投資項目基準收益率的確定方法

1、作者：ZHANGJIAN僅供個人學習，勿做商業(yè)用途投資項目基準收益率的內(nèi)涵與確定1、概述財務基準收益率是項目財務內(nèi)部收益率指標的基準和判據(jù)，是項目在財務上是否可行 的最低要求，也用作計算財務凈現(xiàn)值的折現(xiàn)率。根據(jù)投資項目可行性研究指南的相關規(guī)定，如果有行業(yè)發(fā)布的本行業(yè)基準收益率，即以其作為項目的基準收益率；如果沒有行業(yè)規(guī)定，則由項目評價人員設定。精品文檔收集整理匯總現(xiàn)行的投資項目基準收益率是按照1993年以前的財稅價格條件， 根據(jù)當時各行業(yè)的代表性企業(yè)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，并考慮了國家產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)技術(shù)進步、資源優(yōu)化、價格結(jié)構(gòu)等因素按照統(tǒng)一的方法制定的。 它代表行業(yè)內(nèi)投資資金應當獲得的最低財務盈利水平，代

2、表行業(yè)內(nèi)投資資金的邊際收益率。 它的確定，在當時及以后一段時間， 為決策項目建設與否提供了重 要判據(jù)。但考慮到經(jīng)濟體制，特別是投融資體制、財稅體制和國民經(jīng)濟狀況發(fā)生了重大變化， 有必要根據(jù)變化了的經(jīng)濟環(huán)境以及行業(yè)、企業(yè)特點和項目本身特點， 對基準收益率進行測定。根據(jù)投資項目可行性研究指南，社會基準折現(xiàn)率由原來的12頒整至10%也充分說明了隨著國民經(jīng)濟運行狀況、投資收益水平、資金供求狀況、資金機會成本以及國家宏觀調(diào)控 等因素的變化，基準收益率也應隨之調(diào)整。精品文檔收集整理匯總在沒有行業(yè)規(guī)定或有必要根據(jù)實際情況測定基準收益率情況下，作為財務評價重要參 數(shù)的基準收益率確定的合理與否顯得尤為重要。要解

3、決這個問題，首先應明確投資項目基準收益率的內(nèi)涵構(gòu)成，其次考慮如何正確確定投資項目的基準收益率。精品文檔收集整理匯總2 基準收益率的內(nèi)涵界定2.1 市場利率內(nèi)涵界定談到基準收益率就不能不聯(lián)系到資金利息率。我國的利率分為官方利率和市場利率。官方利率是政府通過中央銀行確定公布，并且各銀行都必須執(zhí)行的利率，主要包括中央銀行基準利率、金融機構(gòu)對客戶的存貸款利率等。市場利率是金融市場上資金供求雙方競爭形成的利率，隨資金供求狀況而變化，主要包括同業(yè)拆借利率、國債二級市場利率等。市場利率要受官方利率的影響， 官方確定利率也要考慮市場供求狀況，一般來說，兩者并無顯著脫節(jié)現(xiàn)象。精品文檔收集整理匯總在金融市場上，利

4、率是資金使用權(quán)的價格，主要由純粹利率、通貨膨脹附加率、變現(xiàn)力附加率、違約風險附加率和到期風險附加率組成。純粹利率是指無通貨膨脹、無風險情況下的平均利率。在沒有通貨膨脹時，國庫券的利率可以視為純粹利率。通貨膨脹使貨幣貶值， 投資者的真實報酬下降。投資者在把資金交給借款人時，會在純粹利息率的水平上再加上通 貨膨脹附加率。因此，每次發(fā)行國庫券的利息隨預期的通貨膨脹變化，它等于純粹利率加預期通貨膨脹率。各種有價證券的變現(xiàn)力不同，投資人要求對不易變現(xiàn)的有價證券有一定的變 現(xiàn)力附加率作為補償，從而提高利率1%2%違約是指借款人未能按時支付利息或未如期償還貸款本金。違約風險越大，要求的利率自然就越高。 到期

5、風險附加率是指因到期時間長短 不同而形成的利率差別， 如五年期的國庫券利率比三年期的要高，兩者變現(xiàn)力和違約風險相同，差別就在于到期時間不同。精品文檔收集整理匯總2.2 基準收益率內(nèi)涵界定在項目投資決策過程中，最常用到的利率是金融機構(gòu)貸款利率。從量的規(guī)定性來看，金融機構(gòu)貸款利率主要由上述純粹利率、通貨膨脹附加率、違約風險附加率和到期風險附加率組成。從財務評價的角度出發(fā)，對于一般盈利性的投資項目，其基準收益率首先應該大于金融機構(gòu)貸款利率。因此，基準收益率涵蓋金融機構(gòu)貸款利率。精品文檔收集整理匯總基準收益率用作不同年份資金價值換算的折現(xiàn)率，是投資決策過程中用以衡量資金時間價值的重要參數(shù)， 代表資金被

6、占用應獲得的最低收益率， 其本質(zhì)就是資金利息率。 基準收 益率或稱折現(xiàn)率與資金利息率的區(qū)別在于， 基準收益率從行業(yè)出發(fā)、 從項目出發(fā)，不僅要收 回借貸資金的利息率部分， 還要求高于資金利息部分的利潤率， 否則企業(yè)無利可圖， 不會借 入資金。精品文檔收集整理匯總定性地說，基準收益率應包括無風險報酬率和投資風險報酬率。如果財務評價采用變動價格，為保持口徑一致，設定基準收益率時應考慮通貨膨脹因素。從投資主體的角度看， 風險報酬率主要由以下幾種組成：市場風險報酬率、行業(yè)風險報酬率、企業(yè)（項目）的特定 風險報酬率（經(jīng)營風險報酬率和財務風險報酬率）。精品文檔收集整理匯總無風險報酬率一般指國債市場的國債利率

7、，可按項目存續(xù)期預期國庫券利率確定。市場風險是對所有企業(yè)產(chǎn)生影響的因素引起的風險。行業(yè)風險主要指項目所屬行業(yè)的行業(yè)性市場特點、投資開發(fā)特點以及國家產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整等因素造成的行業(yè)發(fā)展不確定給項目預期收益帶來的不確定性。企業(yè)（項目）的特定風險分為經(jīng)營風險和財務風險兩類。經(jīng)營風險指項目投產(chǎn)后，市場需求變化、生產(chǎn)要素供給條件變化以及同類企業(yè)間的競爭給項目未來預期收益帶來的不確定影響， 經(jīng)營風險主要來自市場銷售、生產(chǎn)成本、生產(chǎn)技術(shù)等方面。財務風險是籌資決策帶來的風險，也叫籌資風險，指項目投產(chǎn)后經(jīng)營過程中的資金融通、資金調(diào)度、資金周轉(zhuǎn)可能出現(xiàn)的不確定性對項目預期收益的影響。企業(yè)（項目）特定風險報酬率根據(jù)企業(yè)

8、或項目自身情況確定。精品文檔收集整理匯總3 基準收益率的確定3.1 資本資產(chǎn)定價模型風險和報酬的基本關系是風險越大要求的報酬率越高?；谏鲜鰧ν顿Y項目基準收益率的內(nèi)涵界定，風險和基準收益率（期望投資報酬率）的關系可以表示如下：精品文檔收集整理匯總ic =if +bQ（公式1）精品文檔收集整理匯總ic :風險調(diào)整貼現(xiàn)率，即投資項目基準收益率if ：無風險的貼現(xiàn)率b:風險報酬斜率Q:風險程度公式1中，無風險貼現(xiàn)率容易確定，風險程度則需要用標準差或變異系數(shù)等計量，風 險報酬斜率通過統(tǒng)計方法確定。我們可以采用國際市場通用的資本資產(chǎn)定價模型來確定風險報酬率。該模型的出發(fā)點就是內(nèi)部收益率最本質(zhì)的經(jīng)濟含義，

9、即一個項目的內(nèi)部收益率是投資于該項目的機會成本。 它通過比較一個項目或行業(yè)的投資回報率與投資于整個證券市場的回報率來確定該項目或行業(yè)的風險貼水。該模型用數(shù)學公式表達，就是：精品文檔收集整理匯總ir= 3 （ im if ）（公式2）精品文檔收集整理匯總ir ：投資于一個項目或行業(yè)的風險報酬率im：證券市場的預期回報率3 :反映項目或行業(yè)相對于平均風險的證券市場的變動程度指標因此，基準收益率（ic）的計算公式演變?yōu)楣?3:ic=if+ 3 （ im if ）（公式3）精品文檔收集整理匯總公式3中3系數(shù)可以通過采集某一行業(yè)中典型的上市企業(yè)的投資回報率，與（ im-if ）作線形回歸分析后得出。根

10、據(jù)此方法，國際上已測算了不同行業(yè)的 3值，如數(shù)字設備行業(yè)3=1.4、汽車行業(yè)3=0.5,煉油行業(yè)3=0.71。目前，國內(nèi)滬深股市上市的股份公司年報公布各個企業(yè)的3系數(shù)，可以通過這些數(shù)據(jù)統(tǒng)計各個行業(yè)的 3系數(shù)值。再如，中國石油天然氣股 份有限公司2000年4月7日至9月8日相對于恒指的3值為0.85。3值越高，預期回報率 越高，風險相對越高。 精品文檔收集整理匯總公式3中im減if得到投資于證券市場的風險貼水，它是由于承擔了證券市場的風險而得到的超額回報，可對證券市場上投資基金多年的風險貼水加以統(tǒng)計和分析后得到，如美國在過去60年里平均風險貼水為 8%全球證券市場風險貼水為 5%精品文檔收集整理

11、匯總3.2 加權(quán)平均資金成本資金成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而支付的各種費用，資金成本包括資金籌集費用和資金占用費用兩部分。資金成本是投資項目必須獲得的最低投資收益率，以補償項目法人經(jīng)營該項目（或企業(yè)）所取得和使用資金而付出的代價。精品文檔收集整理匯總資金成本可有多種計量形式。在比較各種籌資方式中，使用個別資本成本，包括普通股成本、留存收益成本、長期借款成本、債券成本；在進行資本結(jié)構(gòu)決策時，使用加權(quán)平均資金成本；在進行追加投資決策時，則使用邊際資金成本。資金成本是企業(yè)的投資者（包括股東和債權(quán)人）對投入的資本所要求的收益率，是投資本項目（或本企業(yè)）的機會成本。精品文檔收集整理匯總資金成本在投資決

12、策中的作用主要體現(xiàn)在以下兩個方面：a） 計算凈現(xiàn)值指標時作為折現(xiàn)率；b） 利用內(nèi)部收益率指標決策時作為基準收益率。加權(quán)平均資金成本的計算公式為：WACC=（公式 4）WACC加權(quán)平均資金成本Kj :第j種個別資金成本W(wǎng)j :第j種個別資金占全部資金的比重加權(quán)平均資金成本是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對各種資金成本進行加權(quán)平均確定的，故而又稱綜合資金成本。值得注意的是，由于債務資本的利息在所得稅前扣除， 可抵減一部分所得稅債務，因此，對于債務資金成本的計算要扣除所得稅的影響。通常情況下，項目或企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)由債務資本和權(quán)益資本構(gòu)成，公式4演變?yōu)椋?精品文檔收集整理匯總加權(quán)平均資金成本=稅前

13、債務資本成本* (1-所得稅稅率)*債務額占總資本比重+權(quán)益資本成本*權(quán)益資本占總資本比重(公式5)精品文檔收集整理匯總在投資項目的財務評價過程中，個別資本占全部資本的比重，可按資產(chǎn)負債表的長、短期債務以及權(quán)益資本占全部資本的比例確定，數(shù)據(jù)比較容易取得。債務資金成本根據(jù)項目長、短期負債的貸款利率確定，權(quán)益資金成本的確定參照企業(yè)對于股權(quán)資本的內(nèi)部投資回報率標準設定。權(quán)益資金成本確定的合理與否對加權(quán)平均資金成本即基準折現(xiàn)率的合理性影響重大，因此合理確定權(quán)益資金成本尤為重要。在確定權(quán)益資金成本時可以適當參考可比上市公司權(quán)益資本收益率或通過上述資本資產(chǎn)定價模型計算確定，只是3系數(shù)和證券市場的預期回報率

14、im都是相對權(quán)益資本而言。精品文檔收集整理匯總3.3 應用舉例結(jié)合上述資本資產(chǎn)定價模型以及加權(quán)平均資金成本計算公式，推算某石化企業(yè)用于計算項目凈現(xiàn)值和評價項目的基準收益率。該企業(yè)負債占總資本的比重大致為36%權(quán)益資本占總資本的比重大致為 64%推算過程如下：精品文檔收集整理匯總WACC=Ke*E/(E+D)+Kd*(1-T)* D/(E+D)Ke= if+ 3 ( im - if )式中：Ke股東權(quán)益成本E股東權(quán)益D負債Kd貸款利率，約為 6.3%T所得稅稅率，取33%if取國債利率，約為 7%3 取 0.85im取市場投資組合平均報酬率17%精品文檔收集整理故： WACC= if+ 3 (

15、im - if ) *E/(E+D)+Kd*(1-T)* D/(E+D)=7%+0.85*(17%-7%)*64%+6.3%*67%*36%=15.5%*64%+6.3%*67%*36%=11.4%經(jīng)計算，該企業(yè)用于評價項目經(jīng)濟上是否可行的基準收益率為11.4%,考慮到企業(yè)面對的經(jīng)營風險、財務風險，基準收益率確定為12% 精品文檔收集整理匯總4 結(jié)束語文中對于基準收益率的探討限定在全部投資所得稅后，財務評價報表“資本金財務現(xiàn)金流量表”中資本金基準收益率指標則相當于文中提及的權(quán)益資本收益率指標，可以通過相應的方法確定。另外，資本資產(chǎn)定價模型源自股票預期收益率指標的計算，用于計算權(quán)益資金成本，筆者

16、把這一模型拓展到投資項目基準收益率指標的計算，運用恰當與否的關鍵在于所選取的參數(shù)與基準收益率內(nèi)涵的統(tǒng)一精品文檔收集整理匯總版權(quán)申明本文部分內(nèi)容，包括文字、圖片、以及設計等在網(wǎng)上搜集整理。 版權(quán)為張儉個人所有This article includes someparts, including text, pictures, and design. Copyright is Zhang Jian's personal ownership.用戶可將本文的內(nèi)容或服務用于個人學習、研究或欣賞，以及其他非商業(yè)性或非盈利性用途，但同時應遵守著作權(quán)法及其他相關法律 的規(guī)定，不得侵犯本網(wǎng)站及相關權(quán)利人的

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