外資、民資的角色

1、外資、民資的角色        2006年的并購版圖絕非央企的獨舞。英博對雪津啤酒的收購吸引了眾人的眼球，能源巨頭殼牌亦不動身色布局中國；而年初，溫州企業(yè)北上進(jìn)京，掘金國企改制，尋找投資機(jī)會。    2006年的并購版圖絕非央企的獨舞。英博對雪津啤酒的收購吸引了眾人的眼球，能源巨頭殼牌亦不動身色布局中國；而年初，溫州企業(yè)北上進(jìn)京，掘金國企改制，尋找投資機(jī)會。    外資背倚地利    并購的主戰(zhàn)場在中國，這意味著外資處于一種進(jìn)可攻、退可

2、守的位置    談到并購中的外資行為，當(dāng)前很多人會想起海外并購。然而零點咨詢的董事長袁岳表示：“世界資本流動的大趨勢是流向中國，這說明國內(nèi)的投資機(jī)會明顯強(qiáng)于國外，海外并購還不是主流?！辈①彽闹鲬?zhàn)場在中國，這意味著外資處于一種進(jìn)可攻、退可守的位置。哪個行業(yè)并購時機(jī)成熟，就在哪個行業(yè)發(fā)力并購，時機(jī)不成熟則暫且蟄伏。    長期研究跨國公司投資戰(zhàn)略的復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)院薛求知教授說：“中國的市場經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)軌時期，這給并購行為提供了包括各種政策在內(nèi)的極大的獲利可能性。這是國外投資機(jī)構(gòu)如此看重中國并購市場的主要原因?！?#160; &#

3、160; 中國加入WTO以來，外資日益活躍，他們積極參入中國國企改革，毫不夸張地說，有國資之地，就有外資之身影，能源市場就是一個例子。中國的能源市場早就吸引了眾多海外投資者的關(guān)注。這些海外投資者掌握大量資金，能源行業(yè)是他們非?？粗氐念I(lǐng)域之一。這些海外投資者中，包括以JP摩根、凱雷投資集團(tuán)、淡馬錫為代表的私募基金、投資銀行，以及以BP、英美能源為代表的大型能源企業(yè)。而殼牌收購科氏中國就是其中典型案例（見本期并購能否拯救殼牌）。    鋼鐵行業(yè)也是一例。2005年1月24日，國際鋼鐵巨鱷米塔爾鋼鐵公司收購我國第八大鋼鐵公司湖南華菱管線37.17%的股份，與華菱集團(tuán)并列

4、為華菱管線的第一大股東，成為外國鋼鐵公司重組中國國有鋼鐵公司的第一例嘗試。米塔爾首開紀(jì)錄之后，到了2006年年初，便有老二阿塞洛購并萊鋼的框架協(xié)議。    外資對鋼鐵業(yè)的并購并非無因，申銀萬國研究所朱立斌在報告中表示：“2006年鋼鐵行業(yè)迅速進(jìn)入周期底部后，市場化收購兼并加快，經(jīng)過兩年的整合后，鋼鐵產(chǎn)能將調(diào)整到供求基本平衡的狀態(tài)。2008年以后，隨著行業(yè)集中度的提高，未來行業(yè)盈利的穩(wěn)定性得以提升，從而鋼鐵行業(yè)的估值水平也將得到很大的提高?！?#160;   WTO之后某些行業(yè)漸變，也引發(fā)了外資并購的浪潮。今年是零售業(yè)入世過渡的最后一年，外資零售

5、業(yè)進(jìn)入國內(nèi)市場股權(quán)、數(shù)量和地域等方面限制將取消，原本不得不借力合資的外資零售巨頭已經(jīng)迫不及待的甩開中方合作伙伴“單飛”。比如，正大集團(tuán)屬下某全資公司將以股份收購方式，把包括廣州在內(nèi)的廣東9家易初蓮花超市并購成為獨資超市。家樂福在部分地區(qū)已開始走向獨資，物流業(yè)則更具代表性（見本期物流業(yè)開放的陽光溫暖誰）。    外資并購得到了地方政府的歡迎。就并購而言，外資的實力、現(xiàn)金使得各級政府對他們的認(rèn)同度很高，其國際化背景也使得其成為政治上僅次于央企的次優(yōu)選擇。    民企唯有人和    在2005年110多家上市公

6、司收購案中，收購方明顯為民營企業(yè)的不超過20家，而作為出售方，明顯為民營企業(yè)的超過30家    民資則非如此。在并購市場上，民資和央企、外資大多數(shù)時候不在一個游戲圈內(nèi)游戲，中國民營經(jīng)濟(jì)研究會會長保育鈞認(rèn)為：“民營企業(yè)參與國資并購整合的時機(jī)還不成熟?！?#160;   民營企業(yè)并購最集中的領(lǐng)域就是在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，作為一個新興領(lǐng)域，這也是國資色彩最淡的領(lǐng)域，但是民營企業(yè)挖空心思的表演，讓這個行業(yè)的并購案例顯然更富于戲劇色彩。比如，去年年初，盛大企圖并購新浪網(wǎng)，讓我們看到了一起敵意收購遭遇“毒丸”戰(zhàn)術(shù)的典型案例。而分眾傳媒并購聚眾傳媒則上演一出死對頭的

7、閃電聯(lián)姻活劇。    應(yīng)該看到的是，在目前并購市場，與央企和大型跨國公司的高舉高打相比，民營企業(yè)總體呈退守之勢。東方高圣研究員張紅雨介紹說，與前幾年相比，民營企業(yè)收購上市公司的勢頭明顯減弱，在2005年110多家上市公司收購案中，收購方明顯為民營企業(yè)的不超過20家，而作為出售方，明顯為民營企業(yè)的超過30家。    這種情況的出現(xiàn)，有著深刻的市場原因。自去年以來，國資流失的討論非常激烈，風(fēng)頭火勢之上，民營企業(yè)的并購自然受阻。    在并購市場上，不承認(rèn)民營企業(yè)相對的弱勢，無異于是一種掩耳盜鈴。全國工商聯(lián)并購

8、公會會長王巍指出：“中國的并購很大程度是經(jīng)濟(jì)權(quán)利的再分配。如果跨行業(yè)跨區(qū)域并購，那么就要打破現(xiàn)有的政治經(jīng)濟(jì)格局，這在很大程度上要牽扯到政治?！痹谶@個問題面前，民企存在著天生的短板。更何況，有時在并購中民營企業(yè)要收購遠(yuǎn)自身實力強(qiáng)的國企，難免要運(yùn)用一些超常的融資手段，使得這類收購看上去總有點“空手套白狼”的味道。    在目前并購市場上，最大的矛盾就是國資與民資力量不匹配的問題。當(dāng)我們高談警惕外資并購的經(jīng)濟(jì)安全時，民資卻無法實現(xiàn)對外資的替代。央企發(fā)揮作用的場合畢竟有限，民資要想在并購市場上鼎足而三，需要更有效的制度安排，特別是融資和準(zhǔn)入的支持。  

9、  控股權(quán)之辯    “中國的經(jīng)濟(jì)是在參與全球化競爭的過程中實現(xiàn)安全，而不是封閉地排斥外資情況下的安全”    央企、外資與民資這三大勢力爭奪的焦點還是有一定差異。大體上說，中國的基礎(chǔ)性、戰(zhàn)略性領(lǐng)域還是央企的專屬領(lǐng)地，只有一些國際巨頭借助特定的形式才能進(jìn)入。外資和民資主要的并購目標(biāo)還是地方國資手中的企業(yè)，在外資和民資眼中，地方國企正是并購的金礦。    相較中央企業(yè)，地方國企更多處與競爭性領(lǐng)域，遭遇市場競爭的沖擊更強(qiáng)，加之實力較弱，對其他資本的接納程度也較高。比如在裝備制造領(lǐng)域，相當(dāng)一部分地方骨

10、干企業(yè)生存困難，而其原先積累的基礎(chǔ)和市場依然引起了外資和民資的興趣。    但是，這種并購和過去有所不同，過去由于政府保護(hù)，國人早就習(xí)慣于外資不占控股權(quán)的參股，加入WTO以后，外資顯然不再那么“馴良”。年初，英博對福建雪津的收購成了媒體爭相報道的一個經(jīng)典案例。這也是國資放棄控股權(quán)的一個案例    具體操作雪津案例的陳少瑜認(rèn)為，雪津出售是有效利用了3號令，并盡可能進(jìn)行國際化操作的一個案例。對于雪津控股權(quán)的出讓，陳少瑜表示：“國資愿意出讓多少，事實上不僅是一個經(jīng)濟(jì)命題，更是一個社會、政治等不同層面的命題。只要交易過程按照規(guī)范、專業(yè)的方式進(jìn)

11、行操作，就能大體保證公平。單純的就經(jīng)濟(jì)而言，交易中最終應(yīng)該堅守的是商業(yè)利益，而并非一定是控股權(quán)?！?#160;   然而，并不是所有的并購都能像雪津那樣順利，在外資和民資掘金的一些領(lǐng)域如機(jī)械工業(yè)領(lǐng)域，政治問題往往和經(jīng)濟(jì)問題相伴而生。    今年，全國工商聯(lián)在“兩會”期間提交了一個關(guān)于建立國家經(jīng)濟(jì)安全體系的建議。其中述及了“跨國并購對國家經(jīng)濟(jì)安全的影響”、“建立國家經(jīng)濟(jì)安全體系”等幾方面問題。同樣是在“兩會”期間，時任國家統(tǒng)計局局長的李德水也呼吁要警惕外資對我國企業(yè)的壟斷性并購。    這類擔(dān)憂隨即波及到具體的并購案

12、例。一時間，正在并購上海柴油機(jī)股份有限公司的美國卡特彼勒公司成了矛頭所向，為此，該公司全球總裁樂文禮不得不在北京努力證明自己是“良民”：“在我們的并購戰(zhàn)略中，絲毫沒有惡意的成分，我們與中國合作伙伴的利益是一致的?！蓖瑫r，凱雷對徐工的收購也在商務(wù)部卡殼。    然而，引發(fā)這場討論的工商聯(lián)提案的始作俑者之一、全國工商聯(lián)并購公會卻反過頭來滅火。會長王巍表示：“中國的經(jīng)濟(jì)是在參與全球化競爭的過程中實現(xiàn)安全，而不是封閉地排斥外資情況下的安全?！?王巍說：“強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)安全，不是要阻擋對外開放，而是希望加速調(diào)整金融制度，扶持本土企業(yè)的并購發(fā)展和產(chǎn)業(yè)整合機(jī)會。同時在引進(jìn)外資中篩選哪

13、些是好的外資，哪些是炒作的外資，哪些是摧殘中國產(chǎn)業(yè)的外資?！?#160;   隆安律師事務(wù)所高級合伙人費國平也表示：“談國家經(jīng)濟(jì)安全不等于說要限制外資并購，對于什么行業(yè)，達(dá)到什么規(guī)模按什么標(biāo)準(zhǔn)衡量，應(yīng)該有戰(zhàn)略規(guī)劃而且要有保有抑有快有慢，要有透明的規(guī)則并且按規(guī)則進(jìn)行審查。決不應(yīng)該一說外資并購可能影響國家經(jīng)濟(jì)安全，就因噎廢食，就限制外資并購?！?#160;   費國平表示：“中國加入WTO已經(jīng)是第五個年頭了，過渡期行將結(jié)束。中國企業(yè)在技術(shù)、管理、規(guī)模、資金等方面短時間內(nèi)仍難以與跨國公司相抗衡，面對中國產(chǎn)業(yè)的逐步放開，外資并購國內(nèi)企業(yè)，搶占國內(nèi)市場，將中國市場

14、納入全球戰(zhàn)略，中國企業(yè)將面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。在完全放開之前，搶占資源和市場，實現(xiàn)本土的產(chǎn)業(yè)集結(jié)也就成了國內(nèi)企業(yè)的必然選擇?！?#160;   薛求知則認(rèn)為：“外資在中國市場深度介入，一方面規(guī)范或影響了參與者的市場行為，另一方面也加快了中國有關(guān)市場的法律體制的建設(shè)和完善，規(guī)范了政府部門以及產(chǎn)業(yè)服務(wù)部門的行為，其影響將逐漸放大。”    國資流失之爭    并購中更關(guān)鍵的是買賣過程的規(guī)范和公平，如果保證了程序的規(guī)范和公平，國資流失的擔(dān)心可以休矣    在其他資本進(jìn)入國企并購領(lǐng)域時，遇到的另一個麻

15、煩就是“國資流失”之爭，這涉及到企業(yè)并購中的定價問題。英博高價收購雪津，買賣雙方皆大歡喜。但我們可以假設(shè)這樣一種情形，如果評估為5億多元的雪津最后的成交價是39億或49億，而非59億，這算不算國資流失呢？    陳少瑜指出：“以市場價值為基礎(chǔ)的企業(yè)價值，是對市場上所有可能的眾多購買者而言，而實際的產(chǎn)權(quán)交易中，交易定價一般是由特定的投資者參與，不同的特定投資者對企業(yè)有不同的投資價值判斷，如果出于對企業(yè)控制權(quán)的獲取、整體經(jīng)營戰(zhàn)略及協(xié)同效應(yīng)等因素的考慮，特定投資者有可能支付大大高于企業(yè)市場價值的金額?！?#160;   從這個意義上說，并購中更關(guān)鍵的是買賣過程的規(guī)范和公平，如果保證了程序的規(guī)范和公平，國資流失的擔(dān)心可以休矣。事實上，有研究報告指出，國資流失更多地發(fā)生在經(jīng)營活動中，而非交易活動中。而且，規(guī)范程序而非制約交易這個問題不僅對外資適用，對民資也適用，也許民資在其中感受更深。    然而，德隆、格林