基本面量化視角下的紅利投資研究系列之一：紅利投資初探

1、目錄1、A 股市場(chǎng)分紅概覽 . - 4 -1.1 分紅政策解讀. - 4 -1.2 分紅流程解析. - 5 -1.3 上市公司分紅特征分析. - 8 -2、股息率因子解析.- 11 -2.1 股息率因子定義與表現(xiàn).- 11 -2.2 低利率環(huán)境下股息率因子表現(xiàn)更佳. - 13 -3、紅利指數(shù)研究. - 15 -3.1 紅利指數(shù)分類(lèi). - 15 -3.2 紅利指數(shù)編制方式. - 17 -3.3 紅利指數(shù)表現(xiàn). - 22 -4、紅利主題基金研究. - 23 -4.1 紅利主題基金發(fā)展與現(xiàn)狀. - 23 -4.2 國(guó)內(nèi)外紅利主題 ETF 對(duì)比. - 26 -5、股息增長(zhǎng)研究. - 30 -5.1 股

2、息增長(zhǎng)持續(xù)性. - 31 -5.2 股息增長(zhǎng)幅度. - 33 -6、總結(jié). - 38 -參考文獻(xiàn). - 39 -圖表 1、分紅流程展示 . - 6 -圖表 2、分紅相關(guān)日期的月份分布（分別統(tǒng)計(jì)）. - 7 -圖表 3、分紅相關(guān)日期的月份分布（合并統(tǒng)計(jì)）. - 7 -圖表 4、分紅總額與平均分紅金額不斷上升. - 8 -圖表 5、分紅公司數(shù)量與占比逐年增多. - 9 -圖表 6、連續(xù)分紅公司數(shù)量. - 9 -圖表 7、連續(xù)分紅公司占比. - 10 -圖表 8、股息率平均值與中位數(shù). - 10 -圖表 9、股息支付率平均值與中位數(shù).- 11 -圖表 10、股息率因子 IC 表現(xiàn)（2005.1-20

3、20.12）.- 11 -圖表 11、DP_LTM 因子 IC 序列. - 12 -圖表 12、市值行業(yè)中性化后 DP_LTM 因子 IC 序列. - 12 -圖表 13、DP_LTM 原始因子分位數(shù)組合測(cè)試結(jié)果. - 12 -圖表 14、DP_LTM 市值行業(yè)中性化因子分位數(shù)組合測(cè)試結(jié)果. - 12 -圖表 15、DP_LTM 因子多頭凈值. - 13 -圖表 16、DP_LTM 因子多空凈值. - 13 -圖表 17、股息率因子(原始因子)多頭組合月度收益與國(guó)債收益率的關(guān)系. - 14 -圖表 18、股息率因子(市值行業(yè)中性化因子)多頭月度收益與國(guó)債收益率關(guān)系- 14 -圖表 19、紅利指

4、數(shù)一覽. - 15 -圖表 20、代表性紅利指數(shù)編制方式. - 18 -圖表 21、代表性紅利指數(shù)凈值走勢(shì). - 22 -圖表 22、代表性紅利指數(shù)收益風(fēng)險(xiǎn)特征. - 22 -圖表 23、各類(lèi)型紅利主題基金數(shù)量占比. - 23 -圖表 24、各類(lèi)型紅利主題基金規(guī)模占比. - 23 -圖表 25、A 股市場(chǎng)紅利主題基金數(shù)量與規(guī)模變動(dòng). - 24 -圖表 26、A 股市場(chǎng)紅利主題指數(shù)基金數(shù)量與規(guī)模變動(dòng). - 24 -圖表 27、A 股市場(chǎng)紅利主題基金一覽（剔除ETF 聯(lián)接基金）. - 25 -圖表 28、美國(guó)市場(chǎng)紅利主題 ETF 數(shù)量及占比（數(shù)量單位：只） . - 27 -圖表 29、美國(guó)市場(chǎng)主題

5、 ETF 規(guī)模及占比（規(guī)模單位：億美元） . - 27 -圖表 30、國(guó)內(nèi)紅利主題 ETF 數(shù)量及占比（數(shù)量單位：只） . - 27 -圖表 31、國(guó)內(nèi)紅利主題 ETF 規(guī)模及占比（規(guī)模單位：億元）. - 27 -圖表 32、美國(guó)市場(chǎng)紅利主題 ETF 標(biāo)的指數(shù)一覽. - 28 -圖表 33、美國(guó)市場(chǎng)規(guī)模前十的股息增長(zhǎng) ETF（跟蹤股息增長(zhǎng)指數(shù)） . - 30 -圖表 34、每年股息增長(zhǎng)與股息下降公司占比. - 31 -圖表 35、連續(xù)股息增長(zhǎng)公司數(shù)量. - 32 -圖表 36、連續(xù)股息增長(zhǎng)公司占比. - 32 -圖表 37、連續(xù)股息增長(zhǎng)股票組合的凈值. - 33 -圖表 38、連續(xù)股息增長(zhǎng)股票

6、組合的分年度收益. - 33 -圖表 39、不同股息增長(zhǎng)幅度的股票數(shù)量（只）. - 34 -圖表 40、不同股息增長(zhǎng)幅度的股票占比. - 35 -圖表 41、股息增長(zhǎng)股票在預(yù)案公告日前后的累計(jì)超額收益率. - 35 -圖表 42、股息下降股票在預(yù)案公告日前后的累計(jì)超額收益率. - 36 -圖表 43、股息增長(zhǎng)股票在分紅實(shí)施公告日前后的累計(jì)超額收益率. - 36 -圖表 44、股息下降股票在分紅實(shí)施公告日前后的累計(jì)超額收益率. - 37 -圖表 45、股息大幅增長(zhǎng)股票組合的凈值. - 38 -圖表 46、股息大幅增長(zhǎng)股票組合分年度表現(xiàn). - 38 -報(bào)告正文1、A 股市場(chǎng)分紅概覽分紅是上市公司回

7、報(bào)投資者的重要途徑，長(zhǎng)期穩(wěn)定的現(xiàn)金股息是衡量上市公司投資價(jià)值的重要標(biāo)志，是上市公司內(nèi)在價(jià)值的重要決定因素。了解分紅的政策、流程與特征是投資者開(kāi)展紅利投資的基礎(chǔ)，因此在以下 3 節(jié)中，我們首先對(duì) A 股市場(chǎng)的分紅政策、分紅流程與分紅特征分別進(jìn)行解讀。分紅政策解讀分紅作為成熟證券市場(chǎng)的重要特征，對(duì)增加投資者回報(bào)、提振資本市場(chǎng)信心起到了重要作用，有利于塑造價(jià)值投資和長(zhǎng)期投資的理念。自 2000 年以后，為了改善 A 股市場(chǎng)分紅環(huán)境，促進(jìn)上市公司樹(shù)立回報(bào)股東的意識(shí)，一系列鼓勵(lì)與引導(dǎo)上市公司分紅的政策陸續(xù)出臺(tái)。2 001 年，現(xiàn)金分紅成為上市公司再融資的條件之一。2001 年 3 月 28 日，中國(guó)證監(jiān)

8、會(huì)發(fā)布第 01 號(hào)令上市公司新股發(fā)行管理辦法，規(guī)定上市公司申請(qǐng)?jiān)偃谫Y時(shí)，如其最近三年未有分紅派息，且董事會(huì)對(duì)于不分配的理由未做出合理解釋的，擔(dān)任主承銷(xiāo)商的證券公司應(yīng)當(dāng)對(duì)此重點(diǎn)關(guān)注，并在盡職調(diào)查報(bào)告中予以說(shuō)明。 2 006 年，“分紅（現(xiàn)金分紅或股票分紅）比率大于 20%”成為上市公司再融資的條件之一。2006 年 5 月 6 日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布上市公司證券發(fā)行管理辦法，規(guī)定上市公司公開(kāi)發(fā)行證券需滿足：最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的 20%。2 008 年，“現(xiàn)金分紅比率大于 30%”成為上市公司再融資的條件之一。2008年 10 月 9 日，中國(guó)證監(jiān)

9、會(huì)頒布了關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定，該決定將“最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的 20%”修改為“最近三年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的 30%”，即將 30%的現(xiàn)金分紅比率作為上市公司再融資的前提條件。該決定還規(guī)定，公司應(yīng)當(dāng)在章程中明確現(xiàn)金分紅政策，利潤(rùn)分配政策應(yīng)保持連續(xù)性和穩(wěn)定性；公司應(yīng)當(dāng)披露報(bào)告期內(nèi)現(xiàn)金分紅政策的執(zhí)行情況，并說(shuō)明董事會(huì)是否制定現(xiàn)金分紅預(yù)案。這些規(guī)定旨在引導(dǎo)和強(qiáng)化上市公司現(xiàn)金分紅，促進(jìn)上市公司完善分紅機(jī)制，提高現(xiàn)金分紅的透明度。2 013 年 1 月 1 日，股息紅利稅差別化征收政策正式實(shí)施：

10、對(duì)于個(gè)人從公開(kāi)發(fā)行和轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)取得的上市公司股票，股息紅利所得按持股時(shí)間長(zhǎng)短實(shí)行差別化個(gè)人所得稅政策。個(gè)人投資者持股時(shí)間越長(zhǎng)，其股息紅利所得個(gè)人所得稅的稅負(fù)就越低。該政策旨在通過(guò)稅收政策引導(dǎo)投資者增強(qiáng)價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資意識(shí)。2 013 年 1 月 7 日，上海證券交易所發(fā)布了上海證券交易所上市公司現(xiàn)金分紅指引，鼓勵(lì)上市公司每年度均實(shí)施現(xiàn)金分紅，存在累計(jì)未分配利潤(rùn)為負(fù)等特殊情形的除外。指引要求，當(dāng)上市公司年度報(bào)告期內(nèi)盈利且累計(jì)未分配利潤(rùn)為正，上市公司應(yīng)當(dāng)進(jìn)行現(xiàn)金分紅，并且當(dāng)年分配的現(xiàn)金紅利總額與年度歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)之比不低于 30%。滿足分紅條件（累計(jì)未分配利潤(rùn)為正）但未分紅、或分紅比例

11、低于 30%的上市公司需在董事會(huì)公告中披露原因；對(duì)于高分紅率（不低于 50%）的公司，在再融資、并購(gòu)重組等方面將獲得“綠色通道”待遇。另外，指引要求，上市公司一般可以選擇以下 4 種股利政策之一，作為現(xiàn)金分紅政策：固定金額政策：即確定在未來(lái)一段期間內(nèi)每年發(fā)放的現(xiàn)金紅利為固定金額。固定比率政策：即按實(shí)現(xiàn)的可分配利潤(rùn)的固定比例發(fā)放現(xiàn)金紅利。超額股利政策：即在按固定金額政策或固定比率政策支付股利的基礎(chǔ)上，如同時(shí)滿足利潤(rùn)增長(zhǎng)和可支配現(xiàn)金增加等條件時(shí)，向股東附加發(fā)放額外現(xiàn)金紅利；預(yù)期盈利穩(wěn)定增長(zhǎng)的公司在運(yùn)用該股利政策時(shí)，可以在固定金額股利的基礎(chǔ)上，確定目標(biāo)股利成長(zhǎng)率，以保證公司的現(xiàn)金紅利水平逐年定率遞增

12、。剩余股利政策：上市公司根據(jù)未來(lái)投資項(xiàng)目和資金來(lái)源測(cè)算出所需的內(nèi)部籌資額，從未分配利潤(rùn)中予以扣除后，將剩余的未分配利潤(rùn)作為現(xiàn)金紅利分配給股東。2 013 年 11 月 30 日，為進(jìn)一步規(guī)范上市公司現(xiàn)金分紅，增強(qiáng)現(xiàn)金分紅透明度，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布上市公司監(jiān)管指引第 3 號(hào)上市公司現(xiàn)金分紅，進(jìn)一步規(guī)范了上市公司的分紅機(jī)制。指引規(guī)定，上市公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)綜合考慮所處行業(yè)特點(diǎn)、發(fā)展階段、自身經(jīng)營(yíng)模式、盈利水平以及是否有重大資金支出安排等因素，區(qū)分下列情形，并按照公司章程規(guī)定的程序，提出差異化的現(xiàn)金分紅政策：公司發(fā)展階段屬成熟期且無(wú)重大資金支出安排的，進(jìn)行利潤(rùn)分配時(shí)，現(xiàn)金分紅在本次利潤(rùn)分配中所占比例最低應(yīng)達(dá)

13、到 80%；公司發(fā)展階段屬成熟期且有重大資金支出安排的，進(jìn)行利潤(rùn)分配時(shí)，現(xiàn)金分紅在本次利潤(rùn)分配中所占比例最低應(yīng)達(dá)到 40%；公司發(fā)展階段屬成長(zhǎng)期且有重大資金支出安排的，進(jìn)行利潤(rùn)分配時(shí)，現(xiàn)金分紅在本次利潤(rùn)分配中所占比例最低應(yīng)達(dá)到 20%；上述一系列相關(guān)政策的陸續(xù)出臺(tái)，有利于改善 A 股市場(chǎng)分紅環(huán)境，促進(jìn)上市公司建立透明、持續(xù)的分紅機(jī)制，進(jìn)而保證投資者可以獲得連續(xù)、穩(wěn)定的分紅，提升 A 股市場(chǎng)整體的股息率水平。分紅流程解析在上市公司的整個(gè)分紅流程中，共包含以下六個(gè)關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)：1、 預(yù)披露公告日：發(fā)布利潤(rùn)分配預(yù)案的預(yù)披露公告的日期，大多數(shù)情況下不發(fā)布預(yù)披露公告；2、 預(yù)案公告日：發(fā)布利潤(rùn)分配預(yù)案，

14、通常在定期財(cái)報(bào)中公布；3、 股東大會(huì)公告日：股東大會(huì)對(duì)利潤(rùn)分配預(yù)案進(jìn)行表決的日期，通過(guò)議案則實(shí)施分紅，不通過(guò)的情況較少；4、 分紅實(shí)施公告日：發(fā)布權(quán)益分派實(shí)施公告的日期，公布每股股利、股權(quán)登記日、除權(quán)除息日等信息；5、 股權(quán)登記日：登記有權(quán)領(lǐng)取股利的股東名單的截止日期，當(dāng)日及當(dāng)日之前買(mǎi)入則可享有股利；6、 除權(quán)除息日：送股派息日，即給股東分配股利的日期，發(fā)放股票股利及配股則對(duì)股價(jià)進(jìn)行除權(quán)，發(fā)放現(xiàn)金股利則對(duì)股價(jià)進(jìn)行除息。根據(jù)統(tǒng)計(jì)：股東大會(huì)公告日通常在預(yù)案公告日的 20-40 天之后，間隔天數(shù)中位數(shù)為 27 天；分紅實(shí)施公告日通常在股東大會(huì)公告日的 0-60 天之后，間隔天數(shù)中位數(shù)為 26天；股權(quán)

15、登記日通常在分紅實(shí)施公告日的 3-7 天之后，間隔天數(shù)中位數(shù)為 6 天；除權(quán)除息日為股權(quán)登記日的下一個(gè)交易日。圖表 1、分紅流程展示資料來(lái)源：Wind，聚源，整理在此，我們統(tǒng)計(jì)了分紅流程中的各個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)在歷史上每個(gè)自然月的分布情況（統(tǒng)計(jì)時(shí)間截至 2020 年 12 月 31 日）。從圖表 2 展示的結(jié)果來(lái)看，各分紅相關(guān)日期的月份分布具有以下規(guī)律：預(yù)案公告日主要集中在 3、4 月份，其中 4 月最多，這是由于大多數(shù)上市公司年報(bào)主要在 4 月份發(fā)布；股東大會(huì)決議公告主要在 4 月與 5 月公布，其中 5 月最多；分紅實(shí)施公告主要在 5 月、6 月與 7 月公布，其中 6 月最多；股權(quán)登記日與除權(quán)除

16、息日主要集中在 5 月、6 月與 7 月，其中 6 月最多；就各分紅相關(guān)日期的總數(shù)量而言，各分紅相關(guān)日期主要分布在 3-7 月份；圖表 2、分紅相關(guān)日期的月份分布（分別統(tǒng)計(jì)）資料來(lái)源：Wind，聚源，整理注：統(tǒng)計(jì)截至日期為 2020.12.31圖表 3、分紅相關(guān)日期的月份分布（合并統(tǒng)計(jì)）資料來(lái)源：Wind，聚源，整理注：統(tǒng)計(jì)截至日期為 2020.12.31上市公司分紅特征分析本節(jié)我們重點(diǎn)針對(duì) A 股市場(chǎng)上市公司的分紅特征進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，總結(jié) A 股市場(chǎng)分紅特征的發(fā)展與變遷。分紅總額不斷上升我們對(duì) A 股市場(chǎng)每家上市公司的現(xiàn)金分紅金額進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，計(jì)算了所有上市公司的分紅總額和平均分紅金額（針對(duì)具有現(xiàn)

17、金分紅的公司進(jìn)行平均）。如圖表 4 所示，A 股市場(chǎng)股票的分紅總額不斷上升，由 2004 年的 541 億元上升至 2020 年的11434 億元；各分紅公司的平均分紅金額也呈上升趨勢(shì)，2004 年每家公司平均分紅金額僅為 0.87 億元，而 2020 年每家公司平均分紅金額達(dá) 4.18 億元。圖表 4、分紅總額與平均分紅金額不斷上升資料來(lái)源：Wind，聚源，整理注：分紅金額按照每年 1 月 1 日至 12 月 31 日期間的實(shí)際分紅進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分紅公司數(shù)量與占比逐年提升分紅公司數(shù)量與占比逐年提升，不分紅公司數(shù)量與占比逐年下降。2004 年，分紅公司數(shù)僅為 622 家，占在市公司的比例為 46%；

18、2020 年，分紅公司數(shù)為 2738家，占比達(dá) 73%，且近五年來(lái)占比較為穩(wěn)定。圖表 5、分紅公司數(shù)量與占比逐年增多資料來(lái)源：Wind，聚源，整理連續(xù)分紅公司數(shù)量與占比逐年提升目前滬深兩市上市公司分紅的連續(xù)性較強(qiáng)，連續(xù)分紅公司數(shù)量與占比逐年增長(zhǎng)。從 2012 年以來(lái)，連續(xù)分紅公司數(shù)量呈現(xiàn)遞增的趨勢(shì)。截止 2020 年底，兩市共有上市公司 4000 余家，其中連續(xù) 2 年分紅的股票數(shù)量達(dá)到 2294 只，占比為55%；連續(xù) 3、4、5、6、7 年分紅的股票數(shù)量分別為 2088、1679、1304、1138、987 只，占比分別為 50%、41%、32%、27%、24%；連續(xù) 8 年分紅的股票數(shù)量

19、也達(dá)到了 912 只。相比 2012 年底，連續(xù) N 年分紅的股票數(shù)量大約增加了 2 倍，股票占比大約增加了 1 倍（N=2,3,4,5,6,7,8）。圖表 6、連續(xù)分紅公司數(shù)量資料來(lái)源：Wind，聚源，整理圖表 7、連續(xù)分紅公司占比資料來(lái)源：Wind，聚源，整理股息率處于歷史中等水平目前 A 股平均股息率處于歷史中等水平。近 3 年股息率水平略有下降，2020年股息率平均值為 1.36%，中位數(shù)為 0.81%。圖表 8、股息率平均值與中位數(shù)資料來(lái)源：Wind，聚源，整理股息支付率水平維持穩(wěn)定近 10 年來(lái)，A 股市場(chǎng)上市公司股息支付率的平均值與中位數(shù)水平穩(wěn)定在 30%左右。這與第 1 節(jié)中提

20、到的分紅政策有關(guān)，相關(guān)規(guī)定具有“半強(qiáng)制”意味，部分公司剛剛達(dá)到 30%股息支付率的門(mén)檻水平。圖表 9、股息支付率平均值與中位數(shù)資料來(lái)源：Wind，聚源，整理2、股息率因子解析在與分紅相關(guān)的指標(biāo)中，股息率因子是最常見(jiàn)、最重要的因子。在此我們對(duì)股息率因子的定義、表現(xiàn)、影響因素進(jìn)行解析。股息率因子定義與表現(xiàn)股息率因子又稱紅利因子，通常以過(guò)去一年現(xiàn)金分紅/總市值來(lái)定義，即：DP_LTM =最近 12 個(gè)月現(xiàn)金分紅總市值我們對(duì)股息率因子的歷史表現(xiàn)進(jìn)行了測(cè)試，測(cè)試范圍為 DP_LTM 大于 0、非 ST、上市滿 180 天的全體 A 股，測(cè)試時(shí)間段為 2005 年 1 月底至 2020 年 1 2 月底。

21、長(zhǎng)期來(lái)看，股息率因子擁有穩(wěn)健的選股能力，在市值行業(yè)中性化后表現(xiàn)更好。從 IC 來(lái)看，原始因子的 IC 均值為 2.96%，IC_IR 為 0.27；市值行業(yè)中性化因子的 IC 均值為 3.14%，IC_IR 為 0.49，t 值達(dá)到 6.78。圖表 10、股息率因子 IC 表現(xiàn)（2005.1-2020.12）IC 均值IC 標(biāo)準(zhǔn)差I(lǐng)C_IR年化 IC_IRt 值DP_LTM2.96%11.13%0.270.923.68市值行業(yè)中性化 DP_LTM3.14%6.39%0.491.706.78資料來(lái)源：Wind，聚源，整理圖表 11、DP_LTM 因子 IC 序列圖表 12、市值行業(yè)中性化后 DP

22、_LTM因子 IC 序列資料來(lái)源：Wind，聚源，整理資料來(lái)源：Wind，聚源，整理從分位數(shù)組合測(cè)試結(jié)果來(lái)看，行業(yè)市值中性化前后，各個(gè)分組的年化收益率和夏普比率均呈現(xiàn)出嚴(yán)格的單調(diào)遞減規(guī)律；中性化后，Top 組和 Bottom 組的表現(xiàn)差異更加顯著，Top 組合的年化收益率由 21.6%提升至 23.9%，夏普比率由 0.68提升至 0.74；多空組合的年化收益由 3.7%提升至 7.1%，夏普比率由 0.32 提升至 1.07。中性化后，多空組合凈值表現(xiàn)更加穩(wěn)定。Top2194.0%11656.0%21451.0%31192.4%Bottom868.9%31.6%32.7%32.9%33.9%

23、34.9%27.9%46.4%50.0%45.4%29.1%65.2%65.5%65.5%67.5%69.6%1.9%0.8%0.0%-0.8%-2.3%0.4415.2%0.5117.3%0.6019.6%總收益率 年化收益率年化波動(dòng)率 Sharpe比率 平均換手率 最大回撤率年化超額收益率0.5718.7%0.6821.6%圖表 13、DP_LTM 原始因子分位數(shù)組合測(cè)試結(jié)果市場(chǎng)1434.6%18.6%32.9%0.5766.4%L-S79.7%3.7%11.6%0.3223.9%資料來(lái)源：Wind，聚源，整理Top2972.1%11594.6%21593.3%3932.2%Bottom7

24、98.6%32.2%32.4%32.7%33.5%34.3%31.6%52.0%55.7%49.2%30.3%64.5%66.3%65.0%67.9%68.9%4.1%0.5%0.5%-2.3%-2.9%0.4314.70.4715.70.6019.3%總收益率 年化收益率年化波動(dòng)率 Sharpe比率 平均換手率 最大回撤率年化超額收益率0.5919.3%0.7423.9%圖表 14、DP_LTM 市值行業(yè)中性化因子分位數(shù)組合測(cè)試結(jié)果市場(chǎng)1434.6%18.6%32.9%0.5766.4%L-S197.8%7.1%6.6%1.0710.5%資料來(lái)源：Wind，聚源，整理圖表 15、DP_LTM

25、 因子多頭凈值資料來(lái)源：Wind，聚源，整理圖表 16、DP_LTM 因子多空凈值資料來(lái)源：Wind，聚源，整理低利率環(huán)境下股息率因子表現(xiàn)更佳根據(jù)股息率因子篩選出的高股息率股票具有“類(lèi)固定收益資產(chǎn)”性質(zhì)，與債券類(lèi)資產(chǎn)常表現(xiàn)出明顯的替代效應(yīng)。通常來(lái)說(shuō)，當(dāng)市場(chǎng)利率較高時(shí)，投資者會(huì)更青睞債券類(lèi)資產(chǎn)；而當(dāng)市場(chǎng)利率下行時(shí)，高股息股票組合的優(yōu)勢(shì)則更加明顯。我們分析了國(guó)債收益率與股息率因子表現(xiàn)之間的關(guān)系。首先計(jì)算股息率因子 五分位組合中 Top 組合的月度收益，并與十年期國(guó)債收益率相比較。根據(jù)圖表 17 與圖表 18，可以發(fā)現(xiàn)多頭組合月度收益與國(guó)債收益率之間展現(xiàn)出較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)特 征：對(duì)于原始因子而言，多頭組

26、合月度收益與國(guó)債收益率之間的相關(guān)系數(shù)為-10.2%，月度收益和國(guó)債收益率的 6 個(gè)月移動(dòng)平均之間的相關(guān)系數(shù)為-18.0%；對(duì)于市值中性化因子而言，多頭組合月度收益與國(guó)債收益率之間的相關(guān)系數(shù)為-10.5%，月度收益和國(guó)債收益率的 6 個(gè)月移動(dòng)平均之間的相關(guān)系數(shù)為-19.4%。這表明股息率因子多頭組合在低利率環(huán)境下具有更高的月度收益率。圖表 17、股息率因子(原始因子)多頭組合月度收益與國(guó)債收益率的關(guān)系資料來(lái)源：Wind，聚源，整理圖表 18、股息率因子(市值行業(yè)中性化因子)多頭月度收益與國(guó)債收益率的關(guān)系資料來(lái)源：Wind，聚源，整理3、紅利指數(shù)研究作為方便投資者進(jìn)行紅利相關(guān)投資的主要維度，同時(shí)也

27、是表征市場(chǎng)風(fēng)格的重要一環(huán)，紅利相關(guān)指數(shù)在國(guó)內(nèi)外的指數(shù)體系中均占據(jù)著舉足輕重的地位。紅利指數(shù)分類(lèi)自 2005 年上交所發(fā)布國(guó)內(nèi)第一只紅利指數(shù)（上證紅利指數(shù)）以來(lái)，國(guó)內(nèi)的紅利指數(shù)不斷擴(kuò)充，逐漸豐富。目前，國(guó)內(nèi)與紅利有關(guān)的主題指數(shù)共有 96 個(gè)，包括上證紅利系列、深證紅利系列、中證紅利系列、華證紅利系列、MSCI 紅利系列、標(biāo)普紅利系列等。根據(jù)編制目標(biāo)與編制方式的不同，紅利指數(shù)可以分為以下 4 個(gè)主要的方向： 1、 高股息率指數(shù)：大多數(shù)紅利指數(shù)以獲取高股息率為出發(fā)點(diǎn)，比如上證紅利指數(shù)、中證紅利指數(shù)、滬深 300 紅利指數(shù)。在這些指數(shù)中，絕大多數(shù)指數(shù)根據(jù)歷史股息率進(jìn)行篩選。2、 股息增長(zhǎng)指數(shù)：部分指數(shù)

28、不僅關(guān)注于高股息率，還根據(jù)股息增長(zhǎng)水平進(jìn)行了一定程度的篩選，以獲取公司成長(zhǎng)帶來(lái)的增值收益，比如中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)。個(gè)別指數(shù)計(jì)算了股票的預(yù)期股息率增加值，并根據(jù)此篩選成分股，比如中證中信高股息策略指數(shù)。3、 多因子 Smart Beta 指數(shù)：部分指數(shù)在獲取高股息率的同時(shí)，還篩選出了具有高質(zhì)量、低波動(dòng)等風(fēng)格特征的上市公司，以獲取優(yōu)質(zhì)上市公司的股息收益與增值收益，這樣的指數(shù)通常是多因子 Smart Beta 指數(shù)，比如中證紅利低波 100 指數(shù)、中證紅利成長(zhǎng)低波指數(shù)等。4、 高分紅融資比指數(shù)：分紅融資比是公司分紅金額與融資金額的比值。高分紅融資比指數(shù)選擇分紅融資比高的股票作為指數(shù)樣本，旨在反映投

29、資者分紅回報(bào)高的股票的整體表現(xiàn)，比如上證紅利回報(bào)指數(shù)與中證紅利回報(bào)指數(shù)。圖表 19、紅利指數(shù)一覽所屬系列指數(shù)代碼指數(shù)簡(jiǎn)稱基期指數(shù)類(lèi)型000015.SH上證紅利2004-12-31高股息率000149.SH上證 180 紅利2004-12-31高股息率000150.SH上證 380 紅利2004-12-31高股息率000151.SH上證國(guó)企紅利2009-6-30高股息率上證紅利系列000152.SH上證央企紅利2008-12-31高股息率000153.SH上證民企紅利2009-6-30高股息率950100.SH上高股息2004-12-31高股息率H50019.SH上紅回報(bào)2005-12-30高分

30、紅融資比H50020.SH上紅潛力2005-12-30多因子 Smart Beta000821.CSI滬深 300 紅利2004-12-31高股息率中證紅利系列000822.CSI中證 500 紅利2004-12-31高股息率000824.CSI中證國(guó)企紅利2009-6-30高股息率000825.CSI中證央企紅利2008-12-31高股息率000826.CSI中證民企紅利2009-6-30高股息率000922.CSI中證紅利2004-12-31高股息率930740.CSI300 紅利 LV2004-12-31多因子 Smart Beta930784.CSIHK 紅利 EW2014-11-14

31、高股息率930785.CSIHK 紅利 EW(CNY)2014-11-14高股息率930836.CSI滬港深高股息(CNY)2014-11-14高股息率930837.CSI滬港深高股息(HKD)2014-11-14高股息率930838.CSICS 高股息2004-12-31高股息率930839.CSIHK 高股息(HKD)2014-11-14高股息率930840.CSIHK 高股息(CNY)2014-11-14高股息率930907.CSI香港海外高股息(HKD)2014-11-14高股息率930908.CSI香港海外高股息(CNY)2014-11-14高股息率930914.CSI港股通高股息(

32、HKD)2014-11-14高股息率930915.CSI港股通高股息(CNY)2014-11-14高股息率930917.CSISHS 高股息(CNY)2014-11-14高股息率930918.CSISHS 高股息(HKD)2014-11-14高股息率930955.CSI紅利低波 1002005-12-30多因子 Smart Beta930990.CSI港股通紅利低波(HKD)2014-11-14多因子 Smart Beta930991.CSI港股通紅利低波(CNY)2014-11-14多因子 Smart Beta930992.CSI滬港深紅利低波(CNY)2014-11-14多因子 Smart

33、 Beta930993.CSI滬港深紅利低波(HKD)2014-11-14多因子 Smart Beta931053.CSI高股息策略2008-12-31股息增長(zhǎng)931056.CSI紅利增長(zhǎng)2006-12-31股息增長(zhǎng)931130.CSI紅利成長(zhǎng)低波2005-12-30多因子 Smart Beta931143.CSICS 紅利配置2013-12-31多因子 Smart Beta931157.CSISHS 紅利成長(zhǎng) LV(人民幣)2014-11-14多因子 Smart Beta931158.CSISHS 紅利成長(zhǎng) LV(港幣)2014-11-14多因子 Smart Beta931345.CSI大灣

34、區(qū)紅利低波(人民幣)2014-12-31多因子 Smart Beta931346.CSI大灣區(qū)紅利低波(港幣)2014-12-31多因子 Smart Beta931373.CSI股息龍頭2013-12-31高股息率931376.CSI泰康紅利 LV2007-12-31多因子 Smart Beta931391.CSI紅利波控 32005-12-30多因子 Smart Beta931444.CSISHS 高股息 1002014-11-14高股息率931445.CSISHS 高股息 100(港幣)2014-11-14高股息率931446.CSI東證紅利低波2009-12-31多因子 Smart Be

35、ta931468.CSI紅利質(zhì)量2004-12-31多因子 Smart Beta950050.CSI滬紅利配置2013-12-31高股息率CESFHY.CSI中華預(yù)期高股息2011-12-30高股息率H11140.CSI香港紅利2004-12-31高股息率H11141.CSI香港紅利人民幣2004-12-31高股息率H30073.CSI中證紅利回報(bào)2004-12-31高分紅融資比H30089.CSI中證紅利潛力2005-12-30多因子 Smart BetaH30269.CSI紅利低波2005-12-30多因子 Smart BetaH30270.CSI紅利價(jià)值2005-12-30多因子 Sma

36、rt BetaH30449.CSI紅利波控 12005-12-30多因子 Smart BetaH30450.CSI紅利波控 22005-12-30多因子 Smart Beta399321.SZ國(guó)證紅利2004-12-31高股息率深證紅利系列399324.SZ深證紅利2002-12-31高股息率399411.SZ紅利 1002008-12-31高股息率399649.SZ中小板紅利2009-6-30高股息率399672.SZ深紅利 502008-12-31高股息率CN5138.CNI大盤(pán)紅利2008-12-31高股息率995006.SSI華證 A 股紅利2009-12-31高股息率華證紅利系列99

37、5009.SSI華證紅利 ESG2009-12-31多因子 Smart Beta995081.SSI華證銀行紅利2019-3-29高股息率714721.MIMSCI 中國(guó) A 股國(guó)際紅利指數(shù)(美元)2009-11-30高股息率MSCI 紅利系714721L.MIMSCI 中國(guó) A 股國(guó)際紅利指數(shù)(人民幣)2009-11-30高股息率列703277.MIMSCI 中國(guó) A 股在岸高股息(美元)2006-5-31高股息率703277L.MIMSCI 中國(guó) A 股在岸高股息(人民幣)2006-5-31高股息率CSPSADRP.CI標(biāo)普 A 股紅利2004-6-18高股息率SPCALHCP.SPI標(biāo)普

38、中國(guó) A 股低波紅利2006-7-31多因子 Smart Beta標(biāo)普紅利系列SPCLLHCP.SPI標(biāo)普中國(guó) A 股大盤(pán)紅利低波 502019-4-2多因子 Smart BetaSPAHLVCP.SPI標(biāo)普港股通低波紅利指數(shù)2011-1-31多因子 Smart BetaH50021.SH滬能源紅2005-12-30高股息率H50022.SH滬材料紅2005-12-30高股息率H50023.SH滬工業(yè)紅2005-12-30高股息率H50024.SH滬可選紅2005-12-30高股息率上證行業(yè)紅利H50025.SH滬消費(fèi)紅2005-12-30高股息率系列H50026.SH滬醫(yī)藥紅2005-12-

39、30高股息率H50027.SH滬金融紅2005-12-30高股息率H50028.SH滬信息紅2005-12-30高股息率H50029.SH滬電信紅2005-12-30高股息率H50030.SH滬公用紅2005-12-30高股息率H30090.CSI能源紅利2005-12-30高股息率H30091.CSI材料紅利2005-12-30高股息率H30092.CSI工業(yè)紅利2005-12-30高股息率H30093.CSI可選紅利2005-12-30高股息率中證行業(yè)紅利H30094.CSI消費(fèi)紅利2005-12-30高股息率系列H30095.CSI醫(yī)藥紅利2005-12-30高股息率H30096.CSI

40、金融紅利2005-12-30高股息率H30097.CSI信息紅利2005-12-30高股息率H30098.CSI電信紅利2005-12-30高股息率H30099.CSI公用紅利2005-12-30高股息率資料來(lái)源：Wind，整理紅利指數(shù)編制方式我們選取其中具有代表性的幾個(gè)紅利指數(shù)，對(duì)其編制方式進(jìn)行分析。圖表 20中的代表性紅利指數(shù)包括：上證紅利指數(shù)、深證紅利指數(shù)、中證紅利指數(shù)、滬深 300 紅利指數(shù)、國(guó)證紅利指數(shù)、標(biāo)普中國(guó) A 股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)、中證紅利回報(bào)指數(shù)、中證中信高股息策略指數(shù)、中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)。各個(gè)代表性指數(shù)之間具有一定的異同：1、 前 5 個(gè)指數(shù)均反映的是高紅利（高股息率）股票的

41、整體狀況與走勢(shì)。2、 標(biāo)普中國(guó) A 股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)相比于前幾個(gè)指數(shù)的獨(dú)特之處在于其增加了盈利增長(zhǎng)與派息比率的限制。3、 中證紅利回報(bào)指數(shù)重點(diǎn)選擇分紅融資比高的公司，分紅融資比是公司分紅金額與融資金額的比值，反映了上市公司以分紅形式回報(bào)投資人的程度（相對(duì)于融資情況而言），該指數(shù)旨在反映投資者分紅回報(bào)高的股票的整體表現(xiàn)。4、 中證中信高股息策略指數(shù)的獨(dú)特之處在于其并非以歷史股息率為排序標(biāo)準(zhǔn)，而是以預(yù)期股息率增加值為排序標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)期股息率增加值的計(jì)算方式為預(yù)期 EPS 增速*預(yù)期現(xiàn)金股利分配率/PE_TTM。5、 中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)則將股息連續(xù)增長(zhǎng)年數(shù)、紅利支付率、現(xiàn)金股息率作為篩選標(biāo)準(zhǔn)，選出了股息

42、連續(xù)增長(zhǎng)、紅利支付水平相較三年前沒(méi)有下降且現(xiàn)金股票率較高的 50 只股票作為最終的成分股。圖表 20、代表性紅利指數(shù)編制方式紅利篩選方法樣本空間與初始篩選方法指數(shù)編制目的指數(shù)基期成分代碼股數(shù)指數(shù)名稱上證紅利指數(shù)深證紅利000015. SH399324.2004-12-312002-反映滬市50 高紅利股票的整體狀況反映深市具有穩(wěn)定分 紅 歷(1)滬市 A 股，過(guò)去一年日均總市值排名在滬市 A 股的前 80% (2)過(guò)去一年日均成交金額排名在滬市 A 股的前 80%(1)深市 A 股，非 ST、*ST 股票，考察期內(nèi)股票價(jià)格無(wú)異常波(1)過(guò)去兩年連續(xù)現(xiàn)金分紅且每年的稅后現(xiàn)金股息率均大于 0(3)

43、按照過(guò)去兩年的平均稅后現(xiàn)金股息率由高到低進(jìn)行排名，選擇排名靠前的 50 只股票 (1)分紅穩(wěn)定性：最近 3 年中至少有 2 年實(shí)施了分紅，其中分紅包括現(xiàn)金股利與股票股利最近 3 年中，至少有 2 年的股息率市場(chǎng)排名進(jìn)入前 20%按前三年累計(jì)分紅金額占深市上市公司分指數(shù)中證紅利指數(shù)滬深 300紅利指數(shù)國(guó)證紅利指數(shù)標(biāo)普中國(guó) A 股紅利機(jī)會(huì)指數(shù)SZ000922. CSI000821. CSI399321. SZCSPSA DRP.CI12-31402004-10012-312004-5012-312004-5012-312004-1006-18史、較高分紅比例股票的整體狀況反映 A股市場(chǎng)高紅利股票的

44、整體狀況和走勢(shì)反映滬深300 指數(shù)中高股息率股票的整體狀況反映 A 股市場(chǎng)具有穩(wěn)定分紅歷史、較高分紅比例股票的整體狀況反映 A 股市場(chǎng)分紅穩(wěn)定、盈利增長(zhǎng)能動(dòng)(2)近半年內(nèi)日均成交金額大于 500 萬(wàn)元(1)滬深 A 股，過(guò)去一年日均總市值排名在全部 A 股的前 80% (2)過(guò)去一年日均成交金額排名在全部 A 股的前 80%(1)滬深 300 指數(shù)樣本股滬深 A 股，非 ST、*ST 股票，考察期內(nèi)股票價(jià)格無(wú)異常波動(dòng)近半年內(nèi)日均成交金額大于 500 萬(wàn)元(1)滬深 A 股，非 ST、*ST 股票，流通市值大于 10 億元，近六個(gè)月日均成交額達(dá)到 2000 萬(wàn)元紅金額的比重和最近半年日均成交金額

45、占深市比重按照 1:1 的比例進(jìn)行加權(quán)排名，并考慮經(jīng)營(yíng)狀況、現(xiàn)金流、公司治理結(jié)構(gòu)、防止大股東惡意高送股變現(xiàn)等綜合因素后，選取排名在前 40 名的股票(1)過(guò)去兩年連續(xù)現(xiàn)金分紅且每年的稅后現(xiàn)金股息率均大于 0(3)按照過(guò)去兩年的平均稅后現(xiàn)金股息率由高到低進(jìn)行排名，選擇排名靠前的 100 只股票過(guò)去兩年連續(xù)現(xiàn)金分紅過(guò)去兩年每年的稅后現(xiàn)金紅利均大于 0，且過(guò)去 2 年的平均稅后現(xiàn)金股息率大于 1%按照過(guò)去2 年的平均稅后現(xiàn)金股息率由高到低進(jìn)行排名，選取排名在前 50 名的股票作為指數(shù)樣本股。分紅穩(wěn)定性：最近 3 年中至少有 2 年實(shí)施了分紅，其中分紅包括現(xiàn)金股利與股票股利股息率：最近 3 年中，至少

46、有 2 年的股息率市場(chǎng)排名進(jìn)入前 20%按前三年累計(jì)分紅金額占 A 股上市公司分紅金額的比重和最近半年日均成交金額占滬深兩市比重按照 1:1 的比例進(jìn)行加權(quán)排名，并考慮經(jīng)營(yíng)狀況、現(xiàn)金流、公司治理結(jié)構(gòu)、防止大股東惡意高送股變現(xiàn)等綜合因素后，選取排名在前 50 名的股票股息記錄：近 2 年每年均派發(fā)股息派息比率：股票的每股派息與每股盈利的比率須低于 100%中證紅利回報(bào)指數(shù)中證中信高股息策略指數(shù)中證紅利H30073. CSI931053. CSI931056.2004-12-312008-12-312006-力強(qiáng)，較高股息率股票的整體狀況反 A 股市場(chǎng)投資者50 分紅回報(bào)高的股票的整體表現(xiàn)反映盈利

47、穩(wěn)定且預(yù)80 期股息率較高上市公司的整體表現(xiàn)反映 A 股市場(chǎng)分紅盈利能力：近 12 個(gè)月 EPS（LTM）為正值盈利增長(zhǎng)：最新年度的 EPS大于三年前的 EPS(1)滬深 A 股，過(guò)去一年日均總市值排名在全部 A 股的前 80% (2)過(guò)去一年日均成交金額排名在全部 A 股的前 80%滬深 A 股，非 ST、*ST 股票，非暫停上市股票按照過(guò)去一年日均總市值和日均成交額分別降序排列，剔除后 20%的股票按照送轉(zhuǎn)調(diào)整后 EPS (TTM)和未分配利潤(rùn)分別降序排列，剔除后 40%的股票按照過(guò)去 3 年送轉(zhuǎn)調(diào)整后 EPS(TTM) 增速波動(dòng)率升序排列，剔除后 40%的股票剔除 PE(TTM)小于等于

48、 0 的股票(1)剔除近一年日均成交金額排名后 20%的股票(3)股息率：按 12 個(gè)月歷史股息率排序，篩選排名最高的 100 只股票過(guò)去 3 年連續(xù)現(xiàn)金分紅， 且上市公司當(dāng)年分配的現(xiàn)金紅利與年度歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)之比不低于 30%計(jì)算累計(jì)分紅融資比和過(guò)去三年的平均分紅融資比，并將上述指標(biāo)分別由高到低排名，然后將兩個(gè)指標(biāo)的排名相加，所得和的排名作為股票的綜合排名，選取綜合排名在前 50 名的股票作為指數(shù)樣本股(1)剔除過(guò)去三年現(xiàn)金分紅次數(shù)小于 2 次的股票 (2)計(jì)算預(yù)期股息率增加值并按降序排列，選取排名靠前的 80 只股票作為指數(shù)樣本股（預(yù)期股息率增加值的計(jì)算方式為預(yù)期 EPS 增速*

49、預(yù)期現(xiàn)金股利分配率/PE_TTM）選擇過(guò)去五年中至少有四年現(xiàn)金分紅的股票，并剔除過(guò)去一年現(xiàn)金紅利支付率過(guò)高或者為負(fù)、相較三年前支付率水平下降的股票（紅利支付率過(guò)高指的是在待選樣本中排名前 5%）剩余股票根據(jù)分紅總額數(shù)據(jù)，按照過(guò)去4 年增長(zhǎng)策略指數(shù)CSI12-3150連續(xù)增長(zhǎng)股票的整體表現(xiàn)剔除最近一期年報(bào) EPS 數(shù)據(jù)為負(fù)的股票/3 年/2 年連續(xù)增長(zhǎng)年份數(shù)目遞減的順序，選擇75 只股票,若不足 75 只，則按照連續(xù)分紅年數(shù)遞減的順序，直到選滿 75 只。對(duì)剩余股票按照過(guò)去一年現(xiàn)金股息率倒序排列，選擇排名靠前的 50 只股票作為樣本股資料來(lái)源：中證指數(shù)有限公司，上海證券交易所，深圳證券信息有限公

50、司，標(biāo)普道瓊斯指數(shù)公司，整理下面我們針對(duì)較為獨(dú)特的中證中信高股息策略指數(shù)與中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)，分別對(duì)其編制方式中的指標(biāo)計(jì)算細(xì)節(jié)等展開(kāi)介紹。中證中信高股息策略指數(shù)中證中信高股息策略指數(shù)從滬深 A 股中選取 80 只流動(dòng)性好、盈利穩(wěn)定且預(yù)期股息率較高的股票作為指數(shù)樣本股，采用預(yù)期股息率調(diào)整市值加權(quán)，以反映盈利穩(wěn)定且預(yù)期股息率較高上市公司的整體表現(xiàn)。指數(shù)以 2008 年 12 月 31 日為基日，以 1000 點(diǎn)為基點(diǎn)。中證中信高股息策略指數(shù)對(duì)于樣本股的篩選步驟如下：基本篩選條件：滬深A(yù) 股，非 ST、*ST 股票，非暫停上市股票，上市時(shí)間超過(guò)一個(gè)季度；市值與成交額篩選：按照過(guò)去一年日均總市值和日

51、均成交額分別降序排列，剔除后 20%的股票；每股盈利與未分配利潤(rùn)篩選：按照送轉(zhuǎn)調(diào)整后 EPS (TTM)和未分配利潤(rùn)分別降序排列，剔除后 40%的股票；其中，送轉(zhuǎn)調(diào)整后 EPS (TTM)的定義為：送轉(zhuǎn)調(diào)整后 EPS (TTM) =凈利潤(rùn)(TTM)送轉(zhuǎn)調(diào)整后加權(quán)總股本EPS 增速波動(dòng)率篩選：按照過(guò)去 3 年送轉(zhuǎn)調(diào)整后EPS(TTM)增速波動(dòng)率升序排列，剔除后 40%的股票；PE(TTM)篩選：剔除 PE(TTM)小于等于 0 的股票；分紅次數(shù)篩選：剔除過(guò)去三年現(xiàn)金分紅次數(shù)小于 2 次的股票；預(yù)期股息率增加值篩選：對(duì)于以上剩余的股票，計(jì)算其預(yù)期股息率增加值并按降序排列，選取排名靠前的 80 只股

52、票作為指數(shù)樣本股。若上一期指數(shù)成份股在新一期指數(shù)成份股調(diào)整日處于停牌狀態(tài)，則保留停牌股票同時(shí)選取預(yù)期股息率增加值最高的股票，使得樣本股數(shù)量達(dá)到 80 只。其中預(yù)期股息率增加值的定義如下：預(yù)期股息率增加值 =預(yù)期 EPS 增速 預(yù)期現(xiàn)金股利分配率PE(TTM)其中，預(yù)期 EPS 增速為過(guò)去 4 個(gè)財(cái)務(wù)季度送轉(zhuǎn)調(diào)整后EPS 的環(huán)比增速；預(yù)期現(xiàn)金股利分配率為過(guò)去 3 年現(xiàn)金股利分配率的均值：（EPSQ2Q5 EPSQ1Q4 ）預(yù)期 EPS 增速=max (0.2, EPSQ1Q4 )過(guò)去 1 年現(xiàn)金股利分配率=過(guò)去一年現(xiàn)金分紅總額max (abs(當(dāng)年凈利潤(rùn)), 1000 萬(wàn))中證中信高股息策略指數(shù)

53、的計(jì)算公式為：報(bào)告期指數(shù) =報(bào)告期樣本股的調(diào)整市值除數(shù) 1000其中，調(diào)整市值(股價(jià)調(diào)整股本數(shù)權(quán)重因子)，權(quán)重因子=（預(yù)期股息率調(diào)整日總市值）/（股價(jià)總股本自由流通靠檔比例），其中預(yù)期股息率的計(jì)算公式如下：預(yù)期股息率 = max (0.1%,(1 + 預(yù)期 EPS 增速) 預(yù)期現(xiàn)金股利分配率PE(TTM)權(quán)重因子介于 0 和 1 之間，以使指數(shù)樣本股權(quán)重不超過(guò) 5%。中證中信高股息策略指數(shù)的樣本股每月調(diào)整一次，樣本股調(diào)整實(shí)施時(shí)間為每月月初的第三個(gè)交易日。權(quán)重因子隨樣本股定期調(diào)整而調(diào)整，調(diào)整時(shí)間與指數(shù)樣本定期調(diào)整實(shí)施時(shí)間相同。在下一個(gè)定期調(diào)整日前，權(quán)重因子一般固定不變。綜上，中證中信高股息策略指

54、數(shù)在篩選樣本股時(shí)重點(diǎn)關(guān)注于未來(lái)的預(yù)期股息率增加值，計(jì)算預(yù)期股息率增加值時(shí)主要結(jié)合了預(yù)期 EPS 增速，而 EPS 增速由EPS 環(huán)比增速外推得到，同時(shí)結(jié)合了股息支付率的信息，因此篩選出的股票通常是具有較高盈利增速、較高股息支付率的股票。在確定成分股權(quán)重時(shí)，利用了預(yù)期股息率的信息，使得高預(yù)期股息率的股票具有更高的權(quán)重。中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)選取 50 只流動(dòng)性好、分紅總額連續(xù)增長(zhǎng)、紅利支付水平相較三年前沒(méi)有下降且股息率高的股票作為指數(shù)樣本股，采用股息率加權(quán)，以反映A 股市場(chǎng)分紅連續(xù)增長(zhǎng)股票的整體表現(xiàn)。指數(shù)以 2006 年 12 月 31 日為基日，以 1000 點(diǎn)為基點(diǎn)。對(duì)于樣

55、本股的篩選步驟如下：成交額篩選：中證全指樣本股，剔除日均成交金額排名后 20%的股票；EPS 篩選：剔除最近一期年報(bào) EPS 數(shù)據(jù)為負(fù)的股票；連續(xù)分紅篩選：選擇過(guò)去五年中至少有四年現(xiàn)金分紅的股票；紅利支付率篩選：剔除過(guò)去一年現(xiàn)金紅利支付率過(guò)高或者為負(fù)（支付率過(guò)高指的是待選樣本中排名前 5%）的股票，剔除相較三年前支付率水平下降的股票；分紅總額篩選：對(duì)于剩余的股票，根據(jù)分紅總額數(shù)據(jù)，按照過(guò)去 4 年/3 年/2 年連續(xù)增長(zhǎng)年份數(shù)目遞減的順序，選擇 75 只股票，若不足 75 只，則按照連續(xù)分紅年數(shù)遞減的順序，直到選滿 75 只；股息率篩選：對(duì)剩余股票按照過(guò)去一年現(xiàn)金股息率倒序排列，選擇排名靠前的

56、 50 只股票作為樣本股。中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)的計(jì)算公式為：報(bào)告期指數(shù) =報(bào)告期樣本股的調(diào)整市值除數(shù) 1000其中，調(diào)整市值(股價(jià)調(diào)整股本數(shù)股息率調(diào)整因子權(quán)重因子)；股息率調(diào)整因子=股息率/（股價(jià)總股本自由流通靠檔比例），權(quán)重因子介于 0 和 1之間，以使指數(shù)樣本股權(quán)重不超過(guò) 15%。中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)的樣本股每年調(diào)整一次，樣本股調(diào)整實(shí)施時(shí)間是每年12 月的第二個(gè)星期五收盤(pán)后的下一交易日。權(quán)重因子隨樣本股定期調(diào)整而調(diào)整，調(diào)整時(shí)間與指數(shù)樣本定期調(diào)整實(shí)施時(shí)間相同。在下一個(gè)定期調(diào)整日前，權(quán)重因子一般固定不變。綜上，中證紅利增長(zhǎng)策略指數(shù)重點(diǎn)關(guān)注于股票分紅總額的連續(xù)增長(zhǎng)、紅利支付率的變動(dòng)與股息率，篩選

57、出了A 股市場(chǎng)中流動(dòng)性好、分紅總額連續(xù)增長(zhǎng)、紅利支付水平相較三年前沒(méi)有下降且股息率高的股票。紅利指數(shù)表現(xiàn)從各個(gè)代表性紅利指數(shù)的歷史凈值表現(xiàn)來(lái)看，各紅利指數(shù)相對(duì)于各自的市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)而言（上證指數(shù)、深證成指、中證全指、滬深 300），均可以實(shí)現(xiàn)超額收益，夏普比率也有所提升。從 2013 年 3 月 29 日至 2020 年 1 月 22 日，各紅利指數(shù)中收益最高的是中證紅利回報(bào)全收益指數(shù)（年化收益率為 22.9%），深證紅利全收益指數(shù)次之（年化收益率為 22.9%），高股息策略全收益與紅利增長(zhǎng)全收益指數(shù)也有不俗的表現(xiàn)（年化收益率分別為 18.2%與 18.0%）。平均來(lái)看，這幾個(gè)指數(shù)相對(duì)于市場(chǎng)基準(zhǔn)

58、大約有 8%左右的年化超額收益。圖表 21、代表性紅利指數(shù)凈值走勢(shì)資料來(lái)源：Wind，聚源，整理注：時(shí)間區(qū)間為 2013.3.29 至 2021.1.22圖表 22、代表性紅利指數(shù)收益風(fēng)險(xiǎn)特征指數(shù)名稱總收益率年化收益率年化波動(dòng)率年化夏普比率最大回撤上證紅利全收益87.7%8.6%22.5%0.4446.5%深證紅利全收益354.3%22.0%26.2%0.9441.9%中證紅利全收益145.5%12.5%23.0%0.6145.7%滬深 300 紅利全收益180.6%14.5%22.0%0.7239.0%國(guó)證紅利全收益221.2%16.6%23.3%0.7840.5%標(biāo)普 A 股紅利全收益17

59、1.2%14.0%23.1%0.6847.2%高股息策略全收益256.6%18.2%24.7%0.8343.3%紅利增長(zhǎng)全收益252.5%18.0%22.8%0.8641.6%中證紅利回報(bào)全收益383.4%23.0%24.2%1.0440.3%上證指數(shù)61.3%6.5%22.0%0.3552.3%深證成指75.8%7.7%26.3%0.3860.8%中證全指全收益136.1%11.9%24.2%0.5755.8%滬深 300 全收益166.1%13.7%23.3%0.6646.1%資料來(lái)源：Wind，聚源，整理注 1：時(shí)間區(qū)間為 2013.3.29 至 2021.1.22注 2：上證綜合全收益

60、指數(shù)基日為 2020 年 7 月，因此用上證指數(shù)代替；深證成指無(wú)全收益指數(shù)4、紅利主題基金研究紅利主題基金發(fā)展與現(xiàn)狀截至 2020 年 12 月 31 日，國(guó)內(nèi)針對(duì) A 股市場(chǎng)的紅利主題基金共有 72 只，總規(guī)模為 709.54 億元（統(tǒng)計(jì)規(guī)模時(shí)剔除 ETF 聯(lián)接基金）。72 只紅利主題基金在 2020 年的收益率平均值為 34.58%，中位數(shù)為 33.77%，超越了滬深 300 和中證 500 指數(shù)的同期收益（滬深 300 收益率為 27.21%，中證500 收益率為 20.84%）。目前，紅利主題基金中，數(shù)量占比最多的為被動(dòng)指數(shù)型基金，共有 29 只，數(shù)量占比為 40.3%，其次為偏股混合