焦點(diǎn)：三季報(bào)回顧分化加劇關(guān)注龍頭

1、分行業(yè)剖析I銀行業(yè)：收入增勢(shì)穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)化解營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)定，盈利略超預(yù)期。上市銀行前三季度營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)11.73% （上半年 同比+12.55%）,大銀行/股份行/城農(nóng)商行分別同比增長(zhǎng)8.98%/16.45%/ 20.01%。前三季 度凈利息收入同比增長(zhǎng)9.10% （上半年同比+9.13%）,非息收入同比增長(zhǎng)17.7% （上半年 同比+20.1%）,其中手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入同比增長(zhǎng)9.15% （上半年同比+9.58%）,投資收 益及公允價(jià)值變動(dòng)收益同比下降0.42% （假設(shè)剔除會(huì)計(jì)準(zhǔn)那么變化同比+7.96%）。受益于撥備 計(jì)提力度下降，前三季度歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)7.10% （上半年同比+6.

2、72%）。擴(kuò)表保持審慎，信貸投放延續(xù)前期節(jié)奏。上市銀行Q3總資產(chǎn)環(huán)比增長(zhǎng)1.43%,大銀 行/股份行/城農(nóng)商行分別增長(zhǎng)1.68%/0.95%/1.01%。資產(chǎn)投向上：1）信貸持續(xù)增長(zhǎng)，Q3 環(huán)比上升2.76% （Q2環(huán)比+2.53%）； 2）同業(yè)資產(chǎn)持續(xù)壓降，Q3環(huán)比下降0.86%； 3）債 券投資比重下降，環(huán)比增速降至0.91%o節(jié)約負(fù)債本錢(qián)以應(yīng)對(duì)資產(chǎn)收益下降，息差表現(xiàn)分化。前三季度利息收入平穩(wěn)增長(zhǎng)情況 下（前三季度同比+8.83%）,利息支出節(jié)約貢獻(xiàn)明顯（前三季度同比+8.56%）,凈利息收 入同比增長(zhǎng)9.10%o得益于銀行積極調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)，Q3存款和債券環(huán)比分別增長(zhǎng)0.72%/ 3.94

3、%,同業(yè)本錢(qián)下降對(duì)負(fù)債本錢(qián)節(jié)約貢獻(xiàn)較大。賬面不良穩(wěn)定，撥備持續(xù)夯實(shí)。銀行加大處置力度，資產(chǎn)質(zhì)量數(shù)據(jù)向好，Q3上市銀行 不良貸款率環(huán)比下降0.02pcts至1.46%。根據(jù)已披露的關(guān)注貸款數(shù)據(jù)，Q3關(guān)注貸款比率 環(huán)比下降0.06pcts,存量風(fēng)險(xiǎn)有所緩解。得益于前期風(fēng)險(xiǎn)計(jì)提積極以及賬面不良改善，撥 備覆蓋率環(huán)比上升4.88pcts至214.80%,風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力進(jìn)一步夯實(shí)。I汽車(chē)：行業(yè)景氣觸底回升，投資窗口明確開(kāi)啟乘用車(chē)：行業(yè)低點(diǎn)已過(guò)，估值修復(fù)可期。乘用車(chē)板塊三季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3025億元， 同比-1.4%,環(huán)比+13.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利68億元，同比-42.8%,環(huán)比3.0%。2019年1- 9

4、月，乘用車(chē)銷(xiāo)售1524萬(wàn)輛，同比-11.5%。我們預(yù)計(jì)2019年四季度乘用車(chē)同比降幅將呈 逐月收窄的趨勢(shì)，12月單月有望轉(zhuǎn)正。三季度局部頭部車(chē)企盈利開(kāi)始呈現(xiàn)觸底回升態(tài)勢(shì)， 長(zhǎng)城汽車(chē)單車(chē)收入同比+5.0%,環(huán)比+2.8%,單車(chē)毛利同比+24.7%,環(huán)比+19.7%；上汽集 團(tuán)單車(chē)收入環(huán)比+1.3%,單車(chē)毛利環(huán)比+54.9%,盈利能力顯著回升。預(yù)計(jì)四季度隨著行業(yè)銷(xiāo) 量增速轉(zhuǎn)正，板塊將迎來(lái)估值修復(fù)行情，重點(diǎn)推薦港股低估值整車(chē)標(biāo)的，如長(zhǎng)城汽車(chē)（H）、吉利汽車(chē) （H）、東風(fēng)集團(tuán)股份（H）和廣汽集團(tuán)（H）等。商用車(chē)：高景氣持續(xù)，格局持續(xù)優(yōu)化。商用車(chē)板塊三季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收899億元，同 比-1.1%,環(huán)比-

5、18.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利29億元，同比+112%,環(huán)比24.4%。2019年19 月，9家公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)為正，占比69.2%； 7家公司歸母凈利潤(rùn)高于去年同期，占比 53.8%O濰柴動(dòng)力（71億元）和中國(guó)重汽（8億元）歸母凈利潤(rùn)合計(jì)79億元，同比+17.0%, 占商用車(chē)行業(yè)總體歸母凈利的76.7%o展望下半年，預(yù)計(jì)重卡行業(yè)全年銷(xiāo)量有望到達(dá)113 萬(wàn)輛，核心看點(diǎn)依然是龍頭企業(yè)的市場(chǎng)份額提升，重點(diǎn)推薦濰柴動(dòng)力（A+H）和中國(guó)重汽 （H）o零部件：景氣觸底，長(zhǎng)期成長(zhǎng)可期。零部件板塊三季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1603億元，同 比-0.3%,環(huán)比+1.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利85億元，同比23.4%,環(huán)比+1.4%

6、。受?chē)?guó)六排放升 級(jí)的影響，二季度零部件行業(yè)的下游需求受到抑制，但進(jìn)入三季度后顯著回暖。隨著三季 度的產(chǎn)量同比增速明顯收窄，零部件公司業(yè)績(jī)開(kāi)始修復(fù)，越來(lái)越多公司在收入、毛利率和 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（剔除外匯、非經(jīng)等）等方面降幅開(kāi)始收窄，甚至同比轉(zhuǎn)正。繼續(xù)重點(diǎn)推薦零部 件行業(yè)的板塊性機(jī)會(huì)，未來(lái)2-3年機(jī)會(huì)的投資窗口己經(jīng)開(kāi)啟，短期重點(diǎn)推薦三季報(bào)超預(yù)期 的標(biāo)的，如保隆科技、岱美股份和萬(wàn)里揚(yáng)等。I農(nóng)林牧漁：生豬養(yǎng)殖業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，龍頭產(chǎn)能恢復(fù)超預(yù)期生豬養(yǎng)殖板塊業(yè)績(jī)Q3高皂2019Q1-Q3,板塊7家公司營(yíng)收1555億元，同比+14%； 扣非凈利潤(rùn)104.億元，同比+73%。分季度來(lái)看，2019Q3營(yíng)收830億元，環(huán)比

7、+15%；扣 非凈利潤(rùn)85億元，環(huán)比+192%。三季度營(yíng)收增加、盈利高增主要系三季度豬價(jià)大幅上漲 影響。肉禽養(yǎng)殖板塊Q3盈利保持高位。2019Q1-Q3,板塊5家公司營(yíng)收237億元，同比 +38%；扣非凈利潤(rùn)736億元，同比+260%。分季度來(lái)看，2019Q3營(yíng)收90億元，環(huán)比 +14%；扣非凈利潤(rùn)31億元，環(huán)比+20%。肉禽養(yǎng)殖板塊三季度盈利保持高位主要系三季 度雞價(jià)持續(xù)維持高位。其他板塊：飼料板塊受益于水產(chǎn)飼料季節(jié)性需求增加，業(yè)績(jī)繼續(xù)改善；動(dòng)保疫苗板塊 業(yè)績(jī)同比仍大幅下滑，能繁母豬預(yù)計(jì)今年四季度企穩(wěn)，料將帶動(dòng)后周期板塊迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。 種業(yè)仍處于周期底部，業(yè)績(jī)低迷，周期上行拐點(diǎn)仍未到來(lái)。寵物

8、行業(yè)仍處于高速增長(zhǎng)期， 但受制于本錢(qián)增加和外圍因素影響，業(yè)績(jī)暫無(wú)亮點(diǎn)。I基建及水泥：基建煥發(fā)內(nèi)在動(dòng)能，水泥盈利維持高位2019Q3基建業(yè)績(jī)整體表現(xiàn)穩(wěn)健，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提速，毛利率略降，費(fèi)用控制得當(dāng)，降負(fù) 債下煥發(fā)內(nèi)在動(dòng)能。2019Q1-Q3基建企業(yè)收入同比+16.4% （增速較上半年+0.1pct）,歸 母凈利潤(rùn)同比+9.0% （增速較上半年+3.4pcts）,毛利率11.0% （較去年同期-0.4pct）,綜 合費(fèi)用率5.8% （較去年同期0.1pct）,資產(chǎn)負(fù)債率76.7% （較去年同期lOpct）,應(yīng)收賬 款周轉(zhuǎn)率同比+0.3至2.3。各子板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊俜只?，央?國(guó)際工程/地方國(guó)企/園林及PP

9、P 民企/鋼結(jié)構(gòu)/工程設(shè)計(jì)收入分別同比+16%/+22%/+29%/-24%/+30%/-2%,歸母凈利潤(rùn)同比 +11 %/+1 %/+36%/-113%/+5%/+14%o Q3行業(yè)整體保持業(yè)績(jī)穩(wěn)增，同時(shí)壓減“兩金”、加大催收力度并使負(fù)債率下降，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)增長(zhǎng)和財(cái)務(wù)穩(wěn)健的平衡。2019Q3基建整體新簽熠速加快，而板塊分化持續(xù)。新簽的持續(xù)增長(zhǎng)疊加在手訂單充 裕，基建溫和復(fù)蘇下行業(yè)業(yè)績(jī)料將繼續(xù)穩(wěn)增。2019Q1-Q3基建新簽訂單同比+12.2% （增 速較上半年+1.7pcts）,子板塊中央企/國(guó)際工程/地方國(guó)企/園林及PPP民企/鋼結(jié)構(gòu)新簽分 別同比+12.7%/+33.9%/+2.9%/-5

10、8.5%/+61.8%。我們認(rèn)為，在外部環(huán)境復(fù)雜、內(nèi)部環(huán)境新 舊 動(dòng)能切換的背景下，投資端仍承當(dāng)穩(wěn)增長(zhǎng)的重要角色，而基建或?yàn)橹匾ナ?，料將繼續(xù)溫和復(fù) 蘇。繼續(xù)推薦低估值央企，結(jié)構(gòu)上相對(duì)看好鐵路、城軌子領(lǐng)域；建議關(guān)注業(yè)績(jī)彈性較高的設(shè) 計(jì)板塊。2019Q3水泥行業(yè)收入利潤(rùn)維持較快增長(zhǎng)，而區(qū)域上有所分化。2019Q1-Q3,水泥行 業(yè)收入同比+23.2%,較上半年增速降6.8pcts,或?yàn)榫植繀^(qū)域進(jìn)入淡季、雨水天氣擾動(dòng)、 以及水泥企業(yè)上半年貿(mào)易業(yè)務(wù)較快增長(zhǎng)造成擾動(dòng)所致；2019Q1-Q3歸母凈利潤(rùn)同比 +17.9%,較上半年增速降6.0pctSo分區(qū)域看Q3利潤(rùn)增長(zhǎng)分化，華東/華中/華南/華北/西

11、北/西南 2019Q1-Q3 歸母凈利潤(rùn)同比+17.8%/+42.0%/-5.8%/+36.0%/+39.4%/+12.5%,華 東/華中/華南/華北/西北/西南2019Q3單季度同比+10.3%/+25.2%/4.8%/+10.5%/ +8.8%/+2.6%。2019Q3水泥盈利能力整體維持高位，費(fèi)用率下降，現(xiàn)金流優(yōu)異，負(fù)債率顯著下降， 應(yīng)收賬款保持高周轉(zhuǎn)。2019Q1-Q3,行業(yè)整體毛利率為35.0%（與去年同期相比降2.5pcts）,主 要為貿(mào)易業(yè)務(wù)占比提升及環(huán)保趨嚴(yán)下原料價(jià)格上漲所致。業(yè)績(jī)較快增長(zhǎng)下費(fèi)用控制得當(dāng)， 2019Q1-Q3行業(yè)銷(xiāo)售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為3.5%/4.6%/0.5

12、%,與去年同期相比變動(dòng)0.3/。4/ -0.9pct,其中財(cái)務(wù)費(fèi)用實(shí)現(xiàn)絕對(duì)額下降。行業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流優(yōu)異，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流入高于當(dāng)期 凈 利潤(rùn)；2019Q3負(fù)債率為33.1%,較上半年降0.7pct,較去年同期降5.8pcts； 2019Q1- Q3應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為5.5,較去年同期提升0.7,水泥行業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)加快。I建筑裝飾：收縮亦有道，關(guān)注頭部裝企成長(zhǎng)性：裝飾企業(yè)主動(dòng)收縮規(guī)模，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?；精裝趨勢(shì)壓縮C端增速。公裝企業(yè) 前三季度平均營(yíng)收、業(yè)績(jī)同比+7.9%/0.3%,其中Q3單季平均收入、業(yè)績(jī)?cè)鏊?.7%/1.6%o 行業(yè)受上游地產(chǎn)資金緊張壓制，主動(dòng)控制規(guī)模放緩增速。而頭部企業(yè)表現(xiàn)較為穩(wěn)健，

13、中裝 建設(shè)、全筑股份、亞泰國(guó)際、金螳螂增速居前，裝飾行業(yè)集中度提升趨勢(shì)延續(xù)。C端家裝 前三季度表現(xiàn)低迷，平均收入增速-3.1%,東易日盛、名雕股份歸母凈利潤(rùn)均出現(xiàn)較大幅度 負(fù)增長(zhǎng)。上游房地產(chǎn)集中度提升，而大型房企精裝率較高，對(duì)C端家裝存在一定擠出。隨著 老舊小區(qū)改造從試點(diǎn)地區(qū)向全國(guó)推廣，提前布局的相關(guān)裝飾企業(yè)料將受益。盈利能力及管控能力：毛利率分化；收縮開(kāi)支現(xiàn)金流改善。前三季度公裝企業(yè)平均毛 利率同比增加0.77pct至16.5%,然而板塊內(nèi)公司毛利率變動(dòng)分化。金螳螂由于毛利較低 的定制精裝業(yè)務(wù)占比提升導(dǎo)致毛利率同比-0.79pct；中裝建設(shè)、奇信股份、亞泰國(guó)際等公司 毛 利率均提升3pcts

14、以上，或與高毛利工程集中結(jié)算有關(guān)。公裝平均費(fèi)用率同比+0.97pct至 9%,影響凈利率-0.42pct至5.67%,費(fèi)用率上升主要由于研發(fā)費(fèi)歸集口徑變化影響以及 資金壓力導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用率+0.39pct所致。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比改善，13家樣本公裝企也 中，現(xiàn)金流凈額平均同比改善1.3億元，僅2家凈流出增多。考慮平均收現(xiàn)比1pct,平均付現(xiàn)比-5.5pcts,各公裝企業(yè)加強(qiáng)回款考核的同時(shí)，主動(dòng)控制規(guī)模，減少支出，積極應(yīng)對(duì) 上游資金持續(xù)緊張。C端家裝平均毛利率3.2pcts至31.9%,費(fèi)用率+2.4pcts,凈利率- 7.3pcts 至2.8%。訂單：主動(dòng)控制新簽規(guī)模，訂單收入比上升。2019

15、年Q3上市裝飾公司合計(jì)訂單增速 為2.22%,較去年Q3下降16.7pcts,較Q2下降9.8pcts。除去年同期基數(shù)較高以外，上 市裝企上半年整體訂單增長(zhǎng)放緩預(yù)計(jì)主要系在地產(chǎn)融資趨緊環(huán)境下對(duì)住宅精裝修業(yè)擴(kuò)張有 所控制。截至Q3,行業(yè)平均訂單收入比2倍于2018年全年收入，上升0.4x,裝企主動(dòng)放 緩工程進(jìn)度，控制風(fēng)險(xiǎn)。軍工：上游企業(yè)業(yè)績(jī)亮眼，獲基金主動(dòng)加倉(cāng)2019年前三季度軍工業(yè)績(jī)?cè)鏊偻燃涌?，全行業(yè)排名上升4位。在中美貿(mào)易摩擦、 經(jīng)濟(jì)增速存下行風(fēng)險(xiǎn)背景下，軍工板塊在國(guó)防現(xiàn)代化建設(shè)加速推進(jìn)驅(qū)動(dòng)下，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)相對(duì) 穩(wěn)健。2019年前三季度軍工板塊共計(jì)實(shí)現(xiàn)收入2287億元，同比增長(zhǎng)1.88%,受局

16、部軍工 集團(tuán)旗下上市公司聚焦主業(yè)壓縮非盈利業(yè)務(wù)影響，增速較2018年前三季度（同比+12.16%） 有所下滑；實(shí)現(xiàn)歸母凈利合計(jì)112億元，同比增長(zhǎng)21.97%,較2018年前三季度（同比 +21.07%）增速加快，全行業(yè)增速排名從第9位上升至第4位。上游新材料、元器件企業(yè)業(yè)績(jī)持續(xù)向好。我們篩選了 35家分布于軍工產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán) 節(jié)的核心軍工企業(yè)進(jìn)行分析，2019年前三季度下游總裝廠營(yíng)收同增8.9%,歸母凈利同增 16.7%；剔除局部異常個(gè)股影響后，中游分系統(tǒng)企業(yè)營(yíng)收同增7.5%,歸母凈利同增15.2%；上 游新材料企業(yè)收入同增221%,歸母凈利同增39.8%o上游元器件收入同增22.3%,歸母

17、凈利同增21.0%o受軍隊(duì)信息化建設(shè)加速推進(jìn)、軍工關(guān)鍵領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)替代、自主可控要求以 及軍工集團(tuán)更多的體外資產(chǎn)帶來(lái)額外訂單增量等因素驅(qū)動(dòng)，軍工上游新材料、元器件企業(yè)業(yè) 績(jī)彈性更大。此外，存貨、預(yù)收賬款+合同負(fù)債等前瞻指標(biāo)預(yù)示產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)公司訂單情況向好。軍工集團(tuán)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，后續(xù)盈利能力有望改善。從三季報(bào)披露情況看，軍工集團(tuán)經(jīng)營(yíng)穩(wěn) 健，剔除受航運(yùn)周期影響較大的中船工業(yè)、中船重工外，中航工業(yè)、中國(guó)電科凈利潤(rùn)分別 同比增長(zhǎng)20.9%、9.4%,業(yè)績(jī)?cè)鏊傧鄬?duì)較快。2019年度國(guó)資委下屬央企凈利潤(rùn)目標(biāo)同比 增長(zhǎng)9%,航天科技集團(tuán)、中國(guó)電科、航空工業(yè)等集團(tuán)目標(biāo)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)12%o國(guó)資委 對(duì)央企考核更加重視效益指

18、標(biāo)，未來(lái)軍工集團(tuán)盈利能力有望持續(xù)改善?；疖姽こ謧}(cāng)連續(xù)四季度下滑，增配新材料、分系統(tǒng)個(gè)股?？v向看，主要主動(dòng)型基金2019Q3重倉(cāng)軍工市值占比由Q2的1.15%下滑至1.00%,同期軍工行業(yè)流通市值占A股市值比例由1.97%小幅提升至2.05%,基金軍工持倉(cāng)處于低配狀態(tài)，從2018Q3以來(lái)持續(xù) 下滑；橫向看2019Q3基金重倉(cāng)軍工市值84億元，重倉(cāng)市值占行業(yè)流通市值比重0.75%, 在29個(gè)中信一級(jí)行業(yè)中排名均在第22位。從主要個(gè)股配置情況看，2019Q3基金減配中 航沈飛、中航飛機(jī)、中直股份、航發(fā)動(dòng)力、內(nèi)蒙一機(jī)等主要整機(jī)股，中游分系統(tǒng)企業(yè)中航 機(jī)電、中航電子獲基金小幅增配，上游原材料基金增配光

19、威復(fù)材、菲利華等企業(yè)，元器件有所分化，基金小幅增配航天電器，減配中航光電、火炬電子。I公用事業(yè)：前三季利潤(rùn)增速超20% ,行業(yè)配置吸引力上升水火盈利均處于向好通道，行業(yè)負(fù)債率下降明顯。行業(yè)前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)720 億元，同比增長(zhǎng)24%o前三季度行業(yè)綜合毛利率為21.0%,同比提升2.0個(gè)百分點(diǎn)?；痣?觸底并開(kāi)始修復(fù)推動(dòng)行業(yè)負(fù)債率回落明顯，三季度末負(fù)債率為63.3%,同比下滑2.6個(gè)百 分點(diǎn)。前三季度行業(yè)ROE為5.1%,同比提升0.3個(gè)百分點(diǎn)?；痣姳惧X(qián)及電價(jià)驅(qū)動(dòng)盈利持續(xù)復(fù)蘇，盈利修復(fù)可持續(xù)。經(jīng)濟(jì)疲弱、能源雙控、水電增 發(fā)等拖累前三季度國(guó)內(nèi)火電發(fā)電量?jī)H增長(zhǎng)0.6%,但增值稅率下調(diào)和市場(chǎng)電折扣

20、收窄帶動(dòng) 電價(jià)回升，13Q火電板塊營(yíng)收同比仍有11%增長(zhǎng)。動(dòng)力煤向?qū)捤裳莼苿?dòng)煤價(jià)持續(xù)回落， 本錢(qián)改善明顯，前三季毛利率回升至17.8%?？紤]到“基準(zhǔn)+浮動(dòng)”電價(jià)機(jī)制短期盈利影響可 控而動(dòng)力煤供給寬松持續(xù)，預(yù)計(jì)火電盈利修復(fù)可持續(xù)。前三季度電量穩(wěn)定增長(zhǎng)，大水電電價(jià)平安性高。前三季度的水電利用小時(shí)高達(dá)2,903 小時(shí); 同比提升6.9%o來(lái)水偏豐和優(yōu)先調(diào)度使得前三季度水電累計(jì)發(fā)電量同比增長(zhǎng)7.9%, 遠(yuǎn)高于去年同期的4.4%增速。大水電外送落地電價(jià)普遍略低于當(dāng)?shù)孛弘姌?biāo)桿電價(jià)，在“基準(zhǔn) +浮動(dòng)”電價(jià)機(jī)制下具備更強(qiáng)的平安邊際，未來(lái)市場(chǎng)電占比擴(kuò)大引發(fā)的綜合電價(jià)下調(diào)預(yù)計(jì)對(duì)公 司盈利和現(xiàn)金流影響可控。燃?xì)鈽I(yè)

21、績(jī)同比下滑。前三季度燃?xì)獍鍓K營(yíng)收及凈利分別同比下降4%/6%,前三季度 ROE同比下滑0.5個(gè)百分點(diǎn)至4.8%,但展望全年預(yù)計(jì)ROE同比仍將有所改善。預(yù)計(jì)2019 年冬季上游管道氣價(jià)格整體與上年同期持平，本錢(qián)端不再惡化，也有利于燃?xì)庑袠I(yè)盈利能 力隨氣量增長(zhǎng)和順價(jià)能力改善而修復(fù)。I煤炭：過(guò)于悲觀的預(yù)期，依然穩(wěn)健的業(yè)績(jī)剔除大額非經(jīng)常性損益，前三季度板塊業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)近6% ,Q3單季環(huán)比下降約5%0 從整體凈利潤(rùn)水平看，煤炭上市公司前三季度業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)8.59%, Q3單季環(huán)比增長(zhǎng) 6.22 %o但如果剔除神火股份和新集能源三季度的大額非經(jīng)常性損益，板塊前三季度業(yè)績(jī) 同比增長(zhǎng)約6%,Q3單季環(huán)比變動(dòng)

22、5%。陜西煤業(yè)等龍頭企業(yè)由于對(duì)各種費(fèi)用的有效控制， Q3業(yè)績(jī)環(huán)比增長(zhǎng)，對(duì)板塊整體盈利有支撐作用。ROE同比下降，費(fèi)用率小幅上升，減值規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定。前三季度上市公司營(yíng)業(yè)收入/ 本錢(qián)同比分別增長(zhǎng)6.95%/8.89%,凈利率下降拖累ROE小幅下滑0.93pct；同時(shí)，期間費(fèi) 用率同比小幅上升，顯示本錢(qián)費(fèi)用有一定的剛性。從資產(chǎn)減值規(guī)?？矗緢?bào)同比變化不 大，顯示上市公司減值壓力普遍減輕，歷史包袱已逐漸消失。資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)一步優(yōu)化，煤價(jià)下跌并未影響經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。煤炭企業(yè)應(yīng)收賬款占比前 三季度同比下降，顯示銷(xiāo)售回款有所改善。前三季煤企經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比持平，并未受到煤價(jià)下跌影響。企業(yè)平均利息保障倍數(shù)為13

23、.34,償債能力依然較強(qiáng)。四季度煤價(jià)及板塊全年業(yè)績(jī)展望：煤價(jià)環(huán)比波動(dòng)不大，預(yù)計(jì)全年業(yè)績(jī)?nèi)钥蓪?shí)現(xiàn)5%左 右的增長(zhǎng)。目前動(dòng)力煤需求好于預(yù)期，煤價(jià)下跌主要受高庫(kù)存和貿(mào)易商悲觀情緒的影響。 按照短庫(kù)存周期的波動(dòng)頻率，我們認(rèn)為如果四季度旺季需求擴(kuò)張可以持續(xù)，高庫(kù)存就可得 到一定程度的消化，煤價(jià)并不會(huì)持續(xù)下跌。根據(jù)去年業(yè)績(jī)釋放節(jié)奏和三、四季度煤價(jià)環(huán)比 變化的比照，我們預(yù)計(jì)全年板塊業(yè)績(jī)還可維持前三季度5%左右的同比增速。I行業(yè)投資策略銀行投奧策略：銀行業(yè)績(jī)?cè)鏊俜项A(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量改善，基本面持續(xù)穩(wěn)健。銀行三季報(bào)業(yè) 績(jī)表現(xiàn)良好，整體增速維持較高水平，LPR對(duì)息差負(fù)面影響逐漸消化。銀行板塊基本面持 續(xù)穩(wěn)健，板塊增

24、長(zhǎng)穩(wěn)定，疊加目前較低估值（0.88XPB）,板塊投資價(jià)值突出。短線(xiàn)投資推 薦低估值品種（興業(yè)銀行、光大銀行、工商銀行、中國(guó)銀行等），長(zhǎng)線(xiàn)組合優(yōu)選具備個(gè)股特 色的招商銀行和平安銀行，以及高成長(zhǎng)性的常熟銀行。汽車(chē)投資策略：二季度是行業(yè)量、價(jià)的低點(diǎn)，三季度局部頭部車(chē)企盈利已經(jīng)呈現(xiàn)觸底回升 態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)四季度隨著行業(yè)銷(xiāo)量增速轉(zhuǎn)正，有望出現(xiàn)估值修復(fù)行情，重點(diǎn)推薦港股低估值 整車(chē)標(biāo)的，包括長(zhǎng)城汽車(chē)、吉利汽車(chē)和廣汽集團(tuán)。重卡行業(yè)預(yù)計(jì)將受益于超載治理，2020 年繼續(xù)保持高景氣，核心看龍頭公司的市場(chǎng)份額持續(xù)提升，如：濰柴動(dòng)力（A+H）、中國(guó)重汽 （H）o零部件板塊三季度盈利同比降幅收窄，環(huán)比開(kāi)始回升，疊加從進(jìn)口

25、替代到全球替代的 過(guò)程，未來(lái)2-3年的板塊性投資機(jī)會(huì)窗口翻開(kāi)，短期重點(diǎn)推薦三季報(bào)超預(yù)期的標(biāo)的，如 保隆科技、岱美股份和萬(wàn)里揚(yáng)等。農(nóng)林牧漁投奧建議：展望四季度，生豬價(jià)格有望高位繼續(xù)上漲，生豬養(yǎng)殖龍頭企業(yè)生物性資產(chǎn) 環(huán)比大幅增加，已領(lǐng)先于行業(yè)恢復(fù)并增加產(chǎn)能，有望在明年享受量?jī)r(jià)齊升。雞價(jià)受豬價(jià)拉 動(dòng)，預(yù)計(jì)將持續(xù)保持高位，禽鏈高盈利可持續(xù)，繼續(xù)堅(jiān)定推薦豬雞養(yǎng)殖板塊。能繁母豬存 欄或在今年四季度企穩(wěn)，可以適當(dāng)布局后周期板塊?；八嗤顿Y建議：2019Q3基建企業(yè)整體穩(wěn)健，業(yè)績(jī)訂單增長(zhǎng)提速，毛利率略降，費(fèi)用控制 得當(dāng)，降負(fù)債下煥發(fā)內(nèi)在動(dòng)能；水泥行業(yè)收入利潤(rùn)維持較快增長(zhǎng)而區(qū)域分化，盈利能力整 體維持高位，

26、費(fèi)用率下降，現(xiàn)金流優(yōu)異，負(fù)債率顯著下降，應(yīng)收賬款保持高周轉(zhuǎn)。我們預(yù) 計(jì)四季度及明年，基建將發(fā)揮重要的托底作用，基建回暖趨勢(shì)有望持續(xù)。建議把握以下主 線(xiàn)：1）推薦更加受益于當(dāng)期融資環(huán)境的央企，中國(guó)建筑、葛洲壩、中國(guó)中鐵，建議關(guān)注中國(guó)鐵 建等；2）推薦立足華東的全國(guó)綜合性水泥龍頭海螺水泥（A+H）,陜西市占率絕對(duì)優(yōu)勢(shì)、 西北龍頭西部水泥（H）,以及整合提效、受益京津冀建設(shè)推進(jìn)的冀東水泥，建議關(guān)注華潤(rùn)水 泥控股（H）、塔牌集團(tuán)等；3）建議關(guān)注業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)且估值較低的設(shè)計(jì)公司，蘇交科、 中設(shè)集團(tuán)等。建筑裝飾投奧建議：裝飾企業(yè)三季報(bào)主動(dòng)收縮規(guī)模，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?；精裝趨勢(shì)壓縮C端增速。 毛利率分化。此外，公

27、裝企業(yè)主動(dòng)收縮開(kāi)支的同時(shí)，加強(qiáng)回款考核致經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流改善。 行業(yè)調(diào)整期，建議關(guān)注回款把控能力更強(qiáng)的頭部企業(yè)。推薦估值低位、公裝增速穩(wěn)健的金 螳螂，建議關(guān)注增速存亮點(diǎn)的中裝建設(shè)。軍工投費(fèi)建議：綜合考慮軍工行業(yè)當(dāng)前估值水平、中短期基本面改善和中長(zhǎng)期成長(zhǎng)的高確 定性以及未來(lái)資產(chǎn)證券化、股權(quán)激勵(lì)、軍品定價(jià)機(jī)制改革等軍工改革驅(qū)動(dòng)因素，維持行業(yè) “強(qiáng)于大市”評(píng)級(jí)。建議重點(diǎn)關(guān)注中航機(jī)電（基本面穩(wěn)健、資產(chǎn)注入預(yù)期）、內(nèi)蒙一機(jī)（坦 克裝甲車(chē)龍頭）、中航光電（軍用連接器龍頭）、航天電器（航天領(lǐng)域連接器龍頭）。公用事業(yè)投資建議：火電估值有平安邊際，煤價(jià)下行驅(qū)動(dòng)中期盈利能力持續(xù)修復(fù)，新電價(jià)機(jī)制 亦無(wú)礙ROE修復(fù)趨勢(shì)，伴隨龍頭公司股息率預(yù)期提升，火電迎來(lái)新配置時(shí)點(diǎn)。全社會(huì)回 報(bào)預(yù)期下降和剛兌預(yù)期打破，疊加降息預(yù)期下的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行，水電正迎來(lái)新一輪的價(jià) 值重估和估值擴(kuò)張。