創(chuàng)建超主權(quán)國際儲(chǔ)備貨幣：必要但很艱難(下)

1、    創(chuàng)建超主權(quán)國際儲(chǔ)備貨幣：必要，但很艱難(下)         甄炳禧：創(chuàng)建新的、超主權(quán)國際儲(chǔ)備貨幣的確很艱難。首先，超主權(quán)貨幣的形成是個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的過程。以歐元為例，從1951年的“歐洲煤鋼共同體”到1999年歐元問世，經(jīng)歷了近50年的歷程。其次，美元仍是現(xiàn)階段最重要的國際儲(chǔ)備貨幣和結(jié)算貨幣，尚無他幣能取代美元。第三，美元的主要儲(chǔ)備貨幣地位給美國帶來巨大經(jīng)濟(jì)利益和戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)，最大限度地維護(hù)和鞏固美元地位，關(guān)系到美國根本利益。美國勢(shì)必要阻撓建立新的超主權(quán)儲(chǔ)備貨幣。第四，創(chuàng)建新

2、的國際儲(chǔ)備貨幣涉及各國的切身利益，各國協(xié)調(diào)并達(dá)成協(xié)議將十分困難。目前，一些新興經(jīng)濟(jì)體支持中國的倡議，但發(fā)達(dá)國家則拒不接受。特別是美國和歐洲會(huì)利用其在IMF的投票權(quán)優(yōu)勢(shì)竭力阻撓以SDR為基礎(chǔ)建立超主權(quán)儲(chǔ)備貨幣。第五，建立新的超主權(quán)國際貨幣也面臨技術(shù)上的難題。SDR不是現(xiàn)實(shí)的信用貨幣，只是由美元、歐元、日元和英鎊按權(quán)重構(gòu)成的虛擬支付手段，僅適用于政府或國際組織之間結(jié)算，在國際儲(chǔ)備體系中所占份額不大。IMF發(fā)行新的SDR作為全球儲(chǔ)備貨幣面臨一系列問題：如何確定新的SDR的貨幣構(gòu)成，新的SDR將以何種方式進(jìn)入市場(chǎng)，如何對(duì)其流通進(jìn)行監(jiān)管，如何確保新的SDR的吸引力和安全性，等等。中國怎樣重新構(gòu)筑其全球金

3、融戰(zhàn)略張明：次貸危機(jī)爆發(fā)以來，中國政府越來越深刻地認(rèn)識(shí)到，如果中國在外貿(mào)、外資、外匯儲(chǔ)備管理方面過度依賴美元的話，潛在風(fēng)險(xiǎn)是很大的。這意味著美國金融危機(jī)的成本很大一部分要由你債權(quán)國來扛。因此，從去年年底開始，中國政府加快了重構(gòu)全球金融戰(zhàn)略的步伐。中國政府的行動(dòng)可分為三個(gè)層面。第一是人民幣國際化，第二是東亞區(qū)域貨幣金融合作，第三是國際貨幣體系重建。從去年年底以來，中國政府一直在這三個(gè)方面平行推進(jìn)。第一是人民幣國際化。中國中央政府最近在推兩件事。第一件事是和六個(gè)國家(地區(qū))簽署了總額6500億人民幣的雙邊本幣互換。這六個(gè)國家(地區(qū))包括韓國、中國香港、白俄羅斯、印尼、阿根廷和馬來西亞。這種雙邊本幣

4、互換不是用來幫助其他國家(地區(qū))應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的，因?yàn)槿绻沁@樣的話，直接動(dòng)用清邁協(xié)議框架下的雙邊美元互換就可以了。那它是為什么服務(wù)的呢?主要是為推進(jìn)人民幣在跨境貿(mào)易中的結(jié)算試點(diǎn)工作來鋪路。第二件事就是去年年底開始，中國中央政府明顯加快了在雙邊跨境貿(mào)易中使用人民幣作為結(jié)算貨幣的試點(diǎn)，這意味著人民幣國際化最近已經(jīng)明顯加速了。雙邊本幣互換就是為人民幣的跨境貿(mào)易結(jié)算服務(wù)的。例如，我是一個(gè)馬來西亞的進(jìn)口商，現(xiàn)在我想在購買中國商品的時(shí)候使用人民幣來結(jié)算，但是我沒有人民幣，我就找本國商業(yè)銀行拆借；本國商業(yè)銀行也沒有人民幣，它只能找本國央行拆借；馬來西亞央行恰好跟中國央行簽署了馬來西亞林吉特和中國人民幣的互換

5、協(xié)議，最終馬來西亞進(jìn)口商就獲得了人民幣融資。第二是東亞區(qū)域貨幣金融合作。近期內(nèi)最重要的進(jìn)展就是今年2月在泰國普吉簽署的亞洲經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定行動(dòng)計(jì)劃。該計(jì)劃的核心內(nèi)容包括：第一，把東亞儲(chǔ)備庫的規(guī)模由800億美元提高到1200億美元。第二，要建立一個(gè)常設(shè)性機(jī)構(gòu)來對(duì)東亞各國的宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行監(jiān)測(cè)。建立這個(gè)機(jī)構(gòu)的用意就在于把儲(chǔ)備庫的資金使用和IMF的貸款條件性脫鉤。我個(gè)人認(rèn)為，獨(dú)立監(jiān)測(cè)機(jī)構(gòu)加上東亞儲(chǔ)備庫，就是亞洲貨幣基金的一個(gè)雛形。第三是國際貨幣體系重建。中國之前在這個(gè)領(lǐng)域是比較被動(dòng)的，但是從最近正岐山副總理在英國泰晤士報(bào)發(fā)表的文章以及周小川行長(zhǎng)的三篇文章來看，中國政府開始非常清晰地表達(dá)自己在國際貨幣體系重建

6、方面的立場(chǎng)與觀點(diǎn)。甄炳禧：以美元為主導(dǎo)的國際貨幣體系所暴露出來的問題表明，維護(hù)和穩(wěn)定國際貨幣體系需要有制衡力量參與，人民幣國際化正是大勢(shì)所趨。但將人民幣培育成國際貨幣還任重道遠(yuǎn)。在這一過程中，中國應(yīng)繼續(xù)練好經(jīng)濟(jì)金融“內(nèi)功”，加緊制訂和實(shí)施各種短、長(zhǎng)期預(yù)案。保持國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，以穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為人民幣提供良好的信用基礎(chǔ)。加快完善國內(nèi)金融市場(chǎng)化改革，以完備的國內(nèi)金融體系為人民幣國際化構(gòu)筑安全屏障。建立更為主動(dòng)的匯率形成機(jī)制，實(shí)施人民幣儲(chǔ)備多元化；穩(wěn)健有序推進(jìn)資本項(xiàng)目開放，逐步實(shí)現(xiàn)人民幣自由兌換。中國提出超主權(quán)國際儲(chǔ)備貨幣設(shè)想后，發(fā)達(dá)國家普遍反對(duì)倪建軍：中國目前提出的具超前性、戰(zhàn)略性的建議超

7、主權(quán)國際儲(chǔ)備貨幣，我覺得這主要是針對(duì)主權(quán)國家貨幣充當(dāng)國際貨幣時(shí)的“兩難悖論”提出了一種積極的探索和嘗試，就是怎么樣在提供流動(dòng)性和保障幣值穩(wěn)定之間，尋找一個(gè)兩全其美的好方法(“兩難悖論”即“特里芬悖論”為滿足世界經(jīng)濟(jì)和全球貿(mào)易增長(zhǎng)，美元的供給必須不斷增加，從而美國的國際收支逆差必然持續(xù)擴(kuò)大，而這又反過來對(duì)美元產(chǎn)生貶值壓力，與國際貨幣保持幣值相對(duì)穩(wěn)定的內(nèi)在要求相矛盾)。中國提出國際貨幣改革的具體構(gòu)想，具有非常重要的意義。這表示中國不僅有能力，而且也有意愿，積極表達(dá)其合理要求，推動(dòng)國際經(jīng)濟(jì)、金融制度的不斷發(fā)展和完善。中國提出這樣一些提法之后，得到了包括俄羅斯、巴西、印度，以及聯(lián)合國、國際貨幣基金組織

8、等的積極回應(yīng)，這就說明中國的提法是符合相當(dāng)一部分國家利益的，得到了積極的認(rèn)同。我覺得這對(duì)中國的國際公信力，對(duì)于中國建設(shè)性的、負(fù)責(zé)任的大國形象，應(yīng)該都是很有幫助的。甄炳禧：此前俄羅斯也提出了類似的建議，但是影響不太大。中國提出來以后，馬上反響就很大。倪建軍：對(duì)。所以就短期來看，中國提出建議這一動(dòng)作的意義，可能要大于建議本身的意義。剛才張博土提到有評(píng)論說中國在“明修棧道，暗度陳倉”，的確有部分這種意思。在當(dāng)前形勢(shì)下，中國的政策重心是放在國內(nèi)的，積極推動(dòng)人民幣的國際化對(duì)中國更具有現(xiàn)實(shí)意義。剛才張博士也提了一些非常具體的數(shù)據(jù)，包括貨幣互換、擴(kuò)大人民幣結(jié)算范圍。如果我們?cè)俳Y(jié)合一下前不久中國政府所提出的，

9、要“在2020年把上海建成與我國經(jīng)濟(jì)實(shí)力和人民幣國際地位相適應(yīng)的國際金融中心”的目標(biāo)，我們就可以比較清晰地看到人民幣國際化的路線圈。人民幣國際化，明顯加快了步伐，超出了很多人的預(yù)期。所以說，與推動(dòng)超主權(quán)國際貨幣這樣一種長(zhǎng)期目標(biāo)相比，推動(dòng)人民幣的周邊化、區(qū)域化、國際化，包括剛剛甄老師說的“練好內(nèi)功”，搞好國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)建設(shè)，這可能是更具現(xiàn)實(shí)意義的。而且從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這也有助于實(shí)現(xiàn)超主權(quán)國際儲(chǔ)備貨幣的目標(biāo)。從這個(gè)角度上看，超主權(quán)國際儲(chǔ)備貨幣更具有方向性的意義。有學(xué)者說，美元作為國際儲(chǔ)備貨幣，它就是美國政府給國際社會(huì)提供的一種公共產(chǎn)品。似乎美國也有理由說，鑄幣稅等等是你必須付出的一定成本，因?yàn)槲医o你提供了

10、便利，提供了很大的流動(dòng)性。但正像剛才甄老師說的，美元作為國際儲(chǔ)備所獲得的收益，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其所付出的代價(jià)。這也是為什么美國在目前大家討論美元國際貨幣地位的時(shí)候，表現(xiàn)得非常強(qiáng)硬。美元在國際金融體制里的霸權(quán)地位，一定程度上折射出了美國在全球的霸權(quán)地位，它不僅具有實(shí)際利益，而且具有很強(qiáng)的象征意義。所以美國會(huì)不惜一切代價(jià)地去捍衛(wèi)美元的地位。實(shí)際上，美國也越來越倚重于美聯(lián)儲(chǔ)的美元政策，去應(yīng)對(duì)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。根據(jù)聯(lián)邦儲(chǔ)備法的規(guī)定：當(dāng)發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)的時(shí)候，美聯(lián)儲(chǔ)擁有無限發(fā)行貨幣的權(quán)力，而且無需經(jīng)過國會(huì)的批準(zhǔn)。這個(gè)“尚方寶劍”比起財(cái)政手段來，就太方便了。美國通過財(cái)政刺激法案的時(shí)候，要參議院、眾議院點(diǎn)頭，太麻煩了，

11、要遭受很多刁難。但有了這個(gè)法律規(guī)定，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)行貨幣去購買國債、購買機(jī)構(gòu)債，去與國外央行施行大規(guī)模的貨幣互換，就可以馬上做，而且可以很快收到較明顯的效果。所以，現(xiàn)在美國越發(fā)依賴美聯(lián)儲(chǔ)，越發(fā)依賴美元去解決目前的經(jīng)濟(jì)困境。中國作為一個(gè)發(fā)展中國家提出這樣一個(gè)超主權(quán)儲(chǔ)備貨幣的設(shè)想后，發(fā)達(dá)國家普遍反對(duì)，頂多有一些發(fā)達(dá)國家的學(xué)者表示支持，主要還是發(fā)展中國家來支持。怎么來解釋這樣一種局面?我覺得要從分析發(fā)達(dá)國家不同陣營(yíng)的利益差異入手。首先，英國跟日本，堅(jiān)定支持美元的國際儲(chǔ)備貨幣地位。在G20倫敦峰會(huì)前后，這一點(diǎn)已經(jīng)是越來越明顯。在倫敦峰會(huì)上，美國提出要加大財(cái)政刺激，響應(yīng)得最積極的是日本，它馬上在峰會(huì)后推出了一

12、個(gè)很大規(guī)模的財(cái)政刺激方案。英國在整個(gè)峰會(huì)前后也很好地體會(huì)了美國的意圖，積極地把會(huì)議引向美國所希望的方向上去。日本和英國為什么成為美國的鐵桿支持者?這是歷史和現(xiàn)實(shí)因素共同造成的，但歸根結(jié)蒂還是利益問題。對(duì)日本而言，日元的國際化進(jìn)程基本上是失敗的。日本認(rèn)識(shí)到它已經(jīng)不可能再把日元提高到一個(gè)能挑戰(zhàn)美元的地位了，它希望能夠在現(xiàn)有格局之下繼續(xù)享有以美元為主的國際貨幣給它帶來的最大的收益。日本希望中國也和它一樣繼續(xù)維護(hù)現(xiàn)有貨幣格局。甄炳禧：日本與中國在亞洲也好、在全球也好，存在著競(jìng)爭(zhēng)。凡是中國提出的方案，對(duì)美國不利的，日本肯定不會(huì)支持，他怕中國的影響會(huì)蓋過他。這恐怕也是政治方面的一些原因。還有就是，如果中國

13、提出的這個(gè)方案能成的話，中國的崛起會(huì)加速，對(duì)日本更加不利?？峙氯毡镜倪@種政治、戰(zhàn)略方面的考慮，都是有的。倪建軍：所以，日本的意思很清楚，與其看到人民幣加速成長(zhǎng)為國際貨幣，還不如繼續(xù)保持美元的強(qiáng)勢(shì)地位。日本一向?qū)χ袊绊懥Φ臄U(kuò)大是有很多顧慮的。在這一點(diǎn)上，他跟美國是有共同利益的。再看英國。英國在歐洲的“光榮孤立”和對(duì)美國關(guān)系的依賴，很大程度上決定了英國在美元問題上的態(tài)度。英國現(xiàn)在跟歐元區(qū)國家、歐盟有很大的隔膜。奧巴馬上臺(tái)后，英國首相布朗作為首個(gè)歐洲國家領(lǐng)導(dǎo)人訪問了美國，以強(qiáng)化英美兩國的傳統(tǒng)友誼。布朗也強(qiáng)調(diào)，在這個(gè)世界上，沒有哪一種國際伙伴關(guān)系比英美之間的關(guān)系更加突出。然后就是德法。次貸危機(jī)爆發(fā)以

14、來，為推動(dòng)國際金融體系改革，德法與美國表面上的爭(zhēng)吵一直很熱鬧。但當(dāng)中國等發(fā)展中國家提出直接挑戰(zhàn)美元的國際貨幣體系改革構(gòu)想之后，德國和法國也是反對(duì)的。德國和法國意識(shí)到，中國的這種設(shè)想對(duì)于推動(dòng)符合他們利益的貨幣體系改革沒有什么好處，對(duì)于提高歐元地位并沒有實(shí)質(zhì)意義。同時(shí)他們也認(rèn)識(shí)到，如果正面回應(yīng)中國的這種提法，會(huì)推動(dòng)中國國際地位的提高，而西方國家對(duì)中國的加速崛起是存在疑慮的。在這個(gè)問題上，西方國家又站到了一條戰(zhàn)線上。我剛才提到，選擇美元是一種市場(chǎng)自發(fā)的行為，要放棄美元也是一個(gè)非常長(zhǎng)期的、漸進(jìn)的過程。中國目前可以做的、更具有實(shí)意義的，一個(gè)是我們剛才提到的人民幣周邊化、區(qū)域化、國際化的穩(wěn)步推進(jìn)。另外更具

15、有現(xiàn)實(shí)意義的，是加強(qiáng)對(duì)IMF治理結(jié)構(gòu)改革的積極推進(jìn)，穩(wěn)步增加中國在IMF中的份額、實(shí)際影響力，并在一定程度上能夠把發(fā)展中國家整合起來，能夠形成對(duì)美國話語權(quán)的有效制衡。現(xiàn)在確實(shí)還有很大的差距。中國政府應(yīng)該怎樣來規(guī)避外匯儲(chǔ)備面臨的風(fēng)險(xiǎn)張明：中國外匯儲(chǔ)備這么多，美元在中長(zhǎng)期內(nèi)貶值風(fēng)險(xiǎn)很大，中國政府應(yīng)該怎樣來規(guī)避外匯儲(chǔ)備面臨的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是美國國債市場(chǎng)價(jià)值下跌和美元貶值的風(fēng)險(xiǎn)。我主要講兩點(diǎn)。第一，從現(xiàn)在開始，我們不應(yīng)再無條件地增持美國國債。我們需要美國提供關(guān)于美國國債市場(chǎng)價(jià)值的保證，像奧巴馬那樣的空洞承諾是不行的。我們有兩點(diǎn)具體建議：中國在繼續(xù)購買美國新發(fā)國債的時(shí)候，只購買收益率與美國國內(nèi)通貨膨脹指數(shù)相

16、掛鉤的債券(TIPs)。在購買美國國債時(shí)，要求美國政府發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券(CB)。比如說，如果購買的是5年期的國債，我們希望美國政府在國債中提供一項(xiàng)期權(quán)。在我們持有該國債的5年時(shí)間內(nèi)，我們有權(quán)選擇把國債轉(zhuǎn)換成被美國政府國有化的美國商業(yè)銀行的股份，這個(gè)轉(zhuǎn)換的價(jià)格不能顯著高于美國政府國有化商業(yè)銀行時(shí)的價(jià)格。這就給了我們一個(gè)選擇權(quán)，一旦5年以內(nèi)，商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)有起色，但同時(shí)美元大幅貶值，我們就可以將國債轉(zhuǎn)換成商業(yè)銀行的股票。美國政府不會(huì)輕易地答應(yīng)你這樣做，但是你這樣做，比你被動(dòng)地說“我知道美國國債風(fēng)險(xiǎn)很大，但是不買不行”像銀監(jiān)會(huì)某位官員那樣表態(tài)，就太被動(dòng)了。 第二，我們應(yīng)該利用目前寶貴的時(shí)間窗口

17、，進(jìn)一步多元化外匯儲(chǔ)備。我們認(rèn)為，現(xiàn)在全球原油與大宗商品價(jià)格處于低位、全球股市處于低潮的局面不會(huì)持續(xù)太長(zhǎng)時(shí)間。因此，應(yīng)該抓住當(dāng)前的低價(jià)機(jī)會(huì)，大量地收購原油與大宗商品的現(xiàn)貨、期貨以及供應(yīng)商的股權(quán)。盡管會(huì)有壓力，特別是你要去控股一個(gè)海外的資源供應(yīng)商，你會(huì)面臨很大壓力，但是你可以參股，作純粹的財(cái)務(wù)投資人。再有，我們認(rèn)為在目前這個(gè)階段，可以適當(dāng)?shù)卦龀忠恍W美發(fā)達(dá)國家股市上的非金融類藍(lán)籌股股票。未來國際貨幣體系的演進(jìn)方向張明：在這一方面，我和甄老師的意見基本上是一致的。第一，即使美元的地位會(huì)因?yàn)榇钨J危機(jī)的沖擊而步入衰落，衰落的過程也是漸進(jìn)而緩慢的。全球金融危機(jī)雖然削弱了美元，但是同樣也削弱了美元的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)

18、手，不管是歐元、日元還是英鎊。當(dāng)前國際儲(chǔ)備貨幣的選擇，并不是在好與壞之間選擇，而是在壞與更壞之間選擇。相比之下美元的情況還不錯(cuò)，這決定了美元地位的衰落將是中長(zhǎng)期趨勢(shì)。第二，未來國際貨幣體系的演進(jìn)方向很可能是多種貨幣共同充當(dāng)全球儲(chǔ)備貨幣。國際貨幣體系演進(jìn)到現(xiàn)在，經(jīng)歷了金本位制、金匯兌本位制、布雷頓森林體系、牙買加體系(就是我們現(xiàn)在這個(gè)體系)。布雷頓森林體系和牙買加體系最大的不同就在于，在布雷頓森林體系下，對(duì)美元發(fā)行多少是有約束的，因?yàn)槊涝S金有固定比價(jià)，美元發(fā)多了，其他國家都用美元去換美國的黃金，美國黃金減少了很多，就覺得不能維持了，自然就會(huì)終止這種體制。這就是尼克松在1971年宣布美元與黃金

19、脫鉤、導(dǎo)致布雷頓森林體系崩潰的根源。但是到了我們現(xiàn)在這個(gè)體系，因?yàn)槊涝獩]有和任何實(shí)際商品掛鉤，所以在美元發(fā)行方面基本上是沒有約束的。美元匯率就成為美國國內(nèi)貨幣政策的自然結(jié)果，美國政府并不關(guān)注美元增發(fā)的負(fù)外部性。正如美國一位前財(cái)政部長(zhǎng)所言：“美元是我們的貨幣，但是美元匯率是你們的問題?！弊?001年以來，美國開始形成持有的經(jīng)常賬戶赤字。美國經(jīng)常賬戶赤字的累積會(huì)導(dǎo)致美國凈對(duì)外負(fù)債的上升，一旦凈外債占GDP的比重超過了一定比例很多人認(rèn)為是50%-60%，大家就會(huì)認(rèn)為美國沒有能力還債了，必須通過美元貶值來降低債務(wù)負(fù)擔(dān)。不過，次貸危機(jī)的爆發(fā)可能會(huì)加快國際貨幣體系的演進(jìn)。大家以前對(duì)美國金融產(chǎn)品是很信任的，認(rèn)為只是美元匯率可能有問題，但是現(xiàn)在金融產(chǎn)品本