開放條件下我國貨幣政策面臨的主要挑戰(zhàn)及未來走向VIP

1、開放條件下我國貨幣政策面臨的主要挑戰(zhàn)及未來走向時(shí)間:2008-06-07 18:05來源:互聯(lián)網(wǎng) 作者:佚名 點(diǎn)擊: 525次內(nèi)容摘要：流動(dòng)性過剩足當(dāng)前我國貨幣運(yùn)行的基本特征。在過剩流動(dòng)性的推動(dòng)下，我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的內(nèi)外結(jié)構(gòu)性失衡狀況表現(xiàn)越來越突出，致使中央銀行的貨幣政策調(diào)控處于兩難之中?；谶@種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)內(nèi)外失衡格局，本文從開放條件下貨幣政策理論分析入手，深入剖析了當(dāng)內(nèi)容摘要：流動(dòng)性過剩足當(dāng)前我國貨幣運(yùn)行的基本特征。在過剩流動(dòng)性的推動(dòng)下，我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的內(nèi)外結(jié)構(gòu)性失衡狀況表現(xiàn)越來越突出，致使中央銀行的貨幣政策調(diào)控處于兩難之中。基于這種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)內(nèi)外失衡格局，本文從開放條件下貨幣政策理論分析

2、入手，深入剖析了當(dāng)前我國貨幣政策運(yùn)行的內(nèi)外環(huán)境以及面臨的困境。最后指出了開放條件下我國貨幣政策的未來走向應(yīng)從加快利率市場化改革、加快匯率市場化改革、加快推進(jìn)金融體制改革和加快推動(dòng)金融市場建設(shè)四個(gè)方面著手。 隨著經(jīng)濟(jì)開放度的不斷提高，越來越高的外貿(mào)依存度、大規(guī)模的資本流入、居世界前列的外匯儲(chǔ)備規(guī)模、人民幣經(jīng)常項(xiàng)目的可兌換和資本項(xiàng)日管制的逐步放松、金融市場的全面開放等等，對(duì)我國貨幣政策產(chǎn)生了重要的影響和巨大的沖擊，迫使我國的貨幣政策逐步由注重內(nèi)部均衡轉(zhuǎn)向越來越多地關(guān)注內(nèi)外均衡。如何在開放經(jīng)濟(jì)條件下實(shí)施有效的貨幣政策是目前中央銀行面臨的一個(gè)不可回避的難題。本文擬對(duì)開放條件下我國貨幣政策理論框架、運(yùn)行

3、的內(nèi)外環(huán)境、當(dāng)前貨幣政策面臨的主要困境以及未來走向進(jìn)行了探討。一、開放條件下貨幣政策的理論框架開放經(jīng)濟(jì)條件下中央銀行進(jìn)行貨幣政策調(diào)控時(shí)，不僅宏觀變量的選擇受到限制，而且調(diào)節(jié)的彈性也相對(duì)受限。貨幣供應(yīng)量、利率、名義匯率和物價(jià)水平等名義變量中，中央銀行只能控制其中一個(gè)變量，其他名義變量事實(shí)上成為“內(nèi)生變量”。同時(shí)，由于主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的相互依存關(guān)系，特別是開放條件下內(nèi)向性經(jīng)濟(jì)變量與外向性經(jīng)濟(jì)變量的相關(guān)度越來越密切，中央銀行對(duì)于一個(gè)變量的調(diào)整，會(huì)導(dǎo)致其他變量的波動(dòng)。目前國內(nèi)外針對(duì)開放條件下貨幣政策的理論研究主要集中在以下兩個(gè)方面：(一)運(yùn)用開放經(jīng)濟(jì)條件下的宏觀經(jīng)濟(jì)平衡等式分析：1=S (EmEx

4、)十(TG)(1)，其中：I為國內(nèi)投資需求，S為國內(nèi)儲(chǔ)蓄，Em為進(jìn)口，Ex為出口，T為政府稅收，G為政府支出。由(1)式得：Em Ex=(Is)(TG) (2)，從(2)式可知，在( IS)和(TG)不能平衡時(shí)，可通過調(diào)節(jié)對(duì)外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)來實(shí)現(xiàn)宏觀平衡；貨幣政策在調(diào)節(jié)國內(nèi)投資和儲(chǔ)蓄的同時(shí)，必須考慮進(jìn)出口和政府支出的影響。上述關(guān)系式揭示了關(guān)系：(1)開放條件下貨幣政策必須由注重內(nèi)部均衡轉(zhuǎn)向開放經(jīng)濟(jì)條件下主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的依存，同時(shí)關(guān)注內(nèi)外部之間的均衡；(2)在決定貨幣供應(yīng)的諸多因素當(dāng)中，來自國際經(jīng)濟(jì)和金融的許多變化因素中央銀行無法左右，因而，貨幣政策工具在調(diào)控貨幣供求時(shí)，常常會(huì)產(chǎn)生“能量分散”或

5、“能量對(duì)沖”，使貨幣政策預(yù)期效果受到嚴(yán)重削弱。(3)在開放條件下，引入經(jīng)濟(jì)總量均衡條件一一國際收支新變量以后，必然給貨幣政策的實(shí)施效應(yīng)帶來了巨大的挑戰(zhàn)。(二)運(yùn)用蒙代爾弗萊明模型(MF模型)分析。蒙代爾一弗萊明模型(MF模型)是20世紀(jì)60年代形成的一種開放經(jīng)濟(jì)條件下的國際收支政策模型，該模型在凱恩斯TSLM模型的基礎(chǔ)之上，引入BP曲線，按照資本流動(dòng)性強(qiáng)弱，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策效應(yīng)與國際收支調(diào)節(jié)過程作了比較靜態(tài)分析，認(rèn)為不同匯率制度下，財(cái)政政策與貨幣政策的效應(yīng)是不同的；無論在哪種資本流動(dòng)情況下，浮動(dòng)匯率制度下的貨幣政策都比固定匯率制下更有效。BP曲線表示能夠使國際收支平衡的收入與利率組合軌跡，在固定

6、匯率制度下，無論收入如何變化，只有當(dāng)利率水平等于國際利率即r=re時(shí)，才能實(shí)現(xiàn)國際收支平衡，故BP線是一條水平線。如圖1所示，由于資本完全流動(dòng)，在任何其它利率水平上，資本的劇烈流動(dòng)致使該國的國際收支無法實(shí)現(xiàn)均衡。貨幣當(dāng)局不得不進(jìn)行干預(yù)以保持原有的匯率水平。從理論上講，這種干預(yù)使得LM曲線恢復(fù)到原來的位置上，即在固定匯率制度下貨幣政策無效，一國無法實(shí)行獨(dú)立的貨幣政策。在浮動(dòng)匯率制度下，貨幣政策的影響使匯率水平發(fā)生變動(dòng)，貨幣政策靈活性和有效性得到加強(qiáng)。通過貨幣政策的運(yùn)用，可以同時(shí)達(dá)到內(nèi)部均衡和外部均衡。如圖2所示，在資本自由流動(dòng)和浮動(dòng)匯率制度下，中央銀行在原始均衡點(diǎn)E點(diǎn)，實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，LN曲

7、線右移至LM，內(nèi)部均衡點(diǎn)相應(yīng)移至E點(diǎn)，此時(shí)，r<re，資本外流，由于收入增加，進(jìn)口隨之增加，引起國際收支逆差。逆差導(dǎo)致本幣貶值，改善國際收支并進(jìn)而增加總需求，使得貨幣需求上升，表現(xiàn)為IS曲線右移，直至E"點(diǎn)處，此時(shí)，國際收支、貨幣市場和商品市場同時(shí)在E”點(diǎn)處達(dá)到均衡，貨幣政策有效。蒙德爾一弗萊明模型揭示了一個(gè)重要結(jié)論：開放經(jīng)濟(jì)實(shí)行浮動(dòng)匯率制度，如果貨幣政策積極有效，則財(cái)政政策無效；實(shí)行固定匯率制度時(shí)，如果財(cái)政政策發(fā)揮重要作用，那么貨幣政策無效。在此基礎(chǔ)上，克魯格曼(Krugman，1979)提出了“三元悖論”，即固定匯率制度、資本自由流動(dòng)、貨幣政策獨(dú)立三個(gè)目標(biāo)不可兼得，一國充其

8、量只能實(shí)現(xiàn)其中兩個(gè)目標(biāo)。這一理論告訴我們，開放經(jīng)濟(jì)下宏觀調(diào)控面臨多重目標(biāo)時(shí)，需要有所取舍。二、開放條件下我國貨幣政策運(yùn)行的內(nèi)外環(huán)境分析中國當(dāng)前貨幣運(yùn)行的基本特征，可以歸結(jié)為流動(dòng)性的泛濫，流動(dòng)性過剩已經(jīng)成為當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行的關(guān)鍵問題之一。在過剩流動(dòng)性的推動(dòng)下，我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的結(jié)構(gòu)性失衡狀況越來越突出，主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：一方面是內(nèi)部失衡。內(nèi)部結(jié)構(gòu)失衡對(duì)貨幣政策的影響突出表現(xiàn)在投資與消費(fèi)增長的失衡上。近年來，我國國內(nèi)需求結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大變化，其顯著特征就是投資與消費(fèi)失去平衡。1、從投資和消費(fèi)需求對(duì)GDP增長的拉動(dòng)作用看，改革開放以來，我國固定資產(chǎn)投資增長率與GDP增長率之比，在1981-

9、2005年的25年期間平均為2.08，即投資增長率為GDP增長率的約2倍，2個(gè)百分點(diǎn)的固定資產(chǎn)投資增長拉動(dòng)1個(gè)百分點(diǎn)的GDP增長；其中19811993年為1.94，1994-2005年為2.1，在經(jīng)濟(jì)過熱的1992-1996年為2.69，而2003-2005年這個(gè)比率為 2.88。不僅明顯高于各個(gè)時(shí)期的平均數(shù)，而且比上個(gè)世紀(jì)90年代的經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)期還高出o.19倍。另一方面，消費(fèi)品零售額增長率與GDP增長率之比，在19812005年的 22年期間平均為1.51，即消費(fèi)增長率為GDP增長率的約 1.5倍；其中19811991年為1.55，19922005年為1.41，在經(jīng)濟(jì)過熱的19921996年

10、為1.76。而20032005年這個(gè)比率為l，明顯低于各個(gè)時(shí)期的平均數(shù)，與上一次經(jīng)濟(jì)過熱相比則低了76%。2、投資率升高，消費(fèi)率走低。1998年以來，投資率持續(xù)攀升，全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額與GDP的比率1998年為36.3%，2005年達(dá)到48.3%，創(chuàng)歷史新高，比1997年高出14.8個(gè)百分點(diǎn)，比改革以來最高的1993年(37.7%)還要高出10.6個(gè)百分點(diǎn)。而近兩年消費(fèi)率呈明顯下降趨勢，2005年的最終消費(fèi)率為52.1%，比2000年下降10個(gè)百分點(diǎn)，比改革以來最高的1981年(67.5%)低15.4個(gè)百分點(diǎn)。從以上幾方面指標(biāo)分析表明，目前投資與消費(fèi)的比例關(guān)系已明顯失衡，這種失衡狀態(tài)已經(jīng)超

11、過了上一次經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)期的平均數(shù)，投資與消費(fèi)失調(diào)的現(xiàn)實(shí)和趨勢應(yīng)引起高度重視。開放條件下我國貨幣政策面臨的主要挑戰(zhàn)及未來走向時(shí)間:2008-06-07 18:05來源:互聯(lián)網(wǎng) 作者:佚名 點(diǎn)擊: 526次內(nèi)容摘要：流動(dòng)性過剩足當(dāng)前我國貨幣運(yùn)行的基本特征。在過剩流動(dòng)性的推動(dòng)下，我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的內(nèi)外結(jié)構(gòu)性失衡狀況表現(xiàn)越來越突出，致使中央銀行的貨幣政策調(diào)控處于兩難之中?；谶@種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)內(nèi)外失衡格局，本文從開放條件下貨幣政策理論分析入手，深入剖析了當(dāng)另一方面是外部失衡。而“外部失衡”是指中國同時(shí)存在著經(jīng)常賬戶和資本賬戶的“雙順差”。從宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的國民收入恒等式看，國內(nèi)儲(chǔ)蓄大于國內(nèi)投資必然會(huì)出現(xiàn)貿(mào)易順差

12、，過剩的生產(chǎn)能力必然要尋求外部需求平衡。因此，內(nèi)部失衡與外部失衡中的貿(mào)易順差乃是一個(gè)硬幣的兩面。從1999年到2004年，中國的外貿(mào)順差基本上維持在GDP的2%左右水平，但2005年外貿(mào)順差大幅度提高，躍升到GDP的5%左右水平。第二個(gè)數(shù)據(jù)變化是2005年中國新增的外匯儲(chǔ)備不但是全球第一，而且達(dá)到了其它東亞經(jīng)濟(jì)體總和(包括東盟國家，加香港地區(qū)，臺(tái)灣地區(qū)，韓國及日本)的近五倍。而在 2004年，韓國和日本新增外匯儲(chǔ)備之和還超過中國。從我國新增外匯儲(chǔ)備構(gòu)成來看，貿(mào)易順差加外商直接投資比例從2004年的50%躍升為2005年的85%，即“冷錢”代替“熱錢”成為2005年新增外匯儲(chǔ)備的主力。這表明由于

13、匯率政策調(diào)整的滯后，來自國際上對(duì)人民幣升值的壓力也在不斷增加，中國越來越成為美元債務(wù)的最后接單者。當(dāng)然，究竟是內(nèi)部失衡還是外部失衡導(dǎo)致了目前中國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外失衡格局的形成，似乎很難分清，倒可能是相互交織和相互轉(zhuǎn)化的，這種經(jīng)濟(jì)格局已使得中央銀行的貨幣政策調(diào)控處于兩難之中。三、開放條件下我國貨幣政策面臨的主要挑戰(zhàn)隨著我國經(jīng)濟(jì)開放度的逐步提高，國際資本加速在跨國間轉(zhuǎn)移，特別是在人民幣升值壓力下國際投機(jī)資本的頻繁流動(dòng)，不僅引起了金融交易的擴(kuò)大化和虛擬化，而且加劇了我國金融秩序的混亂和經(jīng)濟(jì)體系的內(nèi)外失衡。從而迫使我國的貨幣政策必須兼顧內(nèi)外均衡兩個(gè)目標(biāo)，這就要求中央銀行在運(yùn)用各種貨幣政策時(shí)，必須注意不同調(diào)控

14、手段的操作，致使中央銀行實(shí)施有效的貨幣政策面臨著巨大的挑戰(zhàn)。(一)開放條件下我國貨幣政策目標(biāo)面臨挑戰(zhàn)。我國貨幣政策的單一目標(biāo)是“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長”。但在現(xiàn)行人民幣匯率制度下，我國貨幣政策實(shí)際肩負(fù)著對(duì)內(nèi)維持物價(jià)穩(wěn)定和對(duì)外維持匯率穩(wěn)定的雙重目標(biāo)。根據(jù)蒙代爾一弗萊明模型(M F模型)，在固定匯率制下，一國的貨幣政策在長期內(nèi)無效，貨幣供給的變化只能引起外匯儲(chǔ)備的增減，而對(duì)實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)不產(chǎn)生影響。從我國現(xiàn)行匯率制度來看，外匯儲(chǔ)備內(nèi)生于國際收支，其增加和減少已成為影響基礎(chǔ)貨幣投放和收縮的重要渠道。隨著我國經(jīng)濟(jì)對(duì)外開放程度的不斷加大，與對(duì)外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)相關(guān)的貨幣供應(yīng)所占的比重越大，貨幣供應(yīng)的內(nèi)

15、生性越強(qiáng)，于是中央銀行控制貨幣供應(yīng)量的主動(dòng)性就越來越低，貨幣政策在控制貨幣供應(yīng)方面的有效性也就越低，客觀上為我國貨幣政策目標(biāo)的制定和實(shí)施增加了難度。從我國貨幣政策實(shí)踐來看，傳統(tǒng)的占主導(dǎo)地位的直接信貸控制手段已經(jīng)不能適應(yīng)開放經(jīng)濟(jì)的需要，資本的自由流動(dòng)、貨幣供給渠道的增多、外匯占款的增加使中央銀行在運(yùn)用貨幣政策調(diào)控時(shí)明顯感覺力不從心。(二)開放條件下我國貨幣政策的獨(dú)立性面臨挑戰(zhàn)。開放條件下國際資本流動(dòng)使得我國貨幣政策的獨(dú)立性受到制約。盡管目前我國的外匯管制在一定程度上抑制了短期性資本的流入，但在國內(nèi)人民幣升值的強(qiáng)大壓力下，國際游資通過各種渠道的大量涌入，在一定程度上抵消了國內(nèi)貨幣政策所試圖達(dá)到的政

16、策目標(biāo)，顯著地降低了國內(nèi)貨幣政策的有效性。中央銀行在進(jìn)行利率政策的決策時(shí)，被迫越來越關(guān)注國際貨幣，特別是美元的利率走向，在調(diào)整利率時(shí)努力維持人民幣利率與美元利率的適度利差關(guān)系，使得我國貨幣政策自身的獨(dú)立性受限。(三)開放條件下我國貨幣政策面臨經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡挑戰(zhàn)。當(dāng)前我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行存在的問題主要是內(nèi)外結(jié)構(gòu)失衡問題。因此，中央銀行調(diào)節(jié)總量的貨幣政策在解決內(nèi)外結(jié)構(gòu)失衡問題上明顯難以獨(dú)力完成調(diào)控意圖。一方面內(nèi)部經(jīng)濟(jì)中投資與消費(fèi)比例的失衡致使當(dāng)前貨幣政策陷入兩難境地。原因是：我國轉(zhuǎn)軌以來經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中投資與消費(fèi)比例失調(diào)的原因，并不是銀行貸款發(fā)放較多、投資規(guī)模較大等簡單原因所致，而是有它深層的結(jié)構(gòu)、體制和政策

17、等成因。這種投資與消費(fèi)比例的失調(diào)，并不是簡單依靠壓縮貸款規(guī)模和提高貸款利率所能根治的。況且，提高利率對(duì)政府投資、一些國有和國有控股企業(yè)、一些惡意貸款的民營企業(yè)，作用較?。惶岣呃⒙蔬€有可能吸引股市資金倒流和導(dǎo)致人民幣幣值日趨堅(jiān)挺。同時(shí)，由于經(jīng)濟(jì)增長主要依靠投資拉動(dòng)，當(dāng)投資增長過快時(shí)，物價(jià)可能上漲，為了穩(wěn)定物價(jià)而實(shí)施收緊貨幣政策，則經(jīng)濟(jì)沒有足夠的消費(fèi)支撐，很容易陷入低迷。因此，面對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中投資與消費(fèi)失衡的狀況，貨幣政策很容易陷入兩難境地。另一方面，外部經(jīng)濟(jì)中經(jīng)常賬戶和資本賬戶的“雙順差”使得當(dāng)前貨幣政策明顯感到勉為其難。原因是：近年來，人民幣升值的呼聲在國際市場上一直高漲，大量外幣“熱錢”在人

18、民幣升值預(yù)期下源源不斷涌入中國境內(nèi)，國際收支平衡表上的資本與金融賬戶急劇膨脹。為維持人民幣匯率的穩(wěn)定，中央銀行被迫在外匯市場上吞進(jìn)國際貨幣來抵御影響匯率穩(wěn)定的外部沖擊，從而增加基礎(chǔ)貨幣的非自主性投放，這顯然與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況要求的緊縮性貨幣政策相沖突。同時(shí)，由于外匯儲(chǔ)備的增加反過來又進(jìn)一步強(qiáng)化人民幣的升值預(yù)期，吸引國際投機(jī)資本更多地涌入，流通中的貨幣投放更趨過度。這樣的結(jié)果一方面會(huì)導(dǎo)致市場的流動(dòng)性過剩，通貨膨脹壓力加大。另一方面，中央銀行不得不通過大量發(fā)行中央銀行票據(jù)來對(duì)沖外匯占款回籠貨幣。從財(cái)務(wù)成本的角度來考慮，由于中央銀行發(fā)行票據(jù)要支付利息，因此外匯儲(chǔ)備的快速增加也意味著中央銀行票據(jù)發(fā)行成本的

19、不斷上升，意味著沖銷政策的不可持續(xù)性，最終的結(jié)果會(huì)使中央銀行的貨幣政策調(diào)控難以為繼。由此可見，隨著我國對(duì)外開放的深入，貨幣政策調(diào)控的難度和復(fù)雜性已日漸提高，正面臨前所未有的挑戰(zhàn)。四、開放條件下我國貨幣政策的未來走向上述分析表明，開放條件下我國當(dāng)前的貨幣政策在追求經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外均衡中已經(jīng)處于一種顧此失彼的局面。要使貨幣政策真正發(fā)揮調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的作用，不至于在追求對(duì)內(nèi)對(duì)外的雙重均衡中顧此失彼，還必須從根本上清除影響貨幣政策獨(dú)立性和有效性的各種制約因素。為此，筆者認(rèn)為，開放條件下我國貨幣政策的未來走向應(yīng)從以下幾個(gè)方面著手：第一，加快利率市場化改革。日前我國的利率市場化改革已取得重要進(jìn)展。但由于基準(zhǔn)利率還

20、是官定利率，不是一種市場均衡利率，某種意義上可以說是一種雙軌利率體系，還存在存貸款利率與貨幣市場利率相隔離、貨幣市場與資本市場關(guān)系不順、金融機(jī)構(gòu)存貸款利率期限結(jié)構(gòu)失衡、利率傳導(dǎo)和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)機(jī)制不暢等問題，大大削弱了貨幣政策的傳導(dǎo)效果。因此，現(xiàn)階段必須在鞏固放開貸款利率上限和存款利率下限政策的基礎(chǔ)上，著手理順央行基準(zhǔn)利率，簡化貸款的基準(zhǔn)利率期限檔次，推進(jìn)長期大額存款利率市場化，研究推出利率衍生產(chǎn)品以及長期大額存款利率市場化來加速利率市場化的進(jìn)程，提高貨幣政策市場化的調(diào)控能力。開放條件下我國貨幣政策面臨的主要挑戰(zhàn)及未來走向時(shí)間:2008-06-07 18:05來源:互聯(lián)網(wǎng) 作者:佚名 點(diǎn)擊: 527次內(nèi)容摘要：流動(dòng)性過剩足當(dāng)前我國貨幣運(yùn)行的基本特征。在過剩流動(dòng)性的推動(dòng)下，我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的內(nèi)外結(jié)構(gòu)性失衡狀況表現(xiàn)越來越突出，致使中央銀行的貨幣政策調(diào)控處于兩難之中?；谶@種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)內(nèi)外失衡格局，本文從開放條件下貨幣政策理論分析入手，深入剖析了當(dāng)?shù)诙?，加快匯率市場化改革。一方面要逐步放開資本項(xiàng)日，采取漸進(jìn)式方式不斷擴(kuò)大人民幣匯率浮動(dòng)范圍來完善浮