第6章資本結(jié)構(gòu)決策2ppt課件

1、第6章 資本構(gòu)造決策第1節(jié) 資本構(gòu)造的實(shí)際第2節(jié) 資本本錢(qián)的測(cè)算第3節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量第4節(jié) 資本構(gòu)造決策分析第1節(jié) 資本構(gòu)造的實(shí)際一、資本構(gòu)造的概念二、資本構(gòu)造的種類(lèi)三、資本構(gòu)造的價(jià)值根底四、資本構(gòu)造的意義五、資本構(gòu)造的實(shí)際觀念一、資本構(gòu)造的概念資本構(gòu)造是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。 資本構(gòu)造有廣義和狹義之分。廣義的資本構(gòu)造是指企業(yè)全部資本的各種構(gòu)成及其比例關(guān)系。狹義的資本構(gòu)造是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長(zhǎng)期債務(wù)資本與長(zhǎng)期股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系 。資金來(lái)源長(zhǎng)期資金來(lái)源短期資金來(lái)源內(nèi)部融資外部融資折舊留存收益股票長(zhǎng)期負(fù)債

2、普通股優(yōu)先股公司債券銀行借款資本構(gòu)造債務(wù)資本股權(quán)資本2022/7/15二、資本構(gòu)造的種類(lèi)1.資本的權(quán)屬構(gòu)造一個(gè)企業(yè)全部資本就權(quán)屬而言，通常分為兩大類(lèi)：一類(lèi)是股權(quán)資本，另一類(lèi)是債務(wù)資本。2.資本的期限構(gòu)造一個(gè)企業(yè)的全部資本就期限而言，普通可以分為兩大類(lèi)：一類(lèi)是長(zhǎng)期資本；另一類(lèi)是短期資本。這兩類(lèi)資本構(gòu)成企業(yè)資本的期限構(gòu)造。三、資本構(gòu)造的價(jià)值根底賬面價(jià)值構(gòu)造 賬面價(jià)值構(gòu)造指企業(yè)按歷史賬面價(jià)值根底計(jì)量反映的資本構(gòu)造。不太適宜企業(yè)資本構(gòu)造決策的要求。市場(chǎng)價(jià)值構(gòu)造 市場(chǎng)價(jià)值構(gòu)造指企業(yè)資本按現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值根底計(jì)量反映的資本構(gòu)造。適宜上市公司資本構(gòu)造決策。目的價(jià)值構(gòu)造 目的價(jià)值構(gòu)造指企業(yè)資本按未來(lái)目的價(jià)值計(jì)量反

3、映的資本構(gòu)造。適宜企業(yè)未來(lái)資本構(gòu)造的決策。反映公司發(fā)行證券時(shí)原始出賣(mài)價(jià)錢(qián)反映公司證券當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)錢(qián)反映公司證券未來(lái)市場(chǎng)價(jià)錢(qián)三、資本構(gòu)造的意義合理安排債務(wù)資本比例可以降低企業(yè)的綜合資本本錢(qián)率。合理安排債務(wù)資本比例可以獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。合理安排債務(wù)資本比例可以添加公司的價(jià)值。普通而言，一個(gè)公司的現(xiàn)實(shí)價(jià)值等于其債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值與權(quán)益資本的市場(chǎng)價(jià)值之和，用公式表示為：V=B+S 。B/S反映的就是財(cái)務(wù)杠桿，即債務(wù)資本與權(quán)益資本的比例情況。四、資本構(gòu)造的實(shí)際觀念1.早期資本構(gòu)造實(shí)際2.MM資本構(gòu)造實(shí)際觀念3.新的資本構(gòu)造實(shí)際觀念1.早期資本構(gòu)造實(shí)際1凈收益觀念這種觀念以為，在公司的資本構(gòu)造中，債務(wù)資本的

4、比例越大，公司的凈收益或稅后利潤(rùn)就越多，從而公司的價(jià)值就越高。其中， Ks是指股權(quán)資本本錢(qián)率，Kb是指?jìng)鶆?wù)資本本錢(qián)率，前者大于后者由于前者的風(fēng)險(xiǎn)高于后者的風(fēng)險(xiǎn)假定 Ks 和Kb都是固定不變的，不受B/S的影響；Kw是指綜合資本本錢(qián)率，隨著財(cái)務(wù)杠桿B/S的添加，逐漸下降。同時(shí)，右圖闡明資本構(gòu)造與公司價(jià)值相關(guān)。2凈營(yíng)業(yè)收益觀念這種觀念以為，在公司的資本構(gòu)造中，債務(wù)資本的多寡，比例的高低，與公司的價(jià)值沒(méi)有關(guān)系。假定債務(wù)資本本錢(qián)率Kb是固定不變的，而股權(quán)資本本錢(qián)率Ks是變動(dòng)的，受B/S的影響；經(jīng)加權(quán)平均后，綜合資本本錢(qián)率Kw。因此，有右圖闡明資本構(gòu)造與公司價(jià)值V無(wú)關(guān)。 從而，決議公司價(jià)值的真正要素是公

5、司的凈營(yíng)業(yè)收益。對(duì)上述兩種觀念的評(píng)價(jià)凈收益觀念是一種極端的資本構(gòu)造實(shí)際觀念。這種觀念雖然思索到財(cái)務(wù)杠桿利益，但忽略了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。很明顯，假設(shè)公司的債務(wù)資本過(guò)多，債務(wù)資本比例過(guò)高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)很高，公司的價(jià)值反而下降。凈營(yíng)業(yè)收益觀念是另一種極端的資本構(gòu)造實(shí)際觀念。這種觀念雖然認(rèn)識(shí)到債務(wù)資本比例的變動(dòng)會(huì)產(chǎn)生公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也能夠影響公司的股權(quán)資本本錢(qián)率，但實(shí)踐上，公司的綜合資本本錢(qián)率不能夠是一個(gè)常數(shù)。3傳統(tǒng)折中觀念介于上述兩種極端觀念之間的折中觀念。按照這種觀念，添加債務(wù)資本對(duì)提高公司價(jià)值是有利的，但債務(wù)資本規(guī)模必需適度。假設(shè)公司負(fù)債過(guò)度，綜合資本本錢(qián)率只會(huì)升高，并使公司價(jià)值下降。2.MM資本構(gòu)造實(shí)

6、際觀念1MM資本構(gòu)造實(shí)際的根本觀念 1958年，美國(guó)的莫迪格萊尼和米勒兩位教授協(xié)作發(fā)表“資本本錢(qián)、公司價(jià)值與投資實(shí)際一文 。根本觀念：在符合該實(shí)際的假設(shè)之下，公司的價(jià)值與其資本構(gòu)造無(wú)關(guān)。公司的價(jià)值取決與其實(shí)踐資產(chǎn)，而非各類(lèi)債務(wù)和股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值。命題 I：無(wú)論公司有無(wú)債務(wù)資本，其價(jià)值等于公司一切資產(chǎn)的預(yù)期收益額按適宜該公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的必要報(bào)酬率予以折現(xiàn)。 命題II ：利用財(cái)務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本本錢(qián)率隨籌資額的添加而提高。因此，公司的市場(chǎng)價(jià)值不會(huì)隨債務(wù)資本比例的上升而添加，由于廉價(jià)的債務(wù)給公司帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿利益會(huì)被股權(quán)資本本錢(qián)率的上升而抵消，最后使有債務(wù)公司的綜合資本本錢(qián)率等于無(wú)債務(wù)公司的綜合資

7、本本錢(qián)率，所以公司的價(jià)值與其資本構(gòu)造無(wú)關(guān)。2MM資本構(gòu)造實(shí)際的修正觀念莫迪格萊尼和米勒于1963年協(xié)作發(fā)表了另一篇論文“公司所得稅與資本本錢(qián)：一項(xiàng)修正 。修正觀念：假設(shè)思索公司所得稅的要素，公司的價(jià)值會(huì)隨財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的提高而添加，從而得出公司資本構(gòu)造與公司價(jià)值相關(guān)的結(jié)論。 命題 I：有債務(wù)公司的價(jià)值等于有一樣風(fēng)險(xiǎn)但無(wú)債務(wù)公司的價(jià)值加上債務(wù)的稅上利益。3.新的資本構(gòu)造實(shí)際觀念代理本錢(qián)實(shí)際：隨著公司債務(wù)資本的添加，債務(wù)人的監(jiān)視本錢(qián)就添加，債務(wù)人會(huì)要求更高的利率，因此B/S過(guò)高會(huì)導(dǎo)致股東價(jià)值的降低。債務(wù)資本適度的資本構(gòu)造會(huì)添加股東的價(jià)值。信號(hào)傳送實(shí)際公司價(jià)值被低估時(shí)會(huì)添加債務(wù)資本；反之，公司價(jià)值被高

8、估時(shí)會(huì)添加股權(quán)資本。優(yōu)選順序?qū)嶋H：公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，比如保管盈余；假設(shè)需求外部籌資，將先選擇債務(wù)籌資。第2節(jié) 資本本錢(qián)的測(cè)算一、資本本錢(qián)的概念內(nèi)容和種類(lèi)二、債務(wù)資本本錢(qián)率的測(cè)算三、股權(quán)資本本錢(qián)率的測(cè)算四、綜合資本本錢(qián)率的測(cè)算五、邊沿資本本錢(qián)率的測(cè)算一、資本本錢(qián)的概念內(nèi)容和種類(lèi)1.資本本錢(qián)的概念資本本錢(qián)是企業(yè)籌集和運(yùn)用資本而承付的代價(jià)。2.資本本錢(qián)的內(nèi)容包括用資費(fèi)用如利息和股利和籌資費(fèi)用如手續(xù)費(fèi)和發(fā)行費(fèi)等一次性費(fèi)用兩部分。資本本錢(qián)用資費(fèi)用籌資費(fèi)用：變動(dòng)性本錢(qián)，本錢(qián)主要構(gòu)成部分：固定性本錢(qián)，對(duì)籌資額的扣除3.資本本錢(qián)率的種類(lèi)包括個(gè)別資本本錢(qián)率如股票資本本錢(qián)率、綜合資本本錢(qián)率、邊沿資本本錢(qián)

9、率。個(gè)別資本本錢(qián)率：通常是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本的本錢(qián)率。綜合資本本錢(qián)率：是企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的本錢(qián)率。邊沿資本本錢(qián)率：是指企業(yè)追加長(zhǎng)期資本的本錢(qián)率。企業(yè)選擇籌資方式的根據(jù) 企業(yè)資本構(gòu)造決策根據(jù) 比較追加籌資方案決策根據(jù)二、債務(wù)資本本錢(qián)率的測(cè)算1.個(gè)別資本本錢(qián)率的測(cè)算原理2.長(zhǎng)期借款資本本錢(qián)率的測(cè)算3.長(zhǎng)期債券資本本錢(qián)率的測(cè)算1.個(gè)別資本本錢(qián)率的測(cè)算原理根本公式式中，K表示資本本錢(qián)率，以百分率表示；D表示用資費(fèi)用額；P表示籌資額；f表示籌資費(fèi)用額；F表示籌資費(fèi)用率，即籌資費(fèi)用額與籌資額的比率。2.長(zhǎng)期借款資本本錢(qián)率的測(cè)算公式Kl表示長(zhǎng)期借款資本本錢(qián)率；I表示長(zhǎng)期借款年利息額；L表示長(zhǎng)期借款籌資額，即

10、借款本金；F表示長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用融資率，即借款手續(xù)費(fèi)率；T表示所得稅稅率。 Rl表示借款利息率。例6-1：ABC公司欲從銀行獲得一筆長(zhǎng)期借款1000萬(wàn)元，手續(xù)費(fèi)1%，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本本錢(qián)率為：例6-2：根據(jù)例6-1資料但不思索借款手續(xù)費(fèi)，那么這筆借款的資本本錢(qián)率為：2.長(zhǎng)期借款資本本錢(qián)率的測(cè)算在借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下，企業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，這時(shí)借款的實(shí)踐利率和資本本錢(qián)率將會(huì)上升。在借款年內(nèi)結(jié)息次數(shù)超越一次時(shí)，借款實(shí)踐利率也會(huì)高于名義利率，從而資本本錢(qián)率上升。這時(shí)，借款資本本錢(qián)率的測(cè)算公式為：式

11、中，MN表示一年內(nèi)借款結(jié)息次數(shù)。例6-3：ABC公司欲借款1000萬(wàn)元，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補(bǔ)償性余額20%。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本本錢(qián)率為：例6-4：ABC公司借款1000萬(wàn)元，年利率5%，期限3年，每季結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本本錢(qián)率為：3.長(zhǎng)期債券資本本錢(qián)率的測(cè)算 在不思索貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，債券資本本錢(qián)率可按以下公式測(cè)算：式中，Kb表示債券資本本錢(qián)率；B表示債券籌資額，按發(fā)行價(jià)錢(qián)確定；Fb表示債券籌資費(fèi)用率。例6-5：ABC 公司擬等價(jià)發(fā)行面值1000元，期限5年，票面利率8%的債券，每年結(jié)息一次；發(fā)

12、行費(fèi)用為發(fā)行價(jià)錢(qián)的5%；公司所得稅稅率為25%。那么該批債券的資本本錢(qián)率為：在上例中的債券系以等價(jià)發(fā)行，假設(shè)按溢價(jià)100元發(fā)行，那么其資本本錢(qián)率為：假設(shè)按折價(jià)50元發(fā)行，那么其資本本錢(qián)率為：在思索貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，公司債券的稅前資本本錢(qián)率也就是債券持有人的投資必要報(bào)酬率，再乘以1-T折算為稅后的資本本錢(qián)率。測(cè)算過(guò)程如下。第一步，先測(cè)算債券的稅前資本本錢(qián)率，測(cè)算公式為：式中， P0表示債券籌資凈額，即債券發(fā)行價(jià)錢(qián)(或現(xiàn)值)扣除發(fā)行費(fèi)用；I表示債券年利息額；Pn表示債券面額或到期值；Rb表示債券投資的必要報(bào)酬率，即債券的稅前資本本錢(qián)率；t表示債券期限。第二步，測(cè)算債券的稅后資本本錢(qián)率，測(cè)算公式為：例

13、6-6：XYZ公司預(yù)備以溢價(jià)96元發(fā)行面額1000元，票面利率10%，期限5年的債券一批。每年結(jié)息一次。平均每張債券的發(fā)行費(fèi)用16元。公司所得稅稅率為25%。那么該債券的資本本錢(qián)率為：三、股權(quán)資本本錢(qián)率的測(cè)算1.普通股資本本錢(qián)率的測(cè)算2.優(yōu)先股資本本錢(qián)率的測(cè)算3.保管盈余資本本錢(qián)率的測(cè)算1.普通股資本本錢(qián)率的測(cè)算股利折現(xiàn)模型式中，Pc表示普通股籌資凈額，即發(fā)行價(jià)錢(qián)扣除發(fā)行費(fèi)用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投資必要報(bào)酬率，即普通股資本本錢(qián)率。假設(shè)公司實(shí)行固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，那么資本本錢(qián)率可按左側(cè)公式測(cè)算：假設(shè)公司實(shí)行固定增長(zhǎng)股利的政策，股利固定增長(zhǎng)率為G，那么資本

14、本錢(qián)率需按右側(cè)公式測(cè)算：例6-7：ABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價(jià)錢(qián)12元/股，每股發(fā)行費(fèi)用1元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元。其資本本錢(qián)率測(cè)算為：例6-8：XYZ公司預(yù)備增發(fā)普通股，每股的發(fā)行價(jià)錢(qián)15元，發(fā)行費(fèi)用1.5元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股1.5元，以后每年股利增長(zhǎng)4%。其資本本錢(qián)率測(cè)算為：1.普通股資本本錢(qián)率的測(cè)算資本資產(chǎn)定價(jià)模型普通股投資的必要報(bào)酬率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 式中，Rf表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；Rm表示市場(chǎng)報(bào)酬率；i表示第i種股票的貝塔系數(shù)。例6-9：知某股票的值為1.5，市場(chǎng)報(bào)酬率為10%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為6%。該股票的資本本錢(qián)率測(cè)算為：1.普通股資本本錢(qián)率

15、的測(cè)算債券投資報(bào)酬率加股票投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率股票投資的必要報(bào)酬率可以在債券利率的根底上加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。例6-10：XYZ公司已發(fā)行債券的投資報(bào)酬率為8%?，F(xiàn)預(yù)備發(fā)行一批股票，經(jīng)分析，該股票高于債券的投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為4%。那么該股票的必要報(bào)酬率即資本本錢(qián)率為： 8%+4%=12% 2.優(yōu)先股資本本錢(qián)率的測(cè)算 公式式中，Kp表示優(yōu)先股資本本錢(qián)率；Dp表示優(yōu)先股每股年股利；Pp表示優(yōu)先股籌資凈額，即發(fā)行價(jià)錢(qián)扣除發(fā)行費(fèi)用。例6-11：ABC 公司預(yù)備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股發(fā)行價(jià)錢(qián)5元，發(fā)行費(fèi)用0.2元，估計(jì)年股利0.5元。其資本本錢(qián)率測(cè)算如下：3.保管盈余資本本錢(qián)率的測(cè)算保管盈余能否有

16、資本本錢(qián)？也有資本本錢(qián)，不過(guò)是一種時(shí)機(jī)資本本錢(qián)。該當(dāng)如何測(cè)算保管盈余的資本本錢(qián)？ 與普通股根本一樣，只是不思索籌資費(fèi)用。四、綜合資本本錢(qián)率的測(cè)算 1.綜合資本本錢(qián)率的決議要素個(gè)別資本本錢(qián)率、各種長(zhǎng)期資本比例即權(quán)重。2.公式：例6-12：ABC公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額10000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款2000萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券3500 萬(wàn)元，優(yōu)先股1000萬(wàn)元，普通股3000萬(wàn)元，保管盈余500萬(wàn)元；各種長(zhǎng)期資本本錢(qián)率分別為4%，6%，10%，14%和13%。該公司綜合資本本錢(qián)率可按如下兩步測(cè)算。第一步，計(jì)算各種長(zhǎng)期資本的比例。 長(zhǎng)期借款資本比例=2000/10000=0.20或20% 長(zhǎng)期債券資本比例=35

17、00/10000=0.35或35% 優(yōu)先股資本比例=1000/10000=0.10或10% 普通股資本比例=3000/10000=0.30或30% 保管盈余資本比例=500/10000=0.05或5%第二步，測(cè)算綜合資本本錢(qián)率Kw=4%0.20+6%0.35+10%0.10+14%0.30+13%0.05=8.75%上述計(jì)算過(guò)程亦可列表進(jìn)展，如表6-1所示：五、邊沿資本本錢(qián)率的測(cè)算邊沿資本本錢(qián)率的測(cè)算原理邊沿資本本錢(qián)率是指企業(yè)追加籌資的資本本錢(qián)率，即企業(yè)新增1元資本所需負(fù)擔(dān)的本錢(qián)。例6-16：XYZ公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額1000萬(wàn)元，其目的資本構(gòu)造比例為：長(zhǎng)期債務(wù)0.20，優(yōu)先股0.05，普通股

18、權(quán)益(包括普通股和保管盈余)0.75?，F(xiàn)擬追加資本300萬(wàn)元，仍按此資本構(gòu)造籌資。經(jīng)測(cè)算，個(gè)別資本本錢(qián)率分別為：長(zhǎng)期債務(wù)7.50%，優(yōu)先股11.80%， 普通股權(quán)益 14.80%。該公司追加籌資的邊沿資本本錢(qián)率測(cè)算如表6-5所示。第3節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量一、營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)二、財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)三、結(jié)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)一、營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)1.營(yíng)業(yè)杠桿的原理營(yíng)業(yè)杠桿的概念: 又稱(chēng)運(yùn)營(yíng)杠桿，是指企業(yè)在運(yùn)營(yíng)活動(dòng)中對(duì)營(yíng)業(yè)本錢(qián)中固定本錢(qián)的利用。從上述公式可知，在單價(jià)p和單位變動(dòng)本錢(qián)v不變的情況下，由于存在固定本錢(qián)F，隨著銷(xiāo)量Q的增長(zhǎng)，會(huì)使息稅前利潤(rùn)更快速地增長(zhǎng)；反之，亦然。由此，構(gòu)成了營(yíng)業(yè)杠桿。營(yíng)

19、業(yè)杠桿利益分析營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分析EBIT，全稱(chēng)Earnings Before Interest and Tax，即息稅前利潤(rùn)，從字面意思可知是扣除利息、所得稅之前的利潤(rùn)。通俗地說(shuō)就是不扣除利息也不扣除所得稅的利潤(rùn)，也就是在不思索利息的情況下在交所得稅前的利潤(rùn)，也可以稱(chēng)為息前稅前利潤(rùn)。公式：EBIT凈利潤(rùn)所得稅利息。 凈利潤(rùn)=利潤(rùn)總額1-所得稅率 利潤(rùn)總額營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+投資收益+營(yíng)業(yè)外收入營(yíng)業(yè)外支出例6-18：XYZ公司在營(yíng)業(yè)總額為2400萬(wàn)元3000萬(wàn)元以?xún)?nèi)，固定本錢(qián)總額為800萬(wàn)元，變動(dòng)本錢(qián)率為60%。公司207-209年的營(yíng)業(yè)總額分別為2400萬(wàn)元、2600萬(wàn)元和3000萬(wàn)元?，F(xiàn)測(cè)算其營(yíng)業(yè)杠桿利益，

20、如表6-9所示。由于XYZ公司有效地利用了營(yíng)業(yè)杠桿，獲得了較高的營(yíng)業(yè)杠桿利益，即息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度高于營(yíng)業(yè)總額的增長(zhǎng)幅度。下面再對(duì)擁有不同營(yíng)業(yè)杠桿的三家公司進(jìn)展比較分析。其中，A公司的固定本錢(qián)大于變動(dòng)本錢(qián)，B公司的變動(dòng)本錢(qián)大于固定本錢(qián)，C公司的固定本錢(qián)是A公司的2倍?，F(xiàn)測(cè)算A，B，C三個(gè)公司的營(yíng)業(yè)杠桿利益，如表6-10所示。例6-19：假定XYZ公司207-209年的營(yíng)業(yè)總額分別為3000萬(wàn)元、2600萬(wàn)元和2400萬(wàn)元，每年的固定本錢(qián)都是800萬(wàn)元，變動(dòng)本錢(qián)率為60%。下面以表6-11測(cè)算其營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。由于XYZ公司沒(méi)有有效地利用營(yíng)業(yè)杠桿，從而導(dǎo)致了營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，即息稅前利潤(rùn)的降低幅度高于營(yíng)業(yè)總

21、額的降低幅度。2.營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)的測(cè)算營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)是指企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于營(yíng)業(yè)額變動(dòng)率的倍數(shù)。它反映著營(yíng)業(yè)杠桿的作用程度。例6-20：XYZ 公司的產(chǎn)品銷(xiāo)量40000件，單位產(chǎn)品售價(jià)1000元，銷(xiāo)售總額4000萬(wàn)元，固定本錢(qián)總額為800萬(wàn)元，單位產(chǎn)品變動(dòng)本錢(qián)為600元，變動(dòng)本錢(qián)率為60%，變動(dòng)本錢(qián)總額為2400萬(wàn)元。其營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為：普通而言，企業(yè)的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)越大，營(yíng)業(yè)杠桿利益和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)就越高；企業(yè)的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)越小，營(yíng)業(yè)杠桿利益和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)就越低。3.影響營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他要素產(chǎn)品銷(xiāo)量的變動(dòng)產(chǎn)品售價(jià)的變動(dòng)單位產(chǎn)品變動(dòng)本錢(qián)的變動(dòng)固定本錢(qián)總額的變動(dòng)在上例中，假定產(chǎn)品銷(xiāo)售數(shù)量由40000

22、件變?yōu)?2000件，其他要素不變，那么營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋杭俣óa(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)由1000元變?yōu)?100元，其他條件不變， 那么營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋杭俣ㄗ儎?dòng)本錢(qián)率由60%升至65%，其他條件不變，那么營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋杭俣óa(chǎn)品銷(xiāo)售總額由4000萬(wàn)元增至5000萬(wàn)元，同時(shí)固定本錢(qián)總額由800萬(wàn)元增至950萬(wàn)元，變動(dòng)本錢(qián)率仍為60%。這時(shí)，XYZ公司的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋憾?、?cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)1.財(cái)務(wù)杠桿原理財(cái)務(wù)杠桿的概念財(cái)務(wù)杠桿，亦稱(chēng)籌資杠桿，是指企業(yè)在籌資活動(dòng)中對(duì)資本本錢(qián)固定的債務(wù)資本的利用。從公式可知，由于債務(wù)利息I的存在，息稅前利潤(rùn)的變化，會(huì)引起稅后利潤(rùn)更快速地變化，由此構(gòu)成了財(cái)務(wù)杠桿。財(cái)務(wù)杠

23、桿利益分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析財(cái)務(wù)杠桿利益分析亦稱(chēng)融資杠桿利益，是指企業(yè)利用債務(wù)籌資這個(gè)財(cái)務(wù)杠桿而給權(quán)益資本帶來(lái)的額外收益。例6-21：XYZ公司207-209年的息稅前利潤(rùn)分別為160萬(wàn)元、240萬(wàn)元和400萬(wàn)元，每年的債務(wù)利息為150萬(wàn)元，公司所得稅稅率為25%。該公司財(cái)務(wù)杠桿利益的測(cè)算如表6-12所示。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析亦稱(chēng)籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)運(yùn)營(yíng)活動(dòng)中與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是指在籌資活動(dòng)中利用財(cái)務(wù)杠桿能夠?qū)е缕髽I(yè)權(quán)益資本一切者收益下降的風(fēng)險(xiǎn)，甚至能夠?qū)е缕髽I(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。例6-22：假定XYZ公司207-209年的息稅前利潤(rùn)分別為400萬(wàn)元、240萬(wàn)元和160萬(wàn)元，每年的債務(wù)利息都是150萬(wàn)元，公司所得

24、稅稅率為25%。該公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)算如表6-13所示。2.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的測(cè)算 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指企業(yè)稅后利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)，它反映了財(cái)務(wù)杠桿的作用程度。例6-23：ABC公司全部長(zhǎng)期資本為7500萬(wàn)元，債務(wù)資本比例為0.4，債務(wù)年利率為8%，公司所得稅稅率為25%，息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元。其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)測(cè)算如下：普通而言，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越高；財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越低。3.影響財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他要素資本規(guī)模的變動(dòng)資本構(gòu)造的變動(dòng)債務(wù)利率的變動(dòng)息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)在上例中，假定資本規(guī)模由7500萬(wàn)元變?yōu)?000萬(wàn)元，其

25、他要素堅(jiān)持不變，那么財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠?，假定債?wù)資本比例變?yōu)?0.5，其他要素堅(jiān)持不變，那么財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠?，假定其他要素不變，只需債?wù)利率發(fā)生了變動(dòng)，由8%降至7%， 那么財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變動(dòng)為：在上例中，假定息稅前利潤(rùn)由800萬(wàn)元增至1000萬(wàn)元，在其他要素不變的情況下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋喝?、結(jié)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn) 1.結(jié)合杠桿原理亦稱(chēng)總杠桿，是指營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合。 2.結(jié)合杠桿系數(shù)的測(cè)算例6-24：ABC公司的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為 2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5。該公司的結(jié)合杠桿系數(shù)測(cè)算為： DCL=21.5=3第4節(jié) 資本構(gòu)造決策分析一、資本構(gòu)造決策影響要素的定性分析二、資本構(gòu)造

26、決策的資本本錢(qián)比較法三、資本構(gòu)造決策的每股收益分析法四、資本構(gòu)造決策的公司價(jià)值比較法一、資本構(gòu)造決策影響要素的定性分析1.企業(yè)財(cái)務(wù)目的的影響分析利潤(rùn)最大化、股東財(cái)富最大化、公司價(jià)值最大化。2.企業(yè)開(kāi)展階段的影響分析3.企業(yè)財(cái)務(wù)情況的影響分析4.投資者動(dòng)機(jī)的影響分析5.債務(wù)人態(tài)度的影響分析6.運(yùn)營(yíng)者行為的影響分析7.稅收政策的影響分析8.行業(yè)差別分析二、資本構(gòu)造決策的資本本錢(qián)比較法1.資本本錢(qián)比較法的含義資本本錢(qián)比較法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測(cè)算可供選擇的不同資本構(gòu)造或籌資組合方案的綜合資本本錢(qián)率，并以此為規(guī)范相互比較確定最正確資本構(gòu)造的方法。2.初始籌資的資本構(gòu)造決策3.追加籌資的資本構(gòu)造

27、決策4.資本本錢(qián)比較法的優(yōu)缺陷2.初始籌資的資本構(gòu)造決策例6-25：XYZ公司在初創(chuàng)時(shí)需資本總額5000萬(wàn)元，有如下三個(gè)籌資組合方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算列入表6-14。假定XYZ公司的第，三個(gè)籌資組合方案的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)，都是可以接受的。下面分兩步分別測(cè)算這三個(gè)籌資組合方案的綜合資本本錢(qián)率并比較其高低，以確定最正確籌資組合方案即最正確資本構(gòu)造。第一步，測(cè)算各方案各種籌資方式的籌資額占籌資總額的比例及綜合資本本錢(qián)率。方案 各種籌資方式的籌資額比例長(zhǎng)期借款4005000=0.08長(zhǎng)期債券10005000=0.20優(yōu)先股6005000=0.12普通股30005000=0.60綜合資本本錢(qián)率為： 6

28、%0.08 + 7%0.20 + 12%0.12 + 15%0.60=12.32%方案各種籌資方式的籌資額比例長(zhǎng)期借款5005000=0.1長(zhǎng)期債券15005000=0.3優(yōu)先股10005000=0.2普通股20005000=0.4綜合資本本錢(qián)率為： 6.5%0.1+8%0.3+12%0.2+15%0.4=11.45%方案各種籌資方式的籌資額比例長(zhǎng)期借款8005000=0.16長(zhǎng)期債券12005000=0.24優(yōu)先股5005000=0.10普通股25005000=0.50綜合資本本錢(qián)率為： 7%0.16+7.5%0.24+12%0.10+15%0.50=11.62%第二步，比較各個(gè)籌資組合方案

29、的綜合資本本錢(qián)率并作出選擇?；I資組合方案，的綜合資本本錢(qián)率分別為12.36%，11.45%和11.62%。經(jīng)比較，方案的綜合資本本錢(qián)率最低，故在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，應(yīng)選擇籌資組合方案作為最正確籌資組合方案，由此構(gòu)成的資本構(gòu)造可確定為最正確資本構(gòu)造。3.追加籌資的資本構(gòu)造決策例6-26：XYZ公司擬追加融資1000萬(wàn)元，現(xiàn)有兩個(gè)追加籌資方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算整理后列入表6-15。1追加籌資方案的邊沿資本本錢(qián)率比較法。首先，測(cè)算追加籌資方案的邊沿資本本錢(qián)率為： 7%(5001000)+13%(2001000)+16%(3001000) =10.9%然后，測(cè)算追加籌資方案的邊沿資本本錢(qián)率為：

30、 7.5%(6001000)+13%(2001000)+16%(2001000)=10.3%最后，比較兩個(gè)追加籌資方案。方案的邊沿資本本錢(qián)率為10.3%，低于方案。因此，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，方案優(yōu)于方案，應(yīng)選追加籌資方案。追加籌資方案為最正確籌資方案，由此構(gòu)成的XYZ公司新的資本構(gòu)造為最正確資本構(gòu)造。假設(shè)XYZ公司原有資本總額為5000萬(wàn)元，資本構(gòu)造是：長(zhǎng)期借款500萬(wàn)元、長(zhǎng)期債券1500萬(wàn)元、優(yōu)先股1000萬(wàn)元、普通股2000萬(wàn)元，那么追加籌資后的資本總額為6000萬(wàn)元，資本構(gòu)造是：長(zhǎng)期借款1100萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券1500萬(wàn)元，優(yōu)先股1200萬(wàn)元，普通股2200萬(wàn)元。2備選追加籌資方案與原

31、有資本構(gòu)造綜合資本本錢(qián)率比較法。首先，匯總追加籌資方案和原資本構(gòu)造，構(gòu)成備選追加籌資后資本構(gòu)造，如表6-16所示。然后，測(cè)算匯總資本構(gòu)造下的綜合資本本錢(qián)率。追加籌資方案與原資本構(gòu)造匯總后的綜合資本本錢(qián)率為： (6.5%5006000+7%5006000)+(8%15006000) +13%(1000+200) 6000 +16%(2000+300)6000 =11.86%追加籌資方案與原資本構(gòu)造匯總后的綜合資本本錢(qián)率為： (6.5%5006000+7.5%6006000)+(8%15006000) +13%(1000+200) 6000+16%(2000+200)6000 =11.76%在上列

32、計(jì)算中，根據(jù)股票的同股同利原那么，原有股票應(yīng)按新發(fā)行股票的資本本錢(qián)率計(jì)算，即全部股票按新發(fā)行股票的資本本錢(qián)率計(jì)算其總的資本本錢(qián)率。最后，比較兩個(gè)追加籌資方案與原資本構(gòu)造匯總后的綜合資本本錢(qián)率。方案與原資本構(gòu)造匯總后的綜合資本本錢(qián)率為11.76%，低于方案與原資本構(gòu)造匯總后的綜合資本本錢(qián)率。 因此，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，追加籌資方案優(yōu)于方案，由此構(gòu)成的XYZ公司新的資本構(gòu)造為最正確資本構(gòu)造。由此可見(jiàn)，XYZ公司追加籌資后，雖然改動(dòng)了資本構(gòu)造，但經(jīng)過(guò)分析測(cè)算，做出正確的籌資決策，公司仍可堅(jiān)持資本構(gòu)造的最優(yōu)化。4資本本錢(qián)比較法的優(yōu)缺陷資本本錢(qián)比較法的測(cè)算原理容易了解，測(cè)算過(guò)程簡(jiǎn)單。但該法僅以資本本錢(qián)率最低為決策規(guī)范，沒(méi)有詳細(xì)測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要素，其決策目的本質(zhì)上是利潤(rùn)最大化而不是公司價(jià)值最大化。資本本錢(qián)比較法普通適用于資本規(guī)模較小，資本構(gòu)造較為簡(jiǎn)單的非股份制企業(yè)。三、資本構(gòu)造決策的每股收益分析法