餐酒復(fù)蘇對(duì)比觀察每于寒盡覺(jué)春生

1、酒店：復(fù)蘇表現(xiàn)分化，境內(nèi)外交替領(lǐng)跑境內(nèi)：21 年前高后低，22 年開(kāi)局承壓酒店復(fù)蘇于疫情波動(dòng)中曲折前行，1H22 年新一輪疫情阻斷復(fù)蘇。復(fù)盤(pán)酒店經(jīng)營(yíng)恢復(fù)情況， 1H21 隨旅游和商務(wù)活動(dòng)需求回補(bǔ)、景氣度回暖，酒店經(jīng)營(yíng)恢復(fù)穩(wěn)步向上，2Q21 至峰值， RevPAR 接近疫情前水平。6 月隨南京等多地疫情散發(fā)，防控收緊，需求下行，3Q21 酒 店表現(xiàn)承壓，4Q21 在奧密克戎影響下，復(fù)蘇一波三折。22 年以來(lái)，受傳播力更強(qiáng)的奧密克戎毒株影響，酒店復(fù)蘇重回低點(diǎn)，OCC 拖累嚴(yán)重，ADR 受益結(jié)構(gòu)升級(jí)，疫情影響有所 沖減。4 月非制造業(yè) PPI：商務(wù)活動(dòng)指數(shù)和五一旅游數(shù)據(jù)不容樂(lè)觀，出行供需雙向受制，

2、我們預(yù)計(jì) 2Q22 酒店復(fù)蘇或繼續(xù)承壓，2H22 全國(guó)動(dòng)態(tài)清零總方針下，住宿需求或?qū)⒊霈F(xiàn) 結(jié)構(gòu)性變化，異地旅游、差旅住宿需求受到一定抑制，本地周邊度假需求或迎來(lái)集中釋放。圖表1： 疫情以來(lái)節(jié)假日國(guó)內(nèi)旅游人次及恢復(fù)情況圖表2： 非制造業(yè) PMI：商務(wù)活動(dòng)，2019-2022.4（億人次）國(guó)內(nèi)旅游人次 同比19年103%95%87%70%60%62%70% 74% 68% 67%54%39%6543212222222121212121202020200120%60100%5580%5060%4540%4020%350%30非制造業(yè)PMI:商務(wù)活動(dòng)年 年 年 年春 清 五 中節(jié) 明 一 秋國(guó)慶年 年

3、 年 年春 清 五 中節(jié) 明 一 秋年 年 年 年 252019/12019/32019/52019/72019/92019/112020/12020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/3國(guó) 春 清 五慶 節(jié) 明 一，文化和旅游部，文化和旅游部，圖表3： 中國(guó)酒店整體及三大龍頭 RevPAR 復(fù)蘇情況（同比 19 年）隨疫情波動(dòng)，2021.1-2022.5全國(guó):確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增華住首旅98.19%全國(guó):本土確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增錦江（境內(nèi)）中國(guó)整體RevPAR45

4、.29%德?tīng)査局陚鞑ツ暇┑榷嗟匾咔樯l(fā)浙江、廣東、河南多地疫情52.76%北京上海河北疫情奧密克戎傳播加速深圳、上海、北京疫情復(fù)燃120%6,000100%5,00080%4,00060%40%20%3,0002,0001,0000%02021/12021/22021/42021/62021/72021/92021/102021/122022/22022/32022/5STR，公司公告，圖表4： 21 年-1Q22 中國(guó)酒店 OCC 表現(xiàn)圖表5： 21 年-1Q22 中國(guó)酒店 ADR 表現(xiàn)90%91%(%) 000000000OCC9恢復(fù)到19年同期水平的（右軸）95%97%96%91%88

5、7%80%80%73%69%70%63%64%54%(元)ADR恢復(fù)到19年同期水平的（右軸）9%8100%77%690%580%4370%260%12021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/350%5004003002001000110%105%96%96%92%92%92%89%86%97%82%83%84%71%100%90%80%70%2021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/920

6、21/102021/112021/122022/12022/22022/360%STR，STR，三大酒店龍頭境內(nèi)經(jīng)營(yíng)恢復(fù)受阻，境外如期平穩(wěn)復(fù)蘇。華住、錦江、首旅境內(nèi)酒店恢復(fù)度 呈“M”型走勢(shì)，1Q22 三大酒店集團(tuán) RevPAR 分別恢復(fù)至 2019 年同期的 74%/73%/63%，環(huán)比 4Q21 下滑 11/13/9pcts。境外分部恢復(fù)則為“W”型形態(tài)，3 季度以來(lái)穩(wěn)中向好，1Q22 華住、錦江境外分部 RevPAR 分別恢復(fù)至 19 年同期的 57%/80%， 環(huán)比下滑9/2pcts，錦江境外恢復(fù)已顯著好于境內(nèi)。圖表6： 本土酒店龍頭公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：RevPAR圖表7： 本土酒店龍頭公司

7、經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：RevPAR 同比 19 年 首旅錦江（境外）華住境外DH錦江（境內(nèi)）華住境內(nèi)（元 間夜）250200150120%100%80%60%10040%2019Q12019Q22020Q22020Q32021Q32021Q42019Q32020Q42022Q12019Q42020Q12021Q12021Q2500首旅錦江（境內(nèi)） 錦江（境外）華住境內(nèi)華住境外DH20%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q10%注：數(shù)據(jù)單位為原始貨幣，錦江境外和華住 DH 為歐元，下同資料來(lái)源：公司公告，資料來(lái)源：公司公告， 錦江境外OC

8、C華住境內(nèi)OCC華住境外OCC圖表8： 本土酒店龍頭公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：OCC圖表9： 本土酒店龍頭公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：OCC 同比 19 年100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0% 首旅OCC 錦江境內(nèi)OCC（%） 首旅錦江（境內(nèi)）華住境內(nèi)華住境外DH（右軸）錦江（境外，右軸）120%100%80%60%40%20%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q40%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1

9、2021Q22021Q32021Q42022Q12022Q1資料來(lái)源：公司公告，資料來(lái)源：公司公告，元）2019Q12019Q22020Q22020Q32021Q32021Q42019Q32020Q42022Q12019Q42020Q12021Q12021Q2圖表10： 本土酒店龍頭經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：ADR圖表11： 本土酒店龍頭經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：ADR 同比 19 年（300250110%105%首旅 錦江（境內(nèi)）華住境內(nèi)錦江（境外，右軸） 110%華住境外DH（右軸）20015010050100%95%90%85%80%75%70%100%90%80%70%60%0首旅錦江（境內(nèi)） 錦江（境外）華住境內(nèi)2

10、020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1華住境外DH資料來(lái)源：公司公告，資料來(lái)源：公司公告，行業(yè)供給出清，龍頭穩(wěn)健拓店。疫情以來(lái)酒店供給出清充分，據(jù)中國(guó)飯店業(yè)協(xié)會(huì)，20 年酒店業(yè)設(shè)施（家）27.9 萬(wàn)家，共出清約 5.9 萬(wàn)家/yoy-17.46%。21 年，三大龍頭加快逆勢(shì)拓店步伐，以搶占市場(chǎng)份額。據(jù)盈蝶咨詢，客房數(shù)口徑國(guó)內(nèi)連鎖酒店 CR3 從 18 年的 37.83%上升至 21 年的 43.31%，CR10 從 2018 年的 54.16%上升至 2021 年的 64.35%。3Q21 以 來(lái)，疫情影響向供給端傳導(dǎo)，三大龍

11、頭快速拓店節(jié)奏有所收斂，錦江、華住 3Q21、4Q21儲(chǔ)備店數(shù)量有所下滑。1Q22 疫情一定程度阻礙新店拓展，1Q22 華住、錦江、首旅境內(nèi)分別凈增 163/154/77 家，同比+71/-18/-20 家。我們認(rèn)為持續(xù)反復(fù)的疫情對(duì)加盟商情緒和酒 店籌建有所影響，三家龍頭 22 年開(kāi)店指引完成壓力較大（華住/錦江/首旅 2022 年新開(kāi)店目標(biāo)：1500/1800-2000/1500 家）。長(zhǎng)期看我國(guó)酒店格局優(yōu)化，行業(yè)整合加速是為大勢(shì)所趨，集中度對(duì)比發(fā)達(dá)國(guó)家仍有提升空間（2020 年美國(guó)酒店 CR10：82.3%，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院），頭部品牌仍有望受益集中度主動(dòng)/被動(dòng)提升紅利，保持健康展店步伐。圖

12、表12： 本土酒店龍頭展店數(shù)據(jù)：境內(nèi)門(mén)店數(shù)圖表13： 本土酒店龍頭展店數(shù)據(jù)：境外門(mén)店數(shù)（家）Legacy-華住錦江（境內(nèi)）首旅（境內(nèi)）10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q210(家) 126124122120118116114112110(家)Legacy-DH 錦江（境外,右軸）1,3001,2901,2801,2701,2601,2501,2401,2301Q221,2201Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q2

13、01Q212Q213Q214Q211Q22資料來(lái)源：公司公告，資料來(lái)源：公司公告，圖表14： 本土酒店龍頭展店數(shù)據(jù)：新開(kāi)店圖表15： 本土酒店龍頭展店數(shù)據(jù)：凈開(kāi)店首旅錦江 Legacy-華住 錦江（境內(nèi)）1,0009008007006005004003002001002Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q220華住境內(nèi)錦江境外（右軸）華住境外（右軸）3020100(10)(20)(30)6005004003002001000(100)140 首旅（境內(nèi)）錦江（境外，右軸）Legacy-DH（右軸）120100806040200(20)(40

14、)1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22資料來(lái)源：公司公告，資料來(lái)源：公司公告，圖表16： 本土酒店龍頭展店數(shù)據(jù)：儲(chǔ)備（簽約）店圖表17： 本土酒店龍頭展店數(shù)據(jù)：中高端占比首旅華住境內(nèi)華住境外（右軸）錦江境內(nèi)錦江境外（右軸）（家）6,00012060%錦江中端占比華住中端占比首旅中端占比5,00010050%4,0003,0008040%6030%2,0004020%1,0002010%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q221Q192Q193Q194Q191Q20

15、2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22000%資料來(lái)源：公司公告，資料來(lái)源：公司公告，疫情持續(xù)影響，1H21 以來(lái)酒店龍頭業(yè)績(jī)下行。疫情對(duì)經(jīng)營(yíng)的持續(xù)影響同樣反應(yīng)在財(cái)務(wù)層面。營(yíng)收端，首旅和華住酒店 2Q21 以來(lái)增速有所下滑，錦江 1Q22 增速出現(xiàn)下滑，1Q22錦江/首旅營(yíng)收僅為 19 年同期的 70%/62%。業(yè)績(jī)端，虧損幅度在杠桿作用下下探更深，1Q22 錦江/首旅扣非歸母凈虧損 2.18/2.59 億。利潤(rùn)率層面看，錦江具有相對(duì)韌性。圖表18： 本土酒店龍頭財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：營(yíng)收及增速圖表19： 本土酒店龍頭財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：歸母凈利潤(rùn)及增速（百萬(wàn)元）4,5004,0003,5

16、003,0002,5002,0001,5001,0005001Q190首旅華住錦江首旅增速（右軸）華住增速（右軸）錦江增速（右軸)30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%（百萬(wàn)元）6004002000(200)(400)(600)(800)(1,000)1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22(1,200)首旅華住錦江首旅增速（右軸）華住增速（右軸）錦江增速（右軸)0%-200%-400%-600%-800%-1000%-1200%2Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q2

17、12Q213Q214Q211Q22注：增速基期為 2019 年，下同資料來(lái)源：公司公告，注：華住為調(diào)整后凈利潤(rùn)，錦江和首旅為扣非凈利潤(rùn)，下同資料來(lái)源：公司公告， 首旅 華住 錦江圖表20： 本土酒店龍頭財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：扣非歸母凈利率圖表21： 本土酒店龍頭財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：EBITDA marign30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%（%） 首旅華住錦江40200(20)(40)(60)(80)1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22(100)52.61%38.9%23.8%1Q192Q193Q194Q

18、191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22資料來(lái)源：公司公告，注：華住為公司披露的 Adjusted EBITDA，首旅和錦江為計(jì)算數(shù)資料來(lái)源：公司公告，Bloomberg，境外：2H21 起需求回補(bǔ)，1Q22 穩(wěn)步復(fù)蘇境內(nèi)外復(fù)蘇呈現(xiàn)分化。與國(guó)內(nèi)不同，境外酒店板塊于 2H21 開(kāi)始受益出行管控大幅放松，休閑旅游需求高速恢復(fù)，帶動(dòng)酒店經(jīng)營(yíng)回暖。萬(wàn)豪（MAR US）、凱悅（H US）、希爾頓（HLT US）、洲際酒店（IHG US）、溫德姆（WH US）、雅高（AC FP）6 大國(guó)際酒店集團(tuán) 1Q21-1Q22 同比 19 年 RevPAR 每季度恢復(fù)均值分別為

19、46%、54%、73%、77%、 82%，3Q21 后復(fù)蘇呈加速趨勢(shì)。分地區(qū)看，北美、中東復(fù)蘇最快，亞太滯后。1Q22 希爾頓、萬(wàn)豪和 IHG 北美地區(qū) RevPAR 同比 19 年已恢復(fù) 80%-90%?？紤] 22 年我國(guó)疫情仍嚴(yán)峻，2Q22 酒店業(yè)境內(nèi)外剪刀差或再度擴(kuò)大。展店層面疫情影響減弱，有序恢復(fù)，萬(wàn)豪 1Q22 北美門(mén)店數(shù)環(huán)比凈增 96 家，增速明顯加快。圖表22： 海外龍頭較 19 年疫情前同期的 RevPAR 恢復(fù)水平 萬(wàn)豪希爾頓洲際凱悅溫德姆雅高100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q

20、22注：洲際為同店 RevPAR,萬(wàn)豪為可比系統(tǒng) RevPAR，其余為整體 RevPAR；凱悅、雅高為公司業(yè)績(jī)交流會(huì)管理層披露數(shù)據(jù)，其余為計(jì)算數(shù)據(jù)，比較口徑存在一定細(xì)微出入。資料來(lái)源：彭博，公司 10-Q/10-K，公司公開(kāi)投資者交流會(huì)議，圖表23： 萬(wàn)豪分部 RevPAR 恢復(fù)度（同比 19 年）出現(xiàn)分化圖表24： 希爾頓分部 RevPAR 恢復(fù)度（同比 19 年）出現(xiàn)分化100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%萬(wàn)豪（國(guó)際）萬(wàn)豪（北美）萬(wàn)豪（亞太）87%49%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q2290%80%70%6

21、0%50%40%30%20%10%0%希爾頓（亞太）希爾頓（北美）84%49%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22資料來(lái)源：彭博，公司 10-Q/10-K，資料來(lái)源：彭博，公司 10-Q/10-K，圖表25： 洲際分部 RevPAR 恢復(fù)度（同比 19 年）出現(xiàn)分化圖表26： 2021 年全球酒店經(jīng)營(yíng)同比 19 年恢復(fù)數(shù)據(jù)（分地區(qū)）洲際（美國(guó)） 洲際（大中華區(qū)） 洲際（EMEAA)91%56%(%)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21

22、1Q22105100959085807570非洲, 66北美, 82亞洲, 54歐洲, 56南美, 67澳洲, 62中東, 865060708090100資料來(lái)源：彭博，公司 10-Q/10-K，注：X 軸/Y 軸/氣泡大小分別為 OCC/ADR/RevPAR 同比 19 年恢復(fù)度，數(shù)據(jù)標(biāo)簽為氣泡大小，即 RevPAR 同比 19 年恢復(fù)情況資料來(lái)源：STR，疫情改善后，美國(guó)酒店業(yè)穩(wěn)步復(fù)蘇。復(fù)盤(pán)美國(guó)，新冠于 1Q20 爆發(fā)，4Q20 沖至小高峰， 后伴隨疫苗覆蓋率提升，2Q21 各州防控政策漸進(jìn)松綁后，美國(guó)酒店業(yè)呈現(xiàn)快速?gòu)?fù)蘇態(tài)勢(shì)。據(jù) STR，21 年美國(guó)酒店 RevPAR 已恢復(fù)至 19 年的

23、 83%。1Q22 雖受奧密克戎大規(guī)模傳播、地緣政治、度假需求向商旅需求切換等因素影響，美國(guó)酒店 RevPAR 短暫回落，但酒店業(yè)修復(fù)向上趨勢(shì)已基本穩(wěn)定。STR 最新數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)酒店業(yè)經(jīng)營(yíng) 3 月中旬后已基本恢復(fù)疫前水平。伴隨商務(wù)活動(dòng)正?；?，人口流動(dòng)性修復(fù)，CBRE 預(yù)期美國(guó) 3Q22 RevPAR 有望全面恢復(fù)至 19 年水平。參考美國(guó)市場(chǎng)復(fù)蘇節(jié)奏，我們認(rèn)為若疫情得到控制，我國(guó)商旅和休閑旅游需求同樣有望迎來(lái)集中性釋放，酒店業(yè)或迎來(lái)格局優(yōu)化和疫后景氣上行雙重受益。圖表27： 美國(guó)新冠疫情當(dāng)日確診人數(shù)圖表28： 美國(guó)民航客流量恢復(fù)度美國(guó):確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增20%同比19年00%84%

24、80%72%60%40%20%4%0%（人）1,000,000900,000800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,000192020/1011202020207202052020320201年 年 年月 月 月年 年 年 年 年月 月 月 月 月20221202111202192021720215202132021年 年 年 年 年月 月 月 月 月2020112020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/3Wind

25、，美國(guó)交通運(yùn)輸部，圖表29： 美國(guó)酒店整體 OCC 和 ADR 復(fù)蘇情況（同比 19 年）STR，圖表30： 北美最新酒店經(jīng)營(yíng)恢復(fù)情況圖表31： 美國(guó)酒店 RevPAR 已恢復(fù)至疫情前水平(元,%)OCCADR(%)140% OCCADRRevPAR16014012010080604020 RevPAROCC同比2019(右軸） ADR同比2019(右軸） RevPAR同比2019(右軸）12010080604020130%120%110%100%90%80%70%60%110.5%22/01/0122/01/0822/01/1522/01/2222/01/2922/02/0522/02/12

26、22/02/1922/02/2622/03/0522/03/1222/03/1922/03/2622/04/0222/04/0922/04/1622/04/230020192020202122/0122/0222/03注：恢復(fù)情況皆以 19 年為基期STR，STR，圖表32： 美國(guó)防疫政策一覽2021.4因新冠疫情形勢(shì)好轉(zhuǎn)，華盛頓于 5 月 1 日起放松一系列防疫措施。自 5 月 1 日起，健身房等運(yùn)動(dòng)中心將可以開(kāi)放，人數(shù)需控制在最大客容量的 50%；室外場(chǎng)所將可以舉行音樂(lè)會(huì)；室外餐廳單桌將允許最多 10 人就餐，但室內(nèi)餐廳客容量依舊保持在最大客容量的 25%。華盛頓國(guó)家動(dòng)物園將于 5 月 2

27、1 日“重啟”。2021.55 月 13 日，美國(guó)疾控中心發(fā)布了新的口罩指導(dǎo)方針，已完全接種新冠疫苗的人們?cè)谑彝庖约按蟛糠质覂?nèi)情況下無(wú)需佩戴口罩。馬里蘭州、明尼蘇達(dá)州、新墨西哥州、佛蒙特州、弗吉尼亞州宣布放寬對(duì)已經(jīng)疫苗人群的口罩令，新規(guī)于 5 月 14 日生效。密歇根州將于 5 月 15 日開(kāi)始不再?gòu)?qiáng)制要求已接種疫苗者佩戴口罩。特拉華州決定自 5 月 21 日起開(kāi)始執(zhí)行類似的口罩令?？纤輳?6 月 11 日起將取消商業(yè)場(chǎng)所的客流限制，并取消口罩令，該州“生活將幾乎恢復(fù)到正?！薄?021.6隨著疫情形勢(shì)好轉(zhuǎn)，美國(guó)多州全面放松防疫措施。紐約州政府當(dāng)?shù)貢r(shí)間 6 月 15 日宣布，該州成年人口的新

28、冠疫苗接種率達(dá)到 70%，決定取消絕大部分防疫措施，商業(yè)場(chǎng)所不再實(shí)施社交距離、限制人流量等，但在地鐵、學(xué)校、醫(yī)院仍需佩戴口罩。加利福尼亞州也從 15 日開(kāi)始取消“居家令”等防疫措施。此外，馬薩諸塞州當(dāng)日解除因疫情而實(shí)施 462 天的“緊急狀態(tài)”。2022.22022 年 2 月 17 日，美國(guó)加利福尼亞州將實(shí)施全美首個(gè)“地方性流行病”防疫政策。民眾進(jìn)入企業(yè)、學(xué)校和娛樂(lè)設(shè)施等將不再?gòu)?qiáng)制要求戴口罩或接種疫苗。對(duì)于那些不愿或者不能接種疫苗的人，加州將會(huì)選擇抗病毒藥物等其他治療手段。2 月 8 日，緬因州波特蘭市市議會(huì)通過(guò)投票決定廢除室內(nèi)口罩強(qiáng)制令。美國(guó)紐約州在大多數(shù)室內(nèi)公共場(chǎng)所解除須戴口罩的強(qiáng)制令，

29、但校園目前仍須維持此令。此前，加州、新澤西州、康乃狄克州、德拉瓦州及俄勒岡州等民主黨執(zhí)政州，已相繼宣布打算解除室內(nèi)場(chǎng)所與學(xué)校的口罩強(qiáng)制令，轉(zhuǎn)向?qū)嵤┡c COVID-19 共存的政策。2022.33 月 2 日，密西西比州和得克薩斯州宣布將取消口罩強(qiáng)制令。得州州長(zhǎng)阿博特當(dāng)天表示，得州所有企業(yè)將于 3 月10 日完全復(fù)工，強(qiáng)制口罩令也將被取消。2022.4美國(guó)賓夕法尼亞州費(fèi)城取消室內(nèi)強(qiáng)制“口罩令”，改為“強(qiáng)烈建議在室內(nèi)佩戴口罩”。4 月 18 日，美國(guó)公共交通系統(tǒng)全線取消口罩令2022.5據(jù)美國(guó)文娛雜志Variety網(wǎng)站 5 月 3 日?qǐng)?bào)道，將于 5 月 17 日開(kāi)幕的第 75 屆戛納國(guó)際電影節(jié)大幅

30、放寬了防疫舉措，進(jìn)入電影宮的人員不用像去年一樣提供 48 小時(shí)內(nèi)的核酸檢測(cè)報(bào)告，室內(nèi)觀影也不再?gòu)?qiáng)制全程佩戴口罩。資料來(lái)源：央視新聞，中國(guó)新聞網(wǎng)，人民網(wǎng)，中國(guó)時(shí)間新聞網(wǎng)，美聯(lián)社、美國(guó)有線電視新聞網(wǎng)，環(huán)球時(shí)報(bào)，圖表33： 歐洲防疫政策一覽截至 22 年 2 月，丹麥、挪威、法國(guó)、英國(guó)、荷蘭、瑞典等多個(gè)國(guó)家取消全面防疫措施。歐盟 歐盟理事會(huì)于近日發(fā)布?xì)W盟內(nèi)旅行的最新規(guī)定，游客只需攜帶疫苗接種證明或康復(fù)證明或陰性檢測(cè)證明即可在歐盟 27 個(gè)國(guó)家之間暢行無(wú)阻，無(wú)需隔離或額外做新冠病毒檢測(cè)。如果游客在過(guò)去的 270 天內(nèi)完成了兩劑疫苗，即可自由地進(jìn)入任何一個(gè)歐盟國(guó)家。這也適用于在過(guò)去 180 天內(nèi)新冠病毒

31、康復(fù)的游客，以及在抵達(dá)前 72 小時(shí)進(jìn)行 PCR 檢測(cè)或在 24 小時(shí)前進(jìn)行抗原檢測(cè)呈陰性的游客。新規(guī)定將于 2022 年 2 月 1 日生效。英國(guó) 1 月 27 日起，英國(guó)正式取消大部分防疫限制，室內(nèi)不再要求戴口罩，政府也不再要求人們居家辦公。進(jìn)入場(chǎng)館、參與活動(dòng)對(duì)疫苗護(hù)照的要求改為自愿。新冠病例的自我隔離措施在 3 月底取消。丹麥 2 月 1 日起，取消全部新冠肺炎防疫限制措施，取消要求佩戴口罩、持有“新冠通行證”以及限制酒吧和餐廳營(yíng)業(yè)時(shí)間等防疫限制措施，只保留在邊境地區(qū)針對(duì)來(lái)自非申根區(qū)的未接種疫苗入境者的一些措施，進(jìn)入餐廳等場(chǎng)所時(shí)無(wú)需出示疫苗卡，乘坐公交車無(wú)需戴口罩。挪威 2 月 1 日，

32、挪威放寬對(duì)新冠病毒的防疫限制，取消對(duì)私人住宅聚集人數(shù)的限制，人員容量不再限制。電影院、劇院等場(chǎng)所起取消了對(duì)座位距離的要求。大學(xué)和繼續(xù)教育的學(xué)生都可以線下上課，無(wú)需保持社交距離，前往挪威的旅客在抵達(dá)挪威時(shí)將不再需要核酸檢測(cè)。法國(guó) 2 月 3 日起，法國(guó)所有體育和文化場(chǎng)館都將允許在佩戴口罩的情況下，不限制參加人數(shù)，同時(shí)允許室內(nèi)和室外活動(dòng)。戶外佩戴口罩的規(guī)定也將結(jié)束，在家工作將不再是強(qiáng)制性的，但仍被推薦。從 2 月 16 日開(kāi)始，夜總會(huì)可以重新向公眾開(kāi)放，將再次允許舉辦音樂(lè)會(huì)，可以在酒吧喝酒，在火車上、電影院和體育場(chǎng)可以食用食品和飲料。立陶宛2 月 5 日起，開(kāi)始取消進(jìn)入室內(nèi)公共場(chǎng)所所需的 Covi

33、d 疫苗證書(shū)。瑞典2 月 9 日起，取消大部分防疫限制措施。2 月 9 日，瑞典正式宣布新冠將不再被視為社會(huì)危害，政府將取消剩余的限制措施，大規(guī)模的免費(fèi)檢測(cè)將中止，有癥狀的感染者也不再會(huì)享受免費(fèi)檢測(cè)。捷克2 月 18 日起，結(jié)束對(duì)學(xué)校和公司實(shí)行的強(qiáng)制性 COVID-19 檢測(cè)。資料來(lái)源：中國(guó)日?qǐng)?bào)，歐聯(lián)通訊社，法新社，餐飲：境內(nèi)疫區(qū)受損嚴(yán)重，境外改善趨勢(shì)明顯境內(nèi)：經(jīng)營(yíng)持續(xù)磨底，盈利承壓疫情對(duì)餐飲業(yè)影響更為直接，餐飲業(yè)經(jīng)營(yíng)情況尚不樂(lè)觀。受到疫情持續(xù)影響，商場(chǎng)客流減少，新店爬坡節(jié)奏紊亂，龍頭餐飲品牌翻臺(tái)皆不同程度的下滑，21 年數(shù)據(jù)看，僅海底撈和太二尚維持在 3 次/天以上翻座或翻臺(tái)。疫情對(duì)居民消費(fèi)

34、力有一定影響，或影響人均消費(fèi)水平，除慫火鍋和湊湊因高線城市門(mén)店增加拉高人均消費(fèi)，其他品牌均平穩(wěn)或略降，而疫情之下原料成本有上升趨勢(shì)，對(duì)餐飲公司盈利能力造成一定壓力。圖表34： 我國(guó)餐飲收入總額及同比增速圖表35： 22 年以來(lái)我國(guó)線下餐飲業(yè)同比 19 年經(jīng)營(yíng)情況元）社會(huì)消費(fèi)品零售總額:餐飲收入:當(dāng)月值 同比19年(右軸）105%90%87%54%（億6,0005,0004,0003,0002,0001,0000110%100%90%80%70%60%2019/32019/52019/72019/92019/112020/12020/32020/52020/72020/92020/112021/

35、12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/350%（%） 營(yíng)業(yè)門(mén)店數(shù)量營(yíng)業(yè)額140120100806040202022/1/72022/1/142022/1/212022/1/282022/2/42022/2/112022/2/182022/2/252022/3/42022/3/110資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，Wind，美味不用等，圖表36： 本土餐飲公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：翻臺(tái)/翻座率圖表37： 本土餐飲公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：人均消費(fèi)水平/天） 海底撈慫火鍋九毛九呷哺呷哺太二湊湊3.43（次5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.020181H2

36、01920191H202020201H20212021（元） 海底撈 慫火鍋九毛九呷哺呷哺太二湊湊15014013012011010090807060501H201920191H202020201H2021 2021注：海底撈為翻臺(tái)率，九毛九和呷哺呷哺旗下品牌為翻座率資料來(lái)源：公司公告，資料來(lái)源：公司公告，同店收入層面，21 年本土餐飲品牌中太二和海倫司受益極簡(jiǎn)單店模型，具備相對(duì)韌性，同 比 19 年太二基本保持在 80%以上的恢復(fù)度，海倫司 3Q 及 4Q21 同店收入同比已超過(guò) 19 年水平。全球餐飲龍頭多為西式快餐，賽道場(chǎng)景和時(shí)間限制少，相應(yīng)同店表現(xiàn)也相對(duì)穩(wěn)定，基本恢復(fù)至 19 年同店銷

37、售的 80%以上?？紤]到 22 年初以來(lái)這輪疫情傳播力更強(qiáng)、傳播范 圍更廣，封控力度趨嚴(yán)，且主要疫區(qū)為高線城市，我們認(rèn)為選址主要集中在一線城市和高 勢(shì)能商圈，21 年一直表現(xiàn)較好的太二和星巴克（SBUX US）首當(dāng)其沖，同店恢復(fù)或創(chuàng)疫 情以來(lái)新低。此外，休閑娛樂(lè)屬性較強(qiáng)的海倫司同店恢復(fù)受損也較為嚴(yán)重，但相應(yīng)在疫情 改善階段也有望享受更高彈性。圖表38： 本土餐飲公司同店復(fù)蘇隨疫情波動(dòng)同店 湊湊同店 呷哺呷哺同店 海底撈海倫司（YOY） 同店 九毛九品牌海倫司（同比19年）同店 太二品牌140%130%120%110%100%90%80%70%60%2020/42020/52020/62020/

38、72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/122年春節(jié)2022/22022/32022/422年五一50%注：海倫司同店銷售額為同比和同比 19 年兩個(gè)口徑公司公告，圖表39： 全球餐飲公司在華同店銷售增長(zhǎng)（SSSG）表現(xiàn) 肯德基必勝客百勝中國(guó)(整體）星巴克中國(guó)麥當(dāng)勞聯(lián)營(yíng)市場(chǎng)（中國(guó)拉美等）30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q2

39、04Q201Q212Q213Q214Q211Q22注：20-22 年數(shù)據(jù)皆以 19 年為基期公司公告，圖表40： 知名餐飲品牌門(mén)店一線城市占比北京上海廣州深圳37%34%11%5%4%18%9%17%4%17%11%3%11%4%3%6%5%2%1%6%6%8%5%4%4%40%35%30%25%20%15%10%5%0%海倫司海底撈太二星巴克肯德基注：星巴克、肯德基、必勝客采用 1Q22 最新財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，其余為窄門(mén)最新數(shù)據(jù)資料來(lái)源：窄門(mén)參眼，公司公告，2H21 以來(lái)擴(kuò)張步調(diào)分化。餐飲連鎖化率上行，龍頭市占提升。據(jù)公司公告，20 年海底撈/呷哺呷哺/太二/海倫司/肯德基/星巴克在中國(guó)分別凈開(kāi) 5

40、30/39/107/99/632/571 家。據(jù)弗洛斯特沙利文，2020 年連鎖餐廳（連鎖自營(yíng)+特許經(jīng)營(yíng)）占整體的 16.1%/+1.1pcts yoy。然而疫情反復(fù)影響同店收入和新店爬坡，餐飲成本端面臨原材料、人員、租金三重抬升壓 力，1H21 之后部分頭部品牌調(diào)轉(zhuǎn)方向，轉(zhuǎn)向更為謹(jǐn)慎的開(kāi)店甚至關(guān)店止損策略。2021 年，海底撈/呷哺呷哺分別凈開(kāi) 145/-220 家，展店步伐放緩。本土成長(zhǎng)品牌、國(guó)際龍頭品牌則 保持快速拓店，但皆以更極簡(jiǎn)、更小、更輕的店型為主。2021 年，太二/海倫司/肯德基中 國(guó)/星巴克中國(guó)分別凈開(kāi) 117/431/1002/694 家。1Q22 以來(lái)，受疫情影響餐飲品牌

41、新店拓展進(jìn)程普遍受阻，海倫司、九毛九等頭部餐飲公司月度新開(kāi)店數(shù)量環(huán)比出現(xiàn)明顯下滑（窄門(mén)參眼）。我們認(rèn)為 2H22 疫情邊際改善、辦公逐步回歸正?；?，開(kāi)店節(jié)奏將有所回升，現(xiàn)金流充裕的餐飲公司希冀把握租金優(yōu)惠，繼續(xù)搶占市場(chǎng)。全年來(lái)看，頭部餐飲公司開(kāi)店目標(biāo)雖有壓力但仍有望達(dá)成，疫情影響較弱的階段，餐飲公司將在單店經(jīng)營(yíng)健康的前提下更加穩(wěn)健拓展市場(chǎng)，拓展重心進(jìn)一步向下沉市場(chǎng)聚焦。同時(shí)，本輪疫情對(duì)中小餐飲品牌出清更加充分，模型優(yōu)質(zhì)的頭部品牌享受疫后復(fù)蘇彈性和市占提升雙重支撐。圖表41： 本土餐飲公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：凈開(kāi)店（半年度）圖表42： 本土餐飲公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：累計(jì)門(mén)店數(shù)（半年度）(家） 海底撈太二呷哺呷哺

42、湊湊500 海倫司 九毛九（右軸）慫火鍋（右軸)4003002001000(100)(200)(300)1H18 2H18 1H19 2H19 1H20 2H20 1H20 2H21100(10)(20)(30)(40)(50)（家）海底撈 九毛九 太二 慫火鍋 呷哺呷哺 湊湊 海倫司15971443129813239357685934663412863503623365911261612331,8001,6001,4001,2001,0008006004002001H1820181H201920191H202020201H20212021最新0資料來(lái)源：公司公告，注：最新數(shù)據(jù)為窄門(mén)截至 5

43、月 4 日數(shù)據(jù)資料來(lái)源：公司公告，窄門(mén)餐眼，公司官網(wǎng)，圖表43： 本土餐飲公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：新開(kāi)店（月度）家）海底撈慫重慶火鍋（右軸）太二品牌湊湊海倫司呷哺呷哺（右軸） 九毛九品牌（右軸）（家（）80257020605015403010205102020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/300資料來(lái)源：公司公告，窄門(mén)餐眼，圖表44： 全球餐飲公司

44、在華凈開(kāi)店（季度）圖表45： 全球餐飲公司在華門(mén)店數(shù)（季度）肯德基百勝中國(guó)(整體）必勝客星巴克中國(guó)（家7006005004003002001000（家）肯德基必勝客百勝中國(guó)(整體）星巴克中國(guó)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q224Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22(100)0資料來(lái)源：公司公告，資料來(lái)源：公司公告，收入復(fù)蘇更快，各公司盈利能力分化。營(yíng)收端，受益疫情復(fù)蘇后的線下堂食

45、需求集中性釋放，頭部餐飲公司 2H20 起收入端基本已超越 19 年同期水平，復(fù)蘇快于酒店。利潤(rùn)端由于各品牌模型的差異有所分化，相對(duì)而言百勝中國(guó)、九毛九、同慶樓歸母凈利率水平較高且具備相對(duì)韌性。圖表46： 本土餐飲公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：營(yíng)收?qǐng)D表47： 本土餐飲公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：營(yíng)收增速海底撈九毛九海倫司百勝中國(guó)呷哺呷哺同慶樓（LCY mn） 45,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00080%60%40%20%0%-20%海底撈九毛九海倫司01H18 2H18 1H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21 2019 2020 2021-40%1H192H191H202H201H212H21百勝中國(guó)呷哺呷哺同慶樓資料來(lái)源：公司公告，注：20 年后數(shù)據(jù)皆以 19 年為基期，下同資料來(lái)源：公司公告，圖表48： 本土餐飲公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：歸母凈利潤(rùn)圖表49： 本土餐飲公