第八章 資本結(jié)構(gòu)

1、第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本n資本成本的概念資本成本的概念n資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而支付的各種資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而支付的各種費用，包括籌資費用和用資費用兩部分費用，包括籌資費用和用資費用兩部分n籌資費用往往為融資時的一次性費用；而用資費用籌資費用往往為融資時的一次性費用；而用資費用則每期均須發(fā)生的使用費用則每期均須發(fā)生的使用費用n資本成本的表現(xiàn)形式資本成本的表現(xiàn)形式n資本成本資本成本=用資費用用資費用/凈融資額凈融資額n凈融資額為籌資總額扣除籌資費用凈融資額為籌資總額扣除籌資費用n資本成本的相對指標便于比較分析資本成本的相對指標便于比較分析第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成

2、本n資本成本的作用資本成本的作用n融資決策的依據(jù)融資決策的依據(jù)n融資成本的控制體現(xiàn)企業(yè)融資的效率，理論界甚至還出現(xiàn)融資成本的控制體現(xiàn)企業(yè)融資的效率，理論界甚至還出現(xiàn)過過“融資成本最小化融資成本最小化”的理財目標的理財目標n投資決策的標準投資決策的標準n融資成本通常作為投資決策的貼現(xiàn)率，成為投資的融資成本通常作為投資決策的貼現(xiàn)率，成為投資的“最低最低回報率回報率”或或“取舍率取舍率”n衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的尺度衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的尺度n體現(xiàn)企業(yè)的管理水平和風(fēng)險控制能力體現(xiàn)企業(yè)的管理水平和風(fēng)險控制能力n投資報酬率應(yīng)大于資本成本，才能滿足股東的預(yù)期投資報酬率應(yīng)大于資本成本，才能滿足股東的預(yù)期第一節(jié) 資本成

3、本n個別資本成本個別資本成本n負債融資成本負債融資成本n長期債務(wù)融資方式包括銀行借款、發(fā)行債券、長期債務(wù)融資方式包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃等，成本計算基本程序相同。融資租賃等，成本計算基本程序相同。n負債類的利息或租金等用資費用稅前列支，應(yīng)負債類的利息或租金等用資費用稅前列支，應(yīng)考慮抵稅效用考慮抵稅效用n考慮所得稅后，企業(yè)實際負擔(dān)的負債成本為：考慮所得稅后，企業(yè)實際負擔(dān)的負債成本為：利息利息*（1-所得稅率）所得稅率）第一節(jié) 資本成本n個別資本成本計算個別資本成本計算n基本計算公式基本計算公式nK=I*（1-T）/B*（1-f）nI為負債利息費用，等于債券面值與票面利率的乘為負債利息費用

4、，等于債券面值與票面利率的乘積積nB為融資總額，即借款的本金或按發(fā)行價格計算為融資總額，即借款的本金或按發(fā)行價格計算的融資額的融資額nF為融資費率，等于融資費用與融資總額的比率。為融資費率，等于融資費用與融資總額的比率。而債券的融資費率較高，而銀行借款的融資費率而債券的融資費率較高，而銀行借款的融資費率較低較低第一節(jié) 資本成本n例例1：甲企業(yè)平價發(fā)行：甲企業(yè)平價發(fā)行5年期債券年期債券8000萬元，債券面值萬元，債券面值500元，票面利率元，票面利率10%。該債券的融資費率為該債券的融資費率為3%，企業(yè)所得稅，企業(yè)所得稅率率40%。試計算該債券的資本成本。試計算該債券的資本成本。nK=10%*（

5、1-40%）/（1-3%）=6.2%n例2：假設(shè)該債券采用溢價發(fā)行方式，發(fā)行價格為520元，如何計算資本成本？n對融資方而言，債券的融資成本包括債券利息和溢價攤銷nK=（500*10%-20/5）*（1-40%）/520*（1-3%）=5.5%第一節(jié) 資本成本n自有資本的融資成本自有資本的融資成本n企業(yè)自有資本包括優(yōu)先股權(quán)益和普通股權(quán)益企業(yè)自有資本包括優(yōu)先股權(quán)益和普通股權(quán)益n普通股的成本具有較大的彈性，而優(yōu)先股的普通股的成本具有較大的彈性，而優(yōu)先股的成本相對較固定成本相對較固定n優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本n企業(yè)優(yōu)先股的股息是固定支付的，且優(yōu)先股為永企業(yè)優(yōu)先股的股息是固定支付的，且優(yōu)先股為永久性資本，

6、其股息呈永續(xù)年金狀態(tài)久性資本，其股息呈永續(xù)年金狀態(tài)n資本成本計算公式表示為：資本成本計算公式表示為： K=DC / P（1-f）nDC為優(yōu)先股的股息額，為優(yōu)先股的股息額， P為優(yōu)先股的發(fā)行價格為優(yōu)先股的發(fā)行價格第一節(jié) 資本成本n普通股融資成本普通股融資成本n普通股成本的基本特點普通股成本的基本特點n稅后支付稅后支付n成本的波動性，沒有約定的成本成本的波動性，沒有約定的成本n預(yù)期成本或機會成本特征，股權(quán)成本體現(xiàn)企業(yè)或預(yù)期成本或機會成本特征，股權(quán)成本體現(xiàn)企業(yè)或股東的一種預(yù)期股東的一種預(yù)期n在普通股股利固定時在普通股股利固定時n與優(yōu)先股成本相同，即與優(yōu)先股成本相同，即 K=D / P（1-f）n普通

7、股成本普通股成本n當(dāng)股利按固定比例遞增時當(dāng)股利按固定比例遞增時nK=D1/P（1-f）+ gnD1為第一年的股利，為第一年的股利，D1=D0*（1+ g ）nP為股票發(fā)行價格，為股票發(fā)行價格， g為股利的年增長率為股利的年增長率n留存收益成本留存收益成本n留存收益屬于股東權(quán)益，可看成是股東對企業(yè)的增留存收益屬于股東權(quán)益，可看成是股東對企業(yè)的增資，屬于內(nèi)部融資，而普通股屬于外部融資資，屬于內(nèi)部融資，而普通股屬于外部融資n在確定融資成本時，除不考慮融資費用外，與普通在確定融資成本時，除不考慮融資費用外，與普通股的預(yù)期完全一致股的預(yù)期完全一致第一節(jié) 資本成本n例例3：A公司計劃發(fā)行股票，股票面值公司

8、計劃發(fā)行股票，股票面值5元，元，發(fā)行價格發(fā)行價格8元，融資費率為元，融資費率為4%。該公司上年。該公司上年度每股股利為度每股股利為0.4元，預(yù)計股利的年增長率為元，預(yù)計股利的年增長率為5%。nK= 0.4 *（1+5%） 8（1- 4%） + 5% = 10.47%n上式中，股利遞增上式中，股利遞增4%只是公司或股東的預(yù)期，只是公司或股東的預(yù)期，實際上很難實現(xiàn)，否則實際上很難實現(xiàn)，否則n年后股利將達到無窮年后股利將達到無窮大大第一節(jié) 資本成本n加權(quán)資本成本加權(quán)資本成本n加權(quán)資本成本的概念加權(quán)資本成本的概念n企業(yè)各種融資方式的資本成本按照一定的權(quán)重所計算的企企業(yè)各種融資方式的資本成本按照一定的權(quán)

9、重所計算的企業(yè)或項目平均資本成本業(yè)或項目平均資本成本 n權(quán)重的形式權(quán)重的形式n賬面價值權(quán)重：即按企業(yè)實際入賬金額確定，即按照股票賬面價值權(quán)重：即按企業(yè)實際入賬金額確定，即按照股票的歷史發(fā)行價格作為依據(jù)的歷史發(fā)行價格作為依據(jù)n市場價值權(quán)重：即按股票的市場交易價格作為計算權(quán)重的市場價值權(quán)重：即按股票的市場交易價格作為計算權(quán)重的標準，不同時期發(fā)行股票的市價相同標準，不同時期發(fā)行股票的市價相同n目標價值權(quán)重：按照目標資本結(jié)構(gòu)為權(quán)重，權(quán)重是確定不目標價值權(quán)重：按照目標資本結(jié)構(gòu)為權(quán)重，權(quán)重是確定不變的變的第一節(jié) 資本成本n加權(quán)資本成本的運用加權(quán)資本成本的運用n融資可行性的判斷標準融資可行性的判斷標準n融資

10、的成本的控制和節(jié)約融資的成本的控制和節(jié)約n企業(yè)或項目投資的最低收益率企業(yè)或項目投資的最低收益率n作為資本預(yù)算的貼現(xiàn)率作為資本預(yù)算的貼現(xiàn)率n項目投資決策時，通常是以資本成本為貼現(xiàn)率，項目投資決策時，通常是以資本成本為貼現(xiàn)率，對項目決策有制約作用對項目決策有制約作用第一節(jié) 資本成本n邊際資本成本邊際資本成本n邊際資本成本的概念邊際資本成本的概念n企業(yè)每新增加一個單位的資金而增加的成本企業(yè)每新增加一個單位的資金而增加的成本n企業(yè)融資成本往往會隨著融資額的變化而處于企業(yè)融資成本往往會隨著融資額的變化而處于動態(tài)變化之中，原因在于融資額的增減帶來融動態(tài)變化之中，原因在于融資額的增減帶來融資風(fēng)險的變化資風(fēng)險

11、的變化n邊際資本成本在項目決策中的應(yīng)用邊際資本成本在項目決策中的應(yīng)用n從企業(yè)角度看，往往選擇企業(yè)加權(quán)資本成本從企業(yè)角度看，往往選擇企業(yè)加權(quán)資本成本n從新增項目決策看，邊際成本或加權(quán)成本都可從新增項目決策看，邊際成本或加權(quán)成本都可能被選擇能被選擇第二節(jié)杠桿原理 n企業(yè)成本構(gòu)成企業(yè)成本構(gòu)成n變動成本和固定成本變動成本和固定成本n成本構(gòu)成對降低成本的影響成本構(gòu)成對降低成本的影響n固定成本在杠桿分析中的作用固定成本在杠桿分析中的作用n企業(yè)固定成本可分為經(jīng)營固定成本和財務(wù)固定成本企業(yè)固定成本可分為經(jīng)營固定成本和財務(wù)固定成本n經(jīng)營固定成本的存在，要求企業(yè)提高業(yè)務(wù)量，降低經(jīng)營固定成本的存在，要求企業(yè)提高業(yè)務(wù)

12、量，降低單位業(yè)務(wù)量固定成本，即發(fā)揮經(jīng)營杠桿的作用單位業(yè)務(wù)量固定成本，即發(fā)揮經(jīng)營杠桿的作用n財務(wù)固定成本的存在，要求企業(yè)提高息稅前利潤財務(wù)固定成本的存在，要求企業(yè)提高息稅前利潤（EBIT），降低單位），降低單位EBIT所負擔(dān)的利息，發(fā)揮財務(wù)所負擔(dān)的利息，發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用杠桿的作用第二節(jié)杠桿原理n經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿n概念概念n指企業(yè)在經(jīng)營中由于存在固定成本而造成的息稅指企業(yè)在經(jīng)營中由于存在固定成本而造成的息稅前利潤變動率大于營業(yè)額變動率的現(xiàn)象前利潤變動率大于營業(yè)額變動率的現(xiàn)象n注意事項注意事項n在計算經(jīng)營杠桿時，一般假設(shè)產(chǎn)品的市場價格和在計算經(jīng)營杠桿時，一般假設(shè)產(chǎn)品的市場價格和單位變動成本和經(jīng)營固

13、定成本均維持不變單位變動成本和經(jīng)營固定成本均維持不變n僅考慮由于業(yè)務(wù)量的變動對僅考慮由于業(yè)務(wù)量的變動對EBIT的影響程度的影響程度第二節(jié)杠桿原理n經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險n經(jīng)營風(fēng)險的概念經(jīng)營風(fēng)險的概念n經(jīng)營風(fēng)險是指與企業(yè)經(jīng)營過程相關(guān)的風(fēng)險，其經(jīng)營風(fēng)險是指與企業(yè)經(jīng)營過程相關(guān)的風(fēng)險，其結(jié)果導(dǎo)致經(jīng)營成果（結(jié)果導(dǎo)致經(jīng)營成果（EBIT）的不確定性）的不確定性n經(jīng)營風(fēng)險主要影響因素經(jīng)營風(fēng)險主要影響因素n產(chǎn)品需求彈性及市場價格波動產(chǎn)品需求彈性及市場價格波動n采購環(huán)境及原材料價格波動采購環(huán)境及原材料價格波動n稅收因素稅收因素n經(jīng)營杠桿的運用，固定成本在總成本中所占比經(jīng)營杠桿的運用，固定成本在總成本中所占比重重第二節(jié)杠

14、桿原理n經(jīng)營杠桿的衡量經(jīng)營杠桿的衡量n 經(jīng)營杠桿系數(shù)（經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL）= EBIT變動率變動率/業(yè)務(wù)量變動率業(yè)務(wù)量變動率nEBIT=Q*（P-V）- F，nF為經(jīng)營固定成本為經(jīng)營固定成本n由于由于F大于零，大于零，Q變動率必然小于變動率必然小于EBIT變動率變動率n通常在計算系數(shù)時，假設(shè)單位產(chǎn)品的邊際貢獻不變通常在計算系數(shù)時，假設(shè)單位產(chǎn)品的邊際貢獻不變nDOL=邊際貢獻總額邊際貢獻總額/息稅前利潤息稅前利潤nDOL=（S-VC）/（S-VC-F）n一般地，一般地，F(xiàn)越大，則越大，則DOL越大，由此企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險越大，由此企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險越大；當(dāng)越大；當(dāng)F=0時，時，DOL=1第二節(jié)杠桿原理

15、n財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿n概念概念n由于存在固定財務(wù)費用，使權(quán)益資本凈利率由于存在固定財務(wù)費用，使權(quán)益資本凈利率（或每股盈余）的變動率大于（或每股盈余）的變動率大于EBIT變動率的現(xiàn)變動率的現(xiàn)象象n固定財務(wù)費用包括利息、租金、股息等固定財務(wù)費用包括利息、租金、股息等n權(quán)益資本凈利率權(quán)益資本凈利率=凈利潤凈利潤/權(quán)益資本權(quán)益資本 =（EBIT-I）*(1-T)/權(quán)益資本權(quán)益資本n作用機理作用機理n由于存在固定性的財務(wù)費用，當(dāng)企業(yè)息稅前利由于存在固定性的財務(wù)費用，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤增加時，單位息稅前利潤所負擔(dān)的財務(wù)費用潤增加時，單位息稅前利潤所負擔(dān)的財務(wù)費用隨之降低，就相應(yīng)增加對股東的貢獻隨之降低，就相應(yīng)

16、增加對股東的貢獻第二節(jié)杠桿原理n財務(wù)風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險n財務(wù)風(fēng)險的概念財務(wù)風(fēng)險的概念n廣義上的財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)資金運動過程相關(guān)的風(fēng)險；而廣義上的財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)資金運動過程相關(guān)的風(fēng)險；而狹義是的財務(wù)風(fēng)險僅指與企業(yè)融資活動相關(guān)的風(fēng)險狹義是的財務(wù)風(fēng)險僅指與企業(yè)融資活動相關(guān)的風(fēng)險n通常使用狹義概念：利用財務(wù)杠桿導(dǎo)致每股收益波動風(fēng)險；通常使用狹義概念：利用財務(wù)杠桿導(dǎo)致每股收益波動風(fēng)險；因利用負債而引發(fā)的償債和破產(chǎn)風(fēng)險因利用負債而引發(fā)的償債和破產(chǎn)風(fēng)險n財務(wù)風(fēng)險的主要影響因素財務(wù)風(fēng)險的主要影響因素n資本供求關(guān)系引發(fā)的企業(yè)債務(wù)資本變化資本供求關(guān)系引發(fā)的企業(yè)債務(wù)資本變化n債務(wù)市場的利率變動債務(wù)市場的利率變動n企業(yè)獲

17、利能力變動對企業(yè)獲利能力變動對EBIT的影響的影響第二節(jié)杠桿原理n財務(wù)杠桿的衡量財務(wù)杠桿的衡量n財務(wù)杠桿系數(shù)財務(wù)杠桿系數(shù) DFL= EPS變動率變動率/EBIT變動變動率率nEPS= （EBIT-I）*（1-T）-D/NnD為優(yōu)先股股息，為優(yōu)先股股息， N為流通股份數(shù)為流通股份數(shù)nDFL=EBIT/ EBIT-I - D/（1-T） n固定的財務(wù)費用越大，則固定的財務(wù)費用越大，則DFL越大，導(dǎo)致的財務(wù)越大，導(dǎo)致的財務(wù)風(fēng)險就越大；當(dāng)風(fēng)險就越大；當(dāng)I=0，PD=0時，時，DFL=1第二節(jié)杠桿原理n聯(lián)合杠桿聯(lián)合杠桿n經(jīng)營杠桿通過提高業(yè)務(wù)量放大息稅前利潤，經(jīng)營杠桿通過提高業(yè)務(wù)量放大息稅前利潤，財務(wù)杠桿

18、通過提高息稅前利潤放大每股收財務(wù)杠桿通過提高息稅前利潤放大每股收益益 。n聯(lián)合杠桿系數(shù)是經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系聯(lián)合杠桿系數(shù)是經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)的乘積數(shù)的乘積 n一個企業(yè)的風(fēng)險通常由經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險一個企業(yè)的風(fēng)險通常由經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險所組成，但最根本的還是經(jīng)營風(fēng)險，即財務(wù)所組成，但最根本的還是經(jīng)營風(fēng)險，即財務(wù)風(fēng)險還須由經(jīng)營風(fēng)險來化解風(fēng)險還須由經(jīng)營風(fēng)險來化解第二節(jié)杠桿原理n例例4：某企業(yè)生產(chǎn)某企業(yè)生產(chǎn)A、B兩種產(chǎn)品，計劃年度兩種產(chǎn)品兩種產(chǎn)品，計劃年度兩種產(chǎn)品的銷售額為的銷售額為600萬元負擔(dān)的固定成本總額萬元負擔(dān)的固定成本總額80萬元，計萬元，計劃品種結(jié)構(gòu)為劃品種結(jié)構(gòu)為A：B=4：6

19、，A產(chǎn)品的變動成本率為產(chǎn)品的變動成本率為60%，B產(chǎn)品變動成本率為產(chǎn)品變動成本率為70%。試計算經(jīng)營杠桿。試計算經(jīng)營杠桿。n解：產(chǎn)品加權(quán)變動成本率解：產(chǎn)品加權(quán)變動成本率=40%*60%+60%*70%=66%n DOL=600*（1-66%）/（600*（1-66%）-80） = 1.65第二節(jié)杠桿原理n例例5：某企業(yè)全部資本為：某企業(yè)全部資本為4000萬元，負萬元，負債比率為債比率為40%，負債平均利率為，負債平均利率為12%，優(yōu)先股占企業(yè)權(quán)益資本的優(yōu)先股占企業(yè)權(quán)益資本的30%，優(yōu)先股，優(yōu)先股股息率股息率10%，其余均為普通股（面值發(fā)，其余均為普通股（面值發(fā)行），普通股的面值為行），普通股的

20、面值為10元。該企業(yè)息元。該企業(yè)息稅前投資收益率為稅前投資收益率為20%，企業(yè)所得稅稅，企業(yè)所得稅稅率為率為40%，試計算該企業(yè)的，試計算該企業(yè)的DFL和和EPS。第二節(jié)杠桿原理n解：利息解：利息=4000*40%*12%=192（萬元）（萬元）n PD=4000*60%*30%*10%=72（萬元）（萬元）n EBIT=4000*20%=800（萬元）（萬元）n DFL=800/（800-192-72/0.6）=1. 64n EPS=（800-192）*（1- 40%）-72） /(4000*60%*70%/10)=1.74 第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策 n資本結(jié)構(gòu)的概念與分類資本結(jié)構(gòu)的概念與分類 n

21、概念：資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成概念：資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及比例關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)有廣義與狹義之分及比例關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)有廣義與狹義之分n廣義結(jié)構(gòu)指全部資金之間的關(guān)系廣義結(jié)構(gòu)指全部資金之間的關(guān)系n狹義結(jié)構(gòu)指長期負債及所有者權(quán)益之間的關(guān)系狹義結(jié)構(gòu)指長期負債及所有者權(quán)益之間的關(guān)系n資本結(jié)構(gòu)的分類資本結(jié)構(gòu)的分類n自有資金與借入資金的比例關(guān)系自有資金與借入資金的比例關(guān)系n直接融資與間接融資的比例關(guān)系直接融資與間接融資的比例關(guān)系n內(nèi)部資金與外部資金的比例關(guān)系內(nèi)部資金與外部資金的比例關(guān)系n負債以及權(quán)益的內(nèi)部構(gòu)成關(guān)系負債以及權(quán)益的內(nèi)部構(gòu)成關(guān)系第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n資本結(jié)構(gòu)的作用資本結(jié)構(gòu)的作用 n負債的

22、功能負債的功能n適度負債能夠降低企業(yè)加權(quán)資本成本適度負債能夠降低企業(yè)加權(quán)資本成本n利用負債有助于實現(xiàn)杠桿收益利用負債有助于實現(xiàn)杠桿收益n過度負債將增加公司的財務(wù)風(fēng)險過度負債將增加公司的財務(wù)風(fēng)險第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n資本結(jié)構(gòu)與投資收益率資本結(jié)構(gòu)與投資收益率n資本凈利率資本凈利率= 息稅前投資收益率息稅前投資收益率+權(quán)益?zhèn)鶆?wù)比率權(quán)益?zhèn)鶆?wù)比率*（息稅前投資收益率（息稅前投資收益率 - 利率）利率） *（1-所得稅率）所得稅率）n息稅前投資收益率表示資本投資的增值程度息稅前投資收益率表示資本投資的增值程度n權(quán)益?zhèn)鶆?wù)比率表示企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)安排權(quán)益?zhèn)鶆?wù)比率表示企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)安排n（息稅前投資收益率（息稅前投

23、資收益率 - 利率）表明杠桿收益能否實利率）表明杠桿收益能否實現(xiàn)現(xiàn)第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n例：某企業(yè)計劃投資乙項目，總投資額為例：某企業(yè)計劃投資乙項目，總投資額為400萬元，萬元，息稅前投資收益率息稅前投資收益率15%，所得稅率為，所得稅率為40%，計算以，計算以下三種融資方案的資本凈利率。要求計算：下三種融資方案的資本凈利率。要求計算：n（1）全部資金均為自有資金）全部資金均為自有資金 n（2）自有資金：借入資金）自有資金：借入資金=3：1，借入資金的利，借入資金的利率為率為8% n（3）自有資金：借入資金）自有資金：借入資金=1：3，借入資金的利，借入資金的利率為率為16%第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n

24、解：（解：（1）資本凈利率）資本凈利率=（15%+0）*（1-40%）=9% n（2）資本凈利率）資本凈利率=（15%+1/3*7%）*（1-40%） =10.4%n（3）資本凈利率）資本凈利率=（15%+3/1*（15%-16%）*（1-40%）=7.2% 第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n資本結(jié)構(gòu)決策方法資本結(jié)構(gòu)決策方法n最佳資本結(jié)構(gòu)的決策標準最佳資本結(jié)構(gòu)的決策標準n融資成本最低化融資成本最低化n每股收益最大化每股收益最大化n資本結(jié)構(gòu)決策的其他標準資本結(jié)構(gòu)決策的其他標準n未來現(xiàn)金流量對負債融資的保證程度未來現(xiàn)金流量對負債融資的保證程度n收益與風(fēng)險的權(quán)衡收益與風(fēng)險的權(quán)衡第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n資本結(jié)構(gòu)決策方法

25、資本結(jié)構(gòu)決策方法n資本成本比較法資本成本比較法n選擇標準：資本成本最小化選擇標準：資本成本最小化n決策程序決策程序n計算各融資方案的加權(quán)資本成本計算各融資方案的加權(quán)資本成本n判斷融資方案是否可行判斷融資方案是否可行n最后比較得出最優(yōu)融資方案最后比較得出最優(yōu)融資方案第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n成本比較法應(yīng)注意的問題成本比較法應(yīng)注意的問題n初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策n計算投資方案的加權(quán)資本成本即可計算投資方案的加權(quán)資本成本即可n追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策n使用追加融資的邊際成本進行決策使用追加融資的邊際成本進行決策n使用企業(yè)追加融資后的加權(quán)資本成本進行決策使用企業(yè)追加融

26、資后的加權(quán)資本成本進行決策第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n成本比較法應(yīng)注意的問題成本比較法應(yīng)注意的問題n股權(quán)成本的計算要考慮權(quán)重形式股權(quán)成本的計算要考慮權(quán)重形式n在賬面價值權(quán)重下：因股票發(fā)行價格不同，股票在賬面價值權(quán)重下：因股票發(fā)行價格不同，股票的融資成本也不相同的融資成本也不相同n在市場價值權(quán)重下：不同時期發(fā)行的股票均基于在市場價值權(quán)重下：不同時期發(fā)行的股票均基于相同的價格，股票融資成本都是一致的相同的價格，股票融資成本都是一致的n決策主體對資本成本的選擇決策主體對資本成本的選擇n企業(yè)決策主體與項目決策主體對加權(quán)資本成本與企業(yè)決策主體與項目決策主體對加權(quán)資本成本與邊際資本成本的取舍也不相同邊際資本成本的

27、取舍也不相同第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n例：甲企業(yè)現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)如下：長期借款例：甲企業(yè)現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)如下：長期借款950萬元，萬元，資本成本為資本成本為5%，普通股籌資，普通股籌資1050萬元，股票面值為萬元，股票面值為5元，每股發(fā)行價為元，每股發(fā)行價為7元。為投資元。為投資A項目，計劃通過發(fā)項目，計劃通過發(fā)行普通股和債券籌集行普通股和債券籌集1500萬元，平價發(fā)行債券萬元，平價發(fā)行債券500萬萬元，利率元，利率10%；股票融資；股票融資1000萬元，發(fā)行價格萬元，發(fā)行價格8元。元。該企業(yè)上年度股利為該企業(yè)上年度股利為0.5元，股利增長率元，股利增長率4%。預(yù)計該。預(yù)計該項目的投資報酬率為項目的投資報酬

28、率為9%，企業(yè)所得稅率為，企業(yè)所得稅率為40%，試，試問該融資方案是否可行（以賬面價值為權(quán)重）？問該融資方案是否可行（以賬面價值為權(quán)重）？n如果按市場價值為權(quán)重，假設(shè)企業(yè)目前市場股價為如果按市場價值為權(quán)重，假設(shè)企業(yè)目前市場股價為12元，試問方案是否可行？元，試問方案是否可行？第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n解：新債券成本解：新債券成本K=10%（1-40%）=6% n原股票原股票K= 0.5（1+4%）7+4%=11.4%n新股票新股票K= 0.5 （1+4%） 8 +4%=10.5%n股票加權(quán)成本：股票加權(quán)成本：K=1050205011.4%+10002050 10.5%=10.96%n該企業(yè)加權(quán)資本成

29、本為：該企業(yè)加權(quán)資本成本為：950/35005%+500/35006%+2050/3500 10.96%=8.63%n企業(yè)加權(quán)資本成本小于投資收益率，該方案可行企業(yè)加權(quán)資本成本小于投資收益率，該方案可行第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n如按市場價值權(quán)重，則：如按市場價值權(quán)重，則：n公司已發(fā)行股數(shù)公司已發(fā)行股數(shù)=1050 7 +10008 =275（萬股）（萬股）n股票市場價值股票市場價值= 275 12 = 3300（萬元）（萬元）n公司價值公司價值=3300+950+500=4750（萬元）（萬元）n加權(quán)成本加權(quán)成本= 950/47505% +500/47506% + 3300/4750 10.96%=9

30、.25%n由于企業(yè)加權(quán)資本成本大于投資收益率，該融資方案由于企業(yè)加權(quán)資本成本大于投資收益率，該融資方案不可行不可行第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n每股盈余分析法每股盈余分析法 n決策標準決策標準n在進行融資決策時，以每股盈余的大小來進行在進行融資決策時，以每股盈余的大小來進行融資方案的決策融資方案的決策n從指標的經(jīng)濟后果看，每股盈余分析法比成本從指標的經(jīng)濟后果看，每股盈余分析法比成本比較法更容易接受比較法更容易接受n無論是成本比較法還是每股盈余分析法，其缺無論是成本比較法還是每股盈余分析法，其缺陷也是明顯的，即未考慮融資方案的市場效應(yīng)陷也是明顯的，即未考慮融資方案的市場效應(yīng)和風(fēng)險因素。和風(fēng)險因素。第三節(jié)資

31、本結(jié)構(gòu)決策n每股盈余分析法的決策程序每股盈余分析法的決策程序n根據(jù)條件計算無差別點：每股盈余無差別點是指能根據(jù)條件計算無差別點：每股盈余無差別點是指能使兩個籌資方案每股盈余相等的使兩個籌資方案每股盈余相等的EBITn比較無差別點與投資期望的比較無差別點與投資期望的EBIT：當(dāng)期望的：當(dāng)期望的EBIT大于無差別點時，由于財務(wù)杠桿的作用，應(yīng)采用負大于無差別點時，由于財務(wù)杠桿的作用，應(yīng)采用負債融資；反之，則采用權(quán)益融資債融資；反之，則采用權(quán)益融資n值得提出的是，如融資方案為多種融資方式的混合，值得提出的是，如融資方案為多種融資方式的混合，應(yīng)根據(jù)每一種融資方案的計算結(jié)果而定應(yīng)根據(jù)每一種融資方案的計算結(jié)果而定第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策n例：某公司目前資本結(jié)構(gòu)為：債務(wù)資本例：某公司目前資本結(jié)構(gòu)為：債務(wù)資本400萬元，資萬元，資本成本本成本4.