ST股票漲跌與大盤指數(shù)漲跌關(guān)系之實(shí)證研究

1、ST股票漲跌與大盤指數(shù)漲跌關(guān)系之實(shí)證研究?jī)?nèi)容提要ST股票是我國(guó)上市公司股票中較為特殊的一個(gè)群體在實(shí)務(wù)和理論界人們很關(guān)注它并對(duì)它進(jìn)行了比較多的研究本文主要通過(guò)實(shí)證方法研究ST股票的漲跌與大盤指數(shù)漲跌之間的相關(guān)關(guān)系結(jié)果表明它們之間不存在著“蹺蹺板”關(guān)系投資者不能通過(guò)ST股票與其他非ST股票之間的轉(zhuǎn)換來(lái)規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)關(guān)鍵詞ST股票；上證綜合指數(shù)；相關(guān)性；風(fēng)險(xiǎn)一、引言1998年3月16日我國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)頒布了關(guān)于上市公司狀況異常期間的股票特別處理方式的通知規(guī)定當(dāng)上市公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)或其他狀況異常導(dǎo)致投資者對(duì)該公司前景難以判定可能損害投資者權(quán)益的情形交易所易地對(duì)其股票實(shí)施特別處理自1998年4月22日開(kāi)

2、始滬深證券交易所對(duì)連續(xù)出現(xiàn)3年虧損及財(cái)務(wù)狀況異常的上市公司股票的交易進(jìn)行特別處理作為績(jī)差公司及問(wèn)題公司的典型代表截止到2004年5月滬深兩市已經(jīng)有128支ST股票(不包括已經(jīng)不再屬ST的)占上市公司的10%左右在我國(guó)股票市場(chǎng)上已經(jīng)成為一個(gè)特殊的上市公司群體由于ST隊(duì)伍的不斷壯大和其特殊性無(wú)論是投資者、規(guī)則制定者還是理論工作者都越來(lái)越關(guān)注它二、ST類股票研究的現(xiàn)狀及本文研究的問(wèn)題1、研究現(xiàn)狀ST股票是我國(guó)資本市場(chǎng)特有的現(xiàn)象因?yàn)槠涮厥庑缘玫綄W(xué)術(shù)界與實(shí)務(wù)界的關(guān)注關(guān)于它的研究?jī)?nèi)容主要集中于三個(gè)方面(1)對(duì)ST股票公司本身的分析研究OST公司主要存在的問(wèn)題秦鋒(2001)認(rèn)為ST公司存在的主要問(wèn)題是經(jīng)營(yíng)

3、業(yè)績(jī)不佳、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理、重大投資失誤或未見(jiàn)成效、財(cái)務(wù)狀況惡化和會(huì)計(jì)政策變動(dòng)頻繁等ST公司扭虧途徑的分析秦鋒(2001)認(rèn)為從短期角度看借助外力實(shí)施資產(chǎn)重組是ST公司擺脫困境的有效途徑從長(zhǎng)期角度看解決問(wèn)題的根本是增強(qiáng)ST公司自身的競(jìng)爭(zhēng)能力和盈利能力；楊薇、王伶(2000)對(duì)ST公司三個(gè)以上年度扭虧的特點(diǎn)進(jìn)行分析認(rèn)為很多ST公司的扭虧是短期行為并未從根本上消除導(dǎo)致公司虧損的因素被視為ST公司扭虧“法寶”的資產(chǎn)重組存在很多弊端ST公司與大股東之間的關(guān)聯(lián)交易之多也令人擔(dān)憂；張弘、吳載德(2000)從更為廣泛的范圍對(duì)虧損上市公司的整體情況進(jìn)行了研究指出在虧損公司的扭虧策略中債務(wù)重組是虧損公司進(jìn)一步實(shí)施

4、扭虧的重要前提股東的支持是資產(chǎn)重組得以順利實(shí)施的關(guān)鍵變賣增值的股權(quán)或資產(chǎn)則是實(shí)現(xiàn)扭虧的重要手段政策特別是會(huì)計(jì)政策的變化也對(duì)虧損公司的扭虧結(jié)果形成重要影響對(duì)ST公司財(cái)務(wù)預(yù)警及盈余管理的研究陳靜(1999)、陳瑜(2000)和陳曉、陳治鴻(2000)、張愛(ài)民等(2001)采用實(shí)證的方法對(duì)我國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)困境或失敗進(jìn)行了預(yù)測(cè)發(fā)現(xiàn)運(yùn)用一些財(cái)務(wù)指標(biāo)并采用一定的方法對(duì)上市公司財(cái)務(wù)困境或失敗有著顯著的預(yù)示效應(yīng)；戴娜(2001)研究了ST公司通過(guò)資產(chǎn)重組進(jìn)行盈余管理的問(wèn)題結(jié)論是ST公司為了摘帽存在著通過(guò)資產(chǎn)重組進(jìn)行盈余管理導(dǎo)致ST公司股票價(jià)格大大背離其真實(shí)價(jià)值對(duì)ST公司治理結(jié)構(gòu)的研究沈億鋒、張俊生(2001

5、)對(duì)ST公司總經(jīng)理的離職概率與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究他們發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司被ST處理后其總經(jīng)理與董事會(huì)的規(guī)模在統(tǒng)計(jì)上存在十分顯著的正向關(guān)系而與董事會(huì)中外部董事的比例以及董事會(huì)成員的持股量等變量不相關(guān)(2)對(duì)ST股票的市場(chǎng)表現(xiàn)研究OST股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的研究昌志華(1999)認(rèn)為實(shí)施ST處理對(duì)該板塊的短期風(fēng)險(xiǎn)有明顯的抵制作用降低了短期系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)比率但是對(duì)中期風(fēng)險(xiǎn)的抑制作用不太顯著；杜偉錦等(2003)對(duì)ST股票的投資風(fēng)險(xiǎn)分析的實(shí)證研究表明ST類股票在二級(jí)市場(chǎng)上的投資風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于證券市場(chǎng)平均投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)ST股票市場(chǎng)效率問(wèn)題的研究程希駿等(2003)認(rèn)為ST板塊通過(guò)了市場(chǎng)弱有效性的檢驗(yàn)市場(chǎng)對(duì)ST股票的

6、反應(yīng)王震等(2002)研究結(jié)論是市場(chǎng)對(duì)ST作出了負(fù)面的反應(yīng)資產(chǎn)負(fù)債率越高的公司市場(chǎng)對(duì)被特別處理公告的反應(yīng)越大市場(chǎng)對(duì)ST公告的不同年份及對(duì)實(shí)施特別處理的兩種情況的負(fù)面反應(yīng)程度有一定的差異但是對(duì)資產(chǎn)規(guī)模及上市公司時(shí)間長(zhǎng)短反應(yīng)的并不顯著(3)完善我國(guó)證券市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的宏觀研究這方面的研究主要是探究上市公司退出機(jī)制的構(gòu)造與完善真正實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的市場(chǎng)化選擇韓志國(guó)、段強(qiáng)等(2002)對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)上市公司的退市機(jī)制進(jìn)行了比較全面的分析認(rèn)為建立有效、規(guī)范的退市機(jī)制有利于充分發(fā)揮股票市場(chǎng)的資源配置功能實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)配置提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)；王震(2000)通過(guò)對(duì)國(guó)外公司困境的研究為我國(guó)ST公司把脈

7、認(rèn)為成熟的證券市場(chǎng)應(yīng)該建立一種機(jī)制以最小的成本來(lái)幫助投資者或債權(quán)人較早地識(shí)別困境公司并為其擺脫困境創(chuàng)造一個(gè)良好的環(huán)境2、本文研究的問(wèn)題本文要研究的問(wèn)題是ST股票的走勢(shì)與大盤的走勢(shì)是否一致股票市場(chǎng)上常常有這樣的說(shuō)法ST股票的走勢(shì)與大盤走勢(shì)呈現(xiàn)一種此長(zhǎng)彼消的趨勢(shì)即人們通常所說(shuō)的“蹺蹺板”現(xiàn)象如果真的存在這種現(xiàn)象就意味著ST股票在證券市場(chǎng)上有一種意外的功能規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的功能投資者可以通過(guò)ST股票與非ST股票的買賣轉(zhuǎn)換來(lái)規(guī)避它們?cè)诠善笔袌?chǎng)上的投資風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)投資者也可以根據(jù)大盤走勢(shì)對(duì)ST股票的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判斷從而降低投資ST股票的風(fēng)險(xiǎn)這樣可以給二級(jí)市場(chǎng)上的中小投資者提供一個(gè)比較簡(jiǎn)易的判斷ST股票整體走勢(shì)的方法另外

8、如果存在“蹺蹺板”現(xiàn)象這對(duì)以上市公司業(yè)績(jī)?yōu)橐罁?jù)的投資決策理念也將是一個(gè)很大的挑戰(zhàn)基于以上的認(rèn)識(shí)我們提出以下假設(shè)假設(shè)1如果存在“蹺蹺板”現(xiàn)象則ST股票與大盤走勢(shì)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系假設(shè)2如果存在“蹺蹺板”現(xiàn)象則影響ST股票走勢(shì)的因素與影響大盤走勢(shì)的因素相同影響的方向相反也就是說(shuō)ST股票并不受公司特有因素的影響只受市場(chǎng)因素的影響進(jìn)而推出ST股票整體只承受系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而不承受特有風(fēng)險(xiǎn)只不過(guò)是ST股票承擔(dān)了與大盤方向相反的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而已只有這樣投資者才可能通過(guò)對(duì)ST股票與非ST股票的買賣來(lái)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避三、樣本對(duì)于ST股票的走勢(shì)與大盤的走勢(shì)是否存在“蹺蹺板”現(xiàn)象即ST股票漲跌與大盤漲跌是否呈負(fù)相關(guān)關(guān)系本文從短期和

9、長(zhǎng)期兩個(gè)視角來(lái)研究選擇自2004年3月12日至2004年4月09日止20個(gè)連續(xù)交易日的樣本作為短期走勢(shì)觀測(cè)期；選擇自2003年9月12日至2004年4月9日止30個(gè)交易周作為長(zhǎng)期走勢(shì)觀測(cè)期本文只以滬市作為研究對(duì)象以ST股票的整體走勢(shì)與上證綜合指數(shù)的走勢(shì)進(jìn)行對(duì)比選擇了滬市55只ST股票中的48只作為樣本進(jìn)行分析占滬市ST股票的8727%本數(shù)據(jù)來(lái)源于搜狐財(cái)經(jīng)網(wǎng)站有關(guān)指標(biāo)如下ST平均漲跌幅=本交易日(或交易周)樣本ST股票平均收盤價(jià)-上一個(gè)交易日(或交易周)樣本ST股票平均收盤價(jià)其中本交易日(或交易周)樣本ST股票平均收盤價(jià)=本交易日(或交易周)ST股票收盤價(jià)本交易日(或交易周)樣本ST股票數(shù)量；大

10、盤漲跌幅=本交易日(或交易周)上證指數(shù)一上交易日(或交易周)上證指數(shù)四、ST股票走勢(shì)與上證綜合指數(shù)走勢(shì)相關(guān)性的研究方法及分析1、ST股票漲跌幅與上證漲跌幅走勢(shì)相關(guān)性感性觀察在我們不知道ST股票漲跌幅與上證漲跌幅之間存在什么關(guān)系時(shí)可以從直觀觀察兩者在同一時(shí)間內(nèi)的走勢(shì)圖感性地認(rèn)識(shí)一下兩者之間可能存在的關(guān)系于是我們利用SPSS軟件勾畫出了它們的20個(gè)交易日和30個(gè)交易周的走勢(shì)如圖1和圖2從圖1和圖2可以看出(1)ST股票的走勢(shì)曲線與大盤的走勢(shì)曲線并不完全相符只是在一定程度上相符從每一個(gè)圖來(lái)看自左至右隨著時(shí)間的推移ST股票的走勢(shì)曲線與大盤的走勢(shì)曲線越來(lái)越背離從兩個(gè)圖的比較也可以發(fā)現(xiàn)短期走勢(shì)(圖1)中S

11、T股票走勢(shì)曲線與大盤走勢(shì)曲線較長(zhǎng)期走勢(shì)曲線(圖2)背離程度相對(duì)要小這說(shuō)明ST股票走勢(shì)與大盤走勢(shì)的相符程度隨著時(shí)間的推移而逐漸減弱；(2)在一定時(shí)期內(nèi)ST股票的走勢(shì)波動(dòng)幅度和頻率大于大盤波動(dòng)的幅度和頻率這說(shuō)明ST股票的風(fēng)險(xiǎn)比大盤的風(fēng)險(xiǎn)大2、回歸直線模型分析假設(shè)在自變量X值給定的基礎(chǔ)上因變量y的取值按下述公式?jīng)Q定yi=+Xi+ii=123式中Xi是自變量表示上證指數(shù)漲跌幅；Yi是因變量表示ST股票指數(shù)漲跌幅；i表示隨機(jī)因素對(duì)綜合指數(shù)Yi影響的總和(1)相關(guān)系數(shù)分析從表1不難看出ST股票漲跌幅與上證指數(shù)的簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù)短期的為0761長(zhǎng)期的為0616在顯著水平為001時(shí)都通過(guò)了統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)都呈現(xiàn)出明顯線性

12、相關(guān)關(guān)系其相關(guān)方向?yàn)檎叶唐诘南嚓P(guān)性大于長(zhǎng)期的相關(guān)性這表明在股票市場(chǎng)中從短期來(lái)看影響大盤走勢(shì)的因素與影響ST股票走勢(shì)的因素是趨同的；從長(zhǎng)期來(lái)看影響大盤走勢(shì)的因素與影響ST股票的因素是有分歧的ST股票具有自己的獨(dú)立影響因素也就是說(shuō)ST股票在短期內(nèi)承擔(dān)了較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在長(zhǎng)期內(nèi)承擔(dān)了較大的特有風(fēng)險(xiǎn)(2)線性回歸方程的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)主要從兩個(gè)方面進(jìn)行檢驗(yàn)一是回歸方程的擬合優(yōu)度檢驗(yàn)從表2可以看出從短期來(lái)看回歸方程的擬合度比長(zhǎng)期擬合度好這一點(diǎn)從ST股票與大盤走勢(shì)圖和點(diǎn)散布圖上也可以得到印證這一結(jié)果表明單純地根據(jù)大盤走勢(shì)去判斷ST股票的長(zhǎng)期走勢(shì)比判斷ST股票的短期走勢(shì)存在更大的風(fēng)險(xiǎn)；二是對(duì)回歸方程的顯著性檢驗(yàn)從回

13、歸方程的顯著性檢驗(yàn)可以得出如下結(jié)論從表3中給出的統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的相伴概率值小于001的顯著性水平認(rèn)為回歸系數(shù)同時(shí)與零假設(shè)無(wú)顯著差異上證指數(shù)漲跌與ST股票漲跌之間存在顯著的線性正相關(guān)關(guān)系五、結(jié)論1、短期點(diǎn)分布對(duì)回歸直線的偏離程度小于長(zhǎng)期點(diǎn)分布對(duì)回歸直線的偏離程度短期ST股票的走勢(shì)與大盤的走勢(shì)吻合性較大從長(zhǎng)期來(lái)看吻合性較小這說(shuō)明根據(jù)上證綜合指數(shù)的短期走勢(shì)去判斷ST股票的短期走勢(shì)的風(fēng)險(xiǎn)小于根據(jù)上證綜合指數(shù)的長(zhǎng)期走勢(shì)去判斷ST股票的長(zhǎng)期走勢(shì)的風(fēng)險(xiǎn)關(guān)于這一點(diǎn)可以從以下原因得到解釋(1)證券市場(chǎng)上ST股票具有尋租效應(yīng)在主板市場(chǎng)上市公司進(jìn)入門檻與成本相對(duì)較高上市資格相對(duì)稱缺的背景下ST、PT公司因其“殼資源”的

14、寶貴及重組可能擁有廣闊的市場(chǎng)題材想像空間成為股票市場(chǎng)上交易十分活躍的一個(gè)上市公司“板塊”這使得沒(méi)有投資價(jià)值的ST股票在市場(chǎng)上可以尋租人們?cè)诠烙?jì)他們的價(jià)值時(shí)往往參考大盤指數(shù)來(lái)進(jìn)行的(2)投資者對(duì)投資和投機(jī)有同樣的偏好二級(jí)市場(chǎng)上投資者對(duì)從投資公司得到的股利收益和從股票市場(chǎng)上賺取的價(jià)差的偏好沒(méi)有什么差別所以雖然ST股票的投資者不能從上市公司分得股利但是可以利用廣闊的市場(chǎng)題材想像空間獲得價(jià)差從而實(shí)現(xiàn)其投資收益的目的(3)5%的漲跌幅限制及警示制度使得ST股票的風(fēng)險(xiǎn)降低“T”類股票實(shí)際上是停板制度的衍生品或者說(shuō)是停板制度的產(chǎn)物ST是股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的一種警示形式這使得其投資風(fēng)險(xiǎn)下降進(jìn)而使得投資者在市場(chǎng)上的相

15、對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)與大盤相匹配2、ST股票的走勢(shì)與大盤的走勢(shì)呈現(xiàn)不完全的正相關(guān)關(guān)系且這種相關(guān)性隨著時(shí)間的延伸而減弱這是因?yàn)榻Y(jié)論1中的原因使ST股票的特有風(fēng)險(xiǎn)提前得到釋放和控制從而使短期內(nèi)影響ST股票的因素主要來(lái)自于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)分散原理就整個(gè)股票市場(chǎng)而言只存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而不存在特有風(fēng)險(xiǎn)所以從短期來(lái)看ST股票的走勢(shì)與上證綜合指數(shù)走勢(shì)基本是相符合的但是從長(zhǎng)期來(lái)看ST股票作為股票整體中的一個(gè)部分而言是存在特有風(fēng)險(xiǎn)的這是因?yàn)檫@些股票之所以被ST是因?yàn)樵摴善钡奶赜酗L(fēng)險(xiǎn)所致公司的基本經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力決定著公司的長(zhǎng)期發(fā)展對(duì)于其長(zhǎng)期走勢(shì)還是有其獨(dú)立的影響因素的這就導(dǎo)致了ST股票長(zhǎng)期走勢(shì)與上證綜合指數(shù)走勢(shì)的吻合性相對(duì)

16、較差所以從長(zhǎng)期投資的角度來(lái)分析對(duì)ST股票進(jìn)行投資時(shí)投資者應(yīng)該注重對(duì)ST個(gè)別股票的特有風(fēng)險(xiǎn)的分析如公司的并購(gòu)、重組等從我們對(duì)每一個(gè)ST股票的研究也發(fā)現(xiàn)在某股票被ST以后雖然短期內(nèi)與大盤走勢(shì)沒(méi)有太大的背離但是從長(zhǎng)期來(lái)看其價(jià)格呈總體下降趨勢(shì)的3、ST股票走勢(shì)的波動(dòng)幅度和頻率都大于大盤且長(zhǎng)期大于短期說(shuō)明投資ST股票要承擔(dān)比大盤更大的風(fēng)險(xiǎn)并且長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)大于短期風(fēng)險(xiǎn)這和昌志華、杜偉錦的結(jié)論一致但是這風(fēng)險(xiǎn)差別遠(yuǎn)不象人們想像的那樣嚴(yán)重總之ST股票的走勢(shì)與上證綜合指數(shù)走勢(shì)呈不完全正相關(guān)關(guān)系而且短期的走勢(shì)與長(zhǎng)期的走勢(shì)相關(guān)程度是不同的這種相關(guān)性隨著時(shí)間的推移在下降我們假設(shè)它們之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系不能成立在短期內(nèi)和長(zhǎng)期內(nèi)

17、影響ST股票走勢(shì)的因素與影響大盤走勢(shì)的因素也存在關(guān)差異短期內(nèi)影響兩者的因素趨同長(zhǎng)期內(nèi)ST股票走勢(shì)更多地受特有因素的影響所以在短期內(nèi)ST股票承受的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)比長(zhǎng)期大承擔(dān)的特有風(fēng)險(xiǎn)??；而長(zhǎng)期則相反這也與我們的假設(shè)二不符所以筆者認(rèn)為ST股票走勢(shì)與上證綜合指數(shù)走勢(shì)之間并不存在“蹺蹺板”現(xiàn)象ST股票的存在也不具有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能投資者在對(duì)ST股票投資時(shí)不能簡(jiǎn)單地根據(jù)大盤走勢(shì)去判斷ST股票的整體走勢(shì)尤其是對(duì)ST股票進(jìn)行長(zhǎng)期投資時(shí)投資者在投資于ST股票時(shí)必須對(duì)期公司的特有經(jīng)營(yíng)狀況和政策進(jìn)行分析應(yīng)注重對(duì)特有風(fēng)險(xiǎn)的防范參考文獻(xiàn)1張衛(wèi)東滬市A股T類公司后續(xù)行為及監(jiān)管研究C上證研究2003(2)1121152王震劉力陳超上市