ST股票漲跌與大盤指數(shù)漲跌關(guān)系之實證研究

1、ST股票漲跌與大盤指數(shù)漲跌關(guān)系之實證研究內(nèi)容提要ST股票是我國上市公司股票中較為特殊的一個群體在實務(wù)和理論界人們很關(guān)注它并對它進行了比較多的研究本文主要通過實證方法研究ST股票的漲跌與大盤指數(shù)漲跌之間的相關(guān)關(guān)系結(jié)果表明它們之間不存在著“蹺蹺板”關(guān)系投資者不能通過ST股票與其他非ST股票之間的轉(zhuǎn)換來規(guī)避市場風(fēng)險關(guān)鍵詞ST股票；上證綜合指數(shù)；相關(guān)性；風(fēng)險一、引言1998年3月16日我國證券監(jiān)督管理委員會頒布了關(guān)于上市公司狀況異常期間的股票特別處理方式的通知規(guī)定當上市公司出現(xiàn)財務(wù)或其他狀況異常導(dǎo)致投資者對該公司前景難以判定可能損害投資者權(quán)益的情形交易所易地對其股票實施特別處理自1998年4月22日開

2、始滬深證券交易所對連續(xù)出現(xiàn)3年虧損及財務(wù)狀況異常的上市公司股票的交易進行特別處理作為績差公司及問題公司的典型代表截止到2004年5月滬深兩市已經(jīng)有128支ST股票(不包括已經(jīng)不再屬ST的)占上市公司的10%左右在我國股票市場上已經(jīng)成為一個特殊的上市公司群體由于ST隊伍的不斷壯大和其特殊性無論是投資者、規(guī)則制定者還是理論工作者都越來越關(guān)注它二、ST類股票研究的現(xiàn)狀及本文研究的問題1、研究現(xiàn)狀ST股票是我國資本市場特有的現(xiàn)象因為其特殊性得到學(xué)術(shù)界與實務(wù)界的關(guān)注關(guān)于它的研究內(nèi)容主要集中于三個方面(1)對ST股票公司本身的分析研究OST公司主要存在的問題秦鋒(2001)認為ST公司存在的主要問題是經(jīng)營

3、業(yè)績不佳、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理、重大投資失誤或未見成效、財務(wù)狀況惡化和會計政策變動頻繁等ST公司扭虧途徑的分析秦鋒(2001)認為從短期角度看借助外力實施資產(chǎn)重組是ST公司擺脫困境的有效途徑從長期角度看解決問題的根本是增強ST公司自身的競爭能力和盈利能力；楊薇、王伶(2000)對ST公司三個以上年度扭虧的特點進行分析認為很多ST公司的扭虧是短期行為并未從根本上消除導(dǎo)致公司虧損的因素被視為ST公司扭虧“法寶”的資產(chǎn)重組存在很多弊端ST公司與大股東之間的關(guān)聯(lián)交易之多也令人擔憂；張弘、吳載德(2000)從更為廣泛的范圍對虧損上市公司的整體情況進行了研究指出在虧損公司的扭虧策略中債務(wù)重組是虧損公司進一步實施

4、扭虧的重要前提股東的支持是資產(chǎn)重組得以順利實施的關(guān)鍵變賣增值的股權(quán)或資產(chǎn)則是實現(xiàn)扭虧的重要手段政策特別是會計政策的變化也對虧損公司的扭虧結(jié)果形成重要影響對ST公司財務(wù)預(yù)警及盈余管理的研究陳靜(1999)、陳瑜(2000)和陳曉、陳治鴻(2000)、張愛民等(2001)采用實證的方法對我國上市公司的財務(wù)困境或失敗進行了預(yù)測發(fā)現(xiàn)運用一些財務(wù)指標并采用一定的方法對上市公司財務(wù)困境或失敗有著顯著的預(yù)示效應(yīng)；戴娜(2001)研究了ST公司通過資產(chǎn)重組進行盈余管理的問題結(jié)論是ST公司為了摘帽存在著通過資產(chǎn)重組進行盈余管理導(dǎo)致ST公司股票價格大大背離其真實價值對ST公司治理結(jié)構(gòu)的研究沈億鋒、張俊生(2001

5、)對ST公司總經(jīng)理的離職概率與公司業(yè)績之間的關(guān)系進行了實證研究他們發(fā)現(xiàn)我國上市公司被ST處理后其總經(jīng)理與董事會的規(guī)模在統(tǒng)計上存在十分顯著的正向關(guān)系而與董事會中外部董事的比例以及董事會成員的持股量等變量不相關(guān)(2)對ST股票的市場表現(xiàn)研究OST股票市場風(fēng)險的研究昌志華(1999)認為實施ST處理對該板塊的短期風(fēng)險有明顯的抵制作用降低了短期系統(tǒng)風(fēng)險比率但是對中期風(fēng)險的抑制作用不太顯著；杜偉錦等(2003)對ST股票的投資風(fēng)險分析的實證研究表明ST類股票在二級市場上的投資風(fēng)險遠大于證券市場平均投資風(fēng)險對ST股票市場效率問題的研究程希駿等(2003)認為ST板塊通過了市場弱有效性的檢驗市場對ST股票的

6、反應(yīng)王震等(2002)研究結(jié)論是市場對ST作出了負面的反應(yīng)資產(chǎn)負債率越高的公司市場對被特別處理公告的反應(yīng)越大市場對ST公告的不同年份及對實施特別處理的兩種情況的負面反應(yīng)程度有一定的差異但是對資產(chǎn)規(guī)模及上市公司時間長短反應(yīng)的并不顯著(3)完善我國證券市場運行機制的宏觀研究這方面的研究主要是探究上市公司退出機制的構(gòu)造與完善真正實現(xiàn)對上市公司的市場化選擇韓志國、段強等(2002)對我國股票市場上市公司的退市機制進行了比較全面的分析認為建立有效、規(guī)范的退市機制有利于充分發(fā)揮股票市場的資源配置功能實現(xiàn)資源的最優(yōu)配置提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)促進國民經(jīng)濟的增長；王震(2000)通過對國外公司困境的研究為我國ST公司把脈

7、認為成熟的證券市場應(yīng)該建立一種機制以最小的成本來幫助投資者或債權(quán)人較早地識別困境公司并為其擺脫困境創(chuàng)造一個良好的環(huán)境2、本文研究的問題本文要研究的問題是ST股票的走勢與大盤的走勢是否一致股票市場上常常有這樣的說法ST股票的走勢與大盤走勢呈現(xiàn)一種此長彼消的趨勢即人們通常所說的“蹺蹺板”現(xiàn)象如果真的存在這種現(xiàn)象就意味著ST股票在證券市場上有一種意外的功能規(guī)避風(fēng)險的功能投資者可以通過ST股票與非ST股票的買賣轉(zhuǎn)換來規(guī)避它們在股票市場上的投資風(fēng)險同時投資者也可以根據(jù)大盤走勢對ST股票的風(fēng)險進行判斷從而降低投資ST股票的風(fēng)險這樣可以給二級市場上的中小投資者提供一個比較簡易的判斷ST股票整體走勢的方法另外

8、如果存在“蹺蹺板”現(xiàn)象這對以上市公司業(yè)績?yōu)橐罁?jù)的投資決策理念也將是一個很大的挑戰(zhàn)基于以上的認識我們提出以下假設(shè)假設(shè)1如果存在“蹺蹺板”現(xiàn)象則ST股票與大盤走勢呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系假設(shè)2如果存在“蹺蹺板”現(xiàn)象則影響ST股票走勢的因素與影響大盤走勢的因素相同影響的方向相反也就是說ST股票并不受公司特有因素的影響只受市場因素的影響進而推出ST股票整體只承受系統(tǒng)風(fēng)險而不承受特有風(fēng)險只不過是ST股票承擔了與大盤方向相反的系統(tǒng)風(fēng)險而已只有這樣投資者才可能通過對ST股票與非ST股票的買賣來實現(xiàn)風(fēng)險的規(guī)避三、樣本對于ST股票的走勢與大盤的走勢是否存在“蹺蹺板”現(xiàn)象即ST股票漲跌與大盤漲跌是否呈負相關(guān)關(guān)系本文從短期和

9、長期兩個視角來研究選擇自2004年3月12日至2004年4月09日止20個連續(xù)交易日的樣本作為短期走勢觀測期；選擇自2003年9月12日至2004年4月9日止30個交易周作為長期走勢觀測期本文只以滬市作為研究對象以ST股票的整體走勢與上證綜合指數(shù)的走勢進行對比選擇了滬市55只ST股票中的48只作為樣本進行分析占滬市ST股票的8727%本數(shù)據(jù)來源于搜狐財經(jīng)網(wǎng)站有關(guān)指標如下ST平均漲跌幅=本交易日(或交易周)樣本ST股票平均收盤價-上一個交易日(或交易周)樣本ST股票平均收盤價其中本交易日(或交易周)樣本ST股票平均收盤價=本交易日(或交易周)ST股票收盤價本交易日(或交易周)樣本ST股票數(shù)量；大

10、盤漲跌幅=本交易日(或交易周)上證指數(shù)一上交易日(或交易周)上證指數(shù)四、ST股票走勢與上證綜合指數(shù)走勢相關(guān)性的研究方法及分析1、ST股票漲跌幅與上證漲跌幅走勢相關(guān)性感性觀察在我們不知道ST股票漲跌幅與上證漲跌幅之間存在什么關(guān)系時可以從直觀觀察兩者在同一時間內(nèi)的走勢圖感性地認識一下兩者之間可能存在的關(guān)系于是我們利用SPSS軟件勾畫出了它們的20個交易日和30個交易周的走勢如圖1和圖2從圖1和圖2可以看出(1)ST股票的走勢曲線與大盤的走勢曲線并不完全相符只是在一定程度上相符從每一個圖來看自左至右隨著時間的推移ST股票的走勢曲線與大盤的走勢曲線越來越背離從兩個圖的比較也可以發(fā)現(xiàn)短期走勢(圖1)中S

11、T股票走勢曲線與大盤走勢曲線較長期走勢曲線(圖2)背離程度相對要小這說明ST股票走勢與大盤走勢的相符程度隨著時間的推移而逐漸減弱；(2)在一定時期內(nèi)ST股票的走勢波動幅度和頻率大于大盤波動的幅度和頻率這說明ST股票的風(fēng)險比大盤的風(fēng)險大2、回歸直線模型分析假設(shè)在自變量X值給定的基礎(chǔ)上因變量y的取值按下述公式?jīng)Q定yi=+Xi+ii=123式中Xi是自變量表示上證指數(shù)漲跌幅；Yi是因變量表示ST股票指數(shù)漲跌幅；i表示隨機因素對綜合指數(shù)Yi影響的總和(1)相關(guān)系數(shù)分析從表1不難看出ST股票漲跌幅與上證指數(shù)的簡單相關(guān)系數(shù)短期的為0761長期的為0616在顯著水平為001時都通過了統(tǒng)計檢驗都呈現(xiàn)出明顯線性

12、相關(guān)關(guān)系其相關(guān)方向為正且短期的相關(guān)性大于長期的相關(guān)性這表明在股票市場中從短期來看影響大盤走勢的因素與影響ST股票走勢的因素是趨同的；從長期來看影響大盤走勢的因素與影響ST股票的因素是有分歧的ST股票具有自己的獨立影響因素也就是說ST股票在短期內(nèi)承擔了較大的市場風(fēng)險在長期內(nèi)承擔了較大的特有風(fēng)險(2)線性回歸方程的統(tǒng)計檢驗主要從兩個方面進行檢驗一是回歸方程的擬合優(yōu)度檢驗從表2可以看出從短期來看回歸方程的擬合度比長期擬合度好這一點從ST股票與大盤走勢圖和點散布圖上也可以得到印證這一結(jié)果表明單純地根據(jù)大盤走勢去判斷ST股票的長期走勢比判斷ST股票的短期走勢存在更大的風(fēng)險；二是對回歸方程的顯著性檢驗從回

13、歸方程的顯著性檢驗可以得出如下結(jié)論從表3中給出的統(tǒng)計量對應(yīng)的相伴概率值小于001的顯著性水平認為回歸系數(shù)同時與零假設(shè)無顯著差異上證指數(shù)漲跌與ST股票漲跌之間存在顯著的線性正相關(guān)關(guān)系五、結(jié)論1、短期點分布對回歸直線的偏離程度小于長期點分布對回歸直線的偏離程度短期ST股票的走勢與大盤的走勢吻合性較大從長期來看吻合性較小這說明根據(jù)上證綜合指數(shù)的短期走勢去判斷ST股票的短期走勢的風(fēng)險小于根據(jù)上證綜合指數(shù)的長期走勢去判斷ST股票的長期走勢的風(fēng)險關(guān)于這一點可以從以下原因得到解釋(1)證券市場上ST股票具有尋租效應(yīng)在主板市場上市公司進入門檻與成本相對較高上市資格相對稱缺的背景下ST、PT公司因其“殼資源”的

14、寶貴及重組可能擁有廣闊的市場題材想像空間成為股票市場上交易十分活躍的一個上市公司“板塊”這使得沒有投資價值的ST股票在市場上可以尋租人們在估計他們的價值時往往參考大盤指數(shù)來進行的(2)投資者對投資和投機有同樣的偏好二級市場上投資者對從投資公司得到的股利收益和從股票市場上賺取的價差的偏好沒有什么差別所以雖然ST股票的投資者不能從上市公司分得股利但是可以利用廣闊的市場題材想像空間獲得價差從而實現(xiàn)其投資收益的目的(3)5%的漲跌幅限制及警示制度使得ST股票的風(fēng)險降低“T”類股票實際上是停板制度的衍生品或者說是停板制度的產(chǎn)物ST是股票市場風(fēng)險的一種警示形式這使得其投資風(fēng)險下降進而使得投資者在市場上的相

15、對投資風(fēng)險與大盤相匹配2、ST股票的走勢與大盤的走勢呈現(xiàn)不完全的正相關(guān)關(guān)系且這種相關(guān)性隨著時間的延伸而減弱這是因為結(jié)論1中的原因使ST股票的特有風(fēng)險提前得到釋放和控制從而使短期內(nèi)影響ST股票的因素主要來自于市場風(fēng)險根據(jù)風(fēng)險分散原理就整個股票市場而言只存在系統(tǒng)風(fēng)險而不存在特有風(fēng)險所以從短期來看ST股票的走勢與上證綜合指數(shù)走勢基本是相符合的但是從長期來看ST股票作為股票整體中的一個部分而言是存在特有風(fēng)險的這是因為這些股票之所以被ST是因為該股票的特有風(fēng)險所致公司的基本經(jīng)營狀況和盈利能力決定著公司的長期發(fā)展對于其長期走勢還是有其獨立的影響因素的這就導(dǎo)致了ST股票長期走勢與上證綜合指數(shù)走勢的吻合性相對

16、較差所以從長期投資的角度來分析對ST股票進行投資時投資者應(yīng)該注重對ST個別股票的特有風(fēng)險的分析如公司的并購、重組等從我們對每一個ST股票的研究也發(fā)現(xiàn)在某股票被ST以后雖然短期內(nèi)與大盤走勢沒有太大的背離但是從長期來看其價格呈總體下降趨勢的3、ST股票走勢的波動幅度和頻率都大于大盤且長期大于短期說明投資ST股票要承擔比大盤更大的風(fēng)險并且長期風(fēng)險大于短期風(fēng)險這和昌志華、杜偉錦的結(jié)論一致但是這風(fēng)險差別遠不象人們想像的那樣嚴重總之ST股票的走勢與上證綜合指數(shù)走勢呈不完全正相關(guān)關(guān)系而且短期的走勢與長期的走勢相關(guān)程度是不同的這種相關(guān)性隨著時間的推移在下降我們假設(shè)它們之間呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系不能成立在短期內(nèi)和長期內(nèi)

17、影響ST股票走勢的因素與影響大盤走勢的因素也存在關(guān)差異短期內(nèi)影響兩者的因素趨同長期內(nèi)ST股票走勢更多地受特有因素的影響所以在短期內(nèi)ST股票承受的市場風(fēng)險比長期大承擔的特有風(fēng)險小；而長期則相反這也與我們的假設(shè)二不符所以筆者認為ST股票走勢與上證綜合指數(shù)走勢之間并不存在“蹺蹺板”現(xiàn)象ST股票的存在也不具有市場風(fēng)險規(guī)避功能投資者在對ST股票投資時不能簡單地根據(jù)大盤走勢去判斷ST股票的整體走勢尤其是對ST股票進行長期投資時投資者在投資于ST股票時必須對期公司的特有經(jīng)營狀況和政策進行分析應(yīng)注重對特有風(fēng)險的防范參考文獻1張衛(wèi)東滬市A股T類公司后續(xù)行為及監(jiān)管研究C上證研究2003(2)1121152王震劉力陳超上市