恒大、碧桂園、萬科、保利、融創(chuàng)2018年戰(zhàn)略調(diào)整、拿地策略及核心融資整理

1、.恒大、碧桂園、萬科、保利、融創(chuàng)2018 年戰(zhàn)略調(diào)整、拿地策略與核心融資整理!2018 年以來，房地產(chǎn)行業(yè)正式進(jìn)入下半場，受房地產(chǎn)市場調(diào)控和金融緊縮政策（去杠桿）的影響，房地產(chǎn)行業(yè)已漸入微利時(shí)代，除了普遍面臨的融資難和融資成本高的問題， 不少中小開發(fā)商已開始掙扎在生死邊緣，大房企在本輪調(diào)控下的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型也愈發(fā)明顯 （尤其是教育、大健康、醫(yī)療、養(yǎng)老、智慧社區(qū)方向） 。總體來說，中國房地產(chǎn)已開始往運(yùn)營端轉(zhuǎn)型，并已正式進(jìn)入“大魚吃小魚”的時(shí)代。為使讀者對(duì)當(dāng)前房地產(chǎn)企業(yè)面臨的核心問題及戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)調(diào)整方向有個(gè)清晰的認(rèn)識(shí)，筆者對(duì)各地產(chǎn)公司的年報(bào)內(nèi)容以及從公開渠道查詢到的地產(chǎn)前 50 強(qiáng)的相關(guān)信息進(jìn)行了整理，

2、同時(shí)結(jié)合自身的從業(yè)經(jīng)歷對(duì)上述問題進(jìn)行了相關(guān)分析，希望能給讀者帶來一些有益的啟示。一、恒大集團(tuán)在金融去杠桿的背景下，恒大從 2017 年就開始向“ 低負(fù)債、低杠桿、低成本、高周轉(zhuǎn)的三低一高發(fā)展模式轉(zhuǎn)變 ”，但是由于政府對(duì)地產(chǎn)政策的收緊， 恒大與其他大地產(chǎn)公司一樣， 目前主要面臨融資成本上升和高周轉(zhuǎn)發(fā)展模式變難的問題。 資金成本上升方面， 拿地或項(xiàng)目并購的融資成本目前都已不低，商票融資成本更高。值得注意的是，目前市場上資金非常緊張，有資金的基本不愿意做地產(chǎn)的純信用融;.資，主要還是因?yàn)橥顿Y者認(rèn)為政策變動(dòng)太大。 而即使是在下半年或明年，在開發(fā)商能拿出來的土地和項(xiàng)目抵押有限的前提下， 融資也只會(huì)越來越

3、難。在高周轉(zhuǎn)發(fā)展模式變難的問題上， 比如一個(gè)是一二線城市項(xiàng)目前期遺留問題不好推進(jìn)， 特別是如拆遷、土地變性、調(diào)規(guī)等周期很長的環(huán)節(jié)；第二個(gè)是三四線城市的銷售和去化問題。 受棚改貨幣化安置政策收縮的影響，恒大、碧桂園、中梁等許多布局了三、四、五線城市發(fā)展的地產(chǎn)公司都受到了較大的市場影響。從策略上看， 恒大今年明顯加強(qiáng)了營銷力度， 集中解決去化問題， 另外主要靠內(nèi)部管理工具 ，投資拿地前期協(xié)調(diào)各種事項(xiàng)，各部門工作前置，計(jì)劃倒排，強(qiáng)化考核，按照壓縮的時(shí)間節(jié)點(diǎn)等方式提高項(xiàng)目周轉(zhuǎn)。值得注意的是，以恒大收縮深圳城市更新項(xiàng)目的投資為例，很多開發(fā)商都因更新政策的收縮和地產(chǎn)調(diào)控放慢了深圳城市更新項(xiàng)目投資的腳步。（

4、一）戰(zhàn)略調(diào)整針對(duì)上述問題，恒大主要實(shí)施了以下的戰(zhàn)略調(diào)整：一是著力降低負(fù)債、改善資本架構(gòu)：引入戰(zhàn)投、增加盈利及控制費(fèi)率等，改善境外債務(wù)結(jié)構(gòu)、延長債務(wù)期限、降低債務(wù)成本；二是優(yōu)化項(xiàng)目城市項(xiàng)目布局、補(bǔ)充優(yōu)質(zhì)土地：從“規(guī)模型”向“規(guī)模+效益”轉(zhuǎn)變，同時(shí)更加注重增長效益和質(zhì)量，并側(cè)重增加一些三線城市優(yōu)質(zhì)土地的儲(chǔ)備；三是提高三四線城市的項(xiàng)目準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，如離市政府或商業(yè)中心有一定;.要求（如根據(jù)城市 GDP和人口不同，一般在 3-5 公里，特色小鎮(zhèn)項(xiàng)目可以遠(yuǎn)些）、城市的常住人員規(guī)模要求、項(xiàng)目總貨值要求等；四是進(jìn)一步加強(qiáng)多元化的產(chǎn)業(yè)布局， 積極探索高科技產(chǎn)業(yè)， 并逐漸形成以民生地產(chǎn)為基礎(chǔ)，文化旅游、健康養(yǎng)生為兩

5、翼，以高科技產(chǎn)業(yè)為龍頭的產(chǎn)業(yè)格局。目前恒大主要有五個(gè)板塊：恒大地產(chǎn)、恒大健康、恒大旅游、恒大金融、恒大高科農(nóng)業(yè)。恒大健康：目前主要做健康地產(chǎn)（全國拿地，與恒大地產(chǎn)是完全獨(dú)立的板塊），比如建設(shè)養(yǎng)生谷，實(shí)行會(huì)員制，周邊配備三大硬件服務(wù)：醫(yī)聯(lián)體，整合國際水平專科醫(yī)院、 恒大的恒和醫(yī)院和全球醫(yī)學(xué)轉(zhuǎn)化平臺(tái)等資源；醫(yī)養(yǎng)綜合體，包括四大園（頤養(yǎng)園、長樂園、親子園和養(yǎng)老院）；健康空間，包括智能家居系統(tǒng)、家庭醫(yī)療智能機(jī)器人。恒大健康的發(fā)展方向也已確定為全方位人性化社區(qū)健康及物業(yè)服務(wù)。恒大旅游：主要是開發(fā)文旅項(xiàng)目。恒大金融：恒大入股銀行、信托、金交所，以及設(shè)立恒大金服、恒大人壽保險(xiǎn)。其中恒大人壽主要投資商業(yè)、健康

6、、醫(yī)療類地產(chǎn)為主，根據(jù)公開信息查詢， 其股東背景較為強(qiáng)大， 因此對(duì)項(xiàng)目和收益的要求也比較高。當(dāng)然市場上很多業(yè)內(nèi)人士會(huì)猜測， 恒大人壽資金是否會(huì)直接投到恒大地產(chǎn)板塊和項(xiàng)目上，從政府監(jiān)管角度，因涉及關(guān)聯(lián)交易，我們分析基本沒有可行性。在戰(zhàn)略調(diào)整的實(shí)施方面，恒大和蘇寧的合作可圈可點(diǎn)。 2018 年 6 月，蘇寧控股集團(tuán)旗下蘇寧易購與恒大地產(chǎn)簽署協(xié)議，雙方擬共同出資;.200 億元，設(shè)立深圳市恒寧商業(yè)發(fā)展有限公司，主營業(yè)務(wù)僅從事蘇寧易購廣場的開發(fā)和運(yùn)營， 所有投資方向須為以開設(shè)蘇寧易購廣場為目的。此次蘇寧與恒大的合作，不僅能夠降低建設(shè)成本，加快廣場的建設(shè)；此外憑借蘇寧成熟的運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)也能夠保障廣場的運(yùn)作與

7、回報(bào)。 未來隨著蘇寧易購廣場的運(yùn)營成熟， 其還可以運(yùn)用輕資產(chǎn)的方式， 如成熟物業(yè)的資產(chǎn)證券化、 小股操盤等盤活資本， 并使蘇寧易購廣場得以快速復(fù)制，擴(kuò)大品牌影響，早日實(shí)現(xiàn)其線下的商業(yè)版圖。（二）拿地策略政策緊縮后，恒大開始優(yōu)化項(xiàng)目的城市布局， 尤其是補(bǔ)充優(yōu)質(zhì)土地布局，謹(jǐn)慎購地，但有側(cè)重地吸納了一批優(yōu)質(zhì)三線城市 （如中山、無錫、溫州等）土地，其中三四線城市拿地金額占比超過了50%。以 2017年為例，恒大購置的土地儲(chǔ)備 226 幅，均衡分別在上海、 深圳、長沙、南京、成都、杭州、武漢、濟(jì)南、太原、重慶、鄭州、珠海、中山、無錫、溫州等一二線及三線城市。（三）核心融資發(fā)行供應(yīng)鏈 ABS，獲 100

8、億元儲(chǔ)架發(fā)行額度，基礎(chǔ)資產(chǎn)是恒大地產(chǎn)供應(yīng)商應(yīng)收賬款債券及其附屬擔(dān)保權(quán)益。 除此之外，其他融資方式及融資產(chǎn)品主要面臨融資成本較高的問題。二、碧桂園受工程質(zhì)量的影響， 碧桂園尚需順利度過這個(gè)多事之秋。 拋開這些問題，碧桂園目前遇到的問題在整個(gè)市場環(huán)境下仍非常具有代表性。 一;.方面，棚改政策收緊后對(duì)三四線城市影響較大， 碧桂園主要業(yè)務(wù)集中在三四線城市，官媒宣戰(zhàn)炒房對(duì)購房需求進(jìn)行抑制后肯定會(huì)對(duì)碧桂園造成一定的影響。 值得一提的是， 碧桂園的項(xiàng)目跟棚改貸相關(guān)的比較多的區(qū)域主要集中在華東，其他區(qū)域受影響比較小。第二方面，高周轉(zhuǎn)的問題，這個(gè)讓碧桂園進(jìn)入多事之秋的發(fā)展策略未來將面臨巨大挑戰(zhàn)。第三方面，負(fù)債率

9、高企問題，不管媒體爭議的 2017 年的負(fù)債超過 9000 億是否屬實(shí)，但一旦銷售不佳，融資、償債肯定會(huì)面臨巨大壓力。跟恒大不同的是， 碧桂園高周轉(zhuǎn)的問題主要在于施工進(jìn)度， 比如一些區(qū)域所在地的政府管控越來越嚴(yán)格， 導(dǎo)致影響施工進(jìn)度。 目前碧桂園已經(jīng)調(diào)整了營銷定位，同時(shí)受到政府限價(jià)限貸限購限二手出售的影響，逐步放緩大規(guī)模開盤。 根據(jù)目前市場行情的摸底，很多開發(fā)商在高周轉(zhuǎn)的問題上最大難題在于限價(jià)直接影響有效儲(chǔ)客 （主要指的是剛性需求客戶）。（一）戰(zhàn)略調(diào)整碧桂園此次面臨的危機(jī)肯定會(huì)對(duì)其戰(zhàn)略定位造成一定的影響， 調(diào)整也肯定勢在必行。但碧桂園的戰(zhàn)略調(diào)整的步伐還是很值得稱道， 一是暫停三四五線城市“全覆

10、蓋”，不直接開發(fā)不操盤的合作項(xiàng)目，提高權(quán)益占比；在高周轉(zhuǎn)要求下，拿項(xiàng)目堅(jiān)持兩個(gè)硬性標(biāo)準(zhǔn)： 1、快速推進(jìn)（如按照一定壓縮周期內(nèi)資金回正進(jìn)行測算） ，2、資金投入回報(bào)率一般要求在 8%或以上（一些城市要求，二線城市可適當(dāng)放寬） 。;.二是配售及發(fā)行零息可轉(zhuǎn)債，2018 年 1 月 17 日碧桂園公告稱以每股17.13 港元配售 4.6 億股，同時(shí)擬發(fā)行本金總額為156億港幣的一年期零息可轉(zhuǎn)換債券。三是優(yōu)化投資組合，捕捉市場需求，深化發(fā)展長租等業(yè)務(wù)。四是大力布局聯(lián)合辦公，如 2018 年 4 月，碧桂園與方糖小鎮(zhèn)合作了首個(gè)聯(lián)合辦公項(xiàng)目碧桂園方糖小鎮(zhèn)普陀科技中心社區(qū)。（二）拿地策略簡單來說，碧桂園更加

11、務(wù)實(shí)、審慎地補(bǔ)充優(yōu)質(zhì)土地，優(yōu)化區(qū)位布局，三四線城市拿地金額占比后續(xù)可能逐步減輕， 不過拿地區(qū)域有可能繼續(xù)集中在三四線及以下城市，如 2017 年年度報(bào)告顯示，三線城市占比 21%，其它更低階城市占比高達(dá) 65%。（三）核心融資1、發(fā)行 2.5 億美元于 2023 年到期的 4.750%優(yōu)先票據(jù)及 6 億美元于2025 年到期的 5.125%優(yōu)先票據(jù)。2、配股融資 78.16 億港元，另發(fā)行156 億港元可換股債券。3、成功發(fā)行“中聯(lián)前海開源 - 碧桂園租賃住房一號(hào)” 租賃住房 REITs，產(chǎn)品規(guī)模 100 億元。4、發(fā)行“深圳市前海一方恒融商業(yè)保理有限公司作為原始權(quán)益人的“融元 - 方正證券

12、- 一方恒融碧桂園35-82 期保理資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”，產(chǎn)品總規(guī)模 400 億。三、萬科;.與恒大、碧桂園等所有地產(chǎn)公司面臨的問題一致， 因地產(chǎn)融資渠道收緊，融資成本開始上升。萬科目前融資主要是集團(tuán)與銀行、信托等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行總授信的方式進(jìn)行融資。一線公司除了借助集團(tuán)融資之外，會(huì)和廣深區(qū)域一些產(chǎn)業(yè)資本合作，但很少到市場上大肆融資。另外因?yàn)橥恋厥袌鍪芟?，目前集團(tuán)、一線公司現(xiàn)金較為寬裕，一線城市項(xiàng)目的拿地融資成本還比較低，在行業(yè)中仍具備很大的競爭優(yōu)勢。值得注意的是，萬科的地產(chǎn)銷售區(qū)域主要集中在一、二線城市，這些城市的房價(jià)高企， 已經(jīng)透支了未來的上漲空間，加上政府限價(jià)政策的實(shí)施（碧桂園處有相關(guān)分析）

13、，這些城市現(xiàn)在和未來上漲的預(yù)期都不是很高。（一）戰(zhàn)略調(diào)整萬科的戰(zhàn)略調(diào)整在行業(yè)中也頗具代表性，一是進(jìn)入租賃住房、物流、商業(yè)、冰雪運(yùn)動(dòng)、教育、養(yǎng)老等行業(yè)（物業(yè)服務(wù)、商業(yè)地產(chǎn)、物流地產(chǎn)、長租公寓、養(yǎng)老地產(chǎn)和軌道物業(yè)等細(xì)分領(lǐng)域也已領(lǐng)跑）。二是萬科正在探索鄉(xiāng)村振興、文化藝術(shù)、健康、安全食品等領(lǐng)域。三是萬科的戰(zhàn)略目標(biāo)上已經(jīng)明確定位并堅(jiān)定地往“美好生活的服務(wù)商”（城市配套服務(wù)商）方向執(zhí)行。（二）拿地策略萬科目前在重點(diǎn)優(yōu)化項(xiàng)目的城市布局、補(bǔ)充優(yōu)質(zhì)土地布局并謹(jǐn)慎購地，但有側(cè)重地吸納了一批優(yōu)質(zhì)三線城市土地， 拿地區(qū)域主要集中于二線城市及長三角、中西部重點(diǎn)城市。（三）核心融資;.1、6 月份， 2018 年第一期超

14、短期融資券，發(fā)行金額20 億；2、發(fā)行 2018 年度第二期超短期融資券，發(fā)行金額為20 億元，利率為 4.25%；3、7 月份，發(fā)行了2018 年度第 3 期超短期融資券，發(fā)行金額為30億元，票面利率為3.58%；4、7 月份，發(fā)行“易方達(dá)資產(chǎn)- 萬科萬村租賃住房一號(hào)（1-5 期）資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”成功獲得深圳證券交易所批復(fù)，總規(guī)模50 億。四、保利地產(chǎn)保利的核心業(yè)務(wù)集中在一、二線城市（ 2017 年銷售占比達(dá) 82%），當(dāng)前國家對(duì)一二線城市房地產(chǎn)市場調(diào)控趨嚴(yán)， 同時(shí)一二線城市房價(jià)高漲已透支未來的上漲空間。 在此背景下，保利已開始以多元化方式獲取土地，并保持較高的拿地力度，同時(shí)加快二三線城市

15、布局（ 2018 年 5 月獲得的土地位于東莞、溫州、秦皇島、長春、贛州、昆明等城市） ，同時(shí)繼續(xù)推進(jìn)全國化進(jìn)程。（一）拿地策略前文提到，保利在拿地層面逐步向恒大、碧桂園學(xué)習(xí)，并形成了公開市場招拍掛、舊城改造、合作開發(fā)、并購整合等多元化土地拓展能力（ 2018 年 5 月獲得的 9 個(gè)項(xiàng)目中，有 6 個(gè)是通過合作取得的， 3 個(gè)是通過招拍掛獲得）。值得一提的是，保利目前拿地方面對(duì)項(xiàng)目的收益率要求較高，拿地主要集中在一二線城市， 同時(shí)也加快了二三線城市布局，從 2018 年 5 月至 6 月份的拿地區(qū)域來看，主要分布在廣州、;.上海、杭州、武漢、東莞、溫州、秦皇島、長春、贛州、昆明等城市。（二）

16、核心融資1、3 月份，中聯(lián)前海開源 - 保利地產(chǎn)租賃住房一號(hào)一期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，總規(guī)模 50 億，發(fā)行利率 5.5%。全國首單。2、5 月份，發(fā)行 2018 年度第二期中期票據(jù)，規(guī)模為20 億元，5 年到期，利率為 4.88%。五、融創(chuàng)中國進(jìn)入 2018 年以來，融創(chuàng)因融資規(guī)模增加導(dǎo)致利息支出較快增長，費(fèi)用化利息由 2016 年度的 31.9 億元增加到 2017 年度的 52.6 億元；目前集團(tuán)不再從資金上支持各區(qū)域公司的單個(gè)項(xiàng)目融資， 更多需要區(qū)域公司和項(xiàng)目公司自行解決融資問題。 對(duì)融創(chuàng)而言， 目前一二線城市的區(qū)域公司最大的難題是拿地融資， 三四線城市區(qū)域公司的最大難題是銷售和去化問題， 基于融資難的困境， 今年融創(chuàng)各區(qū)域拿地?cái)?shù)量有一定限制，且目前也會(huì)采取類似合作開發(fā)等方式作為拓展項(xiàng)目的渠道之一。值得一提的是，融創(chuàng)“踩雷”樂視相關(guān)公司導(dǎo)致了融創(chuàng)的投資損失（按權(quán)益法入賬錄得投資損失 44.8 億元），目前融創(chuàng)負(fù)債率不低，利率風(fēng)險(xiǎn)也較大，從 2017 年披露的信息來看融創(chuàng)并無通過掉期對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)。受上述影響，融創(chuàng)目前仍然不受很多金融機(jī)構(gòu)看重。（一）戰(zhàn)略調(diào)整融創(chuàng)針對(duì)上述面臨的問題在戰(zhàn)略方面主要進(jìn)行了以下調(diào)整： 一是優(yōu)化公司債務(wù)結(jié)構(gòu)（ 2018