)在競爭者的競爭 （2）潛在競爭者的競爭。（3）替代品的競爭 （4）供應(yīng)商討價(jià)還價(jià)的能力 （5）顧客討價(jià)還價(jià)的能力 （三）企業(yè)自身微觀環(huán)境2. SWOT分析（1）機(jī)會與威脅分析（OT）。企業(yè)的外部環(huán)境處于不斷變化中，外部環(huán)境發(fā)展趨勢分為兩大類：一類是環(huán)境威脅，另一

13、類是環(huán)境機(jī)會 （2）優(yōu)勢與劣勢分析（SW） ：與競爭對手的比較，才能發(fā)現(xiàn)企業(yè)的優(yōu)勢以及薄弱環(huán)節(jié)在哪里 三、現(xiàn)金流預(yù)測過程（一）銷售收入預(yù)測兩種方法：自上而下法和自下而上法 n自上而下法：預(yù)測市場總量的大小，確定被評估企業(yè)的市場份額，然后預(yù)測產(chǎn)品價(jià)格來預(yù)測銷售收入 n自下而上法：根據(jù)企業(yè)已有客戶的需求、客戶流失率和潛在新客戶數(shù)量來進(jìn)行銷售收入的預(yù)測無論哪一種方法，收入預(yù)測都應(yīng)該與歷史增長數(shù)據(jù)保持一致，如果變化趨勢發(fā)生改變的話，則需要有充分的依據(jù) 第二節(jié)第二節(jié) 明確預(yù)測期間的現(xiàn)金流預(yù)測明確預(yù)測期間的現(xiàn)金流預(yù)測三、現(xiàn)金流預(yù)測過程（二）利潤表相關(guān)項(xiàng)目預(yù)測1. 預(yù)測步驟第一步，明確各項(xiàng)目背后的經(jīng)濟(jì)驅(qū)動因

14、素 第二步，估計(jì)預(yù)測比率 第三步，將預(yù)測比率與驅(qū)動因素估計(jì)值相乘 銷售成本的預(yù)測步驟利潤表中的預(yù)測驅(qū)動因素利潤表中的預(yù)測驅(qū)動因素預(yù)測項(xiàng)目預(yù)測項(xiàng)目預(yù)測驅(qū)動因素預(yù)測驅(qū)動因素預(yù)測比率預(yù)測比率經(jīng)營經(jīng)營銷售成本（銷售成本（COGS）銷售收入銷售收入COGS/銷售收入銷售收入營業(yè)稅金營業(yè)稅金銷售收入銷售收入營業(yè)稅金營業(yè)稅金/銷售收入銷售收入銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用（SG&A）銷售收入銷售收入SG&A/銷售收入銷售收入折舊折舊上年固定資產(chǎn)（上年固定資產(chǎn)（PP&E）凈值）凈值折舊折舊/PP&E凈值凈值非經(jīng)非經(jīng)營營非經(jīng)營收入非經(jīng)營收入非經(jīng)營收入非經(jīng)營收入/非經(jīng)營資產(chǎn)非

15、經(jīng)營資產(chǎn)或非經(jīng)營收入增長率或非經(jīng)營收入增長率利息費(fèi)用利息費(fèi)用前一年的總債務(wù)前一年的總債務(wù)利息費(fèi)用利息費(fèi)用(t)/總債務(wù)總債務(wù)(t-1)利息回報(bào)利息回報(bào)前一年的富余現(xiàn)金前一年的富余現(xiàn)金利息回報(bào)利息回報(bào)(t)/富余現(xiàn)金富余現(xiàn)金(t-1)（二）利潤表相關(guān)項(xiàng)目預(yù)測2. 經(jīng)營成本與經(jīng)營稅費(fèi)預(yù)測n利潤表中經(jīng)營成本、經(jīng)營稅費(fèi)以及研發(fā)費(fèi)用的預(yù)測均建立在銷售收入預(yù)測基礎(chǔ)之上 n一般情況下，這些項(xiàng)目是直接根據(jù)歷史的比率加以調(diào)整，但是，由于會計(jì)人員有時(shí)會將某些非經(jīng)營性項(xiàng)目也加到經(jīng)營費(fèi)用之中，因此在計(jì)算歷史比率時(shí)應(yīng)將非經(jīng)營性項(xiàng)目排除在外 （二）利潤表相關(guān)項(xiàng)目預(yù)測3. 折舊預(yù)測三種方法：其一是將銷售收入作為折舊的驅(qū)動因

16、素，按照折舊與銷售收入之間的比率進(jìn)行預(yù)測，其二是將不動產(chǎn)、廠房和設(shè)備（PP&E）等固定資產(chǎn)作為折舊的驅(qū)動因素，按照兩者之間的比率進(jìn)行預(yù)測其三是按照企業(yè)設(shè)備購買和折舊計(jì)劃進(jìn)行預(yù)測 三種方法如何選擇：n如果企業(yè)折舊費(fèi)用比較平滑，可以選擇第一種或第二種方法，但如果折舊費(fèi)用波動較大，則不宜選擇第一種方法，而應(yīng)該使用第二種方法，將不動產(chǎn)、廠房和設(shè)備（PP&E）作為預(yù)測驅(qū)動因素 n當(dāng)用不動產(chǎn)、廠房和設(shè)備（PP&E）等固定資產(chǎn)作為預(yù)測驅(qū)動因素時(shí)，通常是將折舊與固定資產(chǎn)凈值聯(lián)系起來 n如果能得到企業(yè)固定資產(chǎn)購置和折舊計(jì)劃，則可以采用第三中方法來預(yù)測折舊費(fèi)用 （二）利潤表相關(guān)項(xiàng)目預(yù)測4.

17、 非經(jīng)營收入預(yù)測n非經(jīng)營收入是由非經(jīng)營資產(chǎn)（如客戶融資、非合并的子公司和其他股權(quán)投資）產(chǎn)生的 n對于母公司擁有的低于20%的投資 ，通過考查非經(jīng)營收入的歷史增長或公開交易的可比資產(chǎn)（可比的股權(quán)投資）的預(yù)測收入和利潤值來估計(jì)未來的非經(jīng)營收入 n對于股權(quán)份額高于20%的非合并子公司，用預(yù)期非經(jīng)營回報(bào)增長率或者根據(jù)子公司所在行業(yè)動態(tài)和競爭格局用預(yù)期股權(quán)回報(bào)率來估計(jì)未來預(yù)期回報(bào) （二）利潤表相關(guān)項(xiàng)目預(yù)測5. 利息費(fèi)用和利息收入預(yù)測n利息費(fèi)用（收入）應(yīng)該與產(chǎn)生費(fèi)用（收入）的負(fù)債（資產(chǎn)）聯(lián)系在一起 n使用歷史利息率來預(yù)測利息費(fèi)用是一個(gè)簡單、直接的估計(jì)方法 n負(fù)債和利息費(fèi)用分為兩類：已有負(fù)債及其利息費(fèi)用、新

18、增負(fù)債及其利息費(fèi)用。一直到償還前，已有債務(wù)都會以歷史利率產(chǎn)生利息；相反，新增負(fù)債產(chǎn)生的利息費(fèi)用會與市場利率相一致 n同樣，可根據(jù)能產(chǎn)生回報(bào)的資產(chǎn)估計(jì)利息回報(bào)（二）利潤表相關(guān)項(xiàng)目預(yù)測6. 所得稅預(yù)測n所得稅的簡單預(yù)測方法是用稅前回報(bào)的一定百分比來進(jìn)行估計(jì) n但在許多情況下，由于企業(yè)可能會享受到稅收優(yōu)惠，企業(yè)的平均所得稅稅率并不等于其邊際稅率 n評估人員需要根據(jù)企業(yè)稅收優(yōu)惠情況，合理確定所得稅稅率 三、現(xiàn)金流預(yù)測過程（三）資產(chǎn)負(fù)債表相關(guān)項(xiàng)目預(yù)測 n主要是預(yù)測投入資本和非經(jīng)營資產(chǎn)，包括預(yù)測營運(yùn)資本，不動產(chǎn)、廠房和設(shè)備凈值等n首先需要解決的問題是，應(yīng)該直接預(yù)測資產(chǎn)負(fù)債表中相關(guān)項(xiàng)目的存量，還是間接預(yù)測變

19、化量（流量） n例如，對應(yīng)收賬款的預(yù)測，存量法將年末應(yīng)收賬款作為銷售收入的函數(shù)進(jìn)行預(yù)測，而流量法將應(yīng)收賬款的變化量作為銷售收入變化量的函數(shù)進(jìn)行預(yù)測。n評估實(shí)踐中，一般采用存量法 資產(chǎn)負(fù)債表中的預(yù)測驅(qū)動因素資產(chǎn)負(fù)債表中的預(yù)測驅(qū)動因素 預(yù)測項(xiàng)目預(yù)測項(xiàng)目預(yù)測驅(qū)動因素預(yù)測驅(qū)動因素預(yù)測比率預(yù)測比率經(jīng)營經(jīng)營應(yīng)收賬款應(yīng)收賬款銷售收入銷售收入應(yīng)收賬款應(yīng)收賬款/銷售收入銷售收入存貨存貨COGS存貨存貨/ COGS應(yīng)付賬款應(yīng)付賬款COGS應(yīng)付賬款應(yīng)付賬款/ COGS應(yīng)計(jì)費(fèi)用應(yīng)計(jì)費(fèi)用銷售收入銷售收入應(yīng)計(jì)費(fèi)用應(yīng)計(jì)費(fèi)用/銷售收入銷售收入PP&E凈值凈值銷售收入銷售收入PP&E凈值凈值/銷售收入銷售收入商

20、譽(yù)商譽(yù)確認(rèn)的銷售收入確認(rèn)的銷售收入商譽(yù)商譽(yù)/確認(rèn)的銷售收入確認(rèn)的銷售收入非經(jīng)營非經(jīng)營非經(jīng)營資產(chǎn)非經(jīng)營資產(chǎn)無無非經(jīng)營性資產(chǎn)增長率非經(jīng)營性資產(chǎn)增長率遞延稅項(xiàng)遞延稅項(xiàng)調(diào)整稅項(xiàng)調(diào)整稅項(xiàng)遞延稅項(xiàng)遞延稅項(xiàng)/調(diào)整稅項(xiàng)調(diào)整稅項(xiàng)（三）資產(chǎn)負(fù)債表相關(guān)項(xiàng)目預(yù)測 1. 營運(yùn)資本預(yù)測 n營運(yùn)資本預(yù)測開始，包括應(yīng)收賬款、存貨、應(yīng)付賬款和應(yīng)計(jì)費(fèi)用等 n不包括任何非經(jīng)營性項(xiàng)目，如富余現(xiàn)金（經(jīng)營業(yè)務(wù)所不需要的現(xiàn)金）、短期負(fù)債和應(yīng)付股息 n多數(shù)項(xiàng)目是以銷售收入作為驅(qū)動因素，但存貨和應(yīng)付賬款是例外，當(dāng)然，為簡化起見，評估實(shí)踐中也常用銷售收入作為驅(qū)動因素 n以現(xiàn)金為例，2010年的現(xiàn)金為5百萬元，年銷售收入為2.4億元，預(yù)測的201

21、1年銷售收入為288百萬元，則預(yù)測的2011年現(xiàn)金為：n5（240 365）7.6（天）n（288 365）7.66.0（百萬元）n或：n288（5240）6.0（百萬元）預(yù)測工作表預(yù)測工作表 資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)負(fù)債表 預(yù)測比率 2010 年年 2011E 百萬元 2010 年年 2011E 現(xiàn)金（按天計(jì)） 7.6 7.6 現(xiàn)金 5.0 6.0 存貨（按天計(jì)） 68.4 68.4 富余現(xiàn)金 60.0 應(yīng)付賬款（按天計(jì)） (30.4) (30.4) 存貨 45.0 54.0 凈流動資本 （按天計(jì)） 45.6 45.6 流動資產(chǎn) 110.0 PP&E 凈值/銷售收入 104.2 104.2 P

22、P&E 凈值 250.0 300.0 非經(jīng)營性資產(chǎn)非經(jīng)營性資產(chǎn) 股權(quán)投資 100.0 100.0 股權(quán)投資增長率 0.0 0.0 總資產(chǎn)總資產(chǎn) 460.0 460.0 負(fù)債和負(fù)債和股東股東權(quán)益權(quán)益 應(yīng)付賬款 20.0 24.0 短期債務(wù) 213.0 流動負(fù)債 233.0 長期債務(wù) 80.0 新發(fā)債 0.0 普通股 65.0 留存收益 82.0 負(fù)債和股東權(quán)益 460.0 2. 不動產(chǎn)、廠房和設(shè)備等固定資產(chǎn)預(yù)測 nPP&E凈值一般是以銷售收入的一個(gè)百分比進(jìn)行預(yù)測 3.非經(jīng)營資產(chǎn)、負(fù)債和股權(quán)等價(jià)物預(yù)測 n相對來說比較復(fù)雜 n對非合并子公司和其他股權(quán)投資的預(yù)測（估值）需要謹(jǐn)慎。企業(yè)對

23、外股權(quán)投資等非經(jīng)營資產(chǎn)經(jīng)常以激變的形式增加，與企業(yè)銷售收入毫不相關(guān)，在預(yù)測時(shí)應(yīng)參照歷史先例決定合適的增長水平 n關(guān)于遞延稅項(xiàng)，大多數(shù)情況下，通過計(jì)算遞延稅收在總稅收中可能占的比例來預(yù)測遞延稅項(xiàng) 4.投資者資金預(yù)測n首先，根據(jù)會計(jì)余額結(jié)清原則有： n當(dāng)期留存收益上期留存收益稅后凈利潤股息支付當(dāng)期留存收益上期留存收益稅后凈利潤股息支付n至此，還剩5個(gè)項(xiàng)目需要預(yù)測：富余現(xiàn)金、短期負(fù)債、長期負(fù)債、一個(gè)名為“新發(fā)債”的項(xiàng)目及普通股n在簡單的模型中，假設(shè)普通股不變，已有負(fù)債不變或按規(guī)定年限清償。n為完成資產(chǎn)負(fù)債表，將余下的兩個(gè)分項(xiàng)（富余現(xiàn)金和新發(fā)債）之一設(shè)為0。然后，利用基本會計(jì)等式“資產(chǎn)等于負(fù)債加股東權(quán)

24、益”來對余下的項(xiàng)目進(jìn)行預(yù)測。n當(dāng)資產(chǎn)（不包括富余現(xiàn)金）超過負(fù)債（不包括新發(fā)債）加股東權(quán)益時(shí)，將富余現(xiàn)金設(shè)為0，新發(fā)債為兩者差額n相反，則將新發(fā)債設(shè)為0，富余資金為兩者差額。 5. 計(jì)算投入資本回報(bào)率（ROIC）和企業(yè)現(xiàn)金流（ FCFF）n同歷史ROIC和FCFF 的計(jì)算n預(yù)測的ROIC結(jié)果應(yīng)該與歷史績效分析結(jié)果相一致n未來的ROIC應(yīng)該符合三種趨勢之一：ROIC保持當(dāng)前水平，或趨向于行業(yè)或經(jīng)濟(jì)平均值，或趨向于資本成本。n評估人員需要通過深入分析來決定究竟選擇哪一種發(fā)展趨勢 第三節(jié)第三節(jié) 明確預(yù)測期后的連續(xù)價(jià)值評估明確預(yù)測期后的連續(xù)價(jià)值評估 明確預(yù)測期后的現(xiàn)金流價(jià)值也稱為連續(xù)價(jià)值（Continuing Value，CV），常用的連續(xù)價(jià)值評估模型有：穩(wěn)定增長模型、價(jià)值驅(qū)動因素模型、價(jià)值乘數(shù)模型等 一、穩(wěn)定增長模型（一）穩(wěn)定增長模型的一般形式 gWACCFCFFCVn1第三節(jié)第三節(jié) 明確預(yù)測期后的連續(xù)價(jià)值評估明確預(yù)測期后的連續(xù)價(jià)值評估 一、穩(wěn)定增長模型（一）穩(wěn)定增長模型的一般形式 連續(xù)價(jià)值現(xiàn)值（PVCV）為： n適用于那些在明確預(yù)測期結(jié)束時(shí)已經(jīng)進(jìn)行了充分固定資產(chǎn)投資，生產(chǎn)能力接近或達(dá)到設(shè)計(jì)要求，明確預(yù)測期后銷售收入和現(xiàn)金流增長依賴于設(shè)備技術(shù)改進(jìn)、操作效率提高、管理質(zhì)量改善的企業(yè) nnWAC