穩(wěn)增長托底經(jīng)濟A股底部估值拔升

1、2022 年上半年回顧： 全球通脹高企以及權(quán)益估值下行 一、全球大類資產(chǎn)行情 2022 年開年以來，全球大類資產(chǎn)逐漸形成權(quán)益下調(diào)，能源農(nóng)產(chǎn)品等商品市場走強的分化格局。全球權(quán)益市場中，美國為首的納斯達(dá)克指數(shù)以及標(biāo)普 500 回調(diào)幅度最大，納斯達(dá)克指數(shù)回調(diào)接近 30%，近乎步入熊市區(qū)域。國內(nèi)市場方面，上證指數(shù)在五、六月份實現(xiàn)底部區(qū)域約 14%的反彈幅度，上半年跌幅顯著收窄。全球商品市場中，能源大幅走強，WIT 原油以及 ICE 布油半年漲幅超過 50%。在全球通脹預(yù)期的升溫下，玉米大豆等農(nóng)產(chǎn)品亦展現(xiàn)出強走勢。 上半年，沖突和疫情給全球帶來了供應(yīng)鏈沖擊以及迅速升溫的滯脹預(yù)期。2022 年俄烏沖突以來

2、，美歐總計對俄發(fā)動六輪全面制裁。在此前針對商界精英和政界人士的個人制裁的基礎(chǔ)上，對俄制裁的范圍從金融領(lǐng)域，逐漸擴展到了科技、能源等非金融領(lǐng)域。從全球經(jīng)濟的視角來看，沖突和制裁通過能源以及糧食供給收縮、在供應(yīng)鏈效率下降的環(huán)境下，加大全球經(jīng)濟滯脹風(fēng)險。引發(fā)滯脹預(yù)期發(fā)酵的因素主要體現(xiàn)在：一、能源、糧食、金屬供給進一步萎縮，全球供應(yīng)鏈瓶頸惡化。2 月俄烏沖突以來，3 月美國 CPI 同比達(dá) 8.5%，5 月美國 CPI 同比為 8.6%，處于歷史高位。英國和法國 4 月 CPI 同比也高達(dá) 9%和 4.8%。二、疫情后投資需求雖然回升，但不能立即形成產(chǎn)能，投資實際增速不足導(dǎo)致產(chǎn)能復(fù)蘇較慢，另外消費者信

3、心下降并且主動延遲消費需求。 圖表 1：全球大類資產(chǎn)漲跌幅（2022.1-2022.6）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 在全球通脹趨于嚴(yán)峻的環(huán)境下，國內(nèi)的形勢亦不容樂觀。海外的輸入性通脹大致存在三種影響渠道。首先，大宗漲價帶來成本推升的輸入性通脹。對通脹的直接影響是推升國內(nèi)能源以及原材料價格，間接影響是通過推升生產(chǎn)成本進而推升中下游商品價格和工資。結(jié)構(gòu)上看，我國對能源進口依賴較高，對糧食進口依賴較低，因為國際能源價格的上漲相對于糧食價格上漲對我國的影響比重較大。其次，海外需求上升將促進出口制造業(yè)生產(chǎn)和投資，而我國高出口行業(yè)的能耗強度更高，這將進一步抬升能源、電力以及上游原材料價格。最后，匯率對通

4、脹傳導(dǎo)具有直接傳導(dǎo)效應(yīng)。由于美聯(lián)儲激進加息的策略，美元不斷升值的情況下，人民幣匯率的相對貶值會引起我國進口價格的上升，而進口產(chǎn)品作為中間投入品和最終消費品，進而直接推升生產(chǎn)端以及消費端價格?？傮w而言，當(dāng)國內(nèi)通脹形勢與海外通脹環(huán)境的相關(guān)性上升，在內(nèi)需難以快速回升的基本面條件下，實體經(jīng)濟的盈利水平將被進一步拉低。從盈利增速視角來看，A 股整體估值中樞的上移具有一定“脆弱性”，市場預(yù)期亦難以形成支撐。另外，通脹局勢或可能進一步對政策實施形成干擾，貨幣政策的獨立性亦有可能受到影響。 圖表 2：主要經(jīng)濟體 CPI 當(dāng)月同比（2019.6-2022.6）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 3： 全球主要經(jīng)

5、濟體 PMI（2015.1-2022.6）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind二、A 股上半年行情回顧 今年上半年，A 股主要指數(shù)表現(xiàn)不佳。上證指數(shù)回調(diào) 6.63%，創(chuàng)業(yè)板指回調(diào) 15.41%，科創(chuàng) 50 指數(shù)回調(diào) 20.92%。權(quán)重股與大盤股方面，上證 50 回撤 6.59%，滬深 300 下跌 9.22%，中小盤股方面，中證 500 回調(diào)幅度為 12.3%。各指數(shù)均走出 V 型反轉(zhuǎn)走勢，自年初開始，大盤走出三浪下跌行情，上證綜指最大回調(diào)達(dá)到 18.72%，于 4 月下旬跌破 3000 支撐，4 月 27 日觸底，之后開始反彈行情，5 月中旬以后建立穩(wěn)定上升通道，但上升通道上方壓力較大，六月末后遇

6、250 日均線壓力，沖高乏力進入橫盤。 中小盤股的反彈時間點與大盤相近，權(quán)重股與大盤股方面，上證 50 走勢較為滯后，4月末反彈走勢開始后有較強回踩，完成底部二次確認(rèn)，在 5 月 10 日時觸底，反彈行情中壓力也較明顯，滬深 300 也有類似的強回踩。 四月末以后的反彈行情中，上證指數(shù)反彈幅度達(dá)到17.74%，上證50 反彈幅度為14.08%，中證 500 反彈幅度為 23.31%。反彈過程中超跌反彈的動能，疊加汽車補貼等消費促進措施，新能源車銷量上升等趨勢，新能源等高彈性賽道板塊、成長板塊領(lǐng)漲行情，信貸冰點確認(rèn)后，券商股也曾在六月初反彈行情中領(lǐng)漲。 從政策以及事件的復(fù)盤來看，三月以前的第一浪

7、下跌幅度較小，可以視為 21 年末震蕩行情的后續(xù)。21 年末中央政治局會議和經(jīng)濟工作會議明確穩(wěn)增長政策基調(diào)，降準(zhǔn)降息政策出臺落地，LPR 下調(diào)，市場普遍唱多，但 22 年初發(fā)布的 12 月新增社融、新增人民幣貸款等數(shù)據(jù)低于預(yù)期，引發(fā)市場對于政策落地的普遍擔(dān)憂。這波下跌止于春節(jié)后市場由于節(jié)日期間消息面良好，外圍行情回暖帶來的反彈。 第二浪下跌則始于三月以來的俄烏沖突，投資者情緒面受到重大沖擊，全球資產(chǎn)大幅度波動，中概股受嚴(yán)重波及，導(dǎo)致市場出現(xiàn)大幅度下跌。3 月 16 日國務(wù)院金融委召開會議，提出“統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，保持資本市場平穩(wěn)運行”，政策面見底，市場短線反應(yīng)

8、較快，但由于俄烏沖突帶來不確定性并未減弱，盤面進入橫盤 震蕩過程。 第三浪下跌則是 4 月份上海疫情惡化帶來的恐慌性下跌，還疊加了俄烏沖突的持續(xù)性影響。與俄烏沖突不同，上海疫情惡化除了消息面上的負(fù)面作用外，其對國內(nèi)宏觀經(jīng)濟的沖擊更加直接和強力。因而 4 月 29 日，中央政治局召開會議，在防控保供，加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度，做好疫情紓困和地產(chǎn)調(diào)控，金融市場和平臺經(jīng)濟健康發(fā)展，堅持既定增長目標(biāo)等多方面釋放積極信號。各部委也及時跟進，國務(wù)院出臺關(guān)于進一步釋放消費潛力促進消費持續(xù)恢復(fù)的意見、中央財經(jīng)委員會研究全面加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、財政部表態(tài)要以積極財政政策穩(wěn)定經(jīng)濟大盤，中國結(jié)算下調(diào)股票交易過戶費。5 月

9、末國常會召開，部署穩(wěn)經(jīng)濟一攬子措施，國務(wù)院召開穩(wěn)經(jīng)濟電視電話會議，強調(diào)加快政策落地。貨幣政策方面，貨幣政策邊際持續(xù)趨松，5 月份 5 年期以上 LPR 下調(diào) 15 個基點；財政政策方面，新增 2.64 萬億減稅降費規(guī)模超計劃；新增專項債規(guī)模 3.65 萬億，要求 8 月底前基本使用到位。在高層釋放積極信號，政策陸續(xù)出臺的背景下，加之上海疫情防控態(tài)勢趨穩(wěn)，反彈行情逐步建立，上升通道逐步打通。 圖表 4： 滬指短線以及長線走勢資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind圖表 5：行業(yè)板塊漲跌幅（2022.1-2022.6）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 本輪市場下行行情延續(xù)至今年四月底。隨著國常會部署經(jīng)濟一攬子措施

10、，同時全國穩(wěn)住經(jīng)濟大盤會議明確政策重點扶持領(lǐng)域，強化政策維穩(wěn)經(jīng)濟信心。市場情緒在政策提振下顯著回暖。作為牛市信號的成長風(fēng)格經(jīng)歷大幅殺估值行情后亦呈觸底反彈趨勢。從板塊表現(xiàn)可以看出，2022 年 4 月至 6 月以來，汽車、電力設(shè)備以及軍工等消費和高端制造板塊漲幅不斷拉升，房地產(chǎn)依然顯示出較為低迷行情，雖然穩(wěn)增長政策端對基建項目表明明確的支持基調(diào)，然而在疫情以及違約風(fēng)險的影響下，地產(chǎn)開發(fā)端以及需求端仍較為疲軟，地產(chǎn)投資增速短期顯著復(fù)蘇存在一定困難。圖表 6：行業(yè)板塊漲跌幅（2022.4-2022.6）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 宏觀展望：海外滯脹格局輸入性影響 一、 海外：基于三大視角看海外的

11、影響 我們基于三大視角展望海外局勢對國內(nèi)的影響，分別是大宗、外需以及匯率三大傳導(dǎo)路徑。主要分析上半年影響全球的兩個熱點：俄烏沖突和美聯(lián)儲鷹派加息，以及這兩大事件引發(fā)的全球范圍通脹高企以及人民幣外匯幣值波動性上升。通過展望上半年通脹環(huán)境以及對于海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟體增速的下半年的預(yù)判，預(yù)計下半年國內(nèi)通脹環(huán)境壓力有限，人民幣幣值逐步趨穩(wěn)然介于外需回落出口增速放緩的可能性尚在。（一）、大宗共振 1、俄烏沖突成本推升的通脹局面 俄羅斯和烏克蘭是能源、金屬和農(nóng)作物的出口大國，在當(dāng)前全球偏低庫存的大環(huán)境下，俄烏沖突以及發(fā)達(dá)經(jīng)濟體對俄制裁將進一步加劇供應(yīng)風(fēng)險。能源方面， 俄烏沖突和制裁帶來全球石油供應(yīng)風(fēng)險依然存在。

12、截止目前，歐洲已對俄羅斯實施第六輪制裁，將禁運俄羅斯海運石油，部分管道油流量得以暫免禁運?？紤]到需求轉(zhuǎn)移到印度等國的影響，制裁最 終對俄羅斯原油出口的影響或小于歐盟公布的數(shù)量，因此未來石油價格具備一定上漲預(yù)期，但亦或存在緩釋的空間。而歐洲天然氣中超過三成的比例面臨制裁風(fēng)險，盡管美國液化天然氣（LNG）可彌補制裁風(fēng)險下的供需缺口，但也面臨較多不確定性。首先，歐洲各地對于 LNG 接受能力有差異，歐洲國家內(nèi)部的再運輸和再分配風(fēng)險仍存。其次，極端情形下的進口需求一旦提升，LNG 輸出增量難度較大。綜合來看，天然氣下半年的供應(yīng)不確定風(fēng)險存在，價格的走勢預(yù)期亦存在較大波動。農(nóng)產(chǎn)品方面，俄烏沖突對大宗農(nóng)產(chǎn)

13、品的影響較大的品種包括小麥、玉米、食物油等。若地緣沖突持續(xù)，海運難以恢復(fù)，小麥和玉米播種受影響，導(dǎo)致全球供給減少，隨著各國出口政策收緊，國際價格將大幅攀升。而間接影響較大的品種包括大豆、棉花等，將受能源和關(guān)聯(lián)產(chǎn)品波動影響。有色金屬方面，鋁、鎳、鈀金供應(yīng)風(fēng)險增加。俄羅斯銀行被從 SWIFT 國際結(jié)算系統(tǒng)中移除可能影響俄鋁、俄鎳公司的業(yè)務(wù)或其控股股東的活動。歐洲電價可能再次沖高，從而推升歐洲當(dāng)?shù)氐囊睙挸杀静U大虧損，當(dāng)?shù)仉娊怃X產(chǎn)能關(guān)閉風(fēng)險再次上升。 圖表 7：俄烏主要商品全球比重（2021 年）資料來源：瑞達(dá)期貨、UN Comtrade 2、俄烏沖突對我國的影響結(jié)構(gòu)分化 由于中國并未對俄實行能源進

14、口禁令，且成品油調(diào)價機制有緩沖帶，我國油氣價格漲幅小于國際價格。同時，我國主要糧食的進口依存度較低、且?guī)齑孢h(yuǎn)高于國際平均。國際糧價影響或可控，俄烏沖突以來，我國國內(nèi)小麥、稻谷、玉米價格漲幅遠(yuǎn)小于國際糧價， CPI 糧價同比從 2 月的 1.5%上升到 5 月的 3.2%，過去 3 個月對 CPI 同比的邊際抬升只有0.05ppt。相對而言，中國從俄進口原材料的比重比較高，燃料、木制品、金屬制品分別占據(jù) 12.5%、10.5%以及 5.7%?？傮w而言，俄烏沖突對于國內(nèi)通脹的直接影響有限，而在全球通脹高企的大環(huán)境下，輸入性通脹使得工業(yè)品成本仍然存在價格被動拉升的因素。 圖表 8：中國從俄羅斯進口商

15、品比重（2021 年）資料來源：瑞達(dá)期貨、UN Comtrade （二）、外需回落出口拉升或放緩 由于美國通脹高企，美聯(lián)儲加快收緊貨幣政策以抑制經(jīng)濟過熱，密歇根大學(xué)消費信心指數(shù)和 Sentix 投資信心指數(shù)今年以來均加速下行，顯示出美國經(jīng)濟增長預(yù)期進一步下調(diào)。美國經(jīng)濟增速下滑必然伴隨著需求端的收縮，疊加當(dāng)前難以短暫回落的物價水平，經(jīng)濟整體滯脹預(yù)期攀升。由于進口依賴度更高，俄烏沖突引發(fā)的通脹對于歐元區(qū)和英國影響更大，兩個地區(qū)的緊縮亦更堅決，而經(jīng)濟復(fù)蘇原本就疲軟，未來衰退風(fēng)險更大。此外，隨著海外低成本工業(yè)經(jīng)濟體開放加快、疫后生產(chǎn)恢復(fù)，部分低附加值的外需已加快回流至東南亞，未來我國出口份額可能亦會下

16、降，上半年出口強勁拉升整體經(jīng)濟增速的動能將相應(yīng)減弱。圖表 9：密歇根大學(xué)消費信心指數(shù)和 Sentix 投資信心指數(shù)資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 10：中國出口增速同比%資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind （三）外匯傳導(dǎo)路徑人民幣幣值趨穩(wěn) 四月底以來，人民幣貶值壓力大增，最高一度貶值 5.2%。從國內(nèi)視角出發(fā)，疫情沖擊可能削弱經(jīng)常賬戶順差、中美利差轉(zhuǎn)負(fù)將加大資本賬戶流出壓力，增添人民幣貶值壓力。從國外視角出發(fā)，4 月以來由于美國國內(nèi)通脹危機，美聯(lián)儲鷹派加息超預(yù)期，同時俄烏沖突加劇歐洲衰退風(fēng)險、日本央行堅持超寬松的貨幣政策，諸多因素帶動美元快速升值，加大人民幣貶值壓力。 然而人民幣匯率穩(wěn)定預(yù)期仍占

17、據(jù)主導(dǎo)。從內(nèi)部看，隨著疫情緩解，經(jīng)濟或在 2 季度觸底反彈。經(jīng)濟拐點的出現(xiàn)有利于穩(wěn)定人民幣匯率預(yù)期。從外圍看，5 月 17 日以來，美國就業(yè)進一步疲軟、制造業(yè)指數(shù)意外收縮，增長擔(dān)憂以及緊縮預(yù)期邊際放緩帶動美元回調(diào)，貨幣緊縮帶來的美國經(jīng)濟放緩將進一步壓制美元的升值表現(xiàn)。仍需考慮的波動因素是，作為避險貨幣，美元在全球經(jīng)濟衰退期受避險情緒影響具有一定升值壓力。 鑒于人民幣兌美元匯率短期壓力已有較大釋放，年內(nèi)匯率中樞的貶值速度將放緩，或以雙向波動為主。明年中國經(jīng)濟有望進一步企穩(wěn)回升，中美經(jīng)濟增速差或支撐人民幣兌美元匯率表現(xiàn)，但仍需考慮全球經(jīng)濟衰退期避險情緒對美元的支撐，人民幣兌美元匯率或先弱后穩(wěn)。這意

18、味著，在外資流出壓力下降的情況下，下半年資本市場波動相較于上半年而言將有所減緩。 圖表 11：美元指數(shù)以及美元對人民幣中間價資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 12：中美利差走勢資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 二、國內(nèi)：穩(wěn)增長政策加碼 經(jīng)濟底部確認(rèn) （一）經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性形勢 1、經(jīng)濟景氣度復(fù)蘇 一季度經(jīng)濟呈現(xiàn)穩(wěn)步復(fù)蘇的傾向，然而隨著經(jīng)濟增長步入二季度，代表景氣度指標(biāo)的 PMI 指數(shù)于 4 月份大幅下降至冰點。一方面，國外地緣沖突不斷惡化導(dǎo)致石油、煤炭以及工業(yè)金屬品價格維持在高位，外需嚴(yán)重收縮下出口訂單以及新出口訂單回落；另一方面，國內(nèi)疫情擾動，范圍擴大，國內(nèi)制造業(yè)生產(chǎn)活動以及市場需求均減弱，因而采購

19、量以及訂單 PMI 亦紛紛下行。在國內(nèi)外因素影響下，供需兩端均顯著呈弱下行。從五月份數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟景氣度有所回升。PMI 指數(shù)回升至 49.6%，比上月顯著提升 2.2 個百分點，雖然仍處于收縮區(qū)間，但復(fù)蘇的跡象已經(jīng)顯現(xiàn)。出產(chǎn)品價格以及原材料進口價格均呈現(xiàn)回落趨勢，這也意味著，下半年未來海外輸入性通脹引發(fā)的國內(nèi)上游成本端增長效應(yīng)將有所緩釋，市場預(yù)期亦有望逐步修復(fù)。 圖表 13：PMI 分項資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 14：出廠價格以及主要原材料進口價格 PMI資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind上半年，工業(yè)增加值亦呈現(xiàn) V 型走勢，四月份工業(yè)增速為增長最低點。5 月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增

20、長 0.7%，預(yù)期值-0.1%，較前值提高 3.6pct。伴隨疫情緩解，供應(yīng)鏈修復(fù)，生產(chǎn)端如期改善且略超市場預(yù)期，但較本輪疫情前水平仍有較大差距。展望下半年，工業(yè)企業(yè)仍面臨內(nèi)需修復(fù)緩慢、上游端成本回落放緩以及外需收縮導(dǎo)致的出口端動能被弱化。然而較為明確的是，二季度大概率形成全年經(jīng)濟增長的低點。隨著疫情緩解，國內(nèi)收入預(yù)期、消費場景與消費意愿會有明顯修復(fù)，內(nèi)需回暖值得期待。 圖表 15：工業(yè)增加值當(dāng)月同比/累計同比資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 五月份以來，固定投資增速以“穩(wěn)”為主。三大分項中，基建小幅回升，然而房地產(chǎn)增速依然呈現(xiàn)負(fù)數(shù)，數(shù)據(jù)端來看，房地產(chǎn)仍處于下行周期，企穩(wěn)信號尚未出現(xiàn)。二季度以來，

21、隨著經(jīng)濟步入低點，基建成為穩(wěn)增長政策的主要發(fā)力方向，政策力度不斷加碼，專項債的發(fā)行速度亦顯著加快。6 月初的穩(wěn)住經(jīng)濟大盤工作專題會議就強調(diào)后續(xù)新增專項債將于 6月底前完成發(fā)行，因而下半年基建增速將呈現(xiàn)明顯回升?；▽τ谡w固定投資的拉升作用取決于制造業(yè)以及房地產(chǎn)增速能否企穩(wěn)。在疫情修復(fù)的大前提下，內(nèi)生需求有望復(fù)蘇，而地產(chǎn)政策邊際寬松的調(diào)整效應(yīng)亦將在下半年有所體現(xiàn)，制造業(yè)以及地產(chǎn)降幅存在放緩預(yù)期。圖表 16：固定投資分項資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 消費和居民收入緊密相連，因為某種程度上代表了對未來收入增長的預(yù)期。在疫情持續(xù)干擾的情況下，上半年二季度以來居民消費意愿大幅下降，同時多地限制出行等防

22、疫措施使得居民消費渠道也受到了嚴(yán)重影響。社會消費品零售總額同比降至零點以下，五月份數(shù)據(jù)呈現(xiàn)小幅回升的情況。相較于 2020 年類似的疫情狀況，由于 2022 年本輪疫情防疫政策更為成熟加之?dāng)U散范圍與速度的控制，預(yù)計對于消費的影響程度將弱于 2020 年。隨著疫情逐步修復(fù)，復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進將引領(lǐng)線下消費場景的復(fù)蘇，消費需求有望在今年三四季度持續(xù)復(fù)蘇。而需要考慮的波動因素是，在病毒變異并導(dǎo)致國外疫情再現(xiàn)反復(fù)的情況下，國內(nèi)疫情防控的壓力難以快速消減，跨區(qū)域消費的限制依然可能對社零增速形成阻礙。圖表 17：社會消費品零售總額當(dāng)月同比資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 今年上半年，在外圍經(jīng)濟體經(jīng)濟復(fù)蘇加快而國內(nèi)

23、增長動能持續(xù)性弱化的環(huán)境下，出口走勢明顯強于進口走勢。上半年 1-5 月份以來，出口金額同比增長達(dá) 11.4，進出口金額相比于去年同期增長 8.3，外貿(mào)對于一二季度經(jīng)濟的拉動作用較為明顯。展望三四季度，隨著疫情與俄烏沖突加劇外需的走弱，以美國為首的發(fā)達(dá)經(jīng)濟體經(jīng)濟增速觸頂，外部環(huán)境將不利于出口維系高增長邏輯，外貿(mào)增速對于 GDP 的拉動效應(yīng)或有所減弱。圖表 18：進出口累計同比資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind總體來看，經(jīng)濟在二季度有望觸底。在地緣政治風(fēng)險逐步淡化疊加發(fā)達(dá)經(jīng)濟國內(nèi)通脹環(huán)境趨向于緩和的情況下，外部風(fēng)險因素對國內(nèi)經(jīng)濟增長的擾動作用逐步緩釋，經(jīng)濟恢復(fù)內(nèi)生增長?；ㄒ廊皇欠€(wěn)增長政策的主要發(fā)力方

24、向，專項債加速落地將進一步拉升投資增速，對沖房地產(chǎn)疲弱的趨勢。下半年，疫情有效修復(fù)是消費回升的主要邏輯，而海外需求在經(jīng)濟降溫的環(huán)境下大概率呈現(xiàn)回落趨勢，出口對于經(jīng)濟增長的拉動效應(yīng)將有所弱化。 2、PPI 見頂回落，CPI 溫和上行 上半年以來，CPI 回升主要受食品、能源拉升，兩者與疫情下供應(yīng)端受阻以及海外輸入性通脹有關(guān)。4 月份以及 5 月份 CPI 同比和環(huán)比漲幅均擴大。PPI 同比則連續(xù) 7 個月回落， 1-4 月份 PPI 環(huán)比漲幅收窄，保供穩(wěn)價效果顯現(xiàn)，但整體來說仍高于市場預(yù)期，主要與國際地緣局勢、國內(nèi)基建穩(wěn)增長預(yù)期等因素有關(guān)。5 月份最新來看，PPI 顯示出較大幅度的回落。4 月以

25、來地緣局勢因素對大宗商品短期影響有所減弱，國內(nèi)商品價格漲幅放緩，商品均值回歸邏輯出現(xiàn)苗頭。 圖表 19：PPI 與 CPI 同比增速資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind目前通脹數(shù)據(jù)尚處于合理區(qū)間內(nèi)，且疫情沖擊下運輸成本及囤貨需求帶來的食品漲價潮或偏短期，核心 CPI 亦反映出國內(nèi)需求端疲軟，短期通脹仍有小幅走高可能但總體可控。上半年以來多項政治性會議多次提出穩(wěn)定物價這一目標(biāo)，體現(xiàn)出當(dāng)局在政策實施上需謹(jǐn)慎關(guān)注物價后續(xù)走勢。對于經(jīng)濟穩(wěn)增長而言，穩(wěn)就業(yè)和穩(wěn)物價是底線，而展望下半年，當(dāng)前在疫情影響下，國內(nèi)外需求有所放緩，而穩(wěn)增長預(yù)期之下，內(nèi)需以及經(jīng)濟內(nèi)生增速將有所回暖，兩者預(yù)期的相互作用下，預(yù)計下半年大宗引導(dǎo)

26、的 PPI 抬升現(xiàn)象將趨緩而 CPI 存在溫和上行的趨勢。 圖表 20：PPI 生產(chǎn)資料與 PPI 和 CPI 的相對走勢資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind（二）政策展望 1、貨幣政策展望 自去年底以來，經(jīng)濟內(nèi)生增長動力不足，實體經(jīng)濟信貸需求疲軟，在面臨內(nèi)外挑戰(zhàn)的情形下，我國央行采取主動應(yīng)對、靠前發(fā)力的貨幣政策措施，更與發(fā)達(dá)經(jīng)濟體形成貨幣政策主要基調(diào)上的錯配。總量政策上，央行加大了基礎(chǔ)貨幣的投放力度。今年央行 MLF 凈投放 4000 億，共計凈投放基礎(chǔ)貨幣約 1.7 萬億元。4 月以來，DR007 為代表的貨幣市場短期利率顯著低于政策利率水平。貨幣價格來看，政策利率連續(xù)下調(diào)。1 月份，央行對逆回購

27、利率以及 MLF 施行全面降息 10bp。從各項政策會議的定調(diào)來看，央行 4 月政治局會議強調(diào) “運用給類貨幣政策工具”以及“積極做好結(jié)構(gòu)性貨幣政策”，促進金融資源向重點領(lǐng)域傾斜。 今年上半年，由于中國與海外主要國家經(jīng)濟與政策周期全面錯位，我國貨幣政策面臨 “內(nèi)外平衡”的挑戰(zhàn)。從海外制約來看，今年，美聯(lián)儲加息對全球流動性形成回收限制。當(dāng)俄烏沖突加劇了全球范圍的通脹形勢的情況下，美聯(lián)儲實施相比往年更為激進的加息策略。中美利差倒掛進一步推動了人民幣貶值壓力，對國內(nèi)寬松貨幣政策的空間形成制約。另外，在俄烏沖突的影響下，全球通脹以及滯脹預(yù)期再度升溫，在海外輸入性通脹的影響下，國內(nèi) PPI 水平降速放緩

28、，同時上游價格向下游傳遞，CPI 亦呈現(xiàn)上行趨勢。物價成為貨幣政策施行空間的又一重要考慮。央行一季度貨幣政策例會亦提出，當(dāng)前貨幣政策需關(guān)注物價走勢變化，在未來通脹形勢面臨較多不確定性的假設(shè)下，貨幣政策更需兼顧對物價水平的影響，這將對貨幣政策總量以及價格操作上增添一定難度。 然而結(jié)合今年以來各項重要會議政策的定調(diào)來看，“穩(wěn)增長”依然是當(dāng)前央行操作貨幣政策的主要目標(biāo)。上半年以來，央行進一步明確“穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價”的工作重心，強調(diào)“穩(wěn)健的貨幣政策加大對實體經(jīng)濟的支持力度”，把支持實體經(jīng)濟和中小微企作為“穩(wěn)增長”的主要抓手，其中“寬信用”與“降成本”尤為關(guān)鍵。因而下半年來看，貨幣政策空間面臨一定

29、制約，隨著經(jīng)濟修復(fù)、疫情收尾，下半年貨幣政策會從衰退模式回歸常態(tài)模式，市場流動性可能會逐漸收縮，市場利率向政策利率回歸，而在美聯(lián)儲的挑戰(zhàn)下預(yù)計 MLF進一步下調(diào)的空間有限。另外，央行或有可能采取一定的資本限制同時增強匯率彈性以應(yīng)對美聯(lián)儲激進加息下的外資流出。 圖表 21：市場利率與政策利率資料來源：瑞達(dá)期貨、wind表格 1：2022 年上半年主要穩(wěn)增長政策一覽（貨幣政策）資料來源：瑞達(dá)期貨、網(wǎng)絡(luò)公開資料 2、財政政策展望 上半年，在疫情沖擊下，財政政策積極靠前發(fā)力。值得關(guān)注的是，年初預(yù)算中三項特殊安排正在提速。首先，大規(guī)模的增值稅留抵退稅已基本完成全年預(yù)算目標(biāo)。今年累計辦理退稅已超過去年的

30、2 倍。去年三季度以來，隨著 PPI 高企，原材料價格上漲趨勢嚴(yán)峻，而在保工穩(wěn)價的總方針下，下游產(chǎn)品價格亦難以上調(diào)。需求走弱，銷量收縮的情況下實體企業(yè)多數(shù)增值稅留抵稅額未能使用。而今年增值稅留抵退稅進度明顯加快，政府意在釋放企業(yè)被占用的資金，改善企業(yè)現(xiàn)金流。其次，為配合退稅進度，增加財政可支配財力。央行等金融機構(gòu)亦加快上繳利潤。截至五月份來看，央行已累計向中央財政上繳利潤 8 千億元，全年預(yù)計將超過 1.1 萬億元。最后是是中央對地方轉(zhuǎn)移支付下達(dá)率已超 90%，很大程度上緩解地方政府財政收支壓力。 財政收支當(dāng)前總體呈現(xiàn)緊平衡的形勢。今年上半年以來，經(jīng)濟下行疊加疫情沖擊導(dǎo)致稅基收縮，收入承壓，增

31、速下行。而在支出端，財政需兼顧民生與發(fā)展，財政預(yù)算面臨一定壓力。展望下半年，財政收支緊平衡壓力或?qū)⑦M一步加劇，收入端增速有望邊際回暖，但在疫情局勢面臨不確定的情況下依舊承壓，支出端有望維持較高增速，進度加快。 A 股市場：估值上行空間較大 增量資金支撐減弱 一、盈利與估值 （一）、A 股盈利增速低位企穩(wěn) 盈利層面，2022 年一季度來看，主要板塊盈利水平偏低，然存在企穩(wěn)的趨勢。主板表現(xiàn)相對弱勢， 2022 年一季度以來，上游端價格在海外輸入性通脹效應(yīng)下再度抬升，同時疫情加劇了對內(nèi)需恢復(fù)的干擾，實體經(jīng)濟盈利增長能力受到明顯抑制。科創(chuàng)板受益于國家政策扶持，盈利以及成長能力有較強的支撐。中小企業(yè)業(yè)績

32、增長壓力較大，在央行結(jié)構(gòu)性寬松貨幣政策支撐下以及財政政策的稅收利好下，預(yù)計下半年將有所企穩(wěn)。隨著大宗商品價格回落，PPI 下行放緩趨勢有所減弱，預(yù)計下半年成本端對盈利水平的打擊將隨之弱化。 根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)，2022 年二季度 A 股業(yè)績增速相較一季度呈顯著回升。A 股與 A 股非金融兩油歸母凈利潤累計同比增速分別為 32.33%以及 72.43%，顯著高于一季度的 3.49%以及 6.07%。環(huán)比層面，截至上半年一季度數(shù)據(jù)來看，主要板塊歸母凈利潤實現(xiàn)較為明顯的環(huán)比高增。A 股歸母凈利潤環(huán)比增長為 80.96%，A 股非金融兩油增長接近 2 倍，主要原因是去年四季度 A 股業(yè)績盈利水平偏低

33、，一季度實體企業(yè)盈利能力在多項市場政策支撐下實現(xiàn)恢復(fù)性增長。同時，在保供穩(wěn)價的政策推動下，上游端成本得到有效控制，凈利潤亦實現(xiàn)恢復(fù)性增長。營業(yè)收入方面，一季度營業(yè)收入相較去年四季度而言實現(xiàn)同比遞減。一季度來看，A 股與A 股非金融兩油營業(yè)收入同比增速分別為 11.04%以及 11.24%。疫情干擾下，國內(nèi)需求受到明顯抑制，主要板塊營業(yè)收入波動放大。在疫情得到有效控制的前提下，預(yù)計三四季度營業(yè)收入將實現(xiàn)恢復(fù)性增長。 板塊方面，2022 年一季度來看，科創(chuàng)板歸母凈利潤同比多增達(dá) 49.63%，相較而言創(chuàng)業(yè)板企業(yè)盈利水平下滑，同比增速轉(zhuǎn)負(fù)為-14.77%。滬深 300 以及上證 50 歸母凈利潤實現(xiàn)

34、小幅增長，分別為 3.23%以及 6.11%；中證 500 歸母凈利潤增速下滑，一季度為-3.57%。高科技產(chǎn)業(yè)盈利水平實現(xiàn)恢復(fù)性增長，其中政策對國家核心技術(shù)研發(fā)的支撐是極為重要的一環(huán)。中小企業(yè)在上游成本高企的環(huán)境下依然面臨較為困難的局勢，創(chuàng)業(yè)板以及中證 500 中涵蓋大部分中小型企業(yè)，這或是兩大板塊凈利潤增速走弱的主要原因。然而隨著央行以及政府在貨幣以及財政政策上對中小企業(yè)的措施逐步落地，預(yù)計三四季度盈利增速將有所提升。營業(yè)收入方面，科創(chuàng)板延續(xù)營收較去年四季度同比多增，一季度營收同比增速達(dá) 44.20%。創(chuàng)業(yè)板營收下行，同比增速降為 20.44%。滬深 300、上證 50 以及中證 500

35、營收同比增長分為別 11.95%、14.18%以及 9.95%，相較去年四季度而言有所下滑。整體分析來看，2022 年疫情依然是影響板塊營收的重要因素，內(nèi)需走弱的情況下，實體企業(yè)銷售下滑，業(yè)績表現(xiàn)呈弱拉低整體市場盈利增長水平。 圖表 22：主要板塊歸母凈利潤增速資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind圖表 23：板塊歸母凈利潤增速資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 24：主要板塊營業(yè)收入增速資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 25：板塊營業(yè)收入增速資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind截至 2022 年一季度來看，A 股凈資產(chǎn)收益率相較于四季度而言全面下行。ROE 同比少增且呈現(xiàn)負(fù)值，A 股以及 A 股非金融兩油

36、ROE 同比增長分別為-6.57%以及-4.13%，根據(jù)杜邦分析三步法來看，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著下降或是導(dǎo)致 A 股凈資產(chǎn)收益率大幅下行的原因。相較于去年四季度而言，A 股以及 A 股非金融兩油總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（整體法）分別由 0.20 和0.64 下降為 0.05 以及 0.14。銷售凈利率變化相較去年四季度而言變化不大，這是由于營收以及凈利潤同降作用的影響，而銷售能力下降則體現(xiàn)在總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著弱化，企業(yè)資產(chǎn)運用效率明顯下降。 板塊層面看，2022 年一季度，僅科創(chuàng)板塊凈資產(chǎn)收益率同比增長為正數(shù)，然顯著低于去年四季度數(shù)值，僅為 5.45%。創(chuàng)業(yè)板 ROE 同比增速大幅下降為-21.12%，中小初創(chuàng)

37、型企業(yè)面臨較為嚴(yán)峻的成長可持續(xù)性難題。滬深 300、上證 50 以及中證 500 凈資產(chǎn)收益率同比增速分別為-6.63%、-4.31%以及-10.92%，局勢呈現(xiàn)出中證 500 代表的中小板塊企業(yè)成長能力顯著弱化，相較于去年四季度而言大幅度下降。對比去年四季度數(shù)據(jù)可以看出，在國內(nèi)經(jīng)濟內(nèi)需疲軟的基本面環(huán)境下，內(nèi)需走弱持續(xù)性抑制實體經(jīng)濟成長水平，疫情干擾更加劇了這一現(xiàn)象。而中小企業(yè)作為經(jīng)濟主要活力來源，成本端上升以及銷售需求回落的雙重打擊下面臨較為困難的經(jīng)營困境。 圖表 26：A 股 ROE（TTM）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind圖表 27：板塊 ROE（TTM）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind在疫情以

38、及上游端成本高企對企業(yè)銷售以及盈利能力的共同打擊下，風(fēng)格板塊 ROE 同比增速多下滑至負(fù)數(shù)區(qū)間。截至 2022 年一季度來看，金融、消費、成長、穩(wěn)定以及周期板塊的 ROE 同比增長分別為-11.21%、-13.31%、0.15%、-3.84%以及 5.96%。成長以及周期板塊凈資產(chǎn)收益率同比增長為正，一方面是周期板塊代表了部分上游端企業(yè)，大宗商品價格上漲導(dǎo)致的原材料成本上漲在壓縮下游產(chǎn)品端利潤的同時利好上游端盈利增長能力。另一方面，成長風(fēng)格在構(gòu)建階段即包含了長期盈利能力強、高 ROE、持續(xù)性成長能力高的公司，另外在國家產(chǎn)業(yè)政策對技術(shù)型行業(yè)扶持下，因而在整體經(jīng)濟下行的基本面環(huán)境中，凈資產(chǎn)收益的水

39、平依然具有較強韌性。 圖表 28：風(fēng)格類 ROE資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind （二）、A 股估值水平 V 型變化 2022 年上半年，一季度A 股估值經(jīng)歷快速下行，二季度五月份以來再度回升，上半年估值呈現(xiàn)“V 型”走勢。全部 A 股市盈率上半年降至底部區(qū)域約為 13.07 倍，接近均值以下一倍標(biāo)準(zhǔn)差，歷史來看大致在 10%左右的底部區(qū)間。市場自五月起呈現(xiàn)底部反彈趨勢，當(dāng)前估值抬升至 14.99 倍，從歷史水平來看，尚未觸及歷史均值，依然呈現(xiàn)偏低狀態(tài)。結(jié)合基本面中長線價值來看，二季度預(yù)計成為全年經(jīng)濟增長低位拐點，三四季度經(jīng)濟存在企穩(wěn)上行的預(yù)期，因而 A 股估值存在一定抬升空間。 三期指數(shù)上半年亦

40、呈現(xiàn)“V 型”走勢，且估值下行最低點均回落至均值下方。市場在經(jīng)歷五月份起始的反彈局勢后，滬深 300 以及上證 50 指數(shù)市盈率均回升至歷史均值上方，而中證 500 當(dāng)前估值仍然大幅低于歷史平均（當(dāng)前 17.01 倍，歷史平均 26.67 倍）。從估值角度來看，代表中小板塊的中證 500 中長期成長性較高，估值上行空間更大。 圖表 29：全部 A 股估值變化（P/E）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 30：期指估值變化（P/E）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind二、A 股資金壓力不減 （一）、全面推行注冊制 2022 年中央經(jīng)濟工作會議明確提出全面實行股票發(fā)行注冊制。在 2019 年科創(chuàng)板、202

41、0年創(chuàng)業(yè)板、2021 年北交所實現(xiàn)注冊制改革后，目前A 股市場除滬深主板外，均已實現(xiàn)股票發(fā)行注冊制。不過相較于科創(chuàng)板、北交所為增量試點，創(chuàng)業(yè)板與主板上市公司在規(guī)模、投資者等層面有著一定的差異，因而在完成“三步走”的實踐后，改革難度更大的主板注冊制逐步具備條件。注冊制改革將為 A 股投資者帶來更多投資機會，也將進一步擴大市場規(guī)模，但同時也將帶來一些影響。首先，隨著新股持續(xù)增加以及“詢價新規(guī)”落地，破發(fā)概率極低已成歷史，打新難度也將增加；其次，近兩年大批量高科技企業(yè)登陸科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板，市場風(fēng)格與結(jié)構(gòu)開始發(fā)生改變，高科技企業(yè)已然成為市場內(nèi)重要的組成部分，而隨著 2022 年主板推行注冊制，主板上市公

42、司數(shù)量增加，或?qū)⒘钸@樣的風(fēng)格發(fā)生一定的轉(zhuǎn)變；再次，股票供給量的增加，投資者采坑概率大增，但也意味著近兩年的資金抱團現(xiàn)象將更加明顯，投資只能優(yōu)中選優(yōu)，交易集中度將會進一步上升。最后，在 2021 年 IPO 規(guī)模達(dá)到創(chuàng)歷史記錄的 5678 億元的背景下，全面實施注冊制或?qū)⒗^續(xù)推升 2022 年 IPO 節(jié)奏，這也將對市場資金帶來一定的考驗。圖表 31：一級市場資金募集（首發(fā)資金、增發(fā)資金）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind （二）、產(chǎn)業(yè)資本減持 今年上半年以來，產(chǎn)業(yè)資本增持市值以及增持家數(shù)均呈恢復(fù)性上行。2022 年一季度資本增持達(dá) 180.31 億元，相較于 2021

43、年四季度 120.21 億元顯著回升。二季度資本增持再度上行，達(dá) 253.66 億元。從近五年來的局勢看，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)資本增持依然維持在較低水平。凈減持方面，2022 年 1 月以來，隨著增持市值上行，減持現(xiàn)象下降，資本凈減持市值絕對值亦逐步下降，然六月凈減持再度降為-509.17 億元，這或是市場自五月份反彈以來，逐步接近短線高點位置，資金減持是對短期高點信號的確認(rèn)。在新股供給增加的情形下，2022 年限售股開始流通市值雖較 2021 年有所回落，但仍處于歷史高位，限售解禁市值將達(dá)到 5.157 萬億元，而在主板注冊制改革鋪開后，未來限售解禁以及減持壓力也將相應(yīng)增加。不過 2022 年在行情預(yù)計

44、更加曲折的背景下，產(chǎn)業(yè)資本減持行為或?qū)⒂兴徑?，但對于資金的消耗或?qū)⒈３衷诮甑木蹈浇?。圖表 32：產(chǎn)業(yè)資本增持市值與家數(shù)（億元）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 33：產(chǎn)業(yè)資本凈減持（億元）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind圖表 34：限售解禁規(guī)模（萬元）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind （三）、資金供給在經(jīng)濟逐步呈現(xiàn)修復(fù)趨勢的宏觀大環(huán)境下，估值處于低位的 A 股仍將迎來增量資金的到來。第一，當(dāng)前宏觀環(huán)境下，海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟體周期與我國形成錯配，在外圍經(jīng)濟下調(diào)預(yù)期逐漸明朗的形勢下，我國經(jīng)濟底部確認(rèn)將進一步加速海外資本向 A 股市場轉(zhuǎn)移；第二，當(dāng)前疫情修復(fù)是國內(nèi)資本的信心支撐，穩(wěn)增長政策全面布局利好多

45、數(shù)板塊，亦為資金加碼創(chuàng)造了條件；第三，隨著資管新規(guī)過渡期正式結(jié)束，2022 年資管市場預(yù)計將迎來快速發(fā)展，公募與私募也將逐步壯大，成為資金進入市場的重要通道。1、個人投資者 2022 年 5 月新增投資者數(shù)量環(huán)比小幅回落。2022 年 5 月份新增投資者 120 萬人，環(huán)比減少 4.3%。截至 2022 年 5 月底，期末投資者數(shù)量為 20491 萬人。從變化趨勢來看，2020年 6 月開始市場行情好轉(zhuǎn)，尤其在 7 月上半月賺錢效應(yīng)顯著增加，新增投資者數(shù)量達(dá)到 2016年年底以來的新高點，但之后增速有所下降。2021 年 3 月新增投資者數(shù)量突破前峰值，此后由于市場調(diào)整增速再度放緩。2022

46、年 3 月新增投資者數(shù)量達(dá)到小高峰，不過 4、5 月份開始連續(xù)回落。近三年 A 股整體呈現(xiàn)慢牛格局，個人投資者資金規(guī)模保持增長勢頭，但 2021年末至 2022 年上半年來看，市場震蕩下行至底部趨穩(wěn)，板塊輪動加劇以及公私募市場的壯大，或使得資金流入有所放緩。而隨著基本面趨穩(wěn)，政策不確定因素逐步明朗，個人投資者資金在 2022 年下半年仍有望維持流入態(tài)勢。圖表 35：新增投資者數(shù)量（萬人）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 2、公募與私募基金 2022 年以來，公募股票型基金發(fā)型份額基本呈現(xiàn)小幅度下行的趨勢，由年初的41870.94億份下滑至 5 月末的 39755.48 億份?；旌闲突饎t延續(xù)小幅上

47、行，由年初的 16703.53 億份增加至 17623.05 億份。而根據(jù)最新數(shù)據(jù)來看，6 月新發(fā)基金數(shù)量達(dá)到 139 只，月度合計基金發(fā)行份額達(dá) 2358.10 億份，相比 5 月的 91 只、917.96 億份分別增長 52.75%、156.88%。 6 月基金發(fā)行份額創(chuàng)今年以來月度新高。2022 年二季度以來，隨著 A 股持續(xù)反彈，市場情緒轉(zhuǎn)暖。疊加政策以及宏觀背景多頭因素逐步占據(jù)市場，公募基金發(fā)行市場開始整體回暖。2018 年資管新規(guī)的出臺，推動我國資管市場進入一個新的發(fā)展階段。在經(jīng)歷了 2018-2019 年兩年的調(diào)整后，資管市場迎來了快速擴張。隨著私募市場的逐步擴大，以及高凈值客戶

48、的投資需求增長，私募機構(gòu)股票類產(chǎn)品的發(fā)行或?qū)⒗^續(xù)增長。圖表 36：公募股票型與偏股混合型基金份額（億份）資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 37：基金數(shù)量與基金規(guī)模資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 3、杠桿資金 杠桿資金 2022 年以來基本呈現(xiàn)一季度下行，二季度企穩(wěn)上行。在上半年的市場下行階段，兩融余額由年初的 18145.99 億元收窄至四月末的 15120.42 億元，兩融占 A 股流通市值亦由年初的 2.47%降至最低點 2.27%。而杠桿資金的做多情緒于二季度末方顯示出逐步回暖的趨勢。融資方面，融資買入額于二季度末以來亦呈現(xiàn)上升趨勢，融資買入額由四月末低點 5.80%回升至 7.90%，雖然這一比值仍然低于 2021 年以來的高點，但近期的回升形勢意味著當(dāng)前市場做多情緒的向暖。分行業(yè)來看，申萬一級行業(yè)中，絕大多數(shù)行業(yè)板塊上半年融資余額顯示遞增趨勢。其中基礎(chǔ)化工行業(yè)大幅增加，電力設(shè)備以及電子板塊融資余額亦呈上升趨勢。圖表 38：兩融余額與兩融占 A 股流通市值資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 圖表 39：融資買入額占 A 股流通市值資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind 4、海外資金 截至 2022 年 7 月 8 日，外資合計持股為 25171.33 億元，占 A 股總市值約 3.58%。陸股通持股為 25163.29 億元，占 A 股總市值 3.58%。今年來看