2022年資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)及目前市場(chǎng)情況

1、資產(chǎn)證券化（ABS）1977年所羅門(mén)兄弟公司與美洲銀行合作，發(fā)行了第一筆由住宅抵押作為支撐的過(guò)手證券。2002年美國(guó)抵押貸款余額達(dá)到4.7萬(wàn)億美元，其中住房抵押貸款證券達(dá)到3.91萬(wàn)億美元，同時(shí)美國(guó)歷年的住房抵押貸款的證券化比例，即被證券化的抵押貸款余額占總抵押貸款余額的比例，也保持了相當(dāng)高的水平，2002年美國(guó)住房抵押證券化比例高達(dá)56.2%。中國(guó)資產(chǎn)證券化的誕生 2005年3月，央行批準(zhǔn)建行作為資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)單位，這意味著作為國(guó)內(nèi)新的金融實(shí)踐，住房抵押貸款證券化已獲得準(zhǔn)生證。據(jù)悉，目前建行準(zhǔn)備以建行上海分行為核心，打包100億元住房抵押貸款進(jìn)行證券化 ，該方案業(yè)已提交國(guó)際知名投行進(jìn)行評(píng)估

2、，一旦通過(guò)即開(kāi)始運(yùn)作，中國(guó)住房抵押貸款證券化的首個(gè)新生兒也將誕生。 資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)資產(chǎn)證券化概述資產(chǎn)證券化運(yùn)作的基本流程住宅抵押貸款證券化第一節(jié) 資產(chǎn)證券化概述1、資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生與發(fā)展2、資產(chǎn)證券化的性質(zhì)、特征與種類(lèi)3、資產(chǎn)證券化的形式一、資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生與發(fā)展最初美國(guó)金融界引入資產(chǎn)證券化是為了解決住宅融資中資金短缺問(wèn)題。1977年，所羅門(mén)兄弟公司和美洲銀行合作，發(fā)行了第一手由住宅抵押貸款作支撐的過(guò)手證券，這是最早的現(xiàn)代意義上的資產(chǎn)證券化交易。但由于當(dāng)時(shí)存在制度上的障礙，此次交易遭到了徹底的失敗。此后，美國(guó)的三大政府代理機(jī)構(gòu)聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)、聯(lián)邦住房抵押貸款公司、政府抵押貸款協(xié)會(huì)，參與到

3、證券化業(yè)務(wù)中來(lái)，直接開(kāi)展住宅抵押貸款證券化交易。由于政府代理機(jī)構(gòu)充當(dāng)了交易的發(fā)起人，因而可以有效地規(guī)避當(dāng)時(shí)的金融管制，保證交易的順利進(jìn)行?？梢哉f(shuō)，資產(chǎn)證券化是美國(guó)政府代理機(jī)構(gòu)直接參與的結(jié)果。二、資產(chǎn)證券化的性質(zhì)、特征與種類(lèi)1、資產(chǎn)證券化的性質(zhì)資產(chǎn)證券化是以資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐，在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券工具，從而對(duì)資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分離與重組的一種技術(shù)或過(guò)程。資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性、但具有某種要預(yù)測(cè)現(xiàn)金收入屬性的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合，通過(guò)創(chuàng)立以其為擔(dān)保的證券，在資本市場(chǎng)上出售變現(xiàn)的一種融資工具。資產(chǎn)剝離出售發(fā)行證券支付價(jià)款本息。傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎(chǔ)，而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)發(fā)

4、行證券。二、資產(chǎn)證券化的性質(zhì)、特征與種類(lèi)證券化資產(chǎn)的特征：1、可理解的信用特征2、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流3、平均償還期至少為1年4、拖欠率和違約率低5、完全分期償付6、多樣化的措款者7、清算值高二、資產(chǎn)證券化的性質(zhì)、特征與種類(lèi)不宜進(jìn)行證券化的資產(chǎn)：資產(chǎn)池的資產(chǎn)數(shù)量較少或金額最大的資產(chǎn)所占比例過(guò)高資產(chǎn)收益屬于到期一次還本付息付款時(shí)間在確定或付款間隔過(guò)長(zhǎng)資產(chǎn)債務(wù)人有修改合同條款的權(quán)利。二、資產(chǎn)證券化的性質(zhì)、特征與種類(lèi)資產(chǎn)證券化分類(lèi)；住宅抵押貸款支撐證券（MBS）資產(chǎn)支撐證券（ABS）第二節(jié) 資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作流程 確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池設(shè)立特別目的的機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的真實(shí)出售信用增級(jí)信用評(píng)級(jí)發(fā)售證券 向發(fā)起

5、人支付資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)價(jià)款管理資產(chǎn)池清償證券一、確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池資產(chǎn)證券化發(fā)起人（即原始權(quán)益人）在分析自身融資需求的基礎(chǔ)上，通過(guò)發(fā)起程序確定用來(lái)進(jìn)行證券化的資產(chǎn)。資產(chǎn)可以產(chǎn)生穩(wěn)定的、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流收入原始權(quán)益人持有該資產(chǎn)已有一段時(shí)間，且信用表現(xiàn)記錄良好資產(chǎn)應(yīng)具有標(biāo)準(zhǔn)化的合約文件，即資產(chǎn)具有很高的同質(zhì)性資產(chǎn)抵押物易于變現(xiàn)，且變現(xiàn)價(jià)值較高債務(wù)人的地域或人口統(tǒng)計(jì)分布廣泛資產(chǎn)的歷史記錄良好，即違約率和損失率較低資產(chǎn)的數(shù)據(jù)容易獲得二、設(shè)立特別目的的機(jī)構(gòu)SPV是專門(mén)為資產(chǎn)證券化設(shè)立的一個(gè)特殊實(shí)體，它是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的關(guān)鍵性主體，組建SPV的目的是為了最大限度地降低發(fā)行人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)證券化的影響，SPV可

6、以是由證券發(fā)起人設(shè)立的一個(gè)附屬機(jī)構(gòu)，也可以是長(zhǎng)期存在的專門(mén)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的機(jī)構(gòu)。設(shè)立的形式可以是信托投資公司、擔(dān)保公司、其他獨(dú)立法人實(shí)體。有時(shí)由投資銀行設(shè)立，投資銀行設(shè)立的SPV一般稱為“孤兒附屬公司”。【注：特別目的載體（special purpose vehicle，SPV）】三、資產(chǎn)的真實(shí)出售證券化資產(chǎn)從原始權(quán)益人（如住房抵押貸款的發(fā)放銀行）向SPV的轉(zhuǎn)移是證券化運(yùn)作流程中非常重要的一個(gè)環(huán)節(jié)。目的：風(fēng)險(xiǎn)隔離四、信用增級(jí)為了吸引投資者并降低融資成本，必須對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí)，以提高所發(fā)行證券的信用等級(jí)。內(nèi)部信用增級(jí)：直接追索、儲(chǔ)備賬戶、劃分優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)、建立利差賬戶、進(jìn)行超額抵押

7、外部信用增級(jí)：金融擔(dān)保、開(kāi)立信用證五、信用評(píng)級(jí)在資產(chǎn)證券化交易中，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通常要進(jìn)行兩次評(píng)級(jí)：初評(píng)與發(fā)行評(píng)級(jí)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通過(guò)審查各種合同和文件的合法必及有效性，給出評(píng)級(jí)結(jié)果。信用等級(jí)越高，表明證券的風(fēng)險(xiǎn)越低，從而使發(fā)行證券籌集資金的成本越低。六、發(fā)售證券信用評(píng)級(jí)完成并公布后，SPV將經(jīng)過(guò)信用評(píng)級(jí)的證券交給證券承銷(xiāo)商支承銷(xiāo)，可以采取公開(kāi)發(fā)售或私募的方式來(lái)進(jìn)行。七、向發(fā)起人支付資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)價(jià)款SPV從證券承銷(xiāo)商那里獲得發(fā)行現(xiàn)金收入，然后要按事先約定的價(jià)格向發(fā)起人支付購(gòu)買(mǎi)證券化資產(chǎn)的價(jià)款，此時(shí)，要優(yōu)先向其聘請(qǐng)的各專業(yè)機(jī)構(gòu)支付相關(guān)費(fèi)用。八、管理資產(chǎn)池SPV要聘請(qǐng)專門(mén)的服務(wù)商來(lái)對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行管理。服務(wù)商

8、的作用主要包括：1、收取債務(wù)人每月償付的本息2、將收集的現(xiàn)金存入SPV在受托人處設(shè)立的特定賬戶3、對(duì)債務(wù)人履行債權(quán)債務(wù)協(xié)議的情況進(jìn)行監(jiān)督4、管理相關(guān)的稅務(wù)和保險(xiǎn)事宜5、在債務(wù)人違約的情況下實(shí)施有關(guān)補(bǔ)救措施一般服務(wù)商由發(fā)起人擔(dān)任。 九、清償證券按照證券發(fā)行時(shí)說(shuō)明書(shū)的約定，在證券償付日，SPV將委托受托人按時(shí)、足額地向投資者償付本息。當(dāng)證券全部被償付完畢后，如果資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流還有剩余，那么這些剩余的現(xiàn)金流將被返還約交易發(fā)起人，資產(chǎn)證券倫交易的全部過(guò)程也隨即結(jié)束。 第三節(jié) 住宅抵押貸款證券化抵押貨款證券化的背景抵押過(guò)手證券的產(chǎn)生抵押支持債券擔(dān)保抵押債券（CMO）抵押本息分離證券（STRIP 一、

9、抵押貨款證券化簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是，銀行將有關(guān)的貸款（比如房屋抵押貸款，一般是質(zhì)量比較好，甚至有些現(xiàn)金收入回報(bào)（比如商業(yè)房屋有租金收入）的物業(yè)貸款）整體評(píng)級(jí)以后，整體轉(zhuǎn)賣(mài)給其他金融機(jī)構(gòu)。這樣一來(lái)，銀行就把未來(lái)收取貸款本金和利息的權(quán)利度讓給了那個(gè)接受該整體貸款的投資機(jī)構(gòu)，銀行獲得的是現(xiàn)金（可以再循環(huán)使用，擴(kuò)大貸款規(guī)模），而投資機(jī)構(gòu)（有時(shí)是專門(mén)成立的基金）將有關(guān)整體貸款的本金利息收取權(quán)利轉(zhuǎn)變?yōu)橐环N金融產(chǎn)品（一種證券），在市場(chǎng)中銷(xiāo)售。這樣一來(lái)，原來(lái)的銀行貸款，就變成了一種新的金融產(chǎn)品，一種證券化了的金融產(chǎn)品。二、抵押過(guò)手證券的產(chǎn)生 全部貸款出售抵押過(guò)手證券標(biāo)準(zhǔn)化三、抵押支持債券1、抵押支持債券的含義 是以附

10、屬擔(dān)保品為抵押貸款定期債務(wù)證券，是專門(mén)為彌補(bǔ)過(guò)手證券現(xiàn)金流無(wú)法預(yù)測(cè)這一弱點(diǎn)而設(shè)置的一種證券工具。2、抵押支持債券的形式 （1）債券本金加上分期償還的利息都按市價(jià)以超額擔(dān)保品擔(dān)保 （2）超額附屬擔(dān)保品擔(dān)保的金額視所選用的附屬擔(dān)保品的種類(lèi)而定。 3、抵押支持債券的缺陷 盡管抵押支持債券對(duì)資本市場(chǎng)的反應(yīng)很靈敏，但它對(duì)附屬擔(dān)保品的利用是低效率的。五、擔(dān)保抵押債券（CMO）擔(dān)保抵押債券是具有多層次的轉(zhuǎn)付債券，當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量被分配給不同類(lèi)別的債券時(shí)，所產(chǎn)生的證券被稱為擔(dān)保抵押債券。CMO最大的特點(diǎn)是對(duì)債券采用了分檔技術(shù)。所謂分檔是指根據(jù)投資者對(duì)期限、風(fēng)險(xiǎn)和收益的不同偏好，將CMO設(shè)計(jì)成不同檔級(jí)的

11、債券。每檔債券的特征各不相同，從而能夠滿足不同投資者的需求。六、抵押本息分離證券（STRIP）本息分離證券是一種包括僅付本金債券PO與僅付利息債券IO兩個(gè)類(lèi)別的轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)債券。這類(lèi)證券將構(gòu)成抵押貸款組合現(xiàn)金流的本金和利息分另剝離出來(lái)，向不同的投資者償付。一類(lèi)投資者僅收到本金，另一類(lèi)投資者則收到利息。PO債券一般是以低于面值的價(jià)格出售，投資者的收益取決于債券面值與出售價(jià)格之間的差價(jià)以及抵押貸款本金的償還速度。IO沒(méi)有面值，對(duì)IO債券的投資者來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于市場(chǎng)利率的下降而引起的抵押貸款提前償還。中國(guó)的資產(chǎn)證券化歷程1、我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地

12、作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷(xiāo)售和存款利息收入作為投資者收益來(lái)源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。2、而對(duì)于我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開(kāi)始于2005年12月兩項(xiàng)試點(diǎn)交易的成功發(fā)行。這兩項(xiàng)交易分別是中國(guó)建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過(guò)中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)（銀監(jiān)會(huì)）等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力，上述兩項(xiàng)涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國(guó)內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。3、2008年，建行發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。 非金融機(jī)構(gòu)方面，中國(guó)聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個(gè)

13、企業(yè)資產(chǎn)管理計(jì)劃交易。擔(dān)任計(jì)劃管理人的證券公司通過(guò)設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件，之后一年中，另外8個(gè)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費(fèi)、設(shè)備租賃、電力銷(xiāo)售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來(lái)現(xiàn)金流（對(duì)應(yīng)收益權(quán)）。中國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問(wèn)題（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場(chǎng)天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門(mén)審批，在不同的交易場(chǎng)所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。證監(jiān)會(huì)將企業(yè)資產(chǎn)證券化

14、完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來(lái)運(yùn)行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場(chǎng)發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。(2)流動(dòng)性整體過(guò)剩，銀行缺乏實(shí)施動(dòng)力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國(guó)內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動(dòng)性的討論，大概是指，將未來(lái)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動(dòng)性。事實(shí)是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲(chǔ)蓄率，使國(guó)內(nèi)銀行的流動(dòng)性過(guò)于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢(shì)對(duì)銀行業(yè)整體來(lái)說(shuō)，沒(méi)有很大的吸引力。對(duì)于四大國(guó)有銀行和交通銀行等大行來(lái)說(shuō)

15、，有的是剛剛為上市進(jìn)行過(guò)資本注入，有的存款本身過(guò)剩，但是對(duì)于很多規(guī)模相對(duì)較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長(zhǎng)的銀行必須不斷有資金尋求新的市場(chǎng)，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性以支持更多的新客戶開(kāi)發(fā)，追求新的利潤(rùn)。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準(zhǔn)備開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)(3)利差盈利長(zhǎng)期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對(duì)于占融資比例絕對(duì)多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國(guó)內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個(gè)基點(diǎn)，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣(mài)掉之后，200點(diǎn)沒(méi)了。中國(guó)貸款是23.6萬(wàn)億元

16、，200個(gè)基點(diǎn)相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂(lè)意。商業(yè)銀行不實(shí)行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來(lái)，也很難找到比貸款更好的收益率項(xiàng)目。用交通銀行副行長(zhǎng)錢(qián)文輝的話說(shuō)，“我們目前對(duì)資產(chǎn)證券化肯定不感興趣?！辟Y產(chǎn)證券化的開(kāi)展對(duì)很多銀行來(lái)說(shuō)，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價(jià)存在問(wèn)題。資產(chǎn)證券化面對(duì)一個(gè)資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)上比較接近，同時(shí)，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險(xiǎn)分散的原則。事實(shí)上，國(guó)開(kāi)行發(fā)行的2005和2006開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運(yùn)輸和傳媒等各個(gè)行

17、業(yè)。這樣一來(lái)，在定價(jià)的時(shí)候就問(wèn)題較多。與一般的企業(yè)債、國(guó)債、金融債等固定收益類(lèi)產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類(lèi)證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時(shí)間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購(gòu)橫跨兩個(gè)結(jié)算周期，就會(huì)出現(xiàn)對(duì)于債券的定價(jià)難題。另外，市場(chǎng)定價(jià)要遵循基本的市場(chǎng)規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對(duì)于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來(lái)說(shuō)，面臨價(jià)格大打折扣的威脅。近年來(lái)不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保

18、本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來(lái)看，銀行機(jī)構(gòu)相互持有對(duì)方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移不可實(shí)現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。(5)一級(jí)市場(chǎng)投資受限，二級(jí)市場(chǎng)尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動(dòng)性等對(duì)于證券化的誘人表述，信貸證券化試點(diǎn)的尷尬不斷，先是國(guó)開(kāi)行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來(lái)，勢(shì)必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對(duì)于即將展開(kāi)試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來(lái)說(shuō)，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場(chǎng)運(yùn)作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來(lái)帶來(lái)穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場(chǎng)化的方法調(diào)控流動(dòng)性風(fēng)