中國(guó)房地產(chǎn)信托市場(chǎng)回顧與展望分析報(bào)告

1、中國(guó)房地產(chǎn)信托市場(chǎng)回顧與展望分析報(bào)告1、 2005年房地產(chǎn)信托市場(chǎng)綜述作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)最重要的支柱性產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的拉動(dòng)作用有目共睹。其行業(yè)投入資金大、利潤(rùn)回報(bào)厚的特點(diǎn)，令其已連續(xù)三年蟬聯(lián)"中國(guó)十大暴利行業(yè)"榜首。巨額資金需求和高額利潤(rùn)回報(bào)決定了金融與房地產(chǎn)之間千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，房地產(chǎn)業(yè)離不開(kāi)資金支持，同時(shí)房地產(chǎn)也是金融業(yè)的一個(gè)重要服務(wù)領(lǐng)域。而這一點(diǎn)恰好在2005年的房地產(chǎn)信托市場(chǎng)得到了極好的驗(yàn)證。1、集合資金信托發(fā)行數(shù)量和規(guī)模邁上歷史新臺(tái)階2005年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)信托市場(chǎng)繼續(xù)呈現(xiàn)快速發(fā)展的態(tài)勢(shì)，不僅信托品種及規(guī)模迅速擴(kuò)大，而且信托產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也呈多元化態(tài)勢(shì)。據(jù)市場(chǎng)不完全統(tǒng)計(jì)，截

2、止到05年12月31日，集合資金信托市場(chǎng)共發(fā)行房地產(chǎn)信托121只，募集資金規(guī)模157.27億元，絕對(duì)額大幅增加了35.1億元，分別較去年同期增長(zhǎng)11%和28.73%。其產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量和規(guī)模均為信托行業(yè)自2002年重新登記以來(lái)的最高峰值。（見(jiàn)圖1）圖h2g5年地產(chǎn)信托革月發(fā)隹規(guī)?？谵萎a(chǎn)后花登出酸型二只3離地產(chǎn)甘衽短根已電月也強(qiáng)行域痕2、信托產(chǎn)品結(jié)構(gòu)呈多元化態(tài)勢(shì)依照國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)資金融資方式的差異化牽引，以及信托機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好的駕馭能力不同，2005年國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)信托品種呈現(xiàn)出了多元化的發(fā)展趨勢(shì)。目前，房地產(chǎn)信托的產(chǎn)品線已初步形成了資金貸款型、股權(quán)投資型、受益權(quán)轉(zhuǎn)讓型、置業(yè)購(gòu)買(mǎi)、債權(quán)信托和組合投資

3、型等多樣化的信托品種。同時(shí)，在單個(gè)信托產(chǎn)品規(guī)模、期限和收益方面，也出現(xiàn)了募集資金從1000萬(wàn)元到10億元不等，期限和收益多樣化的信托產(chǎn)品格局。（見(jiàn)圖2）3、主營(yíng)業(yè)務(wù)趨向地產(chǎn)信托的強(qiáng)勢(shì)信托機(jī)構(gòu)涌現(xiàn)在2005年發(fā)行的房地產(chǎn)信托總量中，信托公司主營(yíng)收入趨向于房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的強(qiáng)勢(shì)信托機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)集中度正在有所提升，其優(yōu)勢(shì)也趨于明顯。表1是05年各季度房地產(chǎn)信托融資規(guī)模排前五名的公司對(duì)比，從中我們可以看出，信托業(yè)內(nèi)專(zhuān)業(yè)從事房地產(chǎn)融資的強(qiáng)勢(shì)機(jī)構(gòu)正在顯現(xiàn)出來(lái)。（見(jiàn)表1）表1：SODS年度知嘀解3前百名的信光機(jī)杓林.叫年一1本段電產(chǎn)扁花酶，百年三第度情翱一05四ffi城產(chǎn)生托西瑞信抄外貿(mào)信托小13MKP1D.SW新

4、馴g1民上海團(tuán)協(xié)I七代野北京國(guó)投，9灣斯卡醐礪事猿外用佶托；中如產(chǎn)水式蘋(píng)信有10.著述信於上海圜投廣G9W硝1國(guó)接口7.93«J-江通信而5.31M中毒值抑5.31m6.77V隼俄花托7.目毋里門(mén)僖吩以華思拘e.iw我華信搭J隊(duì)8tlM從表1中各家信托公司所占的房地產(chǎn)融資的比重來(lái)看，排名前五家信托機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)份額已經(jīng)占據(jù)2005年度房地產(chǎn)信托融資總規(guī)模的45.02%,且從目前市場(chǎng)發(fā)展態(tài)勢(shì)分析，中信信托、深圳國(guó)投、北京國(guó)投、外貿(mào)信托、聯(lián)華信托、中誠(chéng)信托、上海國(guó)投和中泰信托等公司在業(yè)內(nèi)已逐漸凝聚了一定的市場(chǎng)影響力，其在房地產(chǎn)信托的融資規(guī)模和品牌建設(shè)均已達(dá)到了一定的積累。4、地產(chǎn)信托創(chuàng)新步伐

5、快速推進(jìn)在2005年的地產(chǎn)信托創(chuàng)新步伐中，與房地產(chǎn)信托相關(guān)的信托品種及其衍生產(chǎn)品成為多數(shù)信托公司業(yè)務(wù)創(chuàng)新的重點(diǎn)。特別是在"212"文件后的原抵押式貸款和財(cái)產(chǎn)信托轉(zhuǎn)讓受益權(quán)式的融資通道遭到封堵的情況下，以?shī)A層融資、股權(quán)投資和債權(quán)融資為代表的地產(chǎn)創(chuàng)新手法紛紛展現(xiàn)，并勾畫(huà)了房地產(chǎn)信托2005年的精彩！比如說(shuō)：(1)1月22日被譽(yù)為國(guó)內(nèi)首只"準(zhǔn)房地產(chǎn)信托基金"的"聯(lián)信寶利"1號(hào)順利推出。據(jù)坊間報(bào)道，該產(chǎn)品是按照房地產(chǎn)投資信托基金(REITS)的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)設(shè)計(jì)的，并借鑒了香港領(lǐng)匯房地產(chǎn)信托基金、美國(guó)REITs和內(nèi)地證券市場(chǎng)基金的成熟管理模式，基本接

6、近于契約型封閉式投資基金的模式。與以往房地產(chǎn)信托產(chǎn)品先有項(xiàng)目再募集資金不同，"聯(lián)信寶利"不指定用途，先募集資金，然后在國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)前景看好的地區(qū)投資房地產(chǎn)行業(yè)，投資方式多樣，包括貸款、股權(quán)投資、成熟物業(yè)產(chǎn)權(quán)購(gòu)買(mǎi)等多種方式。同時(shí)"聯(lián)信寶利”可以采取分期發(fā)行的方式。并采取了類(lèi)似證券投資基金的分紅制度，在預(yù)期收益以外增加浮動(dòng)收益。而后在本年度12月初，聯(lián)華信托又發(fā)行了"聯(lián)信寶利"7號(hào)，這個(gè)信托計(jì)劃也被業(yè)界喻為開(kāi)辟了國(guó)內(nèi)"夾層融資"的先河，其融資形式介于股權(quán)與債權(quán)之間的投資形式。并且，"聯(lián)華寶利"7號(hào)還引入了一

7、定的流動(dòng)性創(chuàng)新，即信托成立一年后，聯(lián)華信托采用類(lèi)似做市商的方式，承諾使用3000萬(wàn)元自有資金按時(shí)間順序以一定溢價(jià)受讓優(yōu)先受益人的信托受益權(quán)。(2)北京國(guó)投發(fā)行的"沁春家園"、"酈城"兩個(gè)商業(yè)房產(chǎn)與"萬(wàn)象新天"一個(gè)住宅房產(chǎn)信托基金。這一方式的創(chuàng)新在于：成熟物業(yè)交易及回購(gòu)的方式的有機(jī)結(jié)合。即物業(yè)已經(jīng)建成，由此避免了開(kāi)發(fā)建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。但由于是預(yù)售，尚未到必須繳納稅金的最后期限，所以避免了繳納房產(chǎn)稅與契稅。同時(shí)預(yù)售登記又可以避免物業(yè)被重復(fù)銷(xiāo)售，能夠?qū)沟谌耍M(jìn)而保護(hù)了信托財(cái)產(chǎn)的安全。此類(lèi)信托基金的出現(xiàn)，既達(dá)到為開(kāi)發(fā)商融資的目的，信托公司又避免了

8、物業(yè)開(kāi)發(fā)建設(shè)階段風(fēng)險(xiǎn)。（3）深圳國(guó)投推出的"嘉德深國(guó)投雨花亭（長(zhǎng)沙）中心項(xiàng)目"：信托資金購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)主要為附租約的成熟商業(yè)物業(yè)，物業(yè)原始持有人為深圳國(guó)投的關(guān)聯(lián)方。其業(yè)務(wù)創(chuàng)新特點(diǎn)是在信托期滿時(shí)，羅列了三種信托財(cái)產(chǎn)退出渠道，其中第一種較有寫(xiě)意，即是向海外房地產(chǎn)投資基金轉(zhuǎn)讓?zhuān)@顯然為國(guó)外的房地產(chǎn)投資基金今后的收購(gòu)創(chuàng)造一個(gè)過(guò)渡期。2、 2005年房地產(chǎn)信托市場(chǎng)存在的問(wèn)題2005年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)正快速步入抬頭區(qū)間，其迅猛發(fā)展的融資步伐不僅有利于提高我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)直接融資的比重，而且充分增加了金融市場(chǎng)的投資品種。但市場(chǎng)內(nèi)部仍舊存在著諸多的風(fēng)險(xiǎn)性問(wèn)題伺待解決。比如說(shuō)：（1）負(fù)債類(lèi)房地產(chǎn)

9、信托盛行在國(guó)家宏觀大力調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的狀況下，銀行資金面對(duì)121號(hào)文件的束縛，正在逐漸減少對(duì)房貸的資金供給，但這種溫暖的陽(yáng)光快速照在了信托行業(yè)的身上，其資金的多角度切入在極短時(shí)間內(nèi)就涵蓋了房地產(chǎn)投資的各個(gè)領(lǐng)域和環(huán)節(jié)，從土地開(kāi)發(fā)到物業(yè)管理、從民用住宅到商用物業(yè)。但在05年前三季度中，信托資金的市場(chǎng)運(yùn)用手法極為單一，基本上以負(fù)債類(lèi)信托為主。由此可見(jiàn)，信托的房貸方式恰恰成為了銀行房貸方式的延續(xù)，而這自然也引發(fā)后來(lái)銀監(jiān)212文件的出臺(tái)。截止到05年第三季度末，以貸款類(lèi)為主的信托地產(chǎn)融資筆數(shù)是41筆，占同期市場(chǎng)地產(chǎn)信托總筆數(shù)的62.12%。其貸款類(lèi)資金的規(guī)模為46.75億元，占同期市場(chǎng)貸款類(lèi)資金總規(guī)模的

10、64.36%?？梢哉f(shuō)，如果銀監(jiān)部門(mén)不在第四季度出臺(tái)212文，那么負(fù)債類(lèi)房地產(chǎn)信托將會(huì)大范圍、大比例的貫穿05年地產(chǎn)信托的始終，而這種"高燒不退"的融資方式也自然會(huì)越發(fā)的積累信托市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。（2）信托財(cái)產(chǎn)的運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題回顧05年房地產(chǎn)信托的特點(diǎn)，我們認(rèn)為房地產(chǎn)信托的財(cái)產(chǎn)運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題正在逐步顯現(xiàn)。引用212號(hào)文件原話來(lái)講，"信托投資公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)有部分項(xiàng)目已顯露較大風(fēng)險(xiǎn)：截至5月末，已經(jīng)有部分信托項(xiàng)目到期未能按時(shí)清算，其中房地產(chǎn)類(lèi)業(yè)務(wù)占比61%；另外，一些無(wú)法按時(shí)清算的信托項(xiàng)目，信托公司已開(kāi)始用展期、固有資金墊付、關(guān)聯(lián)交易購(gòu)買(mǎi)以及發(fā)新的信托計(jì)劃置換等方式將風(fēng)險(xiǎn)后移&

11、quot;。對(duì)此，筆者也淺要的分析了引發(fā)房地產(chǎn)信托財(cái)產(chǎn)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的一些特性。例如：1、現(xiàn)金流和收益的不穩(wěn)定，容易造成開(kāi)發(fā)商資金鏈條斷裂，進(jìn)而影響信托財(cái)產(chǎn)的安全。2、對(duì)于以股權(quán)投資類(lèi)的房地產(chǎn)信托類(lèi)型，由于信托財(cái)產(chǎn)放在資本金項(xiàng)下，在不增加負(fù)債的基礎(chǔ)上，雖然可以大大提高項(xiàng)目的再融資能力。但如果后續(xù)資金沒(méi)有達(dá)到最初的預(yù)期，則會(huì)影響信托財(cái)產(chǎn)的退出。3、房地產(chǎn)項(xiàng)目一般投資規(guī)模較大，一個(gè)地產(chǎn)項(xiàng)目的融資能力少則千萬(wàn)，多則可達(dá)數(shù)十億。事實(shí)上，每一個(gè)大的房地產(chǎn)項(xiàng)目的資金鏈條都很緊張，一旦開(kāi)發(fā)商局部引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，則會(huì)影響全盤(pán)的資金供給，而這也將引發(fā)房地產(chǎn)信托財(cái)產(chǎn)的運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)。4、關(guān)聯(lián)交易過(guò)多，所占資金比重較大（3）信托公司

12、在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)中的道德問(wèn)題談及信托公司在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)中的道德問(wèn)題，我們認(rèn)為在05年中主要有這么兩個(gè)問(wèn)題值得我們思考。第一是受托人職責(zé)問(wèn)題?；仡?005年的一些以股權(quán)投資方式為主的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，我們發(fā)現(xiàn)信托公司通常將投資決策的職責(zé)轉(zhuǎn)交其他機(jī)構(gòu)執(zhí)行，存在"轉(zhuǎn)委托"的現(xiàn)象。這不僅不能充分體現(xiàn)信托公司的勤勉盡責(zé)與專(zhuān)家理財(cái)能力，而且有悖于信托法的有關(guān)規(guī)定。第二是房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的抵觸法律問(wèn)題。年內(nèi)市場(chǎng)發(fā)售的有些以房地產(chǎn)投資為主體的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)信托產(chǎn)品中，信托計(jì)劃中列明由政府發(fā)文確認(rèn)債務(wù)，并由人大通過(guò)決議，列入財(cái)政預(yù)算，這實(shí)際上屬于變相的政府擔(dān)保，與擔(dān)保法有關(guān)規(guī)定不符。而且，當(dāng)?shù)卣幕蛴?/p>

13、負(fù)債、后續(xù)財(cái)政收入、支出情況，信托公司無(wú)法控制，甚至無(wú)法及時(shí)獲取準(zhǔn)確信息，而這一旦屆時(shí)出現(xiàn)還款資金不暢，自然會(huì)引發(fā)這類(lèi)信托產(chǎn)品的延期對(duì)付，或是采取發(fā)新還舊的市場(chǎng)道德問(wèn)題。（4）房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的期限結(jié)構(gòu)問(wèn)題我們發(fā)現(xiàn)其產(chǎn)品短期化明顯，且產(chǎn)品期限大多為三年以下，而三年以上房地產(chǎn)信托品種幾乎沒(méi)有，而這也使2005年的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的期限結(jié)構(gòu)進(jìn)一步失衡。由此說(shuō)明信托公司在2005年房地產(chǎn)投資領(lǐng)域的理財(cái)水平?jīng)]有實(shí)質(zhì)提高，特別是房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的關(guān)聯(lián)融資信息披露內(nèi)容仍然十分欠缺。3、 2006年房地產(chǎn)信托市場(chǎng)展望面對(duì)06年的地產(chǎn)信托市場(chǎng)，我們?nèi)耘f懷著美好的憧憬，但也有著一定的市場(chǎng)憂慮。我們推測(cè)06年地產(chǎn)信托市

14、場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)如下特征：（1）整體趨勢(shì)先抑后揚(yáng)在銀監(jiān)212文的政策打壓下，05年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)信托市場(chǎng)呈現(xiàn)出先揚(yáng)后抑的走勢(shì)，就此我們推論在當(dāng)前地產(chǎn)金融環(huán)境沒(méi)有轉(zhuǎn)暖的情況下，06年房地產(chǎn)信托市場(chǎng)仍會(huì)延續(xù)05年第四季度的下滑態(tài)勢(shì)，但全年極有可能在相關(guān)政策的出臺(tái)后走出先抑后揚(yáng)的行情。其理由是06雖然是行業(yè)監(jiān)管與扶持并重，但一旦銀監(jiān)會(huì)的分類(lèi)監(jiān)管結(jié)果公布，以及信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法的出臺(tái)，將會(huì)迅速帶動(dòng)行業(yè)內(nèi)部的兩極分化，而房地產(chǎn)信托也將在這種分化中得到強(qiáng)勢(shì)發(fā)展。如果上述兩項(xiàng)制度能夠在06年上半年出臺(tái)，那么房地產(chǎn)信托市場(chǎng)極有可能在經(jīng)過(guò)短期的內(nèi)斂之后，走出相對(duì)較好的市場(chǎng)走勢(shì)。（2）專(zhuān)業(yè)化、細(xì)膩化將會(huì)

15、穩(wěn)步推動(dòng)市場(chǎng)向成熟邁進(jìn)房地產(chǎn)信托市場(chǎng)在經(jīng)過(guò)近3年的發(fā)展后，當(dāng)前的市場(chǎng)仍處于初期階段，但是我們相信隨著以聯(lián)華信托、中誠(chéng)信托和北國(guó)投為代表的信托公司將會(huì)在06年采取更為專(zhuān)業(yè)化、細(xì)膩化的市場(chǎng)分工，其各自的地產(chǎn)信托盈利模式將會(huì)穩(wěn)步拖動(dòng)市場(chǎng)向成熟邁進(jìn)。因?yàn)樵诒疚那岸?5年的回顧篇中的市場(chǎng)數(shù)據(jù)已經(jīng)顯現(xiàn)上述公司將會(huì)成為房地產(chǎn)信托市場(chǎng)的倡導(dǎo)者，而誰(shuí)會(huì)是追隨者將在06年一見(jiàn)分曉。（3）信托商將在212號(hào)文的"后房地產(chǎn)信托時(shí)代"，逐步亮劍212號(hào)文件確實(shí)令以地產(chǎn)信托為主要盈利手段的信托商們受驚不小，但在市場(chǎng)游戲規(guī)則無(wú)法改變的情況下，怎樣調(diào)整自身的規(guī)則，將是多數(shù)信托商們所思考的。至少在212號(hào)文

16、出臺(tái)后，以及信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法沒(méi)有出臺(tái)前的"后房地產(chǎn)信托時(shí)代"，如果使自身的主營(yíng)業(yè)務(wù)得以延續(xù)，將會(huì)令市場(chǎng)一部分強(qiáng)勢(shì)的信托公司逐步亮劍。亮劍的方向根據(jù)我們對(duì)05年后半段信托商對(duì)借款人的角色變化來(lái)看，其市場(chǎng)融資策略將會(huì)向更具實(shí)力的開(kāi)發(fā)商轉(zhuǎn)型，而這必然會(huì)令那些小型開(kāi)發(fā)商面臨更大的市場(chǎng)融資危機(jī)。（4）房地產(chǎn)信托投融資的區(qū)域化將越趨明顯從國(guó)內(nèi)東中西區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的情況來(lái)看，房地產(chǎn)信托正在完善著東中區(qū)域的金融資源配置，而西部區(qū)域則相對(duì)較弱。特別在房地產(chǎn)信托的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)逐步顯露的情況下，信托商對(duì)信托地產(chǎn)融資的區(qū)域性選擇會(huì)越來(lái)越謹(jǐn)慎，由此會(huì)造成在06年的信托投融資中，

17、區(qū)域化的資金側(cè)重會(huì)越趨明顯。以北京地區(qū)為例，我們相信信托商在對(duì)地域內(nèi)的某地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行融資前，不僅要關(guān)注項(xiàng)目本身的細(xì)節(jié)，而且也要關(guān)注地區(qū)地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)宏觀的發(fā)展變化，比如說(shuō)重要把握北京房地產(chǎn)市場(chǎng)需求狀況是否會(huì)發(fā)生變化；當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)房屋供應(yīng)情況的變化，以及土地成本等因素的影響。通過(guò)上述宏觀和微觀方面的研究或許將對(duì)信托商控制地產(chǎn)信托投資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生較強(qiáng)的參考依據(jù)，而這種依據(jù)的本身基本上是通過(guò)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和數(shù)據(jù)來(lái)完成的，所以它對(duì)于投資風(fēng)險(xiǎn)較大的市場(chǎng)區(qū)域，以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度較小的區(qū)域都將采取回避的策略，由此會(huì)促使房地產(chǎn)信托投融資的區(qū)域化特征越發(fā)明顯。5）產(chǎn)品發(fā)行總量會(huì)走低，但總體發(fā)行規(guī)模將繼續(xù)放大從06年1月份露面的中

18、誠(chéng)信托的北京博雅國(guó)際中心項(xiàng)目和北國(guó)投的潤(rùn)楓國(guó)際公寓項(xiàng)目的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，以及212號(hào)文的三項(xiàng)鐵律的約束分析，我們揣測(cè)由于集合資金信托計(jì)劃審批制的恢復(fù)，故在發(fā)行難度加大的情形下，06年房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量將會(huì)較05年有所減少，但正是在獲批項(xiàng)目資源有限的情況下，信托商才會(huì)更加注重單個(gè)信托產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模。由此可能會(huì)形成在06年里，時(shí)?？偟漠a(chǎn)品發(fā)行數(shù)量會(huì)減少，但資金的總體規(guī)模會(huì)繼續(xù)放大。通過(guò)上述回顧，可以說(shuō)房地產(chǎn)信托在2005年的地產(chǎn)融資舞臺(tái)上確實(shí)"走紅"過(guò)較長(zhǎng)的時(shí)間，其當(dāng)前的融資規(guī)模雖然還無(wú)法同銀行資金相媲美，但已經(jīng)接近了進(jìn)駐國(guó)內(nèi)的28億美元的海外資金，這顯然對(duì)只有兩年市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的信托業(yè)來(lái)講是極其不易的。另外特別需要提出的是05年9月份后，房地產(chǎn)信托市場(chǎng)雖然經(jīng)歷了212號(hào)文的困惑，但是先前以地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)為主流業(yè)務(wù)的信托公司并沒(méi)有因市場(chǎng)游戲規(guī)則的改變而放棄游戲，而是尋求著地產(chǎn)業(yè)務(wù)的新變種。因?yàn)樵谶@一類(lèi)信托公司的盈利模式中，房地產(chǎn)信托的巨大盈利能力是其他信托業(yè)務(wù)無(wú)法代替的。附：2005年度中國(guó)房地產(chǎn)信托之最：1、第一個(gè)準(zhǔn)房地產(chǎn)信托產(chǎn)