對雙匯發(fā)展的投資建議

1、 . . . 雙匯發(fā)展(000895)投資建議爆發(fā)終有時投資建議：增持分析日期：2007-10-23分析員:唐珂年份主營收入主營利潤凈利潤每股收益增幅每股凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率每股經(jīng)營現(xiàn)金流量市盈率市凈率市現(xiàn)金流率億元億元億元元%元%元XXX2005134.614.83.770.7323.83.5220.541.1760.812.637.92006151.317.04.570.8921.3.8522.001.3049.911.534.22007E210.120.45.430.9020.04.65231.5053.09.529.62008E243.325.57.271.2033.95.70241.6

2、039.77.827.82009E340151.320.452.40181.17.50252.8019.95.915.914 / 14相關(guān)數(shù)據(jù)公司所屬行業(yè)：食品飲料前收盤價：.47.70元大盤指數(shù)：5667總市值 ：296億元最新股本情況主要股東： (萬股)雙匯集團1834230.27%羅特克斯1283921.19%金鑫12102.00%股本結(jié)構(gòu)： (萬股)總股本60599100%法人股3119951.48%流通股A2940048.51%推薦理由：1、 行業(yè)整合空間很大，作為龍頭企業(yè)，公司充分受益。2、 現(xiàn)有業(yè)務(wù)競爭優(yōu)勢突出，規(guī)模、品牌、管理、資源方面優(yōu)勢明顯。未來發(fā)展空間廣闊，產(chǎn)業(yè)鏈的延伸、

3、產(chǎn)業(yè)圍的擴大、產(chǎn)業(yè)整合。3、 整體上市具有必然性、合理性和必要性，整體上市后大幅提升每股盈利。 4、 公司07年、08年、09年不考慮整體上市0.90元、1.20元、1.60元，整體上市后，每股盈利預(yù)計提升50%以上，投資價值顯著，建議低配置基金增持。價值評估： 70元以上投資建議： 增持行業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，集中度很低中國是世界上最大的豬肉產(chǎn)品消費國。2006年我國豬肉的生產(chǎn)和消費達(dá)5197萬噸，占世界總產(chǎn)量的50.1，是歐盟的3倍、美國的5倍。近年來生豬與豬肉產(chǎn)量年均增長率平均保持在4左右，高于世界平均3.3的增長率水平。農(nóng)村人口向城鎮(zhèn)轉(zhuǎn)移、收入逐步提高是推動肉類消費的主要動力。據(jù)中國肉協(xié)預(yù)測，“

4、十一五”中國肉類增長年均3-5%。我國肉類屠宰與肉類加工業(yè)資產(chǎn)總額達(dá)到1302.22億元，全行業(yè)銷售總收入達(dá)到2701.42億元。2006年，我國肉類屠宰與肉類加工業(yè)規(guī)模以上企業(yè)實現(xiàn)利潤總額首次突破100億元，達(dá)到105.27億元。行業(yè)多年來收入和利潤保持20%-50%的快速增長，利潤率穩(wěn)步走高。從肉制品看，我國肉制品產(chǎn)量占肉類總產(chǎn)量的比重大概在10%左右，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家50%左右的比重。隨著國民消費方式的改變，國熟肉制品比重將繼續(xù)上升。預(yù)計高溫肉制品能維持每年10左右的增長速度。農(nóng)村人口將逐步替代城鎮(zhèn)居民成為高溫肉制品的消費主體。而低溫肉制品將成為高溫肉制品升級的替代品，主要集中在大中城市。

5、近年發(fā)展迅速，年銷量增大約維持在30%左右。雖然我國豬肉總產(chǎn)量穩(wěn)居世界首位，但我國的屠宰與肉制品產(chǎn)業(yè)非常分散。05年全國肉類行業(yè)有3萬多家畜禽定點屠宰企業(yè)，其中工規(guī)模以上企業(yè)2531家。工廠化屠宰率僅占上市成交量的25左右，目前主要還是半機械化屠宰和手工屠宰。農(nóng)民自宰自食和非法屠宰加工，這類屠宰加工數(shù)量上超過肉類總產(chǎn)量的40。雙匯、金鑼、雨潤三家肉類行業(yè)龍頭企業(yè)屠宰生豬僅占我國生豬屠宰總量的4%不到。產(chǎn)業(yè)整合是行業(yè)發(fā)展必然趨勢借鑒國際經(jīng)驗，產(chǎn)業(yè)整合是必然趨勢。美國的肉制品加工行業(yè)在上世紀(jì)八十年代至本世紀(jì)初經(jīng)歷了規(guī)模較大的行業(yè)整合，整合的結(jié)果是出現(xiàn)了生產(chǎn)規(guī)模較大的行業(yè)巨頭，同時行業(yè)集中度明顯提高

6、。其中美國的Smithfield公司屠宰量占美國的29，泰森公司2005年的豬肉產(chǎn)品可控制全國的豬肉市場的19%；美國前5名屠宰加工企業(yè)加工的豬肉量占美國豬肉市場總產(chǎn)量的71。在歐洲，畜禽屠宰企業(yè)的數(shù)量較少，布局合理，規(guī)模化程度高，形成了生豬屠宰的壟斷性格局。法、英、德等主要國家最大的四個企業(yè)的集中度為25-50之間。Smith field食品兼并發(fā)展之路對中國肉制品行業(yè)未來發(fā)展具有典型借鑒意義。公司是世界最大的豬肉加工和生產(chǎn)企業(yè)，2007財年收入將近120億美元, 公司多年來不斷通過兼并收購來快速發(fā)展。例如1999財年，公司通過收購Carrolls foods和Murphy farms，極提

7、高了生豬的生產(chǎn)能力，占到了公司當(dāng)年生豬需求量的約50%。Smith field食品通過兼并收購加快發(fā)展豬肉加工部門最近5個財年主要的并購情況開始并購簡介2007財年Armour-Eckrich享譽盛名的包裝肉制品企業(yè)，在熱狗、正餐香腸和午餐肉市場中，占有較大的市場份額，位于伊利諾斯州。2006財年Cooks Hams, Inc. (Cooks)生產(chǎn)傳統(tǒng)火腿、煙熏火腿、咸牛肉和其他煙熏肉制品，位于不拉斯加州。2004財年Farmland Foods, Inc.美國第六大的豬肉加工企業(yè)，年生產(chǎn)10億磅新鮮豬肉和5億磅包裝肉。公司品牌有Farmland、Carando、Ohse和 Roegelein

8、 ，其中 Farmland食品公司位于密里州。2004財年Cumberland Gap Provision Co.生產(chǎn)優(yōu)質(zhì)火腿、香腸等，位于肯塔基州。2003財年Stefano Foods, Inc.生產(chǎn)和銷售意大利方便食品，包括匹薩、烤餡餅等，位于北卡羅來納州。生豬生產(chǎn)部門20002007財年主要的收購情況。2003財年Vall，inc生豬養(yǎng)殖企業(yè)，年產(chǎn)生豬35萬頭1999財年Carrolls foods位于北卡羅來納州，大型生豬養(yǎng)殖場有18萬頭母豬，也是全國最大的火雞加工企業(yè)1999財年Murphy farms位于北卡羅來納州，大型生豬養(yǎng)殖場，有母豬34.5萬頭海外部門最近5個財年主要的并

9、購和投資情況。2007財年Groupe Smithfield以50/50的比例與歐洲企業(yè)如 Aoste, Justin Bridou 和 Nobre合資而成，位于法國巴黎。2005財年Morliny S.A.位于波蘭的一家豬肉和牛肉的生產(chǎn)商和銷售商，產(chǎn)品有出口。2005財年Comtim Group S.R.L.位于羅馬尼亞的一家生豬養(yǎng)殖、加工和銷售企業(yè)，主要是銷。2005財年Jean Caby S.A. (Jean Caby)生產(chǎn)和銷售貼牌火腿和自有商標(biāo)火腿以與其他肉制品，主要銷售法國市場。2004財年Agrotorvis S.R.L.位于羅馬尼亞的豬肉加工企業(yè)。資料來源：公司2007年年報從

10、屠宰與肉制品行業(yè)運行規(guī)律看，也要求提高行業(yè)集中度。首先,屠宰與肉制品的行業(yè)特點是生豬價格波動頻繁、屠宰相對集中與消費區(qū)域分散、毛利率低等。對企業(yè)規(guī)模和管理的要求都很高。企業(yè)必須形成規(guī)模能跨區(qū)經(jīng)營才有競爭力。其次，目前國80以上的豬肉產(chǎn)品還通過集貿(mào)市場銷售，隨著居民衛(wèi)生要求的提高，城市居民轉(zhuǎn)到大型超市或便利店購買冷卻肉的比例將持續(xù)提升。安全、衛(wèi)生、口味佳是冷卻肉的重要特點，但生產(chǎn)和銷售冷卻肉需要具備完善的屠宰、加工、冷藏等冷鏈物流配送系統(tǒng)。而這種體系只有大型規(guī)?；髽I(yè)才能提供配套冷鏈物流配送系統(tǒng)。此外，政府也在積極推動行業(yè)的整合。最近國家商務(wù)部發(fā)布了生豬屠宰企業(yè)資質(zhì)等級要求。從污水處理、衛(wèi)生環(huán)境

11、到肉的品質(zhì)、設(shè)施等，都作了嚴(yán)格的規(guī)定，主要依據(jù)“基本資質(zhì)、環(huán)境和建設(shè)、設(shè)施和設(shè)備、屠宰加工、屠宰檢驗、衛(wèi)生控制、運輸條件與產(chǎn)品質(zhì)量”這8項對生豬定點屠宰企業(yè)進行審查，確認(rèn)其資質(zhì)等級。只有8項都達(dá)標(biāo)，才能評上星級。生豬屠宰企業(yè)資質(zhì)等級共分5個星級檔次?！八男羌墶币陨系钠髽I(yè)資質(zhì)由商務(wù)部認(rèn)定，“三星級”以下的由省級商務(wù)主管部門負(fù)責(zé)。不同星級企業(yè)的產(chǎn)品，其銷售圍將受到嚴(yán)格控制。其中，四星與以上的企業(yè)出廠肉品，可在全國與海外市場銷售；三星企業(yè)出廠肉品在省銷售；二星的在地級市圍銷售；一星企業(yè)的肉品只能限制在企業(yè)所在縣域圍銷售。這一規(guī)定改變了目前縣市級政府都具有發(fā)放屠宰許可權(quán)的局面。要求對地方性企業(yè)而言，市

12、場空間受到限制、無法與具有規(guī)模優(yōu)勢的大企業(yè)競爭。這將大大壓縮他們的生存空間，有利龍頭企業(yè)的發(fā)展。06年以來，行業(yè)整合有加速的跡象。07年以來由于豬源緊、價格飛漲等行業(yè)性危機使眾多中小企業(yè)面臨生存考驗。在此行業(yè)背景下，諸多地方性國有肉聯(lián)廠面臨著原料不足、成本不斷提升、無法提價的困境。對多數(shù)地方政府而言，食品安全、市民菜籃子需求、價格穩(wěn)定等事關(guān)社會穩(wěn)定，用財政補貼地方肉聯(lián)廠，不僅背上財政負(fù)擔(dān)，也未必能解決好問題。交給大企業(yè)，并對其實行監(jiān)管是個不錯的選擇。越來越多的地方政府積極推動屠宰加工企業(yè)的整合?？梢灶A(yù)計未來數(shù)年行業(yè)整合將會加速，龍頭企業(yè)雙匯、雨潤、金鑼有望在行業(yè)整合中快速發(fā)展壯大。公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)

13、分析公司主要業(yè)務(wù)集中在屠宰和肉制品加工銷售兩個相鄰的產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)。目前雙匯集團高、低溫肉制品產(chǎn)量共計120萬噸，其中股份公司占70%；年屠宰能力在550萬頭，雙匯集團擁有另外850萬頭的年屠宰能力。2006年雙匯股份公司高低溫肉制品占主營業(yè)務(wù)收入58.76%，冷鮮肉和冷凍肉產(chǎn)品占其主營業(yè)務(wù)收入36.68%。從毛利構(gòu)成看高低溫肉制品占69.97,生鮮凍肉占20.41。肉制品是公司主要的利潤來源。資料來源：公司財報雙匯主要經(jīng)營效率指標(biāo)指標(biāo)名稱1999200120022003200420052006存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)39353128242324應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)211298521流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率34.884.55

14、5.217.449.449.21高溫肉制品雙匯高溫肉制品在全國市場份額超過50。06年收入達(dá)到63億元，超過行業(yè)210名企業(yè)的總和，高居行業(yè)龍頭。該業(yè)務(wù)在經(jīng)歷10年的快速增長后，近年高溫肉制品銷售增速基本在1020之間。07年上半年再次回升到20。高溫肉制品毛利和收入增速低溫肉制品低溫肉制品是高溫肉制品的升級產(chǎn)品，是未來肉制品發(fā)展的趨勢。公司于1999年大力發(fā)展低溫肉制品，此時已落后雨潤5年。04年起雙匯低溫肉業(yè)務(wù)超越了雨潤，06年雙匯低溫肉制品實現(xiàn)收入25.7億元，是同期雨潤這一核心業(yè)務(wù)的2倍。該業(yè)務(wù)的發(fā)展速度起伏較大，但保持了快速的增長。07年上半年在提價20的基礎(chǔ)上實現(xiàn)了60的增速。低溫

15、肉制品毛利與收入增速冷鮮肉冷鮮肉是未來豬肉消費的主要方式。以往雙匯凍肉銷售的比例比較大，2000年開始逐步增大冷鮮肉的銷售比例，目前鮮凍銷售比例在7：3的水平。公司鮮肉的毛利率低于雨潤和金鑼，甚至低于行業(yè)均值。這是與集團存在關(guān)聯(lián)交易的結(jié)果。由于擴主要在集團層面，公司冷鮮肉近年增速一般，06年幾乎沒有增長。主要業(yè)務(wù)特點比較高溫肉制品低溫肉制品熱鮮肉冷鮮肉工藝特點高溫高壓加工，殺菌溫度在115以上常壓下通過蒸、煮、熏、烤加工過程，殺菌處理溫度達(dá)到7585的屠宰后不經(jīng)冷加工直接送入市場銷售的生肉，肉質(zhì)溫度為常溫。屠宰后的豬體迅速進行冷鏈排酸處理，充分完成豬肉的“后熟”階段，使豬肉溫度降為04，并在此

16、溫度下進行加工、儲運、銷售食用特點肉蛋白質(zhì)過度變性，部分營養(yǎng)損失，肉質(zhì)爛而不結(jié)實，失去固有的風(fēng)味具有鮮嫩、脆軟、可口、風(fēng)味極佳的特點。最大限度保持原有營養(yǎng)和固有的風(fēng)味，在品質(zhì)上明顯優(yōu)于高溫肉制品抑制有害細(xì)菌的繁殖，同時使破裂細(xì)胞流出來的胞消化酶活性降低等，實現(xiàn)肉質(zhì)的鮮美、肉類的營養(yǎng)成分不被破壞。保值期保質(zhì)期長達(dá)6個月以上13個月12天在010的溫度條件下，保質(zhì)期一般可達(dá)到一周以上運輸半徑要求冷鏈運輸，800公里運輸半徑。當(dāng)?shù)劁N售冷鏈運輸，300500公里。先進的包裝已能突破500公里資料來源：豬協(xié)公司競爭優(yōu)劣勢分析與競爭對手相比，雙匯具有規(guī)模、產(chǎn)品、物流、供應(yīng)鏈管理、與網(wǎng)絡(luò)等方面的綜合優(yōu)勢。不

17、足之處是過去兩年管理層精力有所分散，在業(yè)務(wù)擴方面略顯保守。l 規(guī)模優(yōu)勢。目前全國肉制品市場規(guī)模約850萬噸，雙匯集團高、低溫肉制品產(chǎn)量共計120 萬噸，其中股份公司占70%，超過行業(yè)210名企業(yè)產(chǎn)量的總和。l 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)均衡。與行業(yè)排名2、3名的雨潤和金鑼相比，雙匯產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)展較為均衡。均衡和規(guī)模賦予雙匯更多經(jīng)營的空間，可以實行不同地區(qū)不同品種的定價策略壓制對手。l 管理規(guī)。雙匯對終端實現(xiàn)統(tǒng)一管理，建立各地專業(yè)的門店管理機構(gòu)，達(dá)到“品牌、形象、價格、配送、管理”的五統(tǒng)一。公司實現(xiàn)順價銷售，給配送商4個點利潤，終端經(jīng)銷商10-15個點，公司和配送商共同簽字確定。l 物流配送優(yōu)勢。雙匯的物流項目由公

18、司自營，建立了1000臺冷鏈運輸車的龐大運輸體系，直接送到經(jīng)銷商的配送庫，由經(jīng)銷商進行二次配送。l 先進的供應(yīng)鏈管理體系。雙匯基于物流、資金流和信息流，將企業(yè)部的采購、生產(chǎn)、庫存、運輸、銷售以與客戶與供應(yīng)商、各節(jié)點企業(yè)之間的各種業(yè)務(wù)形成了統(tǒng)一的功能管理，建立了集成化的供應(yīng)鏈管理體系。實現(xiàn)銷售終端適時采集數(shù)據(jù)、自動生成配貨單、報表, 并根據(jù)庫存由系統(tǒng)自動生成訂單。從而制定出符合市場需求的生產(chǎn)計劃，并可以通過大宗采購、統(tǒng)一配送來降低采購和流通成本。形成一個以客戶為中心，決策迅速透明的扁平化管理模式。蒙牛、小羔羊也已采用了雙匯的物流信息管理系統(tǒng)。l 網(wǎng)絡(luò)渠道優(yōu)勢。是其最為突出的優(yōu)勢。集團在全國224

19、5個縣實現(xiàn)了“縣縣有商，鄉(xiāng)鄉(xiāng)有網(wǎng)”，一個新產(chǎn)品一周能鋪向全國，其深度、廣度是其他競爭對手無法比擬的，這保證了雙匯肉制品的絕對領(lǐng)先地位。比如當(dāng)某個競爭對手推出一款深受大眾喜愛的新產(chǎn)品，但該產(chǎn)品還在小圍熱銷時，雙匯卻能在一周將類似產(chǎn)品迅速推廣到全國，占領(lǐng)全國市場。目前冷鮮肉雙匯也在建立其龐大的銷售網(wǎng)絡(luò)，特約店數(shù)量06年達(dá)到6000家，現(xiàn)在達(dá)到8000家，公司目標(biāo)是在住宅區(qū)，10分鐘步行就有一家雙匯門店，每萬人有一家雙匯門店服務(wù)。同時，在大型商超、賣場也逐步建立雙匯銷售專柜，并且已經(jīng)在與家樂福等商超進行相關(guān)洽談工作。冷鮮肉行業(yè)排名第二的金鑼工廠布局較為偏僻，東北占一半，、的廠規(guī)模都較小，造成了公司主

20、要布局在北方市場，雖然運作模式也在向鮮品轉(zhuǎn)變，但由于市場渠道開發(fā)和上層路線不統(tǒng)一，目前更主要的還是要依靠凍品，占生豬屠宰量的一半以上。而由于消費市場凍轉(zhuǎn)鮮越來越多，凍品的需求量逐漸減少，金鑼的發(fā)展面臨轉(zhuǎn)型的壓力。在終端運作上，金鑼采用送到終端，鎖定終端價格然后返利的方式，占用資金過多，減少了小店主的資金周轉(zhuǎn)。在07年上半年豬肉價格上漲的不利環(huán)境下，公司收入利潤同比都出現(xiàn)了20%左右的同比下滑，暴露了公司的競爭力相對較弱問題。行業(yè)第三名的雨潤布局則要相對均勻的多，雨潤共有20多家屠宰加工廠，但屠宰生豬總量不如雙匯。在擴上，雨潤更為積極。雨潤07年加快行業(yè)并購節(jié)奏，07年上半年屠宰能力達(dá)到1205

21、萬頭，同比增加17.5%，其中46.2%的新增能力通過兼并收購取得。其單個廠規(guī)模較小，超過1000頭/天的很少。由于廠多、雜、分布廣，雖然有統(tǒng)一機構(gòu)進行管理，但存在一定程度各自為戰(zhàn)，甚至出現(xiàn)為了爭奪市場而互相殺價的情況。同時，雨潤的收購環(huán)節(jié)多半是賒欠制，送豬戶積極性受影響。雨潤在終端經(jīng)營方面，大多采用的是提貨制而不是雙匯的送貨制，造成終端商經(jīng)營競品較多，公司管理方面有難度。在新產(chǎn)品開發(fā)上，雨潤非常重視，新產(chǎn)品銷售收入比例逐年提升，從2005年17.7%，提高到2006年的20.4%，提高到2007年上半年的23.4%，其低溫肉制品的市場價格比雙匯、金鑼要高10%-25%以上。2007年上半年由

22、于公司采取積極進取的擴策略和加大新產(chǎn)品開發(fā)，毛利率僅降低2%保持在15%左右，顯示出較強的盈利能力，業(yè)績也逆勢大幅上漲，主營業(yè)務(wù)收入同比增長64%，經(jīng)營利潤同比增長59%。雙匯、雨潤、大眾經(jīng)營業(yè)務(wù)比較（2006年）06年收入億元收入比較收入（億元）高溫肉制品低溫肉制品冷鮮肉凍肉總收入雙匯63.125.838.916.6151.3雨潤2.311.821.31547.2大眾食品22.36.518.322.58706年毛利占比 毛利占比高溫肉制品低溫肉制品生鮮凍肉其他雙匯55.15%14.81%20.41%9.49%雨潤6.11%42.51%51.79% 大眾食品28.56%9.89%47.04%1

23、4.49%07年上半年毛利率 毛利率20071H高溫肉制品低溫肉制品生鮮凍肉其他雙匯13.04%10.10%3.55%36.30%雨潤18.3%27.0%11.5% 大眾食品-雙匯、雨潤、大眾經(jīng)營效率比較存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)20022003200420052006雙匯3128242324大眾食品3936163253雨潤494047應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)20022003200420052006雙匯9 8 5 2 1 大眾食品33 37 13 3 1 雨潤50 27 25 在實際的經(jīng)營中，雙匯、雨潤、金鑼之間并沒有激烈的競爭，市場依然存在著太多的空白。如何持續(xù)快速發(fā)展，是三者都面臨的重要問題。相對而言，雙匯在規(guī)模

24、、物流、信息系統(tǒng)、網(wǎng)絡(luò)等方面具有綜合優(yōu)勢，最為看好。豬肉價格對雙匯的影響生豬價格與雙匯的毛利率成負(fù)相關(guān)關(guān)系。自從1985年豬價放開以來，生豬價格的波動是一種常態(tài)，經(jīng)常呈現(xiàn)23年一周期。最近十年雙匯的毛利率基本在1016之間波動。07年上半年生豬價格上漲6070，雙匯毛利率由11.48下降到10.11。總的看來，雙匯具有部分消化成本上升的能力。近十年雙匯綜合毛利與生豬價格走勢比較通過整理農(nóng)業(yè)部公布的數(shù)據(jù)：6月份母豬存欄量較年初下降7。 78月份母豬存欄量扭轉(zhuǎn)之前的下降趨勢。環(huán)比增速為0.7和3.8，同比增速為2.1和3.3，實現(xiàn)緩慢增長。由于生豬育肥需要10個月的時間，加上2季度是一年豬肉需求的

25、淡季。研究員預(yù)計生豬供給獲得實質(zhì)性改善要到08年1季度之后。母豬存欄逐步提升20052006200706200707200708母豬存欄（萬頭）4876470044004431 4599 同比-7%2.10%3.30%環(huán)比0.70%3.80%占存欄比例9.12%9.15%資料來源：農(nóng)業(yè)部面對豬肉價格大幅快速上漲，公司采取了一系列的對策，較大程度的克服了豬肉價格上漲的負(fù)面影響，業(yè)績實現(xiàn)了穩(wěn)步增長。公司采取的具體應(yīng)對策略包括：l 冷鮮肉基本采取水漲船高同步定價策略。l 對肉制品，公司上半年采取分產(chǎn)品、分市場的分別提價策略，即公司產(chǎn)品占主導(dǎo)的市場小幅提價、要擴大份額的市場少提或不提。綜合看，公司上半

26、年肉制品平均提價約10%。從7月份開始，公司加大了提價幅度，7月份單月提價10%左右。l 加快新產(chǎn)品開發(fā)，加快上市速度。玉米腸類新產(chǎn)品預(yù)計銷售規(guī)模將達(dá)20萬噸。l 增加現(xiàn)有生產(chǎn)線生產(chǎn)效率，填平補缺，擴大產(chǎn)量，提高規(guī)模效益。在需求旺盛的地區(qū)如、，加快擴大產(chǎn)能。采購上發(fā)揮規(guī)模采購優(yōu)勢，降低采購成本。l 肉制品采用冷凍肉，價格上漲幅度也小于鮮肉。08年隨著豬肉價格回落，公司肉制品價格預(yù)計能維持穩(wěn)定，不會同步降價，公司業(yè)績有望強勁增長。整體上市公司關(guān)聯(lián)交易巨大，需要通過整體上市來解決。2006年關(guān)聯(lián)銷售和提供勞務(wù)收入達(dá)到19.65億元，占公司主營收入的12.98%，關(guān)聯(lián)采購和接受勞務(wù)金額達(dá)到67.01

27、億元，占公司主營業(yè)務(wù)成本的50.04%。公司解決關(guān)聯(lián)巨額交易最為切實可行的有效辦法就是資產(chǎn)收購整體上市。關(guān)聯(lián)銷售關(guān)聯(lián)采購所占比例提高數(shù)據(jù)來源：公司公告數(shù)據(jù)來源：公司公告整體上市可能性很大。由于集團的核心資產(chǎn)品牌、銷售網(wǎng)絡(luò)、物流系統(tǒng)都在雙匯發(fā)展，關(guān)聯(lián)交易數(shù)額巨大，按商務(wù)部等六部委發(fā)布外國投資者并購境企業(yè)暫行規(guī)定對境企業(yè)以紅籌方式在境外上市的模式進行了嚴(yán)格限制，明確需要證監(jiān)會的批準(zhǔn)，集團另外單獨上市的難度很大，可行性很小。相反，整體上市卻是對各方都有利的最佳方案。對高盛等外資投行而言，未來幾年是國資本市場的黃金發(fā)展期，隨著市場對外開放程度提高，從估值、流動性看，集團國上市是最好、最有利的選擇；對集

28、團管理層而言，整體上市后管理層激勵更容易實施；對集團發(fā)展而言，低成本的融資平臺為其未來幾年快速擴提供強大支持。如果實現(xiàn)整體上市，每股盈利有望大幅提升。06年集團生產(chǎn)銷售120萬噸肉制品、生豬屠宰1150萬頭、稅前利潤13億元，分別為股份公司的1.83倍、2倍、1.85倍。2007年1-7月份雙匯體團實現(xiàn)銷售收入150億元，9億利潤（稅前），1/4為少數(shù)股東權(quán)益，按25%所得稅計算計算，集團凈利潤應(yīng)在5億元左右，而上市公司上半年銷售收入89億元、凈利潤2.4億元，表明集團現(xiàn)在規(guī)模應(yīng)為上市公司2倍左右。由于相關(guān)合資公司都是依靠雙匯集團業(yè)務(wù)賺錢，所以如果需要，預(yù)計雙匯集團將來收購相關(guān)少數(shù)股東權(quán)益難度

29、不大。07年雙匯集團預(yù)計將實現(xiàn)270億元收入，凈利潤11億元，集團和股份公司各5.5億元，謹(jǐn)慎出發(fā)，按20倍PE收購，股份增加2.44億股到8.5億股，每股盈利1.29元，比原來每股盈利0.90元增厚45%。由于高盛和鼎輝收購雙匯集團時按凈資產(chǎn)作價，估計上市公司收購集團資產(chǎn)時作價時不會太高，實際收購應(yīng)該會低于20倍PE。未來發(fā)展空間很大肉制品將保持快速增長。目前低溫肉制品產(chǎn)量30萬噸左右，依靠公司強大的技術(shù)力量，可以把低溫肉制品改造成中溫肉制品，在常溫流通，但是又具有低溫肉的口感。其中最成功的產(chǎn)品當(dāng)屬“玉米熱狗腸”，2006年銷量超過6萬噸，公司2007年銷量預(yù)計進一步大幅增長達(dá)到10萬噸。這

30、一產(chǎn)品目前仍處于高速發(fā)展期，未來單品有望做到30萬噸。公司去年年底推出的新產(chǎn)品香辣香脆腸，與玉米熱狗腸一樣是中溫產(chǎn)品，可以脫離冷鏈進行流通，去年剛推出銷量就達(dá)到1萬噸，未來幾年將進入高增長期。在傳統(tǒng)的高溫肉制品方面，由于農(nóng)村居民收入的提高帶來的消費增長，開辟了很多空白市場，例如以前、等地方高溫肉制品基本沒有銷售，隨著居民購買力的提高和消費升級的進展，高溫肉制品又獲得了較快速的增長，07年又恢復(fù)到了20%。屠宰與冷鮮肉業(yè)務(wù)有望在行業(yè)整合階段快速發(fā)展。如前分析，國屠宰與冷鮮肉行業(yè)集中度很低，未來幾年有望進入行業(yè)加速整合期，雙匯作為龍頭企業(yè)，具有綜合競爭優(yōu)勢，并借助高盛、鼎輝在資本運作方面的成功經(jīng)驗

31、，公司將會加快兼并收購方面的步伐，有望取得快速發(fā)展。此外，隨著業(yè)務(wù)的加深，每頭豬的利潤有望逐步增加，將從現(xiàn)在的16.8元/頭逐步增加到20元、30元、40元，進一步提升公司盈利水平。除在現(xiàn)有業(yè)務(wù)將保持領(lǐng)先優(yōu)勢，穩(wěn)步快速發(fā)展外，集團還將延伸產(chǎn)業(yè)鏈、擴大產(chǎn)業(yè)圍，進一步拓展發(fā)展空間。集團下步將發(fā)展飼料、生豬養(yǎng)殖、商品豬、種豬產(chǎn)業(yè)，將進軍家禽養(yǎng)殖、屠宰、加工行業(yè)，并且在一些領(lǐng)域已經(jīng)取得了較大的進展。在生豬養(yǎng)殖培育方面，雙匯集團已與國九鑫集團、日本火腿株式會社等合資，投資2.5億元建立了四個生豬養(yǎng)殖基地，從丹麥引進近千頭國際上最為優(yōu)良的曾祖代大白、長白、杜洛克種豬，年可向社會提供優(yōu)良祖代種豬2萬頭，二元

32、母豬10萬頭，利用“公司+基地”的模式，推進“雙匯綠色工程”的實施，并計劃用510年的時間，在全國建立10個年出欄50萬頭的養(yǎng)殖基地，最終實現(xiàn)從“農(nóng)田到餐桌”全過程的質(zhì)量控制，向社會提供真正的放心肉類產(chǎn)品。集團現(xiàn)在種豬養(yǎng)殖規(guī)模已經(jīng)能提供600萬頭商品豬仔，發(fā)展勢頭很好。在家禽養(yǎng)殖、屠宰方面，現(xiàn)在我國對雞肉的消費量增加，需求量也加大，對雞肉產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展有利?，F(xiàn)在每年雙匯集團雞肉產(chǎn)品賣得很好，經(jīng)常供不應(yīng)求，生產(chǎn)肉制品需要消耗雞肉30萬噸，2億只左右，現(xiàn)在的采購量足以影響全國雞肉價格，外部采購有時候不能完全保證質(zhì)量。公司將利用自己的優(yōu)勢進行家禽產(chǎn)業(yè)的建設(shè)，屠宰、加工業(yè)務(wù)并舉，利用自己強大的渠道優(yōu)勢進行

33、銷售，1只雞有望實現(xiàn)3元以上的利潤。盈利預(yù)測與投資建議公司07年、08年、09年不考慮整體上市0.90元、1.20元、1.60元，按08年行業(yè)平均40-45倍市盈率測算公司合理價格48-54元。整體上市后，將大幅提升公司業(yè)績，每股盈利預(yù)計提升50%以上，合理價值70元以上，建議低配置基金增持。公司主要風(fēng)險整體上市具有不確定性。關(guān)聯(lián)交易巨大，存在利潤轉(zhuǎn)移的可能。單位：人民幣百萬元2005年2006年2007年2008年2009年主營業(yè)務(wù)收入13,459.9 15,131.0 21,008.328 24,330.7 34,014.1 增長率（%)33.8%12.4%38.8%15.8%39.8%主營業(yè)務(wù)成本11,957.3 13,393.3 18,930.8 21,728.8 28,816.3