第6講傳導(dǎo)及效應(yīng)

1、第六講 貨幣政策 傳導(dǎo)與效應(yīng)p 一、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論的比較一、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論的比較p (一一)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制p 是指中央銀行根據(jù)貨幣政策最終目標(biāo)，運(yùn)用貨是指中央銀行根據(jù)貨幣政策最終目標(biāo)，運(yùn)用貨幣政策工具，通過金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和金融市幣政策工具，通過金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和金融市場(chǎng)傳導(dǎo)到企業(yè)和居民，對(duì)其投資和消費(fèi)等產(chǎn)生影場(chǎng)傳導(dǎo)到企業(yè)和居民，對(duì)其投資和消費(fèi)等產(chǎn)生影響的過程。傳導(dǎo)機(jī)制的暢通與否直接關(guān)系著貨幣響的過程。傳導(dǎo)機(jī)制的暢通與否直接關(guān)系著貨幣政策實(shí)施的有效性。政策實(shí)施的有效性。 p貨幣政策工具 近期中介目標(biāo) p 遠(yuǎn)期中介目標(biāo) 最終目標(biāo)p（二）貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論（二）

2、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論p 1、凱恩斯的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論、凱恩斯的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論p凱恩斯學(xué)派認(rèn)為：貨幣市場(chǎng)與商品市場(chǎng)之間各因素的轉(zhuǎn)化凱恩斯學(xué)派認(rèn)為：貨幣市場(chǎng)與商品市場(chǎng)之間各因素的轉(zhuǎn)化和影響是通過利率傳導(dǎo)，利率變化反映經(jīng)濟(jì)總量的變化，和影響是通過利率傳導(dǎo)，利率變化反映經(jīng)濟(jì)總量的變化，并通過對(duì)投資的影響直接對(duì)產(chǎn)量、就業(yè)、國(guó)民收入產(chǎn)生影并通過對(duì)投資的影響直接對(duì)產(chǎn)量、就業(yè)、國(guó)民收入產(chǎn)生影響。利率中央銀行可以控制因而利率就成為貨幣政策傳導(dǎo)響。利率中央銀行可以控制因而利率就成為貨幣政策傳導(dǎo)的重要變量。的重要變量。pM R I E YpM表示貨幣供應(yīng)量，表示貨幣供應(yīng)量， R表示利率，表示利率，I表示投

3、資，表示投資， Y表示收表示收入。入。 p考慮到與商品市場(chǎng)的相互作用，只有進(jìn)一步的分析，稱之為一般均衡下的分析。 p(1)假定貨幣供給增加，如果產(chǎn)出水平不變，利率會(huì)相應(yīng)下降；下降的利率反過來會(huì)刺激投資，引起總支出增加，總需求推動(dòng)產(chǎn)出量上升。這就是局部均衡分析。p(2)產(chǎn)出量的上升，提出了較原來更多的貨幣需求；如果沒有新增加貨幣供給，貨幣供求的對(duì)比就會(huì)使下降的利率回升。這是商品市場(chǎng)對(duì)貨幣市場(chǎng)的作用。p(3)利率的回升，又會(huì)使總需求減少，產(chǎn)量下降；產(chǎn)量下降，貨幣需求下降；利率又回落。這是循環(huán)往復(fù)的過程。p(4)最終會(huì)逐步逼進(jìn)一個(gè)均衡點(diǎn)，這個(gè)點(diǎn)同時(shí)滿足了貨幣市場(chǎng)供求變化和商品市場(chǎng)供求兩方面的均衡要求

4、。在這個(gè)點(diǎn)上，可能利息率較原來的均衡水平低，而產(chǎn)出量較原來的均衡水平高。p 2、貨幣學(xué)派的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論、貨幣學(xué)派的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論p 貨幣學(xué)派認(rèn)為：貨幣供給量的變化，直接影響貨幣學(xué)派認(rèn)為：貨幣供給量的變化，直接影響社會(huì)的支出和貨幣收入，貨幣供給量的變動(dòng)與名社會(huì)的支出和貨幣收入，貨幣供給量的變動(dòng)與名義國(guó)民收入的變動(dòng)有著直接的關(guān)系，貨幣供給量義國(guó)民收入的變動(dòng)有著直接的關(guān)系，貨幣供給量的增減成為引起名義國(guó)民收入增減的主要因素。的增減成為引起名義國(guó)民收入增減的主要因素。因而，貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制可以在貨幣市場(chǎng)和商因而，貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制可以在貨幣市場(chǎng)和商品市場(chǎng)同時(shí)發(fā)生作用，資產(chǎn)價(jià)格變化的不僅

5、僅有品市場(chǎng)同時(shí)發(fā)生作用，資產(chǎn)價(jià)格變化的不僅僅有金融資產(chǎn)還有實(shí)物資產(chǎn)，貨幣供給量在貨幣政策金融資產(chǎn)還有實(shí)物資產(chǎn)，貨幣供給量在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制上具有直接效果。傳導(dǎo)機(jī)制上具有直接效果。 pM E I Yp強(qiáng)調(diào)：貨幣政策傳導(dǎo)的中介貨幣供應(yīng)量，而非利率p符號(hào)表達(dá)式：MEIYp（1）ME：貨幣供應(yīng)量變化直接影響產(chǎn)出p 1）貨幣需求內(nèi)在穩(wěn)定，其函數(shù)中不包括貨幣供應(yīng)因素p 2）貨幣供應(yīng)量為外生變量：MsMdMs=Ep（2）EI：新增的貨幣/支出投資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整p 1） Ms=E：購(gòu)買金融資產(chǎn) / 非金融資產(chǎn) /人力資本投資p 2）、投資取向不同不同資產(chǎn)相對(duì)收益率下降p 投資金融資產(chǎn)偏多市價(jià)上漲收益率下降產(chǎn)業(yè)投

6、資等上升p 3） 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整：直到相對(duì)收益率達(dá)到穩(wěn)定狀態(tài)p（3） IY p Y=PQ p短期：P+Q變化；p長(zhǎng)期：P的變化p3、凱恩斯學(xué)派與貨幣學(xué)派的理論分歧p(1)凱恩斯學(xué)派的非常重視利率指標(biāo)在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用，而貨幣學(xué)派卻推崇貨幣供應(yīng)量指標(biāo) ；p(2)凱恩斯學(xué)派認(rèn)為，直接對(duì)產(chǎn)量、就業(yè)和國(guó)民收入產(chǎn)生影響的是投資，而貨幣對(duì)國(guó)民收入等因素的影響是間接的；貨幣學(xué)派則認(rèn)為，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)與名義國(guó)民收入的變動(dòng)有著直接聯(lián)系。p(3)凱恩斯學(xué)派認(rèn)為，傳導(dǎo)機(jī)制首先是在金融資產(chǎn)方面進(jìn)行調(diào)整，先在貨幣市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)整，然后引起資本市場(chǎng)的變化，投資增加，通過乘數(shù)的作用，增加了消費(fèi)和國(guó)民收入，最后影響到商

7、品市場(chǎng)。而貨幣學(xué)派則認(rèn)為，傳導(dǎo)機(jī)制可以同時(shí)對(duì)貨幣市場(chǎng)和商品市場(chǎng)發(fā)生影響，并且受其影響的不僅是金融資產(chǎn)，還有實(shí)物資產(chǎn)。p(4)理論產(chǎn)生背景和政策操作方向不同。 p（三）、發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制（三）、發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制p 1、美國(guó)、美國(guó)p70年代以前，實(shí)行以利率為中心的貨幣政策年代以前，實(shí)行以利率為中心的貨幣政策 p80年代初，開始貨幣主義實(shí)踐，將貨幣供給量作年代初，開始貨幣主義實(shí)踐，將貨幣供給量作為中間目標(biāo)為中間目標(biāo) p90年代提練出通過觀察生產(chǎn)率指標(biāo)、就業(yè)指標(biāo)、年代提練出通過觀察生產(chǎn)率指標(biāo)、就業(yè)指標(biāo)、商品批發(fā)市場(chǎng)、房地產(chǎn)銷售等非利率的信息指標(biāo)商品批發(fā)市場(chǎng)、房地產(chǎn)銷售等非利率的信息指標(biāo)

8、 p 2、英國(guó)、英國(guó)p重視利率在實(shí)施貨幣政策中的作用，政策工具以特別存款、補(bǔ)充特別存款等帶有行政色彩的工具；p80年代開始貨幣政策實(shí)踐，以緊縮性的貨幣供給抑制通貨膨脹，但高利率卻造成經(jīng)濟(jì)衰退、匯率水平提高擴(kuò)大了貿(mào)易逆差。p在英國(guó)內(nèi)外均衡、匯率與利率始終是需要抉擇和關(guān)注的重點(diǎn)。p 3、日本、日本p 間接金融突出，銀行成為貨幣政策傳導(dǎo)的重要環(huán)節(jié)；p日本銀行通過控制貸款額度，運(yùn)用懲罰性利率來實(shí)現(xiàn)政策意圖。p70年代中后期日本金融結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，日本銀行通過控制貨幣供給量來實(shí)現(xiàn)政策目的，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制也在向美國(guó)、英國(guó)接近。p（四）政策傳導(dǎo)機(jī)制的種類（四）政策傳導(dǎo)機(jī)制的種類1、貨幣渠道、貨幣渠道p 是指

9、中央銀行通過改變貨幣供給影響利率、匯是指中央銀行通過改變貨幣供給影響利率、匯率、資產(chǎn)價(jià)格等變量，進(jìn)而影響總需求的傳導(dǎo)機(jī)率、資產(chǎn)價(jià)格等變量，進(jìn)而影響總需求的傳導(dǎo)機(jī)制。制。p目前具有代表性的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論有：目前具有代表性的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論有：（1）利率傳導(dǎo)機(jī)制）利率傳導(dǎo)機(jī)制 （2）匯率傳導(dǎo)機(jī)制）匯率傳導(dǎo)機(jī)制 （3）非貨幣資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制非貨幣資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制 p2、信貸渠道、信貸渠道p主要指信貸配給和資產(chǎn)負(fù)債表傳導(dǎo)渠道，包括兩種主要形式：銀行貸款途徑和資產(chǎn)負(fù)債表途徑。 p(1)銀行信貸傳導(dǎo)渠道 p(2)資產(chǎn)負(fù)債表渠道，也稱作凈資產(chǎn)渠道或廣義信用渠道，它是通過企業(yè)凈值的變化產(chǎn)生作用的 p

10、（五）我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)的演變（五）我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)的演變p 1、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的轉(zhuǎn)換與確立、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的轉(zhuǎn)換與確立（1）我國(guó)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制演變）我國(guó)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制演變p 第一階段第一階段:1984至至1993p央行的調(diào)控主要表現(xiàn)為控制信貸規(guī)模與再貸款相央行的調(diào)控主要表現(xiàn)為控制信貸規(guī)模與再貸款相結(jié)合，同時(shí)配合使用準(zhǔn)備金和利率等工具的方式，結(jié)合，同時(shí)配合使用準(zhǔn)備金和利率等工具的方式，對(duì)貨幣供應(yīng)量進(jìn)行必要調(diào)節(jié)；對(duì)貨幣供應(yīng)量進(jìn)行必要調(diào)節(jié)；pp第二階段第二階段:1994至至1997年年p信貸計(jì)劃仍然是最主要的，調(diào)控工具，準(zhǔn)備金率幾乎沒信貸計(jì)劃仍然是最主要的，調(diào)控工具，準(zhǔn)備金率幾乎沒 得到

11、運(yùn)用：得到運(yùn)用：p 第三階段第三階段:1998年以后年以后p由于受亞洲金融風(fēng)暴的沖擊，我國(guó)的出口受到嚴(yán)重影響，由于受亞洲金融風(fēng)暴的沖擊，我國(guó)的出口受到嚴(yán)重影響，內(nèi)需不旺，此時(shí)央行迫切需要以擴(kuò)張的貨幣政策來刺激經(jīng)內(nèi)需不旺，此時(shí)央行迫切需要以擴(kuò)張的貨幣政策來刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，這一時(shí)期央行濟(jì)增長(zhǎng)，這一時(shí)期央行 依靠的主要是再貸款與窗口指導(dǎo)依靠的主要是再貸款與窗口指導(dǎo)相結(jié)合，同時(shí)通過頻繁調(diào)整利率、法定準(zhǔn)備金率等工具來相結(jié)合，同時(shí)通過頻繁調(diào)整利率、法定準(zhǔn)備金率等工具來達(dá)到增加貨幣供給的目的。達(dá)到增加貨幣供給的目的。p形成從“中央銀行貨幣市場(chǎng)金融機(jī)構(gòu)企業(yè)”的傳導(dǎo)體系，建立了從“政策工具操作目標(biāo)中介目標(biāo)最終目標(biāo)

12、”的間接傳導(dǎo) 機(jī)制。p我國(guó)貨幣政策分階段傳導(dǎo)機(jī)制p（2）傳導(dǎo)過程的演變）傳導(dǎo)過程的演變p貨幣政策傳導(dǎo)依賴于三個(gè)連續(xù)不斷的過程：p一是從中央銀行到金融市場(chǎng)和各金融機(jī)構(gòu)；p二是從各金融機(jī)構(gòu)行為和金融市場(chǎng)到企業(yè)和個(gè)人的投資與消費(fèi)；p三是從企業(yè)和個(gè)人的投資與消費(fèi)到國(guó)民收入的變動(dòng)。p傳導(dǎo)過程傳導(dǎo)過程(變量傳導(dǎo)和機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)變量傳導(dǎo)和機(jī)構(gòu)傳導(dǎo))：p變量傳導(dǎo)主線變量傳導(dǎo)主線p工具 操作目標(biāo)中期目標(biāo)最終目標(biāo) p機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)鏈條機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)鏈條 p 金融機(jī)構(gòu)投資者p中央銀行 金融市場(chǎng) 消費(fèi)者 經(jīng)濟(jì)社會(huì)p1)改革前p人民銀行人民銀行分支機(jī)構(gòu)企業(yè)p2)80年代p人民銀行金融機(jī)構(gòu)企業(yè)p3)90年代p 人民銀行貨幣市場(chǎng)金融機(jī)構(gòu)企業(yè)

13、p4)98年以來p 貨幣政策工具操作目標(biāo)中間目標(biāo)最終目標(biāo)p 2、傳導(dǎo)渠道、傳導(dǎo)渠道p （1）渠道： p貨幣傳導(dǎo)和信貸傳導(dǎo) p我國(guó)貨幣政策通過貨幣途徑傳導(dǎo)的效應(yīng)很弱 p主要通過信貸途徑傳導(dǎo) p （2）傳導(dǎo)不暢的原因p一是金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，使貨幣政策的利率傳導(dǎo) 缺乏相應(yīng)的基礎(chǔ)；p二是國(guó)有商業(yè)銀行改革滯后，使貨幣政策的傳導(dǎo)中斷；p三是微觀主體對(duì)貨幣政策反應(yīng)遲鈍，使貨幣政策的傳導(dǎo)效果減弱。 pA、中央銀行層面pB、金融市場(chǎng)層面A）貨幣市場(chǎng)不健全 p B）貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)相互脫節(jié)pC、商業(yè)銀行層面p A）商業(yè)銀行的壟斷經(jīng)營(yíng)p B）商業(yè)銀行的集權(quán)管理pD、微觀經(jīng)濟(jì)主體層面A）現(xiàn)代企業(yè)制度不完善導(dǎo)致有效信貸

14、需求不足B）居民現(xiàn)代金融意識(shí)的缺乏p（六）貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的新變化（六）貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的新變化p1、利率的傳導(dǎo)作用大大提高，并成為貨幣政策傳導(dǎo)的主渠道。p通過利率的調(diào)整來影響貨幣市場(chǎng)（短期）利率，進(jìn)而影響資本市場(chǎng)（長(zhǎng)期）利率和資產(chǎn)的價(jià)格，而個(gè)人和企業(yè)則根據(jù)資金價(jià)格和供給的變化，決定其投資和消費(fèi)，最終影響通貨膨脹率和整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。p2、銀行信貸傳導(dǎo)的效應(yīng)逐漸減弱。p由于資本市場(chǎng)發(fā)展，通過市場(chǎng)直接融資越來越便利，銀行信貸融資在企業(yè)資金來源中的比重下降，銀行信貸規(guī)模已經(jīng)不再能真實(shí)或完全地反映整個(gè)市場(chǎng)供給狀況。p3、資產(chǎn)價(jià)格貨幣財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)作用越來越重要，資產(chǎn)價(jià)格正在納入貨幣政策的監(jiān)控指標(biāo)，成為影

15、響預(yù)期通貨膨脹率的重要因素。p4、在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中預(yù)期和心理的傳導(dǎo)作用越來越明顯。p預(yù)期心理對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和貨幣政策效果的影響已開始引起一些國(guó)家金融當(dāng)局的重視，英國(guó)已將預(yù)期和心理效應(yīng)納入貨幣政策傳導(dǎo)之中；美聯(lián)儲(chǔ)也認(rèn)為預(yù)期因素對(duì)經(jīng)濟(jì)因素和政策效應(yīng)的影響很大。p（七）完善我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制建議（七）完善我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制建議p 1、完善央行內(nèi)部貨幣政策的運(yùn)作機(jī)制 p2、促進(jìn)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展. p一是培育和完善市場(chǎng)主體。當(dāng)前要從擴(kuò)大貨幣市場(chǎng)主體，建立一個(gè)多元化、高效率的貨幣市場(chǎng)體系。p二是適當(dāng)放寬經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)中小金融機(jī)構(gòu)加入銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)條件，p三是大力發(fā)展票據(jù)市場(chǎng)，p3、深化國(guó)有商業(yè)銀

16、行改革，建立現(xiàn)代企業(yè)制度制度 p二、貨幣政策有效性二、貨幣政策有效性p （一）含義（一）含義p貨幣政策效應(yīng)也稱貨幣政策績(jī)效或貨幣政策有效性，是指貨幣政策效應(yīng)也稱貨幣政策績(jī)效或貨幣政策有效性，是指貨幣政策能否有效影響產(chǎn)出等真實(shí)經(jīng)濟(jì)變量。貨幣政策能否有效影響產(chǎn)出等真實(shí)經(jīng)濟(jì)變量。p有兩層含義：一是定性意義上的，它與貨幣理論中的另一有兩層含義：一是定性意義上的，它與貨幣理論中的另一概念概念“貨幣非中性貨幣非中性”相關(guān)。指貨幣政策能夠系統(tǒng)的影響產(chǎn)相關(guān)。指貨幣政策能夠系統(tǒng)的影響產(chǎn)出以及就業(yè)等真實(shí)經(jīng)濟(jì)變量，這也是說貨幣政策具有有效出以及就業(yè)等真實(shí)經(jīng)濟(jì)變量，這也是說貨幣政策具有有效性，反之，則表明性，反之，則

17、表明“貨幣中性貨幣中性”。目前絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家。目前絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，短期內(nèi)貨幣非中性。認(rèn)為，短期內(nèi)貨幣非中性。p二是在貨幣非中性的基礎(chǔ)上，討論貨幣政策在定量方面的二是在貨幣非中性的基礎(chǔ)上，討論貨幣政策在定量方面的效果大小問題。效果大小問題。p （二）貨幣政策效應(yīng)的：理論評(píng)述（二）貨幣政策效應(yīng)的：理論評(píng)述p1、西方貨幣政策有效性的相關(guān)理論p（1）提出貨幣政策有效性的是19世紀(jì)的維克賽爾。 p區(qū)分了貨幣利率和自然利率，他認(rèn)為當(dāng)貨幣利率低于自然利率時(shí)，會(huì)引起物價(jià)積累性的上漲，相反，若貨幣利率高于自然利率時(shí)就會(huì)引起物價(jià)積累性下降。由于自然利率非人力所能控制，因此要維持物價(jià)穩(wěn)定，中央銀行就有必要運(yùn)

18、用貨幣政策使得貨幣利率等于自然利率。p（2）論證貨幣政策有效性的是凱恩斯。 p貨幣政策主要通過對(duì)利息率的作用影響投資，進(jìn)而影響有效需求。凱恩斯肯定了正常條件下的貨幣政策是有效的，但是這種有效性有很多的不確定性，而且遇到“流動(dòng)性陷阱”時(shí)貨幣政策會(huì)沒失去效果。p（3）新古典綜合派從貨幣需求和貨幣供應(yīng)兩個(gè)方面發(fā)展了凱恩斯的貨幣理論，并形成了貨幣政策有效性的基本觀點(diǎn)。 p認(rèn)為，貨幣需求是收入和利率的函數(shù)，由于利率的不確定性，使貨幣流通速度變得不是很確定，從而使得貨幣供應(yīng)量和收入水平之間的關(guān)系并不是像古典貨幣數(shù)量論所說的那樣穩(wěn)定。從貨幣供應(yīng)來看，由于貨幣供應(yīng)有內(nèi)生性，央行只對(duì)基礎(chǔ)貨幣有完全控制能力，央行

19、在實(shí)施貨幣政策時(shí)仍需要考慮利率和貨幣數(shù)量。 p薩繆爾森和索羅認(rèn)為名義工資有黏性，使得工資的調(diào)整必滯后于貨幣存量及價(jià)格的調(diào)整，貨幣存量的調(diào)整會(huì)使總需求和產(chǎn)出同向的變化，但卻不會(huì)引起名義工資和價(jià)格的等幅變動(dòng)，因此，貨幣是非中性的，即貨幣政策是有效的。p（4）以弗里德曼為代表的貨幣主義 p貨幣需求函數(shù)和貨幣流通速度都是穩(wěn)定的，貨幣需求的利率彈性很低，由于經(jīng)濟(jì)存在價(jià)格黏性，貨幣供應(yīng)量的變化在短期能對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。同時(shí)他們強(qiáng)調(diào)貨幣政策存在較長(zhǎng)的時(shí)滯，由于貨幣政策的預(yù)期無效，貨幣政策當(dāng)局應(yīng)該實(shí)行穩(wěn)定的貨幣增長(zhǎng)率，以避免因貨幣因素引 起的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。p（5）而以盧卡斯為代表的新古典宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)派p認(rèn)為：經(jīng)濟(jì)

20、主體有理性預(yù)期，會(huì)根據(jù)所掌握的有限信息做出最優(yōu)決策，由此通貨膨脹和預(yù)期之間沒有替代關(guān)系，從而貨幣是中性的。p盧卡斯認(rèn)為貨幣可預(yù)測(cè)的變動(dòng)或者已經(jīng)宣布的變化對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)沒有什么影響。如果政策制定者擁有更多關(guān)于實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)的信息，只需把信息公開給公眾，經(jīng)濟(jì)主體根據(jù)信息進(jìn)行理性選擇會(huì)抵消消極的影響。所以系統(tǒng)性貨幣政策是無效的，而意外的貨幣政策是相對(duì)有效的。p（6）新凱恩斯主義p認(rèn)為：由于經(jīng)濟(jì)體系本身的不完全性，工資和價(jià)格的調(diào)整都是緩慢的，因而存在名義黏性，因此，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)具有重要而持續(xù)的實(shí)質(zhì)性影響，即貨幣理論是有效的。p2、中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)界關(guān)于貨幣政策有效性問題的討、中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)界關(guān)于貨幣政策

21、有效性問題的討論論 p中國(guó)學(xué)術(shù)界對(duì)主要從貨幣政策能否發(fā)揮作用、貨幣政策為什么難以有效發(fā)揮作用以及如何提高貨幣政策有效性的途徑三個(gè)層面上進(jìn)行討論。 p(1)貨幣政策能否發(fā)揮調(diào)控作用 p主要有三種觀點(diǎn)：一是認(rèn)為貨幣政策的作用被高估，甚至否定貨幣政策的有效性 p二是認(rèn)為貨幣政策作用具有非均衡性，即治理通貨膨脹得力而治理通貨緊縮乏力；緊縮性貨幣政策對(duì)于經(jīng)濟(jì)的減速作用大于擴(kuò)張性貨幣政策對(duì)于經(jīng)濟(jì)的加速作用。 p三是對(duì)貨幣政策的作用持肯定作用。p貨幣政策是總攬社會(huì)總需求的，任何積極的財(cái)政政策如果沒有相應(yīng)的貨幣政策加以配合，都可能落空，即使是通貨緊縮時(shí)期，貨幣政策的作用仍然是巨大的。 p(2)目前貨幣政策為什

22、么難以發(fā)揮作用 p主要原因是貨幣政策操作面臨9大挑戰(zhàn)即：p多目標(biāo)約束、與支持資本市場(chǎng)發(fā)展的矛盾、通貨緊縮的壓力、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制受阻、貨幣信貸計(jì)劃的失效、貨幣政策工具選擇余地小、貨幣乘數(shù)與貨幣流通速度難以預(yù)測(cè)、貨幣政策的國(guó)際協(xié)調(diào)、貨幣政策與最后貸款人的角色沖突等。（謝平） p曾康霖認(rèn)為，原因是政策的作用被抵消掉了。具體地說是社會(huì)公眾的預(yù)期心理、經(jīng)濟(jì)體制的因素、政策運(yùn)作機(jī)制的副作用和政策的“擠出效應(yīng)”抵消了貨幣政策的作用。p李曉西等認(rèn)為，主要不是貨幣供給量的問題，而是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在體制性梗阻。表現(xiàn)為傳導(dǎo)機(jī)構(gòu)和客體缺乏活力、路徑過窄、速度下降、動(dòng)力和信號(hào)失真、環(huán)境不容樂觀等。 p中國(guó)學(xué)者對(duì)影

23、響貨幣政策有效性的因素的探討主要集中在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制和國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境上。 p(3)提高貨幣政策有效性的途徑 p曾康霖認(rèn)為要繼續(xù)發(fā)揮財(cái)政貨幣政策的作用，關(guān)鍵是：解放思想，提供政策環(huán)境；增強(qiáng)社會(huì)公眾對(duì)經(jīng)濟(jì)、金融的信心；找準(zhǔn)政策運(yùn)行的切入點(diǎn)和著力點(diǎn)。 p范從來教授認(rèn)為貨幣政策對(duì)反通貨緊縮是可以有所作為的，通貨緊縮時(shí)期應(yīng)該實(shí)施“積極主動(dòng)的貨幣政策”。一方面避免經(jīng)濟(jì)衰退階段信用惡化、貨幣流通量過度緊縮，經(jīng)濟(jì)衰退情況進(jìn)一步惡化，另一方面為了積極配合其他政策(擴(kuò)張性財(cái)政政策)的實(shí)施，刺激經(jīng)濟(jì)回升。 p李曉西提高貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制運(yùn)行效率：處理好防范金融風(fēng)險(xiǎn)和擴(kuò)大銀行信貸的關(guān)系；加快利率市場(chǎng)化進(jìn)程；改進(jìn)窗口

24、指導(dǎo)的方法；進(jìn)一步改革貨幣市場(chǎng)體系，建立統(tǒng)一高效靈活的貨幣市場(chǎng)等；p第一，要規(guī)范銀行金融機(jī)構(gòu)的行為；第二，疏通渠道要考慮解決貨幣供求傳導(dǎo)機(jī)制的核心-社會(huì)信用制度的建設(shè)問題。p目前 對(duì)這一問題討論在于影響貨幣政策有效性的因素在于貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制和國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境兩方面。p3、簡(jiǎn)短的結(jié)論、簡(jiǎn)短的結(jié)論 p（1）20世紀(jì)30年代凱恩斯革命以來，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界圍繞貨幣政策有效性問題進(jìn)行的爭(zhēng)論并沒有取得一致意見。但理論演進(jìn)經(jīng)歷了“肯定否定 肯定”這樣一個(gè)否定之否定的過程：p凱恩斯主義者肯定貨幣政策的有效性；貨幣主義者肯定貨幣政策的短期效應(yīng)而否定貨幣政策的長(zhǎng)期效應(yīng)；理性預(yù)期學(xué)派完全否定貨幣政策的有效性；新凱恩

25、斯主義者則完全肯定貨幣政策的有效性，這就是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)貨幣政策認(rèn)識(shí)的演進(jìn)過程。 p（2）中國(guó)真正的貨幣政策操作始于1984年二級(jí)銀行體制的建立。p中國(guó)關(guān)于貨幣政策能否有效發(fā)揮調(diào)控作用大概形成了三種觀點(diǎn)，可謂之否定論、非對(duì)稱性論和完全肯定論；p貨幣政策難以有效發(fā)揮作用的原因在于國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境和貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在問題；提高貨幣政策有效性的途徑在于改善國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境和暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道。 p（3）結(jié)論：p貨幣政策有效性不在于貨幣政策本身，而取決于貨幣政策發(fā)揮作用的環(huán)境和條件。p在治理通貨膨脹和控制物價(jià)方面，貨幣政策的調(diào)節(jié)作用要大些；在治理通貨緊縮和防止經(jīng)濟(jì)衰退方面，貨幣政策的調(diào)節(jié)作用要小些

26、。此可謂貨幣政策作用的非對(duì)稱性。p研究貨幣政策效應(yīng)實(shí)證方法大致分兩類：p一類是傳統(tǒng)的最小二乘法，p另一類是因果關(guān)系檢驗(yàn)法，在變量選取和側(cè)重點(diǎn)上各有不同。p大部分人對(duì)貨幣政策目標(biāo)的選取都強(qiáng)調(diào)的是物價(jià)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，或者都側(cè)重于一兩個(gè)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)， p（二）衡量貨幣政策有效性的標(biāo)志（二）衡量貨幣政策有效性的標(biāo)志p1、弗里德曼的標(biāo)志、弗里德曼的標(biāo)志p（1）理論p弗里德曼“我相信某一貨幣總量是目前可得的、最好的貨幣政策的直接指示器或評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)”-而且我相信：與選擇價(jià)格水平的做法相比，具體選擇哪一種貨幣總量所帶來的妨害要小得多 。p2）評(píng)判p1）貨幣政策有效性的標(biāo)志不在于貨幣供給量本身，而在于金融調(diào)控的結(jié)果，

27、必須聯(lián)系經(jīng)濟(jì)運(yùn)行實(shí)際，p2）貨幣供給量是貨幣政策的中介目標(biāo)不是最終目標(biāo)，因而難以成為衡量政策有效性的標(biāo)志。p3）貨幣政策就其全部?jī)?nèi)容來看分為：p政策工具 操作目標(biāo) 中介目標(biāo) 最終目標(biāo) 政策環(huán)境 政策效應(yīng)p2、標(biāo)志、標(biāo)志p貨幣政策目標(biāo)及其實(shí)現(xiàn)程度。p貨幣政策屬于總需求管理政策，其有效性大小主要應(yīng)該用總需求指標(biāo)所影響的總產(chǎn)出指標(biāo)來衡量。p貨幣政策大多“逆風(fēng)向行事”因而應(yīng)看政策的反周期作用的大小，對(duì)熨平經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的大小。 p三、貨幣政策效應(yīng)的前沿理論三、貨幣政策效應(yīng)的前沿理論p（一）貨幣政策效應(yīng)的非對(duì)稱性（一）貨幣政策效應(yīng)的非對(duì)稱性p1、概念的界定、概念的界定p相同幅度的貨幣收縮和貨幣擴(kuò)張，卻對(duì)經(jīng)濟(jì)增

28、長(zhǎng)速度具有相同幅度的貨幣收縮和貨幣擴(kuò)張，卻對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度具有不同的影響效果不同的影響效果 ，在經(jīng)濟(jì)緊縮階段擴(kuò)張性貨幣政策的加在經(jīng)濟(jì)緊縮階段擴(kuò)張性貨幣政策的加速作用小于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張階段緊縮性貨幣政策的減速作用。速作用小于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張階段緊縮性貨幣政策的減速作用。p貨幣政策對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的影響，不僅依賴貨幣政策的貨幣政策對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的影響，不僅依賴貨幣政策的方向和強(qiáng)度，而且依賴經(jīng)濟(jì)周期的具體階段，這種貨幣政方向和強(qiáng)度，而且依賴經(jīng)濟(jì)周期的具體階段，這種貨幣政策對(duì)真實(shí)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不同的作用及其機(jī)制被稱為貨幣政策作策對(duì)真實(shí)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不同的作用及其機(jī)制被稱為貨幣政策作用的非對(duì)稱性。用的非對(duì)稱性。p 2、文獻(xiàn)綜述p

29、（1）緊縮性與擴(kuò)張性貨幣政策非對(duì)稱性p不管是預(yù)期到的還是非預(yù)期到的貨幣供給沖擊對(duì)產(chǎn)出的影響均非中性。p實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，緊縮性貨幣政策對(duì)于經(jīng)濟(jì)的減速作用大于擴(kuò)張性貨幣政策對(duì)于經(jīng)濟(jì)的加速作用。中國(guó)貨幣沖擊的緊縮效應(yīng)大于擴(kuò)張效應(yīng)，緊縮性貨幣政策能夠有效地抑制經(jīng)濟(jì)的過熱增長(zhǎng)，而擴(kuò)張性貨幣政策卻無法顯著擺脫經(jīng)濟(jì)的惡性衰退。 p （2）貨幣政策區(qū)域效應(yīng)研究前沿評(píng)述pScott（1955）通過圖示比較了不同行政地區(qū)（district）和不同組別銀行的自由儲(chǔ)備的時(shí)間變動(dòng)，結(jié)果表明公開市場(chǎng)操作在從中心市場(chǎng)向周邊其他地區(qū)傳導(dǎo)的過程中存在重要的時(shí)滯現(xiàn)象。 p20世紀(jì)70年代中期以后，經(jīng)濟(jì)學(xué)者們開始直

30、接關(guān)注國(guó)家貨幣政策的區(qū)域作用差異，研究的焦點(diǎn)放在國(guó)家貨幣政策的變化會(huì)給區(qū)域真實(shí)經(jīng)濟(jì)造成怎樣的影響。 p歐洲一體化進(jìn)程的逐步加快，尤其是歐洲中央銀行的誕生，使得加入歐元區(qū)的各個(gè)國(guó)家不得不面對(duì)單一的貨幣政策，于是學(xué)者們紛紛挖掘出早期的相關(guān)研究文獻(xiàn)，并在最優(yōu)貨幣區(qū)理論框架下展開新的研究，從而促使貨幣政策區(qū)域效應(yīng)的理論發(fā)展和實(shí)證研究向前邁出了一大步。p3、貨幣政策區(qū)域效應(yīng)研究的新進(jìn)展新、后凱恩斯主、貨幣政策區(qū)域效應(yīng)研究的新進(jìn)展新、后凱恩斯主義的觀點(diǎn)義的觀點(diǎn)p （1）新凱恩斯主義關(guān)于貨幣政策區(qū)域影響的金融結(jié)構(gòu)差異論p新凱恩斯主義以信息不對(duì)稱為前提條件，從理論和實(shí)證兩方面證實(shí)了貨幣政策信用傳導(dǎo)機(jī)制的作用，

31、認(rèn)為以銀行為核心的信貸市場(chǎng)在決定經(jīng)濟(jì)資源的分配過程中發(fā)揮著非常重要的作用，所以對(duì)一個(gè)由多地區(qū)組成的國(guó)家來說必須要重視各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)金融特征。p在這種以信息不對(duì)稱為基礎(chǔ)的區(qū)域信貸配給觀下，新凱恩斯主義者將貨幣政策區(qū)域效應(yīng)差異的分析重點(diǎn)集中在金融結(jié)構(gòu)方面，認(rèn)為金融結(jié)構(gòu)的地區(qū)差異才是導(dǎo)致貨幣政策在不同地區(qū)傳導(dǎo)過程中的表現(xiàn)不同的根源。 p（2）貨幣內(nèi)生前提下的后凱恩斯主義觀點(diǎn)p后凱恩斯主義在理論上突破了過去各學(xué)派對(duì)貨幣政策區(qū)域效應(yīng)的研究，認(rèn)為傳統(tǒng)文獻(xiàn)對(duì)貨幣政策區(qū)域效應(yīng)的研究要么關(guān)注經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，要么關(guān)注金融結(jié)構(gòu)，卻忽視了兩者之間相互依存的關(guān)系，但實(shí)際上經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和金融結(jié)構(gòu)之間具有密切的相關(guān)性，例如產(chǎn)業(yè)集中度往

32、往會(huì)受到金融集中程度的促進(jìn)，然而要強(qiáng)調(diào)這種關(guān)系，必須要打破傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的二元分析框架，即不能將經(jīng)濟(jì)再分割為貨幣和實(shí)體兩部分，要承認(rèn)貨幣是非中性的，進(jìn)而建立貨幣供給內(nèi)生前提。p對(duì)貨幣政策區(qū)域效應(yīng)的正確分析就應(yīng)該考慮銀行發(fā)展階段和流動(dòng)偏好的地區(qū)空間差異以及貨幣政策可能對(duì)這些變量產(chǎn)生的影響，同時(shí)這兩個(gè)變量的引入也意味著 對(duì)貨幣政策區(qū)域效應(yīng)的分析不能受制于所謂的“不對(duì)稱沖擊”上，而是應(yīng)該密切注意貨幣政策對(duì)金融行為的影響。p后凱恩斯主義者的研究證實(shí)貨幣政策的區(qū)域效應(yīng)明確存在，而且各地區(qū)信用的不穩(wěn)定性不僅是金融結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)共同作用的結(jié)果，而且受到地區(qū)經(jīng)濟(jì)主體的金融行為因貨幣政策改變而發(fā)生變化的影響。 p

33、4、簡(jiǎn)單評(píng)價(jià)、簡(jiǎn)單評(píng)價(jià)p國(guó)外有關(guān)貨幣政策區(qū)域不對(duì)稱效應(yīng)的研究國(guó)外有關(guān)貨幣政策區(qū)域不對(duì)稱效應(yīng)的研究 表明貨表明貨幣政策具有比較明顯的區(qū)域不對(duì)稱效應(yīng)，而且對(duì)幣政策具有比較明顯的區(qū)域不對(duì)稱效應(yīng)，而且對(duì)其中的原因分析都集中在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制方面：其中的原因分析都集中在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制方面：p(1)貨幣主義者證明貨幣傳導(dǎo)是主渠道，貨幣供貨幣主義者證明貨幣傳導(dǎo)是主渠道，貨幣供應(yīng)量對(duì)區(qū)域收入產(chǎn)生影響，進(jìn)而通過各地區(qū)產(chǎn)品應(yīng)量對(duì)區(qū)域收入產(chǎn)生影響，進(jìn)而通過各地區(qū)產(chǎn)品需求的收入彈性表現(xiàn)出政策的區(qū)域影響差異；需求的收入彈性表現(xiàn)出政策的區(qū)域影響差異；p(2)新古典凱恩斯學(xué)派突出強(qiáng)調(diào)利率傳導(dǎo)渠道，新古典凱恩斯學(xué)派突出強(qiáng)調(diào)

34、利率傳導(dǎo)渠道，證明利率存在地區(qū)差異，從而帶來貨幣政策在不證明利率存在地區(qū)差異，從而帶來貨幣政策在不同地區(qū)的效果不同，貨幣政策間接影響經(jīng)濟(jì)；同地區(qū)的效果不同，貨幣政策間接影響經(jīng)濟(jì)；p(3)最優(yōu)貨幣區(qū)理論針對(duì)歐盟貨幣區(qū)同時(shí)對(duì)傳統(tǒng)最優(yōu)貨幣區(qū)理論針對(duì)歐盟貨幣區(qū)同時(shí)對(duì)傳統(tǒng)貨幣傳導(dǎo)渠道和信用傳導(dǎo)渠道在各成員國(guó)中的表貨幣傳導(dǎo)渠道和信用傳導(dǎo)渠道在各成員國(guó)中的表現(xiàn)進(jìn)行研究，并且在傳導(dǎo)機(jī)制國(guó)別差異的研究之現(xiàn)進(jìn)行研究，并且在傳導(dǎo)機(jī)制國(guó)別差異的研究之外增加了經(jīng)濟(jì)周期差異和經(jīng)濟(jì)沖擊的不對(duì)稱研究，外增加了經(jīng)濟(jì)周期差異和經(jīng)濟(jì)沖擊的不對(duì)稱研究，但結(jié)果更支持貨幣傳導(dǎo)渠道。但結(jié)果更支持貨幣傳導(dǎo)渠道。 p（4）新凱恩斯主義以信息不

35、對(duì)稱為前提通過信）新凱恩斯主義以信息不對(duì)稱為前提通過信貸配給理論下的信用傳導(dǎo)渠道差異分析貨幣政策貸配給理論下的信用傳導(dǎo)渠道差異分析貨幣政策的區(qū)域影響，并認(rèn)為法律制度體系差異所造成的的區(qū)域影響，并認(rèn)為法律制度體系差異所造成的金融結(jié)構(gòu)差異是其中的主要原因。金融結(jié)構(gòu)差異是其中的主要原因。p（5）后凱恩斯主義的研究雖然也注重的是信用）后凱恩斯主義的研究雖然也注重的是信用傳導(dǎo)機(jī)制，但無論從分析的基礎(chǔ)前提看，還是從傳導(dǎo)機(jī)制，但無論從分析的基礎(chǔ)前提看，還是從分析的內(nèi)容和方法上，都與其他學(xué)派有很大的不分析的內(nèi)容和方法上，都與其他學(xué)派有很大的不同，得出的結(jié)論是銀行發(fā)展階段和流動(dòng)性偏好在同，得出的結(jié)論是銀行發(fā)展階段和流動(dòng)性偏好在不同地區(qū)的表現(xiàn)差異是真正原因。不同地區(qū)的表現(xiàn)差異是真正原因。p5、中國(guó)對(duì)貨幣政策區(qū)域非對(duì)稱性p（1）區(qū)域效應(yīng)非對(duì)稱性是統(tǒng)一的利率政策與存款準(zhǔn)備金政策不利于地區(qū)經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展。從區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和金融結(jié)構(gòu)的差異角度分析了中國(guó)貨幣政策的地區(qū)不平衡性，發(fā)現(xiàn)中國(guó)貨幣財(cái)政政策確實(shí)存在區(qū)域不對(duì)稱效應(yīng)，特別是貨幣政策，具有明顯的區(qū)域影響差異。并提出了政策區(qū)域差別化的建議。p（2）貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的地區(qū)差別，是造成貨幣政策執(zhí)行效果差別的根本原因。p要提高貨幣政策的有效性，需要著力于加強(qiáng)欠發(fā)達(dá)地區(qū)的金融生態(tài)環(huán)境建設(shè)，改善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。但該研究主