上市專題研究36企業(yè)改制上市中需要協(xié)調和關注的問題

1、上市專題研究36：企業(yè)改制上市中需要協(xié)調和關注的問題一、外商投資企業(yè)上市相關規(guī)定與公司法的一致性問題 公司法于2006年修訂后，涉及外商投資企業(yè)上市的一些法規(guī)、規(guī)章需要同步進行修訂。起關鍵作用的文件關于設立外商投資股份有限公司若干問題的暫行規(guī)定是1995年頒布施行的，所規(guī)定的發(fā)起人股份三年內不得轉讓、改制前需要連續(xù)三年的盈利記錄、應有五個以上發(fā)起人等規(guī)定，導致外資企業(yè)上市的門檻過高。同時，中國自然人能否成為外商投資股份公司的發(fā)起人，外資企業(yè)上市后外資股東退出的是事前審批還是事后審批、外資股東需要繳納哪些稅費等問題尚無明確規(guī)定，需要進一步規(guī)范?！拘”a充：1、商務部95年1號令好像沒有要求發(fā)起人

2、5人以上的規(guī)定。最近在做的一個外商獨資企業(yè)改制，引入了境內法人，符合新公司法要求：發(fā)起人半數(shù)以上在國內，但整體變更時股東未達到5人，商務部已經(jīng)批準了。2、中國自然人是肯定不能成為發(fā)起人的至少目前現(xiàn)實操作中是這樣；但是符合06年外資并購規(guī)定的中方自然人股東可以作為中外合資股份有限公司的發(fā)起人。另外還有這樣的說法：如果原為國內自然人成立的公司，運行1年以上的，可以引入外資，成立外商投資公司；如果中國自然人與外商設立外商投資公司，不行；外商投資公司也不能引進中國自然人增資進去。這是兩種不同的情形。3、外資股份有限公司上市后，外資股東退出肯定是事先審批（報當?shù)赝赓Y局或商務部）；4、對于發(fā)起人股份鎖定期

3、，與內資企業(yè)上市鎖定期是一致的。外資投資股份公司的發(fā)起人，如果不是控股股東，也是鎖12個月，如天津普林、梅花傘等。5、外商投資企業(yè)在改制為股份有限公司之前必須連續(xù)3年盈利的規(guī)定也已經(jīng)有所突破。前幾天看到一家過會的公司，就是06年引進外資07年改制為股份公司?！慷?、新經(jīng)濟、新服務、新商業(yè)模式類企業(yè)上市問題1、募集資金項目投向問題。傳統(tǒng)類企業(yè)的募集資金主要用于資本性的投資，可以較為容易地披露投資項目的各個細節(jié)。但新經(jīng)濟、新服務、新商業(yè)模式類企業(yè)的募集資金多用于無形的東西，如網(wǎng)絡的建設、服務平臺的建設和升級、內部管理系統(tǒng)的完善、人力資源的投入、營運資金的補充等，預期效益一般較難預測，故難以形成“確定

4、性”的信息披露，與“詳盡披露”的剛性審核要求有一定矛盾。2、對于盈利模式的理解。新經(jīng)濟、新服務、新商業(yè)模式類企業(yè)的盈利模式鮮為人知且不易理解，如QQ和Google，且盈利模式的各個環(huán)節(jié)會不斷裂變、衍生和進化，業(yè)績波動性也較高，容易給人“充滿風險”的印象。3、主營業(yè)務的持續(xù)性。高技術企業(yè)的產(chǎn)品和服務存在多變性，主營業(yè)務也會隨經(jīng)營環(huán)境、技術進步等相應發(fā)生變化，如果這些變化被認定為主營業(yè)務重大變更，即便公司擁有非常好的盈利能力、研發(fā)能力和市場競爭力，短期內也會影響企業(yè)的上市。4、特殊的財務特征與上市的必要性和可行性。有的新經(jīng)濟及創(chuàng)新商業(yè)模式企業(yè)資產(chǎn)負債率過高，財務指標出現(xiàn)明顯的波動，經(jīng)營穩(wěn)健性難以判

5、斷。有的公司資產(chǎn)負債率過低，毛利率遠遠高于傳統(tǒng)行業(yè)，公司賺錢能力強且現(xiàn)金充裕，會被認為其沒有合理利用財務杠桿而沒有必要上市。5、新商業(yè)模式的企業(yè)盈利數(shù)據(jù)缺乏可比性。新商業(yè)模式下很多企業(yè)都是該類業(yè)務的先行者，行業(yè)數(shù)據(jù)采樣比較困難，缺少現(xiàn)成的可比數(shù)據(jù)，企業(yè)的素質和發(fā)展?jié)摿﹄y以得到佐證。【作為對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市資源的預判斷，現(xiàn)在看來都是非常到位和精辟的，對于小兵對創(chuàng)業(yè)板的理解非常有幫助】四、城市商業(yè)銀行上市問題1、公司股東問題。一般城市商業(yè)銀行是從原來的地方性股份制銀行、農村信用社、金融服務社等改制過來，股權結構較為復雜，股東人數(shù)較多，應關注自然人股東及公司員工股東的范圍、入股價格及其依據(jù)、入股資金的

6、來源，是否存在糾紛或潛在糾紛，是否存在不合格、無法找到或尚待清理的股東等。2、股權轉讓、增資。應關注設立后歷次股權轉讓及重組、增資情況，股權轉讓價格及依據(jù)，增資價格及依據(jù)，上述過程中是否存在違法違規(guī)，是否存在糾紛或潛在糾紛等。3、城市商業(yè)銀行跨區(qū)經(jīng)營的能力。4、公司的戰(zhàn)略投資者情況。公司與戰(zhàn)略投資者合作協(xié)議的主要條款，包括相互權益約束，合作計劃等，是否有優(yōu)于未來A股社會公眾股東的相關約定與安排，以及相關條款是否會在上市前后有所變化。五、房地產(chǎn)企業(yè)上市問題1、房地產(chǎn)企業(yè)對上市存在畏難情緒。十幾年來房地產(chǎn)企業(yè)直接IPO的案例較少，近期國家對房地產(chǎn)投資進行宏觀調控，一些房地產(chǎn)企業(yè)對上市有比較重的畏難

7、情緒。但房地產(chǎn)行業(yè)在固定資產(chǎn)投資中占的比重，和房地產(chǎn)行業(yè)在A股市值中占的比重，兩者相差377倍，因此房地產(chǎn)公司是A股市場上最稀缺的資源之一。2、盈利模式和盈利質量是關鍵。房地產(chǎn)企業(yè)應當具備在房價不增長的情況下，仍然持續(xù)擴大盈利的能力，可持續(xù)發(fā)展的能力才比較強。3、信息披露問題。房地產(chǎn)企業(yè)在拿地、建設、銷售過程中往往存在很多不規(guī)范的歷史問題。一般而言，對歷史問題可以從三個角度去考察：1)企業(yè)是否有主觀動機和不當?shù)靡妫?)持續(xù)的影響是否已經(jīng)消除，3)是否已經(jīng)找到合理的責任承擔方。六、醫(yī)藥企業(yè)上市問題1、中小醫(yī)藥企業(yè)應對行業(yè)規(guī)范問題。醫(yī)藥行業(yè)整治、反商業(yè)賄賂等措施出臺，藥品注冊難度加大，研發(fā)創(chuàng)新能力

8、不足，行業(yè)壁壘和行業(yè)集中度穩(wěn)步提高，中小型醫(yī)藥企業(yè)的發(fā)展受到很大的擠壓，技術開發(fā)、品牌與營銷是醫(yī)藥類企業(yè)尋求發(fā)展的三大支柱，但同時還必須關注市場環(huán)境與企業(yè)管理問題。2、代金銷售模式。醫(yī)藥行業(yè)銷售模式中主要包括代理模式和臨床學術推廣兩種形式，前者由于中間環(huán)節(jié)過多而嚴重影響了企業(yè)的利潤空間；后者要做大規(guī)模網(wǎng)絡，進行專業(yè)化的銷售推廣、占領市場，存在較大風險，短期內對利潤影響也比較大。代金銷售差不多是現(xiàn)在所有醫(yī)藥企業(yè)所采用的方式，往往會產(chǎn)生白條、銷售費用高等問題，導致部分醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)財務相當混亂。3、收人確認問題。該問題與銷售模式相匹配，收入確認的具體原則是否恰當會引起監(jiān)管部門的重點關注。4、原材料成

9、本與藥品安全問題。當前原材料價格在不斷上漲，而原材料的供應是否能夠跟上。藥品是否安全、環(huán)保等。5、應收賬款高企問題。由于醫(yī)藥是通過醫(yī)療商業(yè)形式進行配送的，醫(yī)院一般要求醫(yī)藥企業(yè)藥品配送有一定的檔期，所以應收賬款過高是醫(yī)藥企業(yè)的難題。六、幾個比較典型的問題1、同一實際控制人下企業(yè)整體重組的業(yè)績連續(xù)計算問題。中國很多民營企業(yè)、外資企業(yè)都存在同一控制人下設立若干個子公司從事相同或相近業(yè)務的情形，上市前必須進行業(yè)務和資產(chǎn)的整合。在現(xiàn)有規(guī)則下，如構成重大重組將必須重新運作三年后才能申報上市。針對這種情況，建議借鑒國際經(jīng)驗，以“實質重于形式”的方式，對同一實質控制人下經(jīng)營相同或相似業(yè)務企業(yè)進行整體重組的情況

10、，允許其經(jīng)營業(yè)績連續(xù)計算?！娟P于三年再申報的說法并不準確，最新的備忘錄對此有了更加明確的規(guī)定；當然筆者最后的希望也在備忘錄里有所體現(xiàn)】2、上市前股權激勵計劃問題。目前股權激勵計劃只有上市公司才有規(guī)可循，擬上市企業(yè)的股權激勵計劃特別是跨上市期的期權計劃則無規(guī)可循。保薦機構為降低申報的復雜度往往要求公司提前實施完畢或取消。但對于外資企業(yè)、高科技企業(yè)而言，上市前制定長期的、有效的股權激勵計劃也是公司留住核心人才的常用做法。3、IPO時能否出售舊股問題。境外成熟市場基本上都允許企業(yè)IPO時老股東向市場發(fā)售一部分舊股，以便于其部分退出。目前為控制企業(yè)IPO時融資規(guī)模不得不降低企業(yè)發(fā)行市盈率(為保證滿足最

11、低發(fā)行規(guī)模)，往往損害了企業(yè)和老股東利益。如能建立舊股配售制度，在上市公司發(fā)行新股和原有股東配售舊股之間建立回撥機制，將可由市場來決定發(fā)行市盈率和融資額，既可控制上市公司募集資金規(guī)模，也可真實反映市場對上市公司的估值，保證上市公司和新老股東的利益?！竟P者還是值得贊賞的，幸好監(jiān)管部門已經(jīng)開始在考慮改革發(fā)行制度，包括存量發(fā)行制度】七、企業(yè)改制上市過程中需要相關部門協(xié)調的事項1、征求國家發(fā)改委意見環(huán)節(jié)。證監(jiān)會為了掌握上市公司募集資金用途是否符合國家產(chǎn)業(yè)政策，在審核過程中需專門征求發(fā)改委意見。但公司在上報申請都要從地方發(fā)改委獲得募集資金項目的立項批文，其相關審批內容與國家發(fā)改委可能存在重復，需要進一步

12、研究如何提高發(fā)改委系統(tǒng)對公司改制上市涉及產(chǎn)業(yè)政策審批的效率。2、有限責任公司整體變更為股份有限公司的折股依據(jù)問題。國家工商總局的公司注冊資本登記管理規(guī)定要求“有限責任公司變更為股份公司時凈資產(chǎn)應當由評估機構評估作價，驗資機構進行驗資”，北京、深圳、上海和福建等部分地區(qū)的工商局據(jù)此要求公司按評估值作價入賬，而評估值與帳面凈資產(chǎn)值不一致時，按照證監(jiān)會的相關規(guī)定，如按評估值入賬將不能連續(xù)計算業(yè)績，企業(yè)必須再運行三年才能上市。2007年國家工商總局還明確要求各地工商局嚴格執(zhí)行此規(guī)定，導致很多企業(yè)改制上市進程受阻。3、個人外匯管理問題。部分國內自然人為了便于企業(yè)經(jīng)營或享受商投資優(yōu)惠待遇，在國外返程出資設立外資企業(yè)。但資金從國內出去時沒有經(jīng)