中金宏觀經(jīng)濟(jì)分析1415416096ppt

1、今年脹明年“滯”，政策易變周期難改中國*有限公司 宏觀經(jīng)濟(jì)組2008年9月1第一章國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)回顧 2全球需求過度擴(kuò)張催生全球不平衡全球需求過度擴(kuò)張導(dǎo)致全球通脹上行;而同時在次按危機(jī)的影響下，全球經(jīng)濟(jì)增長放緩: “滯脹的風(fēng)險”*3全球經(jīng)濟(jì)由失衡走向再平衡，股市牛轉(zhuǎn)熊 全球經(jīng)濟(jì)失衡推動牛市。 美國房市泡沫破滅是本輪全球經(jīng)濟(jì)調(diào)整的導(dǎo)火索，促使全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入再平衡。“失衡”進(jìn)入“再平衡”，經(jīng)濟(jì)增長放緩甚至衰退，股市牛轉(zhuǎn)熊。 全球經(jīng)濟(jì)再平衡從基本面和資金面打壓資產(chǎn)價格 1）、美國消費萎縮，拖累新興市場出口，降低雙方經(jīng)濟(jì)增速和企業(yè)盈利，從基本面上降低資產(chǎn)價格。 2）、全球經(jīng)濟(jì)再平衡下，新興市場和石油輸出

2、國經(jīng)常帳戶順差縮窄，流動性收縮，資金面打壓資產(chǎn)價格。 美國房價下跌觸發(fā)次按危機(jī)，摧毀金融機(jī)構(gòu)，導(dǎo)致全球性信貸緊縮。全球經(jīng)濟(jì)再平衡將歷時數(shù)年，其間將伴隨資產(chǎn)價格和大宗商品價格的回調(diào)。4 風(fēng)險一：房價下跌，實際房價已跌23% 風(fēng)險二：就業(yè)惡化，9月份失業(yè)率維持在6.1%的高位 風(fēng)險三：信貸緊縮，隔夜LIBOR利率暴漲美國經(jīng)濟(jì)面臨三座大山5出口是今年經(jīng)濟(jì)增速下滑主要原因資料來源：國家統(tǒng)計局、中金公司研究部三駕馬車對GDP的貢獻(xiàn)分解6PPI與CPI走勢分歧：進(jìn)一步擠壓下游企業(yè)利潤PPI與CPI走勢分歧導(dǎo)致企業(yè)利潤惡化7第二章08-09年中國經(jīng)濟(jì)展望 8美國房價將有5-10%的調(diào)整空間美國本輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整的

3、關(guān)鍵是房價早在三月份，當(dāng)市場認(rèn)為次貸危機(jī)已伴隨貝爾斯通被收購而結(jié)束之時，我們就指出，美國房價下跌剛過半，壞消息還將陸續(xù)暴露實際房價已跌26%，還有5-10%跌幅9資料來源：CEIC、Bloomberg、中金公司研究部 中國出口從未與發(fā)達(dá)國家脫鉤明年出口面臨進(jìn)一步放緩壓力10在建項目計劃投資放緩?fù)顿Y增速也將面臨下降壓力11房地產(chǎn)走軟預(yù)示投資增速繼續(xù)下降房地產(chǎn)成交量今年顯著萎縮房價停止上漲12房價下跌的城市比重不斷上升房地產(chǎn)走軟預(yù)示投資增速繼續(xù)下降13即使考慮灰色收入，目前主要城市房價相對于消費者可承受水平高估了40%房地產(chǎn)走軟預(yù)示投資增速繼續(xù)下降14未來消費增長面臨放緩壓力：城鎮(zhèn)居民收入及消費性

4、支出放緩15 中國經(jīng)濟(jì)08年面臨的困難是通貨膨脹和外需走弱拖累出口。 進(jìn)入08年后期和09年，通貨膨脹見頂回落，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退將使出口增速繼續(xù)下滑，且經(jīng)濟(jì)增長的另一主要動力房地產(chǎn)將出現(xiàn)明顯回落。 預(yù)計未來兩年全國平均房價下跌1520%，房地產(chǎn)投資增速也將大幅下滑。在沒有政策調(diào)整的情況下，我們下調(diào)了09年經(jīng)濟(jì)增長和通貨膨脹預(yù)期，預(yù)計08年和09年GDP增速降至10%和7.3%。而通貨膨脹08和09年分別為6.5%和23%。今年脹，明年滯16今年脹，明年滯17軟著陸，硬著陸原材料生產(chǎn)和企業(yè)利潤的周期性變化幅度遠(yuǎn)大于GDP：中國盡管GDP增速的回落看來更像“軟著陸”，但是出口、投資、企業(yè)利潤、大宗

5、商品需求都將“硬著陸”。 182009年難言見底 縱觀全球房價，美國將繼續(xù)下跌，歐洲和中國剛開始跌。美歐失業(yè)率將持續(xù)攀升。 與以往發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)衰退相比，本次衰退伴隨著金融機(jī)構(gòu)癱瘓和信貸危機(jī)，全球經(jīng)濟(jì)血液凝固，從心臟（美國）開始。 歷史地看，中國經(jīng)濟(jì)在過去三十年的數(shù)次周期性下滑過程中，經(jīng)濟(jì)增速至少連續(xù)三年下降。本次周期2007年見頂，2010年前難以見底。 經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好的先決條件：出口驅(qū)動、投資拉動；重要指標(biāo)：房價。192009年難言見底中、日過去三十年的各經(jīng)濟(jì)下行周期中經(jīng)濟(jì)增速的下滑通常持續(xù)三年以上20第三章政策展望 21反周期政策組合：貨幣略有放松，財政結(jié)構(gòu)擴(kuò)張貨幣政策放松:未來12個月內(nèi)基準(zhǔn)貸款利

6、率和存款利率分別將下調(diào)108-162個基點以及54-108個基點；存款準(zhǔn)備金率將下調(diào)400-600個基點；人民幣對一籃子貨幣匯率升值將放緩至2-3%，對美元的匯率取決于美元自身走勢財政政策擴(kuò)張:稅收方面 繼續(xù)調(diào)整個人所得稅起征點（從2000元調(diào)整到3000-4000元)，將使得稅收減少500-800億增值稅在全國范圍由生產(chǎn)型轉(zhuǎn)向消費型，相當(dāng)于使得稅收減少1500-2000億降低房地產(chǎn)流通環(huán)節(jié)稅負(fù)支出方面 加大發(fā)債力度以加強(qiáng)對基礎(chǔ)建設(shè)的投資力度，特別是鐵路和城市公共交通（地鐵）加大農(nóng)業(yè)投入以鼓勵農(nóng)業(yè)生產(chǎn)促進(jìn)農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)進(jìn)一步提高教育和醫(yī)療支出，改善社會保障22反周期政策組合：貨幣略有放松，財

7、政結(jié)構(gòu)擴(kuò)張經(jīng)濟(jì)處于下降周期時貨幣流通速度下降 經(jīng)濟(jì)處于下降周期時貸款大幅放緩 23但政策力度和效果有限財政收入增速已大幅放緩24總結(jié) 外部經(jīng)濟(jì)正在惡化，發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)2010年前 難以見底。短期內(nèi)，美國金融機(jī)構(gòu)的去杠桿過程將繼續(xù)壓制資產(chǎn)價格。新興市場風(fēng)險增大。全球流動性下降。 中國經(jīng)濟(jì)今年脹，通脹達(dá)到6.5%；明年“滯”，增速降至8%以下。今年經(jīng)濟(jì)增速下降主要受出口影響，明年更多受投資尤其是房地產(chǎn)投資影響。企業(yè)利潤將進(jìn)一步下滑。大宗商品需求回落。 全球經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷再平衡過程，在此期間資本市場整體處于熊市。這一過程至少將持續(xù)到2010年。這一調(diào)整過程的初期將伴隨大宗商品價格的回調(diào)，但是股價往往隨之

8、下降。 政策展望：貨幣和財政政策有所放松，但作用有限。 財政政策“結(jié)構(gòu)性擴(kuò)張”將在稅收與支出方面雙管齊下：出口退稅率乃至個人所得稅負(fù)可能有所調(diào)整，增值稅轉(zhuǎn)型可以推廣；對于基礎(chǔ)設(shè)施（包括鐵路和城市公交）、社會保障以及農(nóng)業(yè)的支出將進(jìn)一步加大。這些既可緩沖經(jīng)濟(jì)下滑，又有利于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。但是財政政策作用不宜高估。 貨幣政策放松，包括利率和存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)，匯率升值放緩。但不能對整體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大效果，因為經(jīng)濟(jì)下行之時銀行面對風(fēng)險放貸更為謹(jǐn)慎，且貸款需求已出現(xiàn)了明顯的萎縮。 土地改革有利農(nóng)村消費和城市化。25策略大周期 小波段 四季度A股投資策略中國*有限公司 2008年9月15 日26第一章 估值底部還

9、有多遠(yuǎn)？第二章 內(nèi)需的支撐：房地產(chǎn)！房地產(chǎn)！第三章 期待政策預(yù)期下的股市波段？第四章 盈利下滑趨勢進(jìn)一步明確第五章 投資建議目錄 27第一章估值底部還有多遠(yuǎn)？28年初以來行業(yè)普跌年初以來，上證指數(shù)和滬深300指數(shù)下跌幅度均超過60%。行業(yè)普跌，跌幅差異性不大，行業(yè)配置的意義有限。行業(yè)配置效果不佳原因在于，年初時各行業(yè)普遍存在嚴(yán)重估值泡沫，程度差異不大。因此，在估值下降過程中，大多板塊回落幅度大同小異。29與國際市場估值基本接近經(jīng)歷年初以來股價大幅下跌，A股市場平均靜態(tài)市盈率已近16倍，接近國際市場估值水平，泡沫擠壓過程明顯。30滬深300指數(shù)歷史估值區(qū)間31行業(yè)PE、PB歷史比較32以鋼鐵行業(yè)

10、為例看離估值底部還有多遠(yuǎn)？鋼鐵行業(yè)上次盈利低點出現(xiàn)在06年1季度，鋼價見底，估值底部對應(yīng)市盈率5倍以下，市凈率1倍以下。當(dāng)前鋼價仍對應(yīng)于05年中的水平，處于行業(yè)從高點回落伊始之時，如果投資增速下半年及明年持續(xù)回落，則鋼鐵等相關(guān)投資品行業(yè)產(chǎn)能過剩將顯現(xiàn)，需求和鋼價雙雙回落料難以避免。當(dāng)前對應(yīng)的估值相對于歷史低點仍有20%左右的下降空間。33估值底部還有多遠(yuǎn)？以05年盈利低點對應(yīng)的股市低點為悲觀情景參考，估值上尚有20%左右的下行空間。從A-H溢價率來看，尚有17%的溢價水平。未來行業(yè)周期性底部出現(xiàn)的情況下，傳統(tǒng)的市盈率估值方法已不適用，從市凈率的角度出發(fā)尋求合理的估值水平更合適。以鋼鐵等周期性明

11、顯的行業(yè)為例，看離盈利低點出現(xiàn)的估值底部亦有20%左右的距離。34第二章內(nèi)需的支撐：房地產(chǎn)！房地產(chǎn)！35中國消費和投資近年增長較快最終消費和資本形成增速都在歷史平均之上36內(nèi)需若不能維持，09年中國經(jīng)濟(jì)難見底凈出口對增長的正貢獻(xiàn)逐漸消失。如果內(nèi)需（消費和投資）增速下降，09年經(jīng)濟(jì)增長將顯著下滑37房地產(chǎn)是投資的支柱38房地產(chǎn)投資增速開始下降制造業(yè)投資增長已受出口影響，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速近月大幅下滑39房地產(chǎn)投資增速開始下降商品房銷售、新開工、在建、竣工面積增速放緩顯著40銷售低迷下，0910年開發(fā)投資增速將大幅放緩資金層面：銷售不景氣（銷售額下降15%）下今年投資額增速將下滑至17%41銷售低

12、迷下，0910年開發(fā)投資增速將大幅放緩房地產(chǎn)供需動態(tài)模型顯示開發(fā)投資預(yù)計將在0910年大幅放緩42銷售低迷下，0910房開發(fā)投資增速將大幅放緩0910年個位數(shù)增長43相關(guān)投資品行業(yè)產(chǎn)能過剩將顯現(xiàn)上游產(chǎn)品供需平衡十分脆弱44收入增速下降對實際消費支出的影響已經(jīng)顯現(xiàn)除房地產(chǎn)的影響之外，收入放緩對消費開支已經(jīng)產(chǎn)生影響45第三章期待政策預(yù)期下的股市波段？46前期貨幣緊縮和中性財政政策給未來政策帶來空間47政策預(yù)期市場在預(yù)期哪些政策變化？48對四季度政策過多的期盼可能帶來失望總體而言，在經(jīng)濟(jì)下行的悲觀預(yù)期下，經(jīng)濟(jì)政策對股市的推動取決于市場感受到的政府保增長的決心。微調(diào)式的政策變動影響較小。重要政策決定期

13、：十七屆三中全會（08年10月），中央政治局經(jīng)濟(jì)工作會議（08年11月)，“兩會”（09年3月）。經(jīng)濟(jì)增長仍然處在高位（08年后兩個季度GDP增速保持在9%以上）；CPI雖然回落，但PPI增速目前高達(dá)10，通脹風(fēng)險依然存在。保增長和控通脹的選取目前十分困難。政策協(xié)調(diào)過程可能使政策反應(yīng)比預(yù)期晚。從別國的經(jīng)驗看，最近許多國家和地區(qū)（英國、日本、臺灣、韓國等）陸續(xù)推出財政刺激方案，但股市反應(yīng)較弱。49第四章盈利下滑趨勢進(jìn)一步明確50盈利預(yù)測及結(jié)構(gòu)由于石油石化和電力行業(yè)受國家能源政策調(diào)整波動較大，難以準(zhǔn)確給出未來盈利增速，如果剔除石油石化和電力行業(yè)，中金公司最新對08年和09年盈利預(yù)測增速分別為28%

14、和14.2%，與上半年42%的增速相比，呈明顯回落的趨勢，反映了宏觀經(jīng)濟(jì)下行的趨勢。51盈利下滑趨勢進(jìn)一步明確從08年以來的盈利增長的因素分析來看，主營業(yè)務(wù)收入增長對利潤增長的貢獻(xiàn)基本穩(wěn)定，但下半年投資和消費將面臨明顯回落的風(fēng)險，因此，企業(yè)銷售增長預(yù)計將明顯放緩。毛利率下降（也包括資源價格扭曲）和費用上升是導(dǎo)致企業(yè)盈利下滑的主要原因。需求放緩壓力，CPI和PPI倒掛，資源價格推進(jìn)兩難之下，毛利率壓力未來將繼續(xù)惡化。投資收益和公允價值變動對凈利潤增速轉(zhuǎn)為負(fù)貢獻(xiàn)。營業(yè)外收支上升（主要是財政補(bǔ)貼）以及有效稅率降低一定程度上延緩了上半年企業(yè)盈利放緩的速度。如果明年這些一次性因素減弱，盈利放緩趨勢將更加

15、明確。52現(xiàn)金流惡化將進(jìn)一步影響企業(yè)的未來盈利能力金融、石油石化和電力、房地產(chǎn)行業(yè)最為顯著。利潤下滑因素之外，企業(yè)現(xiàn)金流下降最主要的原因是來自于企業(yè)產(chǎn)品銷售壓力上升導(dǎo)致新增存貨增加，存貨周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)明顯下降。企業(yè)資金回籠速度變慢也導(dǎo)致經(jīng)營性現(xiàn)金流下降。作為衡量公司從置備存貨支出現(xiàn)金到銷售貨物收回現(xiàn)金所需時間的財務(wù)指標(biāo)，整體的資金周轉(zhuǎn)周期從去年同期的51.1天升至57.5天，說明企業(yè)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)變慢，對營運資金的需求增加，利潤轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金流的難度增加。企業(yè)現(xiàn)金流的吃緊加大了企業(yè)收入增長質(zhì)量下降和資產(chǎn)質(zhì)量減值惡化的風(fēng)險，也是企業(yè)業(yè)績放緩或者滑坡的預(yù)警。53第五章投資建議 54謹(jǐn)慎對待四季度，保持低倉位，觀

16、察政策下半年及明年宏觀經(jīng)濟(jì)受外需和內(nèi)需（以房地產(chǎn)投資為代表）均難有起色，企業(yè)盈利下滑趨勢進(jìn)一步明確，估值上亦離歷史底部有20%左右的空間，股市不具備反轉(zhuǎn)的機(jī)會。因此，保持低倉位和足夠的靈活性，配置防御性行業(yè)是我們的基調(diào)。宏觀調(diào)控政策轉(zhuǎn)向亦難改宏觀向下的趨勢，但對股市而言，如果政府保增長的決心超過市場預(yù)期的情況下，股市會給予正面的反應(yīng)。因此，關(guān)注政府政策取向的變化。55行業(yè)配置建議基本配置防御性交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊（鐵路、高速、機(jī)場、港口）、 消費必需品（食品飲料、醫(yī)藥）等關(guān)注受政策影響板塊金融、地產(chǎn)、機(jī)械裝備、石油石化及電力等精挑周期性個股周期性板塊選基本面強(qiáng)的個股為主56行業(yè)配置建議57總結(jié)外需

17、環(huán)境惡化超過預(yù)期，以房地產(chǎn)為代表的內(nèi)需在房價回落和房地產(chǎn)銷量恢復(fù)之前難有轉(zhuǎn)機(jī)，因此，宏觀經(jīng)濟(jì)下行周期趨勢已成。繼續(xù)放松貨幣政策、積極的財政支出計劃、甚至房地產(chǎn)調(diào)控政策松動等措施，有機(jī)會比我們預(yù)計的時間更早做出。如果政府保增長的決心超過市場預(yù)期的情況下，股市會給予正面的反應(yīng)。投資者應(yīng)關(guān)注政府政策取向的變化?？赡軒Ыo房地產(chǎn)、金融等行業(yè)的短期的交易機(jī)會，但在時點上較難把握。中長期來看，由于政府出臺刺激政策并不能改變經(jīng)濟(jì)周期下行的趨勢（政府調(diào)控作用只能是平滑周期）。因此，我們還是建議投資者控制倉位，保持靈活性，在經(jīng)濟(jì)刺激政策帶來的股市階段性上漲中減持，而在宏觀數(shù)據(jù)或企業(yè)業(yè)績走弱帶來的進(jìn)一步下跌中增持。

18、資產(chǎn)配置上繼續(xù)偏好盈利確定性高，現(xiàn)金流充裕能提供較高分紅收益率，估值達(dá)到或者接近歷史底部的行業(yè)和個股，例如交通基礎(chǔ)設(shè)施和消費必需品板塊；回避風(fēng)險更高的投資品和可選消費品板塊。58地產(chǎn)板塊：長期投資價值將現(xiàn)房地產(chǎn)市場調(diào)整至少持續(xù)至09年底，房價回落及銷售萎縮可能對地產(chǎn)企業(yè)盈利帶來持續(xù)的負(fù)面壓力，盈利預(yù)測仍有下調(diào)的可能性。但是投資的下行有助于釋放未來的供給風(fēng)險，對房地產(chǎn)市場長遠(yuǎn)有利。行業(yè)整體估值上已近歷史底部：股價對NAV有較大幅度的折扣，很大程度上反映了市場的不利預(yù)期。與海外市場比較幾無溢價。許多個股長期投資價值已現(xiàn)：市凈率接近或者低于1倍；另外龍頭企業(yè)將通過降價加速資金回籠，利用資金優(yōu)勢在行業(yè)

19、低點出現(xiàn)的時候加快行業(yè)整合的步伐。59等待還是介入？-房地產(chǎn)板塊四季度策略中國*有限公司 2008年9月行業(yè)60四季度是價值投資者介入良機(jī)1、此輪行業(yè)調(diào)整為23年中期調(diào)整而非大調(diào)整2、地產(chǎn)股票調(diào)整周期要短于行業(yè)調(diào)整周期3、絕對價值顯現(xiàn)4、政策可能在四季度轉(zhuǎn)變投資建議投資建議：買入并持有龍頭企業(yè)+折讓大+資金壓力小投資時機(jī)：價值投資者介入持有；趨勢投資者等待政策松動股票選擇：金地集團(tuán)/招商地產(chǎn)/保利地產(chǎn)/金融街/浦東金橋風(fēng)險提示若09年GDP低于8%，則地產(chǎn)行業(yè)可能進(jìn)入大周期調(diào)整地方政府迫于財政壓力增加土地供應(yīng)我們的結(jié)論61此輪調(diào)整為23年中期調(diào)整地產(chǎn)調(diào)整大周期發(fā)生在經(jīng)濟(jì)衰退期；預(yù)計本輪經(jīng)濟(jì)保持

20、小幅下降，此輪地產(chǎn)約為2-3年的中期調(diào)整；房地產(chǎn)行業(yè)資金的特點導(dǎo)致了房價跌幅可能比想象的要小，而成交量的萎縮期要比想象的時間長。（如：上海2005年，房價環(huán)比下降、同比未降） 全國性房價泡沫不明顯，一二線城市泡沫20%-50%土地購置及投資增速下降帶來2010年供給增速放緩62經(jīng)濟(jì)增長與房價走勢正相關(guān) 行業(yè)展望此輪調(diào)整為23年中期調(diào)整63此輪調(diào)整為23年中期調(diào)整房價的走勢與貨幣供應(yīng)量正相關(guān) 行業(yè)展望64房價調(diào)整全國性泡沫不明顯，北京/深圳/上海07年泡沫積累較大 從房價收入比和租金收益率來看，主要城市房價水平平均高估20%50% 來源: 調(diào)研數(shù)據(jù); 中金公司研究部此輪調(diào)整為23年中期調(diào)整65此

21、輪調(diào)整為23年中期調(diào)整租金收益率顯示主要城市房價貴30% 房價調(diào)整按照國際比較4%5%的租金水平，我們認(rèn)為房價相對于租金來說高30%，要么通過房價的下跌30%，要么通過租金上漲30%來實現(xiàn)平衡，而按照租金過去的漲幅，如果房價不漲不跌，需要三年時間。 房價年均漲幅21%，租金年均漲7%，房價上漲速度快于租金上漲速度30%，房價貴30%。66此輪調(diào)整為23年中期調(diào)整全國來看，房價泡沫不明顯（續(xù)） 未來市場需求增量主要來自于三四線城市 全國來看潛在需求十分巨大，主要城市市場將進(jìn)入平穩(wěn)期 房價調(diào)整67此輪調(diào)整為23年中期調(diào)整資金緊縮下，未來供給將受影響資金鏈信貸緊縮將抑制新開工面積增速 資金緊縮下,土

22、地購置和開發(fā)面積雙雙回落68周期分析行業(yè)長周期，股票短周期 香港金融危機(jī)期房價/房地產(chǎn)股票走勢 日本地產(chǎn)泡沫破滅期地價/房地產(chǎn)股票表現(xiàn) 股票周期與行業(yè)周期 在房地產(chǎn)下降周期，地產(chǎn)股票大幅下調(diào)，先于行業(yè)見底；隨之底部盤整或反彈；而后先于行業(yè)啟動69政策有望在四季度轉(zhuǎn)變政策演變 四季度從緊政策放松的概率較大從抑制通貨膨脹轉(zhuǎn)向保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長防止房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)大跌緩解地方政府財政長期緊縮趨勢維持 改善供應(yīng)結(jié)構(gòu)是長期的過程，短期內(nèi)對市場沖擊有限 打擊囤地是增加供給的有效措施 稅收政策短期效果明顯70絕對價值顯現(xiàn) 投資建議經(jīng)過大幅度調(diào)整，A股地產(chǎn)估值低于世界國際平均水平 71絕對價值顯現(xiàn) 投資建議目前股

23、價隱含房價跌幅NAV計算假設(shè)，今年房價跌10%，09年跌5%，以后每年漲幅5%：目前股價對NAV折讓30-50%，反映了房價跌20%-40%72絕對價值顯現(xiàn) 投資建議香港97年金融危機(jī)時期股價對凈資產(chǎn)值折/溢價 73投資建議每平米土地儲備對應(yīng)企業(yè)價值絕對價值顯現(xiàn) 74投資品種選擇選擇龍頭企業(yè)并長期持有選擇前期跌幅較大，對凈資產(chǎn)折讓深的公司持有類公司的長期價值投資顯現(xiàn) 擁有早期土地儲備的公司也是選擇之一投資時機(jī)的選擇 價值投資者可以現(xiàn)在介入長期持有；趨勢投資者可以在政策出臺及行業(yè)企穩(wěn)回升階段進(jìn)入。 股票選擇超跌：金地集團(tuán)/招商地產(chǎn)園區(qū)持有類：金融街/浦東金橋國企龍頭：保利地產(chǎn)怎樣投資地產(chǎn)股票？ 投資建議75風(fēng)險提示若09年GDP低于8%，則地產(chǎn)行業(yè)可能進(jìn)入大周期調(diào)整地方政府迫于財政壓力增加土地供應(yīng)投資建議怎樣投資地產(chǎn)股票？（續(xù)） 76中金重點覆蓋公司估值比較 投資建議7778銀行板塊：近慮尚有限，政策面影響喜憂參半宏觀經(jīng)濟(jì)放緩趨勢雖已現(xiàn)，但下半年GDP增速保持在9以上，威脅銀行盈利能力的幾個因素：凈息差大幅縮小、資產(chǎn)不良率顯著上升等同時發(fā)生的可能性很小。估值下行風(fēng)險有限：部分銀行已經(jīng)接近底部水平，即便在非常悲觀的宏觀假設(shè)（GDP7%，房價下跌30%）下，部分銀行下跌空間已經(jīng)有限了。未來政府宏觀調(diào)