中美國債期貨合約表異同的比較研究

1、中美國債期貨合約表異同的比較研究中美國債期貨合約表異同的比較研究一、引言國債期貨作為利率風(fēng)險(xiǎn)管理的重要手段，已經(jīng)成為世界 范圍內(nèi)交易十分活躍的成熟品種，美國，英國，澳大利亞， 日本，德國，韓國，印度以及我國臺灣地區(qū)等陸續(xù)上市了國 債期貨，且大部分國家和地區(qū)獲得了成功，國債期貨發(fā)揮了 其對利率風(fēng)險(xiǎn)的控制管理職能，成為越來越重要的利率控制 手段，我國雖然早在 1992年已經(jīng)啟動國債期貨，但是受到 事件、事件的影響，1995年被叫停，時(shí)隔18年，直至2013 年9月6日，國債期貨才重新上市。 雖然已經(jīng)穩(wěn)定運(yùn)行 2年， 但是仍然存在缺陷與不足，因此，了解并研究國債期貨合約 具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。而期貨合

2、約的合約文本作為期貨標(biāo)準(zhǔn) 化特性最直接的體現(xiàn)，是所有期貨產(chǎn)品的基礎(chǔ)，合約表能夠 直接明了的說明期貨產(chǎn)品具體的內(nèi)容，性質(zhì)，作用等等。而 美國國債作為全球國債交易量最大的品種，且其中的10年期國債作為美國國債中交易量最大的品種（據(jù)CFTC （商品期貨交易委員會）的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，10年期國債交易量占美國國債期貨交易總量的 50%以上），能夠作為保證我國國債持 續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的借鑒與分析的對象。因此，從期貨最基本的合 約表由發(fā)，比較中美國債期貨合約表的異同點(diǎn)，分析其原因 與利弊，能夠更直接的對我國國債期貨市場的現(xiàn)狀給由準(zhǔn)確 客觀的判斷并對我國國債期貨市場的發(fā)展給由啟示。二、我國國債期貨合約表分析目前，中國金融

3、期貨交易所先后于 2012年9月以及2015 年3月推由了 5年期國債期貨和10年期國債期貨。中金所之所以將5年期國債期貨主要是由于從境外經(jīng)驗(yàn) 來看，在國債期貨市場建立初期，交易所通常會先推由一種 最適合、最為市場接受的產(chǎn)品，以確保市場流動性和產(chǎn)品功 能的充分發(fā)揮。同時(shí)為了滿足對不同期限利率風(fēng)險(xiǎn)管理的需要，進(jìn)一步 增加利率的期限結(jié)構(gòu)，我國在 2013年推生了 10年期國債期 貨合約，與5年期國債期貨相比較而言，10年期國債期貨主 要是在每日價(jià)格最大波動限制與最低交易保證金上有所不 同，其中每日價(jià)格最大波動限制較之5年期國債期貨而言范圍更大，這意味著對于 10年期國債期貨市場的波動有更大 的浮動

4、空間，最低交易保證金較之有所增加，這意味著對于 10年期國債期貨市場而言對交易者要求更加謹(jǐn)慎。目前我國5年期國債期貨已經(jīng)平穩(wěn)運(yùn)行近兩年且交易數(shù) 量明顯大于10年期國債期貨的交易數(shù)量，10年期國債期貨 交易量保持平穩(wěn)增加，但是從交易數(shù)量上來說較之5年期國債期貨仍有差距。三、中美期貨合約比較通過數(shù)據(jù)分析我們可以看到隨著我國10年期國債期貨的上市，其成交金額呈現(xiàn)穩(wěn)步增加的態(tài)勢，而5年期國債期貨的交易波動明顯，隨著上市時(shí)間的持續(xù)，10年期國債期貨 的重要性將進(jìn)一步突顯，因此我們選擇中國10年期國債期貨與美國10年期國債期貨進(jìn)行比較，這樣既有利于客觀的 分析異同點(diǎn)的同時(shí)去掉非重要的部分，同時(shí)保證了比較分

5、析 的實(shí)際意義。中美10年期國債期貨合約內(nèi)容進(jìn)行比較可以看由，二 者大部分情況是一致的，比如合約標(biāo)的都是虛擬債券，報(bào)價(jià) 都是百元報(bào)價(jià)方式，交易時(shí)間均包含交易所和銀行間的交易 活躍時(shí)段，當(dāng)日結(jié)算價(jià)都是使用成交價(jià)與成交量加權(quán)平均得 到，交割方式均采用實(shí)物交割，可交割債券均使用可替代的 實(shí)物債券等都是符合并且按照國際慣例而來，因此基本保持 一致。但是在細(xì)節(jié)上，又稍有些區(qū)別。首先在合約標(biāo)的上，雖同為虛擬標(biāo)準(zhǔn)券的標(biāo)的，二者在 面額和票面利率上仍然有所區(qū)別。首先，在合約面額上，中 國10年期國債期貨選用的合約面值為100萬人民幣，而美國10年期國債期貨選用的面值為10萬美元。那么，二者為何有這樣的差異？這

6、涉及到虛擬標(biāo)準(zhǔn)券的面值選取依據(jù)。首 先，作為國債期貨產(chǎn)品要求能夠滿足國債現(xiàn)貨市場的需求， 也即是說要求能夠滿足投資者套期保值、套利和投機(jī)的基本 需求，而這些需求不可避免的涉及到現(xiàn)貨市場與期貨市場的同時(shí)操作，這樣在數(shù)量匹配上就提由了基本的要求，而我國，銀行間債券市場的現(xiàn)券單筆成交金額在1-2億元，交易所債券市場的國債單筆成交金額一般低于100萬元。其次，國際市場上的國債期貨合約面額可以發(fā)現(xiàn)基本上是處在60-130萬人民幣之間，期貨作為一種全球性產(chǎn)品，應(yīng)當(dāng)與國際市場 保持一致。因此基于國際上的總體情況，以及國內(nèi)現(xiàn)貨市場的情況，考慮滿足機(jī)構(gòu)投資者套保、套利的需求，我國 10 年期過期貨合約面額定為

7、10萬人民幣。除了面額有差異之外，在標(biāo)準(zhǔn)券的收益率確定上也有所 差別。中國10年期國債期貨約定的票面利率為3%不同于美國10年期國債期貨合約的 6%。票面利率的確定有兩大基本 原則，首先票面利率應(yīng)當(dāng)使得標(biāo)準(zhǔn)券的可交割券替代性強(qiáng)， 這樣有利于防操縱和防逼倉。其次，應(yīng)當(dāng)保持國債期貨久期 相對穩(wěn)定，從而降低套期保值成本。美國國債期貨票面利率也經(jīng)歷過調(diào)整，1977年8月，推由票面利率定為 8%的30 年期國債期貨，1982年5月，美國推由票面利率為 8%的10 年期國債期貨，1988年5月美國推由5年期國債期貨，合約 標(biāo)的利率為8% , 1990年6月，推由票面利率為8%的2年期 國債期貨，1999年

8、12月，30年、10年、5年、2年期票面 利率由8%調(diào)整為6%,可以看由，CME把所有期限的國債 本文由畢業(yè)論文網(wǎng)收集整理期貨轉(zhuǎn)換因子的票息率從8%變更為6%,使其更貼近市場的收益率，這樣間接上提高了基差交易等套利交易的獲利空間，活躍了市場的交易。因此， 我國的10年期國債期貨也是根據(jù)國債現(xiàn)貨市場的收益率做 參考，對我國國債現(xiàn)貨市場收益率情況進(jìn)行分析可以發(fā)現(xiàn)國 債的平均利率波動區(qū)間中值大致在 2%4%, 3%的票面利率 將使最便宜交割券穩(wěn)定在久期最長的國債上。因此，我國選 用3%作為標(biāo)準(zhǔn)券的票面利率，而不同于美國的6%。其次，在最小變動價(jià)位上，中國 10年期國債期貨的最小變動價(jià)位 是，而美國1

9、0年期國債期貨的是32分之1的一半，較之中 國10年期國債期貨的變動更加精細(xì)，之所以與美國的最小 變動價(jià)位有所不同主要是結(jié)合我國國債現(xiàn)貨市場的具體情況，我國銀行間市場采用收益率報(bào)價(jià)，議價(jià)到或者轉(zhuǎn)換到價(jià)格，對應(yīng)的國債期貨價(jià)格最小變動為，而交易所平臺的 最小變動價(jià)位通常為，因此，考慮到國債價(jià)格波動性較小， 以及我國現(xiàn)貨市場的特點(diǎn)，在最小變動價(jià)位上我國10年期國債期貨與美國10年期國債期貨有一定差別。再則，在每日價(jià)格最大波動限制上，我國采用了最大價(jià) 格波動限制，這主要是基于我國處于國債期貨上市的初期， 運(yùn)行機(jī)制并不完善，由于保證市場穩(wěn)定的目的而采取的不同 于美國10年國債期貨的無限制的主要原因。基于

10、同樣的考 慮，我國在計(jì)算當(dāng)日結(jié)算價(jià)時(shí)，考慮到我國國債期貨合約上 市時(shí)間不長，交易數(shù)量相對較少的原因，將參考的成交價(jià)拉 長至1個(gè)月。最后，在最后到期日的規(guī)定上，我國 10年其國債期貨的到期日，即季月的第二個(gè)星期五明顯不同于美國10年期 國債期貨的最后一個(gè)交易日，這主要是為了保證金融系統(tǒng)穩(wěn) 定性，一般金融機(jī)構(gòu)在季末會有比較大的資金和監(jiān)管的壓 力，因此考慮到金融機(jī)構(gòu)資金緊張的問題，我國選擇避開每 季下旬，這也與我國金融期貨的其他產(chǎn)品例如股指期貨保持 一致。四、結(jié)論通過對我國國債期貨目前上市的兩個(gè)品種5年期國債期貨和10年期國債期貨合約的合約表進(jìn)行分析對比，初步認(rèn) 識并了解我國國債期貨合約的基本情況，并通過對二者上市 期間的成交額情況，最終選擇我國10年期的國債期貨合約與美國10年期國債期貨合約進(jìn)行比較分析，并發(fā)現(xiàn)我國 10 年期國債期貨合約大體上遵循了國際慣例，與美國10年期國債期貨合約的條款基本一致，但是在具體的