家電行業(yè)中報點評：家電業(yè)發(fā)展之路在創(chuàng)新

1、正文目錄 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark8 o Current Document 行業(yè)整體增幅明顯回落3 HYPERLINK l bookmark12 o Current Document 產(chǎn)業(yè)開展之路在創(chuàng)新4 HYPERLINK l bookmark14 o Current Document 本錢下行致盈利能力上行5 HYPERLINK l bookmark16 o Current Document 償債能力尚可，運營能力上佳。7 HYPERLINK l bookmark18 o Current Document 子行業(yè)經(jīng)營分化8 HYPERLINK l

2、 bookmark20 o Current Document 寡頭效應(yīng)日趨加強(qiáng)10 HYPERLINK l bookmark4 o Current Document 重點公司中報述評11 HYPERLINK l bookmark6 o Current Document 市場回顧與投資策略16 HYPERLINK l bookmark10 o Current Document 風(fēng)險提示：18圖表目錄圖表1:上半年營業(yè)總收入比照圖（單位:10億元）3圖表2上半年凈利潤比照圖（單位:10億元）3圖表3:近3年中報行業(yè)收入增長率 4圖表4:近3年行業(yè)凈利潤增長率4圖表5:各產(chǎn)品國內(nèi)上半年零售市場增減幅

3、 5圖表6:近3年中期家電毛利率比照圖6圖表7:最近3年中期行業(yè)凈利率比照圖6圖表8:各子行業(yè)中期毛利率比照圖K ） 6圖表9:各產(chǎn)品中期銷售凈利潤率比照圖K ） 6圖表10:過去1年LME銅走勢圖7圖表11:熱卷價格變化走勢圖7圖表12: 2019中期流動比率7圖表13: 2019中期債務(wù)倍數(shù)7圖表14:白電存貨周轉(zhuǎn)率領(lǐng)先（次）8圖表15:白電應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率居首（次） 8圖表16:各子行業(yè)中期營收增長率比照圖 9圖表17:各子行業(yè)中期凈利增長率比照凰9圖表18:空調(diào)年度總出貨量比照 9圖表19:洗衣機(jī)國內(nèi)零售額比照9圖表20:各子行業(yè)收入規(guī)模比擬10圖表21：各子行業(yè)利潤規(guī)模比擬10圖表22

4、: 3巨頭收入與其他份額比照圖K ） 10圖表23: 3巨頭利潤與其他份額比照圖% ） 10圖表24:家電板塊市場表現(xiàn)比擬（*1QG ） 17圖表25:各子板塊PB對照圖18圖表26:各子板塊PE比照圖18收入凈利潤美的,格力海爾家電業(yè)其它所有公司美的格力海爾家電,業(yè)其它所有公司來源：Wind,國聯(lián)證券研究所來源：Wind,國聯(lián)證券研究所7重點公司中報述評)、美的集團(tuán)2019上半年實現(xiàn)營業(yè)總收入1543億元，同比增長7. 7 ;實現(xiàn)歸屬于母公司的 凈利潤152億元，同比增長17. 399( o在2019年上半年家電行業(yè)國內(nèi)市場銷售規(guī)模 同比下降2.1%的背景下，公司作為國內(nèi)家電出口規(guī)模最大的企

5、業(yè)，借家電行業(yè)出口 額增長5.5%的東風(fēng)，公司營收反增長了 7.37% ,利潤更大增1 ,取得了顯著超越行 業(yè)水平的績效。分產(chǎn)品看，空調(diào)業(yè)務(wù)運營尤為出色，營收高達(dá)714億元，同比增長 11% o在空調(diào)營收規(guī)模上與龍頭的差距日益縮小，營收和市場份額都顯著增加，且空 調(diào)業(yè)務(wù)的毛利率同期還增加1.83個百分點。美的空調(diào)的突出成績來自于公司的技術(shù) 創(chuàng)新，無風(fēng)感技術(shù)空調(diào)榮獲2019年AWE艾普蘭金獎。2019年上半年，美的全網(wǎng)銷售超過320億元，同比增幅到達(dá)30%以上，在規(guī)模 上借助于電商的銷售額已占公司國內(nèi)銷售額的三分之一強(qiáng)，在京東、天貓、蘇寧易購 等主流電商平臺繼續(xù)保持家電全品類第一的行業(yè)地位。這一

6、地位的取得有賴于公司對家 電新零售平臺和送裝一體網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)，公司在線上通過與電商平臺推進(jìn)供應(yīng)鏈深度協(xié)同 工程，利用數(shù)據(jù)驅(qū)動和系統(tǒng)拉通以快速響應(yīng)用戶需求，開展家電新零售，高效引入線上 用戶，實現(xiàn)線上線下店鋪引流，同時通過線上社群輕運營，促進(jìn)線下全屋體驗式購買和 家裝類購買。建設(shè)送裝一體網(wǎng)絡(luò)，為用戶提供一站式全屋家電售后服務(wù)解決方案，全國 已建立超過2,500家送裝一體服務(wù)網(wǎng)點。公司加大loT基礎(chǔ)技術(shù)研發(fā)投入，通過外部合作推動智慧家居物聯(lián)網(wǎng)模塊性能的 持續(xù)優(yōu)化，為用戶提供智能生活體驗，推動線下終端門店的智能產(chǎn)品普及，以俘獲未來 的年輕消費人群。公司上半年還推出高端品牌C0LM0,涵蓋客廳、廚房、衛(wèi)

7、浴、洗護(hù)四 大場景，全套產(chǎn)品均獲得德國iF設(shè)計獎，洗衣機(jī)產(chǎn)品還獲得紅點獎，這說明公司在品 牌建設(shè)方面有了更多的梯隊選擇。這兩大舉措是公司面向未來的布局，將會在未來帶給 公司新的市場。上半年營業(yè)本錢增幅顯著低于收入增幅，導(dǎo)致毛利率顯著提升2個多點，而銷售 費用增長15%、管理費用增長2S 、研發(fā)費用增長16 ，總體看上半年受益于原材料 本錢的下降，而整體費用率略升。盡管行業(yè)目前增長緩慢，但公司作為行業(yè)龍頭，擁有 全品類的家電產(chǎn)品線，具備領(lǐng)先優(yōu)勢，預(yù)計全年營收增長8%、利潤增長17%、印S 為3.27元、動態(tài)PE16.5倍，維持推薦評級。2 、格力電器2019上半年實現(xiàn)營業(yè)總收入983.41億元，

8、較上年同期增長6. 892;凈利潤137. 50 億元，較上年同期增長7. 37 %。據(jù)奧維云網(wǎng)（AVC）數(shù)據(jù)，2019年上半年國內(nèi)家用空 調(diào)零售量增長1.5%、零售額下降1.4%,而公司空調(diào)業(yè)務(wù)收入793億元，仍居行業(yè)第 一，增長4.4 ,好于行業(yè)表現(xiàn)，也超出市場預(yù)期。但從上半年行業(yè)競爭格局看，奧 克斯在線上發(fā)力，美的與公司在空調(diào)營收上的差距也縮小至79億元。不過，從盈利 能力看，格力空調(diào)業(yè)毛利率高達(dá)36.02% ,仍顯著高于主要競爭對手，反映公司品牌 效應(yīng)與市場定位仍處于優(yōu)勢地位。公司上半年外銷收入138.6億元，顯著低于美的及海爾，且外銷業(yè)務(wù)增幅僅。87 低于行業(yè)表現(xiàn)。同時外銷毛利率也僅

9、10%,這些指標(biāo)反映公司外銷業(yè)務(wù)壓力偏大，后期 仍需要更創(chuàng)新的舉措才能翻開市場。上半年公司銷售費用異常增長29.6,反映了空調(diào)行業(yè)上半年市場競爭加劇下 的營銷開支增加；而研發(fā)費用增長6. 98% ,與公司營收增幅一致，反映公司保持了穩(wěn) 定的研發(fā)投入。近期公司大股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜順利推進(jìn)，目前已有高麗、厚樸作為備選人入選， 它們作為國際化的投資機(jī)構(gòu)，相信對公司未來機(jī)制建設(shè)及新興產(chǎn)業(yè)的并購都將起到積極作 用。根據(jù)行業(yè)情況及公司半年報，預(yù)計公司全年營收增長6.5，、凈利增長8%、B 為4. 67元、動態(tài)估值12倍，基于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的漸趨明朗，給予推薦評級。3海爾智家2019上半年公司實現(xiàn)收入989.8億

10、元，同比增長9.38 %；實現(xiàn)歸母凈利潤51.5 億元，同比增長7.58% o2019年上半年海外實現(xiàn)收入467億元，同比增長24 %海外收入占比47 %,比 重提升5個百分點。從盈利能力看，海外業(yè)務(wù)毛利率較去年底的毛利率也提升近1 個百分點，但仍低于內(nèi)銷業(yè)務(wù)5個多百分點?？紤]到這一成績是在美國市場上半年大家 電銷量整體下降5.6的背景下取得的，說明公司海外競爭力在穩(wěn)步提高，未來洞 的主要增長點也將主要依賴于海外。上半年國內(nèi)市場上冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)零售額同比分別下降2.3%、3.9%、8.2乳 廚電、熱水器零售額分別下降2.9%、1.齡,國內(nèi)家電零售市場并不景氣，公司國內(nèi) 收入也下滑1% ,但

11、公司通過聚焦爆款型號競爭力、引領(lǐng)產(chǎn)品提升高端占比等措施， 謀求市場份額的提升，公司主要產(chǎn)品冰箱、洗衣機(jī)線下市場份額分別是第二名的3.1 倍、2倍，線上市場份額分別是第二名的2倍、2.1倍。公司上半年廚電收入增長23%、冰箱增長M、洗衣機(jī)增長22M ,但空調(diào)下滑6. 55 %,主要因國內(nèi)空調(diào)行業(yè)上半年下滑幅度較大及行業(yè)競爭加劇，但公司整合并聯(lián)全產(chǎn)業(yè)與 全流程優(yōu)勢，積極推進(jìn)智慧家庭網(wǎng)絡(luò)布局落地，用云腦、云芯、UhomeOS操作系統(tǒng)和小優(yōu) 助手構(gòu)建智家云，提升用戶體驗，打造整體競爭優(yōu)勢，促進(jìn)高端智慧成套產(chǎn)品二季度環(huán)比 增長24 o %公司在產(chǎn)品策略上擴(kuò)大冰洗、熱水器產(chǎn)品的領(lǐng)先優(yōu)勢，實現(xiàn)產(chǎn)品引領(lǐng)；零售

12、網(wǎng)絡(luò) 實現(xiàn)鄉(xiāng)鎮(zhèn)網(wǎng)絡(luò)、服務(wù)商、業(yè)務(wù)人員的全面轉(zhuǎn)型，并構(gòu)建海爾智家全新觸點網(wǎng)絡(luò)。海外市 場那么建立品牌、產(chǎn)業(yè)、市場等節(jié)點的360度營銷模式升級，推動“爆款”營銷。公司上半年利潤增幅低于收入增幅，緣于研發(fā)費用和管理費用大幅增長，其中研發(fā) 投入高達(dá)27億元，增長21 %管理費用45億元，增長12%。在公司海外大舉收賄， 管理費用將長期高企，研發(fā)費用在高端化戰(zhàn)略下也難以減少。基于國內(nèi)家電市場進(jìn)入調(diào) 整期和全球經(jīng)濟(jì)回落的背景，公司增長將趨于放緩。故預(yù)計公司全年收入增長9 、利潤 燔長11.8 ,預(yù)計9EPS為1.17元，動態(tài)估值13倍，給予推薦評級。、蘇泊爾上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入98億元，較上年同期增長1

13、1.15 %;利潤總額10.9億 元，增長16.58%;凈利潤8. 3億元，增長13.35 %。而今年上半年國內(nèi)廚電及小家電市場并不樂觀，據(jù)奧維云網(wǎng)統(tǒng)計，作為廚電代表的油煙機(jī)零售額167.2億元，同比下 降10.7%；零售量1161.6萬臺，下降9. 3 %。1-6月小家電線下零售153億元，下滑 6.3%線上零售136億元，增長15.2 %,其中6月份線上市場僅增長3. 4虬 可見，廚 電及小家電行業(yè)上半年增長并不樂觀，但蘇泊爾通過出色的經(jīng)營管理，在下滑的廚電業(yè) 和增速顯著降低的小家電業(yè)實現(xiàn)了穩(wěn)健增長，其超越行業(yè)的經(jīng)營態(tài)勢顯著。公司以品類擴(kuò)張推動了收入增長，從早期的明火炊具，擴(kuò)張到廚房小家電

14、、環(huán)境 家居電器、廚衛(wèi)大家電、廚房工具、水杯等領(lǐng)域，近幾年來尤其在環(huán)境家居類電器方面 的擴(kuò)張成效顯著，掛燙機(jī)、凈水器、吸塵器等都取得不小份額。公司近年來出口收入多占2磷 左右，相對于大家電企業(yè)來說，這一出口比例并不 高，而今年油煙機(jī)行業(yè)1-5月出口同比增長7.9 ,公司作為外資控股企業(yè)，提高出 口比例仍有空間。公司在過往以20%以上的成長率開展時可以維持30倍左右的估值水平，但從今 年開始的行業(yè)增速下行背景及公司增速同步下行來看，未來增速將顯著放緩，故估值 水平理應(yīng)同步下行，預(yù)計2019年EPS在2.4左右，給予“謹(jǐn)慎推薦”評級。、九陽股份在小家電行業(yè)上半年僅增長2. 7%的背景下，公司實現(xiàn)營

15、業(yè)收入41.8億元，增長 15% ,主要系多品類保持平穩(wěn)增長，毛利率僅略降0.69個點至32. 3S ,銷售費用下 降1.92% ,管理費用增長34.9% ,研發(fā)費用增長19.S8 ；實現(xiàn)凈利潤4億元，上升 9.72% o除管理費用大增和現(xiàn)金流下降外，總體運營出色。公司注重產(chǎn)品的原創(chuàng)性創(chuàng)新，今年發(fā)布了不用手洗破壁豆?jié){機(jī)K1S、K迷你、Ksolo三款全新豆?jié){機(jī)，可做咖啡、泡茶、沖奶用，還推出了全球第一臺不用手洗破壁機(jī) Y88等。走精品之路、突出原創(chuàng)創(chuàng)新的產(chǎn)品戰(zhàn)略讓公司產(chǎn)品更有價值感和設(shè)計感，這一 戰(zhàn)略切合當(dāng)前消費升級的潮流，未來前景看好。公司在原有的全國4萬多個銷售終端的基礎(chǔ)上，積極探索新零售業(yè)

16、務(wù)，新開 Shopping Mal I “九陽之家”門店、品牌旗艦店、品牌體驗店、品牌專賣店等各類門 店，組建專門團(tuán)隊研究新零售、新媒體、大數(shù)據(jù)和無線應(yīng)用，保證了產(chǎn)品在各種渠道的 可見可交易，促進(jìn)了公司市場占有率的穩(wěn)步提升。公司發(fā)布了全新品牌主張 悅享健康，通過20余個品類300多個型號的多樣 化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，傳遞輕巧、時尚、智能、便捷的品牌體驗，實現(xiàn)了品牌的全新升級，這將 有助于公司保護(hù)其行業(yè)三強(qiáng)的品牌地位?；谏习肽暝鲩L15%的收入基礎(chǔ)，預(yù)測公司全年收入93億元，凈利潤7. 1億元， 每股收益0.93元，動態(tài)估值22倍，維持“推薦”評級。6）、老板電器2019年中期公司實現(xiàn)營業(yè)收入35億元，同

17、比增長0.88 ,實現(xiàn)歸屬于上市公司 股東的凈利潤6.7億元，同比增長1.52%。據(jù)中怡康零售監(jiān)測報告顯示，2019年上半年，廚房電器主要品類吸油煙機(jī)、燃?xì)?灶、消毒柜零售額分別增長-5. 86 奸4.09%、-17.72%,公司的相應(yīng)產(chǎn)品那么增長-1.1 %. 7.74%、8.，銷售好于行業(yè)。不僅如此，公司上半年通過品類擴(kuò)張還局部的彌補(bǔ)煙 灶的下滑，如首次納入的集成灶半年就銷售超過8000萬元，洗碗機(jī)銷額也到達(dá)6132萬 元、增長21 %由于房地產(chǎn)低潮期的來臨，煙灶業(yè)也進(jìn)入下滑階段，公司的開展之路 顯然在于進(jìn)一步的品類擴(kuò)張，當(dāng)前圍繞廚房所做的品類擴(kuò)張戰(zhàn)略是成功的。面對行業(yè)低迷，公司積極深耕渠

18、道，優(yōu)化專賣店渠道和電商渠道的線上線下一體化 運營；以差異化產(chǎn)品和優(yōu)質(zhì)品牌服務(wù)加深與恒大、萬科、碧桂園、融創(chuàng)等地產(chǎn)商的合作， 在工程渠道的吸油煙機(jī)市場份額為37.8 ,穩(wěn)賭行業(yè)第一；與歐派、司米等櫥柜公司 以及愛空間、金螳螂、東易日盛等家裝公司合作開拓創(chuàng)新渠道網(wǎng)點。通過多渠道的創(chuàng)新， 積極挖掘了新的渠道增長點，有力的配合了產(chǎn)品的擴(kuò)張，煙灶份額仍居第一。公司上半年整體毛利率54. 66% ,增長2個多百分點，其中油煙機(jī)毛利率58.5%, 增長3個多百分點；燃?xì)庠蠲?5.88%,增長2個多百分點，說明在行業(yè)下滑背 景下，公司主要產(chǎn)品及整體的盈利能力未受沖擊，由品牌優(yōu)勢和強(qiáng)大的運營能力鑄就的 盈

19、利能力仍然強(qiáng)勁，公司著力塑造的強(qiáng)科技、高端化、專業(yè)化、年輕化的品牌形象得到 市場認(rèn)可。根據(jù)行業(yè)下滑背景及公司中期收入同比僅增長0.88%的基礎(chǔ)，我們預(yù)測公司近2 年在地產(chǎn)低迷的沖擊下將告別高增長而僅維持穩(wěn)定，營收及利潤的增減幅均在個位數(shù) 波動，預(yù)測今年全年營收增長1%、凈利下滑3.甥,每股收益預(yù)測為1.42元，動態(tài)估 值為16.4倍，給予謹(jǐn)慎推薦評級。7 、浙江美大公司上半年收入7億元，凈利潤1.8億元，增長25%。公司開發(fā)了多款更具高端 化、人性化和智能化的集成灶，以產(chǎn)品創(chuàng)新強(qiáng)化產(chǎn)品定位的高端化，同時以多樣化的廚房 配套產(chǎn)品推動協(xié)同銷售。這一開展戰(zhàn)略在行業(yè)整體競爭加劇的背景下是值得肯定的，可

20、以 找準(zhǔn)公司的定位，實現(xiàn)錯位競爭，不再在低端的量上與新進(jìn)入者直接競爭。公司推進(jìn)渠道下沉和終端網(wǎng)點拓展，上半年新增一級經(jīng)銷商70家，終端門店300 個；在紅星美凱龍等KA渠道開店達(dá)100個；建立專業(yè)電商團(tuán)隊，加大電商平臺旗艦 店的建設(shè)。這些措施為未來營銷發(fā)力打下基礎(chǔ)，下一步期待著公司在電商渠道和KA 渠道的布局真正見效。據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，7月份線下油煙機(jī)銷量下跌10.% ,多家廠商進(jìn)入集成灶領(lǐng)域， 火星人、YUKIDA、海爾、森歌等品牌紛紛發(fā)力，行業(yè)競爭加劇，公司為維護(hù)行業(yè)地位，持 續(xù)在央視和高鐵、新媒體、大型專業(yè)展覽會等加大品牌宣傳和廣告的投入力度，以確保 行業(yè)領(lǐng)軍品牌的地位。上半年公司銷售費用

21、增長81% ,研發(fā)費用增長5S ,都較常年偏高，反映公司今 年在廣告及產(chǎn)品研發(fā)方面投入甚巨；在建工程110萬套廚電生產(chǎn)基地即將投產(chǎn)，也為 未來增長打下基礎(chǔ)。根據(jù)上半年公司經(jīng)營情況，我們預(yù)測公司全年收入增長25%,利潤增長20%, EPS0. 7元，動態(tài)估值18倍，予以推薦評級。8 、萊克電氣2019年1-6月，公司實現(xiàn)營業(yè)收入27.95億元，同比減少0.97% ,實現(xiàn)歸屬 于上市公司的凈利潤2.36億元，同比增長15. 395i o分季度看，一季度公司收入減 少6.71% ,二季度增長5.6* ,公司經(jīng)營已基本企穩(wěn)。公司主營業(yè)務(wù)收入中外銷收入占63%,其中有相當(dāng)比例出口美國，美國對中國 500

22、億+2000億出口產(chǎn)品征收10%25%的關(guān)稅、又對3000億出口產(chǎn)品征收181的關(guān)稅 后，公司通過在越南和泰國投資建廠，首期工程將于10月底開始生產(chǎn)產(chǎn)品。公司在 東南亞設(shè)廠后有利于進(jìn)一步擴(kuò)大出口業(yè)務(wù)并對沖貿(mào)易環(huán)境風(fēng)險。盡管公司主營的吸塵器處于產(chǎn)品生命周期的成熟期，但近年來隨著技術(shù)的開展和龍 頭企業(yè)的帶動，出現(xiàn)了掃地機(jī)器人、除螭儀、立式無線吸塵器、手持推桿吸塵器、微型 吸塵器、桶式家用吸塵器等產(chǎn)品，形成了單價從60元到6000元不等的龐大產(chǎn)品陣列， 滿足了消費者多樣化的細(xì)分需求，吸塵器市場因此煥發(fā)生機(jī)，公司作為該行業(yè)的龍頭企 業(yè)將因此受益。公司擁有高速微電機(jī)的核心技術(shù)，專注于電機(jī)及以電機(jī)為核心部

23、件的家用電器的技 術(shù)研究，在無刷數(shù)碼電機(jī)方面積累了雄厚的技術(shù)基礎(chǔ)，并成功應(yīng)用于下游環(huán)境清潔電器、 園林工具及智能廚房電器，奠定了公司在產(chǎn)品性能、品質(zhì)和效率等方面的行業(yè)領(lǐng)先地位， 形成了核心部件研發(fā)與自制、產(chǎn)品開發(fā)與設(shè)計、模具設(shè)計與制造、精密壓鑄與精密加工和整機(jī)組裝等完整的業(yè)務(wù)體系。公司一貫堅持自主研發(fā)和生產(chǎn)核心部件的原那么，牢牢掌握無刷數(shù)碼電機(jī)和家用電器生產(chǎn)中的核心技術(shù)和關(guān)鍵環(huán)節(jié)。電機(jī)產(chǎn)品的 可靠質(zhì)量是公司家居清潔健康系列產(chǎn)品的性能保證，保證公司產(chǎn)品在技術(shù)水平和質(zhì)量上 處于業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。公司品類創(chuàng)新能力強(qiáng)，圍繞家居環(huán)境清潔產(chǎn)品、空氣凈化空氣舒適 產(chǎn)品、水凈化及健康飲水產(chǎn)品、智能廚房小家電產(chǎn)品、

24、個人護(hù)理產(chǎn)品、園林工具、電機(jī) 等，每年推出超過100款新產(chǎn)品，有力地提高了產(chǎn)品的市場競爭力。公司在上半年營業(yè)收入持平的情況下，壓縮本錢費用，如營業(yè)本錢降低3.2%、 管理費用降低14.，、銷售費用降低4%,實現(xiàn)了利潤的增長，而研發(fā)費用那么增長了 2%以推動公司核心競爭力的持續(xù)穩(wěn)定開展。我們認(rèn)為公司是一家有核心技術(shù)競爭 力且深諳消費市場變化趨勢的外向型企業(yè)，值得長期關(guān)注。8市場回顧與投資策略家電板塊年初至今（2019年9月5日）上漲46.4%,漲跌幅位居全市場29個行 業(yè)的第6位，表現(xiàn)突出的個股如格力電器年內(nèi)漲幅超過709i o從估值比照看，家電板 塊當(dāng)前估值21.5倍，高于萬得全A目前的估值水

25、平17.4倍，各子板塊中目前小家電、 白電估值合理，而照明與黑電估值稍高。根據(jù)中怡康報告，2019年上半年中國家電市場零售額規(guī)模4656億元人民幣， 同比下降4.9% ,是自2012年以來的新低點。其中冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)零售額同比 分別下降2.3%、3.9%、8.雪；廚電、熱水器零售額分別下降23J9 、1.0%。受至I辭 下降、庫存高企、渠道下沉等多重因素影響，價格戰(zhàn)更為激烈，線下市場冰洗行業(yè)均價 分別同比增長4. 7%、5.0 %空調(diào)線下市場均價下跌1.7%；廚電、熱水器線下市場均 價都下跌2 %行業(yè)競爭加劇，渠道業(yè)態(tài)、產(chǎn)品技術(shù)、消費趨勢等不斷變化。市場格 局上，冰洗空行業(yè)集中度持續(xù)提升、

26、廚電集中度下降，互聯(lián)網(wǎng)公司進(jìn)入家電行業(yè)分流用 戶。線下市場冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)T0P3零售額份額合計分別為58.57%、63. 24%、 74.61% ,同比提升2.34、1.57、0. 53個百分點。由于房地產(chǎn)市場繼續(xù)承壓，傳統(tǒng)家 電的擁有率也已較高，如冰洗行業(yè)滲透率已達(dá)97%,而海外市場貿(mào)易摩擦加劇，故預(yù) 計未來家電市場將難以出現(xiàn)規(guī)模增長，而以存量競爭市場為主，龍頭企業(yè)通過擠壓中小 企業(yè)的份額或能維持低速增長，而大量中小企業(yè)的生存更為艱難。故在投資策略上，著眼于當(dāng)前的家電行業(yè)投資策略根基于行業(yè)競爭格局的寡頭效 應(yīng)， 投資機(jī)會來自于寡頭的份額與凈利潤率雙提升：三大白電領(lǐng)域與廚電小家電領(lǐng)域 寡頭

27、壟斷 競爭格局的形成是市場化競爭的結(jié)果，并且這種競爭由國內(nèi)擴(kuò)展到國外，由 網(wǎng)下到網(wǎng)上, 全球市場一體化的推進(jìn)和線下線上一體化的競爭態(tài)勢，使得家電這樣的成熟行業(yè)的小企業(yè) 的生存難度更大而被淘汰，同時效率更高的企業(yè)卻能在更廣闊的市 場上充分發(fā)揮優(yōu)勢，這 正是美的這樣效率優(yōu)先的企業(yè)在電商時代份額加速提高的原因。因此，寡頭壟斷時代將會導(dǎo)致贏家的價值更為提高。行業(yè)整體增幅明顯回落根據(jù)萬得統(tǒng)計，按中信行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)劃分的家電板塊2019年中期營業(yè)總收入達(dá) 5703億元，較上年同期的6060億元減少了 357億元，但考慮到今年統(tǒng)計樣本中被剔 除的TCL集團(tuán)的收入規(guī)模去年中期達(dá)526億元，如同樣也將TCL從去年

28、統(tǒng)計樣本中剔 除，那么今年中期行業(yè)總收入實際比去年高出169億元，實際增長3% o中期凈利澗458.7 億元，較上年同期增加8億元，增長1.9%;考慮TCL集團(tuán)統(tǒng)計樣本因素，行業(yè)凈利 潤實際增長5.5%。盡管利潤增幅表現(xiàn)好于行業(yè)收入表現(xiàn)，但總體增幅較過去兩年已 呈明顯的回落態(tài)勢。從國內(nèi)外市場銷售規(guī)模變化看，2019年上半年家電行業(yè)國內(nèi)市場銷售規(guī)模為 4125億元，同比下降2.1%,受國內(nèi)房地產(chǎn)周期下滑拖累明顯，同時宏觀經(jīng)濟(jì)不振導(dǎo) 致居民收入與消費預(yù)期下降也導(dǎo)致家電消費下滑；出口方面2019年上半年家電累計 出口額1636億元，同比增長5.3X o可以說是出口的增長挽救了行業(yè)的衰退，但當(dāng) 前中國

29、國際貿(mào)易環(huán)境日益緊張，這一出口增長的趨勢能否延續(xù)尚未可知。從家電業(yè)內(nèi)部各產(chǎn)品的國內(nèi)銷售規(guī)模變化看，2019年上半年，空調(diào)市場零售額 為1272億元，同比下降3.7% ;洗衣機(jī)市場零售額到達(dá)358億元，同比增長27 ; 冰箱市場零售額到達(dá)460億元，同比下降1% ;廚電產(chǎn)品零售額為767億元，同比 增長0.4 ,其中洗碗機(jī)、凈水機(jī)及集成灶等新品類的零售額分別增長24. W 、5K 和52.4% ；小家電零售額為567億元，同比增長4.% ；彩電上半年國內(nèi)銷量下降 4.3% o可見，多數(shù)家電產(chǎn)品處于增速放緩的趨勢中。來源：Wind,國聯(lián)證券研究所圖表2上半年凈利潤比照圖（單位:10億元）來源：Wi

30、nd,國聯(lián)證券研究所圖表1:上半年營業(yè)總收入比照圖（單位:10億元）著眼于未來的家電行業(yè)投資機(jī)會來自于品質(zhì)提升與品類創(chuàng)新。在品質(zhì)提升方面， 隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程的推進(jìn)和居民生活水平的提升，居民可支配消費收入不斷提升，普及型 消費業(yè)已滿足，品質(zhì)而不是低價正成為消費決策的出發(fā)點，品質(zhì)需求逐步成為消費 的主流, 這促使家電市場呈現(xiàn)出高端化趨勢。高端化主要表達(dá)在產(chǎn)品具備更好的品質(zhì)、更高的價格、 更優(yōu)質(zhì)的使用體驗。針對家電市場需求的這一變化，家電廠商紛紛推行以產(chǎn)品創(chuàng)新及智能 化為方向的高端化競爭戰(zhàn)略，并在廚電和白電領(lǐng)域取得初步成功。在品類創(chuàng)新方面，以小 家電的品類擴(kuò)張與消費升級效應(yīng)最為顯著，融合了網(wǎng)絡(luò)技術(shù)、I

31、T技術(shù)，涵蓋智能控制、 紅外線感應(yīng)、定位系統(tǒng)、自動識別、自動掃描等一系列新技術(shù)手段的智能家電將會越來 越多地出現(xiàn)在人們的日常生活中，創(chuàng)造新的規(guī)?；袌觥＿@兩者共同創(chuàng)造了新的行業(yè)空 間，而面向未來的行業(yè)機(jī)會就孕育于此。從值得投資的 新興細(xì)分行業(yè)看，根據(jù)今年中期各 產(chǎn)品的銷售差異，新興家電中集成灶、洗碗機(jī)、新 型吸塵器等銷售增長仍然突出，是值 得投資的細(xì)分行業(yè)?？傊袠I(yè)新市場的不斷開拓與強(qiáng)大的盈利能力是家電股走牛的原動力，品類創(chuàng)新 是家電業(yè)長期內(nèi)不斷突破行業(yè)天花板的終極武器。家電業(yè)隨著時代開展，因應(yīng)技術(shù)變革， 不斷推陳出新，以品類創(chuàng)新不斷創(chuàng)造新的消費市場。在品類的創(chuàng)新與擴(kuò)張中，家電業(yè) 的邊界無限

32、伸展，龍頭企業(yè)規(guī)模與盈利持續(xù)擴(kuò)張，各種行業(yè)寡頭因此誕生成長，牛股那么在 其中孕育壯大。未來機(jī)會在哪里？ 1)白電業(yè)寡頭壟斷帶來的市場溢價機(jī)會，推薦美的集團(tuán) (000333. sz),格力電器(000651. sz),海爾智家(600690. sh) ； 2)消費升級帶來的 檔次提升機(jī)會，推薦老板電器(002508. sz)、蘇泊爾(002032. sz) ; 3)消費升級帶來的新品類導(dǎo)入機(jī)會,圖表24:家電板塊市場表現(xiàn)比擬(*1W ,0.60.5 ihl推薦浙江美大(002677. sz)o)的新品類導(dǎo)入機(jī)會,圖表24:家電板塊市場表現(xiàn)比擬(*1W ,0.60.5 ihl推薦浙江美大(0026

33、77. sz)o)來源：Wind,國聯(lián)證券研究所圖表25:各子板塊PB對照圖（倍）圖表25:各子板塊PB對照圖（倍）圖表26:各子板塊PE比照圖（倍）市凈率QF）來源：Wind,國聯(lián)證券研究所市盈率TTM200 1-1000來源：Wind,國聯(lián)證券研究所9風(fēng)險提示:房地產(chǎn)失速、國內(nèi)銷售劇烈下滑、國外市場出口遇阻、盈利能力下滑股票投資評級強(qiáng)烈推薦推薦謹(jǐn)慎推薦觀望賣出彳亍業(yè)投資評級優(yōu)異中性落后行業(yè)指數(shù)在未來6個月內(nèi)強(qiáng)于大盤行業(yè)指數(shù)在未來6個月內(nèi)與大盤持平行業(yè)指數(shù)在未來6個月內(nèi)弱于大盤分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，本報告所表

34、述的所有觀 點均準(zhǔn)確地反映了我們對標(biāo)的證券和發(fā)行人的個人看法。我們所得報酬的任何局部不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資 建議或觀點有直接或間接聯(lián)系。投資評級說明股票價格在未來6個月內(nèi)超越大盤20%以上 股票價格在未來6個月內(nèi)超越大盤10%以上 股票價格在未來6個月內(nèi)超越大盤5%以上 股票價格在未來6個月內(nèi)相對大盤變動幅度為一10%10% 股票價格在未來6個月內(nèi)相對大盤下跌10%以上一般聲明除非另有規(guī)定，本報告中的所有材料版權(quán)均屬國聯(lián)證券股份（已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）及其附屬機(jī) 構(gòu)（以下統(tǒng)稱“國聯(lián)證券”）。未經(jīng)國聯(lián)證券事先書面授權(quán)，不得以任何方式修改、發(fā)送或者復(fù)制本報告

35、及其所包含的材料、內(nèi)容。所有 本報告中使用的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)識及標(biāo)記均為國聯(lián)證券的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)識及標(biāo)記。本報告是機(jī)密的，僅供我們的客戶使用，國聯(lián)證券不因收件人收到本報告而視其為國聯(lián)證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認(rèn) 為可靠的已公開資料，但國聯(lián)證券對這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構(gòu)成所述證 券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務(wù)狀況以及特定需求，在任何時候均 不構(gòu)成對任何人的個人推薦?？蛻魬?yīng)當(dāng)對本報告中的信息和意見進(jìn)行獨立評估，并應(yīng)同時考量各自的投資目的、財務(wù)狀況和特定需求, 必要時就法律、商業(yè)、

36、財務(wù)、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據(jù)或者使用本報告所造成的一切后果，國聯(lián)證券及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承 擔(dān)任何法律責(zé)任。本報告所載的意見、評估及預(yù)測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預(yù)測無需通知即可隨時更改。過往的表現(xiàn)亦不應(yīng) 作為日后表現(xiàn)的預(yù)示和擔(dān)保。在不同時期，國聯(lián)證券可能會發(fā)出與本報告所載意見、評估及預(yù)測不一致的研究報告。國聯(lián)證券的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報告意見 及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國聯(lián)證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。國聯(lián)證券的資產(chǎn)管理 部門、自營部門以及其他投資業(yè)

37、務(wù)部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明法律許可的情況下，國聯(lián)證券可能會持有本報告中提及公司所發(fā)行的證券并進(jìn)行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務(wù) 顧問和金融產(chǎn)品等各種金融服務(wù)。因此，投資者應(yīng)當(dāng)考慮到國聯(lián)證券及/或其相關(guān)人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益 沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據(jù)。無錫國聯(lián)證券股份研究所江蘇省無錫市太湖新城金融一街8號國聯(lián)金融大廈9層 海國聯(lián)證券股份研究所中國（上海）自由貿(mào)易試驗區(qū)世紀(jì)大道1198號3704、3705、3706單元 :圖表3

38、:近3年中報行業(yè)收入增長率圖表4：近3年行業(yè)凈利潤增長率嘎）來源：Wind,國聯(lián)證券研究所來源：Wind ,國聯(lián)證券研究所產(chǎn)業(yè)開展之路在創(chuàng)新盡管家電業(yè)整體增速趨緩，但創(chuàng)新技術(shù)的家電產(chǎn)品仍有增長，如空調(diào)產(chǎn)品中高能效、 舒適化、智能化的高端產(chǎn)品大受歡迎，一級能效空調(diào)市場份額已提升55%;洗衣機(jī)行 業(yè)滾筒產(chǎn)品、大容量產(chǎn)品、洗烘一體產(chǎn)品等已經(jīng)成為市場開展主流，洗烘一體機(jī)市場份額 已達(dá)35.6 ;冰箱也多門冰箱市場份額提升至接近50 ,其中附字四門冰箱與五門冰 箱零售額市場份額分別提升至25.5 和8.9% ,冰箱防場走向高端化、品質(zhì)化、智能 化；廚電業(yè)中洗碗機(jī)、凈水機(jī)及集成灶等新品類的零售額分別增長2

39、4.4 、5.9 稗 52. ;小蕤電中吸塵器、料理機(jī)、電飯煲零售額實現(xiàn)2.4%. 4.8 和5%的增長* 掃地機(jī)器人和推桿式產(chǎn)品增幅更高；loT技術(shù)走進(jìn)家庭，家電的全面智能化時代即將來 臨，推動智能家電占比提升?？傮w看，各家電品類中多是創(chuàng)新類產(chǎn)品銷售良好，行業(yè)未來 的開展之路顯然將主要依賴于產(chǎn)品創(chuàng)新，包含品類創(chuàng)新、功能創(chuàng)新等。從公司的產(chǎn)品創(chuàng)新角度看，一些龍頭企業(yè)的創(chuàng)新能力突出。如美的推出的創(chuàng)新空調(diào) 產(chǎn)品無風(fēng)系列空調(diào)、空氣潔凈空調(diào)等，其中“領(lǐng)鮮者”系列空調(diào)是融合空氣溫度、風(fēng)感、 潔凈度和新鮮度控制的四維一體舒適空調(diào)，利用搭載智凈雙水洗技術(shù)和雙混動新風(fēng)技術(shù)， 使得天然水膜濾網(wǎng)攔截的灰塵通過水洗及

40、毛刷雙重清潔，以保持濾網(wǎng)潔凈并實現(xiàn)對房間空 氣質(zhì)量的智能控制；美的旗下小天鵝推出水魔方二代滾筒/波輪洗衣機(jī)，采用行業(yè)獨有 的“超微凈泡”技術(shù)，通過獨創(chuàng)的超微凈泡發(fā)生器，將水和空氣轉(zhuǎn)化為億萬級微納米氣泡, 滲透衣物纖維，釋放巨大能量將污漬剝離，通過物理潔凈力作用減少化學(xué)洗滌劑用量，高效 快速去污；海爾“纖合”洗衣機(jī)應(yīng)用超聲波“空氣洗”技術(shù)，通過將水轉(zhuǎn)化成微米級霧狀粒 子并層層滲透衣物纖維、激發(fā)織物纖維活性、快速祛除褶皺，衣物兔熨燙。在產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新之 路上，行業(yè)龍頭企業(yè)以技術(shù)驅(qū)動為根本，增強(qiáng)產(chǎn)品力，加快產(chǎn)品創(chuàng)新，改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，以數(shù)字化和智能化為方向，引領(lǐng)行業(yè)潮流，促進(jìn)行業(yè)的增長。從渠道創(chuàng)新的角度看，2

41、019上半年電商和海外、工程渠道增長明顯。2019年上半 年，家電線上零售額在整體渠道中的占比已經(jīng)超過35 ，大多家電品類線上增長、線 下下滑，目前唯一的例外只有洗衣機(jī)。另外，線上家電市場的寡頭效應(yīng)更為突出，行 業(yè)前三名占據(jù)92 姒上的市場份額。而在線下，廠商注重體驗店和送裝一體網(wǎng)絡(luò)的建設(shè), 兩種渠道加速融合。推動國內(nèi)市場以終端為中心，不斷推動降庫存、渠道扁平化、提升渠 道效率；積極推動場景式、體驗式、交互式的新型營銷方式，進(jìn)一步推動電商渠道優(yōu)化整 合，積極拓展與構(gòu)建新零售渠道；借助房產(chǎn)精裝化趨勢，工程渠道異軍突起，一些行業(yè)龍 頭借助品牌優(yōu)勢與地產(chǎn)商合作，整裝銷售快速開展；推進(jìn)海外渠道變革與零

42、售業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型， 加大門店資源投入及展示，建立管理層對市場及客戶走訪機(jī)制，落實促銷活動執(zhí)行及導(dǎo) 購培訓(xùn)，以用戶及市場需求為導(dǎo)向，不斷強(qiáng)化海外國家產(chǎn)品經(jīng)理制，提升運營效率。圖表5:各產(chǎn)品國內(nèi)上半年零售市場增減幅來源：中怡康，國聯(lián)證券研究所3本錢下行致盈利能力上行今年中報的一大突出現(xiàn)象是龍頭企業(yè)的營業(yè)收入增幅顯著高于營業(yè)本錢增幅，毛 利率得以顯著提高，如美的集團(tuán)中期收入增長7.3%,而營業(yè)本錢增長6.3% ,毛利率 提高2個多點至29. 4%；類似的格力電器毛利率也提升近一個百分點。從行業(yè)整體 看，家電業(yè)毛利率25.96%,較上年同期提高1.7個百分點，其主要原因是鋼材等原 材料價格的下跌，而上半年線

43、下市場冰洗均價卻增長了 4.7%、5.4 ；銷售凈利率也因此提升至8.08,是近3年的高點。但具體到各子行業(yè)，那么差異較大，白電毛利率 高達(dá)28. 6%、黑電僅1% ;銷售凈利潤率方面白電9.S8 、黑電僅% 7 o這種差顯 要是白電的售價大體穩(wěn)定，而黑電連年降價導(dǎo)致。圖表6:近3年中期家電毛利率比照圖圖表7:最近3年中期行業(yè)凈利率比照圖% ；8.208.00來源：Wind,國聯(lián)證券研究所7.807.607.407.207.006.802017年中201驛中201。年中來源：Wind,國聯(lián)證券研究所圖表8:各子行業(yè)中期毛利率比照圖女)圖表8:各子行業(yè)中期毛利率比照圖女)圖表9：各產(chǎn)品中期銷售凈利潤率比照圖K )來源：Wind,國聯(lián)證券研究所來源：Wind,國聯(lián)證券研究所來源：Wind,國聯(lián)證券研究所圖表10:過去1年LME銅走勢圖圖表10:過去1年LME銅走勢圖圖表11:熱卷價格變化走勢圖SH