32-田玉增-企業(yè)并購(gòu)不同階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析doc

1、畢業(yè)論文企業(yè)并購(gòu)不同階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析田玉增長(zhǎng)春建筑學(xué)院管理學(xué)院2013年6月17日畢業(yè)論文企業(yè)并購(gòu)不同階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析學(xué) 生：田玉增指 導(dǎo) 教 師：徐一千 教授專(zhuān) 業(yè)：財(cái)務(wù)管理所 在 單 位：管理學(xué)院答 辯 日 期：2013年6月17日目 錄摘 要IABSTRACTII緒 論IV第1章 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概述11.1企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的定義11.2并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的基本特征11.2.1綜合性21.2.2關(guān)聯(lián)性21.2.3可控性21.2.4動(dòng)態(tài)性2第2章 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的必要性及成因分析32.1企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的必要性32.1.1確保整體并購(gòu)戰(zhàn)略的制定與順利開(kāi)展32.1.2趨利避害提高并購(gòu)

2、效益32.1.3綜合控制并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，防止連鎖反應(yīng)32.2企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因分析42.2.1從企業(yè)并購(gòu)流程看財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源42.2.2從四種交易方式看財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源4第3章 企業(yè)并購(gòu)不同階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析53.1并購(gòu)前信息收集階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)53.1.1報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)53.1.2非報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)53.2并購(gòu)交易執(zhí)行階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)63.3并購(gòu)后內(nèi)部整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)63.3.1現(xiàn)金并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)63.3.2換股并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)73.3.3承債式并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)8第4章 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范的原則94.1柔性化原則94.2滿(mǎn)意化原則94.3注重關(guān)鍵性原則94.4注重突變性原則104.5注重動(dòng)態(tài)性原則104.6注重組織性原則10第5章 企

3、業(yè)并購(gòu)不同階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范的對(duì)策115.1并購(gòu)前目標(biāo)企業(yè)信息收集階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范115.1.1對(duì)目標(biāo)企業(yè)的報(bào)表進(jìn)行全面分析115.1.2合理選擇企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法115.2并購(gòu)中支付風(fēng)險(xiǎn)的防范125.2.1采用股權(quán)支付方式防范支付風(fēng)險(xiǎn)125.2.2采用可轉(zhuǎn)換債券支付方式防范支付風(fēng)險(xiǎn)125.2.3采用權(quán)證方式防范支付風(fēng)險(xiǎn)135.2.4采用混合支付方式防范支付風(fēng)險(xiǎn)135.3 并購(gòu)后運(yùn)營(yíng)整合風(fēng)險(xiǎn)的防范135.3.1前期財(cái)務(wù)問(wèn)題爆發(fā)135.3.2目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)重組問(wèn)題145.3.3財(cái)務(wù)整合中風(fēng)險(xiǎn)的防范措施145.4制定正確的融資決策155.4.1債務(wù)融資方式155.4.2權(quán)益融資方式165.4.3拓

4、展融資渠道，保證融資結(jié)構(gòu)合理化165.4.4合理規(guī)劃并購(gòu)融資的資本成本175.4.5建立資本積累的約束機(jī)制175.4.6 防范利率、匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)17結(jié) 論18致 謝19參考文獻(xiàn)20摘 要20世紀(jì)90年代以來(lái)，經(jīng)濟(jì)全球化趨勢(shì)不斷加強(qiáng)，金融動(dòng)蕩掀起了全球企業(yè)的并購(gòu)浪潮，中國(guó)企業(yè)在這一背景下面臨新的機(jī)遇，同樣也面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)的不確定因素很多，因此每一次企業(yè)并購(gòu)都蘊(yùn)涵著很大的風(fēng)險(xiǎn)。從全球范圍來(lái)看，70%多的并購(gòu)案例以效果平平甚至失敗告終，成效顯著的不到30%，但當(dāng)今世界500強(qiáng)企業(yè)，幾乎每一家企業(yè)都是伴隨著一次又一次的并購(gòu)活動(dòng)成長(zhǎng)起來(lái)的。相比之下，在我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注卻極少，并購(gòu)

5、中急功近利、盲目樂(lè)觀導(dǎo)致并購(gòu)失敗的案例屢屢發(fā)生。作為資本經(jīng)營(yíng)的核心內(nèi)容，并購(gòu)已成為企業(yè)提升競(jìng)爭(zhēng)力和企業(yè)發(fā)展的一個(gè)重要途徑。規(guī)避和防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的成功并購(gòu)是金融動(dòng)蕩背景下企業(yè)發(fā)展的重中之重。因此，要重視和利用企業(yè)并購(gòu)，把企業(yè)迅速做強(qiáng)做大，要借鑒國(guó)內(nèi)外企業(yè)并購(gòu)的成功經(jīng)驗(yàn)促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，時(shí)刻警惕企業(yè)并購(gòu)中存在的風(fēng)險(xiǎn)，并采取相應(yīng)的防范措施，防范并購(gòu)前的決策風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)時(shí)的操作風(fēng)險(xiǎn)以及并購(gòu)后的支付方式選擇風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)并購(gòu)的成功率，促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。本文從企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)理論出發(fā)，論述了企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)理論及特點(diǎn)分析，提出了企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的必要性及成因分析，然后對(duì)企業(yè)并購(gòu)不同階段的財(cái)

6、務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了全面分析，按照企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的防范原則，制定出企業(yè)并購(gòu)不同階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策。關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；防范對(duì)策ABSTRACTSince the 1990s, the trend of economic globalization continuously strengthen, the financial turmoil caused a wave of mergers and acquisitions, global enterprises Chinese enterprises under the background of the new opportunities,

7、 also faces a bigger risk. Enterprise merger and acquisition of many uncertain factors, so every enterprise Mergers and Acquisitions contains a lot of risk. Globally, more than 70% of Mergers and Acquisitions cases in effect flatly even failed, fruitful of less than 30%, but in today's world 500

8、 strong enterprises, almost every company is accompanied by a mergers and acquisitions activity in the grow up once again. Mergers and acquisitions in China, by contrast, focus on financial risk little, mergers and acquisitions in the get rich quick, optimistic blindly lead to Mergers and Acquisitio

9、ns failure cases frequently happen. As the core content of capital operations, mergers and acquisitions has become enterprise competitiveness and the development of a important way. Avoid and guard against financial risk, and achieve the success of the enterprise merger and acquisition enterprise de

10、velopment under the background of the financial turmoil is top priority. As a result, the attention and use of mergers and acquisitions, to do big enterprises to rapidly develop and expand, to draw lessons from the successful experience of the mergers and acquisitions at home and abroad to promote e

11、nterprise development, alert to risks that exist in the mergers and acquisitions, and take corresponding preventive measures, to guard against before merger and acquisition decision-making risk, operating risk on mergers and acquisitions, and mergers and acquisitions after payment option risks, impr

12、ove the success rate of the mergers and acquisitions to promote the development of the national economy. In this paper, starting from the related theories of enterprise Mergers and Acquisitions financial risk, and discusses the relevant theories and characteristics of Mergers and Acquisitions risk a

13、nalysis, put forward the necessity of enterprise Mergers and Acquisitions financial risk control and cause analysis, and different stages of enterprise mergers and acquisitions of financial risk has carried on the thorough analysis, according to the enterprise merger and acquisition risk prevention

14、principle, make enterprise mergers and acquisitions of different stages of financial risk prevention countermeasures.Keywords : Mergers and Acquisitions , financial risk , prevention countermeasures緒 論經(jīng)濟(jì)全球化是當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的一個(gè)基本趨勢(shì)。全球性競(jìng)爭(zhēng)的加劇是推動(dòng)企業(yè)兼并的主要?jiǎng)右?。全球?jìng)爭(zhēng)激化，企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)不斷超越國(guó)界，跨國(guó)公司的規(guī)模和影響力越來(lái)越大。經(jīng)濟(jì)全球化直接導(dǎo)致了跨國(guó)并購(gòu)的興

15、起和發(fā)展中國(guó)家卷入并購(gòu)浪潮。發(fā)展中國(guó)家加入企業(yè)并購(gòu)浪潮的動(dòng)力主要來(lái)自?xún)蓚€(gè)方面：一是適應(yīng)各國(guó)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要，加大力度發(fā)展那些高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，提高本國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力。二是對(duì)來(lái)自外國(guó)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)挑戰(zhàn)做出回應(yīng)，加快國(guó)內(nèi)企業(yè)的并購(gòu)和資產(chǎn)重組。第五次并購(gòu)浪潮是以跨國(guó)并購(gòu)為主要特征的。在第五次并購(gòu)浪潮中，跨國(guó)并購(gòu)得到迅猛的發(fā)展，目前并購(gòu)?fù)顿Y已經(jīng)成為國(guó)際直接投資最為主流的方式。我國(guó)2001年11月正式加入WTO，第五次并購(gòu)浪潮不可避免的影響了我國(guó)。2002 年至今，并購(gòu)在企業(yè)活動(dòng)中一直扮演著重要的角色。2006 年，中國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)依舊波瀾壯闊。目前我國(guó)市場(chǎng)并購(gòu)資源非常豐富。隨著股改的快速推進(jìn)，A 股正逐漸過(guò)渡到

16、全流通時(shí)代，這將給市場(chǎng)增加二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)、通過(guò)新股發(fā)行或者換股等并購(gòu)重組的新模式。此外新的證券法、公司法的實(shí)施，也為并購(gòu)重組的實(shí)施提供了法律保障。作為企業(yè)提高擴(kuò)大規(guī)模，增強(qiáng)實(shí)力，提高效率的重要手段，并購(gòu)對(duì)于中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，既是挑戰(zhàn)，但同時(shí)也為企業(yè)提供了更大發(fā)展空間的機(jī)遇。托馬斯·弗瑞曼說(shuō)：世界是平的（The world is flat）。如何在并購(gòu)這場(chǎng)資本大戰(zhàn)中與經(jīng)驗(yàn)豐富的西方企業(yè)抗衡，了解并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)、尤其是對(duì)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)無(wú)疑是具有積極意義的。IV長(zhǎng)春建筑學(xué)院管理學(xué)院畢業(yè)論文第1章 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概述2120 世紀(jì) 90 年代以來(lái)，西方形成的第五次并購(gòu)浪潮不可避免的影響到我國(guó)企業(yè)

17、。但由于我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的歷史尚短，在我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中普遍存在一個(gè)問(wèn)題，即對(duì)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足。企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在并購(gòu)活動(dòng)中不能達(dá)到預(yù)先設(shè)定目標(biāo)的可能性以及因此對(duì)企業(yè)的正當(dāng)經(jīng)營(yíng)、管理所帶來(lái)的影響程度。我國(guó)企業(yè)目前并購(gòu)交易中可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)主要有：合同與訴訟風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、勞動(dòng)力風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)資源風(fēng)險(xiǎn)等。本文中將主要討論企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。1.1 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的定義企業(yè)并購(gòu)包括兼并(Merger)和收購(gòu)(Acquisition)，是企業(yè)投資的重要方式、也是并購(gòu)企業(yè)實(shí)現(xiàn)自身擴(kuò)張和增長(zhǎng)的一種方式。并購(gòu)實(shí)質(zhì)上是各權(quán)利主體依據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)做出的制度安排而進(jìn)行的一種權(quán)利讓渡行為，通常在一定的財(cái)產(chǎn)權(quán)利制度和

18、企業(yè)制度條件下實(shí)施，表現(xiàn)為某一或某一部分權(quán)利主體通過(guò)出讓其擁有的對(duì)企業(yè)的控制權(quán)而獲得相應(yīng)的受益，而另一部分權(quán)利主體則通過(guò)付出一定代價(jià)而獲取這部分控制權(quán)，企業(yè)并購(gòu)的過(guò)程實(shí)質(zhì)上是企業(yè)權(quán)利主體不斷變換的過(guò)程。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指籌資決策帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)?；I資渠道的不同選擇、籌資數(shù)額得多少必然會(huì)引起企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，由此產(chǎn)生財(cái)務(wù)狀況的不確定性。并購(gòu)本身就是一項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)，由于企業(yè)并購(gòu)的完整過(guò)程包括收購(gòu)可行性分析、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估、支付方式的確定、并購(gòu)自己的籌措、并購(gòu)后的整合和債務(wù)的償還等財(cái)務(wù)活動(dòng)環(huán)節(jié)，每一環(huán)節(jié)都可能產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以認(rèn)為是指由于并購(gòu)定價(jià)、融資、支付等各項(xiàng)財(cái)務(wù)

19、決策所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化活財(cái)務(wù)成果損失的不確定性，是并購(gòu)價(jià)值預(yù)期與實(shí)現(xiàn)嚴(yán)重偏離而導(dǎo)致的企業(yè)財(cái)務(wù)困境和財(cái)務(wù)危機(jī)。1.2 并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的基本特征并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由于并購(gòu)活動(dòng)而引起企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)損失的可能性。一般來(lái)說(shuō)，它具有如下特征:1.2.1 綜合性企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)是一種涉及多個(gè)環(huán)節(jié)操作的復(fù)雜企業(yè)行為，每一環(huán)節(jié)都隱藏著巨大的不確定性。這些風(fēng)險(xiǎn)交織在一起，并最終以財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形式體現(xiàn)出來(lái)。如合同風(fēng)險(xiǎn)，其危害性最終體現(xiàn)在框架協(xié)議的不完善所引發(fā)的企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)或財(cái)務(wù)狀況惡化。1.2.2 關(guān)聯(lián)性并購(gòu)過(guò)程中前后各環(huán)節(jié)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有較強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性。前一環(huán)節(jié)引發(fā)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)往往會(huì)影響到后續(xù)階段。以評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)為例，

20、評(píng)估失誤所導(dǎo)致的價(jià)格偏差帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將傳遞到后面的融資支付環(huán)節(jié)，造成并購(gòu)融資活動(dòng)的不確定性。1.2.3 可控性盡管企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)具有較強(qiáng)的不確定性，我們?nèi)匀豢梢圆扇》e極的手段最大程度降低風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)提高信息的處理質(zhì)量，運(yùn)用科學(xué)的決策機(jī)制和控制手段，都可以對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)施有效管理，從而達(dá)到確保企業(yè)并購(gòu)目標(biāo)順利實(shí)現(xiàn)的目的。1.2.4 動(dòng)態(tài)性導(dǎo)致企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素總是處于不斷變化之中，各因素引起的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率、影響范圍和強(qiáng)度也處于不斷變化之中。因此，對(duì)并購(gòu)各階段、各環(huán)節(jié)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)采取動(dòng)態(tài)管理的方式加以控制。根據(jù)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)綜合性、關(guān)聯(lián)性、可控性和動(dòng)態(tài)性的特點(diǎn)，我們應(yīng)當(dāng)用全面的、聯(lián)系的眼光看待并

21、購(gòu)過(guò)程中的各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并積極采取措施對(duì)其加以控制。第2章 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的必要性及成因分析2.1 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的必要性隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)突飛猛進(jìn)發(fā)展，企業(yè)并購(gòu)成為越來(lái)越引人關(guān)注的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，但是我國(guó)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)起步比較晚，缺乏科學(xué)的理論指導(dǎo)，存在盲從的現(xiàn)象，因此并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)比較高。自上世紀(jì)90年代以來(lái)，我國(guó)有一半以上的并購(gòu)案例是失敗的。因此，分析企業(yè)過(guò)程中可能存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并研究相應(yīng)的措施以防患于未然，對(duì)于我國(guó)企業(yè)并購(gòu)將起到積極的指導(dǎo)作用。在并購(gòu)活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)中，企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制是并購(gòu)成功與否的決定性因素之一。2.1.1 確保整體并購(gòu)戰(zhàn)略的制定與順利開(kāi)展財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)于整體并購(gòu)戰(zhàn)略的

22、重要意義體現(xiàn)在戰(zhàn)略的制定和確保其順利實(shí)施兩個(gè)方面。初步分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源與性質(zhì)，科學(xué)預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率與可能損失有利于總體并購(gòu)戰(zhàn)略的科學(xué)制定。戰(zhàn)略實(shí)施過(guò)程中，面對(duì)具體財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)防范，確保融資與支付活動(dòng)的順利開(kāi)展是實(shí)現(xiàn)整體并購(gòu)戰(zhàn)略的有力保證。2.1.2 趨利避害提高并購(gòu)效益財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的全過(guò)程，對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的主要影響體現(xiàn)在使并購(gòu)成果的不確定性增加方面?？茖W(xué)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制將對(duì)上述不確定性進(jìn)行有效防范與控制，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)所造成的損失，同時(shí)發(fā)掘收益機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)趨利避害提高并購(gòu)效益的目的。2.1.3 綜合控制并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，防止連鎖反應(yīng)由于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)自身所特有的綜合性特點(diǎn)，它與并購(gòu)活動(dòng)中的

23、其他風(fēng)險(xiǎn)密切相關(guān)，其他財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)往往集中地體現(xiàn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范是并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)防范的核心與重點(diǎn)。只有建立健全財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制才能統(tǒng)籌全局，實(shí)現(xiàn)對(duì)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的整體管理，控制各種風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)產(chǎn)生連鎖反應(yīng)的不良影響，確保整體并購(gòu)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。2.2 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因分析企業(yè)并購(gòu)面臨著多種多樣的風(fēng)險(xiǎn)，諸如戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、體制風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、反并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、整合風(fēng)險(xiǎn)和償債風(fēng)險(xiǎn)等。但無(wú)論是政策法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)還是體制風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)論是反收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)還是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)一例外地會(huì)通過(guò)并購(gòu)成本影響到并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2.2.1 從企業(yè)并購(gòu)流程看財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)通常包括三個(gè)基本流程：計(jì)劃決策、交易執(zhí)行、

24、運(yùn)營(yíng)整合。通過(guò)一個(gè)完善的并購(gòu)流程設(shè)計(jì)和并購(gòu)合同約束，這在一定程度上可以起到降低風(fēng)險(xiǎn)的作用。然而，從財(cái)務(wù)的角度看，無(wú)論多么完備的合同協(xié)議都不可能完全回避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)?，一切?cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都與決策有關(guān)，一切財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)首先起始于并購(gòu)的計(jì)劃決策階段，然后生成于并購(gòu)的交易執(zhí)行階段，最后延續(xù)并表現(xiàn)在并購(gòu)的整合期。在計(jì)劃決策階段，如果并購(gòu)戰(zhàn)略制定脫離公司的實(shí)際財(cái)力，或者可行性研究對(duì)目標(biāo)企業(yè)估計(jì)過(guò)于樂(lè)觀，就會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)規(guī)模過(guò)大以至在并購(gòu)實(shí)施階段無(wú)力支撐。在交易執(zhí)行階段如果對(duì)目標(biāo)企業(yè)定價(jià)過(guò)高，融資和支付設(shè)計(jì)不合理，必然導(dǎo)致收購(gòu)方債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重。過(guò)重的債務(wù)負(fù)擔(dān)必然使得經(jīng)營(yíng)整合階段資金流動(dòng)發(fā)生困難，并最終引發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2.2.

25、2 從四種交易方式看財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源 企業(yè)并購(gòu)類(lèi)型最終表現(xiàn)為四種基本的交易方式：(1)現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)；(2)現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)股票；(3)股票交換資產(chǎn)；(4)股票交換股票。在這四種并購(gòu)交易方式中，交易結(jié)構(gòu)決定著融資、支付、稅收等基本財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)特征：交易結(jié)構(gòu)決定著支付結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)；支付結(jié)構(gòu)又決定著融資結(jié)構(gòu)并進(jìn)而決定著資本結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)又決定著稅收結(jié)構(gòu)；而資本結(jié)構(gòu)和稅收結(jié)構(gòu)共同決定著并購(gòu)后企業(yè)的盈利狀況。企業(yè)的盈利狀況自然影響著并購(gòu)后企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。 第3章 企業(yè)并購(gòu)不同階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)并購(gòu)的流程可以劃分為三個(gè)階段：并購(gòu)前信息收集階段、并購(gòu)交易執(zhí)行階段、并購(gòu)后企業(yè)內(nèi)部整合階段。

26、在這三個(gè)階段中，由于各個(gè)階段面臨的具體操作的不同，企業(yè)在具體執(zhí)行中將面臨不同的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。3.1 并購(gòu)前信息收集階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)這種風(fēng)險(xiǎn)主要是指在進(jìn)行并購(gòu)決策的過(guò)程中，各種不確定因素使決策存在不確定性。比如，企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)前的目標(biāo)企業(yè)的選擇、自我評(píng)估、戰(zhàn)略計(jì)劃的指定、資金的籌措等決策時(shí)，都會(huì)遭遇風(fēng)險(xiǎn)。按照財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是否存在于分析報(bào)告中，可以將并購(gòu)前的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)和非報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)。3.1.1 報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)并購(gòu)方獲取信息的一個(gè)重要途徑就是目標(biāo)企業(yè)的各項(xiàng)報(bào)告。一般來(lái)說(shuō)，目標(biāo)企業(yè)不會(huì)被動(dòng)地面對(duì)并購(gòu)方的并購(gòu)行為，而其在信息提供方面又處于主動(dòng)地位。因此，使得并購(gòu)方有時(shí)無(wú)法獲得完整的反映目標(biāo)、企業(yè)真實(shí)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)

27、營(yíng)成果等的信息資料，最終給企業(yè)并購(gòu)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。這種現(xiàn)象就是“信息不對(duì)稱(chēng)”，由信息不對(duì)稱(chēng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)又可稱(chēng)為“信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)”，具體又分為：1.存在于財(cái)務(wù)報(bào)告中的風(fēng)險(xiǎn)。這是企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中面臨的最大陷阱。企業(yè)并購(gòu)一系列工作的開(kāi)始，基本上就是從目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告入手，通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)告所反映的信息做出相應(yīng)的決策。目標(biāo)企業(yè)從自身利益出發(fā)，必然會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告這一信息的直接載體進(jìn)行“包裝”，這就給并購(gòu)方的并購(gòu)造成了風(fēng)險(xiǎn)。2.存在于評(píng)估報(bào)告中的風(fēng)險(xiǎn)。有時(shí)目標(biāo)企業(yè)為了能在并購(gòu)中“賣(mài)”個(gè)好價(jià)錢(qián)，往往會(huì)在進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的時(shí)候，高估自己的價(jià)值以爭(zhēng)取提高并購(gòu)價(jià)格。這樣，體現(xiàn)在評(píng)估報(bào)告中的評(píng)估值就會(huì)虛增，并購(gòu)方若按照虛增的價(jià)值收購(gòu)目

28、標(biāo)企業(yè)，勢(shì)必增加了并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。3.1.2 非報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)非報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)是指不直接在報(bào)告等物質(zhì)載體上體現(xiàn)，而必須運(yùn)用財(cái)務(wù)、法律、管理等手段進(jìn)行分析才能發(fā)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。例如：資產(chǎn)的質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)，即目標(biāo)企業(yè)的賬面可能會(huì)有大量的資產(chǎn)，但其獲利能力很差，而這一點(diǎn)又未在財(cái)務(wù)報(bào)告中體現(xiàn)，并購(gòu)后，并購(gòu)方在很大程度上要面臨風(fēng)險(xiǎn)。3.2 并購(gòu)交易執(zhí)行階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 在進(jìn)行并購(gòu)操作時(shí)遭遇的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，主要就是指并購(gòu)行為實(shí)施操作過(guò)程中存在的種種風(fēng)險(xiǎn)。比如，進(jìn)行談判時(shí)，對(duì)并購(gòu)價(jià)格的確定，對(duì)方實(shí)施反收購(gòu)，或者在其他關(guān)鍵性問(wèn)題上僵持不下就會(huì)浪費(fèi)時(shí)間，加大成本，從而影響整個(gè)并購(gòu)工作的效率和效果，也就是加大了并購(gòu)工作的風(fēng)險(xiǎn)。要使并購(gòu)價(jià)格讓交易雙方

29、都滿(mǎn)意，就必須合理、客觀、公正地評(píng)估評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。企業(yè)并購(gòu)實(shí)務(wù)中的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)主要有一下三個(gè)方面：1.并購(gòu)方高估了自身的價(jià)值，而它實(shí)際上并不具備并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的實(shí)力。2.雖然并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)在自己的承受能力范圍之內(nèi)，但是由于高估了目標(biāo)企業(yè)價(jià)值而使并購(gòu)出價(jià)過(guò)高，為并購(gòu)付出了過(guò)高的代價(jià)，增加了不必要的并構(gòu)成本。3.由于對(duì)并購(gòu)以后組成聯(lián)合企業(yè)價(jià)值，即通常所說(shuō)的協(xié)同價(jià)值估價(jià)過(guò)高，導(dǎo)致在并購(gòu)過(guò)程中過(guò)于樂(lè)觀，不惜高價(jià)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)，而收購(gòu)以后才發(fā)現(xiàn)新的企業(yè)并未產(chǎn)生自己原來(lái)所期望的可觀的協(xié)同價(jià)值。這樣的并購(gòu)由于收益不能彌補(bǔ)成本，因而是失敗的并購(gòu)，很可能導(dǎo)致并購(gòu)后的聯(lián)合企業(yè)走向破產(chǎn)。3.3 并購(gòu)后內(nèi)部整合階段的財(cái)務(wù)

30、風(fēng)險(xiǎn)我國(guó)現(xiàn)階段企業(yè)并購(gòu)中, 并購(gòu)支付方式主要有現(xiàn)金支付、股票支付、承擔(dān)債務(wù)、債轉(zhuǎn)股支付和無(wú)償劃撥。并購(gòu)支付方式的選擇對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流、資本結(jié)構(gòu)和控制權(quán)等都會(huì)產(chǎn)生影響, 如選擇不當(dāng), 會(huì)造成現(xiàn)金短缺、資金結(jié)構(gòu)失衡、控制權(quán)被嚴(yán)重稀釋等一系列風(fēng)險(xiǎn)。因此, 并購(gòu)實(shí)務(wù)中對(duì)并購(gòu)支付方式的選擇，一定要綜合考慮各種因素?，F(xiàn)重點(diǎn)分析現(xiàn)金支付、股票支付和承擔(dān)債務(wù)三種支付方式。3.3.1 現(xiàn)金并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金并購(gòu)是由并購(gòu)方支付一定數(shù)額的現(xiàn)金給目標(biāo)企業(yè), 借以取得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的所有權(quán)。它是一種單純的收購(gòu)行為, 尤如并購(gòu)方花錢(qián)購(gòu)買(mǎi)其他實(shí)物資產(chǎn)一樣。一旦目標(biāo)企業(yè)的股東收到對(duì)其所擁有股份的現(xiàn)金支付, 就失去了對(duì)原有企業(yè)的任何權(quán)益?，F(xiàn)

31、金支付方式可分為現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)和現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)股票兩種. 現(xiàn)金支付方式的最大好處在于它不會(huì)稀釋并購(gòu)方股東的控制權(quán)?，F(xiàn)金支付方式要求并購(gòu)方在短期內(nèi)支付大量的現(xiàn)金, 對(duì)并購(gòu)方的現(xiàn)金流造成很大的壓力, 一旦并購(gòu)以后, 現(xiàn)金周轉(zhuǎn)不靈, 就會(huì)陷入財(cái)務(wù)危機(jī), 嚴(yán)重影響公司的正常運(yùn)營(yíng), 并購(gòu)以后的協(xié)同價(jià)值也會(huì)因此無(wú)法實(shí)現(xiàn)。現(xiàn)金支付的風(fēng)險(xiǎn)主要有兩種: l、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性比率是衡量一個(gè)公司資產(chǎn)對(duì)債務(wù)保障程度的重要指標(biāo)。現(xiàn)金并購(gòu)中的現(xiàn)金來(lái)源主要有兩個(gè), 一是來(lái)源于并購(gòu)方自身的留存收益；二是舉債而來(lái)?，F(xiàn)金并購(gòu)中, 如果不能順利地融通資金, 現(xiàn)金流量安排不當(dāng), 則流動(dòng)比率會(huì)大幅下降, 影響企業(yè)的短期償債能力. 給并購(gòu)方帶

32、來(lái)企業(yè)擴(kuò)張中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其控制資產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。2 、融資風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指能否按時(shí)足額地籌集到足額的現(xiàn)金, 保證并購(gòu)的順利進(jìn)行。受融資渠道的限制, 并購(gòu)現(xiàn)金主要來(lái)源于企業(yè)的原始積累； 其次是銀行貸款、發(fā)行債券、發(fā)行股票等。各種融資渠道的成本、風(fēng)險(xiǎn)和約束條件各異, 并且與并購(gòu)后產(chǎn)生的資金流入時(shí)間和效益相關(guān)聯(lián)。如果融資方式選擇不當(dāng), 可能會(huì)給企業(yè)帶來(lái)巨大的償債壓力。3.3.2 換股并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)換股并購(gòu)是指并購(gòu)方按一定比例將目標(biāo)公司的股權(quán)換成本公司的股權(quán), 目標(biāo)公司從此終止或成為并購(gòu)方的子公司, 從而達(dá)到收購(gòu)目的。換股并購(gòu)使并購(gòu)方免于即付現(xiàn)金的壓力, 不會(huì)擠占營(yíng)運(yùn)資金, 減少了支付成本, 且收

33、購(gòu)?fù)瓿珊? 目標(biāo)公司股東不會(huì)喪失他們的權(quán)益。只是他們的持股對(duì)象從目標(biāo)公司變成了并購(gòu)方公司。在現(xiàn)金支付方式下, 目標(biāo)企業(yè)股東收到現(xiàn)金需要在當(dāng)年申報(bào)所得, 而換股支付則可以推遲到股票出售時(shí)才納稅。這種支付方式會(huì)影響公司的股權(quán)結(jié)構(gòu), 如果目標(biāo)企業(yè)股東持股比例很大, 甚至?xí)共①?gòu)方股東失去控制權(quán)。換股并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于換股價(jià)格和換股比率的確定。1、換股價(jià)格。換股價(jià)格是指并購(gòu)雙方在交換股票時(shí), 所使用的股票價(jià)值衡量標(biāo)準(zhǔn)。在有效的資本市場(chǎng)中, 就用各自股票的市場(chǎng)價(jià)格作為換股價(jià)格。由于我國(guó)還存在大量不能上市流通的國(guó)有股, 在并購(gòu)實(shí)務(wù)中, 這些股票的定價(jià)往往是以其每股收益、每股凈資產(chǎn)的一定倍數(shù)作為依據(jù)的。在

34、我國(guó), 一般的做法是, 流通股和流通股之間采用股票市價(jià)作為雙方股票交換的定價(jià)依據(jù)。非流通股和非流通股之間采用每股收益、每股現(xiàn)金流和每股凈資產(chǎn)的一定倍數(shù)作為定價(jià)依據(jù), 而流通股和非流通股之間的交換價(jià)格的確定在我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中仍然是一個(gè)難點(diǎn)。2、換股比率。采用換股并購(gòu)方式時(shí), 不可避免地會(huì)伴隨原股東控制權(quán)的稀釋, 如果發(fā)行新股的數(shù)量足夠大, 甚至?xí)斐稍蓶|控制權(quán)的喪失。對(duì)目標(biāo)企業(yè)的股東來(lái)說(shuō), 合適的換股比率也與他們的利益有著必然的聯(lián)系。所以并購(gòu)雙方要仔細(xì)測(cè)算雙方可接受的股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化范圍, 以免控制權(quán)的喪失。3.3.3 承債式并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)承債式并購(gòu)是以接管日標(biāo)企業(yè)債務(wù)為條件的并購(gòu)。這種并購(gòu)不需要并購(gòu)方

35、支付任何資產(chǎn)。我國(guó)國(guó)有企業(yè)改革中對(duì)一些負(fù)債率高、經(jīng)濟(jì)效益低下的企業(yè)就廣泛采用這一方式，就是在政府主導(dǎo)下，將這些企業(yè)轉(zhuǎn)讓給一些經(jīng)營(yíng)效益好的企業(yè)。當(dāng)目標(biāo)企業(yè)出現(xiàn)負(fù)資產(chǎn)時(shí), 并購(gòu)方也可以只承擔(dān)與目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的負(fù)債額。這種并購(gòu)方式的好處在于：因?yàn)樗钦槍?duì)國(guó)有企業(yè)的一項(xiàng)改革措施, 所以往往會(huì)對(duì)合并后企業(yè)的上市融資放寬條件，稅收方面也會(huì)有所優(yōu)惠, 并且并購(gòu)方也不用支付任何資產(chǎn)。但是, 這種并購(gòu)方式對(duì)并購(gòu)后企業(yè)的整合能力、經(jīng)營(yíng)管理能力是一個(gè)巨大的考驗(yàn)。這類(lèi)并購(gòu)業(yè)務(wù)中，雖然并購(gòu)方付出資產(chǎn)不多，但是并購(gòu)后企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率會(huì)大幅上升，從而降低其快速反應(yīng)能力及適應(yīng)環(huán)境變化的能力。此外，承債式并購(gòu)還伴隨有成本

36、風(fēng)險(xiǎn), 因?yàn)樵谶@種并購(gòu)方式下，目標(biāo)企業(yè)喪失法人資格，其全部資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給并購(gòu)方企業(yè)。第4章 企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范的原則以并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為對(duì)象的防范控制活動(dòng)，與一般的管理控制行為有較大的差別，其原則也不同與一般的管理控制原則。4.1 柔性化原則并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范是一種柔性化的活動(dòng)，具有較強(qiáng)的轉(zhuǎn)換變通能力。也就是說(shuō)，企業(yè)應(yīng)該根據(jù)各種不同的風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)，通過(guò)改變并購(gòu)行為中的某些關(guān)鍵環(huán)節(jié)及要素結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)功能的轉(zhuǎn)換和重整，使并購(gòu)活動(dòng)能更好地適應(yīng)不同的風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境要求。并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范的柔性化特征給我們提出了這樣一個(gè)要求，那就是應(yīng)當(dāng)在并購(gòu)決策的起始，預(yù)先對(duì)并購(gòu)的動(dòng)作規(guī)劃進(jìn)行理性設(shè)計(jì)，一方面要保證計(jì)劃方案的執(zhí)行可行性，即有

37、相應(yīng)的硬性指標(biāo)要求，如預(yù)期的收益值、資本經(jīng)營(yíng)的增長(zhǎng)率等；另一方面又要使并購(gòu)規(guī)劃留有余地，以便在遇到風(fēng)險(xiǎn)情況時(shí)，企業(yè)的整體并購(gòu)活動(dòng)能隨機(jī)應(yīng)變，使自身所受的干擾趨于最小，這就要增強(qiáng)并購(gòu)規(guī)劃的應(yīng)變性。4.2 滿(mǎn)意化原則由于風(fēng)險(xiǎn)防范屬于非結(jié)構(gòu)化問(wèn)題，這類(lèi)問(wèn)題本身很難精確定義，因此在并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)防范活動(dòng)中，一般追求一種滿(mǎn)意化的準(zhǔn)則和效果，而不是常規(guī)意義的最優(yōu)化，這就給企業(yè)處理風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題帶來(lái)很大的方便。在風(fēng)險(xiǎn)防范中，從目標(biāo)設(shè)置到標(biāo)準(zhǔn)選擇都有較大的彈性，它允許建立一定范圍內(nèi)的緩沖區(qū)。也就是說(shuō)，并購(gòu)的決策主體可以通過(guò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)所作的影響分析，確定企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中可以接受的風(fēng)險(xiǎn)承受區(qū)間，于是原來(lái)單戶(hù)的數(shù)值就擴(kuò)展成一個(gè)區(qū)

38、間概念，只要實(shí)際的結(jié)果位于確定的區(qū)間范圍內(nèi)，就是可接受的滿(mǎn)意目標(biāo)，從而避免了由于一味追求最優(yōu)化而導(dǎo)致的過(guò)于繁瑣的工作量及由此引發(fā)的高額成本。4.3 注重關(guān)鍵性原則企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)處于復(fù)雜多變的社會(huì)環(huán)境中，所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)受到風(fēng)險(xiǎn)因素的影響而出現(xiàn)較大的波動(dòng)。為保證財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的有效性，應(yīng)針對(duì)具體的并購(gòu)過(guò)程確定關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)，將其作為風(fēng)險(xiǎn)防范的驟變點(diǎn)進(jìn)行關(guān)鍵管理。4.4 注重突變性原則風(fēng)險(xiǎn)防范是一個(gè)充滿(mǎn)突變性的行為過(guò)程，由于受到風(fēng)險(xiǎn)因素的影響，防范活動(dòng)會(huì)隨著風(fēng)險(xiǎn)的突然爆發(fā)而呈現(xiàn)波動(dòng)態(tài)勢(shì)，并且經(jīng)常發(fā)生跳躍式的變動(dòng)。在并購(gòu)的實(shí)際過(guò)程中，這種突變性的行為是經(jīng)常遇到的，例如在籌資過(guò)程中遇到大的風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)就必然會(huì)導(dǎo)

39、致下一步的動(dòng)作安排發(fā)生大的調(diào)整，使并購(gòu)行為出現(xiàn)跳躍式的變化。4.5 注重動(dòng)態(tài)性原則動(dòng)態(tài)性和突變性是相互聯(lián)系的，但動(dòng)態(tài)性主要指并購(gòu)防范活動(dòng)的整個(gè)過(guò)程是處于一種不斷變化、完善的狀態(tài)之中。也就是說(shuō)，隨著并購(gòu)的推進(jìn)，企業(yè)決策者會(huì)不斷根據(jù)內(nèi)外情況變化調(diào)整防范的重點(diǎn)和對(duì)象，從而使并購(gòu)表現(xiàn)出逐步完善的特征。企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范時(shí)，應(yīng)利用前瞻和反饋這兩種防范機(jī)制，加強(qiáng)信息交流和傳輸，不斷完善各階段的作業(yè)，從而使防范行為的結(jié)果逐漸向預(yù)定目標(biāo)靠攏。因此，風(fēng)險(xiǎn)防范是一個(gè)自我完善、逐步提高的動(dòng)態(tài)過(guò)程。4.6 注重組織性原則并購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)防范體系要通過(guò)有組織的創(chuàng)新系統(tǒng)來(lái)完成。德魯克認(rèn)為，創(chuàng)新是一種可以組織、并需

40、要組織的新的有效程度。風(fēng)險(xiǎn)防范的組織性，就是要我們從思想上認(rèn)識(shí)到，盡管風(fēng)險(xiǎn)難以避免，但通過(guò)有組織的創(chuàng)新行為，可以有效地減少風(fēng)險(xiǎn)損失。風(fēng)險(xiǎn)性是并購(gòu)的本質(zhì)屬性之一，要求收益就必須冒風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范也是如此。關(guān)鍵是要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有正確的防范方法，對(duì)癥下藥，才能防范和化解風(fēng)險(xiǎn)，促使并購(gòu)效益的實(shí)現(xiàn)、企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的完成。第5章 企業(yè)并購(gòu)不同階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范的對(duì)策5.1 并購(gòu)前目標(biāo)企業(yè)信息收集階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范股改前，政府在推動(dòng)企業(yè)并購(gòu)浪潮中扮演著重要的角色。在政府干預(yù)的情況，并購(gòu)多采用協(xié)議方式收購(gòu)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很少為并購(gòu)企業(yè)重視，這也是大多數(shù)企業(yè)并購(gòu)案例失敗的重要原因。在全流通

41、的狀態(tài)下，企業(yè)并購(gòu)面臨更大的機(jī)遇，而目標(biāo)企業(yè)的定價(jià)就是企業(yè)并購(gòu)成功與否的重要一環(huán)。并購(gòu)企業(yè)應(yīng)充分認(rèn)識(shí)到估價(jià)階段的風(fēng)險(xiǎn)并做好防范。改善信息不對(duì)稱(chēng)性，防范并購(gòu)前目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的措施主要有以下幾點(diǎn)。5.1.1 對(duì)目標(biāo)企業(yè)的報(bào)表進(jìn)行全面分析財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表是被并購(gòu)企業(yè)所提供信息的核心部分，是對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的一個(gè)重要依據(jù)，只有建立在真實(shí)財(cái)務(wù)報(bào)表基礎(chǔ)上的財(cái)務(wù)分析，才能得出有價(jià)值的信息和結(jié)論，因此，并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)前取得詳盡真實(shí)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表是并購(gòu)企業(yè)在對(duì)被并購(gòu)企業(yè)未來(lái)收益能力做出預(yù)期前的必要步驟，是并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)前信息收集工作所做的盡職調(diào)查的重要一環(huán)。在并購(gòu)操作和分析中，對(duì)目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的局限性要

42、有充分認(rèn)識(shí)。如會(huì)計(jì)政策具有可選擇性，這使財(cái)務(wù)報(bào)告或評(píng)估報(bào)告本身存在人為操縱的風(fēng)險(xiǎn)。一旦不充分、及時(shí)地披露與重大事項(xiàng)相關(guān)的會(huì)計(jì)政策及改變，勢(shì)必造成并購(gòu)雙方的信息不對(duì)稱(chēng)。如上市公司贛南果業(yè)于 2000 年 8 月出資 1609.89 萬(wàn)元收購(gòu)江西麥飯石酒業(yè)有限公司。并購(gòu)過(guò)程中雖進(jìn)行了資產(chǎn)評(píng)估，但未詳細(xì)調(diào)查、了解其資產(chǎn)構(gòu)成。公司接管之后經(jīng)詳細(xì)審核，才發(fā)現(xiàn)應(yīng)收賬款 3 年以上賬齡的有 1222 萬(wàn)元，而且這些應(yīng)收賬款有相當(dāng)一部分沒(méi)有合同，使得貨款清收困難很大，這給并購(gòu)方企業(yè)帶來(lái)了沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。5.1.2 合理選擇企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法由于并購(gòu)雙方信息不對(duì)稱(chēng)是產(chǎn)生目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的根本原因，因此并購(gòu)企

43、業(yè)應(yīng)盡量避免惡意收購(gòu)，在并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行詳盡的審查和評(píng)價(jià)。并購(gòu)方可以聘請(qǐng)投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行全面策劃，捕捉目標(biāo)企業(yè)并且對(duì)目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)生環(huán)境、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行全面分析，從而對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)收益能力做出合理的預(yù)期。在此基礎(chǔ)上做出的目標(biāo)企業(yè)估價(jià)較接近目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，有利于降低價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。例如與中國(guó)臺(tái)灣廠商明基與西門(mén)子達(dá)成的交易相比，TCL 和聯(lián)想等內(nèi)地企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)獲得的優(yōu)惠條件要少得多。TCL 和聯(lián)想都通過(guò)廉價(jià)出售自己的股份收購(gòu)了西方廠商業(yè)績(jī)不佳的制造業(yè)務(wù)和銷(xiāo)售渠道，并且聯(lián)想還要支付現(xiàn)金和承擔(dān)債務(wù)，總計(jì) 17.5 億美元。西方廠商在沒(méi)有產(chǎn)生任何支出的前提下擺脫了不能盈利的業(yè)務(wù)

44、。IBM則更進(jìn)一步，如果聯(lián)想有能力扭轉(zhuǎn)其持續(xù)虧損的 PC 業(yè)務(wù)，IBM 也可以通過(guò)持有的股份從中獲利。因此，對(duì)于西方廠商而言，它們通過(guò)討價(jià)還價(jià)獲得了自己想要的東西;而對(duì)于中國(guó)廠商來(lái)講，這兩筆交易具有賭博的意味。我國(guó)企業(yè)在并購(gòu)準(zhǔn)備階段經(jīng)驗(yàn)尚少，這些跨國(guó)并購(gòu)具有前瞻性，給我國(guó)企業(yè)并購(gòu)起了一定的警示作用，在評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值時(shí)，一定不能太激進(jìn)或太片面，要提高對(duì)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)防范的意識(shí)。另外，采用不同的價(jià)值評(píng)估方法對(duì)同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估，可能會(huì)得到不同的并購(gòu)價(jià)格，因此，并購(gòu)企業(yè)可根據(jù)并購(gòu)動(dòng)機(jī)、收購(gòu)后目標(biāo)公司是否繼續(xù)存在，以及掌握資料信息的充分與否等因素來(lái)決定采用合適的評(píng)估方法。5.2 并購(gòu)中支付風(fēng)險(xiǎn)的防范在股改后

45、，可以采取除現(xiàn)金收購(gòu)?fù)獾亩喾N并購(gòu)支付方式，在并購(gòu)的過(guò)程 中，可根據(jù)實(shí)際情況采用靈活的并購(gòu)方式，盡量減少現(xiàn)金的支出。5.2.1 采用股權(quán)支付方式防范支付風(fēng)險(xiǎn)采用股權(quán)支付方式，一方面可以減少大量現(xiàn)金流出給并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)的壓力，也可避免在后續(xù)整合過(guò)程中對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)造成影響。此外，在該種方式下，并購(gòu)企業(yè)還能享受稅收的優(yōu)惠。5.2.2 采用可轉(zhuǎn)換債券支付方式防范支付風(fēng)險(xiǎn)可轉(zhuǎn)換債券具有債券的安全性和股票增值性的雙重性質(zhì)。上市公司并購(gòu)，可根據(jù)二級(jí)市場(chǎng)的預(yù)期波動(dòng)以及基本的財(cái)務(wù)指標(biāo)靈活運(yùn)用可轉(zhuǎn)換債券，在其遞增利率、初始轉(zhuǎn)股價(jià)的溢價(jià)比例、轉(zhuǎn)股價(jià)格的修正條款、贖回、回售以及利率補(bǔ)償或按浮動(dòng)利率補(bǔ)償?shù)确矫孢M(jìn)行靈活

46、設(shè)計(jì)，降低并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。5.2.3 采用權(quán)證方式防范支付風(fēng)險(xiǎn)采用競(jìng)價(jià)收購(gòu)或要約收購(gòu)加上權(quán)證的支付方式具有融資成本相對(duì)較低、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)點(diǎn)。并購(gòu)企業(yè)如果要并購(gòu)上市公司，可發(fā)行目標(biāo)公司的備兌權(quán)證，取得資金。由于權(quán)證允許持有人有權(quán)利但無(wú)義務(wù)以約定價(jià)格在約定時(shí)間購(gòu)買(mǎi)或者出售約定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的有價(jià)證券，因此并不會(huì)在發(fā)行權(quán)證之初就改變上市公司的股本結(jié)構(gòu)和股東結(jié)構(gòu)。上市公司可結(jié)合并購(gòu)進(jìn)程和并購(gòu)成本收益預(yù)測(cè)，靈活運(yùn)用該支付方式。5.2.4 采用混合支付方式防范支付風(fēng)險(xiǎn)混合并購(gòu)方式是指利用多種支付工具的組合，達(dá)到并購(gòu)交易獲取被收購(gòu)方控制權(quán)的支付方式。并購(gòu)中將若干種支付方式組合在一起，綜合其長(zhǎng)處，克服其短處。使

47、用混合支付方式將是股改后并購(gòu)市場(chǎng)財(cái)務(wù)方式的發(fā)展趨勢(shì)。如聯(lián)想收購(gòu) IBM PC 業(yè)務(wù)的案例，采用的就是“現(xiàn)金+股票”的混合支付方式。4.3 并購(gòu)中融資風(fēng)險(xiǎn)的防范股改后，我國(guó)資本市場(chǎng)逐步走向成熟，企業(yè)可以多借鑒成熟市場(chǎng)并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)，減少并購(gòu)中的融資風(fēng)險(xiǎn)。5.3 并購(gòu)后運(yùn)營(yíng)整合風(fēng)險(xiǎn)的防范股改前，企業(yè)并購(gòu)只是追逐短期的效益，而股改后，企業(yè)并購(gòu)將更注重長(zhǎng)期的戰(zhàn)略發(fā)展效益，運(yùn)營(yíng)整合風(fēng)險(xiǎn)的防范也是并購(gòu)成功與否的關(guān)鍵。運(yùn)營(yíng)整合風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源主要是兩方面，一是前期財(cái)務(wù)問(wèn)題所引起的風(fēng)險(xiǎn)，二是并購(gòu)后資產(chǎn)重組所引起的風(fēng)險(xiǎn)。5.3.1 前期財(cái)務(wù)問(wèn)題爆發(fā)一方面，并購(gòu)中總存在為一項(xiàng)并購(gòu)活動(dòng)付出是否恰當(dāng)?shù)膯?wèn)題，如果并購(gòu)時(shí)支付過(guò)多，而

48、在后期的財(cái)務(wù)整合中，并購(gòu)方將面對(duì)因高負(fù)債而引起的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)惡化，如果是股票支付，則將承擔(dān)股權(quán)稀釋后股價(jià)的損失；另一方面，任何一例并購(gòu)活動(dòng)均不可避免地涉及大量資金的運(yùn)用，任何一種資金來(lái)源渠道都存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)采用各種融資方式完成并購(gòu)后，將分別面對(duì)各自的問(wèn)題。處理不當(dāng)，將會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)整合的失敗，并引發(fā)并購(gòu)的失敗。5.3.2 目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)重組問(wèn)題要求并購(gòu)企業(yè)應(yīng)及時(shí)處理目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債問(wèn)題。例如，收購(gòu)方在接手資產(chǎn)流動(dòng)比率較差的企業(yè)后，沒(méi)有立即采取措施，妥善處置其不良資產(chǎn)，則目標(biāo)企業(yè)的虧損將加重企業(yè)前期籌資引起的債務(wù)包袱，造成并購(gòu)財(cái)務(wù)整合的失敗。5.3.3 財(cái)務(wù)整合中風(fēng)險(xiǎn)的防范措施1.整合前進(jìn)行周

49、密的財(cái)務(wù)審查。主要包括對(duì)并購(gòu)企業(yè)自身資源和管理能力的審查和對(duì)目標(biāo)企業(yè)的審查。審查的目的：一是為并購(gòu)企業(yè)的運(yùn)行提供可行性分析；二是通過(guò)審查可以發(fā)現(xiàn)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)上存在的問(wèn)題，以利于在整合過(guò)程中有的放矢，提高整合效率。2.整合后進(jìn)行嚴(yán)格的財(cái)務(wù)控制。整合前的財(cái)務(wù)審查是保證財(cái)務(wù)整合成功的前提，整合后的財(cái)務(wù)控制是保證財(cái)務(wù)整合有效實(shí)施的基礎(chǔ)。通過(guò)整合后的財(cái)務(wù)控制實(shí)現(xiàn)并購(gòu)財(cái)務(wù)整合的兩大基本任務(wù)：一是最大化地實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同價(jià)值，二是最大化地規(guī)避控制企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。整合中主要可以采取的防范風(fēng)險(xiǎn)的措施有：(1)現(xiàn)金預(yù)算流轉(zhuǎn)的整合。現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的質(zhì)量關(guān)系到整個(gè)企業(yè)資金運(yùn)用的效率水平，因此需要對(duì)其有效的加以控

50、制。由于不同的企業(yè)對(duì)此控制程度不盡相同，并購(gòu)公司必須對(duì)其進(jìn)行整合，明確相應(yīng)制度，并定時(shí)進(jìn)行分析。并購(gòu)企業(yè)還應(yīng)針對(duì)被并購(gòu)企業(yè)實(shí)行全面預(yù)算、動(dòng)態(tài)監(jiān)控及內(nèi)部審計(jì)，以防范和控制財(cái)務(wù)及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。在全面預(yù)算的基礎(chǔ)上，以現(xiàn)金流為紐帶，以信息流為依據(jù)，對(duì)財(cái)務(wù)活動(dòng)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)實(shí)行全過(guò)程的動(dòng)態(tài)監(jiān)控，以全面防范和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。(2)財(cái)務(wù)管理人員的整合。并購(gòu)公司可以實(shí)行財(cái)務(wù)委派制，通過(guò)親自對(duì)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人實(shí)施嚴(yán)格的選拔、任命、考核和獎(jiǎng)懲制度，并賦予其足夠的職責(zé)，能使所有者監(jiān)督能夠落實(shí)到企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)與財(cái)務(wù)收支之中。財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人作為所有者權(quán)益的代表，其根本職能就是進(jìn)行財(cái)務(wù)監(jiān)督，硬化產(chǎn)權(quán)約束，財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人向

51、并購(gòu)方母公司和被并購(gòu)方負(fù)雙重責(zé)任。(3)會(huì)計(jì)核算體系的整合。會(huì)計(jì)核算體系的整合是統(tǒng)一財(cái)務(wù)制度體系的具體保證，也是并購(gòu)公司及時(shí)、準(zhǔn)確獲取被并購(gòu)企業(yè)信息的重要手段，更是統(tǒng)一績(jī)效評(píng)價(jià)口徑的基礎(chǔ)。(4)業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)的整合。業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估考核體系的整合是指并購(gòu)公司對(duì)財(cái)務(wù)運(yùn)用指標(biāo)體系的重新優(yōu)化與組合。并購(gòu)企業(yè)應(yīng)針對(duì)被并購(gòu)企業(yè)重新建立一整套業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)考核制度，其中包括定量指標(biāo)考核和定性分析，既考核各自的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)，也考核了他們對(duì)母公司的貢獻(xiàn)。這一評(píng)估核體系是提高被并購(gòu)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效和運(yùn)用能力的重要手段。(5)企業(yè)存量資產(chǎn)的整合。存量資產(chǎn)的整合是并購(gòu)企業(yè)高效運(yùn)營(yíng)的重要的一環(huán)。一般來(lái)說(shuō)，被并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)結(jié)果不盡合理，債務(wù)過(guò)多

52、，不良資產(chǎn)較大，尤其我國(guó)國(guó)有企業(yè)普遍存在這一現(xiàn)象。因此，對(duì)于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況不佳的企業(yè)，接手后的首要工作常常是處理不良資產(chǎn)、停止獲利能力弱的產(chǎn)品線(xiàn)、辦公轉(zhuǎn)移到地租較便宜的地段、裁減人員等。并購(gòu)盤(pán)活存量資產(chǎn)是優(yōu)勢(shì)企業(yè)兼并弱勢(shì)企業(yè)的好辦法。它使弱勢(shì)企業(yè)的債權(quán)、債務(wù)、人員得到安置解決，比迫使企業(yè)破產(chǎn)，把富余下崗人員推向社會(huì)的急劇作法要好，有更大的社會(huì)和經(jīng)濟(jì)效益。5.4 制定正確的融資決策要制定正確的融資決策，必須考慮到企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和融資后的資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)，方面盡量利用債務(wù)資本的財(cái)務(wù)杠桿利益，另方面又要盡量避免債務(wù)資本帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。也就是說(shuō)，必須考慮對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的影響，在財(cái)務(wù)杠桿利益與財(cái)務(wù)

53、風(fēng)險(xiǎn)之間尋求一種合理的均衡，才能達(dá)到有效發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的作用。5.4.1 債務(wù)融資方式采用債務(wù)融資方式，很可能導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益負(fù)債率過(guò)高，使權(quán)益資本的風(fēng)險(xiǎn)增大，從而可能會(huì)對(duì)股票的價(jià)格產(chǎn)生負(fù)面的影響，這就使得并購(gòu)企業(yè)希望是用債務(wù)融資避免股權(quán)價(jià)值稀釋的愿望相違背。因此，在利用債務(wù)融資方式時(shí)，并購(gòu)融資企業(yè)應(yīng)當(dāng)特別重視在杠桿利益發(fā)揮與負(fù)債比率升高兩者之間尋求一個(gè)平衡點(diǎn)。5.4.2 權(quán)益融資方式采用權(quán)益性融資方式，由于股權(quán)數(shù)額的增加，將有可能會(huì)導(dǎo)致股權(quán)價(jià)值被稀釋。影響這種情況發(fā)生與否的因素主要在于支付給被并購(gòu)企業(yè)股票的數(shù)量與這部分股票能為合并后企業(yè)增加的盈利的價(jià)值比較。另一方面，權(quán)益融資中除了要關(guān)注 EP

54、S 與市盈率等指標(biāo)的影響以外，還需要考慮的一個(gè)重要因素即企業(yè)控制權(quán)的分散程度的影響，必須合理設(shè)定一個(gè)可以放棄的股權(quán)數(shù)額的限額，以避免控制權(quán)又落入他人之手的風(fēng)險(xiǎn)。5.4.3 拓展融資渠道，保證融資結(jié)構(gòu)合理化1.企業(yè)在制定融資決策時(shí)，應(yīng)視野開(kāi)闊，積極開(kāi)拓不同的融資渠道，通過(guò)將不同的融資渠道相結(jié)合，做到內(nèi)外兼顧，以確保目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)評(píng)估確定，即可實(shí)施并購(gòu)行為，順利推進(jìn)重組和整合。政府有關(guān)部門(mén)也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道，如完善資本市場(chǎng)，建立各類(lèi)投資銀行、并購(gòu)基金等。2優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系，也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)的比例關(guān)系

55、等。優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)必須是在融資方式選擇的基礎(chǔ)上，將融資風(fēng)險(xiǎn)與成本綜合考慮。3.以?xún)?yōu)先債務(wù)、從屬債務(wù)和股權(quán)部分形成的倒三角圖形可以扼要地說(shuō)明融資的結(jié)構(gòu)安排。在倒三角的并購(gòu)融資安排中，最上層為優(yōu)先債務(wù)，第二層為從屬債務(wù)，最后是優(yōu)先股和普通股。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)融資成本由上到下越來(lái)越高，而風(fēng)險(xiǎn)由下到上越來(lái)越大。因此，不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)于整個(gè)并購(gòu)融資項(xiàng)目而言是比較穩(wěn)健的，使得資金成本盡量減少，融資風(fēng)險(xiǎn)得到合理的控制。合理確定融資結(jié)構(gòu)還應(yīng)遵循以下原則：一要遵循資本成本最小化原則，既要將自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本的籌資成本進(jìn)行比較，也要對(duì)三者分別分析其邊際收益和邊際成

56、本；二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?，在這個(gè)前提下，再對(duì)債務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，將企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流入和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配，找出企業(yè)未來(lái)資金的流動(dòng)性薄弱點(diǎn)，然后對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。5.4.4 合理規(guī)劃并購(gòu)融資的資本成本資本成本一般指企業(yè)籌集和使用長(zhǎng)期資金而付出的代價(jià)，它包括資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)兩部分。融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理是實(shí)現(xiàn)并購(gòu)融資優(yōu)化的重要一環(huán)。因此，在確定完融資類(lèi)型后，企業(yè)應(yīng)進(jìn)一步根據(jù)金融市場(chǎng)變化趨勢(shì)，運(yùn)用金融工程技術(shù)，通過(guò)融資方案專(zhuān)業(yè)設(shè)計(jì)，不斷降低融資成本。盡管杠桿收購(gòu)具有高風(fēng)險(xiǎn)性，但伴隨而來(lái)的也是其具有高收益性。它的強(qiáng)勢(shì)

57、財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，能帶來(lái)極高的股權(quán)回報(bào)率，使之成為一種頗為有效的融資方式。西方企業(yè)并購(gòu)融資中對(duì)于財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用發(fā)揮到了極致，最為典型的就是杠桿收購(gòu)中的融資安排，為并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)了極大的利益，當(dāng)然也伴隨著很高的風(fēng)險(xiǎn)。由于我國(guó)目前的資本市場(chǎng)環(huán)境以及企業(yè)自身狀況的限制，杠桿收購(gòu)在我國(guó)還不具備條件。但是由于我國(guó)目前并購(gòu)融資方式還很有限，債務(wù)融資仍是主要的方式之一，許多并購(gòu)融資活動(dòng)中債務(wù)比例都比較高，因此，借鑒杠桿收購(gòu)融資的經(jīng)驗(yàn)具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。如 2003 年 8 月京東方成功地收購(gòu)了冠捷科技的案例，之所以能以小搏大取得并購(gòu)成功，是因?yàn)樗‘?dāng)?shù)剡\(yùn)用了杠桿收購(gòu)這種融資方式。在國(guó)外它依靠韓國(guó)的三家銀行和一家保險(xiǎn)公司提供的抵押信貸和賣(mài)方信貸；在國(guó)內(nèi)它依靠向銀行大規(guī)模的借貸和增發(fā) B 股，解決了并購(gòu)過(guò)程中的融資需要。5.4.5 建立資本積累的約束機(jī)制建立資本積累的約束機(jī)制，不斷充實(shí)資本金是企業(yè)存在和發(fā)展的基礎(chǔ)，是并購(gòu)企業(yè)融資中一項(xiàng)穩(wěn)定的資金來(lái)源。同時(shí)，企