反向基差下的豆粕跨期套利分析

1、反向基差下的豆粕反向基差下的豆粕跨期套利分析跨期套利分析反向基差結(jié)構(gòu)下的投資機(jī)會(huì)反向基差結(jié)構(gòu)下的投資機(jī)會(huì)豆粕價(jià)差結(jié)構(gòu)分析豆粕價(jià)差結(jié)構(gòu)分析豆粕市場(chǎng)反向基差結(jié)構(gòu)的原因分析豆粕市場(chǎng)反向基差結(jié)構(gòu)的原因分析反向基差結(jié)構(gòu)下的價(jià)差變化規(guī)律分析反向基差結(jié)構(gòu)下的價(jià)差變化規(guī)律分析12341.1 豆粕期現(xiàn)價(jià)差分布豆粕期現(xiàn)價(jià)差分布2007年年8月份是轉(zhuǎn)折點(diǎn)月份是轉(zhuǎn)折點(diǎn)，之前期現(xiàn)價(jià)差沒(méi)有明顯、持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)的規(guī)律；之后豆粕現(xiàn)貨處于升水狀態(tài)，并且這種價(jià)格結(jié)構(gòu)一直持續(xù)到當(dāng)前。1.2豆粕期貨價(jià)差分布豆粕期貨價(jià)差分布同樣，07年8月份之前，豆粕不同月份合約之間價(jià)格的強(qiáng)弱高低狀態(tài)并不穩(wěn)定。但07年8月份之后，豆粕市場(chǎng)近期合約價(jià)格水

2、平最高，而最遠(yuǎn)期合約價(jià)格水平最低，近高遠(yuǎn)低的價(jià)格分布格局明顯。 根據(jù)以上的數(shù)據(jù)跟蹤，我們不難發(fā)現(xiàn)，根據(jù)以上的數(shù)據(jù)跟蹤，我們不難發(fā)現(xiàn)，20072007年年8 8月份之后的豆粕市場(chǎng)處于反向基差結(jié)構(gòu)中，即現(xiàn)貨價(jià)月份之后的豆粕市場(chǎng)處于反向基差結(jié)構(gòu)中，即現(xiàn)貨價(jià)格高于期貨價(jià)格，期貨近月合約價(jià)格高于遠(yuǎn)月合約價(jià)格高于期貨價(jià)格，期貨近月合約價(jià)格高于遠(yuǎn)月合約價(jià)格，近高遠(yuǎn)低的價(jià)格結(jié)構(gòu)明顯。格，近高遠(yuǎn)低的價(jià)格結(jié)構(gòu)明顯。反向基差結(jié)構(gòu)下的投資機(jī)會(huì)反向基差結(jié)構(gòu)下的投資機(jī)會(huì)豆粕價(jià)差結(jié)構(gòu)分析豆粕價(jià)差結(jié)構(gòu)分析豆粕市場(chǎng)反向基差結(jié)構(gòu)的原因分析豆粕市場(chǎng)反向基差結(jié)構(gòu)的原因分析反向基差結(jié)構(gòu)下的價(jià)差變化規(guī)律分析反向基差結(jié)構(gòu)下的價(jià)差變化規(guī)律分

3、析12342.1 豆粕現(xiàn)貨供應(yīng)處于油脂廠控制下的豆粕現(xiàn)貨供應(yīng)處于油脂廠控制下的“供應(yīng)緊張供應(yīng)緊張”狀態(tài)狀態(tài) 在最近兩年多的時(shí)間里，現(xiàn)貨市場(chǎng)上的豆粕價(jià)格表現(xiàn)堅(jiān)挺，油廠的限售、限產(chǎn)、停機(jī)等措施，在豆粕市場(chǎng)上營(yíng)造了一個(gè)“供應(yīng)緊張”的狀態(tài)，有效支撐著豆粕價(jià)格。 油脂廠對(duì)豆粕價(jià)格的有效控制，究其原因：1、主要是國(guó)內(nèi)油脂行業(yè)高度集中2、企業(yè)管理從營(yíng)銷(xiāo)搶占市場(chǎng)為主逐漸轉(zhuǎn)變成壓榨利潤(rùn)管理為主從營(yíng)銷(xiāo)搶占市場(chǎng)為主逐漸轉(zhuǎn)變成壓榨利潤(rùn)管理為主 豆粕市場(chǎng)處于油脂廠控制下的“供應(yīng)緊張”狀態(tài)，價(jià)格仍將表現(xiàn)堅(jiān)挺，高于同期的期貨市場(chǎng)價(jià)格。2.2油脂廠的保值行為導(dǎo)致遠(yuǎn)期期貨合約拋盤(pán)壓力較大油脂廠的保值行為導(dǎo)致遠(yuǎn)期期貨合約拋盤(pán)壓力

4、較大這體現(xiàn)在期貨成交和持倉(cāng)上面，豆粕持倉(cāng)從2007年下半年開(kāi)始大量增加，成交非?；钴S，已經(jīng)成為豆類(lèi)產(chǎn)品中的最活躍品種。從具體期貨席位持倉(cāng)情況看，以中糧系為主的保值席位，空頭前十名的凈空持倉(cāng)，一般占豆粕單邊持倉(cāng)的4060%，給盤(pán)面帶來(lái)較大的賣(mài)壓。 同時(shí)，根據(jù)我們的跟蹤觀察，豆粕賣(mài)出保值主要同時(shí)，根據(jù)我們的跟蹤觀察，豆粕賣(mài)出保值主要集中在遠(yuǎn)月合約上面，這主要是與集中在遠(yuǎn)月合約上面，這主要是與4646個(gè)月的外貿(mào)進(jìn)口個(gè)月的外貿(mào)進(jìn)口時(shí)間周期相匹配，同時(shí)給保值運(yùn)作以足夠的運(yùn)作時(shí)間。時(shí)間周期相匹配，同時(shí)給保值運(yùn)作以足夠的運(yùn)作時(shí)間。而隨著交割月的臨近，保值盤(pán)一般都會(huì)平掉近月持倉(cāng)，而隨著交割月的臨近，保值盤(pán)一般

5、都會(huì)平掉近月持倉(cāng)，并在遠(yuǎn)月上增持頭寸，這就很容易造就豆粕近強(qiáng)遠(yuǎn)弱并在遠(yuǎn)月上增持頭寸，這就很容易造就豆粕近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的格局。的格局。2.3豆粕的交割制度對(duì)賣(mài)方有利，不利于買(mǎi)盤(pán)的介入豆粕的交割制度對(duì)賣(mài)方有利，不利于買(mǎi)盤(pán)的介入 豆粕交割制度上面，對(duì)賣(mài)方相對(duì)有利。主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面： 一是交割庫(kù)問(wèn)題； 二是配對(duì)交割問(wèn)題； 這兩個(gè)主要的因素，限制了消費(fèi)買(mǎi)盤(pán)的介入，從而使期貨市場(chǎng)買(mǎi)方處于相對(duì)的弱勢(shì)低位。在一定程度上，弱化了看多買(mǎi)盤(pán)在期貨市場(chǎng)上的力量。 上述原因使豆粕現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格維持堅(jiān)挺，同時(shí)企業(yè)在期貨，特上述原因使豆粕現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格維持堅(jiān)挺，同時(shí)企業(yè)在期貨，特別是在遠(yuǎn)月合約上的保值，壓低了期貨價(jià)格，導(dǎo)致豆粕市場(chǎng)

6、出現(xiàn)為別是在遠(yuǎn)月合約上的保值，壓低了期貨價(jià)格，導(dǎo)致豆粕市場(chǎng)出現(xiàn)為持續(xù)存在反向基差的結(jié)構(gòu)。期間，保值和投機(jī)資金的分布及移倉(cāng)情持續(xù)存在反向基差的結(jié)構(gòu)。期間，保值和投機(jī)資金的分布及移倉(cāng)情況，可能會(huì)改變短期價(jià)差變化的趨向，但很難改變基差反向的長(zhǎng)期況，可能會(huì)改變短期價(jià)差變化的趨向，但很難改變基差反向的長(zhǎng)期格局。格局。 豆粕市場(chǎng)的反向基差結(jié)構(gòu)，除了明顯的近強(qiáng)遠(yuǎn)弱特點(diǎn)外，基差豆粕市場(chǎng)的反向基差結(jié)構(gòu)，除了明顯的近強(qiáng)遠(yuǎn)弱特點(diǎn)外，基差的變化還具有明顯的周期性特點(diǎn)。另外，資金（持倉(cāng)）在不同月份的變化還具有明顯的周期性特點(diǎn)。另外，資金（持倉(cāng)）在不同月份上的移動(dòng)，也會(huì)直接影響的基差的變化。上的移動(dòng)，也會(huì)直接影響的基差的

7、變化。反向基差結(jié)構(gòu)下的投資機(jī)會(huì)反向基差結(jié)構(gòu)下的投資機(jī)會(huì)豆粕價(jià)差結(jié)構(gòu)分析豆粕價(jià)差結(jié)構(gòu)分析豆粕市場(chǎng)反向基差結(jié)構(gòu)的原因分析豆粕市場(chǎng)反向基差結(jié)構(gòu)的原因分析反向基差結(jié)構(gòu)下的價(jià)差變化規(guī)律分析反向基差結(jié)構(gòu)下的價(jià)差變化規(guī)律分析12343.1基差變化的周期性規(guī)律基差變化的周期性規(guī)律 從市場(chǎng)價(jià)格運(yùn)行的情況看，豆粕基差的周期性規(guī)律主要表現(xiàn)如下：（1）豆粕）豆粕1月和月和5月合約價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差月合約價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差=1月月-5月）月）-200-10001002003004002007-6-12007-7-12007-8-12007-9-12007-10-12007-11-12007-12-12008-1-12008

8、-2-12008-3-12008-4-12008-5-12008-6-12008-7-12008-8-12008-9-12008-10-12008-11-12008-12-12009-1-12009-2-12009-3-12009-4-12009-5-12009-6-12009-7-12009-8-12009-9-12009-10-12009-11-11月和月和5月的價(jià)差走勢(shì)圖月的價(jià)差走勢(shì)圖平均值最小值最大值相對(duì)低位時(shí)間相對(duì)高位時(shí)間105.18-12036878月1112月（1）豆粕）豆粕1月和月和5月合約價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差月合約價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差=1月月-5月）月） 數(shù)據(jù)剔除了從1月至5月的數(shù)據(jù)

9、，主要對(duì)比的是每年從6月份至年底的數(shù)據(jù)。主要表示在1月份交割之前，隨著1月份臨近交割，1月和5月的價(jià)差變化。 從上圖可以看到，在2007年下半年開(kāi)始，隨著1月份臨近交割，二者的價(jià)差呈擴(kuò)大的趨勢(shì)，并且持續(xù)了三年。（2）豆粕）豆粕5月和月和9月合約的價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差月合約的價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差=5月月-9月）月）-200-10001002003004002007-10-82007-11-82007-12-82008-1-82008-2-82008-3-82008-4-82008-5-82008-6-82008-7-82008-8-82008-9-82008-10-82008-11-82008-12-8

10、2009-1-82009-2-82009-3-82009-4-82009-5-82009-6-82009-7-82009-8-82009-9-82009-10-82009-11-85月和月和9月的價(jià)差走勢(shì)圖月的價(jià)差走勢(shì)圖（2）豆粕）豆粕5月和月和9月合約的價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差月合約的價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差=5月月-9月）月） 數(shù)據(jù)剔除了從5月至9月的數(shù)據(jù)，主要對(duì)比的是每年從10月份至下一年內(nèi)4月的數(shù)據(jù)。主要表示在5月份交割之前，隨著5月份臨近交割，5月和9月的價(jià)差變化。 從上圖可以看到，在2007年7月份之后，隨著1月份臨近交割，二者的價(jià)差呈擴(kuò)大的趨勢(shì)。平均值最小值最大值相對(duì)低位時(shí)間相對(duì)高位時(shí)間67.9

11、0-173350111月34月（3）豆粕）豆粕9月和下一年度的月和下一年度的1月合約的價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差月合約的價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差=9月月-1月）月）-10001002003004005002008-2-12008-3-12008-4-12008-5-12008-6-12008-7-12008-8-12008-9-12008-10-12008-11-12008-12-12009-1-12009-2-12009-3-12009-4-12009-5-12009-6-12009-7-12009-8-1豆粕豆粕9月和月和1月的價(jià)差走勢(shì)圖月的價(jià)差走勢(shì)圖平均值最小值最大值相對(duì)低位時(shí)間 相對(duì)高位時(shí)間182.79

12、-374533、56月4、78月 數(shù)據(jù)剔除了從9月至下一年度1月的數(shù)據(jù)，主要表示在9月份交割之前，隨著9月份臨近交割，9月和1月的價(jià)差變化。 從上圖可以看到，在2007年下半年之后，隨著9月份臨近交割，二者的價(jià)差呈擴(kuò)大的趨勢(shì)。（3）豆粕）豆粕9月和下一年度的月和下一年度的1月合約的價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差月合約的價(jià)差走勢(shì)圖（價(jià)差=9月月-1月）月） 綜上表現(xiàn)，豆粕期貨價(jià)格在綜上表現(xiàn)，豆粕期貨價(jià)格在2007年之后，近月合約價(jià)年之后，近月合約價(jià)格會(huì)隨著交割月的臨近，其走勢(shì)明顯強(qiáng)于遠(yuǎn)月，從而使基格會(huì)隨著交割月的臨近，其走勢(shì)明顯強(qiáng)于遠(yuǎn)月，從而使基差呈擴(kuò)大的趨勢(shì)。一般來(lái)說(shuō)，明顯的擴(kuò)大趨勢(shì)，會(huì)出現(xiàn)在差呈擴(kuò)大的趨勢(shì)

13、。一般來(lái)說(shuō)，明顯的擴(kuò)大趨勢(shì)，會(huì)出現(xiàn)在較近月份交割前較近月份交割前5個(gè)月左右；基差的相對(duì)高位會(huì)出現(xiàn)在交個(gè)月左右；基差的相對(duì)高位會(huì)出現(xiàn)在交割月前割月前2個(gè)月之后。個(gè)月之后。3.2基差變化與移倉(cāng)的關(guān)系分析基差變化與移倉(cāng)的關(guān)系分析 移倉(cāng)對(duì)基差的影響，更多是保值企業(yè)往遠(yuǎn)月轉(zhuǎn)移空頭頭寸，移倉(cāng)對(duì)基差的影響，更多是保值企業(yè)往遠(yuǎn)月轉(zhuǎn)移空頭頭寸，導(dǎo)致近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的一個(gè)體現(xiàn)。下面，我們以組合（導(dǎo)致近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的一個(gè)體現(xiàn)。下面，我們以組合（1 1月月-5-5月）的基差月）的基差和持倉(cāng)的變化對(duì)比來(lái)進(jìn)行分析：和持倉(cāng)的變化對(duì)比來(lái)進(jìn)行分析： 在我們統(tǒng)計(jì)跟蹤的數(shù)據(jù)中，不同月份的持倉(cāng)變化對(duì)基差的中期趨勢(shì)具有非常大的影響。如上圖所示，在組

14、合（1月-5月）的近三年表現(xiàn)情況看，隨著近月持倉(cāng)的減少、遠(yuǎn)月持倉(cāng)的增加，基差呈擴(kuò)大的趨勢(shì)；基差的快速走高，通常出現(xiàn)在遠(yuǎn)月持倉(cāng)超過(guò)近月持倉(cāng)之后；而在后期，隨著遠(yuǎn)月合約持倉(cāng)的見(jiàn)頂回落，基差會(huì)在近月交割前2個(gè)月內(nèi)創(chuàng)出高點(diǎn)，之后逐步回調(diào)。 總的來(lái)判斷，豆粕基差的變化，主要有兩個(gè)方面的規(guī)律：總的來(lái)判斷，豆粕基差的變化，主要有兩個(gè)方面的規(guī)律： 一是時(shí)間周期：隨著近月交割的臨近，基差將持續(xù)走強(qiáng)，時(shí)間周一是時(shí)間周期：隨著近月交割的臨近，基差將持續(xù)走強(qiáng)，時(shí)間周期在近月交割前期在近月交割前5個(gè)月至交割前個(gè)月至交割前1個(gè)月。個(gè)月。 二是資金推動(dòng)：保值盤(pán)的不同月份的分布及移動(dòng)，會(huì)導(dǎo)致不同月二是資金推動(dòng)：保值盤(pán)的不同月

15、份的分布及移動(dòng)，會(huì)導(dǎo)致不同月份的強(qiáng)弱分化，而保值盤(pán)在遠(yuǎn)月保值的行為，導(dǎo)致了近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的格局。份的強(qiáng)弱分化，而保值盤(pán)在遠(yuǎn)月保值的行為，導(dǎo)致了近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的格局。反向基差結(jié)構(gòu)下的投資機(jī)會(huì)反向基差結(jié)構(gòu)下的投資機(jī)會(huì)豆粕價(jià)差結(jié)構(gòu)分析豆粕價(jià)差結(jié)構(gòu)分析豆粕市場(chǎng)反向基差結(jié)構(gòu)的原因分析豆粕市場(chǎng)反向基差結(jié)構(gòu)的原因分析反向基差結(jié)構(gòu)下的價(jià)差變化規(guī)律分析反向基差結(jié)構(gòu)下的價(jià)差變化規(guī)律分析12344.1反向基差套利機(jī)會(huì)反向基差套利機(jī)會(huì) 根據(jù)前面的分析，豆粕存在明確的反向基差結(jié)構(gòu)，且價(jià)差波動(dòng)規(guī)律性明顯，根據(jù)前面的分析，豆粕存在明確的反向基差結(jié)構(gòu)，且價(jià)差波動(dòng)規(guī)律性明顯，給我們提供了較優(yōu)的套利投資機(jī)會(huì)：買(mǎi)近賣(mài)遠(yuǎn)的反向基差套利給我們提供

16、了較優(yōu)的套利投資機(jī)會(huì)：買(mǎi)近賣(mài)遠(yuǎn)的反向基差套利 套利投資組合的建立：選擇一個(gè)活躍性較高的近月期貨合約，該合約的持套利投資組合的建立：選擇一個(gè)活躍性較高的近月期貨合約，該合約的持倉(cāng)呈下降趨勢(shì)，且屬于離交割月還有倉(cāng)呈下降趨勢(shì)，且屬于離交割月還有56個(gè)月的時(shí)間，進(jìn)行買(mǎi)入操作；同時(shí)選個(gè)月的時(shí)間，進(jìn)行買(mǎi)入操作；同時(shí)選擇一個(gè)成交和持倉(cāng)都在逐步提高的相對(duì)遠(yuǎn)月合約，進(jìn)行賣(mài)出操作。擇一個(gè)成交和持倉(cāng)都在逐步提高的相對(duì)遠(yuǎn)月合約，進(jìn)行賣(mài)出操作。 套利投資組合的平倉(cāng)：根據(jù)價(jià)差規(guī)律分析，該投資組合的平倉(cāng)有兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：套利投資組合的平倉(cāng)：根據(jù)價(jià)差規(guī)律分析，該投資組合的平倉(cāng)有兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：一是時(shí)間條件，在較近合約交割前一是時(shí)間條件，

17、在較近合約交割前12個(gè)月，是平倉(cāng)的較優(yōu)時(shí)機(jī)；二是價(jià)差條個(gè)月，是平倉(cāng)的較優(yōu)時(shí)機(jī)；二是價(jià)差條件，遠(yuǎn)近合約價(jià)差在件，遠(yuǎn)近合約價(jià)差在200300點(diǎn)區(qū)間，是較優(yōu)的平倉(cāng)價(jià)差點(diǎn)位。點(diǎn)區(qū)間，是較優(yōu)的平倉(cāng)價(jià)差點(diǎn)位。4.2套利盈虧前景分析套利盈虧前景分析A、建倉(cāng)區(qū)間：、建倉(cāng)區(qū)間：在在0100點(diǎn)，平均成本控制在點(diǎn)，平均成本控制在60點(diǎn)以下點(diǎn)以下B、盈利目標(biāo)區(qū)間：、盈利目標(biāo)區(qū)間：在在200300點(diǎn)，平均平倉(cāng)點(diǎn)位控制在點(diǎn)，平均平倉(cāng)點(diǎn)位控制在250點(diǎn)附近。點(diǎn)附近。 每基本組合盈利在每基本組合盈利在150200點(diǎn)，盈利率在點(diǎn)，盈利率在 2533%。C、預(yù)計(jì)持有時(shí)間：、預(yù)計(jì)持有時(shí)間： 34個(gè)月個(gè)月D、止損點(diǎn)位：、止損點(diǎn)位：價(jià)

18、差低于價(jià)差低于-50點(diǎn)，控制最大虧率比例在點(diǎn)，控制最大虧率比例在16%4.3套利投資風(fēng)險(xiǎn)狀況分析套利投資風(fēng)險(xiǎn)狀況分析 根據(jù)對(duì)市場(chǎng)的分析，可能會(huì)導(dǎo)致反向基差結(jié)構(gòu)出現(xiàn)變化的情況有：根據(jù)對(duì)市場(chǎng)的分析，可能會(huì)導(dǎo)致反向基差結(jié)構(gòu)出現(xiàn)變化的情況有： （1）交割制度出現(xiàn)改變，使買(mǎi)方具有介入的積極性。）交割制度出現(xiàn)改變，使買(mǎi)方具有介入的積極性。 如果出現(xiàn)這種情況，將會(huì)改變期貨市場(chǎng)多空力量分布，對(duì)反向基差套利如果出現(xiàn)這種情況，將會(huì)改變期貨市場(chǎng)多空力量分布，對(duì)反向基差套利的影響會(huì)在兩個(gè)方面產(chǎn)生：一是可能改變反向的基差結(jié)構(gòu)，這方面我們判斷可的影響會(huì)在兩個(gè)方面產(chǎn)生：一是可能改變反向的基差結(jié)構(gòu)，這方面我們判斷可能性比較小，主要是因?yàn)槟壳皣?guó)內(nèi)油脂廠和豆粕下游需求方的實(shí)力對(duì)比差距很能性比較小，主要是因?yàn)槟壳皣?guó)內(nèi)油脂廠和豆粕下游需求方的實(shí)力對(duì)比差距很大；二是壓縮反向基差的波動(dòng)幅度，這需要分許具體情況，才能作出具體的判大；二是壓縮反向基差的波動(dòng)幅度，這需要分許具體情況，才能作出具體的判斷。