香港上市操作實(shí)務(wù)

1、香港上市操作實(shí)務(wù)、香港主板上市的要求主場(chǎng)的目的：目的眾多，包括為較大型、基礎(chǔ)較佳以及具有盈利紀(jì)錄的公司籌集資金。主線(xiàn)業(yè)務(wù)：并無(wú)有關(guān)具體規(guī)定， 但實(shí)際上，主線(xiàn)業(yè)務(wù)的盈利必須符合最低盈利的要求。業(yè)務(wù)紀(jì)錄及盈利要求：上市前三年合計(jì)溢利 5,000 萬(wàn)港元（最近一年須達(dá) 2,000 萬(wàn)港元， 再之前兩年合計(jì) ） 。業(yè)務(wù)目標(biāo)聲明：并無(wú)有關(guān)規(guī)定，但申請(qǐng)人須列出一項(xiàng)有關(guān)未來(lái)計(jì)劃及展望的概括說(shuō)明最低市值：香港上市時(shí)市值須達(dá) 1 億港元最低公眾持股量： 25%（如發(fā)行人市場(chǎng)超過(guò) 40 億港元，則最低可降低為 10%）。管理層、公司擁有權(quán)：三年業(yè)務(wù)紀(jì)錄期須在基本相同的管理層及擁有權(quán)下?tīng)I(yíng)運(yùn)。主要股東的售股限制：受到

2、限制信息披露：一年兩度的財(cái)務(wù)報(bào)告包銷(xiāo)安排：公開(kāi)發(fā)售以供認(rèn)購(gòu)必須全面包銷(xiāo)股東人數(shù)：于上市時(shí)最少須有 100 名股東，而每 1 百萬(wàn)港元的發(fā)行額須由不少于三名 股東持有。2、香港創(chuàng)業(yè)板上市要求主場(chǎng)的目的：目的眾多，包括為較大型、基礎(chǔ)較佳以及具有盈利紀(jì)錄的公司籌集資金。主線(xiàn)業(yè)務(wù)：必須從事單一業(yè)務(wù)，但允許有圍繞該單一業(yè)務(wù)的周邊業(yè)務(wù)活動(dòng)。業(yè)務(wù)紀(jì)錄及盈利要求：不設(shè)最低溢利要求。但公司須有 24 個(gè)月從事“活躍業(yè)務(wù)紀(jì)錄” （ 如營(yíng)業(yè)額、總資產(chǎn)或上市時(shí)市值超過(guò) 5 億港元，發(fā)行人可以申請(qǐng)將“活躍業(yè)務(wù)紀(jì)錄”減至 12 個(gè)月）。業(yè)務(wù)目標(biāo)聲明：須申請(qǐng)人的整體業(yè)務(wù)目標(biāo)，并解釋公司如何計(jì)劃于上市那一個(gè)財(cái)政年 度的余下時(shí)

3、間及其后兩個(gè)財(cái)政年度內(nèi)達(dá)致該等目標(biāo)。最低市值：無(wú)具體規(guī)定，但實(shí)際上在香港上市時(shí)不能少于 4,600 萬(wàn)港元。 最低公眾持股量： 3,000 萬(wàn)港元或已發(fā)行股本的 25%（如市值超過(guò) 40 億港元，最低公眾 持股量可減至 20%）。管理層、公司擁有權(quán)：在“活躍業(yè)務(wù)紀(jì)錄”期間，須在基本相同的管理層及擁有權(quán)下 營(yíng)運(yùn)主要股東的售股限制：受到限制信息披露：一按季披露，中期報(bào)和年報(bào)中必須列示實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的比較。包銷(xiāo)安排：無(wú)硬性包銷(xiāo)規(guī)定，但如發(fā)行人要籌集新資金，新股只可以在招股章程所列的最低認(rèn)購(gòu)額達(dá)到時(shí)方可上市。三、香港上市流程（一）第一階段委任創(chuàng)業(yè)板上市保薦人 ;委任中介機(jī)構(gòu)，包括會(huì)計(jì)師、律師、

4、資產(chǎn)評(píng)估師、股票過(guò)戶(hù)處確定大股東對(duì)上市的要求 ;落實(shí)初步銷(xiāo)售計(jì)劃。（二）第二階段決定上市時(shí)間 ;審慎調(diào)查、查證工作 ;評(píng)估業(yè)務(wù)、組織架構(gòu)公司重組上市架構(gòu) 復(fù)審過(guò)去二 / 三年的會(huì)計(jì)記錄 ;保薦人草擬售股章程 ; 中國(guó)律師草擬中國(guó)證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)（ H 股） 預(yù)備其他有關(guān)文件（ H 股）; 向中國(guó)證監(jiān)會(huì)遞交上市申請(qǐng)（ H 股）。（三）第三階段遞交香港上市文件與聯(lián)交所審批 ;預(yù)備推廣資料 ;邀請(qǐng)包銷(xiāo)商 ;確定發(fā)行價(jià) ;包銷(xiāo)團(tuán)分析員簡(jiǎn)介 ;包銷(xiāo)團(tuán)分析員編寫(xiě)公司研究報(bào)告 ; 包銷(xiāo)團(tuán)分析員研究報(bào)告定稿。四）第四階段中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)（ H 股）交易所批準(zhǔn)上市申請(qǐng) ;副包銷(xiāo)安排 ;需求分析 ;路演;公開(kāi)招股。招股后

5、安排數(shù)量、定價(jià)及上市后銷(xiāo)售：股票定價(jià);分配股票給投資者 ;銷(xiāo)售完成及交收集資金額到位 ;公司股票開(kāi)始在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)。組建上市工作辦：上市的執(zhí)行策略由上市工作辦負(fù)責(zé)，上市工作辦成員由公司有關(guān)部門(mén)選出人員組成工作小組，加入專(zhuān)業(yè)工作團(tuán)隊(duì)中，負(fù)責(zé)相關(guān)的上市工作四、香港 IPO 費(fèi)用在港交所香港上市成本包括支付給保薦人、法律顧問(wèn)、會(huì)計(jì)師等中介的費(fèi)用，總費(fèi)用根據(jù)首次發(fā)行規(guī)模的大小會(huì)有很大差異，企業(yè)應(yīng)準(zhǔn)備將5%-30%勺募集資金作為發(fā)行成本 其中，標(biāo)準(zhǔn)的承銷(xiāo)費(fèi)用為募集資金的 1.5%-4.0%五、香港證券市場(chǎng)與內(nèi)地市場(chǎng)的區(qū)別 香港證券市場(chǎng)與內(nèi)地市場(chǎng)存在不少分別，當(dāng)中包括：1. 香港證券市場(chǎng)較國(guó)際化，有較多機(jī)

6、構(gòu)投資者，海外及本地機(jī)構(gòu)投資者成交額約占總 成交額的 65%（分別為 39%及 26%），海外投資者的成交額更占總成交額逾 40%。由于各地的 投資者對(duì)證券估值和市場(chǎng)前景可能會(huì)作出不同的判斷，內(nèi)地投資者在參與香港證券市場(chǎng)時(shí) 宜加倍審慎。2. 在產(chǎn)品種類(lèi)方面，香港證券市場(chǎng)提供不同類(lèi)別的產(chǎn)品，包括股本證券、股本認(rèn)股權(quán) 證、衍生權(quán)證、期貨、期權(quán)、牛熊證、交易所買(mǎi)賣(mài)基金、單位信托 / 互惠基金、房地產(chǎn)投資 信托基金及債務(wù)證券，以供不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者在不同市況下有所選擇。在交易安排上兩地市場(chǎng)亦有不少差異，例如：1.內(nèi)地市場(chǎng)有漲跌停板制度，即漲跌波幅如超過(guò)某一百分比，有關(guān)股份即會(huì)停止交易 一段指定時(shí)間

7、; 香港市場(chǎng)并沒(méi)有此制度。此外，根據(jù)香港法律，除非香港證監(jiān)會(huì)在咨詢(xún)香港 特別行政區(qū)財(cái)政司司長(zhǎng)后指令，否則香港的證券及期貨交易所不得停市。2. 在香港證券市場(chǎng)，股份上漲時(shí)，股份報(bào)價(jià)屏幕上顯示的顏色為綠色，下跌時(shí)則為紅色; 內(nèi)地則相反。3. 香港證券市場(chǎng)主要以港元為交易貨幣 ; 內(nèi)地股市以人民幣為交易貨幣4. 在香港，證券商可替投資者安排賣(mài)出當(dāng)日較早前已購(gòu)入的證券，俗稱(chēng)即日鮮買(mǎi) 賣(mài)。內(nèi)地則要求證券撥入戶(hù)口后始可賣(mài)出。投資者宜與證券商商議是否容許即日鮮買(mǎi) 賣(mài)。5. 香港證券市場(chǎng)準(zhǔn)許進(jìn)行受監(jiān)管的賣(mài)空交易。6. 香港的證券結(jié)算所在T+2日與證券商交收證券及清算款項(xiàng)。證券商與其客戶(hù)之間的 所有清算安排，則

8、屬證券商與投資者之間的商業(yè)協(xié)議。因此，投資者應(yīng)該在交易前先向證 券商查詢(xún)有關(guān)款項(xiàng)清算安排，例如在購(gòu)入證券時(shí)是否需要實(shí)時(shí)付款，或出售證券后何時(shí)才 能取回款項(xiàng)。六、內(nèi)地企業(yè)在香港上市的方式內(nèi)地中資企業(yè) （ 包括國(guó)有企業(yè)及民營(yíng)企業(yè) ） 若選擇在香港上市，可以以 H 股或紅籌股的 模式進(jìn)行上市，或者是買(mǎi)殼上市。（一）發(fā)行H股上市中國(guó)注冊(cè)的企業(yè)，可通過(guò)資產(chǎn)重組，經(jīng)所屬主管部門(mén)、國(guó)有資產(chǎn)管理部門(mén) （ 只適用于國(guó) 有企業(yè)）及中國(guó)證監(jiān)會(huì)審批，組建在中國(guó)注冊(cè)的股份有限公司，申請(qǐng)發(fā)行H股在香港上市。優(yōu)點(diǎn)：1.企業(yè)對(duì)國(guó)內(nèi)公司法和申報(bào)制度比較熟悉；2.中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)H股上市，政策上較為支持，所需的時(shí)間較短，手續(xù)較直接缺

9、點(diǎn)：未來(lái)公司股份轉(zhuǎn)讓或其他企業(yè)行為方面，受?chē)?guó)內(nèi)法規(guī)的牽制較多。不過(guò)，隨著近年多家H股公司上市，香港市場(chǎng)對(duì) H股的接受能力已大為提高。（二）發(fā)行紅籌股上市紅籌上市公司指在海外注冊(cè)成立的控股公司 （ 包括香港、百慕達(dá)或開(kāi)曼群島 ），作為上 市個(gè)體，申請(qǐng)發(fā)行紅籌股上市。優(yōu)點(diǎn)：1.紅籌公司在海外注冊(cè)，控股股東的股權(quán)在上市后 6個(gè)月已可流通；2. 上市后的融資如配股、供股等股票市場(chǎng)運(yùn)作繭自縛靈活性最高。（三）買(mǎi)殼上市買(mǎi)殼上市是指向一家擬上市公司收購(gòu)上市公司的控股權(quán)，然后將資產(chǎn)注入，達(dá)到“反 向收購(gòu)、借殼上市”的目的。香港聯(lián)交所及證監(jiān)會(huì)都會(huì)對(duì)買(mǎi)殼上市有幾個(gè)主要限制：全面收購(gòu)：收購(gòu)者如購(gòu)入上市公司超過(guò) 30

10、%的股份，須向其余股東提出全面收購(gòu)。重新上市申請(qǐng)：買(mǎi)殼后的資產(chǎn)收購(gòu)行為，有可能被聯(lián)交所視作新上市申請(qǐng)公司持股量：香港上市公司須維護(hù)足夠的公眾持股量，否則可能被停牌。買(mǎi)殼上市初期未 必能達(dá)至集資的目的，但可利用收購(gòu)后的上市公司進(jìn)行配股、供股集資 ; 根據(jù)紅籌指引 規(guī)定，凡是中資控股公司在海外買(mǎi)殼，都受?chē)?yán)格限制。買(mǎi)殼上市在已有收購(gòu)對(duì)象的情況下，籌備時(shí)間較短，工作較精簡(jiǎn)。然而，需更多時(shí)間 及規(guī)劃去回避各監(jiān)管的條例。買(mǎi)殼上市手續(xù)有時(shí)比申請(qǐng)新上市更加繁瑣。同時(shí)，很多國(guó)內(nèi) 及香港的審批手續(xù)并不一定可以省卻。七、香港買(mǎi)殼上市香港是國(guó)內(nèi)企業(yè)最為青睞的買(mǎi)殼市場(chǎng)，而由于香港與內(nèi)地市場(chǎng)存在差異，在香港買(mǎi)殼 有不少需

11、要特別特別注意的地方，筆者梳理以下五個(gè)方面提醒買(mǎi)殼方注意：（一）、持續(xù)開(kāi)展業(yè)務(wù)避免停牌香港沒(méi)有零資產(chǎn)或者純現(xiàn)金上市公司，這類(lèi)公司不能在香港上市或?qū)⒃庥鐾Ｅ?。然?買(mǎi)方既可以買(mǎi)有業(yè)務(wù)的殼，也可以買(mǎi)業(yè)務(wù)萎縮的殼，其中后者由于處于困境因此通常價(jià)格 較低。因此，買(mǎi)方很有可能面臨收購(gòu)對(duì)象的業(yè)務(wù)基本停頓的情況，除非買(mǎi)家能在短時(shí)間內(nèi) 注入資本開(kāi)展新業(yè)務(wù)或在前期協(xié)助殼公司恢復(fù)，否則可能面對(duì)無(wú)法復(fù)牌的風(fēng)險(xiǎn)。（二）、避免在資產(chǎn)注入時(shí)遭遇 IPO 的審核標(biāo)準(zhǔn)30%普通股的近年香港對(duì)買(mǎi)殼后資產(chǎn)注入的監(jiān)管大幅收緊，規(guī)定買(mǎi)方在成為擁有超過(guò) 股東后的 24 個(gè)月內(nèi)，累計(jì)注入資產(chǎn)的任一指標(biāo)高于殼公司的收益、市值、資產(chǎn)、盈利、

12、股 本等五個(gè)測(cè)試指標(biāo)中任何一條的 100%，則該交易構(gòu)成非常重大交易，該注入可能要以新上 市申請(qǐng)的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)審批。該規(guī)定大幅抬高了香港借殼上市的門(mén)坎，很多內(nèi)地企業(yè)境外上市計(jì) 劃遭嚴(yán)格且繁復(fù)的審查，最終被迫流產(chǎn)。（三）、充分考慮自身資金實(shí)力由于香港殼公司騙局相對(duì)較少、買(mǎi)殼成功率高，香港已成為深受內(nèi)地企業(yè)歡迎的買(mǎi)殼 市場(chǎng)，且買(mǎi)殼上市相對(duì)于直接IPO和VIE來(lái)說(shuō)前期準(zhǔn)備和融入股票市場(chǎng)的耗時(shí)較短，被急 需上市的企業(yè)熱捧，因此殼價(jià)高昂，其成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他跨境上市管道。據(jù)香港公司收 購(gòu)、合并及股份回購(gòu)守則 ，新股東如持有股權(quán)超過(guò) 30%，可能被要求向全體股東提出全面 收購(gòu)要約，并證明買(mǎi)方擁有收購(gòu)所需資金。要減

13、少收購(gòu)所動(dòng)用的現(xiàn)金，就必須獲得香港證 監(jiān)會(huì)的全面收購(gòu)豁免（又稱(chēng)“清洗豁免” ），但該申請(qǐng)的批準(zhǔn)率不高。意欲在香港買(mǎi)殼的融 資者需慎重考慮上市前自身的資金實(shí)力，融資安排，殼公司對(duì)投資者的吸引力以及上市的 緊迫性，以決定是否選擇該模式。（四）、防范違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)有的買(mǎi)家為了降低成本并避開(kāi)公司被作為新上市處理的限制，選擇在取得接近30%的股權(quán)后，通過(guò)代理人繼續(xù)持有超過(guò) 30%部分的股權(quán)份額。此舉違反股東應(yīng)如實(shí)披露權(quán)益的 條例，一旦被證明可能面臨刑事指控。五）、規(guī)避人為陷阱買(mǎi)殼有兩大風(fēng)險(xiǎn)：一是殼公司過(guò)去的經(jīng)營(yíng)中可能有未披露的潛在負(fù)債、不良資產(chǎn) 或法律糾紛；二是殼公司股東幕后操作、以其手上殼公司未被披露的大量

14、流通股作為投票 權(quán)的牽制、給買(mǎi)方的后續(xù)融資、經(jīng)營(yíng)造成阻礙，國(guó)美電器（00493.HK）大股東黃光裕就是遭遇香港殼公司幕后操盤(pán)手設(shè)局，被迫以高價(jià)回購(gòu)市場(chǎng)股份、損失慘重。如果上市殼公司 不能發(fā)揮融資能力，甚至反而造成買(mǎi)方資金負(fù)擔(dān)，這一舉措將失去價(jià)值。因此，選擇殼公 司時(shí)應(yīng)做好審慎調(diào)查，充分了解其財(cái)務(wù)狀況，排查潛在控制人，亦需事先考慮將來(lái)注入上 市公司的資產(chǎn)、注入時(shí)間及規(guī)模等，以提高融資的成功率和質(zhì)量。（ 網(wǎng)絡(luò)）八、香港買(mǎi)殼上市方案（一）、直接上市的利弊：1、好處（ 1）成功后可直接達(dá)到融資效果（2）比買(mǎi)殼上市的成本一般較低（3）沒(méi)有注入資產(chǎn)于上市公司的限制2、弊處（1）上市操作時(shí)間一般較長(zhǎng)，一般需

15、要九個(gè)多月甚至更長(zhǎng)的時(shí)間（ 2 ）上市過(guò)程存在若干不明朗因素，如須通過(guò)證監(jiān)會(huì)，聯(lián)交所審批及面臨承銷(xiāo)壓力3）上市成功前須支付超過(guò) 60%的費(fèi)用，但未必一定能成功上市（二）、買(mǎi)殼上市的利弊：1、好處（1）比直接上市簡(jiǎn)單、快捷（2）如前期工作準(zhǔn)備充分，成功率相對(duì)較高（3）借殼上市后，可再融資能力強(qiáng)（4）不用符合直接上市的利潤(rùn)要求（死殼復(fù)生除外）（5）聯(lián)交所及證監(jiān)會(huì)的審批比直接上市容易得多2、弊處（1）需要先付出較大的一筆殼費(fèi)，后才能融資（2）買(mǎi)殼上市一年后方可注入相關(guān)資產(chǎn)（3）市場(chǎng)上有“不干凈”的殼公司，如收購(gòu)過(guò)程中不妥善處理，日后可構(gòu)成麻煩（三）、香港買(mǎi)殼的方式香港買(mǎi)殼上市主要有以下三種方式：（1

16、）直接收購(gòu)上市公司控股權(quán)（干凈殼）2）透過(guò)債務(wù)重組以取得控股權(quán)（重組殼）3）挽救及注入資產(chǎn)以取得控股權(quán)（死殼）1、直接收購(gòu)上市公司（1）向主要股東直接購(gòu)入控股權(quán)（2）若收購(gòu)超過(guò) 30%股權(quán)需進(jìn)行全面收購(gòu)（3）減持配售以達(dá) 25%公眾股權(quán)比例2、透過(guò)債務(wù)重組以取得控股權(quán)操作方式：（1）提交重組方案給清盤(pán)官（包括削債、股本重組）（2）與清盤(pán)官、債權(quán)人、原有股東談判（3）投資者進(jìn)行盡職審查（4）削減現(xiàn)有股本（5）削減債務(wù)（6）增發(fā)新股給投資者（以達(dá)到控股權(quán)）（7）配售減持至 25%公眾股，復(fù)牌上市3、挽救及注入資產(chǎn)以取控股權(quán)操作方式（一）：（1）提交重組方案給清盤(pán)官（包括削債、股本重組、注入資產(chǎn)）（

17、2）與清盤(pán)官、債權(quán)人、原有股東談判（3）增發(fā)新股給投資者（以達(dá)到控股權(quán)）（4）注入新資產(chǎn)（需符合上市條件）（5）進(jìn)行新上市文件編制、審批等新上市程序（6）減持配售至 25%公眾股（7）復(fù)牌上市操作方式（二）：（1）成立新準(zhǔn)上市公司（新公司）（2）以“股換股”的方式把新公司的部分股份給原上市公司股東及債權(quán)人（3）新公司從以上換回的原上市公司股權(quán)賣(mài)給清盤(pán)官（4）注投資者的新資產(chǎn)入新公司（5）配售減持至 25%公眾股（6）新公司進(jìn)行“介紹上市”四）、香港買(mǎi)殼上市時(shí)間，代價(jià)及后續(xù)融資1、買(mǎi)殼上市時(shí)間（一般情況下）（1）“干凈殼”： 2-3 個(gè)月（2）“重組殼”： 5-8 個(gè)月（3）“死 殼”：6 個(gè)月

18、 -1 年2、買(mǎi)殼上市代價(jià)（一般情況下） 投資者的成本有三個(gè)部分：（1）殼價(jià)（2）公司內(nèi)之資產(chǎn)價(jià)值（如保留）（3）中介費(fèi)用（清盤(pán)官、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、律師等等）（4）投資者亦要準(zhǔn)備全面收購(gòu)之資金（如需要全面收購(gòu)）（五）、買(mǎi)殼上市后續(xù)融資1、資產(chǎn)注入公司（1）買(mǎi)賣(mài)后需要一年后方可注入新股東資產(chǎn)（2）但收購(gòu)第三方資產(chǎn)無(wú)時(shí)間限制3）注入新股東資產(chǎn)為關(guān)聯(lián)交易，須向聯(lián)交所報(bào)批（4）注入資產(chǎn)可能是“非常重大收購(gòu)” “主要收購(gòu)”或“需披露收購(gòu)” ，須向聯(lián)交所報(bào) 批（5）如創(chuàng)業(yè)板公司主營(yíng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變，須股東通過(guò)（6）注入新股東資產(chǎn)值如超過(guò)公司資產(chǎn)值的 100%會(huì)促發(fā)“非常重大收購(gòu)” ，即相等于 新上市處理，但如符合以下要

19、求除外：a. 注入業(yè)務(wù)跟原本公司類(lèi)似，及并不顯著大于原本公司b. 董事會(huì)無(wú)重大變更c(diǎn). 公司的控制權(quán)無(wú)重大變更d. 其他條件請(qǐng)見(jiàn)上市規(guī)則2、后續(xù)融資（1）減持配售可以新股增發(fā)方式融資（2）復(fù)牌上市后即可配售或供股（3）減持幅度沒(méi)有限制，如可減持至 51%（保留絕對(duì)控股權(quán)） ，可減持到 35%（仍保留 控股股東身份）（4）配售成本一般為股份價(jià)之 2.5%給包銷(xiāo)商（5）如死殼復(fù)生（即新上市） ，于復(fù)牌 6 個(gè)月內(nèi)不可減持至低于 50%（6）一般需要 2 星期-1 個(gè)月完成配售，如配售不完成可申請(qǐng)延長(zhǎng)7）配售后大股東可再注入新資產(chǎn)以提高股權(quán)（六）、香港買(mǎi)殼上市需要注意的問(wèn)題1、防止在資產(chǎn)注入時(shí)被作為

20、新上市處理。買(mǎi)方在成為擁有超過(guò) 30%普通股的股東后的 24 個(gè)月內(nèi)，累計(jì)注入資產(chǎn)的任一指標(biāo)高于 殼公司的收益、市值、資產(chǎn)、盈利、股本等五個(gè)測(cè)試指標(biāo)中任何一條的100%，則該交易構(gòu)成非常重大交易，該注入可能要以 IPO 申請(qǐng)的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)審批。這等于資產(chǎn)注入胎死腹中。凈 資產(chǎn)值、銷(xiāo)售額和市值較大的上市公司允許注入的資產(chǎn)規(guī)模大，不易被當(dāng)作新上市處理， 但其缺點(diǎn)在于買(mǎi)家需動(dòng)用的現(xiàn)金量非常大，尤其是在方案涉及全面收購(gòu)之時(shí)。2、收購(gòu)股權(quán)比例太小存在風(fēng)險(xiǎn)。通常，對(duì)大股東股權(quán)的收購(gòu)價(jià)比一般流通股增加了殼價(jià)和控股權(quán)溢價(jià)，全面收購(gòu)價(jià)往 往遠(yuǎn)超過(guò)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)。有的買(mǎi)家為了避免以高于市場(chǎng)價(jià)向小股東展開(kāi)全面收購(gòu)，降低整

21、體收購(gòu)成本，而選擇只收購(gòu)殼公司 30%以下的股權(quán)。有的則在取得接近 30%的股權(quán)后，通過(guò) 代理人繼續(xù)持有超過(guò) 30%部分的股權(quán)份額。若買(mǎi)家意圖通過(guò)這種曲線(xiàn)方式進(jìn)行全面收購(gòu)， 以降低成本并避開(kāi)公司被作為新上市處理的限制，那么需要注意，此舉違反股東應(yīng)如實(shí)披 露權(quán)益的條例，一旦被證明可能面臨刑事指控。而且，香港證監(jiān)會(huì)會(huì)關(guān)注原上市公司大股 東處置余下股份的安排 （如售予其他獨(dú)立第三者） ，不會(huì)令買(mǎi)方對(duì)這些剩余股份行使控制權(quán)。 過(guò)去證監(jiān)會(huì)曾多次因不滿(mǎn)意余下股份接手人士的獨(dú)立性而拖延或不確認(rèn)買(mǎi)方“無(wú)須提出全 面收購(gòu)”的要求。這一做法不僅不合法， 日后也容易遭到其他股東的挑戰(zhàn)。 按照上市規(guī)定， 大股東注入資

22、產(chǎn)時(shí)自己無(wú)權(quán)投票，其最后命運(yùn)會(huì)由小股東控制，如果原來(lái)的股東分散或者 其他股東的投票權(quán)接近，不滿(mǎn)的小股東可跳出來(lái)反對(duì)資產(chǎn)注入3、盡量獲得清洗豁免根據(jù)香港公司收購(gòu)、合并及股份回購(gòu)守則 ，新股東如持有股權(quán)超過(guò) 30%，可能被要 求向全體股東提出全面收購(gòu)要約，并證明買(mǎi)方擁有收購(gòu)所需資金。要減少收購(gòu)所動(dòng)用的現(xiàn) 金，就必須獲得香港證監(jiān)會(huì)的全面收購(gòu)豁免（又稱(chēng)“清洗豁免” ）。證監(jiān)會(huì)對(duì)清洗豁免審批 有嚴(yán)格的要求，除非證明如果沒(méi)有買(mǎi)家的資金注入，殼公司可能面臨清盤(pán)，否則不會(huì)輕易 批準(zhǔn)。4、盡量避免被認(rèn)為是現(xiàn)金公司而停牌。香港上市公司要保持上市地位，就不能是純現(xiàn)金公司（只有現(xiàn)金沒(méi)有業(yè)務(wù)） ，因此，假 如收購(gòu)對(duì)象的

23、業(yè)務(wù)基本停頓，除非買(mǎi)家能協(xié)助殼公司在短時(shí)間內(nèi)開(kāi)展新業(yè)務(wù)，否則可能面 對(duì)無(wú)法復(fù)牌的風(fēng)險(xiǎn)。5、注重原有資產(chǎn)清理的復(fù)雜程度。殼中業(yè)務(wù)的資產(chǎn)構(gòu)成決定收購(gòu)方在買(mǎi)殼后進(jìn)行清理的難度和成本。買(mǎi)家應(yīng)該盡量避免 業(yè)務(wù)需要持續(xù)關(guān)注和精良管理的殼，涉及龐大生產(chǎn)性機(jī)器設(shè)備、存貨、應(yīng)收賬款和產(chǎn)品周 轉(zhuǎn)期長(zhǎng)的殼公司最難清理，該類(lèi)資產(chǎn)套現(xiàn)困難，原大股東贖回也會(huì)因須動(dòng)用大量現(xiàn)金而無(wú) 法實(shí)施。而且，擁有大量經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的殼如果資產(chǎn)置換耗時(shí)長(zhǎng)，其業(yè)務(wù)和資產(chǎn)就存在貶值 風(fēng)險(xiǎn)，且這些業(yè)務(wù)的管理需要專(zhuān)業(yè)技能，容易陷入經(jīng)營(yíng)困境。6、交易期越短越好。股份交易與資產(chǎn)退出和注入的整個(gè)交易期越短，買(mǎi)殼的成功率越高。一方面，市場(chǎng)氣 氛和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)千變

24、萬(wàn)化，任何因素都會(huì)影響價(jià)格和雙方完成交易的決心。而且，新舊股東在交易完成前有一段“你中有我、我中有你”的共處時(shí)期，這一時(shí)期，如果董事會(huì)上兩股 力量互相牽制的話(huà)，可能導(dǎo)致雙方的矛盾和火拼。為避免潛在爭(zhēng)執(zhí)，理想的做法是在新股東進(jìn)入的同時(shí)把原有股東需要取回的資產(chǎn)剝離。7、需周詳?shù)貐f(xié)調(diào)新舊資產(chǎn)更替。由于香港上市規(guī)則對(duì)原有資產(chǎn)的出售速度有所限制，部分殼中的資產(chǎn)難以在兩年內(nèi)售 出，這使如何協(xié)調(diào)買(mǎi)方新注入資產(chǎn)與殼中原有資產(chǎn)的方案設(shè)計(jì)提出了較高的難度。8、做好審慎調(diào)查。買(mǎi)方可買(mǎi)有業(yè)務(wù)的殼，也可買(mǎi)業(yè)務(wù)已萎縮的殼。買(mǎi)有業(yè)務(wù)的殼，危險(xiǎn)在于公司過(guò)去的 經(jīng)營(yíng)中可能有潛在負(fù)債、不良資產(chǎn)或者法律糾紛，因此，買(mǎi)方應(yīng)從法律、財(cái)

25、務(wù)、股東和業(yè) 務(wù)等方面進(jìn)行足夠的審慎調(diào)查，否則會(huì)自咽苦果。九、香港上市優(yōu)點(diǎn)1 國(guó)際金融中心地位香港是國(guó)際公認(rèn)的金融中心，業(yè)界精英云集，已有眾多中國(guó)內(nèi)地企業(yè)及跨國(guó)公司在交 易所上市集資。2 建立國(guó)際化運(yùn)營(yíng)平臺(tái)香港沒(méi)有外匯管制，資金流出入不受限制；香港稅率低、基礎(chǔ)設(shè)施一流、政府廉潔高 效。在香港上市，有助于內(nèi)地發(fā)行人建立國(guó)際化運(yùn)作平臺(tái)，實(shí)施 “走出去”戰(zhàn)略。3 本土市場(chǎng)理論香港作為中國(guó)的一部分，長(zhǎng)期以來(lái)是內(nèi)地企業(yè)海外上市的首選市場(chǎng)。一些在香港及另一主要海外交易所雙重上市的內(nèi)地企業(yè)，其絕大部分的股份買(mǎi)賣(mài)在香港市場(chǎng)進(jìn)行。香港的 證券市場(chǎng)既達(dá)到國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，又是內(nèi)地企業(yè)上市的本土市場(chǎng)。4 健全的法律體制香港

26、的法律體制以英國(guó)普通法為基礎(chǔ)，法制健全。這為籌集資金的公司奠定堅(jiān)實(shí)的基 礎(chǔ)，也增強(qiáng)了投資者的信心。5 國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則除香港財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則及國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則之外，在個(gè)別情況下，香港交易所 也會(huì)接納新申請(qǐng)人采用美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)原則及其它會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。6 完善的監(jiān)管架構(gòu)香港交易所的上市規(guī)則力求符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)， 對(duì)上市發(fā)行人提出高水準(zhǔn)的披露規(guī)定。對(duì)企業(yè)管治要求嚴(yán)格，確保投資者能夠從發(fā)行人獲取適時(shí)及具透明度的資料，以便評(píng)價(jià)公 司的狀況及前景。7 再融資便利上市 6 個(gè)月之后，上市發(fā)行人就可以進(jìn)行新股融資8 先進(jìn)的交易、結(jié)算及交收措施香港的證券及銀行業(yè)以健全、穩(wěn)健著稱(chēng)；交易所擁有先進(jìn)、完善的交易、結(jié)算及交收設(shè)施。9 文

27、化相同、地理接近香港與內(nèi)地往來(lái)便捷， 語(yǔ)言文化基本相同， 便于上市發(fā)行人與投資者及監(jiān)管機(jī)構(gòu)溝通。十、香港上市被否企業(yè)案例分析在中國(guó)，不論是在上海證券交易所或者深圳證券交易所，我們都很容易找到一些有關(guān)IPO 被否的案例。通過(guò)分析這些案例，總結(jié)相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，我們可以了解到監(jiān)管機(jī)關(guān)最新的監(jiān) 管要求及或其監(jiān)管政策。2013年1月1日至 2014年12月31日期間拒絕若干上市申請(qǐng)的原因。案例一2013 年，一家礦業(yè)公司申請(qǐng)于聯(lián)交所上市，因未能符合主板規(guī)則第 8.05(1) 條及 18.04 條要求，被否決上市。該礦業(yè)公司曾于 2011 年申請(qǐng)上市，但因該公司將礦業(yè)項(xiàng)目投入生產(chǎn)的歷史和經(jīng)驗(yàn)不足， 并且項(xiàng)目仍處

28、于初步開(kāi)發(fā)階段，該次上市申請(qǐng)被否決。2013 年， 該公司完成項(xiàng)目的可行性研究并再次提交上市申請(qǐng)。然而，在重新遞交的 申請(qǐng)中，該公司將大部分發(fā)展計(jì)劃延后兩年以上，同時(shí)大幅修改項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)預(yù)算。為此， 項(xiàng)目的資金成本增加超過(guò)一倍，礦山的估計(jì)生產(chǎn)年限也由 17 年減少至 9 年。此外，(i) 公司現(xiàn)金余額不足及沒(méi)有銀行提供信貸額度 ;(ii) 項(xiàng)目的投資回收期存在高風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)商品價(jià)格及營(yíng)運(yùn)成本變動(dòng)影響，預(yù)計(jì)回收期 長(zhǎng)及內(nèi)部回報(bào)率低 ;(iii) 集資計(jì)劃過(guò)于進(jìn)取， 公司建議招股籌集的資金不足以使項(xiàng)目投入商業(yè)生產(chǎn)， 上市 后還要進(jìn)一步進(jìn)行大規(guī)模集資活動(dòng) ;(iv) 涉及當(dāng)?shù)鼐用駲?quán)利的糾紛尚未平息，公司

29、能否取得必要的采礦權(quán)及許可不明朗。據(jù)此，聯(lián)交所認(rèn)為，該礦業(yè)公司不符合主板規(guī)則第 18.04 條所述的豁免資格。故 再次拒絕其上市申請(qǐng)。案例二2013年，一家從事貸款業(yè)務(wù)公司申請(qǐng)于聯(lián)交所主板上市，同樣該上市申請(qǐng)被否決，原 因如下:(i) 該公司所申請(qǐng)的貸款業(yè)務(wù)許可不符合香港法律要求 ;(ii) 關(guān)聯(lián)交易 :報(bào)告期內(nèi)，公司大股東取得公司的營(yíng)運(yùn)資金，同時(shí)，該大股東向公司提 供客戶(hù)，使其取得較高的貸款利率。因此公司業(yè)績(jī)不能反映其真實(shí)營(yíng)運(yùn)業(yè)績(jī) ;(iii) 該公司 6 名執(zhí)行董事中，有 2 人涉及違反香港法律此外，6 名執(zhí)行董事中有 5 名亦是其他上市公司的董事或高級(jí)管理人員，聯(lián)交所懷疑 其是否有足夠時(shí)

30、間管理公司的業(yè)務(wù)綜上，聯(lián)交所拒絕其上市申請(qǐng)案例三一家從事貨品批發(fā)及零售業(yè)務(wù)公司申請(qǐng)于聯(lián)交所主板上市，但該上市申請(qǐng)被否決，原 因主要為 :該公司控股股東 （兼董事）曾賄賂一名中國(guó)內(nèi)地官員 （已被定罪 ） ，雖監(jiān)察機(jī)關(guān)未對(duì)該名 股東提出公訴，但聯(lián)交所認(rèn)為其未能符合主板規(guī)則規(guī)定的董事品格標(biāo)準(zhǔn)，故被視為不 適合擔(dān)任上市公司董事。同時(shí)，聯(lián)交所指出即使該股東辭任公司職務(wù)，該股東仍會(huì)對(duì)公司 的業(yè)務(wù)和管理產(chǎn)生重大影響，故拒絕其上市申請(qǐng) .案例四一家從事軟件解決方案供貨商公司申請(qǐng)于聯(lián)交所創(chuàng)業(yè)板上市，但該上市申請(qǐng)被否決， 主要原因?yàn)?:報(bào)告期內(nèi)， 該公司及其中幾名董事涉及逃稅等多項(xiàng)不合規(guī)事宜， 且涉稅金額比較大

31、（占 公司資產(chǎn)凈值 35%以上） 。同時(shí)，聯(lián)交所指出其中一名涉及逃稅的執(zhí)行董事是負(fù)責(zé)公司業(yè)務(wù) 及管理的關(guān)鍵人士，其辭任公司的職務(wù)，會(huì)使公司違反“管理層維持不變”的規(guī)定。故拒 絶該公司上市申請(qǐng)。案例五一家從事商品貿(mào)易公司申請(qǐng)于聯(lián)交所創(chuàng)業(yè)板上市， 但該上市申請(qǐng)被否決，主要原因?yàn)?:報(bào)告期內(nèi)，該公司過(guò)分依賴(lài)單一客戶(hù)，致使公司與該客戶(hù)的交易連續(xù)三年占公司總收 入超過(guò) 20%、60%及 75%。另外，公司給予該客戶(hù)有比較長(zhǎng)的信貸期，公司亦不能證明該條 款是按正常商業(yè)條款訂立。同時(shí)，過(guò)長(zhǎng)的信貸期也會(huì)對(duì)公司F 營(yíng)運(yùn)資金充裕與否產(chǎn)生不利影響。最后， 在上市材料中，公司沒(méi)有任何證明，證明其有能力獲取以上單一客戶(hù)

32、以外 的其他客戶(hù)，故拒絕其上市申請(qǐng)。案例六一家從事礦業(yè)的公司申請(qǐng)于聯(lián)交所主板上市， 但因未符合未能符合 主板規(guī)則第 8.05 條等原因，被否決上市。報(bào)告期內(nèi)，因礦山發(fā)生嚴(yán)重事故，致使公司被有權(quán)部門(mén)要求停止生產(chǎn) 16 個(gè)月。因此， 聯(lián)交所對(duì)公司在停產(chǎn)后能否恢復(fù)正常營(yíng)運(yùn)存有疑問(wèn)，并且認(rèn)為公司在恢復(fù)營(yíng)運(yùn)后仍存在被 再次中止生產(chǎn)的可能。此外，公司只有一個(gè)礦場(chǎng)，只要其礦場(chǎng)或區(qū)內(nèi)其他礦場(chǎng)發(fā)生事故而被強(qiáng)制中止?fàn)I運(yùn)， 即會(huì)對(duì)業(yè)務(wù)及財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生不利影響。雖然公司計(jì)劃提升年度產(chǎn)能以提高盈利能力，但擬 招股籌集的資金不足以支撥付其擴(kuò)充計(jì)劃所需的資金。因此，公司完成擴(kuò)充計(jì)劃的能力不 足，故聯(lián)交所拒絕其上市申請(qǐng)。案例七

33、一家從事物業(yè)租賃業(yè)務(wù)的公司申請(qǐng)于聯(lián)交所創(chuàng)業(yè)板上市，同樣上市申請(qǐng)被否。因?yàn)樵?公司大部分物業(yè)均不符合當(dāng)?shù)貥怯畎踩?guī)例。聯(lián)交所亦不確定該物業(yè)能否在上市前符合有 關(guān)樓宇安全規(guī)例，在出于對(duì)業(yè)務(wù)存在影響的考慮，故拒絕其上市申請(qǐng)。十一、香港市場(chǎng) IPO 的特點(diǎn)在 A 股市場(chǎng)，保薦人做好招股文件，經(jīng)過(guò)中國(guó)證監(jiān)會(huì)審核后，在拿到交易所上市批文后就能很快賣(mài)完；而在香港市場(chǎng)，保薦人需要做大量路演和推介，面臨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)以及銷(xiāo)售對(duì)象等種種問(wèn)題。第一、市場(chǎng)化的發(fā)行機(jī)制香港市場(chǎng)新股IPO極具市場(chǎng)化的特征，下面我們從兩方面來(lái)看。從財(cái)務(wù)要求來(lái)看，A股很重視盈利的要求，而香港對(duì)于財(cái)務(wù)要求有多種測(cè)試方法，以主板為例，主要包括盈

34、利 測(cè)試、市值/收入測(cè)試和市值/收入/現(xiàn)金流量測(cè)試，如果是新成立的工程項(xiàng)目公司或者礦務(wù) 公司，聯(lián)交所可以豁免盈利及其他財(cái)務(wù)要求。所以香港市場(chǎng)有較多沒(méi)有盈利記錄的礦業(yè)公 司上市，當(dāng)然大部分該等礦業(yè)公司的股價(jià)跌幅巨大。盈利測(cè)試過(guò)去三年凈利潤(rùn)合計(jì)5000萬(wàn)港元（最近一年2000萬(wàn)港元，前兩年合計(jì)3000萬(wàn)港元）上市時(shí)市值為2億港元市值/收入測(cè)試上市時(shí)市值至少達(dá)到40億港元最近一年經(jīng)審核財(cái)務(wù)年度收入至少達(dá)到5億港元市值/收入/現(xiàn)金流量測(cè)試上市時(shí)市值至少達(dá)到20億港元最近一年經(jīng)審核財(cái)務(wù)年度收入至少達(dá)到5億港元經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)有現(xiàn)金流入，于前三個(gè)財(cái)務(wù)年度 合計(jì)至少達(dá)1億港元般而言，在香港上市的新股都會(huì)預(yù)測(cè)上市當(dāng)年

35、的凈利潤(rùn)水平，然后按照預(yù)測(cè)的凈利潤(rùn)來(lái)對(duì)股份進(jìn)行估值。而且不同行業(yè)股份的估值落差很大，當(dāng)初高鑫零售是按照當(dāng)年預(yù)測(cè) 凈利潤(rùn)的 40 倍市盈率進(jìn)行招股，而某些小型股份凈融資額還沒(méi)有最近一年的凈利潤(rùn)多。第二、發(fā)行價(jià)由機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)在學(xué)習(xí)英、美等國(guó)通行的詢(xún)價(jià)制基礎(chǔ)上，結(jié)合香港市場(chǎng)散戶(hù)投資者多的特點(diǎn)，從 1994 年 11 月起，香港新股發(fā)行逐漸形成詢(xún)價(jià)與公開(kāi)認(rèn)購(gòu)混合的招股機(jī)制。 詢(xún)價(jià)與公開(kāi)認(rèn)購(gòu)混合 的招股機(jī)制，主要包括混合機(jī)制的股份分配方式、定價(jià)過(guò)程、回?fù)軝C(jī)制、超額配售權(quán)和市 場(chǎng)穩(wěn)定機(jī)制以及發(fā)行過(guò)程。在香港， IPO 的詢(xún)價(jià)過(guò)程與國(guó)際接軌。保薦人在與目標(biāo)機(jī)構(gòu)客 戶(hù)進(jìn)行預(yù)路演后，會(huì)設(shè)定價(jià)格發(fā)行區(qū)間，隨后開(kāi)

36、始為期兩周的正式路演。發(fā)行公司管理層 在國(guó)際投行團(tuán)隊(duì)的帶領(lǐng)下，分別在香港、美國(guó)、英國(guó)或新加坡會(huì)見(jiàn)海內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者，介 紹公司情況并得到機(jī)構(gòu)反饋，買(mǎi)方與賣(mài)方的一輪博弈后，最終定出發(fā)行人與機(jī)構(gòu)投資者均 可接受的發(fā)行價(jià)格。第三、盡量保障散戶(hù)利益通過(guò)以上流程，可以看到散戶(hù)投資者并未參與到IPO 定價(jià)過(guò)程中。但在股份分配方式上，散戶(hù)利益得到了一定保障。具體來(lái)說(shuō)，在港新股IPO 分為國(guó)際配售和香港公開(kāi)認(rèn)購(gòu)兩個(gè)部分。機(jī)構(gòu)與專(zhuān)業(yè)投資者往往通過(guò)國(guó)際配售進(jìn)行認(rèn)購(gòu)，一般而言，國(guó)際配售的股份占股 份總額的90%余下10%勺股份，則向散戶(hù)進(jìn)行公開(kāi)認(rèn)購(gòu)。如果 IPO募集資金超過(guò)100億， 可向香港交易所申請(qǐng)公開(kāi)認(rèn)購(gòu)的股份

37、減少到 5%。新股分配以股票申購(gòu)賬戶(hù)為基礎(chǔ)， 按照“人 手若干股”的原則，保證每個(gè)有效申請(qǐng)賬戶(hù)可按照一定基準(zhǔn)，獲得部分新股股份。當(dāng)公開(kāi) 認(rèn)購(gòu)超額 15倍以上，則股份進(jìn)行回?fù)?，面向散?hù)的公開(kāi)認(rèn)購(gòu)股份增加到總額的30%，當(dāng)超額 100 倍以上，最多回?fù)艿?50%。另外，為防止機(jī)構(gòu)參與公開(kāi)認(rèn)購(gòu)并導(dǎo)致散戶(hù)投資者中簽 率降低，從1997年起認(rèn)購(gòu)500萬(wàn)港元以上的投資者，被列入公開(kāi)認(rèn)購(gòu) B組，認(rèn)購(gòu)500萬(wàn)港 元或以下的投資者則列入 A組，兩組均以公平基準(zhǔn)分配股份。第四、采用“綠鞋機(jī)制”穩(wěn)定市場(chǎng)從 1993年起，香港 IPO 市場(chǎng)采用了來(lái)自美國(guó)的“綠鞋機(jī)制”，并形成常規(guī)，幾乎所有 新股上市均會(huì)向主承銷(xiāo)商授予

38、“綠鞋”，即 15%的超額配售權(quán)，主承銷(xiāo)商可以在 IPO 時(shí)超 額發(fā)售 15%的股份，在股份上市起 30 日內(nèi)，可以根據(jù)市場(chǎng)情況選擇是否行使“綠鞋”。如 果股份上市后股價(jià)表現(xiàn)良好，主承銷(xiāo)商可行使超額配售權(quán)，要求發(fā)行人增發(fā)15%的股份；如果股價(jià)跌破發(fā)行價(jià)，主承銷(xiāo)商會(huì)從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)股票，這樣做可以減少股價(jià)波動(dòng)，在一 定程度上維持股價(jià)在上市初期的穩(wěn)定性。第五、小型新股莊股化從去年到現(xiàn)在，香港 IPO 市場(chǎng)一直很冷淡，由于香港較偏好大型新股，所以部分小型 新股出現(xiàn)了無(wú)人認(rèn)購(gòu)的局面，這是擺在承銷(xiāo)商面前的難題，為了使得新股股份順利發(fā)售， 該等新股股份幾乎都流入莊家手里，在二級(jí)市場(chǎng)上市后，莊家又趁機(jī)收集并拉

39、高，很多股 份呈現(xiàn)出很強(qiáng)的莊股走勢(shì)。雖然莊股走勢(shì)異動(dòng)，但是發(fā)現(xiàn)潛在莊股化的股份，對(duì)于提升參 與新股認(rèn)購(gòu)的收益。還有香港創(chuàng)業(yè)板新股一般只采用國(guó)際配售方式，意味著股份集中于機(jī) 構(gòu)手里，所以近段時(shí)間來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板新股二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)遠(yuǎn)強(qiáng)于主板新股。十二、新程序下出具意見(jiàn)的時(shí)間表首輪意見(jiàn)：于接獲申請(qǐng)后十個(gè)營(yíng)業(yè)日內(nèi)發(fā)出次輪及其后任何意見(jiàn)（如有） ：于收到上一意見(jiàn)函的回復(fù)后十個(gè)營(yíng)業(yè)日內(nèi)發(fā)出保薦人的回復(fù)須完整詳盡，否則香港交易所不會(huì)進(jìn)行審閱（例如不會(huì)接受諸如將稍 后提供之類(lèi)的回復(fù)）（涉及指引信GL6-09A所指需要更新的財(cái)務(wù)資料除外）合資格人士報(bào)告由選自專(zhuān)家小組的一家外聘礦業(yè)顧問(wèn)進(jìn)行審閱。雖然基本上所有顧問(wèn) 都同

40、意遵循簡(jiǎn)化上市程序，但延誤仍可能出現(xiàn)。l 上市聆訊時(shí)間表取決于保薦人回復(fù)的時(shí)間及質(zhì)量假定保薦人對(duì)兩輪意見(jiàn)的回復(fù)每輪均需時(shí)五個(gè)營(yíng)業(yè)日，有關(guān)上市申請(qǐng)將于提出后大約 四十個(gè)營(yíng)業(yè)日內(nèi)進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板上市聆訊。如僅有一輪意見(jiàn)而保薦人需時(shí)五個(gè)營(yíng)業(yè)日回復(fù)，有關(guān)上市申請(qǐng)將于大約二十五個(gè)營(yíng)業(yè) 日內(nèi)進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板上市聆訊。自 2014年 4月 1日起須刊發(fā)中英文版的申請(qǐng)版本 （登載版）l 上市聆訊l 聆訊后資料集見(jiàn)上市申請(qǐng)人在聯(lián)交所網(wǎng)站登載申請(qǐng)版本、聆訊后資料集及相關(guān)材料的流程安排的 指引l 股票交易開(kāi)始4.2 發(fā)回申請(qǐng)快速?gòu)?fù)核程序適用于要求復(fù)核上市科發(fā)回申請(qǐng)的決定申請(qǐng)人和保薦人有權(quán)要求復(fù)核上市科發(fā)回申請(qǐng)的決定（ 發(fā)回決定

41、）及上市委員會(huì)同意該發(fā)回決定的裁決雙重復(fù)核上市科的發(fā)回決定由上市委員會(huì)進(jìn)行復(fù)核上市委員會(huì)同意發(fā)回決定的裁決由上市(復(fù)核)委員會(huì)復(fù)核見(jiàn)有關(guān)上市科及上市委員會(huì)發(fā)回上市申請(qǐng)的裁決之加快復(fù)核程序指引l 八個(gè)星期內(nèi)禁止重新提交申請(qǐng)(發(fā)回申請(qǐng)函之日期起計(jì))十三、去香港借殼是上市的捷徑嗎？借殼上市是一個(gè)民間概念或俗語(yǔ)，它實(shí)際上就是一家非上市公司通過(guò)股權(quán)并購(gòu)獲得已 經(jīng)上市的公司的控制權(quán)。這樣的企業(yè)并購(gòu)行為存在于任何一個(gè)資本市場(chǎng)中，比如在美國(guó)借 殼上市也被稱(chēng)作“反向收購(gòu)” (reversemerger ),或“后門(mén)上市” (back-door listing )。根據(jù)紐交所 2011年 11月修訂的上市規(guī)則，指

42、的是一家企業(yè)通過(guò)反向并購(gòu)、換股發(fā)行 或其他方式直接或間接收購(gòu)“殼公司” (shell company )，從而成為上市公司的行為。在中國(guó)大陸，借殼上市涵義基本差不多，通常是指一家非上市公司及其控股股東，通 過(guò)并購(gòu)重組將這家非上市公司或其核心資產(chǎn)注入一家市值相對(duì)較低的己上市公司，在并購(gòu) 重組之前或同時(shí)，非上市公司的控股股東取得已上市公司的一定控股權(quán)。如果借殼行為主要是為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)上市或變身為上市公司，這就是通常一般意義上的 “借殼上市” 的說(shuō)法了。比如旗下?lián)碛兄拙破放?“金六?！钡谋本┬氯A聯(lián)集團(tuán)斥資 1.23 億港元，收購(gòu)實(shí)力中國(guó)（ 0472.HK）- 香港主板上市公司 74.99%的股權(quán)并

43、更名為“新華聯(lián)國(guó) 際”。2008年 1月10日晚發(fā)布公告，稱(chēng)公司名稱(chēng)已由“新華聯(lián)國(guó)際控股有限公司” 改為“金 六福投資有限公司”，最終實(shí)現(xiàn)了金六福在香港上市的目的。通常，借殼的過(guò)程無(wú)非包括獲取控制權(quán)、剝離和反向收購(gòu)三個(gè)步驟。 首先擬上市公司 通過(guò)資產(chǎn)注入、認(rèn)購(gòu)增發(fā)和收購(gòu)股東股權(quán)三種方式取得殼公司控制權(quán)；接下來(lái)是剝離上市 公司資產(chǎn)，主要通過(guò)現(xiàn)金收購(gòu)上市公司資產(chǎn)或向上市公司注入資產(chǎn)置換出舊資產(chǎn)；最后通 過(guò)現(xiàn)金收購(gòu)、定向增發(fā)等手段，注入借殼公司資產(chǎn)，最終實(shí)現(xiàn)借殼上市。但企業(yè)也可能存在其它的戰(zhàn)略意圖，比如實(shí)現(xiàn)兩家業(yè)務(wù)的互補(bǔ)或強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手以獲得傳統(tǒng)并購(gòu)中的“協(xié)同效應(yīng)” （Synergy）；或者通過(guò)借殼建立一

44、個(gè)不同區(qū)域市場(chǎng)的平臺(tái)更方便于品 牌傳播、營(yíng)銷(xiāo)擴(kuò)張、吸納技術(shù)或人才等。當(dāng)然有的企業(yè)通過(guò)借殼的過(guò)程是為了實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)投資的收益，這一點(diǎn)通常是靠被收購(gòu)或 被借殼方的市值大幅增長(zhǎng)來(lái)實(shí)現(xiàn)。比如，去年 6 月，受到萬(wàn)達(dá)全面入主的消息刺激，恒力 商業(yè)地產(chǎn)（00169.HK復(fù)牌持續(xù)狂飆，最多急升607.2%,急升6倍后股價(jià)回落。最終恒力 收盤(pán)漲 465.22%，報(bào) 1.95 港元。就內(nèi)地企業(yè)通過(guò)香港借殼上市而言，如果企業(yè)是為了上市這一目的，那為什么不直接走IPO的道路呢？通常有三類(lèi)情況企業(yè)迫于無(wú)奈選擇了借殼上市：第一類(lèi)，擬上市企業(yè)在境內(nèi)直接上市有難度，不符合上市標(biāo)準(zhǔn)。香港借殼上市沒(méi)有盈 利等硬性指標(biāo)，因?yàn)檫@屬于企

45、業(yè)間的并購(gòu)行為，因此無(wú)所謂上市條件之說(shuō)。但如果在國(guó)內(nèi)（大陸）主板IPO,擬上市公司必須符合以下條件：近三年連續(xù)盈利或盈利合計(jì)至少3,000萬(wàn)元；最近三年在業(yè)務(wù)、資產(chǎn)和人員等方面未發(fā)生過(guò)重大變化； 發(fā)行前股本總額不低于 3,000萬(wàn)元等。類(lèi)似地，如果在香港直接IPO也要符合香港聯(lián)交所對(duì)營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)等指標(biāo)的要 求。第二類(lèi)，擬上市企業(yè)雖符合國(guó)內(nèi)上市標(biāo)準(zhǔn)，但卻受到上市行業(yè)政策限制。其中較為常見(jiàn)的是地產(chǎn)類(lèi)和礦產(chǎn)類(lèi)公司。例如 2007年10月，證監(jiān)會(huì)發(fā)審委已經(jīng)暫停了內(nèi)地企業(yè) A股 IPO的申請(qǐng)受理、審批工作。由于國(guó)家對(duì)地產(chǎn)方面的調(diào)控，從2010年到現(xiàn)在，沒(méi)有一家房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司通過(guò)證監(jiān)會(huì)發(fā)審委審批。因此無(wú)

46、論萬(wàn)達(dá)還是綠地集團(tuán)在香港的借殼上市可能 都應(yīng)當(dāng)歸于此類(lèi)情況。類(lèi)似的案例還有香港上市公司中國(guó)礦業(yè)（0340.HK）收購(gòu)黑龍江松江銅礦。2006年6月13 日，香港創(chuàng)富生物科技（0340.HK）以8.126億港元收購(gòu)Lead Sun 57% 股權(quán),由于Lead Sun 100%持有高標(biāo)公司，所以香港創(chuàng)富生物科技（0340.HK）間接持有山 西神利 51.3%股權(quán)，獲得了號(hào)稱(chēng)全國(guó)第二大的鈦礦，于2007年 2 月 14 日香港創(chuàng)富生物科技更名為中國(guó)礦業(yè)資源集團(tuán)有限公司。第三類(lèi)情況，是擬上市企業(yè)可能存在 “歷史問(wèn)題”，不愿將早期企業(yè)發(fā)展信息進(jìn)行披露。IPO 對(duì)證券發(fā)行信息的披露要求很?chē)?yán)格，要求發(fā)行人詳

47、細(xì)披露公司設(shè)立以來(lái)股本的形成及 其變化以及重大資產(chǎn)重組情況。但國(guó)內(nèi)有些企業(yè)在創(chuàng)業(yè)第一桶金、后期快速發(fā)展中存在管 理或制度上的瑕疵甚至違章違規(guī)等問(wèn)題，不愿意將早期信息過(guò)多披露。而借殼上市沒(méi)有對(duì) 歷史信息和詳細(xì)的股權(quán)變更有披露的要求。因此通過(guò)借殼上市，可避開(kāi) IPO 所必須面對(duì)的 歷史業(yè)績(jī)披露和財(cái)務(wù)法律等方面的盡調(diào)程序。然而，值得指出的是，對(duì)那些經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好、實(shí)力雄厚的內(nèi)地企業(yè)，在香港借殼上市并 不是想象的那樣比直接IPO更有優(yōu)勢(shì)！由于借殼上市會(huì)涉及到收購(gòu)上市公司（借殼）及資產(chǎn)剝離與注入的環(huán)節(jié)，根據(jù)當(dāng)下的市場(chǎng)行情，在上市成本和上市時(shí)間兩個(gè)方面而言，借殼 上市都不具有明顯優(yōu)勢(shì)。就上市成本方面比較，與

48、IPO 相比，借殼上市的上市費(fèi)用更高。原因在于為取得上市 公司的控制權(quán)，買(mǎi)家通常需要支付“殼”的費(fèi)用。 1997 年的香港主板殼資源價(jià)格約為 5,0006,000 萬(wàn)港元，現(xiàn)在香港主板的一般質(zhì)量的殼公司價(jià)格在 1.82.4 億港元之間，香 港創(chuàng)業(yè)板的殼公司價(jià)也達(dá)到了 0.81 億港元之間。（根據(jù) 2015年 6月份的市場(chǎng)信息：香港 主板殼價(jià)4.5 5.5億港元之間。香港創(chuàng)業(yè)板殼價(jià)1.7 2億港元之間）而一般情況下，直 接 IPO 的費(fèi)用大約在 2,0005,000 萬(wàn)港元。例如2013年，萬(wàn)達(dá)借殼恒力（00169.HK）在香港借殼上市，其中萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)以4.66 億港元的價(jià)格，收購(gòu)恒力公司 6

49、5%股權(quán)。與此同時(shí)，萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)還接手了 2.09 億港元可 換股債券，共耗資 6.75 億港元。粗略計(jì)算當(dāng)時(shí)恒力的市值只有 4億多，那么“殼”費(fèi)相當(dāng) 于 2 億多。另一方面，香港主板 IPO 需要一年時(shí)間左右，相比之下，通過(guò)借殼達(dá)到對(duì)上市殼公司 的控制權(quán)也需要一年時(shí)間左右。但值得注意的是，徹底完成將全部境內(nèi)公司資產(chǎn)注入殼公 司則至少需要兩年時(shí)間，對(duì)此聯(lián)交所有明確的規(guī)定。因此對(duì)于急于上市融資的企業(yè)來(lái)說(shuō)， 借殼上市并非一條捷徑。例如金六福香港借殼實(shí)力中國(guó)（ 0472.HK）， 2003 年 12 月完成對(duì)實(shí)力中國(guó)的收購(gòu)，更 名為新華聯(lián)國(guó)際。于 2005 年 2 月，新華聯(lián)集團(tuán)開(kāi)始真正將旗下資產(chǎn)注

50、入上市公司。直至 2008年1月發(fā)布公告，公司名稱(chēng)改為金六福投資有限公司，金六福借殼登陸香港資本市場(chǎng) 計(jì)劃才得以完成，耗費(fèi)時(shí)間的長(zhǎng)度遠(yuǎn)超過(guò)直接 IPO。同樣地，萬(wàn)達(dá)以6.75億港元總價(jià)買(mǎi)下恒力 65%的股權(quán)，曲線(xiàn)赴港上市。收購(gòu)雖已經(jīng)落定，但業(yè)界最為關(guān)心的則是萬(wàn)達(dá)何時(shí)才能將資產(chǎn)注入這個(gè)殼公司。按港交所規(guī)定，買(mǎi)殼后24個(gè)月內(nèi)進(jìn)行大規(guī)模注資即被視為反收購(gòu)， 需重新按IPO的程 序?qū)徟?。因此有分析認(rèn)為，這意味著萬(wàn)達(dá)兩年內(nèi)將難以依靠恒力地產(chǎn)大規(guī)模融資，如果萬(wàn) 達(dá)亟須資金補(bǔ)充，則這個(gè)兩年期限是個(gè)煎熬。對(duì)于是否有注資殼公司的計(jì)劃，王健林曾回 答：“我們把恒力作為海外投資的一個(gè)平臺(tái)，目前沒(méi)有資產(chǎn)置入的計(jì)劃。

51、”因此，企業(yè)在面臨IPO還是買(mǎi)殼上市的選擇上，應(yīng)當(dāng)取決于自身?xiàng)l件、股東目標(biāo)、大 規(guī)模融資的急迫性。當(dāng)然，內(nèi)地企業(yè)借殼香港上市公司不能一概理解成為上市而上市。比 如綠地集團(tuán)借殼金豐 A股整體上市后，綠地香港（借殼原來(lái)的盛高置地）將作為 A股公司 的控股子公司。屆時(shí)，綠地旗下的地產(chǎn)業(yè)務(wù)就將實(shí)現(xiàn)在內(nèi)地及香港市場(chǎng)“雙上市平臺(tái)”戰(zhàn) 略。謀求“雙平臺(tái)”戰(zhàn)略房企不只綠地一家。 2012 年以來(lái)，已經(jīng)有包括萬(wàn)科、招商、金地 等在內(nèi)的國(guó)內(nèi)房企走上了到港股借殼上市的道路，借殼完成之后，這幾家房企率先實(shí)現(xiàn)在 內(nèi)地及香港市場(chǎng)“雙平臺(tái)”戰(zhàn)略。除了融資的意義，這些企業(yè)在兩個(gè)平臺(tái)之間可以更好地 實(shí)現(xiàn)資本成本優(yōu)化、資本風(fēng)險(xiǎn)控

52、制、國(guó)際化業(yè)務(wù)拓展、實(shí)施吸收國(guó)內(nèi)外一流運(yùn)營(yíng)模式和經(jīng) 驗(yàn)等等。十四、金六福香港借殼上市案例分析新華聯(lián)國(guó)際控股有限公司于 2008年 1月 10日晚發(fā)布公告，稱(chēng)公司名稱(chēng)已由“新華聯(lián) 國(guó)際控股有限公司”改為“金六福投資有限公司” （下稱(chēng)金六福投資） 。至此，金六福投資 通過(guò)借殼登陸香港資本市場(chǎng)的計(jì)劃完成。其借殼上市歷程大致如下：一、買(mǎi)殼2003年12月 1日，旗下?lián)碛兄破放啤敖鹆！钡谋本┬氯A聯(lián)集團(tuán)悄然收購(gòu)了香 港主板上市公司實(shí)力中國(guó)（ 0472.HK） 74.99%的股權(quán)，斥資 1.23 億港元。在此之前， 實(shí)力中國(guó)已連續(xù) 3 年虧損， 2003 年全年的虧損擴(kuò)大到 1.66 億港元，但它在深

53、圳有兩家工 廠(chǎng)，它的凈資產(chǎn)還有 1 個(gè)億左右，賬面現(xiàn)金還有 8000多萬(wàn)。 收購(gòu)后的實(shí)力中國(guó)被更名為 “新華聯(lián)國(guó)際”（全稱(chēng)：香港新華聯(lián)國(guó)際投資有限公司） 。新華聯(lián)集團(tuán)于 1990 年在馬來(lái)西亞吉隆坡注冊(cè)成立， 其與五糧液合作以貼牌方式生產(chǎn)的 “金六?！眲?chuàng)造了白酒市場(chǎng)的奇跡，憑借金六福酒的成功，新華聯(lián)總裁傅軍崛起于資本市 場(chǎng)。二、收購(gòu)及出售資產(chǎn)自 03年底買(mǎi)殼以來(lái)，新華聯(lián)集團(tuán)真正將旗下資產(chǎn)注入上市公司始于2005 年。 2005年2 月，新華聯(lián)國(guó)際宣布以 6500 萬(wàn)港元現(xiàn)金的代價(jià)向金六福公司收購(gòu)云南香格里拉酒業(yè)股份 有限公司 70%的股本權(quán)益。 因此間接收購(gòu)了廣州商貿(mào)有限公司 90%的股權(quán)，迪

54、慶香格里拉經(jīng) 濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)天籟酒業(yè)有限公司 93.9%股權(quán)及香格里拉（秦皇島）葡萄酒有限公司 75%股權(quán)。此 外，2005年 5月，新華聯(lián)國(guó)際還以約 440萬(wàn)港元現(xiàn)金的代價(jià)向其最終控制人馬來(lái)西亞新華 聯(lián)集團(tuán)收購(gòu)香格里拉（秦皇島）葡萄酒有限公司 25%的權(quán)益。 2006 年年中，由云南香格里 拉進(jìn)一步收購(gòu)迪慶香格里拉經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)天籟酒業(yè)有限公司 6.1%股權(quán)。2006年 8 月，新華聯(lián)國(guó)際出售完原實(shí)力中國(guó)下的保健及電子業(yè)務(wù) 100%股權(quán)，在此之后公司集中經(jīng)營(yíng)酒類(lèi)業(yè)務(wù)2006 年年內(nèi)，新華聯(lián)國(guó)際將其持有的云南香格里拉酒業(yè) 5%的股權(quán)出售給迪慶州投資有限公司。因此，公司持有的云南香格里拉酒業(yè)65%的股權(quán)。2007年 6 月，新華聯(lián)國(guó)際公司訂立收購(gòu)協(xié)議以向融睿投資有限公司收購(gòu)其持有的云南 香格里拉酒業(yè)股份有限公司 30%股權(quán)。至此