大浪淘沙建材龍頭跨品類擴(kuò)張大幕開(kāi)啟

1、正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250014 一、中國(guó)經(jīng)濟(jì)“一枝獨(dú)秀”，2021 年重回“穩(wěn)杠桿” 6 HYPERLINK l _TOC_250013 率先遏制疫情，中國(guó)經(jīng)濟(jì)“一枝獨(dú)秀” 6 HYPERLINK l _TOC_250012 地產(chǎn)投資仍具有韌性 6 HYPERLINK l _TOC_250011 基建投資將溫和回升 7 HYPERLINK l _TOC_250010 二、2020 年建材板塊股價(jià)表現(xiàn)較好 9 HYPERLINK l _TOC_250009 2020 年建材板塊繼續(xù)跑贏大盤 9 HYPERLINK l _TOC_250008 2020 年建材板塊業(yè)績(jī)快速

2、修復(fù) 10三、建材龍頭開(kāi)啟跨品類大幕 11 HYPERLINK l _TOC_250007 水泥：區(qū)域分化，核心城市群需求較強(qiáng) 11 HYPERLINK l _TOC_250006 混凝土外加劑：疫情加快小企業(yè)退出，龍頭擴(kuò)充產(chǎn)能提升市占率 15 HYPERLINK l _TOC_250005 防水材料：群雄逐鹿，行業(yè)進(jìn)入加速整合階段 18 HYPERLINK l _TOC_250004 建筑涂料：本土涂料企業(yè)有望彎道超車 20 HYPERLINK l _TOC_250003 石膏板：由“量本利”走向“價(jià)本利”時(shí)代 22 HYPERLINK l _TOC_250002 玻纖：2021 年行業(yè)供需

3、格局繼續(xù)改善 23 HYPERLINK l _TOC_250001 四、投資建議 25 HYPERLINK l _TOC_250000 五、風(fēng)險(xiǎn)提示 26圖表目錄圖表 12020 年前三季度中國(guó) GDP 同比增長(zhǎng) 0.7% 6圖表 2地產(chǎn)和基建投資快速修復(fù) 6圖表 32021 年宏觀杠桿率上行將放緩 6圖表 42020 年積極財(cái)政政策力度空前 6圖表 5房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源更加依賴應(yīng)付工程款和自籌資金 7圖表 62020 年房地產(chǎn)投資仍受土地購(gòu)置費(fèi)支撐 7圖表 72021 年房地產(chǎn)竣工處于向上周期 7圖表 82020 年 1-10 月基建投資增速 3.26% 8圖表 92020 年廣義財(cái)政支出相

4、比前三年下降 8圖表 102020 年 7 月開(kāi)始專項(xiàng)債投向棚改比例大幅提升 8圖表 11專項(xiàng)債資金投向結(jié)構(gòu) 8圖表 122020 年各板塊漲跌幅情況對(duì)比 9圖表 13建材板塊整體估值排名倒數(shù)第五 9圖表 14目前建材板塊估值仍處于歷史底部 10圖表 15建材板塊今年漲幅排名前十位 10圖表 16建材板塊今年漲幅排名倒數(shù)后十位 10圖表 173Q2020 年建材行業(yè)營(yíng)收增長(zhǎng) 5.2% 10圖表 183Q2020 建材行業(yè)歸母凈利增長(zhǎng) 5.4% 10圖表 192020 年前 10 月水泥累計(jì)產(chǎn)量增速為 0.4% 11圖表 20近兩年全國(guó)水泥價(jià)格處在歷史高位 12圖表 21全國(guó)各區(qū)域今年前 10

5、月累計(jì)水泥產(chǎn)量及增速 13圖表 22華東水泥價(jià)格 14圖表 23中南水泥價(jià)格 14圖表 24華北水泥價(jià)格 14圖表 25西南水泥價(jià)格 14圖表 26西北水泥價(jià)格 14圖表 27東北水泥價(jià)格 14圖表 28全國(guó)砂石骨料產(chǎn)能 TOP10 企業(yè) 15圖表 29華新水泥骨料業(yè)務(wù)收入 15圖表 302016 年中國(guó)聚羧酸減水劑企業(yè) TOP10 市占率 16圖表 312019 年中國(guó)聚羧酸減水劑企業(yè) TOP10 市占率 16圖表 32龍頭外加劑企業(yè)收入及復(fù)合增速 16圖表 33壘知集團(tuán)在各區(qū)域產(chǎn)能布局 16圖表 34壘知集團(tuán)“先市場(chǎng)后產(chǎn)能”戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)外加劑營(yíng)收快速增長(zhǎng) 17圖表 35功能性外加劑占比約 35

6、% 17圖表 36蘇博特功能性外加劑收入及增速 17圖表 37地產(chǎn)行業(yè)集中度持續(xù)提升 18圖表 38規(guī)模以上防水材料企業(yè)收入快速增長(zhǎng) 18圖表 39瀝青防水卷材產(chǎn)量 18圖表 40規(guī)模以上防水材料企業(yè)數(shù)量 19圖表 41三大防水上市企業(yè)占規(guī)模以上企業(yè)收入比重 19圖表 42中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè) 500 強(qiáng)首選供應(yīng)商服務(wù)商品牌榜單（防水建材類） 19圖表 43企業(yè)應(yīng)收賬款+應(yīng)收票據(jù)占總資產(chǎn)比重 20圖表 44企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流+投資現(xiàn)金流 20圖表 45中外資涂料企業(yè)在中國(guó)渠道及產(chǎn)能布局 20圖表 46地產(chǎn)集采建筑涂料 TOP5 企業(yè)及市場(chǎng)份額 21圖表 472019 年中國(guó)工程涂料 TOP10 企

7、業(yè)及市場(chǎng)份額 21圖表 48三棵樹(shù)工程建筑涂料收入 21圖表 49東方雨虹建筑涂料收入 21圖表 50石膏板產(chǎn)量增速與辦公樓竣工面積增速 22圖表 51地產(chǎn)竣工處于向上周期 22圖表 52北新建材石膏板國(guó)內(nèi)市占率 60% 22圖表 53北新建材輕鋼龍骨收入及增速 22圖表 542019 年中國(guó)玻纖紗產(chǎn)量同比增長(zhǎng) 12.9% 23圖表 552019 年中國(guó)玻纖復(fù)合材料產(chǎn)量同比增長(zhǎng) 3.5% 23圖表 56中國(guó)玻纖行業(yè)總產(chǎn)能 23圖表 57中國(guó)玻纖行業(yè)產(chǎn)能格局 23圖表 58中國(guó)巨石玻纖價(jià)格 24圖表 592015-2019 年國(guó)內(nèi)玻纖紗價(jià)格走勢(shì) 24圖表 60玻璃纖維產(chǎn)業(yè)鏈 24圖表 61201

8、9 年中國(guó)新增風(fēng)電裝機(jī)容量增長(zhǎng) 26.7% 25圖表 622020 年前 10 月新能源汽車產(chǎn)量同比下降 2.8% 25圖表 632019 年中國(guó) PCB 產(chǎn)值同比增長(zhǎng) 2.9% 25圖表 64電子紗價(jià)格今年三季度企穩(wěn)回升 25圖表 65建材企業(yè)盈利預(yù)測(cè)與估值 26一、 中國(guó)經(jīng)濟(jì)“一枝獨(dú)秀”，2021 年重回“穩(wěn)杠桿”率先遏制疫情，中國(guó)經(jīng)濟(jì)“一枝獨(dú)秀”中國(guó)在 2020 年 1 季度率先成功遏制疫情，3 月開(kāi)始逐步復(fù)工復(fù)產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全世界“一枝獨(dú)秀”。在寬信用的政策下，地產(chǎn)和基建投資快速修復(fù)。2020 年前 10 月固定資產(chǎn)投資增速回升至 1.8%，地產(chǎn) 10 月單月增速已回

9、升至 12.7%。隨著名義GDP 增速回升，2021 年中國(guó)宏觀杠桿率上行將會(huì)放緩，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)前高后低的態(tài)勢(shì)。圖表1 2020 年前三季度中國(guó)GDP 同比增長(zhǎng) 0.7%圖表2 地產(chǎn)和基建投資快速修復(fù)GDP:累計(jì)同比()10864218/0918/0317/0917/0316/0916/0315/0915/0314/0914/030-2-4-6-8252015105020/09-5-10-15-20-25-30-35固定資產(chǎn)投資增速（ ）房地產(chǎn)投資增速（）20/0820/0219/0819/0218/0818/0217/0817/0216/0816/0215/0815/0214/08基建投資增速（

10、 ）制造業(yè)投資增速（） 20/0319/0919/03 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所圖表3 2021 年宏觀杠桿率上行將放緩圖表4 2020 年積極財(cái)政政策力度空前300280260240220200180160140120100實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率社融存量/名義GDP2021年社融增速13.52021年社融增速10.503 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21一般赤字（萬(wàn)億）特別國(guó)債（萬(wàn)億）專項(xiàng)債（ 萬(wàn)億）108642020162017201820192020 資料來(lái)源：Wind，平

11、安證券研究所 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所地產(chǎn)投資仍具有韌性2020 年 1-10 月地產(chǎn)投資同比增長(zhǎng) 6.3%。2020 年以來(lái)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源中，應(yīng)付工程款持續(xù)高增，體現(xiàn)房企資金流緊張；個(gè)人按揭貸款和定金及預(yù)收款增速（這兩項(xiàng)反映銷售回籠資金），較 2019年大幅下滑。自籌資金繼續(xù)發(fā)揮重要作用，但國(guó)內(nèi)貸款和利用外資從 2018 年以來(lái)就貢獻(xiàn)較小。2021 年房地產(chǎn)施工的主要約束在于融資監(jiān)管政策加強(qiáng)（“三條紅線”規(guī)定）?！叭龡l紅線”限制了房企加杠桿的空間，房企自籌資金或?qū)⒚媾R壓力，銷售回款將對(duì)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源起到更關(guān)鍵的作用。房企將控制拿地額、加快開(kāi)工、加大銷售力度和加快竣工結(jié)轉(zhuǎn)來(lái)獲得持續(xù)

12、發(fā)展。預(yù)計(jì) 2021 年地產(chǎn)新開(kāi)工將小幅正增長(zhǎng)，龐大的在建終究會(huì)進(jìn)入竣工交付環(huán)節(jié)，地產(chǎn)投資仍具有韌性。預(yù)計(jì) 2021 年地產(chǎn)投資增速在 5%左右。圖表5 房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源更加依賴應(yīng)付工程款和自籌資金各分項(xiàng)對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資資金來(lái)源的拉動(dòng)國(guó)內(nèi)貸款定金及預(yù)收款各項(xiàng)應(yīng)付款:工程款利用外資個(gè)人按揭貸款其它應(yīng)付款自籌資金其他到位資金%151050-517/1218/1219/1220/9資料來(lái)源：wind,平安證券研究所圖表6 2020 年房地產(chǎn)投資仍受土地購(gòu)置費(fèi)支撐圖表7 2021 年房地產(chǎn)竣工處于向上周期80706050403020100-1020/0820/0219/0819/0218/0818/

13、0217/0817/0216/0816/0215/0815/0214/0814/0220/0820/0219/0819/0218/0818/0217/0817/0216/0816/0215/0815/0214/0814/0213/0813/0212/0812/02-20土地購(gòu)置費(fèi):累計(jì)同比()房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額:累計(jì)同比()房屋施工面積:累計(jì)同比( )3020100-10-20-30-40-50房屋新開(kāi)工面積:累計(jì)同比()房屋竣工面積:累計(jì)同比() 資料來(lái)源:wind，平安證券研究所 資料來(lái)源:wind，平安證券研究所基建投資將溫和回升今年積極財(cái)政政策發(fā)力，預(yù)算赤字大幅提升的情況下，基建投資

14、的回升幅度卻較小，今年 1-10 月基建投資累計(jì)增速僅 3.3%。主要原因是：1）今年廣義財(cái)政支出（公共預(yù)算支出+政府性基金預(yù)算支出）預(yù)算并未大幅提高，實(shí)際增速低于前三年。2）財(cái)政支出預(yù)算的轉(zhuǎn)化受阻。由于地方基建項(xiàng)目收益率不高，專項(xiàng)債資金難以有效利用，出現(xiàn)了“錢等項(xiàng)目”的現(xiàn)象。今年 7 月以來(lái)棚改專項(xiàng)債重啟，也分流部分基建資金。3）財(cái)政支出更多向民生領(lǐng)域傾斜，資金投向基建占比下降。2021 年宏觀政策基調(diào)將重新回到“穩(wěn)杠桿”上，后疫情時(shí)期政府財(cái)政收支缺口及地方政府債務(wù)監(jiān)管將制約基建投資上行空間。但中國(guó)核心城市群、都市圈建設(shè)將長(zhǎng)期提升國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的內(nèi)生需求。預(yù)計(jì) 2021 年基建投資將繼續(xù)保

15、持溫和增長(zhǎng)。圖表8 2020 年 1-10 月基建投資增速 3.26%基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計(jì)同比()交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè):累計(jì)同比()水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè):累計(jì)同比()電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè):累計(jì)同比()706050403020100-1019/0218/0217/0216/0215/0214/0213/0212/0211/0210/0209/0208/0207/0206/0205/02-20 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所圖表9 2020 年廣義財(cái)政支出相比前三年下降圖表10 2020年 7月開(kāi)始專項(xiàng)債投向棚改比例大幅提升廣義財(cái)政支出同比（ ）302520151052

16、0112012201320142015201620170100806040200專項(xiàng)債投向基建占比（ ）專項(xiàng)債投向棚改占比（ ）1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 201820192020 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所 資料來(lái)源：企業(yè)預(yù)警通，平安證券研究所圖表11 專項(xiàng)債資金投向結(jié)構(gòu)2019年專項(xiàng)債投向結(jié)構(gòu)（）2020年專項(xiàng)債投向結(jié)構(gòu)（）5040302010土地儲(chǔ)備棚戶區(qū)改造園區(qū)新區(qū)建設(shè)收費(fèi)公路鄉(xiāng)村振興生態(tài)水利軌道交通醫(yī)療衛(wèi)生污水處理教育類保障類扶貧其他專項(xiàng)0資料來(lái)源：企業(yè)預(yù)警通,平安證券研究所二、 2020 年建材板塊股價(jià)表現(xiàn)較好2020 年建材板塊繼續(xù)跑贏大

17、盤2020 年以來(lái)（截止 2020/12/14），建筑材料板塊上漲 24.8%，跑贏滬深 300 指數(shù) 4.3pct。目前建材行業(yè)估值仍處于歷史低位，建筑材料板塊 PE-TTM 為 14.2，高于建筑材料歷史最低估值(10.2),處于申萬(wàn) 28 個(gè)一級(jí)子行業(yè)中的倒數(shù)第5 位。圖表12 2020 年各板塊漲跌幅情況對(duì)比24.8%20.5%銀 建 綜 通 房行 筑 合 信 地產(chǎn)80%70%60%50%40%30%20%10%食 電 消 國(guó) 汽 醫(yī) 電 基 機(jī) 建 家有 滬 輕農(nóng) 計(jì) 鋼 非 商 交 煤電石紡 傳品 力 費(fèi) 防 車 藥 子 礎(chǔ) 械 材 電色 深 工林 算 鐵 銀 貿(mào) 通 炭力油織 媒

18、飲 設(shè) 者 軍化金制牧 機(jī)行 零 運(yùn)及石服料備 服工工屬造漁金售 輸公化裝及 務(wù)新能融用事業(yè)源0%300-10%-20%資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所圖表13 建材板塊整體估值排名倒數(shù)第五市盈率(TTM,整體法,剔除負(fù)值，2020/12/14)12010080604020休閑服務(wù)計(jì)算機(jī)國(guó)防軍工食品飲料電子有色金屬醫(yī)藥生物電氣設(shè)備通信傳媒綜合機(jī)械設(shè)備汽車輕工制造化工家用電器紡織服裝商業(yè)貿(mào)易交通運(yùn)輸非銀金融農(nóng)林牧漁公用事業(yè)采掘建筑材料鋼鐵房地產(chǎn)建筑裝飾銀行0 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所圖表14 目前建材板塊估值仍處于歷史底部建筑材料(申萬(wàn))PE平均值(2011年至今)605040302

19、01011/0111/0511/0912/0112/0512/0913/0113/0513/0914/0114/0514/0915/0115/0515/0916/0116/0516/0917/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/0519/0920/0120/0520/090PE最大值(2011年至今)PE最小值(2011年至今)資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所 圖表15 建材板塊今年漲幅排名前十位（截至2020/12/14）圖表16 建材板塊今年漲幅排名倒數(shù)后十位（截至2020/12/14）北新建材偉星新材中國(guó)巨石永高股份中材科技亞瑪頓 東方雨虹金晶科技旗濱

20、集團(tuán)堅(jiān)朗五金46485656598295100127375-25-24-22-22-22-19-18-17-14-11金圓股份韓建河山四川金頂三峽新材帝歐家居四川雙馬西部建設(shè)太空智造顧地科技華新水泥 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所2020 年建材板塊業(yè)績(jī)快速修復(fù)受疫情影響，2020 年一季度下游工程延遲復(fù)工，二季度開(kāi)始下游工程趕工，建材板塊業(yè)績(jī)快速修復(fù)，但板塊分化加劇。3Q20 建材板塊營(yíng)收累計(jì)同比增長(zhǎng) 5.2%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 5.4%。其中防水材料、玻纖、玻璃等品種營(yíng)收小幅增長(zhǎng)，利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，主要原因：1）供給側(cè)改革去產(chǎn)能，龍頭企業(yè)市占率加速提

21、升；2）上游原材料價(jià)格下跌。圖表17 3Q2020 年建材行業(yè)營(yíng)收增長(zhǎng) 5.2%圖表18 3Q2020 建材行業(yè)歸母凈利增長(zhǎng) 5.4%SW建筑材料：營(yíng)業(yè)收入增速：累計(jì)SW建筑材料：營(yíng)業(yè)收入增速： 累計(jì)50403020100-10-20-3050040030020010003Q201Q203Q191Q193Q181Q183Q171Q173Q161Q163Q151Q153Q141Q143Q131Q133Q121Q123Q111Q113Q101Q10-100SW建筑材料：歸母凈利潤(rùn)增速：累計(jì)3Q201Q203Q191Q193Q181Q183Q171Q173Q161Q163Q151Q153Q141Q1

22、43Q131Q133Q121Q123Q111Q113Q101Q10 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所三、 建材龍頭跨品類擴(kuò)張大幕開(kāi)啟隨著我國(guó) 2020 年全面建成小康社會(huì)，未來(lái)下游地產(chǎn)和基建投資也將由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為中低速增長(zhǎng)，建材各細(xì)分品類的發(fā)展也先后進(jìn)入成熟期，各細(xì)分領(lǐng)域龍頭開(kāi)始大規(guī)模進(jìn)行跨品類擴(kuò)張。我們用行業(yè)需求增速和集中度來(lái)定義細(xì)分行業(yè)的發(fā)展階段，行業(yè)需求增速越低且集中度越高，該細(xì)分領(lǐng)域龍頭進(jìn)行跨品類擴(kuò)張的急迫性越強(qiáng)。1）從行業(yè)需求增速上看，水泥、混凝土外加劑和石膏板近幾年需求增速較為穩(wěn)定，低于 5%；防水材料和建筑涂料需求增速大于 5%但小于 10%，

23、玻纖行業(yè)需求增速超過(guò) 10%。2）從集中度來(lái)看，水泥、石膏板和玻纖集中度最高，TOP3 企業(yè)集中度50%，水泥運(yùn)輸具有地域性，按區(qū)域集中度計(jì)算，玻纖是全球貿(mào)易品，集中度仍有提升空間，但玻纖有些小企業(yè)是地方國(guó)企，退出較難；其次是防水材料，20%TOP3 企業(yè)市場(chǎng)份額50%；第三是建筑涂料和混凝土外加劑，TOP3 企業(yè)集中度20%。由以上可以得出，水泥和石膏板行業(yè)需求增速低且集中度最高，這兩個(gè)領(lǐng)域企業(yè)跨品類擴(kuò)張急迫性最強(qiáng)，其次是防水材料企業(yè)，最后是建筑涂料、混凝土外加劑和玻纖企業(yè)。從企業(yè)跨品類擴(kuò)張的方式看，主要以下幾種：1）進(jìn)入配套相關(guān)的產(chǎn)品：比如水泥企業(yè)進(jìn)入砂石骨料（水泥和砂石骨料都用于生產(chǎn)混凝

24、土），石膏板企業(yè)進(jìn)入配套龍骨（龍骨用來(lái)固定石膏板）；2）進(jìn)入上下游產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品：玻纖企業(yè)由上游玻纖紗進(jìn)入中下游玻纖制品和復(fù)合材料；3）依據(jù)客戶資源相同進(jìn)行跨品類擴(kuò)張：石膏板、防水材料和建筑涂料都直接應(yīng)用于房地產(chǎn)，其經(jīng)營(yíng)模式類似；4）進(jìn)入相關(guān)高附加值產(chǎn)品，外加劑企業(yè)從減水劑進(jìn)入功能性材料。在原有核心產(chǎn)品領(lǐng)域深耕后，建材公司進(jìn)行產(chǎn)品多樣性布局將是大勢(shì)所趨，未來(lái)將會(huì)出現(xiàn)更多的規(guī)模較大的建材集團(tuán)，比如中國(guó)建材（北新建材）。水泥：區(qū)域分化，核心城市群需求較強(qiáng)我國(guó)水泥需求已經(jīng)進(jìn)入平臺(tái)期。全國(guó)今年前 10 月水泥累計(jì)產(chǎn)量同比增長(zhǎng) 0.4%，而 10 月單月水泥產(chǎn)量同比增長(zhǎng) 9.6%。今年一季度下游工程因新冠疫

25、情而延期復(fù)工，但經(jīng)過(guò)二季度和三季度的趕工，水泥需求快速恢復(fù)。8 月中旬后，水泥行業(yè)進(jìn)入傳統(tǒng)需求旺季，全國(guó)水泥價(jià)格開(kāi)始止跌回升。圖表19 2020 年前 10 月水泥累計(jì)產(chǎn)量增速為 0.4%產(chǎn)量:水泥:累計(jì)值(萬(wàn)噸， 左軸）產(chǎn)量:水泥:累計(jì)同比(，右軸)300,000250,000200,000150,000100,00050,00014/0714/0414/010151050-5-10-15-20-2520/1020/0720/0420/0119/1019/0719/0419/0118/1018/07-3018/0418/0117/1017/0717/0417/0116/1016/0716/0

26、416/0115/1015/0715/0415/0114/10 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所圖表20 近兩年全國(guó)水泥價(jià)格處在歷史高位全國(guó)低標(biāo)均價(jià):PC32.5全國(guó)高標(biāo)均價(jià):PO42.5單位:元/噸50045040035030025020/0119/0118/0117/0116/0115/0114/0113/0112/0111/0110/0109/0108/01200 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所水泥區(qū)域分化，華東中南需求較強(qiáng)從 9-10 月份全國(guó)各區(qū)域水泥產(chǎn)量和價(jià)格數(shù)據(jù)來(lái)看，各區(qū)域水泥需求分化明顯，華東、中南等核心城市圈需求強(qiáng)勁，西部地區(qū)的陜西較強(qiáng)，而貴州需求相對(duì)較弱。華東和中南地

27、區(qū)水泥需求量大，分別占全國(guó)水泥產(chǎn)量比重 33%、27%，水泥價(jià)格也高于全國(guó)平均，區(qū)域集中度較高，是全國(guó)水泥市場(chǎng)最好的兩大區(qū)域。這主要是因?yàn)槿A東和中南地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，房地產(chǎn)需求強(qiáng)勁，地方政府財(cái)力雄厚，基建項(xiàng)目落地順暢。河南水泥產(chǎn)量增速高主要是去年低基數(shù)效應(yīng)。湖北因疫情嚴(yán)重導(dǎo)致今年工程進(jìn)度慢于全國(guó)，但 10 月單月水泥產(chǎn)量增長(zhǎng) 16.1%。華北地區(qū)中京津冀水泥價(jià)格遠(yuǎn)高于全國(guó)平均，河北水泥產(chǎn)量增速高一方面是 2019 年因環(huán)保限產(chǎn)導(dǎo)致水泥基數(shù)較低，另一方面是雄安新區(qū)進(jìn)入大規(guī)模開(kāi)發(fā)階段，水泥需求較好。西部地區(qū)分化較大，陜西地區(qū)水泥需求較強(qiáng)，而貴州水泥需求不振。今年 9 月和 10 月單月陜西水泥產(chǎn)量分別

28、增長(zhǎng) 25.8%、13.9%，而貴州分別為-10%、-0.1%。陜西與貴州的巨大差異與兩省經(jīng)濟(jì)發(fā)展、地方財(cái)政實(shí)力等關(guān)聯(lián)度較大。貴州受房地產(chǎn)和重點(diǎn)工程項(xiàng)目資金短缺影響，水泥需求大幅萎縮，水泥產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致價(jià)格大幅下跌。四川重慶也受到貴州外運(yùn)低價(jià)水泥的沖擊。西北的青海、寧夏地區(qū)水泥需求偏弱，新開(kāi)工工程也受到資金不到位影響。東北區(qū)域水泥整體需求規(guī)模不大，水泥產(chǎn)量占全國(guó) 3.6%，水泥產(chǎn)量增長(zhǎng)主要是將水泥外銷至南方，吉林和黑龍江水泥價(jià)格今年跌幅較大，價(jià)格處于歷史底部。圖表21 全國(guó)各區(qū)域今年前 10 月累計(jì)水泥產(chǎn)量及增速累計(jì)水泥產(chǎn)量(萬(wàn)噸，左軸）累計(jì)同比增長(zhǎng)（ ， 右軸）9月單月同比增長(zhǎng)（ ， 右軸）1

29、0月單月同比增長(zhǎng)（ ，右軸）12,00010,0008,0006,0004,0002,00014,00012,00010,0008,0006,0004,00050403020100-10-20-3050403020100-102,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00014,00012,00010,0008,0006,0004,000-2050403020100-10-20-3050403020100-102,000-20 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所 圖表22 華東水泥價(jià)格圖表23 中南水泥價(jià)格6506005505004504003503002

30、50200元/噸南京杭州合肥福州南昌濟(jì)南元/噸鄭州廣州武漢南寧長(zhǎng)沙65060055050045040035030025008/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/0708/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/07

31、19/0119/0720/0120/07200 資料來(lái)源：數(shù)字水泥網(wǎng)，平安證券研究所 資料來(lái)源：數(shù)字水泥網(wǎng)，平安證券研究所圖表24 華北水泥價(jià)格圖表25 西南水泥價(jià)格60055050045040035030025020008/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/07150600元/噸北京太原天津呼和浩特石家莊元/噸重慶貴陽(yáng)成都昆明55050045040035030025008/010

32、8/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/07200 資料來(lái)源：數(shù)字水泥網(wǎng)，平安證券研究所 資料來(lái)源：數(shù)字水泥網(wǎng)，平安證券研究所圖表26 西北水泥價(jià)格圖表27 東北水泥價(jià)格65060055050045040035030025008/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/011

33、6/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/07200元/噸西安蘭州銀川烏魯木齊55050045040035030025008/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/07200元/噸沈陽(yáng)長(zhǎng)春哈爾濱 資料來(lái)源：數(shù)字水泥網(wǎng)，平安證券研究所 資料來(lái)源：數(shù)字水泥網(wǎng)，平安證券研究所水泥企業(yè)大力發(fā)展砂石骨料業(yè)務(wù)由于全國(guó)水泥需求進(jìn)入平臺(tái)期，國(guó)家不再新批水泥新建

34、產(chǎn)能，過(guò)去幾年水泥行業(yè)經(jīng)歷了大規(guī)模兼并收購(gòu)階段，行業(yè)集中度得到大幅提升，水泥行業(yè)也進(jìn)入成熟期，水泥企業(yè)開(kāi)始大力發(fā)展砂石骨料業(yè)務(wù)。海外水泥龍頭如拉法基豪瑞、海德堡目前骨料業(yè)務(wù)收入占比在 10%20%，盈利較好。我國(guó)砂石骨料市場(chǎng)需求約 180 億噸，其中混凝土占 70%80%（砂石和水泥配套使用），鋪路占 20%30%。近年來(lái)，國(guó)家為保護(hù)河流環(huán)境，限制天然砂開(kāi)采，開(kāi)始推行機(jī)制砂代替天然砂，機(jī)制砂價(jià)格也不斷攀升。近幾年砂石礦山治理趨嚴(yán)，實(shí)行“關(guān)小放大”的政策，產(chǎn)能小、環(huán)保不到位的小民營(yíng)企業(yè)被淘汰，資金實(shí)力雄厚的央企、地方國(guó)企和部分大型民企紛紛進(jìn)入。過(guò)去 5 年全國(guó)砂石礦山數(shù)量減少近 70%，但大中型

35、礦山占比僅 13%，未來(lái)行業(yè)集中度提升空間大。2019 年 11 月 4 日國(guó)家發(fā)改委、工信部等十部門聯(lián)合下發(fā)的關(guān)于推進(jìn)機(jī)制砂石行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)中提出，到 2025 年全國(guó)將形成較為完善合理的機(jī)制砂石供應(yīng)保障體系，年產(chǎn) 1000 萬(wàn)噸及以上的超大型機(jī)制砂石企業(yè)產(chǎn)能占比達(dá)到 40%。中國(guó)建材、華新水泥、金隅集團(tuán)、華潤(rùn)水泥等大型建材企業(yè)紛紛加大砂石骨料生產(chǎn)線新建的力度。預(yù)計(jì)隨著中國(guó)建材在建砂石骨料產(chǎn)能釋放，中國(guó)建材砂石骨料產(chǎn)能將居全國(guó)第一。華新水泥目前骨料產(chǎn)能 4900 萬(wàn)噸，目標(biāo)形成骨料年產(chǎn)能 1 億噸。圖表28 全國(guó)砂石骨料產(chǎn)能 TOP10 企業(yè)圖表29 華新水泥骨料業(yè)務(wù)收入8,000

36、7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000骨料產(chǎn)能（萬(wàn)噸）骨料收入(億元,左軸）收入YOY（右軸）12毛利率（ 右軸）10861201008060安 中 海 華徽 國(guó) 螺 新長(zhǎng) 建 水 水久 材 泥 泥新材料金日浙舟舟華隅昌江山山潤(rùn)集升交海金水團(tuán)集通港鑫泥團(tuán)資礦源業(yè)44022000 資料來(lái)源：百年建筑網(wǎng)，平安證券研究所 資料來(lái)源：公司公告，平安證券研究所混凝土外加劑：疫情加快小企業(yè)退出，龍頭擴(kuò)充產(chǎn)能提升市占率中國(guó)混凝土外加劑市場(chǎng)規(guī)模約 500 億，其中減水劑規(guī)模 350 億元，功能性外加劑 150 億元。近幾年下游混凝土需求保持穩(wěn)定，減水劑需求增長(zhǎng)也較為平緩。疫情加

37、快小企業(yè)退出，龍頭擴(kuò)充產(chǎn)能提升減水劑市占率疫情加快小企業(yè)退出，行業(yè)集中度加速提升。減水劑市場(chǎng)較為分散，2017 年下半年以來(lái)，隨著環(huán)保趨嚴(yán)疊加“退城入園”政策執(zhí)行，小企業(yè)不斷被淘汰，上市龍頭企業(yè)大規(guī)模擴(kuò)充產(chǎn)能提升減水劑市占率。2015-2019 年兩大全國(guó)性龍頭壘知集團(tuán)和蘇博特收入復(fù)合增速分別為 21%/27%。而此次疫情更是加快了小企業(yè)退出，營(yíng)運(yùn)資金和渠道門檻抬升利好上市龍頭搶占市場(chǎng)份額，行業(yè)集中度加速提升。壘知集團(tuán) 2021-2022 年將投產(chǎn)近 60 萬(wàn)噸外加劑產(chǎn)能，較 2019 年底（合成產(chǎn)能 100 萬(wàn)噸）增加 60%。蘇博特 2021 年底高性能減水劑母液產(chǎn)能將達(dá)到約 54 萬(wàn)噸，

38、較 2019 年末增長(zhǎng) 97%。壘知集團(tuán)在全國(guó)擁有 13 個(gè)母液合成基地/復(fù)配基地，蘇博特僅有 4 個(gè)（江蘇南京和泰州、天津、新疆），紅墻股份只有 2 個(gè)合成基地（廣東、廣西），三大龍頭上市公司產(chǎn)能基地重合度小，未來(lái)新增產(chǎn)能投放主要是搶占小企業(yè)市場(chǎng)份額。圖表30 2016 年中國(guó)聚羧酸減水劑企業(yè)TOP10 市占率圖表31 2019 年中國(guó)聚羧酸減水劑企業(yè)TOP10 市占率5.54.53.52.51.54.43.01.71.31.3 1.3 1.2 1.2 1.1 0.97.46.73.01.91.8 1.3 1.10.90.9 0.90.52016年中國(guó)聚羧酸減水劑企業(yè)TOP10市占率8.57

39、.56.55.54.53.52.51.50.52019年中國(guó)聚羧酸減水劑企業(yè)TOP10市占率蘇 （安廣華山貴長(zhǎng)江山蘇 （長(zhǎng)安貴華廣江重博 壘 科 徽特 知 之 中集 杰 鐵東 偉 西 州紅 銀 凱 綠墻 凱 迪 洲安蘇西育奧黃才萊騰博 壘 科 紅 廣 安徽州偉特 知 之 墻 東 育中石銀集 杰 股 紅 才鐵博凱東蘇慶瑞奧三安萊圣團(tuán)苑特）團(tuán)份 墻士特） 資料來(lái)源：中國(guó)混凝土網(wǎng)，平安證券研究所 資料來(lái)源：中國(guó)混凝土網(wǎng)，平安證券研究所圖表32 龍頭外加劑企業(yè)收入及復(fù)合增速圖表33 壘知集團(tuán)在各區(qū)域產(chǎn)能布局單位：百萬(wàn)元3,0002,5002,0001,5001,00050002015201620172

40、0182019現(xiàn)有產(chǎn)能（萬(wàn)噸）在建/擬建產(chǎn)能（萬(wàn)噸） CAGR:25%CAGR:21%CAGR:27%浙江河南重慶福建海南山西貴州廣東江西湖南江蘇云南四川壘知集團(tuán)蘇博特紅墻股份010203040 50 資料來(lái)源：公司公告，平安證券研究所 資料來(lái)源：公司公告，平安證券研究所圖表34 壘知集團(tuán)“先市場(chǎng)后產(chǎn)能”戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)外加劑營(yíng)收快速增長(zhǎng)外加劑營(yíng)收（百萬(wàn)元）同比增長(zhǎng)2,5002,0001,5001,000500020102011201220132014201520162017201820191202017年至今因環(huán)保政策逼退小企業(yè)，公司重啟產(chǎn)能擴(kuò)張，搶占市場(chǎng)份額2015年行業(yè)調(diào)整，公司主動(dòng)控制應(yīng) 收賬

41、款， 停止產(chǎn)能擴(kuò)張2010-2014年公司加快收購(gòu)及自建，全國(guó)產(chǎn)能布局，營(yíng)收快速增長(zhǎng)100806040200-20-40-60 資料來(lái)源： 公司公告，平安證券研究所龍頭企業(yè)開(kāi)始擴(kuò)充功能性外加劑產(chǎn)能功能性外加劑主要用于嚴(yán)酷環(huán)境下混凝土的制備，超高強(qiáng)、超高韌和高耐久性混凝土的制備，裝配式建筑，以及快速修補(bǔ)等特殊需求，包括功能性化學(xué)外加劑、高性能水泥基材料和工程纖維等，其中功能性化學(xué)外加劑主要包括膨脹劑、速凝劑、防腐劑、阻銹劑、引氣劑、防凍劑、早強(qiáng)劑等，其可以單獨(dú)使用或與減水劑復(fù)配使用。2017 年蘇博特 IPO 募投了 20 萬(wàn)噸功能性外加劑，2019 年蘇博特功能性外加劑銷量達(dá) 20 萬(wàn)噸，占公

42、司外加劑總銷量比重由 16 年的 7.3%提升至 14.8%。蘇博特 2016-19 年功能性外加劑收入復(fù)合增長(zhǎng) 59%，遠(yuǎn)高于減水劑收入增速。目前蘇博特在四川大英基地的在建產(chǎn)能包含 10 萬(wàn)噸速凝劑以及10 萬(wàn)噸功能性水泥基材料，預(yù)計(jì) 2021 年投產(chǎn)。壘知集團(tuán)近兩年開(kāi)始擴(kuò)充功能性外加劑產(chǎn)能，公司于福建基地在建 3 萬(wàn)噸速凝劑產(chǎn)能，在云南規(guī)劃了 3 萬(wàn)噸無(wú)堿速凝劑和 2 萬(wàn)噸砂漿添加劑，在重慶規(guī)劃了 3 萬(wàn)噸無(wú)堿速凝劑，預(yù)計(jì)將于未來(lái)兩年投產(chǎn)。圖表35 功能性外加劑占比約 35%圖表36 蘇博特功能性外加劑收入及增速16001400120010008006004002000減水劑產(chǎn)量（萬(wàn)噸）功

43、能性外加劑產(chǎn)量（萬(wàn)噸）2011201320152017400350300250200150100500功能性外加劑收入（百萬(wàn)元）YOY80706050403020100資料來(lái)源：我國(guó)混凝土外加劑行業(yè)最新研發(fā)進(jìn)展和市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，平 安證券研究所 資料來(lái)源：公司公告，平安證券研究所防水材料：群雄逐鹿，行業(yè)進(jìn)入加速整合階段下游地產(chǎn)商集采提升防水集中度，警惕地產(chǎn)“三條紅線”政策引發(fā)應(yīng)收賬款問(wèn)題2017 年以來(lái)防水行業(yè)集中度穩(wěn)步提升。一方面，隨著 2017 年供給側(cè)改革的推進(jìn)，一部分環(huán)保不達(dá)標(biāo)小企業(yè)被淘汰出局；另一方面，受益地產(chǎn)商集中度提升以及地產(chǎn)集采管控成本，防水材料上市龍頭企業(yè)市占率持續(xù)提升。在融資端收

44、緊、地價(jià)上漲而房?jī)r(jià)承壓背景下，中小房企生存空間不斷被壓縮，大中型房企市占率持續(xù)提升，越來(lái)越多的大中型地產(chǎn)商會(huì)選擇集中采購(gòu)來(lái)降低成本，規(guī)范質(zhì)量管理。2020 年 8 月政府出臺(tái)的地產(chǎn)“三條紅線”政策，促使地產(chǎn)企業(yè)降杠桿，需警惕小部分地產(chǎn)商因資金緊張引發(fā)防水材料企業(yè)應(yīng)收賬款問(wèn)題。圖表37 地產(chǎn)行業(yè)集中度持續(xù)提升百?gòu)?qiáng)房企銷售額市占率綜合實(shí)力TOP10房企銷售額市占率61.556.347.739.935.124.126.427.716.418.4706050403020100 資料來(lái)源：中指研究院、平安證券研究所圖表38 規(guī)模以上防水材料企業(yè)收入快速增長(zhǎng)圖表39 瀝青防水卷材產(chǎn)/p>

45、08006004002000規(guī)上:防水建材制造:主營(yíng)收入(億元，左軸)增速( ,右軸)40200 035180 030160 025140 020120 0100 01580010600540002001H20-50規(guī)上:瀝青和改性瀝青防水卷材:產(chǎn)量(百萬(wàn)m，左軸)增速（右軸）30%25%20%15%10%5%201920182017201620152014201320122011201020091H200%200 9201 0201 1201 2201 3201 4201 5201 6201 7201 8201 9 資料來(lái)源：建筑防水協(xié)會(huì)、平安證券研究所 資料來(lái)源：建筑防水協(xié)會(huì)、平安證券研究

46、所圖表40 規(guī)模以上防水材料企業(yè)數(shù)量圖表41 三大防水上市企業(yè)占規(guī)模以上企業(yè)收入比重900800700600500400300200100201 1040%規(guī)模以上防水企業(yè)數(shù)量（個(gè)）YOY30%20%10%0%-10%-20%30東方雨虹科順股份凱倫股份252015105020132014201520162017201820191H20201 2201 3201 4201 5201 6201 7201 8201 9 資料來(lái)源：建筑防水協(xié)會(huì)、平安證券研究所 資料來(lái)源：wind、建筑防水協(xié)會(huì)、平安證券研究所群雄逐鹿，防水材料行業(yè)進(jìn)入加速整合階段防水行業(yè)屬于輕資產(chǎn)模式，市場(chǎng)規(guī)模大（預(yù)計(jì) 2000 億

47、元左右），盈利水平較高，東方雨虹毛利率一直在 30%以上，近幾年非防水領(lǐng)域企業(yè)紛紛進(jìn)入，希望分享地產(chǎn)集采的盛宴，小企業(yè)將加速退出，防水行業(yè)進(jìn)入加速整合階段，行業(yè)集中度將大幅提升。北新建材 2019 年收購(gòu)四川蜀羊、河南金拇指、禹王防水三家企業(yè)，一舉成為行業(yè)前三，2020 年上半年北新建材防水業(yè)務(wù)收入達(dá) 13.9 億元，占公司總收入的 20%，預(yù)計(jì)未來(lái)將繼續(xù)大力拓展防水材料業(yè)務(wù)。三棵樹(shù)是國(guó)產(chǎn)建筑涂料龍頭，自 2017 年末首次提出進(jìn)軍防水領(lǐng)域以來(lái)，公司已經(jīng)相繼在福建、廣州、安徽、武漢、四川、河北保定投資建設(shè)防水材料項(xiàng)目，2019 年年初收購(gòu)了廣州大禹防水 70%的股權(quán)，在全國(guó)布局了總設(shè)計(jì)年產(chǎn)能防

48、水卷材 2.26 億平米和防水涂料 10.5 萬(wàn)噸。2020 年上半年公司防水業(yè)務(wù)收入達(dá) 3.2 億元，占公司總收入的 12.5%。亞士創(chuàng)能主營(yíng)業(yè)務(wù)為功能型建筑涂料、建筑保溫材料等，2019 年公司首次涉足防水材料領(lǐng)域，投資 12 億元新建河北防水材料生產(chǎn)基地。未來(lái)公司將進(jìn)一步加大防水業(yè)務(wù)的投資布局，計(jì)劃在旗下六大生產(chǎn)基地滁州、烏魯木齊、重慶、長(zhǎng)沙、石家莊以及廣東基地植入防水材料生產(chǎn)線。偉星新材是國(guó)內(nèi)PPR 管材龍頭，近幾年開(kāi)始拓展經(jīng)營(yíng)防水涂料、凈水設(shè)備等多個(gè)產(chǎn)業(yè)。于 2017 年設(shè)立防水材料子公司，正式踏足防水行業(yè)，力爭(zhēng)將防水業(yè)務(wù)培養(yǎng)成第二主業(yè)。圖表42 中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè) 500 強(qiáng)首選供

49、應(yīng)商服務(wù)商品牌榜單（防水建材類）排序2017 年201820192020品牌名稱品牌首選率品牌名稱品牌首選率品牌名稱品牌首選率品牌名稱品牌首選率1東方雨虹30%東方雨虹25%東方雨虹36%東方雨虹36%2科順20%科順19%科順20%科順20%3宏源14%宏源19%宏源8%北新防水（禹王.蜀羊.金姆指）/凱倫7%4卓寶11%藍(lán)盾9%藍(lán)盾/卓寶8%卓寶/大禹6%5藍(lán)盾5%卓寶9%凱倫/大禹6%雨中情5%6大禹4%大禹7%雨中情2%藍(lán)盾5%7德生3%德生4%金姆指2%三棵樹(shù).大禹九鼎3%8禹王3%蜀羊/凱倫2%蜀羊2%宏源2%9宇虹2%禹王1%禹王1%宇虹1%10大明/凱倫1%金姆指1%大禹九鼎1

50、%遠(yuǎn)大洪雨1% 資料來(lái)源: 中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)、平安證券研究所圖表43 企業(yè)應(yīng)收賬款+應(yīng)收票據(jù)占總資產(chǎn)比重圖表44 企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流+投資現(xiàn)金流60%50%40%30%20%10%0%東方雨虹科順股份凱倫股份北新建材單位：百萬(wàn)元1,0005002012201120100-500-1,000-1,500東方雨虹科順股份1H202019201820172016201520142013凱倫股份北新建材 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所3.4 建筑涂料：本土涂料企業(yè)有望彎道超車建筑涂料指涂覆于建筑物、裝飾建筑物或保護(hù)建筑物的涂料，根據(jù)使用的位置和渠道不同，又分為內(nèi)墻

51、涂料、外墻涂料、防水涂料、地坪涂料和功能性建筑涂料（防火涂料、保溫涂料等）。根據(jù)中國(guó)涂料工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2019 年我國(guó)規(guī)模以上建筑涂料產(chǎn)量 694 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 7%。2019 年中國(guó)建筑涂料的銷售收入約為 1600 億元，其中內(nèi)墻涂料約 900 億元、外墻涂料約 200 億元，地坪涂料約 150 億元。而 900 億元的內(nèi)墻涂料中，約 300 億元已轉(zhuǎn)入工程渠道。因此，包括外墻漆、全裝修內(nèi)墻工程漆和地坪漆在內(nèi)，2019 年我國(guó)工程涂料的市場(chǎng)容量約為 650 億元。目前，國(guó)內(nèi)涂料行業(yè)集中度較低，行業(yè)將加快優(yōu)勝劣汰，集中度逐步提升。目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)第一梯隊(duì)仍被外資龍頭企業(yè)占據(jù)，主要是外資涂料企業(yè)進(jìn)

52、入我國(guó)市場(chǎng)較早，加之資金實(shí)力占優(yōu)，形成了目前外資企業(yè)市占率較高的競(jìng)爭(zhēng)局面。圖表45 中外資涂料企業(yè)在中國(guó)渠道及產(chǎn)能布局品牌在中國(guó)的產(chǎn)能布局進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)時(shí)間在中國(guó)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量零售市場(chǎng)份額多樂(lè)士30 多個(gè)基地20 世紀(jì) 70 年代末5000 多個(gè)專賣店12%日涂（立邦）43 個(gè)產(chǎn)區(qū)1992 年40000 多個(gè)22.20%PPG14 個(gè)生產(chǎn)基地80 年代末三棵樹(shù)9 個(gè)生產(chǎn)基地20000 多個(gè)1.80%嘉寶莉7 個(gè)生產(chǎn)基地16000 多個(gè)資料來(lái)源：涂料經(jīng)、平安證券研究所然而在工程領(lǐng)域，下游客戶集采有利于本土企業(yè)彎道超車，率先實(shí)現(xiàn)突破。隨著精裝房滲透率的逐年提高，推動(dòng)了地產(chǎn)商工程集采比例的大幅提升。地產(chǎn)商集

53、采時(shí)關(guān)注供應(yīng)商的資金實(shí)力、品牌知名度、供應(yīng)鏈能力等，門檻高且有較強(qiáng)粘性。相比外資品牌，國(guó)內(nèi)企業(yè)普遍對(duì)地產(chǎn)商資金支持較多，服務(wù)響應(yīng)更及時(shí)，且產(chǎn)品相對(duì)更為匹配，因此本土企業(yè)（三棵樹(shù)、亞士創(chuàng)能等）近幾年在工程涂料市場(chǎng)份額快速提升。工程涂料TOP10市場(chǎng)份額8.34.63.02.1 1.71.51.3 1.2 1.2 1.0201620172018企業(yè)市場(chǎng)份額企業(yè)市場(chǎng)份額企業(yè)市場(chǎng)份額立邦23.0%立邦20.1%立邦18.8%三棵樹(shù)7.2%三棵樹(shù)8.8%三棵樹(shù)11.0%亞士漆5.9%亞士漆6.4%亞士漆7.2%多樂(lè)士4.8%多樂(lè)士4.0%富思特3.3%固克4.0%嘉寶莉4.0%嘉寶莉3.0%圖表46 地

54、產(chǎn)集采建筑涂料TOP5 企業(yè)及市場(chǎng)份額圖表47 2019 年中國(guó)工程涂料TOP10 企業(yè)及市場(chǎng)份額1086420立三亞邦棵士樹(shù)漆嘉 （ 固寶 多 阿 克莉 樂(lè) 克士 蘇）富 （久宣思 東諾偉特 方 德雨 愛(ài)虹 威） 資料來(lái)源：涂界網(wǎng)，平安證券研究所 資料來(lái)源：涂裝新視野，平安證券研究所本土建筑涂料龍頭三棵樹(shù)自上市以來(lái)持續(xù)發(fā)力工程渠道，2016-2019 年工程涂料收入年均復(fù)合增長(zhǎng) 46%。同時(shí)公司開(kāi)啟大規(guī)模產(chǎn)能擴(kuò)張，2019 年底公司建筑涂料年產(chǎn)能 111 萬(wàn)噸，公司目前在建的河北三棵樹(shù)生產(chǎn)基地，以及擬建的福建秀嶼基地一期項(xiàng)目投產(chǎn)后，將新增 124.5 萬(wàn)噸建筑涂料產(chǎn)能，將較 2019 年底產(chǎn)

55、能增長(zhǎng) 1 倍多。防水材料龍頭東方雨虹于 2016 年 12 月收購(gòu)德國(guó)建筑涂料企業(yè) DAW（德愛(ài)威）旗下控股子公司 DAW ASIA 公司 90%的股權(quán)。因防水材料本身又比建筑涂料先介入工地，這也讓德愛(ài)威工程涂料有了更多進(jìn)入工程市場(chǎng)的機(jī)會(huì)和條件，有望借助東方雨虹在防水材料領(lǐng)域的工程渠道優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。預(yù)計(jì) 2020-2022 年?yáng)|方雨虹德愛(ài)威涂料收入規(guī)模每年將實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。石膏板龍頭北新建材于 2019 年制定了“一體兩翼、全球布局”的發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)，做好石膏板及配套延伸產(chǎn)品業(yè)務(wù)，發(fā)展“兩翼”-防水材料和涂料業(yè)務(wù)。2019 年公司通過(guò)收購(gòu)做大“防水翼”，2020年開(kāi)始極力做大做強(qiáng)它的“涂

56、料翼”，我們預(yù)計(jì)建筑涂料業(yè)務(wù)將是北新建材繼防水材料業(yè)務(wù)后的下一個(gè)發(fā)力點(diǎn)。圖表48 三棵樹(shù)工程建筑涂料收入圖表49 東方雨虹建筑涂料收入3,0002,5002,0001,5001,0005000三棵樹(shù)工程建筑涂料收入（百萬(wàn)元） YOY75706560555045403520192018201720162015201420132012201130德愛(ài)威涂料收入（億元）6050403020100201 82019202 0E2021E202 2E 資料來(lái)源：公司公告，平安證券研究所 資料來(lái)源：公司公告，平安證券研究所3.5 石膏板：由“量本利”走向“價(jià)本利”時(shí)代國(guó)內(nèi)石膏板行業(yè)進(jìn)入存量時(shí)代，石膏板行業(yè)

57、競(jìng)爭(zhēng)格局已定，龍頭北新建材在國(guó)內(nèi)市占率 60%左右，行業(yè)由“量本利”走向“價(jià)本利”時(shí)代。預(yù)計(jì) 2021 年地產(chǎn)竣工處于向上周期，石膏板需求將小幅改善。成本端，2021 年國(guó)內(nèi)將全面禁止廢紙進(jìn)口，國(guó)廢價(jià)格中樞有望進(jìn)一步抬升。在成本支撐以及需求繼續(xù)改善下，2021 年石膏板價(jià)格有望上漲。北新建材擁有上游脫硫石膏資源和全國(guó)性的營(yíng)銷渠道，龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)，公司計(jì)劃在全球石膏板產(chǎn)能從目前 27.52 億平米達(dá)到 50 億平方米，國(guó)內(nèi)市占率由60%提升至 80%。同時(shí)北新建材以石膏板為核心，進(jìn)一步擴(kuò)大和發(fā)展“石膏板+”業(yè)務(wù)，配套進(jìn)行 50 萬(wàn)噸龍骨產(chǎn)能布局，較 2019 年年底產(chǎn)能增長(zhǎng)19%。龍骨通常與石膏板

58、配套使用，用來(lái)支撐和固定石膏板，同時(shí)具有一定裝飾作用，可分為吊頂龍骨與隔墻龍骨。由于龍骨與石膏板終端客戶相同，石膏板企業(yè)可借助現(xiàn)有銷售渠道，實(shí)現(xiàn)龍骨快速放量。圖表50 石膏板產(chǎn)量增速與辦公樓竣工面積增速圖表51 地產(chǎn)竣工處于向上周期2520151050-5-102004-15房屋竣工面積:辦公樓:累計(jì)同比( ,左軸)全國(guó)石膏板產(chǎn)量增速(，右軸)706030205010400-1030-2020-30-4010-50201920182017201620152014201320120房屋新開(kāi)工面積:累計(jì)同比()房屋竣工面積:累計(jì)同比() 20/0820/0219/0819/0218/0818/02

59、17/0817/0216/0816/0215/0815/0214/0814/022011201020092008200720062005 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所 資料來(lái)源：Wind，平安證券研究所圖表52 北新建材石膏板國(guó)內(nèi)市占率 60%左右圖表53 北新建材輕鋼龍骨收入及增速北新建材石膏板產(chǎn)量?jī)|產(chǎn)量YOY（右軸）占全國(guó)產(chǎn)量比重(，右軸)2570602050154010302051020062007200820092010201120122013201420152016201720182019001,8001,6001,4001,2001,000800600400200050輕鋼龍

60、骨收入（ 百萬(wàn)元） YOY403020100-1020192018-20 2017201620152014201320122011 資料來(lái)源：公司公告，平安證券研究所 資料來(lái)源：公司公告，平安證券研究所3.6 玻纖：2021 年行業(yè)供需格局繼續(xù)改善玻纖作為新材料產(chǎn)品領(lǐng)域的原材料之一，行業(yè)處于快速成長(zhǎng)期。2019 年玻纖紗全球產(chǎn)量約 800 萬(wàn)噸，其中中國(guó)產(chǎn)量 527 萬(wàn)噸（占全球產(chǎn)量比重 66%），同比增長(zhǎng) 12.9%，我國(guó)玻纖產(chǎn)品出口量 154 萬(wàn)噸，占國(guó)內(nèi)總產(chǎn)量的 29.2%。從玻纖紗供給端來(lái)看，經(jīng)過(guò) 2018-2019 年的產(chǎn)能集中擴(kuò)張后，2019 年底國(guó)內(nèi)在產(chǎn)產(chǎn)能基本趨于平穩(wěn)，2020