“潛在”的通脹風(fēng)險

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250002 1、 “潛在”的通脹風(fēng)險 3 HYPERLINK l _TOC_250001 2、 5 月物價數(shù)據(jù)常規(guī)跟蹤 7 HYPERLINK l _TOC_250000 3、 風(fēng)險提示 9圖表目錄圖 1： 5 月，PPI 同比超預(yù)期上漲、創(chuàng) 2009 年來新高 3圖 2： PPI 上漲受上游原材料漲價拉動顯著 3圖 3： 原油漲價帶動 CPI 相關(guān)交通用具燃料等分項上行 3圖 4： PPI 耐用消費(fèi)品向 CPI 傳導(dǎo)進(jìn)一步體現(xiàn) 3圖 5： 五一期間，鐵路出行人數(shù)較 2019 年同期增長 3.8% 4圖 6： 5 月，CPI 旅游分項環(huán)比持續(xù)超季節(jié)性

2、4圖 7： 五一期間，機(jī)票、酒店價格均不同程度上漲 4圖 8： 與線下服務(wù)消費(fèi)相關(guān)的 CPI 分項明顯修復(fù) 4圖 9： 食品項中，食用油價格已明顯上漲 5圖 10： 豬價持續(xù)回落拖累 CPI 上行 5圖 11： 相較上游，部分下游企業(yè)面臨成本抬升、虧損 5圖 12： 上游漲價對中下游利潤擠壓明顯 5圖 13： 餐飲消費(fèi)修復(fù)相對偏慢 6圖 14： 服務(wù)消費(fèi)的修復(fù)彈性相對較大 6圖 15： 生豬養(yǎng)殖利潤已進(jìn)入虧損區(qū)間、尤其是外購仔豬 6圖 16： 中性情境下，CPI 年底或接近 3% 7圖 17： 5 月，CPI 同比 1.3%，核心 CPI 同比 0.9% 7圖 18： 5 月，CPI 食品環(huán)比

3、-1.7%，非食品環(huán)比 0.2% 7圖 19： 5 月，CPI 食品環(huán)比-1.7%，低于歷史均值 8圖 20： 5 月，CPI 非食品環(huán)比 0.2%、與歷史均值相當(dāng) 8圖 21： CPI 食品分項中，豬肉和鮮菜拖累明顯 8圖 22： CPI 非食品中，其他用品和服務(wù)項環(huán)比漲幅較大 8圖 23： 5 月，PPI 同比 9%、環(huán)比 1.6% 9圖 24： 5 月，生產(chǎn)資料環(huán)比進(jìn)一步抬升，生活資料溫和 9圖 25： 煤炭開采、黑色礦采、有色冶煉等漲價明顯 9表 1： 部分省市已開始關(guān)注雨季非洲豬瘟疫情 61、 “潛在”的通脹風(fēng)險PPI 同比預(yù)期上漲，受上游原材料漲價拉動顯著，對 CPI 的影響在燃料

4、和耐用消費(fèi)品上進(jìn)一步顯現(xiàn)。5 月，PPI 同比 9%、創(chuàng) 2009 年來新高，其中，生產(chǎn)資料同比漲幅擴(kuò)大 0.9 個百分點(diǎn)至 2.1%、生活資料持平于 0.1%。分項環(huán)比中，石油開采、有色冶煉漲幅擴(kuò)大 1.3 和 2.3 個百分點(diǎn)。上游漲價向下游傳導(dǎo)進(jìn)一步顯現(xiàn)，CPI 交通工具用燃料、家用器具同比分別上月提升 2.3 個百分點(diǎn)和 0.5 個百分點(diǎn)。圖1：5 月，PPI 同比超預(yù)期上漲、創(chuàng) 2009 年來新高圖2：PPI 上漲受上游原材料漲價拉動顯著2.01.51.00.50.0-0.5-1.01210(%)(%)986634020-3-25月PPI分行業(yè)環(huán)比及其變化 12(百分點(diǎn))(%)108

5、6420-1.5-6煤黑黑炭色色2019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-05開礦冶采采煉有石有色油色冶加礦煉工采化 石 金 非學(xué) 油 屬 金制 開 制 屬造 采 品 制品PPI環(huán)比PPI同比(右軸）較上月變化分項環(huán)比(右軸)數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所圖3：原油漲價帶動 CPI 相關(guān)交通用具燃料等分項上行圖4：PPI 耐用消費(fèi)品向 CPI 傳導(dǎo)進(jìn)一步體現(xiàn)140110805020(%)32(美元/桶)(%)(

6、%)(%)12 4082710414-1-201-4-12-3-4-82015-022016-052017-082018-112020-022021-052002-082003-112005-022006-052007-082008-112010-022011-052012-082013-112015-022016-052017-082018-112020-022021-05-25-5-62006-052007-082008-112010-022011-052012-082013-11 布倫特原油 CPI交通工具用燃料(右2)CPI水電燃料(右1)CPI家用器具 PPI耐用消費(fèi)品類(右軸)數(shù)據(jù)

7、來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所除原材料漲價貢獻(xiàn)外、部分服務(wù)業(yè)漲價影響逐漸顯性化，推動 CPI 上行。5 月 CPI 上行，服務(wù)類消費(fèi)也有明顯貢獻(xiàn)。伴隨疫情對線下活動制約的緩解，居民出行活動加快正常化，五一前 4 日鐵路出行人數(shù)較 2019 年同期增長 3.8%。與此同時，服務(wù)業(yè)消費(fèi)價格也有所上漲，例如，五一期間的機(jī)票和酒店價格均高于 2019 年同期。體現(xiàn)在CPI 中，旅游分項 5 月延續(xù)超季節(jié)性，其他用品和服務(wù)分項已從底部延續(xù)回升。CPI:教育文化和娛樂:旅游(%)圖5：五一期間，鐵路出行人數(shù)較 2019 年同期增長 3.8%圖6：5 月，CPI 旅游分項環(huán)比持續(xù)超季節(jié)性7

8、,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000020172018201920202021鐵路發(fā)送旅客人數(shù)發(fā)送旅客增速20五一期間鐵路發(fā)送旅客數(shù)量(萬人)(%)100-10-20-30-40-50-60-70151050-5-10-151月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2018201920202021數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所圖7：五一期間，機(jī)票、酒店價格均不同程度上漲圖8：與線下服務(wù)消費(fèi)相關(guān)的 CPI 分項明顯修復(fù)1000800600400200機(jī)票及酒店平均價格8CPI其他用品和服務(wù) 3(%)(%)6241

9、200-12018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-05-2-2(元)02019機(jī)票平均價格20202021酒店平均價格 同比 環(huán)比(右軸)數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所CPI 上行、但略低于市場預(yù)期，主要受豬價持續(xù)回落等拖累。5 月，除蛋類等食品項的季節(jié)性漲價外，供需缺口下、大豆等農(nóng)產(chǎn)品價格上漲通過影響 CPI 食用油等分項支

10、撐CPI 上行。但豬價持續(xù)回落的拖累下，CPI 上行幅度依然不及預(yù)期。其實，伴隨著豬肉供給的逐步回升，豬價自年初以來加速回落，其中，22 省市的生豬平均價自年初的 35.4 元/千克回落至 5 月底的 18.6 元/千克、降幅超 47%。圖9：食品項中，食用油價格已明顯上漲圖10：豬價持續(xù)回落拖累 CPI 上行(%)(%)2020151510105516012(%)(%)12088040400-5-500-40-102012-012012-082013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-062019-0

11、12019-082020-032020-102021-05-10-80-42005-052006-092008-012009-052010-092012-012013-052014-092016-012017-052018-092020-012021-05 CPI食用油 大豆價格同比(右軸) CPI豬肉同比 CPI同比(右軸)數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所往后來看，原材料價格中短期或維持高位，向中下游的傳導(dǎo)對 CPI 或仍有支撐。部分原材料“供需缺口”中短期或較難收斂、支撐價格維持高位。若原材料價格維持高位，或使得成本漲價壓力持續(xù)顯性化，直接導(dǎo)致中下游企業(yè)利潤擠壓加劇。企

12、業(yè)經(jīng)營利潤收窄、甚至虧損下，擠壓更大漲價需求，或?qū)殡S消費(fèi)修復(fù)而釋放；部分企業(yè)甚至不堪重負(fù)、退出市場，造成下游供給收縮，或進(jìn)一步放大漲價壓力。圖11：相較上游，部分下游企業(yè)面臨成本抬升、虧損圖12：上游漲價對中下游利潤擠壓明顯2021年一季度虧損企業(yè)占比及其同比變化(%)-10-6-2261045%(百分點(diǎn))40%35%30%25%黑色礦采燃料加工黑色延壓有色延壓化學(xué)纖維石油開采電子設(shè)備水供應(yīng) 煙草制品電燃水供應(yīng)化學(xué)制品電熱供應(yīng)燃?xì)夤?yīng)汽車制造有色礦采廢棄資源利用酒飲料制造采礦橡膠塑料運(yùn)輸設(shè)備紙制品 木材加工儀器儀表煤炭開采制造業(yè) 金屬制品電器機(jī)械印刷復(fù)制食品加工食品制造文體制造醫(yī)藥制造通用設(shè)

13、備非金屬礦物專用設(shè)備 非金屬礦采金屬制品 紡織業(yè)皮革羽毛家具制造紡織服裝20%553515-5-25-45-65上中下游制造業(yè)利潤累計同比較2019年同比變化(逆序)虧損企業(yè)占比(右軸)上游原材料制造中游設(shè)備制造2013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-03 下游消費(fèi)制造數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所服務(wù)業(yè)的進(jìn)一步修復(fù)，或加快補(bǔ)償式漲價。疫情沖擊下，部分對現(xiàn)金流依賴度較高的餐飲零售等

14、服務(wù)業(yè)出現(xiàn)供給收縮；同時，疫情期間，商戶雖然停工，但房租等固定成本依然存在、積壓漲價動力。伴隨經(jīng)濟(jì)活動逐步正?；?，政策精準(zhǔn)支持等效果顯現(xiàn)，中小微、中低收入群體等生產(chǎn)生活行為或加快恢復(fù)，進(jìn)而帶動消費(fèi)進(jìn)一步修復(fù)。而相較于食品等、服務(wù)消費(fèi)彈性相對較大，或加快補(bǔ)償式漲價。(%)社會消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比(調(diào)整)圖13：餐飲消費(fèi)修復(fù)相對偏慢圖14：服務(wù)消費(fèi)的修復(fù)彈性相對較大20100-10-20-30-40-5015%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%2017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-

15、062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-03-30%城鎮(zhèn)居民消費(fèi)支出累計同比增速2018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04社零總額 商品零售餐飲收入 食品 其他商品和服務(wù)數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所豬價持續(xù)回落、成本抬升，使得生豬養(yǎng)殖利潤持續(xù)壓縮、甚至虧損，或?qū)δ甑浊昂笊i供給產(chǎn)生影響。經(jīng)驗顯

16、示，豬價變化主要由生豬供給決定、而后者由養(yǎng)殖利潤驅(qū)動。生豬養(yǎng)殖利潤收窄、持續(xù)虧損是，部分產(chǎn)能退出使得生豬供給減少、帶動豬價修復(fù)。高頻數(shù)據(jù)顯示，6 月初的生豬養(yǎng)殖利潤已進(jìn)一步下探至負(fù)值區(qū)間，其中自繁自養(yǎng)、外購生豬分別為-21 元/頭和-1105 元/頭。結(jié)合生豬養(yǎng)殖周期等，或使得年底前后的豬肉供給明顯承壓。此外，夏季雨季來臨，豬瘟等疫情也面臨高發(fā)窗口期，進(jìn)一步增加了供給的不確定性。時間文件/新聞主要內(nèi)容4月2日廣東省農(nóng)業(yè)農(nóng)村廳關(guān)于做好雨季非洲豬瘟高發(fā)窗口期防控工作的通知提出強(qiáng)化雨季非洲豬瘟防控硬措 施，為保障生豬養(yǎng)殖行業(yè)平穩(wěn)渡過雨季非洲豬瘟高發(fā)期，確保廣東來之不易的生豬復(fù)產(chǎn)持續(xù)向好態(tài)勢。4月22

17、日中國動物疫病預(yù)防控制中心雨季養(yǎng)殖場戶非洲豬瘟防控技術(shù)指南雨季來臨，豬場處于高濕環(huán)境，豬只抵抗力下降。非洲豬瘟病毒更易存活，消毒效果大幅度降低，非洲豬瘟病毒傳播風(fēng)險增高，防空難度加大。4月30日湖南省農(nóng)業(yè)農(nóng)村廳關(guān)于加強(qiáng)雨季汛期非洲豬瘟等動物疫病防控工作的通知非洲豬瘟病毒在水中耐受度更高，感染能力強(qiáng)，通過水傳播速率比人員、機(jī)械傳播高5000-10000倍，極易通過雨水傳播。各地務(wù)必提高雨季汛期非洲豬瘟等動物疫病防控的敏感性和緊迫性。圖15：生豬養(yǎng)殖利潤已進(jìn)入虧損區(qū)間、尤其是外購仔豬表1：部分省市已開始關(guān)注雨季非洲豬瘟疫情生豬養(yǎng)殖利潤(元/頭)3,5002,5001,500500-5002012-

18、042013-022013-122014-102015-082016-062017-042018-022018-122019-102020-082021-06-1,500 自繁自養(yǎng)生豬外購仔豬數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所資料來源：各省農(nóng)業(yè)廳、動物疫病預(yù)防控制中心、研究所綜合來看，若通脹“潛在”風(fēng)險集中釋放，或使得年底前后通脹擔(dān)憂上升、進(jìn)而引起政策關(guān)注。本文梳理三個通脹的潛在風(fēng)險點(diǎn)，一是原材料漲價推升成本端漲價的持續(xù)顯性化；二是服務(wù)業(yè)修復(fù)帶來的補(bǔ)償式漲價；三是生豬養(yǎng)殖利潤持續(xù)收縮下加大年底前后豬肉供給的不確定性。若潛在風(fēng)險集中體現(xiàn)，或引發(fā)市場通脹預(yù)期升溫，進(jìn)而引發(fā)政策關(guān)注。圖16：中性情境下，CP

19、I 年底或接近 3%(%)CPI非食品同比分情景分析4.03.53.02.52.01.51.00.50.02020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-05202106F202107F202108F202109F202110F202111F202112F-0.5CPI非食品中性悲觀樂觀數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所2、 5 月物價數(shù)據(jù)常規(guī)跟蹤C(jī)PI 同比小幅上行、環(huán)比回落，食品、非食品分化收窄。5 月，CPI 同

20、比 1.3%、較上月提升 0.4 個百分點(diǎn)，主因基數(shù)影響，CPI 環(huán)比下降 0.2%；核心 CPI 同比 0.9%、較上月提升 0.2 個百分點(diǎn)。主要分項環(huán)比來看，食品環(huán)比-1.7%、較上月收窄 0.7 個百分點(diǎn)，但依然低于歷史同期的 1.1%，非食品環(huán)比 0.2%、與上月持平，高于歷史同期的 0.1%。圖17：5 月，CPI 同比 1.3%，核心 CPI 同比 0.9%圖18：5 月，CPI 食品環(huán)比-1.7%，非食品環(huán)比 0.2%3.62.41.20.0-1.21.4(%)(%)0.70.0-0.7-1.4(%)1.20.80.40.0-0.40.66(%)(%)0.440.220.00-

21、0.2-2-0.4-42020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-05-0.6-6CPI同比CPI環(huán)比(右1)核心CPI(右2)CPI非食品環(huán)比CPI食品環(huán)比(右軸)數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所(%)0.20.2-0.3-0.8-0

22、.9-0.7-1.1-1.6-1.3-1.7-2.7-3.5圖19：5 月，CPI 食品環(huán)比-1.7%，低于歷史均值圖20：5 月，CPI 非食品環(huán)比 0.2%、與歷史均值相當(dāng)0.50.0-0.5-1.0-1.5-2.0-2.5-3.0-3.5-4.00.3(%)0.20.20.20.10.10.10.00.00.10.0 0.0-0.10.20.10.020112012201320142015201620172018201920202021-0.1201120122013201420152016201720182019202020215 月CPI食品環(huán)比 5 月CPI食品環(huán)比近10年均值5

23、月CPI非食品環(huán)比 5 月CPI非食品環(huán)比近10年均值數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所分項環(huán)比來看，食品項環(huán)比主要受豬肉、鮮菜拖累；非食品項受其他用品和服務(wù)項拉動明顯。CPI 食品分項環(huán)比中，豬肉供給持續(xù)增加、價格下降 11%；鮮菜、鮮果供應(yīng)充足，價格下降 5.6%和 2.7%；雞蛋價格有所回升、環(huán)比 1.8%。非食品分項中，交通通信環(huán)比 0.4%、與上月持平，其他用品和服務(wù)項漲價明顯、環(huán)比 0.6%、漲幅擴(kuò)大 0.2 個百分點(diǎn)。(%)CPI食品項環(huán)比3.02.80.00.4-0.1-2.7-5.6-6.0-11.0圖21：CPI 食品分項中，豬肉和鮮菜拖累明顯圖22：CPI 非食品中，其他用品和服務(wù)項環(huán)比漲幅較大840-4-8-12-161.61.20.80.40.0-0.4-0.8糧食鮮菜豬肉蛋類奶類-1.2CPI非食品項環(huán)比(%)0.40.60.30.30.10.0-0.1食用油畜肉類水產(chǎn)類鮮果類衣著居住生活服務(wù)交通通信教文娛醫(yī)療保健其他2021-032021-042021-052021-032021-042021-05數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所PPI 同比、環(huán)比雙雙上行，受生產(chǎn)資料拉動顯著。5 月，PPI 同比 9%、環(huán)比 1.6%，分別較上月漲幅擴(kuò)大 2.2 和 0.7 個百分點(diǎn)。其中，生產(chǎn)