第六章企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法(上課)ppt課件

1、企業(yè)估價(jià)方法 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法相對(duì)價(jià)值法經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)方式超額收益模型第四節(jié)相對(duì)價(jià)值法一、相對(duì)價(jià)值模型的原理 二、股票市價(jià)比率模型 三、相對(duì)價(jià)值模型的運(yùn)用 .本節(jié)內(nèi)容框架 .一、相對(duì)價(jià)值模型的原理這種方法是利用類似企業(yè)的市場(chǎng)定價(jià)來(lái)確定目的企業(yè)價(jià)值的一種評(píng)價(jià)方法。相對(duì)于可比企業(yè)來(lái)說(shuō)的，以可比企業(yè)價(jià)值為基準(zhǔn)，是一種相對(duì)價(jià)值，而非目的企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。其根本做法是：首先，尋覓一個(gè)影響企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵變量；其次，確定一組可以比較的類似企業(yè)，計(jì)算可比企業(yè)的市價(jià)/關(guān)鍵變量的平均值；然后，根據(jù)目的企業(yè)的關(guān)鍵變量乘以得到的平均值，計(jì)算目的企業(yè)的評(píng)價(jià)價(jià)值。 .二、相對(duì)價(jià)值模型相對(duì)價(jià)值模型分為兩大類： 一類是以股權(quán)市價(jià)為根底

2、的模型，包括股權(quán)市價(jià)/凈利、股權(quán)市價(jià)/凈資產(chǎn)、股權(quán)市價(jià)/銷售額等比率模型。 一類是以企業(yè)實(shí)體價(jià)值為根底的模型，包括實(shí)體價(jià)值/息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、實(shí)體價(jià)值/實(shí)表達(dá)金流量、實(shí)體價(jià)值/投資資本、實(shí)體價(jià)值/銷售額等比率模型。 .一市價(jià)/凈利比率模型市盈率模型 市盈率模型基本模型目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=可比企業(yè)平均市盈率目標(biāo)企業(yè)的每股凈利模型原理驅(qū)動(dòng)因素增長(zhǎng)率、股利支付率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是增長(zhǎng)率。應(yīng)用條件可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是三個(gè)比率類似的企業(yè)。模型適用范圍市盈率模型最適合連續(xù)盈利，并且值接近于1的企業(yè)。優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計(jì)算簡(jiǎn)單；市盈率把價(jià)格和收益聯(lián)系起來(lái)，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系；

3、市盈率涵蓋了風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率、增長(zhǎng)率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。缺點(diǎn)：如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了意義；市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)景氣程度的影響。在整個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)市盈率上升，整個(gè)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)市盈率下降。.【提示】 企業(yè)處于穩(wěn)定形狀，各期股利支付率一致.【留意】 市盈率目的有本期市盈率和內(nèi)在市盈率之分。在運(yùn)用市盈率計(jì)算股票價(jià)值時(shí)，該當(dāng)留意假設(shè)收益率用的是本期市盈率，那么目的企業(yè)的股票價(jià)值等于目的企業(yè)本期每股凈利乘以可比企業(yè)的本期收益率；假設(shè)市盈率用的是內(nèi)在市盈率，那么目的企業(yè)的股票價(jià)值等于目的企業(yè)的下一期預(yù)測(cè)的每股凈利乘以內(nèi)在市盈率。留意堅(jiān)持二者的一致性。 .【例】

4、 甲企業(yè)今年的每股凈利是0.5元，分配股利0.35元/股，該企業(yè)凈利潤(rùn)和股利的增長(zhǎng)率都是6%，值為0.75。政府長(zhǎng)期債券利率為7%，股票市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)附加率為5.5%。要求：1計(jì)算該企業(yè)的本期市盈率和預(yù)期市盈率。 2假設(shè)ABC公司與甲企業(yè)是類似企業(yè)，今年的實(shí)踐每股收益為0.9元，未來(lái)每股收益增長(zhǎng)率是6%，分別采用本期市盈率和預(yù)期市盈率計(jì)算ABC公司股票價(jià)值。 .1計(jì)算該企業(yè)的本期市盈率和預(yù)期市盈率。 【答案】甲企業(yè)股利支付率=每股股利/每股凈利=0.35/0.5=70%甲企業(yè)股權(quán)資本本錢=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率+股票市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)附加率=7%+0.755.5%=11.125%甲企業(yè)本期市盈率=股利支付率1+

5、增長(zhǎng)率股權(quán)資本本錢-增長(zhǎng)率=70%1+6%11.125%-6%=14.48甲企業(yè)預(yù)期市盈率=股利支付率/資本本錢-增長(zhǎng)率=70%/11.125%-6% =13.66.2假設(shè)ABC公司與甲企業(yè)是類似企業(yè)，今年的實(shí)踐每股收益為0.9元，未來(lái)每股收益增長(zhǎng)率是6%，分別采用本期市盈率和預(yù)期市盈率計(jì)算ABC公司股票價(jià)值。 【答案】采用本期市盈率計(jì)算：ABC公司股票價(jià)值=目的企業(yè)本期每股收益可比企業(yè)本期市盈率=0.914.48=13元/股采用預(yù)期市盈率計(jì)算：預(yù)期每股收益=0.91+6%=0.954元ABC公司股票價(jià)值=目的企業(yè)預(yù)期每股凈利可比企業(yè)預(yù)期市盈率=0.95413.66=13元.二市價(jià)/凈資產(chǎn)比率

6、模型市凈率模型 市凈率模型基本模型股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均市凈率目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)模型原理驅(qū)動(dòng)因素股東權(quán)益收益率、股利支付率、增長(zhǎng)率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是股東權(quán)益收益率。應(yīng)用條件可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是四個(gè)比率類似的企業(yè)。模型適用范圍市凈率法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：凈利為負(fù)值的企業(yè)不能用市盈率估價(jià)，而市凈率極少為負(fù)值，可用于大多數(shù)企業(yè)；凈資產(chǎn)賬面價(jià)值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解；凈資產(chǎn)賬面價(jià)值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤(rùn)那樣經(jīng)常被人為操縱；如果會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)合理并且各企業(yè)會(huì)計(jì)政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價(jià)值的變化。缺點(diǎn)：賬面價(jià)值受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會(huì)計(jì)標(biāo)

7、準(zhǔn)或會(huì)計(jì)政策，市凈率會(huì)失去可比性；固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒(méi)有什么實(shí)際意義；少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒(méi)有意義，無(wú)法用于比較.【公式推導(dǎo)的快捷法】 .【提示】 留意本期市凈率與內(nèi)在市凈率計(jì)算公式中，股東權(quán)益收益率的區(qū)別。一個(gè)是基期的；一個(gè)是預(yù)期的 .【例 單項(xiàng)選擇題】 某公司估計(jì)的權(quán)益報(bào)酬率為20%，留存收益率為40%。凈利潤(rùn)和股利的增長(zhǎng)率均為4%。該公司的為2，國(guó)庫(kù)券利率為2%，市場(chǎng)平均股票收益率為8%，那么該公司的內(nèi)在市凈率為。A.1.25B.1.2C.0.85D.1.4.【答案】B【解析】股利支付率=1-留存收益率=1-40%=6

8、0%股權(quán)本錢=2%+28%-2%=14%內(nèi)在市凈率=20%60%/14%-4%=1.2.三市價(jià)/收入比率模型收入乘數(shù)模型 收入乘數(shù)模型基本模型目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均收入乘數(shù)目標(biāo)企業(yè)的銷售收入模型原理驅(qū)動(dòng)因素銷售凈利率、股利支付率、增長(zhǎng)率、股權(quán)成本。其中關(guān)鍵因素是銷售凈利率。應(yīng)用條件可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是四個(gè)比率類似的企業(yè)。模型適用范圍主要適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：它不會(huì)出現(xiàn)負(fù)值，對(duì)于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計(jì)算出一個(gè)有意義的價(jià)值乘數(shù)；它比較穩(wěn)定、可靠，不容易被操作；收入乘數(shù)對(duì)價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的后果。缺點(diǎn)

9、：不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價(jià)值的重要因素之一。.【公式推導(dǎo)的快捷法】 .【例】 按照企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)的市價(jià)/收入比率模型，以下四種不屬于“收入乘數(shù)驅(qū)動(dòng)要素的是。A.股利支付率B.權(quán)益收益率C.企業(yè)增長(zhǎng)潛力D.股權(quán)資本本錢【答案】B【解析】收入乘數(shù)的驅(qū)動(dòng)要素是銷售凈利率、股利支付率、增長(zhǎng)率企業(yè)的增長(zhǎng)潛力和股權(quán)本錢，其中，銷售凈利率是關(guān)鍵要素；權(quán)益收益率是市凈率的驅(qū)動(dòng)要素。.【例 多項(xiàng)選擇題】 收入乘數(shù)估價(jià)模型的特點(diǎn)。A.對(duì)于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計(jì)算出一個(gè)有意義的價(jià)值乘數(shù)B.可以反映價(jià)錢政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化的后果C.可以反映本錢的變化D.只適用于銷售本錢率較低的效力類企

10、業(yè).【答案】AB【解析】由于它不會(huì)出現(xiàn)負(fù)值，所以A對(duì)；收入乘數(shù)對(duì)價(jià)錢政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，所以B對(duì)；收入乘數(shù)=每股市價(jià)/每股銷售收入，從公式可以看出，收入乘數(shù)不反映本錢的變化，所以C不對(duì)；收入乘數(shù)估價(jià)模型適用于銷售本錢率較低的效力類企業(yè)，也適用于銷售本錢率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)，所以D也不對(duì)。.【例】 市盈率、市凈率和收入乘數(shù)的共同驅(qū)動(dòng)要素包括。A.股利支付率 B.增長(zhǎng)率C.股權(quán)本錢 D.權(quán)益收益率【答案】ABC.三 、相對(duì)價(jià)值模型的運(yùn)用一可比企業(yè)的選擇【提示】方法選擇：延續(xù)盈利，接近于1，所以用相對(duì)價(jià)值法評(píng)價(jià)目的企業(yè)價(jià)值的時(shí)候應(yīng)該首選的評(píng)價(jià)的方法用市盈率法。假設(shè)目的企業(yè)是效力性企業(yè)，這個(gè)時(shí)候

11、相對(duì)價(jià)值法評(píng)價(jià)應(yīng)該首選的是收入乘數(shù)法。假設(shè)目的企業(yè)是擁有大量固定資產(chǎn)的企業(yè)，而且企業(yè)凈資產(chǎn)0，企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)方法首選市凈率法。 通常的做法是選擇一組同業(yè)的上市企業(yè)，計(jì)算出它們的平均市價(jià)比率，作為估計(jì)目的企業(yè)價(jià)值的乘數(shù)。.【例】 乙企業(yè)是一個(gè)制造業(yè)企業(yè)，其每股收益為0.5元/股，股票價(jià)錢為15元。假設(shè)制造業(yè)上市企業(yè)中，增長(zhǎng)率、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)與乙企業(yè)類似的有6家，它們的市盈率如表所示。用市盈率法評(píng)價(jià)，乙企業(yè)的股價(jià)被市場(chǎng)高估了還是低估了？ .企業(yè)名稱價(jià)格/收益A14.4B24.3C15.2D49.3E32.1F33.3平均數(shù)28.1由于：股票價(jià)值=0.528.1=14.05元/股，實(shí)踐股票價(jià)錢是15

12、元，所以乙企業(yè)的股票被市場(chǎng)高估了。 .【留意】選擇可比企業(yè)時(shí)，由于要求的可比條件比較嚴(yán)厲，經(jīng)常找不到完全符合條件的可比企業(yè)；或者同行業(yè)的上市公司很少，經(jīng)常找不到足夠的可比企業(yè)。例如，采用市盈率模型估價(jià)，選擇可比企業(yè)時(shí)，能夠發(fā)現(xiàn)市盈率的驅(qū)動(dòng)要素差別很大，比如，可比企業(yè)的增長(zhǎng)率為20%，而待估價(jià)的企業(yè)增長(zhǎng)率為10%，差別很大。處理問(wèn)題一的方法之一就是采用修正的市價(jià)比率針對(duì)關(guān)鍵的驅(qū)動(dòng)要素進(jìn)展修正。 .二修正的市價(jià)比率1.修正市盈率在影響市盈率的驅(qū)動(dòng)要素中，關(guān)鍵變量是增長(zhǎng)率。增長(zhǎng)率的差別是市盈率差別的主要驅(qū)動(dòng)要素，因此，可以用增長(zhǎng)率修正實(shí)踐市盈率，把增長(zhǎng)率不同的企業(yè)納入可比范圍。修正市盈率=實(shí)踐市盈率

13、/預(yù)期增長(zhǎng)率100修正市盈率，排除了增長(zhǎng)率對(duì)市盈率影響，剩下的是由股利支付率和股權(quán)本錢決議的市盈率，可以稱為“排除增長(zhǎng)率影響的市盈率。 .【例】依前例數(shù)據(jù)，各可比企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)率如下表所示。 企業(yè)名稱實(shí)際市盈率預(yù)期增長(zhǎng)率（%）A14.47B24.311C15.212D49.322E32.117F33.318平均數(shù)28.114.5乙企業(yè)的每股凈利是0.5元/股，假設(shè)預(yù)期增長(zhǎng)率是15.5% .有兩種評(píng)價(jià)方法： 1修正平均市盈率法：先對(duì)比，后平均修正平均市盈率=可比企業(yè)平均市盈率/平均預(yù)期增長(zhǎng)率100=28.1/14.5=1.94乙企業(yè)每股價(jià)值=修正平均市盈率目的企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率100目的企業(yè)每股凈利

14、=1.9415.5%1000.5=15.04元.2股價(jià)平均法 先平均，后對(duì)比企業(yè)名稱實(shí)際市盈率預(yù)期增長(zhǎng)率（%）修正市盈率乙企業(yè)每股凈利（元）乙企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率（%）乙企業(yè)每股價(jià)值（元）A14.472.060.515.515.9650B24.3112.210.515.517.1275C15.2121.270.515.59.8425D49.3222.240.515.517.3600E32.1171.890.515.514.6475F33.3181.850.515.514.3375平均數(shù)14.8800.【分析】 修正的思緒是什么？ 修正市盈率=實(shí)踐市盈率/可比企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率100目的企業(yè)每股價(jià)值=可比

15、企業(yè)修正市盈率目的企業(yè)預(yù)期增長(zhǎng)率100目的企業(yè)每股凈利修正前的每股價(jià)值=目的企業(yè)的每股凈利實(shí)踐市盈率 .【提示】由以上公式可以看出，假設(shè)目的企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)率大于可比企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)率，那么修正后的每股價(jià)值大于修正前的每股價(jià)值，反之，那么小于修正前的每股價(jià)值。 .2.修正市凈率和修正收入乘數(shù) 基本模型修正的比率計(jì)算公式市價(jià)/凈資產(chǎn)比率模型修正市凈率=實(shí)際市凈率/（預(yù)期股東權(quán)益凈利率100）目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均市凈率目標(biāo)企業(yè)預(yù)期股東權(quán)益凈利率100目標(biāo)企業(yè)每股凈資產(chǎn)市價(jià)/收入比率模型修正收入乘數(shù)=實(shí)際收入乘數(shù)/（預(yù)期銷售凈利率100）目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均收入乘數(shù)目標(biāo)企業(yè)預(yù)期銷售凈利率10

16、0目標(biāo)企業(yè)每股收入.【總結(jié)】 .【例】 D企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)方案收買一家營(yíng)業(yè)本錢較低的效力類上市公司以下簡(jiǎn)稱“目的公司，其當(dāng)前的股價(jià)為18元/股。D企業(yè)管理層一部分人以為目的公司當(dāng)前的股價(jià)較低，是收買的好時(shí)機(jī)，但也有人提出，這一股價(jià)高過(guò)了目的公司的真正價(jià)值，如今收買并不適宜。D企業(yè)征求他對(duì)這次收買的意見(jiàn)。與目的公司類似的企業(yè)有甲、乙、丙、丁四家，但它們與目的公司之間尚存在某些不容忽視的艱苦差別。 .四家類比公司及目的公司的有關(guān)資料如下 項(xiàng)目甲公司乙公司丙公司丁公司目標(biāo)公司普通股數(shù)500萬(wàn)股700萬(wàn)股800萬(wàn)股700萬(wàn)股600萬(wàn)股每股市價(jià)18元22元16元12元18元每股銷售收入22元20元16元10元17元每股收益1元1.2元0.8元0.4元0.9元每股凈資產(chǎn)3.5元3.3元2.4元2.8元3元預(yù)期增長(zhǎng)率10%6%8%4%5%要求：1闡明該當(dāng)運(yùn)用相對(duì)價(jià)值法中的哪種模型計(jì)算目的公司的股票價(jià)值。2分析指出當(dāng)前能否該當(dāng)收買目的公司 .答案 1闡明該當(dāng)運(yùn)用相對(duì)價(jià)值法中的哪種模型計(jì)算目的公司的股票價(jià)值。答案：由于目的公司屬于營(yíng)業(yè)本錢較低的效力類上市公司，該當(dāng)采用市價(jià)/收入比率模型計(jì)算目的公司的股票價(jià)值。 .2分析指出當(dāng)前能