從電動車主要企業(yè)財報看行業(yè)趨勢與投資機會課件

1、投資要點和風(fēng)險提示動力電池：補貼退坡疊加國內(nèi)疫情，新能源汽車銷量從2019年7月到2020年3月，已經(jīng)連續(xù)9個月單月同比下滑。二季度疫情基本結(jié)束，隨著20年補貼政策的落地，銷量同比降幅有望縮窄；下半年同比增速有望轉(zhuǎn)正。預(yù)計20年國內(nèi)新能源汽車銷量約為140萬輛左右，同比增長15%以上；海外一季度電動車銷量大增，20年全球新能源汽車銷量有望達到280萬輛，動力電池裝機量125-150GWh，同比增長10%-30%。預(yù)計20年動力電池價格下跌10%-15%。電池龍頭在規(guī)模、客戶質(zhì)量和數(shù)量、 賬期管理、抗風(fēng)險能力等方面具有明顯優(yōu)勢，行業(yè)集中度有望進一步提升。電池材料：正極材料方面，三元正極材料中NC

2、M811/NCA等高鎳三元體系將加速滲透，一線正極企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流情況 持續(xù)改善。負極材料方面，整體格局穩(wěn)定，企業(yè)盈利能力較強。多家負極企業(yè)投建石墨化產(chǎn)能降低外協(xié)加工成本，投建 炭化產(chǎn)能提升產(chǎn)品附加值。企業(yè)毛利率有望保持穩(wěn)定。電解液方面，溶劑和電解質(zhì)六氟磷酸鋰價格處于低位，鋰鹽新增 產(chǎn)能有限，供需格局有望反轉(zhuǎn)，價格或?qū)⒂|底反彈，支撐電解液價格保持穩(wěn)定甚至上行。隔膜方面，濕法隔膜加速滲透， 涂覆比例持續(xù)提升；產(chǎn)品單價維持快速下降趨勢，行業(yè)毛利率或?qū)⑾禄?投資要點和風(fēng)險提示風(fēng)險提示電機電控：市場規(guī)模短期受新能源汽車銷量下滑影響，長期看仍有較大成長空間。整車廠自供電機電控趨勢愈發(fā)明顯，影響?yīng)毩⒐?/p>

3、應(yīng)商可達空間；此外，外資零部件供應(yīng)商大舉進入國內(nèi)市場，國內(nèi)電機電控供應(yīng)商壓力進一步增大。預(yù)計獨 立供應(yīng)商之間的激烈競爭延續(xù)，產(chǎn)品毛利率可能會進一步下滑，沒有技術(shù)和客戶資源優(yōu)勢的廠家可能會被淘汰。充電樁：盡管充電需求持續(xù)增長，但是由于公共充電樁數(shù)量亦保持較快增速，短期利用率上升速度趨緩。充電樁建設(shè)需要大量的資金，龍頭運營商盡管已經(jīng)實現(xiàn)盈虧平衡，但是現(xiàn)金流依然相對緊張，業(yè)務(wù)機會值得關(guān)注。投資建議：二季度或?qū)⒊蔀槿螂妱榆囦N量的底部爬升點，建議積極關(guān)注各細分領(lǐng)域龍頭,以及積極拓展海外客戶或在 海外建廠的企業(yè)。零部件方面，推薦特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的，推薦寧德時代、當(dāng)升科技、杉杉股份、璞泰來、新宙邦,關(guān)注恩

4、捷股份、星源材質(zhì)；電機電控方面，建議關(guān)注臥龍電驅(qū)、匯川技術(shù)。1）疫情影響持續(xù)的風(fēng)險：若海外疫情延續(xù)時間超出預(yù)期，將給國內(nèi)鋰電企業(yè)的出口和海外業(yè)務(wù)拓展造成負面影響；2）政策出臺不及預(yù)期的風(fēng)險：如果后續(xù)刺激政策不達預(yù)期或者出臺刺激政策的城市有限，汽車復(fù)蘇時點將進一步推后；23）競爭激烈導(dǎo)致價格超預(yù)期下降的風(fēng)險：海外傳統(tǒng)車企加快電動轉(zhuǎn)型和布局，可能引發(fā)產(chǎn)品價格超預(yù)期下降。電池材料財報要點縱覽電機電控充電樁財報要點縱覽電動車市場趨勢展望投資建議與風(fēng)險提示目錄1234電動車3動力電池-業(yè)績分化，龍頭具備較強韌性國內(nèi)主要鋰電池上市公司業(yè)績情況海內(nèi)外鋰電池企業(yè)業(yè)績國內(nèi)鋰電企業(yè)業(yè)績分化：國內(nèi)動力電 池市場二八

5、分化愈發(fā)明顯，頭部電池廠 家的優(yōu)勢持續(xù)擴大；在行業(yè)失速以及龍 頭的擠壓下，二三線動力電池廠商呈現(xiàn) 出增長乏力、利潤下滑的趨勢。2019年寧德時代表現(xiàn)出遠超行業(yè)的增速，實現(xiàn)動力電池銷量40.25GWh，同比增 長90.04%，實現(xiàn)裝機近32GWh，國內(nèi)市 占率提升近10pct至51%。海外主要鋰電池上市公司業(yè)績情況資料來源：公司財報、平安證券研究所海外企業(yè)動力電池業(yè)務(wù)快速增長：海 外企業(yè)2019年和1Q20在營收端都表現(xiàn)出 較快的增長。相關(guān)政策的出臺導(dǎo)致海外 電動車需求旺盛，2020年一季度更是呈 現(xiàn)出翻倍增長的態(tài)勢。隨著二季度疫情 的蔓延，海外電動車市場正經(jīng)受考驗。證券名稱營業(yè)收入（億元）歸屬

6、母公司股東的凈利潤（億元）2019A1Q202019A1Q202019A1Q202019A1Q20增速增速增速增速寧德時代457.990.354.6%-9.5%45.67.434.6%-29.1%國軒高科49.67.3-3.3%-58.4%0.50.3-91.2%-83.3%億緯鋰能64.113.147.4%19.2%15.22.5166.7%26.1%欣旺達252.452.024.1%11.0%7.5-1.07.1%-176.8%鵬輝能源33.14.428.8%-24.9%1.70.2-36.5%-55.5%海外 企業(yè)營業(yè)收入（億元人民幣）營業(yè)利潤（億元人民幣）業(yè)務(wù)部門2019A1Q2020

7、19A1Q202019A1Q202019A1Q20增速增速增速增速三星SDI小型電池264.859.57.7%-12.7%大型電池202.649.215.8%34.2%合計467.4108.711.1%3.7%7.6-68.5%LG化學(xué)鋰電池506.1137.028.5%37.0%-27.6-3.2-317.3%松下動力電池288.617.8%TDK消費電池324.514.4%74.8432.6%新能源汽車-補貼退坡疊加疫情影響，國內(nèi)銷量已持續(xù)下滑9個月國內(nèi)新能源汽車銷量國內(nèi)電動車市持續(xù)調(diào)整：根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)， 2019 年國內(nèi)新能源汽車銷量達到120.5萬輛，同比下降3.4%，首次遭遇年度負增

8、長。2019年下半年開始，受到補 貼大幅退坡的影響，新能源汽車銷量增 速由正轉(zhuǎn)負。20年一季度受到疫情影響，企業(yè)開工延遲、消費需求不足，國內(nèi)新能源汽車銷量11萬輛，同比下降58.2%。補貼退坡疊加國內(nèi)疫情，新能源汽車銷 量從2019年7月到2020年3月，已連續(xù)9個 月單月同比下滑。二季度國內(nèi)疫情基本 可控，隨著20年刺激政策的托底，銷量 同比降幅有望縮窄；三季度同比增速有 望轉(zhuǎn)正。預(yù)計20年全年新能源汽車銷量 約在140萬輛水平，同比增長近15%。資料來源：中汽協(xié)、平安證券研究所4.41.35.30510152025國內(nèi)月度新能源汽車銷量（單位：萬輛）2017201820192020-58.

9、2%-100%0%100%300%200%400%050100150201120122013201420152016201720182019國內(nèi)年度新能源汽車銷量（單位：萬輛）銷量同比（右）1Q520動力電池-海外裝機趕超中國動力電池裝機量2019年全球動力電池裝機量116.7GWh，同比增長17%； 其中國內(nèi)裝機62.1GWh，同比增長9%，主要系EV乘用車 單車帶電量的提升；海外裝機54.6GWh，同比增長27%。1Q20全球動力電池裝機20.3GWh，其中國內(nèi)裝機5.7GWh，同比下降54%。海外裝機從16年以來每年增速都超過 中國,20年一季度裝機量實現(xiàn)反超。資料來源：合格證、SNE

10、Research、平安證券研究所國內(nèi)EV乘用車單車帶電量提升單位：kWh27.9736.4357.0762.1115.4322.7242.9354.5914.615.6902040608010012020162017201820191Q200510151月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月國內(nèi)月度動力電池裝機量（單位：GWh）20172018201920201525354555EV乘用車1Q20海外裝機量趕超中國（單位：GWh）中國海外6寧德時 代 41%比亞迪 20%科 6%國軒高 力神 4%能 3%3%其他23%孚比克寧德時代51%比亞迪 17%力神3%國軒高科 6%能

11、 3%億緯鋰 中航鋰電2%18%寧德時代 49%比亞迪 18%松下 8%LG化學(xué) 8%國軒高科 4%2%億緯鋰能 其他11%動力電池-國內(nèi)外集中度皆提升，韓系電池增長迅速資料來源：合格證、SNE Research、平安證券研究所2018（左）/2019（中）/1Q20（右）全球動力電池裝機格局寧德時代23%松下 21%比亞迪 12%LG化學(xué)7%AESC4%三星SDI4%其他 29%寧德時代 28%松下 24%LG化學(xué)10%AESC三星SDI 3% 4%比亞迪 10%其他 21%LG化學(xué) 27%松下 26%寧德時代 17%比亞迪 5%AESC 6%三星SDI6%其他 13%2018（左）/201

12、9（中）/1Q20（右）國內(nèi)動力電池裝機格局其他7動力電池-量增價減，龍頭毛利率有所下滑動力電池性能與售價注：孚能科技數(shù)據(jù)為2019年1-9月資料來源：公司公告、平安證券研究所售價持續(xù)下降：2019年寧德時代電池系統(tǒng)不 含稅均價在0.94元/Wh， 同比下跌18.1%，2014年以來累計下跌67.4%；國軒高科電池 組均價0.885元/Wh，同比下跌20.8%，2014年以來累計下跌62.7%。電池售價的下跌受到下游主機廠的降本推動，預(yù)計仍將延續(xù)每 年10%-15%的降價幅度。龍頭企業(yè)毛利率下滑：19年寧德時代電池系 統(tǒng)業(yè)務(wù)毛利率28.45%，同比減少5.65pct， 與公司產(chǎn)能擴大（從18年

13、底的近30GWh增至19年底53GWh）帶來的折舊攤銷增多有關(guān)； 國軒高科電池組業(yè)務(wù)毛利率33.4%，同比增 加4.57pct，主要由于成本端及客戶結(jié)構(gòu)變 化；孚能科技（2019年1-9月）毛利率21.5%，同比大幅提升，主要由于公司通過簽署戰(zhàn) 略采購協(xié)議，大幅降低原材料采購成本。0.511.522.532014201520162017龍頭企業(yè)毛利率持續(xù)下行20182019動力電池平均售價（單位：元/Wh）寧德時代國軒高科孚能科技0%20%40%60%201420152016201720182019寧德時代國軒高科孚能科技8動力電池-頭部企業(yè)現(xiàn)金流情況領(lǐng)先應(yīng)收賬款與現(xiàn)金流應(yīng)收款質(zhì)量差距顯著：行

14、業(yè)應(yīng)收款增速、結(jié)構(gòu)具有顯著差異，2019年寧德時代應(yīng)收賬款賬齡超出一年占比2.2%，國軒 高科超出一年占比35%。頭部企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流情況持續(xù)領(lǐng) 先，反映出資源集中度和產(chǎn)業(yè)話語權(quán)的 富集，隨著疫情的影響和競爭的加劇， 部分后位次企業(yè)面臨更多的資金鏈周轉(zhuǎn) 困難，對應(yīng)到2019年多家產(chǎn)業(yè)鏈公司進 行應(yīng)收賬款壞賬計提，后續(xù)企業(yè)現(xiàn)金流 的重要性將更加凸顯。資料來源：wind、平安證券研究所050100150200201520162017201820191Q20寧德時代應(yīng)收款項（單位：億元）應(yīng)收賬款應(yīng)收票據(jù)020406080201520162017201820191Q20國軒高科應(yīng)收款項（單位：億元）

15、應(yīng)收賬款應(yīng)收票據(jù)-505001001502014201520162017201820191Q20動力電池行業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額變化情況（單位：億元）寧德時代國軒高科孚能科技90%5%10%15%20%25%30%181614121086420電池材料-業(yè)績綜述鋰電材料業(yè)績綜述業(yè)績表現(xiàn)分化：電池材料代表性企業(yè)主 要有11家，其中正極四家（當(dāng)升科技、 容百科技、杉杉股份、德方納米）、負 極三家（璞泰來、貝特瑞、中科電氣）、隔膜兩家（恩捷股份和星源材質(zhì)）、 電解液兩家（天賜材料和新宙邦）。正極材料企業(yè)表現(xiàn)不突出，除德方納米外 其余利潤均大幅下滑；負極材料企業(yè)表 現(xiàn)較好，19年全部實現(xiàn)營收利潤雙增長；

16、隔膜和電解液企業(yè)表現(xiàn)有所分化。鋰電材料板塊重點公司業(yè)績情況2019年電池及電池材料企業(yè)減值情況（單位：億元）資產(chǎn)減值信用減值減值占營收比（右）計提減值現(xiàn)象較普遍：受到宏觀環(huán)境的 影響，19年電池及電池材料企業(yè)普遍進 行了不同程度的資產(chǎn)減值和信用減值計 提。減值占比較高的有當(dāng)升科技、國軒 高科、鵬輝能源、天賜材料等，主要集 中于電池和正極材料環(huán)節(jié)，隔膜企業(yè)普 遍減值比例較低。證券名稱營業(yè)收入（億元）歸屬母公司股東的凈利潤（億元）2019A1Q202019A1Q202019A1Q202019A1Q20增速增速增速增速當(dāng)升科技22.84.2-30.4%-36.4%-2.10.3-166.1%-48.

17、7%容百科技41.96.537.8%-21.1%0.90.3-58.9%-15.3%杉杉股份86.812.2-2.0%-39.8%2.7-0.8-75.8%-336.5%德方納米10.51.60.0%-28.8%1.00.12.1%-73.4%璞泰來48.08.244.9%-20.4%6.50.99.6%-28.0%貝特瑞43.90.09.5%0.0%6.70.038.4%0.0%中科電氣9.31.750.0%-11.6%1.50.316.0%-44.3%新宙邦23.25.27.4%1.6%3.31.01.6%59.0%天賜材料27.55.232.4%-3.5%0.20.4-96.4%45.1

18、%恩捷股份31.65.528.6%-15.8%8.51.463.9%-34.9%星源材質(zhì)6.01.22.8%-22.9%1.40.2-38.7%-79.1%資料來源：wind、平安證券研究所10正極-三元材料格局較分散，高鎳化趨勢顯著正極材料規(guī)模和格局正極材料產(chǎn)量：2019年國內(nèi)正極材料產(chǎn) 量40.4萬噸，同比增長47%，其中NCM三 元材料占比48%， 磷酸鐵鋰占比22%。2019年當(dāng)升/容百/杉杉的正極材料銷量 達15157/21854/21704 噸， 同比分別增 長-1.93%/60.66%/8.18% ， 其中容百出 貨量的快增主要受益于下游寧德時代資料來源：高工鋰電、平安證券研究所

19、正極材料格局：國內(nèi)三元材料廠商格局 較為分散，CR5占比51%。產(chǎn)品同質(zhì)化程 度較高的常規(guī)型產(chǎn)品競爭日趨激烈，倒 逼企業(yè)加快高鎳化單晶化等新系列產(chǎn)品 開發(fā)，同時加大對頭部電池企業(yè)的拓展。磷酸鐵鋰正極材料則相對集中，龍頭德方納米市占率接近30%?？傮w來說， 正極材料的市場集中度較低，與其技術(shù) 迭代進程快和單品價值量高有關(guān)。50403020100其他LFPNCMNCM111 5%NCM523 64%NCM622 17%NCM811 12%NCA2%國內(nèi)鋰電池正極材料產(chǎn)量（單位：萬噸）2019年國內(nèi)三元材料出貨結(jié)構(gòu)2019年國內(nèi)三元材料格局容百鋰電 12.2%長遠鋰科 11.4%振華新材 11.2%

20、9.4%當(dāng)升科技 廈門鎢業(yè)7.1%天津巴莫9.4%湖南杉杉 4.4%新鄉(xiāng)天力 4.7%其它 30.3%三元正極材料企業(yè)銷量變化（單位：噸）811動力電池的起量。05000100001500020000250002016A2017A2018A2019A11正極-價格波動較大，企業(yè)毛利率分化正極價格和毛利率變化產(chǎn)品價格和盈利能力受金屬價格影響較大：NCM523從19年一季度噸均價15萬元下跌到四季度的13.8萬元；磷酸鐵鋰從一季度的5.5 萬元下跌到四季度的4.3萬元，跌幅超過20%。19年在庫存及折舊調(diào)整下，正極企業(yè)的毛利率表現(xiàn)有所分化。三元方面，上游的鈷鋰降價影響到正極材料1.28pct至17

21、.70%，容百科技減少2.69個pct 至 15.52% ， 杉杉股份減少 4.29 個pct 至12.84%；鐵鋰方面，其競爭格局好于三元和鈷酸鋰，且產(chǎn)品較少受到原材料價格大幅波 動的影響，德方納米上升0.67pct至21.10%，毛利率較其他正極材料廠商更高。得益于對下游優(yōu)質(zhì)客戶的進一步聚焦，一線正極企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流情況持續(xù)改善。國內(nèi)主要正極企業(yè)毛利率情況資料來源：高工鋰電、公司公告、平安證券研究所25201510500%10%20%30%40% 當(dāng)升科技湖南杉杉容百科技 德方納米正極材料價格變化情況（單位：萬元/噸）NCM523LFP-10-505102016201720182019當(dāng)

22、升科技容百科技杉杉股份德方納米正極企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額趨增（單位：億元）的售價及供需態(tài)勢， 其中當(dāng)升科技上升12負極-規(guī)?？焖僭鲩L，市場集中度高負極材料規(guī)模和格局資料來源：高工鋰電、平安證券研究所市場規(guī)模快速增長：2019年國內(nèi)負極材 料產(chǎn)量26.5萬噸，同比增長38%，其中 人造石墨占比78%。2019年江西紫宸/杉 杉 / 中科星城的負極材料 銷量達 45757/47381/17740噸，同比分別增長56.2%/39.7%/70.5%。市場集中度高，格局穩(wěn)定：負極材料的集中度較高，19年國內(nèi)天然石墨CR5占；人造石墨CR5占比接近80%，江西紫宸、東莞凱金和杉杉位列前三。貝特瑞、 杉杉、江西

23、紫宸為中國傳統(tǒng)負極三強，也是全球負極材料行業(yè)的佼佼者；東莞 凱金近年來出貨量快速提升，主要受益 于寧德時代動力電池裝機量的增長，已開始躋身一線負極廠商的行列。負極行 業(yè)整體集中度較高，格局比較穩(wěn)定。負極材料企業(yè)銷量變化（單位：噸） 比87%，其中貝特瑞一家獨占63%的份額0102030國內(nèi)鋰電池負極產(chǎn)量增長38%（單位：萬噸） 其他人造石墨天然石墨2019年國內(nèi)負極企業(yè)格局貝特瑞 21.2%杉杉負極17.0%江西 紫宸 18.1%東莞凱金 17.5%翔豐華 5.4%中科星城 5.0%其它 15.8%010000200003000040000500002016201720182019江西紫宸杉杉

24、負極中科星城13負極-價格穩(wěn)步下跌，毛利率分化負極價格和毛利率變化價格持穩(wěn)：人造石墨每噸均價從19年一 季度的4.9萬元下跌到四季度4.3萬元， 跌幅約12%；天然石墨從一季度的3.5萬 元下跌到四季度的3.1萬元，跌幅11%。資料來源：高工鋰電、公司公告、平安證券研究所行業(yè)毛利率分化：負極行業(yè)毛利率約為 25%-40%。紫宸19年負極毛利率26.87%， 客戶類型切換疊加進口針狀焦價格維持高位導(dǎo)致負極業(yè)務(wù)毛利率下滑，19年下 半年隨著石墨化產(chǎn)能投放，毛利率企穩(wěn) 回升。杉杉負極毛利率增加1.4pct 至25.8%，貝特瑞增加3.86pct至39.1%；中 科星城增加4.37pct至38.9%，

25、主要由于 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，人造石墨業(yè)務(wù)占比提升，同時國內(nèi)針狀焦價格下跌以及石墨化 投產(chǎn)帶來原材料成本下降。19年主要負 極企業(yè)現(xiàn)金流繼續(xù)大幅增加，企業(yè)經(jīng)營 持續(xù)向好。負極企業(yè)毛利率變化情況45%40%35%30%25%20% 杉杉負極貝特瑞江西紫宸中科星城765432國內(nèi)負極材料平均售價變動（萬元/噸）天然石墨人造石墨-2024682016201720182019貝特瑞璞泰來中科電氣負極企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額趨增（單位：億元）14隔膜-濕法隔膜出貨量快速增長隔膜規(guī)模和格局濕法隔膜產(chǎn)量快速增長：2019年國內(nèi)隔膜 產(chǎn)量26.3億平，同比增長31%，其中濕法隔 膜19.6億平。同比增長近50%，占比74

26、%； 干法隔膜6.7億平，同比下降5%，占比26%o 19年恩捷股份隔膜銷量超過8億平，同 比增長超過70%；星源材質(zhì)隔膜銷量3.46億平，同比增長52%，其中濕法隔膜銷量1.2-1.5億平，同比翻倍增長，濕法市場的客戶 開拓取得良好進展。資料來源：高工鋰電、平安證券研究所隔膜市場集中度高：干法和濕法的細分領(lǐng) 域都呈現(xiàn)出寡頭格局。19年干法隔膜CR5占 比78%，其中星源材質(zhì)占比31%；濕法隔膜CR5占比82%，其中上海恩捷占比44%，隨著 恩捷收購蘇州捷力，一家獨大的格局將更 加凸顯。2019年國內(nèi)干法隔膜市場格局0102030國內(nèi)隔膜產(chǎn)量貨量（單位：億平）干法隔膜濕法隔膜星源材 質(zhì) 31.

27、4%惠強能 源 14.5%中興新 材 11.5%中科 科技 10.5%旭成科技 3.6%滄州明 珠 10.0%其它 18.5%上海恩捷 44.1%中鋰新材 11.2%滄州明珠 3.5%河北金力 6.6%星源材質(zhì) 7.9%其它 14.4%2019年國內(nèi)濕法隔膜市場格局蘇州捷力 12.2%15隔膜-平均售價快速下降，毛利率維持高位隔膜售價快速下滑價格下滑：濕法隔膜每平米價格從19年 一季度均價1.6元下跌到四季度的1.4元，跌幅12.5%；干法單拉隔膜從一季度 的1.1元下跌到四季度的0.8元，跌幅約27%；干法雙拉隔膜從一季度的1元下跌到四季度的0.7元，跌幅達30%。注：恩捷股份2019年毛利

28、率數(shù)據(jù)為2019年1-9月 資料來源：高工鋰電、公司公告、平安證券研究所毛利率維持高位：隔膜企業(yè)的毛利率普 遍較高，恩捷股份和星源材質(zhì)的毛利率 皆高于40%。星源材質(zhì)19年隔膜毛利率 下滑6.7pct至41.7%，主要由于濕法在 建產(chǎn)能大規(guī)模轉(zhuǎn)固影響公司盈利能力；19年1-9月恩捷股份隔膜毛利率61.02%（18年60.28%），預(yù)計全年持平或小幅 提升，公司規(guī)模效應(yīng)明顯，對上游議價 能力提升帶來原材料采購成本下降。19 年主要隔膜企業(yè)現(xiàn)金流分化，星源小幅 萎縮，恩捷則大幅增長。02486隔膜產(chǎn)品單位售價變動（單位：元/平米）濕法隔膜干法單拉隔膜干法雙拉隔膜-100%-50%0%50%100%

29、隔膜企業(yè)毛利率變動情況恩捷股份星源材質(zhì)滄州明珠0246201620182019隔膜企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額（單位：億元）10恩捷股份星源材質(zhì) 8201176電解液-產(chǎn)量增長，格局穩(wěn)定電解液市場概述產(chǎn)量持續(xù)增長：2019年國內(nèi)電解液產(chǎn)量18萬噸，同比增長29%，其中動力電池電解液10.7萬噸，同比增長24.8%，占比59%，儲能電解液接近2萬噸，同比增 長151%，主要由于國內(nèi)電解液企業(yè)對日 韓儲能項目出口大幅增長。市場格局穩(wěn)定：19年電解液市場CR5占 比超過70%，整體保持穩(wěn)定，天賜、新 宙邦、東莞杉杉和國泰華榮屬于第一梯 隊，其中東莞杉杉19年電解液銷量2.1 萬噸，同比增長56%，主要得益于下

30、游 客戶的開拓。新宙邦電解液穩(wěn)步提升， 主要原因為公司經(jīng)營策略，主動放棄低 價同質(zhì)化訂單，在市場份額持穩(wěn)前提下 側(cè)重高毛利、現(xiàn)金流好的海外訂單和消 費電池訂單。20國內(nèi)鋰電池電解液產(chǎn)量持續(xù)增長（單位：萬噸）儲能電解液動力電解液數(shù)碼電解液新宙邦 17.5%國泰華榮 11.5%151050國內(nèi)鋰電池電解液企業(yè)格局廣州天賜 22.4%其它24.0%汕頭金光 4.2%珠海賽緯5.8% 東莞杉杉14.5%資料來源：高工鋰電、平安證券研究所17電解液-價格企穩(wěn)，毛利率有望維持穩(wěn)定電解液盈利趨穩(wěn)價格穩(wěn)中小降：動力類電解液每噸價格 從19年一季度4.4萬元下跌到四季度的4.1萬元，跌幅約7%；消費類電解液價格

31、從一季度4.9萬元下跌到四季度的4.7 萬元，跌幅4%。19年電解液和鋰鹽價格 都處于低位，價格下降空間有限，跌幅 較小，未來價格有望繼續(xù)維持穩(wěn)定。資料來源：高工鋰電、公司公告、平安證券研究所盈利能力穩(wěn)定：19年天賜材料鋰電材料業(yè)務(wù)毛利率27.16%，同比增加2.95pct；新宙邦電解液業(yè)務(wù)毛利率25.5%，同 比減少2.1pc。東莞杉杉毛利率較低為14.4%，同比減少0.36pct，公司采取成本定價策略，維持15%低毛利率水平以益于提升市場份額。未來電解液企業(yè)的 盈利能力有望保持穩(wěn)定。2712電解液單位售價變動（單位：萬元/噸） 數(shù)碼電解液動力電解液50%40%30%20%10%0%電解液企

32、業(yè)毛利率變動情況 天賜材料新宙邦東莞杉杉-505102016201720182019電解液企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額（位：億元) 新宙邦天賜材料181電池材料財報要點縱覽電機電控充電樁財報要點縱覽電動車市場趨勢展望投資建議與風(fēng)險提示目錄234電動車19電機電控-短期市場規(guī)模下滑，整車廠和外資供應(yīng)商份額提升國內(nèi)電機電控市場規(guī)模電機電控占新能源汽車總成本的10%左右，根據(jù)中汽協(xié) 數(shù)據(jù)，國內(nèi)新能源汽車銷量2019年銷量為120.6萬臺， 同比下降4%。電機電控市場規(guī)模短期受新能源汽車銷 量下滑影響，中長期看仍有較大成長空間，預(yù)計至2025年全球電機電控市場規(guī)模有望超過800億元。2019年國內(nèi)電機控制器市場

33、份額19年電控裝機量前4名的企業(yè)中，整車廠比亞迪和奇瑞新 能源分別占據(jù)第一名和第四名，剩下兩家第三方供應(yīng)商 聯(lián)合電子和麥格米特分別與上汽和北汽密切綁定。外資 供應(yīng)商日本電產(chǎn)首次進入前十名，麥格納為大眾MEB提供 的電驅(qū)動系統(tǒng)預(yù)計將在20年上半年開始量產(chǎn)。資料來源：蓋世汽車、高工電動車、平安證券研究所行 業(yè) 判 斷行 業(yè) 判 斷20.2%17.2%9.4%4.2%4.2%4.2%3.7%2.6%2.6%3.5%28.2%弗迪動力（比亞迪） 奇瑞新能源蔚然動力聯(lián)合電子 上海電驅(qū)動 日本電產(chǎn)麥格米特 英搏爾長安新能源-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002503

34、00電機電控市場規(guī)模（億元）YoY（右軸）20電控企業(yè)：匯川技術(shù)-新能源汽車業(yè)務(wù)營收下滑,乘用車電控潛力較大匯川技術(shù)新能源汽車及軌交業(yè)務(wù)營收匯川技術(shù)新能源汽車及軌交業(yè)務(wù)毛利率20年電控業(yè)務(wù)展望：乘用車電控營收預(yù)計將實現(xiàn)增長，主要受益于配套的造車新勢力新車型放量。通過不斷增加海外國際車企的定點項目和提升產(chǎn)品的技術(shù)實力，預(yù)計公司在乘用車領(lǐng)域的品牌認可度將會持續(xù)提升。資料來源：Wind、平安證券研究所主要客戶：客車電控：深度綁定宇通；乘用車電控：預(yù)計今年威馬、小鵬、理想車型的放量會對公司乘用車電控業(yè)務(wù)有推動作用；此外，公司在19年通過了某國際一流整車廠的技術(shù)和質(zhì)量體系審核。業(yè)務(wù) 主要技術(shù)特征：公司乘

35、用車電控技術(shù)平臺建設(shè)對標(biāo)國際標(biāo)準(zhǔn)，已經(jīng)通過了IATF16949、VDA6.3等體系審核，取得了 分 ISO26262功能安全認證，在功能安全、軟件、EMC測試方面獲得了國際一流整車廠認可；19年完成了第三代三合一 析 電驅(qū)動產(chǎn)品的B樣開發(fā)。-30%30%20%10%0%-10%-20%40%0246810新能源汽車業(yè)務(wù)營收（億元）營收YoY（右軸）45.53%37.52%28.46%20.41%0%10%20%30%40%50%新能源汽車&軌交業(yè)務(wù)毛利率21電控企業(yè)：麥格米特-綁定北汽新能源，營收保持快速增長公司PEU產(chǎn)品配套北汽EU/EX車型資料來源：Wind、平安證券研究所業(yè)務(wù) 分 析40

36、%35%30%25%20%15%10%5%0%02468101214麥格米特新能源及軌交業(yè)務(wù)營收和毛利率新能源及軌交營收（億元）毛利率（右軸）主要客戶：核心客戶：北汽新能源；其他：正在拓展東風(fēng)、吉利等車企。配套北汽車型銷量：19年北汽EU/EX車型銷量分別為11.1/1.2萬臺，同比增長244%/-64%。主要技術(shù)特征：公司電動車業(yè)務(wù)主要提供PEU產(chǎn)品，是包括了電機控制器+車載充電機+DCDC的集成式產(chǎn)品，公司產(chǎn) 品具備較好的性價比。20年業(yè)務(wù)展望：預(yù)計地方政府將推動新能源汽車在出租車等運營車輛中的加速滲透，公司主供的EU/EX等車型有望 持續(xù)放量，預(yù)計公司新能源汽車業(yè)務(wù)將保持增長勢頭。22電

37、機企業(yè)：臥龍電驅(qū)-深度綁定采埃孚，驅(qū)動電機業(yè)務(wù)成長空間巨大與采埃孚合作歷程：19年6月，公司獲得采埃孚驅(qū)動電機供應(yīng)商定點函，進入國際一線車企供應(yīng)鏈，預(yù)估 訂單價值22.59億元；19年11月，公司與采埃孚簽署設(shè)立合資公司備忘錄；20年3月，公司董事會批準(zhǔn)與 采埃孚簽署合資經(jīng)營合同，標(biāo)志著公司與采埃孚設(shè)立合資公司的正式落地，雙方在新能源汽車電驅(qū)動領(lǐng) 域已實現(xiàn)深度綁定。公司與采埃孚簽約設(shè)立合資公司公司驅(qū)動電機產(chǎn)品資料來源：臥龍電驅(qū)、平安證券研究所業(yè)務(wù) 分 析采埃孚新能源汽車業(yè)務(wù)訂單情況：奔馳EQC純電平臺，供應(yīng)三合一電驅(qū)動產(chǎn)品，目前已經(jīng)開始量產(chǎn)；寶 馬插混訂單，預(yù)計2021年項目SOP；沃爾沃純電

38、800V高壓平臺訂單，預(yù)計2022年量產(chǎn)。23海外標(biāo)桿：加速電動化轉(zhuǎn)型，配套車型陸續(xù)開始量產(chǎn)海外公司分析主要廠商：主要包括博世、大陸、博格華納、采埃 孚、麥格納等傳統(tǒng)汽車零部件供應(yīng)商。技術(shù)趨勢：外資產(chǎn)品主要為集成式電驅(qū)動系統(tǒng)，通過將電機、電控和變速箱集成為一體式產(chǎn)品，提高系統(tǒng)的效率和功率密度，并 且降低生產(chǎn)成本。競爭格局：隨著合資車企的新能源車型逐步開始投 放，外資供應(yīng)商如博世、日本電產(chǎn)等已經(jīng)大舉進入國內(nèi)市場。與國內(nèi)供應(yīng)商相 比，外資廠商具備明顯的品牌優(yōu)勢和更 深厚技術(shù)積累，此外與整車廠有多年的 合作關(guān)系，拿單能力更強；憑借在品牌、技術(shù)和客戶資源上的優(yōu)勢，目前外資 供應(yīng)商已經(jīng)在國內(nèi)電機電控市場

39、后來居上，逐步占據(jù)了第一梯隊。外資供應(yīng)商配套新能源車型情況資料來源：各公司網(wǎng)站、平安證券研究所車企電動化平臺電驅(qū)動供應(yīng)商新車型預(yù)計量產(chǎn)時間大眾MEB自產(chǎn)（后驅(qū)，全部車型）后驅(qū)車型2020年初，四驅(qū)車型2020年中博世（后驅(qū)，小于20%車型）華域麥格納（前驅(qū)，占全部 車型比例約20%）奔馳EQC采埃孚2020年寶馬HEAT純電：自產(chǎn)/插電：采埃孚插電車型量產(chǎn)中通用/華域麥格納（電機+減速器） LG（電控）2023年福特待定，可能與大眾 合作/現(xiàn)代/大陸/起亞/大陸/豐田/愛信（可能性較高，暫未確 定）/廣汽/與日本電產(chǎn)成立合資公司2019年（Aion S/LX）24充電樁-充電樁運營市場高度集中

40、，19年公共樁數(shù)量快速增長我國公共充電樁保有量（單位：萬臺）充電樁行業(yè)判斷充電運營商：充電樁運營市場高度集中，按保有量計 算前三名運營商的市占率超過80%。目前運營商主要分為三類：全國性運營商（特來電、星星充電）、政策性運營商（國網(wǎng)）和區(qū)域性運營商（萬馬、深圳車電網(wǎng)等）。龍頭運營商公共充電樁保有量（單位：萬臺。截至20年 3月）公共充電樁建設(shè)情況：19年公共充電樁保持較快增速，截至20年3月公共充電樁保有量達到了54.2萬臺，同比增長40%以上，已經(jīng)超過了此 前發(fā)改委規(guī)劃的在20年建成50萬臺公共 充電樁的政策目標(biāo)。資料來源：中國充電聯(lián)盟、平安證券研究所38.439.140.141.244.7

41、45.646.647.849.651.653.153.154.2605040302010015.3513.048.784.002.511.781.421.240.870.7705101520充電樁建設(shè)獎補政策變化：上海發(fā)布充電補貼新政，按照充電站星級評定進行度電補貼。預(yù)計將有更多的城市對于公共充電樁的補貼將會從鼓勵 建樁轉(zhuǎn)向重視提升后期運營質(zhì)量25充電樁運營企業(yè)：特銳德-充電量高增長，充電業(yè)務(wù)營收增速較快特銳德新能源汽車及充電業(yè)務(wù)營收特銳德經(jīng)營現(xiàn)金流和負債率充電業(yè)務(wù)情況：公司充電樁充電量從16年的1.3 億度上升至19年的21億度，復(fù)合增長率為154%。 公司目前運營充電樁數(shù)量占國內(nèi)公共充電樁

42、數(shù)量 的28%左右，19年新能源汽車及充電業(yè)務(wù)收入21.81億元，同比增長48.87%，其中充電設(shè)備銷 售合同額10.2億元，同比增長36%。經(jīng)營現(xiàn)金流和負債情況：充電站建設(shè)需要大量資金，并且 公司除充電樁外的主營業(yè)務(wù)是電力設(shè)備及總包，公司的資 產(chǎn)規(guī)模較大，負債率近三年均保持在70%左右。公司于20 年3月份發(fā)布公告，其充電業(yè)務(wù)子公司特來電通過增資擴 股方式引入戰(zhàn)略投資者，增資總額13.5億元；預(yù)計將較好 的提升公司在未來幾年持續(xù)進行充電樁建設(shè)的能力。資料來源：Wind、平安證券研究所業(yè) 務(wù) 分 析業(yè)務(wù) 分 析0%5%10%15%20%25%30%0510152025新能源汽車及充電業(yè)務(wù)營收（

43、億元）毛利率（右軸）62%64%66%68%70%72%74%76%(6)(4)0(2)264810經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量（億元）剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負債率（右軸）26充電樁運營企業(yè)：特銳德-短期借款規(guī)模較大，財務(wù)費用上升業(yè)務(wù)分析投融資現(xiàn)金流：公司固定資產(chǎn)投資從16年起大幅增長，在16/17/18/19四年分別為9.3/13.4/8.2/5.47億元，我們認為與公 司從16年開始大規(guī)模建設(shè)新能源汽車充電 網(wǎng)絡(luò)有關(guān)。公司籌資方式主要是借款，在19年借款額達到了53.34億元，是15年的5.8倍。借款與財務(wù)費用：公司短期借款從16年起開始大幅增長，19年短期借款占比達到約94%。與短期借款增長相對應(yīng)，

44、公司財務(wù)費用上升較快，在19 年達到2.86億元。從20年1季度的趨勢來看，公司仍將有較大規(guī)模的短期借款，但是充電子公司完成約13.5億元的增資擴股在一定程度上將緩解公司的資金壓力。特銳德投融資現(xiàn)金流資料來源：Wind、平安證券研究所(20)0204060購建資產(chǎn)支付的現(xiàn)金（億元） 取得借款收到的現(xiàn)金（億元）吸收投資收到的現(xiàn)金（億元）籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額（億元）(10)01020304050短期借款（億元）特銳德借款與財務(wù)費用長期借款（億元）財務(wù)費用（億元）27充電樁運營企業(yè)：小桔充電-充電運營平臺在網(wǎng)約車客群中具備優(yōu)勢業(yè)務(wù)分析小桔充電平臺運營情況：小桔充電是滴滴旗下電動車充電服務(wù)平臺，目

45、前平臺內(nèi)有500多個運營商的20000多 臺快充樁，覆蓋全國30多個城市。滴滴在19年與國網(wǎng)電動、南網(wǎng)電動在平臺互聯(lián)互 通和數(shù)據(jù)共享方面達成戰(zhàn)略合作。此外，公司在近期與海南國資、南網(wǎng)共同成立海 南省充電投資平臺，進行充電樁的建設(shè)運營。小桔充電核心優(yōu)勢：網(wǎng)約車是目前充電服務(wù)的主要使用群體之 一，滴滴平臺新能源車數(shù)量在快速增加， 預(yù)計至2020年將達到100萬輛；在網(wǎng)約車 客群中的引流能力是公司的核心優(yōu)勢。通 過自建和鼓勵新運營商加盟，小桔充電能 夠掌握的場站資源在逐步增加，其在用戶 群體覆蓋和場站導(dǎo)流上的優(yōu)勢將有助于其 提高充電站的利用率。滴滴平臺電動車數(shù)量（單位：萬輛）小桔充電微信小程序資料來

46、源：小桔充電、平安證券研究所小桔充電北京直營充電站407010012010080604020028充電樁制造企業(yè)：許繼電氣-營收增長，毛利率降幅明顯業(yè)務(wù)現(xiàn)狀：公司充電樁業(yè)務(wù)19年營收保持增長勢頭，我們認為主要與19年公共充電樁新建數(shù)量較多有 關(guān)。公司19年充電樁業(yè)務(wù)毛利率為9.11%，同比下降 超過6pct，公司在國網(wǎng)充電樁招標(biāo)中占據(jù)較多的份 額，國網(wǎng)采購價格的下滑在一定程度上對公司毛利 率也有所影響。許繼充電樁業(yè)務(wù)營收國網(wǎng)20年第一批充電樁招標(biāo)情況國網(wǎng)招標(biāo)情況：19年國網(wǎng)充電樁招標(biāo)量僅為3165臺， 較16-18年平均每年15000臺的招標(biāo)量大幅下降。20年 公司計劃加大在充電領(lǐng)域的投資力度

47、，全年預(yù)計新建78000臺充電樁，其中居民區(qū)充電樁5.3萬臺。從國網(wǎng)20年第一次充電樁招標(biāo)情況來看，中標(biāo)候選人的投標(biāo) 價格較往年有較大降幅，在18年國網(wǎng)直流樁的采購價 格平均在1元/W左右。資料來源：Wind、國家電網(wǎng)、平安證券研究所業(yè) 務(wù) 分 析業(yè)務(wù) 分 析18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%1614121086420充電設(shè)備營收（億元）毛利率（右軸）標(biāo)包中標(biāo)候選人中標(biāo)企業(yè)投標(biāo)價格80kW一體 式雙槍直流 充電機1許繼電氣0.41元/W2長遠深瑞0.418元/W3積成電子0.425元/W160kW群控 一機兩樁四 槍直流充電 機1山東山大電力0.432元/W2許繼電氣0.44元

48、/W3寧波三星0.428元/W160kW群控 一機四樁八 槍直流充電 機1國網(wǎng)智能科技0.52元/W2青島海匯德0.525元/W3和順電氣0.52元/W29充電樁制造企業(yè)：科士達-營收恢復(fù)增長，新品研發(fā)順利業(yè)務(wù)現(xiàn)狀：19年公司充電設(shè)備業(yè)務(wù)重點主要在公交、客運行業(yè)、物流商及充電站運營商等客戶，開展了包括營口 二期項目、九江公交電滿滿等公交充電項目；閩投電力、寧德交投、長沙交投等城投、交投類充電項目；合作南 方電網(wǎng)、普天、順豐、蘇寧、海爾日日順等運營商、物流商開展項目。業(yè)務(wù) 分 析科士達充電樁產(chǎn)品銷量資料來源：Wind、平安證券研究所45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%1.61

49、.41.21.00.80.60.40.20.0科士達充電樁業(yè)務(wù)營收充電設(shè)備營收（億元）毛利率（右軸）700%600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%01234567充電設(shè)備銷售量（萬套）銷量YoY（右軸）產(chǎn)品研發(fā)：19年公司成功研發(fā)了一體式直流快速充電機15kW-360KW系列產(chǎn)品、分體式直流快速充電機150kW-600kW 系列產(chǎn)品等。新一代產(chǎn)品采用標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)計方案，系列產(chǎn)品風(fēng)格統(tǒng)一，標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)的同時降低成本，進一步提升產(chǎn) 品的市場競爭力。301電池材料財報要點縱覽電機電控充電樁財報要點縱覽電動車市場趨勢展望投資建議與風(fēng)險提示目錄324電動車31新能源汽車-海外

50、市場啟動，全球共振可期海外新能源汽車銷量1Q20歐洲市場電動車銷量大增：受到歐盟碳 排放即將考核以及以德國為代表的歐洲國家 提高對電動車補貼的影響，2020年一季度歐 洲主要國家電動車注冊量均實現(xiàn)大幅增長。1Q20德國、法國、英國、瑞典電動車注冊量 分別為5.2、3.5、3.2、1.8萬輛，同比增長128%、144%、119%、87%。挪威的電動車滲透率達到70%，瑞典接近30%。資料來源：ACEA、EV Sales、平安證券研究所預(yù)計20年全球新能源汽車銷量280萬輛：二 季度海外受到疫情影響，大多數(shù)車企從3月 下旬開始停產(chǎn)，5月初開始將陸續(xù)恢復(fù)生產(chǎn)。隨著大眾MEB車型、寶馬、奔馳、PSA等

51、眾 多車型的上市和量產(chǎn)，歐洲市場有望從三季 度開始重回高增長，預(yù)計全年銷量80萬輛左 右（1Q20超過20萬輛），20年全球新能源汽 車銷量有望達到280萬輛，同比增長27%。0500100015005.23.53.22.31.81.2051015德國法國英國挪威瑞典荷蘭全球新能源汽車銷量預(yù)測（單位：萬輛）其他美國歐洲中國2017-1Q20歐洲主要國家電動車注冊量（單位：萬輛）2017201820192020Q132新能源汽車-國內(nèi)退坡趨緩，政策護航托底20-22年EV乘用車補貼細則以及各地出臺的新能源汽車政策國內(nèi)新能源汽車政策補貼退坡趨緩：2020-2022年補貼標(biāo)準(zhǔn)分別 在上一年基礎(chǔ)上退坡

52、10%、20%、30%；公共 運營車輛2020年補貼標(biāo)準(zhǔn)不退坡。新政加大 對公共用車、換電模式和30萬元以下車型的 傾斜。多地出臺公共交通領(lǐng)域電動化比例限 制以及私人購買新能源車進行補貼的相關(guān)政 策，我們預(yù)計后續(xù)將會有更多城市和地區(qū)出 臺相關(guān)政策對傳統(tǒng)汽車的電動化進行強制規(guī) 定或者鼓勵。資料來源：工信部、汽車縱橫雜志社、平安證券研究所國家補貼分檔標(biāo)準(zhǔn)補貼金額（萬元）/系數(shù)2019202020212022EV乘用車度電補貼上限（元/kWh)550500-補貼金額-按續(xù)航里程（km）250R3001.80.00.00.0300R4001.81.621.2960.907R4002.52.251.81

53、.26補貼系數(shù)-按能量密度（Wh/kg）125E1400.80.8-140E1600.90.9-E1601.01.0-補貼系數(shù)-按百公里電 耗優(yōu)于政策的比例（計算公式有改變， 整體變嚴）0Q10%0.00.8-10%Q20%0.81.0-20%Q25%1.01.0-25%Q35%1.01.1-Q35%1.11.1-時間地區(qū)政策2020年1月8日濟南網(wǎng)約車平臺公司應(yīng)確保每批次所提交申請的車輛中，純電動車輛的比例不低于80%2020年2月24日寧德20年新增和更新執(zhí)法執(zhí)勤用車70%以上使用新能源汽車；新增和更新出租車100%使用新能源汽車；分時租賃100%使用新能源汽車；公交 車100%實現(xiàn)純電動

54、化2020年4月2日上海針對出租車發(fā)布充電補貼辦法，20年按度電0.4元標(biāo)準(zhǔn)補貼駕駛員2020年4月3日廣州20年3月至12月底，對個人購買新能源汽車給予1萬元補貼；對新增巡游出租車購買純電高級車型的給予1萬元補貼2020年4月9日深圳20年面向個人新增配置1萬個插電小汽車指標(biāo)2020年4月20日海南20年新增和更換的公交車中新能源比例不低于90%；新增和更換的分時租賃汽車100%使用新能源汽車2020年4月22日廣東省財政安排12億元支持汽車下鄉(xiāng)，在企業(yè)每臺車讓利不低于1萬元的基礎(chǔ)上，對本省農(nóng)村居民購買新能源車在使用環(huán)節(jié)給予1萬元補貼2020年4月23日上海對消費者使用新能源汽車過程中發(fā)生的

55、充電費用給予5000元補助2020年4月27日河北20年全省推廣應(yīng)用新能源汽車最低3萬輛；更新或新增公交車中，新能源公交比例不低于85%2020年4月30日深圳放寬個人新能源小汽車增量指標(biāo)申請條件33新能源汽車-龍頭業(yè)績承壓，應(yīng)收款、現(xiàn)金流改善是亮點比亞迪19年營收利潤下滑（單位：萬輛）新能源汽車企業(yè)業(yè)績比亞迪營收利潤下滑：受國內(nèi)新能源汽車銷 量下滑的影響，19年比亞迪實現(xiàn)營收1277.4 億元，同比下降1.8%；歸母凈利潤16.14億 元，同比下降41.9%。20年一季度營收196.8 億元，同比下降35.1%；歸母凈利潤1.13億 元，同比下降84.9%。2016年補貼開啟退坡 周期以后，

56、比亞迪歸母凈利率連續(xù)下滑，1Q20至0.6%。資料來源：wind、平安證券研究所0%2%4%05001000150020102011營收（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利率（右） 6%-200020040060020102011201220132014201520162017201820191Q202012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 1Q20比亞迪應(yīng)收賬款和現(xiàn)金流改善（單位：億元）經(jīng)營現(xiàn)金流凈額應(yīng)收賬款應(yīng)收款、現(xiàn)金流改善：比亞迪19年末應(yīng)收賬 款439.3億元，較年初下降10.9%。隨著新能 源補貼的到賬、國家開始預(yù)撥付補貼額度以及公司加大應(yīng)收款的催

57、收力度，應(yīng)收賬款的 規(guī)模得到有效控制，已連續(xù)兩年下降。19年 經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額147.4億元，較18年上升17.7%，現(xiàn)金狀況不斷好轉(zhuǎn)。應(yīng)收款和現(xiàn)金 流的改善有助于公司降低對外負債的依賴， 減輕運營壓力。34新能源汽車-特斯拉引領(lǐng)高端車型刺激私人消費1Q20國內(nèi)新能源車型（左）/車企（右）上險排名（單位：萬輛）特斯拉在華表現(xiàn)Q1國產(chǎn)特斯拉車型車企雙第一：2020年一季 度特斯拉國產(chǎn)Model 3上險數(shù)達到16015輛； 在車企層面，特斯拉憑借單一車型超過比亞 迪排名首位。隨著產(chǎn)能的進一步釋放、價格 的下調(diào)以及更具競爭力的長續(xù)航后驅(qū)版的上 市，國產(chǎn)Model 3或?qū)⒗^續(xù)拉大與其他車型 的差距，2

58、020年全年銷量有望超過10萬輛 。1Q20國產(chǎn)Model 3銷售分布資料來源：交強險、平安證券研究所市場化程度較高：從銷售地域分布上來看，1Q20國產(chǎn)Model 3前五大城市銷售占比59%，以上海、北京、深圳、杭州、廣州等一線限購城市為主，但地域的分布較其他電動車型 更加均衡和廣泛。從使用性質(zhì)的分布來看， Model 3約90%的銷量去往個人消費領(lǐng)域。與 其他純電車型相比，國產(chǎn)Model 3市場化程 度更高，有效地刺激了私人消費需求，具有 較大的銷量增長空間和潛力。上海市 20%北京市 14%市深圳10% 杭州市8%市市成廣都州市市 3%3%57%溫州市 2%南京市 2%寧波 蘇州其他 26%0%20%40%60%100%80%Mo