上市專題研究36企業(yè)改制上市中需要協(xié)調(diào)和關(guān)注的問(wèn)題

1、上市專題研究36：企業(yè)改制上市中需要協(xié)調(diào)和關(guān)注的問(wèn)題一、外商投資企業(yè)上市相關(guān)規(guī)定與公司法的一致性問(wèn)題 公司法于2006年修訂后，涉及外商投資企業(yè)上市的一些法規(guī)、規(guī)章需要同步進(jìn)行修訂。起關(guān)鍵作用的文件關(guān)于設(shè)立外商投資股份有限公司若干問(wèn)題的暫行規(guī)定是1995年頒布施行的，所規(guī)定的發(fā)起人股份三年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓、改制前需要連續(xù)三年的盈利記錄、應(yīng)有五個(gè)以上發(fā)起人等規(guī)定，導(dǎo)致外資企業(yè)上市的門檻過(guò)高。同時(shí)，中國(guó)自然人能否成為外商投資股份公司的發(fā)起人，外資企業(yè)上市后外資股東退出的是事前審批還是事后審批、外資股東需要繳納哪些稅費(fèi)等問(wèn)題尚無(wú)明確規(guī)定，需要進(jìn)一步規(guī)范。【小兵補(bǔ)充：1、商務(wù)部95年1號(hào)令好像沒(méi)有要求發(fā)起人

2、5人以上的規(guī)定。最近在做的一個(gè)外商獨(dú)資企業(yè)改制，引入了境內(nèi)法人，符合新公司法要求：發(fā)起人半數(shù)以上在國(guó)內(nèi)，但整體變更時(shí)股東未達(dá)到5人，商務(wù)部已經(jīng)批準(zhǔn)了。2、中國(guó)自然人是肯定不能成為發(fā)起人的至少目前現(xiàn)實(shí)操作中是這樣；但是符合06年外資并購(gòu)規(guī)定的中方自然人股東可以作為中外合資股份有限公司的發(fā)起人。另外還有這樣的說(shuō)法：如果原為國(guó)內(nèi)自然人成立的公司，運(yùn)行1年以上的，可以引入外資，成立外商投資公司；如果中國(guó)自然人與外商設(shè)立外商投資公司，不行；外商投資公司也不能引進(jìn)中國(guó)自然人增資進(jìn)去。這是兩種不同的情形。3、外資股份有限公司上市后，外資股東退出肯定是事先審批（報(bào)當(dāng)?shù)赝赓Y局或商務(wù)部）；4、對(duì)于發(fā)起人股份鎖定期

3、，與內(nèi)資企業(yè)上市鎖定期是一致的。外資投資股份公司的發(fā)起人，如果不是控股股東，也是鎖12個(gè)月，如天津普林、梅花傘等。5、外商投資企業(yè)在改制為股份有限公司之前必須連續(xù)3年盈利的規(guī)定也已經(jīng)有所突破。前幾天看到一家過(guò)會(huì)的公司，就是06年引進(jìn)外資07年改制為股份公司?！慷?、新經(jīng)濟(jì)、新服務(wù)、新商業(yè)模式類企業(yè)上市問(wèn)題1、募集資金項(xiàng)目投向問(wèn)題。傳統(tǒng)類企業(yè)的募集資金主要用于資本性的投資，可以較為容易地披露投資項(xiàng)目的各個(gè)細(xì)節(jié)。但新經(jīng)濟(jì)、新服務(wù)、新商業(yè)模式類企業(yè)的募集資金多用于無(wú)形的東西，如網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)、服務(wù)平臺(tái)的建設(shè)和升級(jí)、內(nèi)部管理系統(tǒng)的完善、人力資源的投入、營(yíng)運(yùn)資金的補(bǔ)充等，預(yù)期效益一般較難預(yù)測(cè)，故難以形成“確定

4、性”的信息披露，與“詳盡披露”的剛性審核要求有一定矛盾。2、對(duì)于盈利模式的理解。新經(jīng)濟(jì)、新服務(wù)、新商業(yè)模式類企業(yè)的盈利模式鮮為人知且不易理解，如QQ和Google，且盈利模式的各個(gè)環(huán)節(jié)會(huì)不斷裂變、衍生和進(jìn)化，業(yè)績(jī)波動(dòng)性也較高，容易給人“充滿風(fēng)險(xiǎn)”的印象。3、主營(yíng)業(yè)務(wù)的持續(xù)性。高技術(shù)企業(yè)的產(chǎn)品和服務(wù)存在多變性，主營(yíng)業(yè)務(wù)也會(huì)隨經(jīng)營(yíng)環(huán)境、技術(shù)進(jìn)步等相應(yīng)發(fā)生變化，如果這些變化被認(rèn)定為主營(yíng)業(yè)務(wù)重大變更，即便公司擁有非常好的盈利能力、研發(fā)能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，短期內(nèi)也會(huì)影響企業(yè)的上市。4、特殊的財(cái)務(wù)特征與上市的必要性和可行性。有的新經(jīng)濟(jì)及創(chuàng)新商業(yè)模式企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，財(cái)務(wù)指標(biāo)出現(xiàn)明顯的波動(dòng)，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性難以判

5、斷。有的公司資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)低，毛利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)行業(yè)，公司賺錢能力強(qiáng)且現(xiàn)金充裕，會(huì)被認(rèn)為其沒(méi)有合理利用財(cái)務(wù)杠桿而沒(méi)有必要上市。5、新商業(yè)模式的企業(yè)盈利數(shù)據(jù)缺乏可比性。新商業(yè)模式下很多企業(yè)都是該類業(yè)務(wù)的先行者，行業(yè)數(shù)據(jù)采樣比較困難，缺少現(xiàn)成的可比數(shù)據(jù)，企業(yè)的素質(zhì)和發(fā)展?jié)摿﹄y以得到佐證。【作為對(duì)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市資源的預(yù)判斷，現(xiàn)在看來(lái)都是非常到位和精辟的，對(duì)于小兵對(duì)創(chuàng)業(yè)板的理解非常有幫助】四、城市商業(yè)銀行上市問(wèn)題1、公司股東問(wèn)題。一般城市商業(yè)銀行是從原來(lái)的地方性股份制銀行、農(nóng)村信用社、金融服務(wù)社等改制過(guò)來(lái)，股權(quán)結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，股東人數(shù)較多，應(yīng)關(guān)注自然人股東及公司員工股東的范圍、入股價(jià)格及其依據(jù)、入股資金的

6、來(lái)源，是否存在糾紛或潛在糾紛，是否存在不合格、無(wú)法找到或尚待清理的股東等。2、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資。應(yīng)關(guān)注設(shè)立后歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓及重組、增資情況，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格及依據(jù)，增資價(jià)格及依據(jù)，上述過(guò)程中是否存在違法違規(guī)，是否存在糾紛或潛在糾紛等。3、城市商業(yè)銀行跨區(qū)經(jīng)營(yíng)的能力。4、公司的戰(zhàn)略投資者情況。公司與戰(zhàn)略投資者合作協(xié)議的主要條款，包括相互權(quán)益約束，合作計(jì)劃等，是否有優(yōu)于未來(lái)A股社會(huì)公眾股東的相關(guān)約定與安排，以及相關(guān)條款是否會(huì)在上市前后有所變化。五、房地產(chǎn)企業(yè)上市問(wèn)題1、房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)上市存在畏難情緒。十幾年來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)直接IPO的案例較少，近期國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)投資進(jìn)行宏觀調(diào)控，一些房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)上市有比較重的畏難

7、情緒。但房地產(chǎn)行業(yè)在固定資產(chǎn)投資中占的比重，和房地產(chǎn)行業(yè)在A股市值中占的比重，兩者相差377倍，因此房地產(chǎn)公司是A股市場(chǎng)上最稀缺的資源之一。2、盈利模式和盈利質(zhì)量是關(guān)鍵。房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)當(dāng)具備在房?jī)r(jià)不增長(zhǎng)的情況下，仍然持續(xù)擴(kuò)大盈利的能力，可持續(xù)發(fā)展的能力才比較強(qiáng)。3、信息披露問(wèn)題。房地產(chǎn)企業(yè)在拿地、建設(shè)、銷售過(guò)程中往往存在很多不規(guī)范的歷史問(wèn)題。一般而言，對(duì)歷史問(wèn)題可以從三個(gè)角度去考察：1)企業(yè)是否有主觀動(dòng)機(jī)和不當(dāng)?shù)靡妫?)持續(xù)的影響是否已經(jīng)消除，3)是否已經(jīng)找到合理的責(zé)任承擔(dān)方。六、醫(yī)藥企業(yè)上市問(wèn)題1、中小醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)對(duì)行業(yè)規(guī)范問(wèn)題。醫(yī)藥行業(yè)整治、反商業(yè)賄賂等措施出臺(tái)，藥品注冊(cè)難度加大，研發(fā)創(chuàng)新能力

8、不足，行業(yè)壁壘和行業(yè)集中度穩(wěn)步提高，中小型醫(yī)藥企業(yè)的發(fā)展受到很大的擠壓，技術(shù)開(kāi)發(fā)、品牌與營(yíng)銷是醫(yī)藥類企業(yè)尋求發(fā)展的三大支柱，但同時(shí)還必須關(guān)注市場(chǎng)環(huán)境與企業(yè)管理問(wèn)題。2、代金銷售模式。醫(yī)藥行業(yè)銷售模式中主要包括代理模式和臨床學(xué)術(shù)推廣兩種形式，前者由于中間環(huán)節(jié)過(guò)多而嚴(yán)重影響了企業(yè)的利潤(rùn)空間；后者要做大規(guī)模網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)行專業(yè)化的銷售推廣、占領(lǐng)市場(chǎng)，存在較大風(fēng)險(xiǎn)，短期內(nèi)對(duì)利潤(rùn)影響也比較大。代金銷售差不多是現(xiàn)在所有醫(yī)藥企業(yè)所采用的方式，往往會(huì)產(chǎn)生白條、銷售費(fèi)用高等問(wèn)題，導(dǎo)致部分醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)相當(dāng)混亂。3、收人確認(rèn)問(wèn)題。該問(wèn)題與銷售模式相匹配，收入確認(rèn)的具體原則是否恰當(dāng)會(huì)引起監(jiān)管部門的重點(diǎn)關(guān)注。4、原材料成

9、本與藥品安全問(wèn)題。當(dāng)前原材料價(jià)格在不斷上漲，而原材料的供應(yīng)是否能夠跟上。藥品是否安全、環(huán)保等。5、應(yīng)收賬款高企問(wèn)題。由于醫(yī)藥是通過(guò)醫(yī)療商業(yè)形式進(jìn)行配送的，醫(yī)院一般要求醫(yī)藥企業(yè)藥品配送有一定的檔期，所以應(yīng)收賬款過(guò)高是醫(yī)藥企業(yè)的難題。六、幾個(gè)比較典型的問(wèn)題1、同一實(shí)際控制人下企業(yè)整體重組的業(yè)績(jī)連續(xù)計(jì)算問(wèn)題。中國(guó)很多民營(yíng)企業(yè)、外資企業(yè)都存在同一控制人下設(shè)立若干個(gè)子公司從事相同或相近業(yè)務(wù)的情形，上市前必須進(jìn)行業(yè)務(wù)和資產(chǎn)的整合。在現(xiàn)有規(guī)則下，如構(gòu)成重大重組將必須重新運(yùn)作三年后才能申報(bào)上市。針對(duì)這種情況，建議借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，以“實(shí)質(zhì)重于形式”的方式，對(duì)同一實(shí)質(zhì)控制人下經(jīng)營(yíng)相同或相似業(yè)務(wù)企業(yè)進(jìn)行整體重組的情況

10、，允許其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)連續(xù)計(jì)算。【關(guān)于三年再申報(bào)的說(shuō)法并不準(zhǔn)確，最新的備忘錄對(duì)此有了更加明確的規(guī)定；當(dāng)然筆者最后的希望也在備忘錄里有所體現(xiàn)】2、上市前股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃問(wèn)題。目前股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃只有上市公司才有規(guī)可循，擬上市企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃特別是跨上市期的期權(quán)計(jì)劃則無(wú)規(guī)可循。保薦機(jī)構(gòu)為降低申報(bào)的復(fù)雜度往往要求公司提前實(shí)施完畢或取消。但對(duì)于外資企業(yè)、高科技企業(yè)而言，上市前制定長(zhǎng)期的、有效的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃也是公司留住核心人才的常用做法。3、IPO時(shí)能否出售舊股問(wèn)題。境外成熟市場(chǎng)基本上都允許企業(yè)IPO時(shí)老股東向市場(chǎng)發(fā)售一部分舊股，以便于其部分退出。目前為控制企業(yè)IPO時(shí)融資規(guī)模不得不降低企業(yè)發(fā)行市盈率(為保證滿足最

11、低發(fā)行規(guī)模)，往往損害了企業(yè)和老股東利益。如能建立舊股配售制度，在上市公司發(fā)行新股和原有股東配售舊股之間建立回?fù)軝C(jī)制，將可由市場(chǎng)來(lái)決定發(fā)行市盈率和融資額，既可控制上市公司募集資金規(guī)模，也可真實(shí)反映市場(chǎng)對(duì)上市公司的估值，保證上市公司和新老股東的利益?！竟P者還是值得贊賞的，幸好監(jiān)管部門已經(jīng)開(kāi)始在考慮改革發(fā)行制度，包括存量發(fā)行制度】七、企業(yè)改制上市過(guò)程中需要相關(guān)部門協(xié)調(diào)的事項(xiàng)1、征求國(guó)家發(fā)改委意見(jiàn)環(huán)節(jié)。證監(jiān)會(huì)為了掌握上市公司募集資金用途是否符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，在審核過(guò)程中需專門征求發(fā)改委意見(jiàn)。但公司在上報(bào)申請(qǐng)都要從地方發(fā)改委獲得募集資金項(xiàng)目的立項(xiàng)批文，其相關(guān)審批內(nèi)容與國(guó)家發(fā)改委可能存在重復(fù)，需要進(jìn)一步

12、研究如何提高發(fā)改委系統(tǒng)對(duì)公司改制上市涉及產(chǎn)業(yè)政策審批的效率。2、有限責(zé)任公司整體變更為股份有限公司的折股依據(jù)問(wèn)題。國(guó)家工商總局的公司注冊(cè)資本登記管理規(guī)定要求“有限責(zé)任公司變更為股份公司時(shí)凈資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)由評(píng)估機(jī)構(gòu)評(píng)估作價(jià)，驗(yàn)資機(jī)構(gòu)進(jìn)行驗(yàn)資”，北京、深圳、上海和福建等部分地區(qū)的工商局據(jù)此要求公司按評(píng)估值作價(jià)入賬，而評(píng)估值與帳面凈資產(chǎn)值不一致時(shí)，按照證監(jiān)會(huì)的相關(guān)規(guī)定，如按評(píng)估值入賬將不能連續(xù)計(jì)算業(yè)績(jī)，企業(yè)必須再運(yùn)行三年才能上市。2007年國(guó)家工商總局還明確要求各地工商局嚴(yán)格執(zhí)行此規(guī)定，導(dǎo)致很多企業(yè)改制上市進(jìn)程受阻。3、個(gè)人外匯管理問(wèn)題。部分國(guó)內(nèi)自然人為了便于企業(yè)經(jīng)營(yíng)或享受商投資優(yōu)惠待遇，在國(guó)外返程出資設(shè)立外資企業(yè)。但資金從國(guó)內(nèi)出去時(shí)沒(méi)有經(jīng)