資產(chǎn)價(jià)格應(yīng)成為貨幣政策的重要參考因素

1、文檔收集于互聯(lián)網(wǎng)，已重新整理排版word版本可編輯，有幫助歡迎下載支持.資產(chǎn)價(jià)格應(yīng)成為貨幣政策的重要參考因素中國金融40人論壇成員連平2009-09-11摘要：本文首先從理論上分析了資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)貨幣政策的影響機(jī)制，而后通過對(duì)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中資產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策及通貨膨脹的實(shí)證分析后認(rèn)為，不宜將資產(chǎn)價(jià)格直接作為貨幣政策的LI標(biāo)，但貨幣政策應(yīng)高度關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)，同時(shí)充分和前瞻地考慮其對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響，并將資產(chǎn)價(jià)格作為貨幣政策的重要參考因素之一，最后給出了相關(guān)政策建議。關(guān)鍵詞：資產(chǎn)價(jià)格；貨幣政策；通貨膨脹在經(jīng)濟(jì)全球化和貿(mào)易自曲化的背景下，一國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展越來越離不開其它國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r的全球經(jīng)濟(jì)大

2、環(huán)境，因此旨在保持本國貨幣幣值穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長的貨幣政策的獨(dú)立性正在降低。隨著資本市場和房地產(chǎn)市場的不斷壯大以及金融衍生產(chǎn)品的日益豐富，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)將不可避免地對(duì)貨幣政策的有效性產(chǎn)生影響。資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)不僅改變了貨幣需求的穩(wěn)定性八也影響了人們對(duì)未來通貨膨脹水平的預(yù)期，因此它不僅動(dòng)搖了貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制發(fā)揮作用的基礎(chǔ)，也影響了貨幣政策最終U標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。但另一方面，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的原因非常復(fù)雜且極不穩(wěn)定，作為央行來說通常難以作出準(zhǔn)確判斷，因此是否需要將資產(chǎn)價(jià)格作為貨幣政策的口標(biāo)一直存在爭議，值得我們深入研究。資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)貨幣政策的影響機(jī)制20世紀(jì)70年代以來，隨著金融監(jiān)管的放松和金融創(chuàng)新產(chǎn)品的不斷涌現(xiàn)

3、，各國資本市場都得到了迅速發(fā)展，金融資產(chǎn)（包括股票、債券、房地產(chǎn)等）占社會(huì)經(jīng)濟(jì)總資本的比重日益增大。資產(chǎn)價(jià)格如果出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，其影響范用將大大超出資本市場和房地產(chǎn)市場本身，其至?xí)?duì)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策效果產(chǎn)生嚴(yán)重沖擊。資產(chǎn)價(jià)格可以通過以下兒種途徑對(duì)貨幣政策的有效性產(chǎn)生影響。1、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)中貨幣的供求結(jié)構(gòu)首先，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)會(huì)影響人們對(duì)貨幣的需求偏好，進(jìn)而改變實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)貨幣需求的穩(wěn)定性。當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，在一定條件下意味著人們預(yù)期遠(yuǎn)期實(shí)際利率水平會(huì)下降，人們對(duì)貨幣的預(yù)防性需求和儲(chǔ)蓄需求都會(huì)下降，這必將對(duì)貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度產(chǎn)生影響，最終容易導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量和結(jié)構(gòu)的失衡。其次，資產(chǎn)

4、價(jià)格波動(dòng)會(huì)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)中貨幣的供求平衡。根據(jù)費(fèi)雪方程式，經(jīng)濟(jì)體中貨幣的需求數(shù)量可以用公式表達(dá)為：MV=PQ，其中M表示貨幣供應(yīng)量，V表示貨幣流通速度，P表示總體價(jià)格水平，Q表示最終產(chǎn)品的數(shù)量。但是在考慮資本市場存在的條件下，貨幣的運(yùn)行空間將不僅僅存在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，還存在于資本市場中，此時(shí)費(fèi)雪方程式可以表達(dá)為：MV=PQ+P柏和其中珂表示資產(chǎn)的價(jià)格水平，Q*表示資產(chǎn)的數(shù)量。山此可見，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)將會(huì)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)中貨幣的供求平衡，并且會(huì)降低貨幣總體供應(yīng)量與一般商品價(jià)格水平的相關(guān)性。2、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)使貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制更加復(fù)雜傳統(tǒng)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制主要是基于以商業(yè)銀行為主體的金融體系展開的。中央銀行

5、通過貸款利率、存款準(zhǔn)備金率、公開市場操作等手段影響銀行的信貸成本和市場的資金供求，從而影響消費(fèi)和投資行為，進(jìn)而達(dá)到調(diào)節(jié)物價(jià)水平的口的，這是貨幣政策發(fā)揮作用的主要傳導(dǎo)機(jī)制。但是，山于資本市場的迅速發(fā)展和不斷壯大，貨幣政策的作用范圍被進(jìn)步拓寬，使得資本市場也成為傳導(dǎo)貨幣政策的重要渠道，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用越來越大，從而導(dǎo)致貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制更加復(fù)雜，主要表現(xiàn)為以下兩種方式：一是，資產(chǎn)價(jià)格通過財(cái)富效應(yīng)影響消費(fèi)需求。在Friedman(1957)恒久收入理論和Modigliani(1963)生命周期理論的框架下，私人的消費(fèi)水平取決于其現(xiàn)期收入、預(yù)期收入和持有資產(chǎn)的價(jià)值o因此，資產(chǎn)價(jià)格

6、波動(dòng)產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)不可避免地會(huì)影響私人消費(fèi)的當(dāng)期支出，尤其是在資產(chǎn)價(jià)值占家庭總收入的比重不斷增加的今天，這種影響就顯得更加突出。二是，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)會(huì)通過托賓q效應(yīng)影響企業(yè)的投資意愿，還會(huì)影響抵押品的市場價(jià)值并通過信用渠道間接影響企業(yè)的融資能力和貸款人的貸款意愿。3、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)貨幣政策中介LI標(biāo)產(chǎn)主沖擊以弗里德曼為代表的貨幣主義學(xué)派提出的貨幣數(shù)量論認(rèn)為，在貨幣需求函數(shù)和流通速度相對(duì)穩(wěn)定的情況下，貨幣供應(yīng)量與收入及價(jià)格水平存在高度的正相關(guān)，因此長期以來絕大多數(shù)國家的貨幣當(dāng)局都將貨幣總量作為中央銀行貨幣政策的中介LI標(biāo)。然而，隨著金融，具創(chuàng)新和金融市場深化的不斷發(fā)展，金融資產(chǎn)存量不斷增大，央行發(fā)

7、行的貨幣不僅流入了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，還大量流入了以資本市場為代表的虛擬經(jīng)濟(jì)。當(dāng)資產(chǎn)具有較強(qiáng)的流動(dòng)性時(shí)，資產(chǎn)對(duì)貨幣就構(gòu)成了較強(qiáng)的替代性，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)通過托賓q效應(yīng)、財(cái)富效應(yīng)和理性預(yù)期改變了實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的貨幣需求函數(shù)和流通速度規(guī)律，這直接導(dǎo)致了貨幣總量不再簡單和收入及物價(jià)成正比例關(guān)系。對(duì)央行來說，削弱了貨幣供應(yīng)的可控性、可測性及其與國民經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性，大大增加了貨幣政策中介目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)難度。4、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)貨幣政策的最終LI標(biāo)產(chǎn)生沖擊穩(wěn)定物價(jià)一直是各國央行貨幣政策的首要口標(biāo)，資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng)將對(duì)央行穩(wěn)定物價(jià)的政策目標(biāo)產(chǎn)生嚴(yán)重沖擊。資產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)將改變消費(fèi)者對(duì)未來實(shí)際利率水平的預(yù)期，使消費(fèi)者更傾向于提前消費(fèi)，這

8、將對(duì)當(dāng)期的物價(jià)水平產(chǎn)生上漲壓力。資產(chǎn)價(jià)格的快速上漲，還會(huì)導(dǎo)致貨幣從實(shí)體經(jīng)濟(jì)大量流入虛擬經(jīng)濟(jì)，使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)中所需資金得不到滿足，很可能產(chǎn)生虛假繁榮的“泡沫經(jīng)濟(jì)”0在泡沫破裂時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格很可能在短時(shí)間內(nèi)發(fā)生劇烈下跌，直接導(dǎo)致銀行抵押品價(jià)值大幅下跌，給銀行等金融機(jī)構(gòu)帶來巨大虧損和違約風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重時(shí)造成金融動(dòng)蕩，影響央行促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)增長和保持物價(jià)穩(wěn)定的LI標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。二、資產(chǎn)價(jià)格是否應(yīng)作為貨幣政策目標(biāo)關(guān)于資產(chǎn)價(jià)格是否應(yīng)該作為貨幣政策U標(biāo)的爭論長期存在，理論界口前對(duì)此問題尚無定論。迄今為止，主流觀點(diǎn)似更傾向于不將其作為貨幣政策的調(diào)控口標(biāo)，這也是全球主要央行在實(shí)際操作中的一致做法。理論上，能夠影響資產(chǎn)價(jià)格的因

9、素非常多并且缺乏穩(wěn)定性，既包括經(jīng)濟(jì)基本面上的因素，也包括非經(jīng)濟(jì)基本面因素，例如監(jiān)管不到位導(dǎo)致資產(chǎn)的杠桿率過高和投資者的道德風(fēng)險(xiǎn)、投資者對(duì)未來通脹水平的預(yù)期、投資者的盲口樂觀、羊群效應(yīng)等非理性行為都會(huì)導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格大起大落等。Benake和Gartler(2000,2001)認(rèn)為央行兒乎不可能知道資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)是山經(jīng)濟(jì)的基本面引起的，還是山非基本面引起的，或者是山二者同時(shí)引起的。在沒有認(rèn)清資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的真正原因時(shí)貨幣政策當(dāng)局對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)作出積極反應(yīng)的潛在成本會(huì)很大，判斷失誤將對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展十分不利，因此將資產(chǎn)價(jià)格直接作為貨幣政策的調(diào)控L1標(biāo)并不理想。同時(shí)，他們指出彈性通貨膨脹制是一種有效的制度，能夠

10、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長和金融體系的穩(wěn)定。如果預(yù)期通貨膨脹穩(wěn)定，貨幣政策就無需對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)作出反應(yīng)，只有當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)引起了人們對(duì)未來產(chǎn)生通貨膨脹或緊縮的預(yù)期時(shí)，貨幣政策才應(yīng)作出積極反應(yīng)。山于資產(chǎn)價(jià)格反映了人們對(duì)中長期利率水平和通脹前景的預(yù)期，包括資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)在內(nèi)的全面分析將有助于發(fā)現(xiàn)威脅中長期價(jià)格穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)因素。Goodhart(1995)認(rèn)為，中央銀行將貨幣政策的口標(biāo)只限定在通貨膨脹上就會(huì)顯得過于狹窄，應(yīng)將房地產(chǎn)和股票等資產(chǎn)的價(jià)格也包括在廣義的通貨膨脹指標(biāo)內(nèi)，因?yàn)槲磥淼膬r(jià)格水平應(yīng)與現(xiàn)在的價(jià)格水平一樣重要。Schwarthz(2003)指出資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌會(huì)嚴(yán)重影響抵押品的價(jià)值而引起違約的信用風(fēng)險(xiǎn)上

11、升，因此貨幣政策應(yīng)關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格膨脹效應(yīng)對(duì)金融體系穩(wěn)定的影響。歐洲央行行長特里謝也曾經(jīng)指出，貨幣信貸擴(kuò)張與資產(chǎn)價(jià)格上漲存在聯(lián)系，應(yīng)密切關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的發(fā)展變化及其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。資產(chǎn)價(jià)格信息也是英格蘭銀行貨幣政策委員會(huì)判斷通脹前景的重要參考因素之一，但資產(chǎn)價(jià)格與通貨膨脹之間的關(guān)系需要深入分析。我國學(xué)者也對(duì)這一問題作了大量研究，多數(shù)認(rèn)為不宜將資產(chǎn)價(jià)格直接作為貨幣政策的中介H標(biāo)。錢小安(1998)認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)不僅受到貨幣政策的影響，還受到市場參與者對(duì)市場的預(yù)期、外部經(jīng)濟(jì)因素的影響，并且貨幣政策主要影響的是短期利率，而資產(chǎn)價(jià)格主要反映的是人們對(duì)長期利率水平的預(yù)期，另一方面難以找到具有廣泛代表意義

12、的資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)來反映資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)。易綱、王召(2002)指出央行在制定貨幣政策時(shí)應(yīng)同時(shí)考慮股市價(jià)格和商品及服務(wù)的價(jià)格，但是央行的政策也不應(yīng)該遷就股市，其根本LI的仍在于穩(wěn)定幣值。瞿強(qiáng)(2001)指出物價(jià)指數(shù)反映了消費(fèi)的成本變動(dòng)，屬于流量分析，不應(yīng)把表示存量的資產(chǎn)價(jià)格納入其中，但是如果可以利用資產(chǎn)價(jià)格中所包含的信息，則有可能從動(dòng)態(tài)的角度擴(kuò)展物價(jià)指數(shù)的概念。郭田勇(2006)分析了資產(chǎn)價(jià)格與實(shí)體經(jīng)濟(jì)、通貨膨脹之間的關(guān)系機(jī)理，肯定了資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、金融穩(wěn)定和央行制定貨幣政策產(chǎn)生的影響，但他同時(shí)也指出不宜將資產(chǎn)價(jià)格直接作為貨幣政策的調(diào)控口標(biāo)。瞿強(qiáng)(2001)、郭田勇(2006)還指出物價(jià)水平

13、的穩(wěn)定有助于經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長，但并不能保證一定如此。在過去的30多年里，無論是發(fā)達(dá)國家還是發(fā)展中國家的中央銀行都較為成功地控制了通貨膨脹特別是惡性通脹，但是在通貨膨脹水平相對(duì)穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)背景下，發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家乂都曾經(jīng)歷過資產(chǎn)價(jià)格的大幅波動(dòng)，其至釀成金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)，這表明資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與物價(jià)水平的相關(guān)性并不強(qiáng)。綜上所述，我們比較贊同Goodhart、Schwarthz和特里謝的觀點(diǎn)。山前述可知，在資本市場日益發(fā)達(dá)的今天，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)主要通過財(cái)富效應(yīng)、托賓q效應(yīng)等方式改變?nèi)藗儗?duì)貨幣的需求函數(shù)，進(jìn)而影響貨幣政策的中介LI標(biāo)和最終H標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，這對(duì)貨幣政策的有效性提出了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。但另一方面，能夠

14、引起資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的原因很多，作為央行來說也很難準(zhǔn)確判斷資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的真正原因，如果貨幣政策直接跟蹤資產(chǎn)價(jià)格變化就容易發(fā)生明顯的調(diào)控偏離。因此，我們認(rèn)為不應(yīng)直接將資產(chǎn)價(jià)格作為貨幣政策的LI標(biāo)，貨幣政策應(yīng)高度關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的變化，但僅僅高度關(guān)注是不夠的，還應(yīng)充分和前-瞻地考慮其對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響，并將資產(chǎn)價(jià)格未來變動(dòng)趨勢作為影響貨幣政策有效性的重要參考因素之一。1、作為貨幣政策中介U標(biāo)的貨幣供應(yīng)量對(duì)資產(chǎn)價(jià)格具有重要影響。從短期來看，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)未必與資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)有很強(qiáng)的相關(guān)性，但是從長期來看，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)與資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)應(yīng)具有較強(qiáng)的正相關(guān)性。我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)踐充分證實(shí)了這一點(diǎn)，圖1是M2同比增速

15、、CPI同比增速與我國房屋銷售價(jià)格指數(shù)的時(shí)間序列圖。從圖1中我們可以看出,M2同比增速的變動(dòng)效應(yīng)有明顯的時(shí)滯，其與CPI及我國房屋銷售價(jià)格指數(shù)的同期相關(guān)性并不強(qiáng)，但是明顯領(lǐng)先于它們的變動(dòng)。圖1M2同比增速、CPI同比增速與全國房屋銷售價(jià)格指數(shù)302520 巧 105 s匕2昌。3288二 2 2 M09 2880628833 2 匕 2 287062870320電2286.09289062009032851X228509285 06285.0320SA220c14 og 20040620040320S4 2 203092i6390 1180886 42CPI （左軸）-M2 （左軸）全國房屋銷

16、售價(jià)格指數(shù)（右軸）數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)頻率：季度2007年至2008年間我國資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)了劇烈波動(dòng)，上證綜指從2007年10月至2008年10月下跌了73%,房地產(chǎn)市場從2008年下半年開始出現(xiàn)持續(xù)低迷。雖然資產(chǎn)價(jià)格劇烈波動(dòng)是山國內(nèi)外各種宏觀因素綜合作用的結(jié)果，但是與央行從2007年1月至2008年8月連續(xù)15次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的從緊貨幣政策也是分不開的，其時(shí)間序列如圖2。從圖2中可以看出，存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)也具有明顯的滯后效應(yīng)，其對(duì)資產(chǎn)價(jià)格影響的政策當(dāng)期效應(yīng)并不明顯，但是卻成為日后資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌的重要原因。數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)頻率：季度2、以穩(wěn)定物價(jià)為U標(biāo)的貨幣政策效果具有

17、明顯的滯后性，貨幣政策的制定需要具有前瞻性。廣義貨幣供應(yīng)量（M2）和消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）是實(shí)現(xiàn)我國央行貨幣政策標(biāo)的兩個(gè)重要參考指標(biāo)，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫中2003年第1季度至2009年第2季度的相關(guān)歷史數(shù)據(jù)可得它們之間的相關(guān)系數(shù)如圖31o從圖3中可以看出CPI與M2具有較強(qiáng)的短期負(fù)相關(guān)性和極為顯著的長期正相關(guān)性，并且CPI具有明顯領(lǐng)先M2變動(dòng)的現(xiàn)象，表明M2的政策效果具有明顯的滯后性。從短期來看，M2根據(jù)CFI的情況作出相機(jī)抉擇，但其政策效果將在滯后7個(gè)季度時(shí)最為明顯。同時(shí)，從圖3中還可以看出小12領(lǐng)先CPI變動(dòng)的現(xiàn)象并不明顯，表明我國的貨幣政策從某種程度上說尚不夠前瞻性。3、資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)提供

18、了判斷未來通脹水平的重要信息，同時(shí)通貨膨脹水平也蘊(yùn)含著資產(chǎn)價(jià)格未來變動(dòng)的重要信息。從圖1中可以看出，房屋的銷售價(jià)格指數(shù)與CPI具有很強(qiáng)的同期正相關(guān)性。利用Wind數(shù)據(jù)庫中2003年笫1季度至2009年第2季度的相關(guān)歷史數(shù)據(jù)，進(jìn)一步分析它們之間的相關(guān)性（如圖4所示）后不難發(fā)現(xiàn)：它們不僅具有很強(qiáng)的同期正相關(guān)性，而且從長期來看存在兒乎對(duì)稱的顯著相互影響關(guān)系，其相互領(lǐng)先或滯后影響的時(shí)間長度為5個(gè)季度時(shí)相關(guān)性最強(qiáng)且顯著為負(fù)。資產(chǎn)價(jià)格與通貨膨脹之間的這種顯著的長短期相關(guān)關(guān)系，可能從某個(gè)角度反映了央行通過對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的“關(guān)注”以影響人們對(duì)未來通脹水平的預(yù)期，也可能是山于旨在穩(wěn)定物價(jià)水平的貨幣供應(yīng)量客觀上對(duì)資產(chǎn)

19、價(jià)格產(chǎn)生了重要影響，雖然央行主觀上的關(guān)注對(duì)象并不是資產(chǎn)價(jià)格水平。圖4cpi同比增謹(jǐn)與鋌房屋銷售價(jià)格指數(shù)的多階相關(guān)系數(shù)4、近年來我國股票市場和房地產(chǎn)市場價(jià)值占GDP的比重明顯上升，其對(duì)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長、消費(fèi)和投資的影響越來越顯著。據(jù)統(tǒng)汁，全國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)總資產(chǎn)占GDP的比重從2000年的25%迅速提高到2007年的43%,股票市場上市公司總市值占GDP的比重在2007年曾一度達(dá)到127%。隨著股市、房市的進(jìn)一步發(fā)展，未來資產(chǎn)價(jià)值會(huì)長期在GDP中占據(jù)較高的比重。資產(chǎn)價(jià)值已經(jīng)成為我國居民和企業(yè)財(cái)富的重要組成部分，資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng)勢必導(dǎo)致消費(fèi)和投資的劇烈波動(dòng)，進(jìn)而影響貨幣政策保持價(jià)格穩(wěn)定和國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)

20、增長的政策目標(biāo)。三、政策建議1、資本市場有其自身的運(yùn)行規(guī)律，應(yīng)通過加強(qiáng)監(jiān)管和制度建設(shè)防止資產(chǎn)價(jià)格劇烈波動(dòng)的沖擊，而不宜通過貨幣政策直接干預(yù)資產(chǎn)價(jià)格。資產(chǎn)價(jià)格既受到貨幣政策的影響，乂是供求雙方投資者對(duì)未來不同預(yù)期達(dá)成的均衡，在一個(gè)有效的市場上，央行并不比私人投資部門擁有更多有關(guān)資產(chǎn)價(jià)格的信息。此外，我國資本市場仍處在初級(jí)發(fā)展階段，金融產(chǎn)品的種類和數(shù)量都很少，各方面的交易制度還不夠完善，資產(chǎn)價(jià)格容易受到操縱而產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫，因此應(yīng)通過金融創(chuàng)新以增加金融產(chǎn)品的供給，同時(shí)通過加強(qiáng)監(jiān)管防止內(nèi)幕交剔規(guī)范投資者的交易行為，使資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)能夠真正反映供求變化和宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面，減少資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng)，防止資產(chǎn)泡

21、沫的形成。同時(shí)，還應(yīng)加強(qiáng)金融體系的制度建設(shè)，努力構(gòu)建一個(gè)穩(wěn)健的金融體系結(jié)構(gòu)，降低泡沫破裂時(shí)對(duì)金融體系穩(wěn)定性的影響。2、提高貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)反應(yīng)的前瞻性和預(yù)見性，并將其作為貨幣政策考慮的因素之一。在資本市場存在的條件下，貨幣政策中介LI標(biāo)所確定的貨幣供應(yīng)量會(huì)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)和以資本市場為代表的虛擬經(jīng)濟(jì)之間產(chǎn)生分配和流動(dòng)，貨幣政策不可避免的會(huì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生影響，而資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng)乂會(huì)反過來影響貨幣政策的有效性。因此，在制定貨幣政策時(shí)，需要前-瞻性地考慮其對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的可能影響，既要防止貨幣供應(yīng)量不合理地過度流入虛擬經(jīng)濟(jì)，從而引起資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng)；也要提高對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)信息的解讀，提高貨幣政策反應(yīng)

22、的預(yù)見性。3、應(yīng)加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)及資金流動(dòng)量的監(jiān)測，建立資產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng)的預(yù)警指標(biāo)體系。如果大量信貸資金違規(guī)流入資本市場，將很容易催生資產(chǎn)泡瀑，對(duì)金融體系的穩(wěn)定構(gòu)成威脅。應(yīng)加強(qiáng)對(duì)資本市場資金流動(dòng)量的監(jiān)測，防止信貸資金違規(guī)流入資本市場，并掌握資金在虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間流動(dòng)的動(dòng)向和規(guī)律，以提高貨幣政策的前瞻性和有效性。4、應(yīng)提高對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)所反映信息的解讀能力，加強(qiáng)貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的相關(guān)性研究。引起資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的原因很復(fù)雜，既可能是人們對(duì)未來收入預(yù)期的變化，也可能是山于人們對(duì)長期利率或通貨膨脹水平預(yù)期的變化，還可能是短期非理性因素引起的。通過對(duì)貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的當(dāng)期相關(guān)性及滯后相

23、關(guān)性的研究，將有助于判斷貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的聯(lián)動(dòng)關(guān)系及其影響時(shí)滯。進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)原因的解讀，將有助于評(píng)估資產(chǎn)泡沐的嚴(yán)重性，并決定是否需要對(duì)資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)行干預(yù)，防止虛擬經(jīng)濟(jì)泡沫對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊，從而實(shí)現(xiàn)長期物價(jià)水平穩(wěn)定的政策U標(biāo)。當(dāng)然，影響資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的因素的確十分復(fù)雜，但是我們不能因此而放棄關(guān)注和研究。鑒于貨幣政策和資產(chǎn)價(jià)格相互之間肯定存在某種邏輯聯(lián)系，探索這一邏輯關(guān)系應(yīng)是我們的重要任務(wù)。5、如果資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng)，引起了人們對(duì)未來宏觀經(jīng)濟(jì)通貨膨脹或通貨緊縮的強(qiáng)烈預(yù)期，或者威脅到了以銀行為核心的金融體系的穩(wěn)定，那么央行應(yīng)針對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的可能原因及時(shí)進(jìn)行干預(yù)。注：1滯后階數(shù)小于.等

24、于和大于0分別表示，CFI領(lǐng)先、同期和滯后房屋銷售價(jià)格指數(shù)時(shí)的相關(guān)系數(shù)。參考文獻(xiàn):BenakeBenandMarkGartler,Honetarypolicyandassetpricingvolatility”NBERworkingpaper7559,February2000BenakeBenandMarkGartier,11Shouldcentralbanksrespondtomovementsinassetprices?,AmericanEconomicReview91(2),May2001,pp.253-257Goodhart，C,TriceStabi1ityandFinancialFragi1ityA,intheCentralBankandtheFinancialSystem,MITPress,1995SchwarthzAnnaJ,Assetpriceinflationandmonetarypolicy,AtlanticEconomicJournal,March2003,Vol.31郭田勇，“資產(chǎn)價(jià)格、通貨膨脹與中國貨幣政策體系的完善”，金融研究，2006年第10期,2335錢小安，“資產(chǎn)價(jià)格變化對(duì)貨幣政策的影響”，經(jīng)濟(jì)研究，