一、對股指期貨風險管理的認識

1、一、對股指期貨風險管理的認識一、對股指期貨風險管理的認識二、機構(gòu)投資者參與股指期貨交易二、機構(gòu)投資者參與股指期貨交易 風險要素分析風險要素分析三、數(shù)理定價模型在風險管理中的應用三、數(shù)理定價模型在風險管理中的應用內(nèi)容提要內(nèi)容提要時間時間情況情況結(jié)果結(jié)果1987.10.191987.10.19美國股市下挫美國股市下挫23%23%美國資本市場縮水美國資本市場縮水1 1萬億美元萬億美元19891989年末年末日本股市泡沫破滅日本股市泡沫破滅, ,日經(jīng)指數(shù)從日經(jīng)指數(shù)從3900039000點下跌到點下跌到1700017000點點資本損失資本損失7 7萬億美元萬億美元, ,造成日本造成日本大規(guī)模空前的金融危

2、機大規(guī)模空前的金融危機19971997年年亞洲金融風暴亞洲金融風暴印尼、韓國、馬來西亞、泰國印尼、韓國、馬來西亞、泰國股票市值損失約股票市值損失約3/43/41998.81998.8俄羅斯的債務危機俄羅斯的債務危機導致全球金融信用危機，大型導致全球金融信用危機，大型對沖基金對沖基金長期資本管理公長期資本管理公司（司（Long Long T Term erm C Capital apital M Managementanagement）的破產(chǎn)的破產(chǎn)對股指期貨風險管理的認識對股指期貨風險管理的認識1、金融事件回顧、金融事件回顧金融市場唯一變化的常量就是它們的不可預見性金融市場唯一變化的常量就是它們

3、的不可預見性通過對金融市場風險的管理通過對金融市場風險的管理 事件警示事件警示 我們的追求我們的追求可以部分地降低各種來源不同的風險可以部分地降低各種來源不同的風險金融事件回顧金融事件回顧 （以百萬計）美國,加州奧蘭治縣 1994年12月 反向回購 1810日本,昭和殼牌石油公司 1993年2月 貨幣遠期 1580日本,鹿島石油公司 1994年2月 貨幣遠期 1450德國,金屬股份公司 1994年1月 石油期貨 1340英國,巴林銀行 1995年2月 股指期貨 1330加納，阿散蒂省 1999年10月 黃金“新型期權(quán)” 570日本, Yakult Honsha 1998年3月 股指衍生工具 5

4、23智利,國營銅公司 1994年1月 銅期貨 200美國,寶潔公司 1994年4月 差額互換 157 英國,國家威敏斯特銀行 1997年2月 互換期權(quán) 127 對股指期貨風險管理的認識對股指期貨風險管理的認識2 2、衍生工具使用不當導致的風險案例、衍生工具使用不當導致的風險案例 對股指期貨風險管理的認識對股指期貨風險管理的認識3 3、在三種市場狀態(tài)下基于、在三種市場狀態(tài)下基于 不同使用目的的操作策略不同使用目的的操作策略 ：（如下表）（如下表）對股指期貨風險管理的認識對股指期貨風險管理的認識預期市場預期市場趨勢上升趨勢上升 預期市場預期市場震蕩平衡市震蕩平衡市預期市場預期市場趨勢下跌趨勢下跌第

5、一類第一類 投機投機買入期指，推高買入期指，推高股價股價短線高拋低吸短線高拋低吸沽空期指，打壓股價；如果沽空期指，打壓股價；如果原來持股不足，要不斷的高原來持股不足，要不斷的高吸低拋吸低拋第二類第二類 套期保值套期保值買入期指，在買買入期指，在買入股票的同時平入股票的同時平掉相應的好倉掉相應的好倉不操作不操作沽空期指，在賣出股票的同沽空期指，在賣出股票的同時平掉相應的空倉合約時平掉相應的空倉合約第三類第三類 動態(tài)對沖動態(tài)對沖平掉空倉平掉空倉不操作不操作沽空期指或平好倉，但一般沽空期指或平好倉，但一般不會賣出股票不會賣出股票第四類第四類 資產(chǎn)配置資產(chǎn)配置買入期指和股票買入期指和股票不操作不操作沽

6、空期指或平好倉，逐步賣沽空期指或平好倉，逐步賣出股票出股票第五類第五類 指數(shù)化投資指數(shù)化投資積極買入期指積極買入期指不操作不操作暫不操作，等待低位暫不操作，等待低位第六類第六類 指數(shù)套利指數(shù)套利操作近乎中性，與市場上升或下跌無關(guān)?？赡苁褂贸绦蚪灰住２僮鹘踔行?，與市場上升或下跌無關(guān)。可能使用程序交易。期指升水時，賣出期指，買入股票，待基差縮小，平空倉，賣期指升水時，賣出期指，買入股票，待基差縮小，平空倉，賣出股票（賣出股票的過程可能先沽空期指，進行套期保值）；出股票（賣出股票的過程可能先沽空期指，進行套期保值）；但期指貼水時無法操作但期指貼水時無法操作投資者投資者機構(gòu)機構(gòu)投資者投資者機構(gòu)投資者

7、參與股指期貨交易機構(gòu)投資者參與股指期貨交易 風險要素分析風險要素分析市場市場行情預測風險行情預測風險套保中的風險套保中的風險投資組合中的風險投資組合中的風險套利中的風險套利中的風險風險管理制度設計與風險管理制度設計與執(zhí)行的風險執(zhí)行的風險代理機構(gòu)代理機構(gòu)自身風險要素分析自身風險要素分析機構(gòu)投資者投資股指期貨機構(gòu)投資者投資股指期貨市場結(jié)構(gòu)方面的風險要素分析市場結(jié)構(gòu)方面的風險要素分析法律風險法律風險技術(shù)風險技術(shù)風險流動性風險市場缺陷造成的風險政策變化帶來的風險法規(guī)及制度變化帶來的風險(一一)、市場結(jié)構(gòu)方面的風險市場結(jié)構(gòu)方面的風險1、機構(gòu)投資者與市場之間的風險要素分析、機構(gòu)投資者與市場之間的風險要素分

8、析（2） 、市場缺陷造成的風險、市場缺陷造成的風險（3）、政策變化帶來的風險）、政策變化帶來的風險（4）、法律及制度變化帶來的風險）、法律及制度變化帶來的風險（1） 、流動性風險、流動性風險機構(gòu)投資者參與股指期貨交易機構(gòu)投資者參與股指期貨交易 風險要素分析風險要素分析流動性流動性風險風險12機構(gòu)投資者參與股指期貨交易機構(gòu)投資者參與股指期貨交易 風險要素分析風險要素分析流動性風險流動性風險資產(chǎn)流動性風險資產(chǎn)流動性風險: 也稱市場也稱市場/產(chǎn)品流動性風險產(chǎn)品流動性風險 當相對于正常交易單位當相對于正常交易單位,交易頭寸太大交易頭寸太大,從而交易不能從而交易不能按現(xiàn)行市場價格進行交易時按現(xiàn)行市場價格

9、進行交易時,就產(chǎn)生了資產(chǎn)流動性風險就產(chǎn)生了資產(chǎn)流動性風險,這這類風險因資產(chǎn)種類和交易時間而異。類風險因資產(chǎn)種類和交易時間而異。流動性風險流動性風險對于機構(gòu)投資者可能面對以下三種流動性風險：對于機構(gòu)投資者可能面對以下三種流動性風險：A、如果市場深、如果市場深度不夠，機構(gòu)投度不夠，機構(gòu)投資者可能無法在資者可能無法在在預期的價位上在預期的價位上按計劃建立充足按計劃建立充足的頭寸，從而使的頭寸，從而使建立成本提高，建立成本提高，影響保值效果。影響保值效果。B、當市場出現(xiàn)、當市場出現(xiàn)急速變化使投資急速變化使投資者面臨不利局面者面臨不利局面時，如果流動性時，如果流動性不充分，可能導不充分，可能導致持有較大

10、頭寸致持有較大頭寸的機構(gòu)投資者無的機構(gòu)投資者無法快速調(diào)整持倉，法快速調(diào)整持倉，從而產(chǎn)生損失。從而產(chǎn)生損失。C、在股指期貨、在股指期貨交易中交易中,在到期在到期交割日成交會交割日成交會極度萎縮極度萎縮,對不對不想通過交割方想通過交割方式結(jié)束頭寸的式結(jié)束頭寸的投資者投資者,如果在如果在交割日仍持有交割日仍持有較大頭寸可能較大頭寸可能不容易處理不容易處理。恒生指數(shù)恒生指數(shù)0612合約合約:在最后交易日成交量相比一般交易日下降十分明在最后交易日成交量相比一般交易日下降十分明顯顯,如持有大量頭寸到交割日如持有大量頭寸到交割日,可能需要進行交割以結(jié)束持倉可能需要進行交割以結(jié)束持倉.流動性風險流動性風險解決

11、辦法：解決辦法：流動性風險流動性風險 資產(chǎn)流動性風險可通過對某些市場或產(chǎn)品流量加以限制，資產(chǎn)流動性風險可通過對某些市場或產(chǎn)品流量加以限制，或利用分散化的手段來進行管理。或利用分散化的手段來進行管理。融資流動性風險：融資流動性風險： 也稱現(xiàn)金流風險也稱現(xiàn)金流風險流動性風險流動性風險實際上，如果現(xiàn)金儲備不足，我們會陷入這樣一種狀況：市場價值實際上，如果現(xiàn)金儲備不足，我們會陷入這樣一種狀況：市場價值的損失產(chǎn)生了對現(xiàn)金支付的需求，這會導致以不利的價格對投資組的損失產(chǎn)生了對現(xiàn)金支付的需求，這會導致以不利的價格對投資組合進行非自愿的清理，這種追加保證金并產(chǎn)生更大的損失而形成的合進行非自愿的清理，這種追加保

12、證金并產(chǎn)生更大的損失而形成的惡性循環(huán)，有時稱之為惡性循環(huán)，有時稱之為“死亡螺旋死亡螺旋”解決辦法解決辦法流動性風險流動性風險融資風險可從通過恰當?shù)默F(xiàn)金流需求計劃來控制，而現(xiàn)金流需求則融資風險可從通過恰當?shù)默F(xiàn)金流需求計劃來控制，而現(xiàn)金流需求則可通過對現(xiàn)金流缺口設置限制，加以控制?？赏ㄟ^對現(xiàn)金流缺口設置限制，加以控制。市場缺陷造成的風險市場缺陷造成的風險機構(gòu)投資者與市場之間的風險要素分析機構(gòu)投資者與市場之間的風險要素分析整個宏觀經(jīng)濟或金融市場存在結(jié)構(gòu)性缺陷時，可能使機構(gòu)投資者參與整個宏觀經(jīng)濟或金融市場存在結(jié)構(gòu)性缺陷時，可能使機構(gòu)投資者參與股指期貨暴露在巨大的風險之下，特別是在開放的金融市場中，脆弱

13、股指期貨暴露在巨大的風險之下，特別是在開放的金融市場中，脆弱的經(jīng)濟和金融基礎容易受到國際游資的攻擊，增加了投資風險。的經(jīng)濟和金融基礎容易受到國際游資的攻擊，增加了投資風險。 1997年，印尼、泰國、馬來西亞、菲律賓、韓國，年，印尼、泰國、馬來西亞、菲律賓、韓國，股市，匯率雙雙重挫，股票市場損失近股市，匯率雙雙重挫，股票市場損失近3/4，市場缺陷，市場缺陷造成了系統(tǒng)性風險。放松銀根，不良資產(chǎn)膨脹；金融系造成了系統(tǒng)性風險。放松銀根，不良資產(chǎn)膨脹；金融系統(tǒng)管理混亂；經(jīng)常項目長期發(fā)生逆差；出口增長速度放統(tǒng)管理混亂；經(jīng)常項目長期發(fā)生逆差；出口增長速度放慢；外匯儲備量少；對外國資本敞開大門；政治不穩(wěn)定；慢

14、；外匯儲備量少；對外國資本敞開大門；政治不穩(wěn)定；僵硬的匯率政策。僵硬的匯率政策。例：東南亞金融風暴：例：東南亞金融風暴：金融市場的糾錯機制與逼倉慣例，受全球基金沽壓，產(chǎn)生了危機。金融市場的糾錯機制與逼倉慣例，受全球基金沽壓，產(chǎn)生了危機。市場缺陷造成的風險市場缺陷造成的風險政策變化帶來的風險政策變化帶來的風險機構(gòu)投資者與市場之間的風險要素分析機構(gòu)投資者與市場之間的風險要素分析政府對經(jīng)濟或金融市場突如其來的政策變化政府對經(jīng)濟或金融市場突如其來的政策變化,可能會導致金融市可能會導致金融市場劇烈波動場劇烈波動,使投資面臨巨大的風險使投資面臨巨大的風險.案例案例12月月18日泰國央行突然宣布新的外匯管制

15、規(guī)定日泰國央行突然宣布新的外匯管制規(guī)定, 其后在短時間內(nèi)又撤其后在短時間內(nèi)又撤消新措施消新措施,導致指數(shù)暴漲暴跌導致指數(shù)暴漲暴跌,投資者暴露在巨大的政策風險下投資者暴露在巨大的政策風險下!政策變化帶來的風險政策變化帶來的風險法規(guī)及制度變化帶來的風險法規(guī)及制度變化帶來的風險機構(gòu)投資者與市場之間的風險要素分析機構(gòu)投資者與市場之間的風險要素分析當一筆交易在法律上被認為無效時，如交易所在市場出現(xiàn)緊急當一筆交易在法律上被認為無效時，如交易所在市場出現(xiàn)緊急情況下所采取的特別措施：如增加保證金或強制減倉而造成流情況下所采取的特別措施：如增加保證金或強制減倉而造成流動性風險或資產(chǎn)組合部分頭寸敞口現(xiàn)象。動性風險

16、或資產(chǎn)組合部分頭寸敞口現(xiàn)象。2、機構(gòu)投資人與投資者之間風險要素分析、機構(gòu)投資人與投資者之間風險要素分析市場結(jié)構(gòu)方面的風險市場結(jié)構(gòu)方面的風險對于資金是通過募集方式籌集的機構(gòu)投資者，在參與股指期貨對于資金是通過募集方式籌集的機構(gòu)投資者，在參與股指期貨時必須考慮投資者的態(tài)度，讓投資者充分了解機構(gòu)參與股指期時必須考慮投資者的態(tài)度，讓投資者充分了解機構(gòu)參與股指期貨的動機和意義，避免出現(xiàn)投資者的誤解而抽回資金，影響機貨的動機和意義，避免出現(xiàn)投資者的誤解而抽回資金，影響機構(gòu)的投資運做。構(gòu)的投資運做。解決辦法解決辦法機構(gòu)投資人與投資者之間風險要素分析機構(gòu)投資人與投資者之間風險要素分析1、要讓投資者理解股指期貨

17、的作用，了解股指期貨的基本交易特征、要讓投資者理解股指期貨的作用，了解股指期貨的基本交易特征2、要讓投資者了解機構(gòu)參與股指期貨的目的，以及進行股指期貨交、要讓投資者了解機構(gòu)參與股指期貨的目的，以及進行股指期貨交易后面臨的利益和風險。易后面臨的利益和風險。3、要將機構(gòu)參與股指期貨的途徑和交易方式通告投資者、要將機構(gòu)參與股指期貨的途徑和交易方式通告投資者4、要讓投資者了解利用股指期貨的結(jié)果、要讓投資者了解利用股指期貨的結(jié)果5、如果發(fā)生交易虧損，要向投資者進行及時的解釋、如果發(fā)生交易虧損，要向投資者進行及時的解釋3、機構(gòu)投資者與代理機構(gòu)之間風險要素分析、機構(gòu)投資者與代理機構(gòu)之間風險要素分析市場結(jié)構(gòu)方

18、面的風險市場結(jié)構(gòu)方面的風險 代理風險主要是指投資者在參與股指期貨交易時由于選擇代理風險主要是指投資者在參與股指期貨交易時由于選擇期貨經(jīng)紀機構(gòu)不當而給投資帶來損失的風險。期貨經(jīng)紀機構(gòu)不當而給投資帶來損失的風險。交易所交易所特別結(jié)算會員特別結(jié)算會員交易會員交易會員全面結(jié)算會員全面結(jié)算會員交易結(jié)算會員交易結(jié)算會員投資者投資者對于代理機構(gòu)的選擇對于代理機構(gòu)的選擇,并非只選擇結(jié)算會員，機構(gòu)投資人應設立代理機構(gòu)遴選并非只選擇結(jié)算會員，機構(gòu)投資人應設立代理機構(gòu)遴選評選機制。可以選擇以下部分指標作為評估指標集合條件：評選機制。可以選擇以下部分指標作為評估指標集合條件：金融交易所會員組織架構(gòu)金融交易所會員組織架

19、構(gòu)機構(gòu)投資者與代理機構(gòu)之間風險要素分析機構(gòu)投資者與代理機構(gòu)之間風險要素分析期貨公司核心競爭能力評價指標體系期貨公司核心競爭能力評價指標體系評價評價權(quán)重權(quán)重分類評價指標分類評價指標評價指標集合評價指標集合核心業(yè)務能力核心業(yè)務能力2525業(yè)務價值量業(yè)務價值量有效收益有效收益客戶贏利能力客戶贏利能力市場占有率、交割率市場占有率、交割率有效收益率、保證金貢獻率、保證金收入率有效收益率、保證金貢獻率、保證金收入率客戶盈利率客戶盈利率經(jīng)營能力經(jīng)營能力2020贏利能力贏利能力資產(chǎn)規(guī)模資產(chǎn)規(guī)模償債能力償債能力發(fā)展能力發(fā)展能力利潤率、凈資產(chǎn)收益率、資本利潤率利潤率、凈資產(chǎn)收益率、資本利潤率注冊資本比例、資產(chǎn)總額

20、比例、凈資產(chǎn)比例注冊資本比例、資產(chǎn)總額比例、凈資產(chǎn)比例流動比率、速動比率流動比率、速動比率利潤增長率、資產(chǎn)增長率利潤增長率、資產(chǎn)增長率風險管理能力風險管理能力2020風險管理風險管理抗風險指標抗風險指標合規(guī)指標合規(guī)指標風險管理組織結(jié)構(gòu)與制度、風險管理技術(shù)風險管理組織結(jié)構(gòu)與制度、風險管理技術(shù)交易損失率，損失準備金率、債務權(quán)益比率、交易損失率，損失準備金率、債務權(quán)益比率、營運資本比率營運資本比率年追加保證金次數(shù)、裁定敗訴的客戶糾紛次年追加保證金次數(shù)、裁定敗訴的客戶糾紛次數(shù)數(shù)下續(xù)下續(xù)機構(gòu)投資者與代理機構(gòu)之間風險要素分析機構(gòu)投資者與代理機構(gòu)之間風險要素分析評價評價權(quán)重權(quán)重分類評價指標分類評價指標評價指

21、標集合評價指標集合創(chuàng)新能力創(chuàng)新能力1515市場開發(fā)能力市場開發(fā)能力研發(fā)能力研發(fā)能力技術(shù)管理能力技術(shù)管理能力管理創(chuàng)新能力管理創(chuàng)新能力保證金余額、新增客戶數(shù)量、新增保證金額、營業(yè)部保證金余額、新增客戶數(shù)量、新增保證金額、營業(yè)部平均創(chuàng)利水平平均創(chuàng)利水平研發(fā)投入、研發(fā)人員占員工比例、科研成果數(shù)量研發(fā)投入、研發(fā)人員占員工比例、科研成果數(shù)量治理結(jié)構(gòu)治理結(jié)構(gòu)1010法人治理結(jié)構(gòu)法人治理結(jié)構(gòu)股本結(jié)構(gòu)股本結(jié)構(gòu)董事會決策機制、外部獨立董事、信息披露董事會決策機制、外部獨立董事、信息披露前三大股東持股比例前三大股東持股比例人力資源人力資源5 5管理者與團隊素質(zhì)管理者與團隊素質(zhì)人才儲備人才儲備員工素質(zhì)員工素質(zhì)管理團隊

22、整體素質(zhì)、管理者學位與職稱管理團隊整體素質(zhì)、管理者學位與職稱人才培訓計劃，新員工入職培訓、外聘和內(nèi)部提升比人才培訓計劃，新員工入職培訓、外聘和內(nèi)部提升比例、人員競聘機制例、人員競聘機制員工本科以上人員比例、高級職稱人員比例、年培訓員工本科以上人員比例、高級職稱人員比例、年培訓崗位人員比率崗位人員比率企業(yè)文化企業(yè)文化5 5企業(yè)商譽與品牌企業(yè)商譽與品牌CICI體系體系信息溝通能力信息溝通能力企業(yè)品牌知名度、網(wǎng)站關(guān)注度、企業(yè)管理者個地位企業(yè)品牌知名度、網(wǎng)站關(guān)注度、企業(yè)管理者個地位企業(yè)理念、企業(yè)文化宣傳企業(yè)理念、企業(yè)文化宣傳企業(yè)內(nèi)部辦公自動化、企業(yè)刊物企業(yè)內(nèi)部辦公自動化、企業(yè)刊物總計總計1001002

23、222類指標類指標6060項詳細指標項詳細指標摘自期貨公司核心競爭力研究期貨公司核心競爭能力評價指標體系期貨公司核心競爭能力評價指標體系(二二)、機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析、機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析風險產(chǎn)生的原因：風險產(chǎn)生的原因：機構(gòu)投資者參與股指期貨交易機構(gòu)投資者參與股指期貨交易 風險要素分析風險要素分析股指期貨作為衍生品的虛擬性和定價復雜性使其交易策略遠股指期貨作為衍生品的虛擬性和定價復雜性使其交易策略遠較現(xiàn)貨交易復雜，制定的投資策略是否有效，以及使用的模較現(xiàn)貨交易復雜，制定的投資策略是否有效，以及使用的模型是否經(jīng)過充分的驗證，設計的風控制度是否能涵蓋各風險型是否

24、經(jīng)過充分的驗證，設計的風控制度是否能涵蓋各風險點，以及得到很好的執(zhí)行，這些都會給投資交易帶來風險。點，以及得到很好的執(zhí)行，這些都會給投資交易帶來風險。1、行情預測風險、行情預測風險分為方向性風險和非方向性風險分為方向性風險和非方向性風險機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析 方向性風險指判斷金融變量（如股指價格、利率、匯率、方向性風險指判斷金融變量（如股指價格、利率、匯率、股票和商品價格等）的運動方向所產(chǎn)生的風險。股票和商品價格等）的運動方向所產(chǎn)生的風險。非方向性風險指兩個相關(guān)金融變量（如期指、現(xiàn)指之間）由于非方向性風險指兩個相關(guān)金融變量（如期指、現(xiàn)指之間

25、）由于價格差異產(chǎn)生的風險價格差異產(chǎn)生的風險目標市場目標市場風險管理工具風險管理工具解決的風險解決的風險股指市場股指市場Beta Beta 值值價格波動性風險價格波動性風險債券市場債券市場dalta dalta 值值利率風險久期利率風險久期期權(quán)市場期權(quán)市場dalta dalta 值值期權(quán)對基礎資產(chǎn)價格的敏感性期權(quán)對基礎資產(chǎn)價格的敏感性行情預測風險行情預測風險2、套保中的風險、套保中的風險（1）、運用套保頭寸規(guī)模的風險）、運用套保頭寸規(guī)模的風險保值力度的問題：保值力度的問題：0% 100%對應現(xiàn)貨頭寸的選擇對應現(xiàn)貨頭寸的選擇機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分

26、析現(xiàn)貨頭寸組合現(xiàn)貨頭寸組合決定避險策略決定避險策略決定保值力度決定保值力度選擇保值合約選擇保值合約根據(jù)根據(jù) 測算保測算保值頭寸值頭寸執(zhí)行交易指令執(zhí)行交易指令監(jiān)控期現(xiàn)套保組合監(jiān)控期現(xiàn)套保組合微調(diào)期貨頭寸微調(diào)期貨頭寸平倉平倉清算結(jié)算清算結(jié)算財務核算財務核算（2）、無效保值的風險）、無效保值的風險有效保值與無效保值的概念有效保值與無效保值的概念機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析利利潤潤有效保值階段未避險時未避險時投資組合投資組合價值價值具有動態(tài)避險交易具有動態(tài)避險交易的組合價值的組合價值損失損失指數(shù)水平指數(shù)水平保值中的風險保值中的風險利利潤潤有效保值階段未避

27、險時未避險時投資組合投資組合價值價值具有動態(tài)避險交易的具有動態(tài)避險交易的組合價值組合價值損失損失h1指數(shù)水平指數(shù)水平h2無效保值階段盡量提高盡量提高h2的高度減小的高度減小h1的高度的高度,提高保值效果提高保值效果保值中的風險保值中的風險（3）、基差運用的風險）、基差運用的風險 基差一般指期貨與現(xiàn)貨價格之間的差值?；钜话阒钙谪浥c現(xiàn)貨價格之間的差值。 傳統(tǒng)經(jīng)典的套期保值中，基差變化是判斷能否完全實現(xiàn)套期傳統(tǒng)經(jīng)典的套期保值中，基差變化是判斷能否完全實現(xiàn)套期保值目的的依據(jù)。如果基差出現(xiàn)有利變動，則套期保值者不保值目的的依據(jù)。如果基差出現(xiàn)有利變動，則套期保值者不僅可以取得較好的保值效果，而且還可以獲

28、得額外的盈余。僅可以取得較好的保值效果，而且還可以獲得額外的盈余。反之，效果不僅受影響，甚至蒙受預期外的損失。反之，效果不僅受影響，甚至蒙受預期外的損失。 雖然期貨價格與現(xiàn)貨價格變動方向基本一致，但由于雖然期貨價格與現(xiàn)貨價格變動方向基本一致，但由于T+0T+0、高、高杠桿、交易成本相對較低以及每日無負債結(jié)算的特點，股指杠桿、交易成本相對較低以及每日無負債結(jié)算的特點，股指期貨價格波動明顯較現(xiàn)貨劇烈，尤其是在上市初階段，進而期貨價格波動明顯較現(xiàn)貨劇烈，尤其是在上市初階段，進而導致基差變動劇烈，難以把握。導致基差變動劇烈，難以把握。 保值中的風險保值中的風險 滬深滬深300300仿真交易仿真交易的期

29、現(xiàn)基的期現(xiàn)基差波動較差波動較恒生指數(shù)恒生指數(shù)期現(xiàn)基差期現(xiàn)基差明顯劇烈明顯劇烈基差運用與風險基差運用與風險（4）、）、Beta值運用的風險值運用的風險保值中的風險保值中的風險Beta:反映了股票組合對于市場指數(shù)的敏感程度。Beta是統(tǒng)計指標，穩(wěn)定性在市場不同的階段會有 很大差異。運用股指期貨優(yōu)化證券投資組合管理運用股指期貨優(yōu)化證券投資組合管理 股指期貨的重要功能之一就是能夠動態(tài)調(diào)整證券股指期貨的重要功能之一就是能夠動態(tài)調(diào)整證券投資組合的風險投資組合的風險- -收益合理化。通過對股指在組合收益合理化。通過對股指在組合中的應用，優(yōu)化證券投資組合的效率。中的應用，優(yōu)化證券投資組合的效率。3、股指期貨作

30、為投資組合配置資產(chǎn)過程中風險要素分析、股指期貨作為投資組合配置資產(chǎn)過程中風險要素分析機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析比如：比如：開放式基金為了保證支付贖回所需資金，其相當一部分資產(chǎn)必開放式基金為了保證支付贖回所需資金，其相當一部分資產(chǎn)必須具有高流動性，如果選擇持有較多的現(xiàn)金或國債會導致資金不須具有高流動性，如果選擇持有較多的現(xiàn)金或國債會導致資金不能投入收益較高的資產(chǎn)類別而影響業(yè)績，在可交易股票指數(shù)期貨能投入收益較高的資產(chǎn)類別而影響業(yè)績，在可交易股票指數(shù)期貨之后，基金管理人可以選擇持有一定數(shù)量的股票指數(shù)期貨多頭和之后，基金管理人可以選擇持有一定數(shù)量的股

31、票指數(shù)期貨多頭和國債來合成與該基本的現(xiàn)貨組合回報相同的資產(chǎn)。這樣即保證了國債來合成與該基本的現(xiàn)貨組合回報相同的資產(chǎn)。這樣即保證了資產(chǎn)的流動性又能充分獲得股票市場的高收益性。資產(chǎn)的流動性又能充分獲得股票市場的高收益性。運用股指期貨優(yōu)化證券投資組合管理運用股指期貨優(yōu)化證券投資組合管理股指期貨作為投資組合配置股指期貨作為投資組合配置 資產(chǎn)過程中風險要素分析資產(chǎn)過程中風險要素分析 權(quán)權(quán)益益總資產(chǎn)總資產(chǎn)動用保證金動用保證金資產(chǎn)配置圖資產(chǎn)配置圖股股票票股股指指期期貨貨現(xiàn)金現(xiàn)金股指期貨作為投資組合配置股指期貨作為投資組合配置 資產(chǎn)過程中風險要素分析資產(chǎn)過程中風險要素分析 運用股指期貨優(yōu)化證券投資組合管理運用

32、股指期貨優(yōu)化證券投資組合管理股指期貨作為投資組合配置股指期貨作為投資組合配置 資產(chǎn)過程中風險要素分析資產(chǎn)過程中風險要素分析 （1）、杠桿交易風險）、杠桿交易風險股指期貨保證金交易放大了交易風險。股指期貨保證金交易放大了交易風險。對于杠桿使用比例要有嚴格規(guī)定對于杠桿使用比例要有嚴格規(guī)定股指期貨作為投資組合配置股指期貨作為投資組合配置 資產(chǎn)過程中風險要素分析資產(chǎn)過程中風險要素分析 （2）、移倉）、移倉/展期風險展期風險由于較遠期合約流動性太差，為了成交必須做出更大價格讓步，由于較遠期合約流動性太差，為了成交必須做出更大價格讓步，導致在這些合約上的交易成本昂貴。導致在這些合約上的交易成本昂貴。如果是

33、先持有期限較短的合約頭寸，然后在它到期時轉(zhuǎn)到下一如果是先持有期限較短的合約頭寸，然后在它到期時轉(zhuǎn)到下一個合約，又會產(chǎn)生轉(zhuǎn)期風險個合約，又會產(chǎn)生轉(zhuǎn)期風險/成本。成本。股指期貨作為投資組合配置股指期貨作為投資組合配置 資產(chǎn)過程中風險要素分析資產(chǎn)過程中風險要素分析 （2）、移倉）、移倉/展期風險展期風險對于投資機構(gòu)人，在更具流動性市場中進行交易所帶來的好處對于投資機構(gòu)人，在更具流動性市場中進行交易所帶來的好處一般會超過移倉一般會超過移倉/展期成本，因此滾動保值展期成本，因此滾動保值/交易策略占主流。交易策略占主流。轉(zhuǎn)倉成本主要由兩個合約間的基差及交易成本構(gòu)成。當合約間轉(zhuǎn)倉成本主要由兩個合約間的基差及

34、交易成本構(gòu)成。當合約間基差變化超過正常區(qū)間時會產(chǎn)生移倉風險?；钭兓^正常區(qū)間時會產(chǎn)生移倉風險。股指期貨作為投資組合配置股指期貨作為投資組合配置 資產(chǎn)過程中風險要素分析資產(chǎn)過程中風險要素分析 風險應對：選定合適的基差區(qū)間不斷分批移倉；最好配合利用計算機技術(shù)自動完成風險應對：選定合適的基差區(qū)間不斷分批移倉；最好配合利用計算機技術(shù)自動完成交易。交易。股指期貨作為投資組合配置股指期貨作為投資組合配置 資產(chǎn)過程中風險要素分析資產(chǎn)過程中風險要素分析 4、套利中的風險、套利中的風險(1)、期現(xiàn)交易規(guī)則的差異導致的風險、期現(xiàn)交易規(guī)則的差異導致的風險機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析機構(gòu)投資者投資股指期

35、貨自身風險要素分析期貨的期貨的T+0與現(xiàn)貨的與現(xiàn)貨的T+1規(guī)則令指數(shù)套利交易中，現(xiàn)貨頭寸當日不能規(guī)則令指數(shù)套利交易中，現(xiàn)貨頭寸當日不能對沖，導致套利成本增加甚至套利失效對沖，導致套利成本增加甚至套利失效在股票現(xiàn)貨融券交易受限的情況下，很難進行在股票現(xiàn)貨融券交易受限的情況下，很難進行“賣現(xiàn)貨，買期貨賣現(xiàn)貨，買期貨”的的反向套利，致使定價效率偏低（基差風險大），影響投資及保值效果。反向套利，致使定價效率偏低（基差風險大），影響投資及保值效果。（2）、基差變化中的脈沖風險）、基差變化中的脈沖風險套利中的風險套利中的風險（3）、套利操作量較大時，存在著市場流動性風險）、套利操作量較大時，存在著市場流動

36、性風險（4）、套利者的模型風險）、套利者的模型風險套利中的風險套利中的風險基于統(tǒng)計產(chǎn)生的模型基于統(tǒng)計產(chǎn)生的模型 理想化理想化統(tǒng)計技術(shù)本身的問題統(tǒng)計技術(shù)本身的問題 競爭性競爭性風險根源：風險根源：案例：長期資本管理基金案例：長期資本管理基金-LTCM以精密的電腦模型進行套利交易為主，94-97年回報率280%1998年由于俄羅斯重組債務，強行將其國內(nèi)債務證券轉(zhuǎn)換成條件不那么有利的新債券，導致LTCM資產(chǎn)縮水90%。套利中的風險套利中的風險案例：案例：LTCM長期資本管理基金長期資本管理基金小概率事件發(fā)生-LTCM每年收益波動率不超過20%，以假定收益率服從正態(tài)分布來計算，單周波動超過5%的概率為

37、0.00003%,而基金1998年8、9月?lián)p失發(fā)生的概率基本為0。LTCM進行的收斂交易是在不同的國家進行并且涉及不同類型資產(chǎn)，正常交易結(jié)果是無關(guān)聯(lián)的，正是這種分散化收益而導致低的波動率。然而1998年8、9月的相關(guān)系數(shù)急劇增加-看上去不相關(guān)的頭寸都在向相同的方面運動；當時許多金融證券的收益波動率急劇上升，致使根據(jù)歷史數(shù)據(jù)估計的波動率低估了真實的波動率；市場單邊劇烈波動時流動性下降導致結(jié)束頭寸必須做出更大的價格減讓。對于每一個人來說，理解市場如何變化都是困難的。統(tǒng)計分析并不能代替經(jīng)濟和金融分析。我們必須理解市場如何隨著時間的推移而變化的，即盡力去弄清歷史上的關(guān)系是仍然保持原樣還是已經(jīng)改變。成功

38、招致了模仿，而模仿降低了利潤和流動性套利中的風險套利中的風險5、風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險、風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險 基礎基礎： 建立建立完善的風險管理體系和內(nèi)部控制完善的風險管理體系和內(nèi)部控制制度制度 核心核心： 有效執(zhí)行有效執(zhí)行風險管理制度風險管理制度機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析機構(gòu)投資者投資股指期貨自身風險要素分析制定完善的風險管理制度制定完善的風險管理制度風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險風險執(zhí)行流程要包括風險管理規(guī)范風險執(zhí)行流程要包括風險管理規(guī)范、交易限額規(guī)定、風險衡量、交易限額規(guī)定、風險衡量、風險監(jiān)控、超限處理、風險報告等整套流程風險監(jiān)

39、控、超限處理、風險報告等整套流程建立一套交易限額規(guī)定（頭寸限額、停損限額、市場風險限額建立一套交易限額規(guī)定（頭寸限額、停損限額、市場風險限額及其它相關(guān)限額）及監(jiān)控程序及其它相關(guān)限額）及監(jiān)控程序制定投資決策機制與流程制定投資決策機制與流程采用量化模型衡量市場風險（采用何種衡量方法；是否定期進采用量化模型衡量市場風險（采用何種衡量方法；是否定期進行模型驗證測試及檢查各項假設與參數(shù)，以確定風險模型預測行模型驗證測試及檢查各項假設與參數(shù)，以確定風險模型預測的正確與可信度）的正確與可信度）制定完善的風險管理制度制定完善的風險管理制度規(guī)定各項風險的監(jiān)控頻率（盤中實時、每日、每周、或每月）規(guī)定各項風險的監(jiān)控

40、頻率（盤中實時、每日、每周、或每月）定期或不定期的風險管理會議定期或不定期的風險管理會議內(nèi)部稽核單位定期檢查、報告、追蹤風險管理制度的落實情形內(nèi)部稽核單位定期檢查、報告、追蹤風險管理制度的落實情形重大風險的處理與呈報程序重大風險的處理與呈報程序?qū)τ谇啊⒅?、后臺的運作流程進行適當權(quán)責劃分對于前、中、后臺的運作流程進行適當權(quán)責劃分風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險最后一定要嚴格執(zhí)行風險管理制度最后一定要嚴格執(zhí)行風險管理制度風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險案例：巴林銀行破產(chǎn)案例：巴林銀行破產(chǎn) 19951995年年2 2月月2626日巴林銀行宣布破產(chǎn)，共虧損約日巴林銀行宣布破產(chǎn)，共虧損約1414億億美元美元 里森里森7070億美元的日經(jīng)股指期貨多頭，億美元的日經(jīng)股指期貨多頭，200200億美元的億美元的日本政府債券期貨空頭日本政府債券期貨空頭 神戶大地震，使兩者走勢負相關(guān)，日經(jīng)股指從神戶大地震，使兩者走勢負相關(guān)，日經(jīng)股指從1900019000點下跌點下跌1700017000點點風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險風險原因：交易員在未被授權(quán)并隱藏了交易上的密集風險原因：交易員在未被授權(quán)并隱藏了交易上的密集損失。新加