國內轉債基金市場初探

1、目 錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250014 一、國內轉債市場的主要玩家 3 HYPERLINK l _TOC_250013 國內轉債市場有哪些參與者？ 3 HYPERLINK l _TOC_250012 “狹義”的轉債基金有最低倉位要求 4 HYPERLINK l _TOC_250011 部分二級債基、一級債基的轉債投資比例較高，可以視為“廣義”的轉債基金 7 HYPERLINK l _TOC_250010 二、轉債基金的歷史投資風格和特點 8 HYPERLINK l _TOC_250009 轉債偏好：AA-及以下評級占比普遍較低，前五大轉債基金組合偏

2、平衡型 8 HYPERLINK l _TOC_250008 正股偏好：銀行與非銀金融占比較高，近年來行業(yè)分散度呈上升趨勢 9 HYPERLINK l _TOC_250007 操作風格：基金換倉情況和集中度分析 10 HYPERLINK l _TOC_250006 附表：38 只轉債基金的投資偏好和操作風格統(tǒng)計（主動管理） 11 HYPERLINK l _TOC_250005 三、部分規(guī)模較大的轉債基金 14 HYPERLINK l _TOC_250004 興全可轉債：轉債組合估值偏低，持倉較為分散 14 HYPERLINK l _TOC_250003 匯添富可轉債：側重正股的盈利能力，轉債持倉

3、相對集中 17 HYPERLINK l _TOC_250002 長信可轉債：2019 年后投資風格變化較大 20 HYPERLINK l _TOC_250001 易方達安心回報：銀行轉債投資占比高，轉債持倉較集中 23 HYPERLINK l _TOC_250000 風險提示 26一、國內轉債市場的主要玩家國內轉債市場有哪些參與者？國內轉債市場的主要投資者有一般法人、基金、券商、保險、社保、散戶（自然人）等。截止 2020 年 8 月，滬深兩市的可轉債投資者結構中，企業(yè)法人的持有比例最高，其次是基金。根據上交所、深交所每月披露的“主要券種投資者持有結構”，可以計算各類投資者持有轉債的規(guī)模和占比

4、。企業(yè)法人主要是轉債發(fā)行人的股東，通過參與配售獲得了較大的持有份額；基金是各類資管機構中持有轉債比例最高的投資者，8 月持有可轉債的比例約為 22.37%；券商的轉債持有比例在機構投資者中排名第二，8 月券商自營、券商資管合計持有可轉債的比例合計約為 10%；保險、社保持有的轉債占比也相對較高，8 月持有可轉債的比例合計接近 10%；散戶（自然人）持有轉債的比例約為 9.6%?；鹗浅ㄈ藱C構外，轉債持有規(guī)模最大的群體。各類基金產品中，轉債投資規(guī)模較大的主要是二級債基、一級債基、偏債混合型基金。根據 2020 年基金中報披露的債券持倉明細，轉債投資規(guī)模從大到小依次是二級債基、一級債基、偏債混合

5、型基金、中長期純債基金、靈活配置型基金，持有的可轉債規(guī)模分別約為 531 億、142 億、140 億、88 億、79 億。圖 1：2020 年 8 月，可轉債的投資者結構（轉債持有量）圖 2：不同類型基金產品持有的轉債規(guī)模和占比投資者類型持有可轉債（億）占比基金1,033.5522.37%24.19%基金專戶84.121.82%券商自營239.975.19%10.34%券商資管237.95.15%保險311.476.74%9.80%社保141.193.06%一般法人機構1,476.6931.96%31.96%自然人443.719.60%9.60%其他（信托、 QFII、年金等）651.6514

6、.10%14.10%合計4,620.25100%100%混合債券型二級基金混合債券型一級基金偏債混合型基金中長期純債型基金靈活配置型基金其他56.14 , 5%78.72 , 8%87.52 , 8%139.86 , 14%141.81 , 14%531.09 , 51%數據來源：Wind,東方證券研究所數據來源：Wind,東方證券研究所散戶雖然持有轉債的規(guī)模不大，卻貢獻了絕大部分交易量。2020 年 8 月，滬深兩市的可轉債交易量中，自然人占比約為 74.35%，一般法人機構占比僅為 8.8%，其他（包括信托、QFII、年金等類型）投資者占比約為 10.72%。除散戶外，一般法人、券商自營、

7、基金專戶、信托等的交易活躍度相對較高，基金、券商資管、社保、保險的換手率相對較低。若以轉債交易量/持有量衡量各類投資者的交易活躍度，從高到低依次為自然人、一般法人機構、券商自營、基金專戶、基金、券商資管、社保、保險。圖 3：2020 年 8 月，可轉債的投資者結構（交易量）圖 4：2020 年 8 月，各類投資者的交易活躍度投資者類型可轉債交易量（億）交易量占比交易量/持有量基金641.33.07%0.62基金專戶71.50.34%0.85券商自營280.11.34%1.17券商資管118.50.57%0.50保險105.70.51%0.34社保64.10.31%0.45一般法人機構1,837

8、.18.80%1.24自然人15,525.274.35%34.99其他（信托、 QFII、年金等）2,239.110.72%3.44合計20,882.6100.00%4.52交易量/持有量3498.95%124.41% 116.71% 84.97% 62 .05% 49 .82% 45.41% 33.93%4035302520151050數據來源：Wind,東方證券研究所數據來源：Wind,東方證券研究所“狹義”的轉債基金有最低倉位要求目前，轉債基金沒有明確定義，通常根據基金命名、轉債投資比例等進行識別。我們將以轉債命名的基金視為“狹義”的轉債基金。目前，全市場以“轉債”命名的基金共有42 只

9、（基金名稱中有轉債、可轉換債），規(guī)模合計約為 256 億（2020 年中報）。其中，34 只為二級債基，3 只一級債基，1 只偏債混合型債基，4 只被動指數型債券基金。這部分轉債基金持有的轉債在公募基金持有轉債總規(guī)模中的占比較低，僅為 15%左右。圖 5：轉債基金列表和主要信息（數據更新至 2020 年中報）序號名稱成立日期投資類型現任基金經理基金規(guī)模（億）可轉債市值在基金資產總值的占比（20年中報/%）杠桿率（20年中報）轉債CR5（前5大轉債持倉占全部轉債倉位的比重）轉債CR1（第1大轉債持倉占全部轉債倉位的比重）債券投資比例限制（%）轉債投資比例限制1興全可轉債2004-05-11偏債混

10、合型基金虞淼44.9861.85100.86%31.98%11.51%30-95可轉債30%95%(其中可轉債在除國債之外已投資資產中比例不低于50%)2匯添富可轉債2011-06-17混合債券型二級基金吳江宏44.9672.45103.61%39.75%10.36%80-100不低于基金固定收益類資產的80%3長信可轉債2012-03-30混合債券型二級基金李家春,吳暉,倪偉41.2177.21108.91%26.12%8.52%80-100不低于基金固定收益類資產的80%4富國可轉債2010-12-08混合債券型二級基金張明凱31.8782.24114.16%27.35%8.35%80-1

11、00不低于固定收益類資產的80%5中歐可轉債2017-11-10混合債券型二級基金華李成,彭震威19.0276.04129.08%39.75%17.25%80-100不低于非現金基金資產的80%6博時轉債增強2010-11-24混合債券型二級基金鄧欣雨9.3474.76128.05%40.81%13.91%80-100不低于基金固定收益類證券資產的80%7長盛可轉債2016-12-07混合債券型二級基金楊哲8.6574.56126.03%28.33%6.27%80-100不低于非現金基金資產的80%8工銀瑞信可轉債2016-12-14混合債券型二級基金張洋8.3973.79117.65%38.

12、14%12.88%80-100不低于非現金基金資產的80%9博時中證可轉債及可交換債券ETF2020-03-06被動指數型債券基金鄧欣雨5.7798.40100.14%31.24%9.19%80-100不低于基金資產凈值的80%，且不低于非現金基金資產的 80%10南方希元可轉債2018-03-14混合債券型二級基金劉文良5.3375.89126.32%31.93%10.51%80-100不低于非現金基金資產的80%11華安可轉債2011-06-22混合債券型二級基金賀濤3.4670.55118.08%33.32%10.22%80-100不低于固定收益類資產的80%12華寶可轉債2011-04

13、-27混合債券型一級基金李棟梁3.2689.03106.11%26.30%10.62%80-100不低于固定收益類資產的80%13中銀轉債增強2011-06-29混合債券型二級基金李建3.1874.70110.14%30.69%8.21%80-100不低于基金固定收益類證券資產的80%14鵬華可轉債2015-02-03混合債券型二級基金王石千2.9575.45119.98%19.31%4.84%80-100不低于非現金基金資產的80%15中泰中證可轉債及可交換債2020-01-19被動指數型債券基金朱未一,張蓓蓓2.6490.57102.79%29.95%8.95%80-100不低于非現金基金

14、資產的80%16長信中證轉債及可交換債502020-01-16被動指數型債券基金李家春,倪偉2.1590.23109.14%40.86%9.54%80-100不低于本基金非現金基金資產的80%17萬家可轉債2020-04-22混合債券型一級基金陳佳昀2.0853.75100.55%35.63%9.27%80-100不低于非現金基金資產的80%18民生加銀轉債優(yōu)選2013-04-18混合債券型二級基金邱世磊1.5269.51106.33%39.57%10.38%80-100不低于固定收益類資產的80%19天治可轉債增強2013-06-04混合債券型二級基金王洋1.5093.83139.00%47

15、.18%15.27%80-100不低于基金固定收益類資產的80%20華夏可轉債增強2016-09-27混合債券型二級基金何家琪1.4668.15125.00%49.91%13.33%80-100不低于非現金資產的80%21華商可轉債2017-12-22混合債券型二級基金張永志1.2171.34138.00%36.31%17.45%80-100不低于非現金基金資產的80%22銀華可轉債2018-08-31混合債券型二級基金孫慧1.1780.55113.15%34.56%10.75%80-100不低于非現金基金資產的80%23寶盈融源可轉債2019-09-04混合債券型二級基金鄧棟1.1274.5

16、9122.58%37.98%8.11%80-100不低于非現金基金資產的80%24申萬菱信可轉債2011-12-09混合債券型二級基金范磊1.0877.69131.22%78.78%26.02%80-100不低于基金固定收益類證券資產的80%25建信轉債增強2012-05-29混合債券型二級基金李峰1.0680.12106.75%24.42%5.33%80-100不低于基金固定收益類證券資產的80%26中?？赊D換債券2013-03-20混合債券型二級基金彭海平0.9575.65139.67%91.37%20.62%80-100不低于基金固定收益類資產的80%27交銀可轉債2019-07-11混

17、合債券型二級基金魏玉敏0.8574.82119.57%28.60%10.51%80-100不低于非現金基金資產的80%28平安可轉債2019-08-07混合債券型二級基金韓克0.7278.21140.52%50.46%14.12%80-100不低于非現金基金資產的80%29國泰可轉債2017-12-28混合債券型二級基金李海0.5580.13123.77%30.54%6.22%80-100不低于非現金基金資產的80%30南方昌元可轉債2018-12-25混合債券型二級基金劉文良0.5079.22138.03%31.94%7.65%80-100不低于非現金基金資產的80%31招商可轉債2014-

18、07-31混合債券型一級基金王剛0.4880.19112.06%26.44%7.36%80-100不低于非現金資產的80%32工銀瑞信可轉債優(yōu)選2018-07-02混合債券型二級基金周穎輝0.4674.63119.31%34.67%11.35%80-100不低于非現金基金資產的80%33前海開源可轉債2014-03-25混合債券型二級基金曾健飛0.4270.60116.79%31.33%9.64%80-100不低于非現金基金資產的80%34廣發(fā)可轉債2018-11-02混合債券型二級基金吳敵0.4079.94116.64%36.53%8.33%80-100不低于非現金資產的80%35融通可轉債

19、2013-03-26混合債券型二級基金許富強0.2975.53122.86%38.43%10.48%80-100不低于非現金基金資產的80%36大成可轉債增強2011-11-30混合債券型二級基金李富強0.2876.08124.18%36.96%11.28%80-100不低于基金固定收益類資產的80%37華富可轉債2018-05-21混合債券型二級基金尹培俊0.1867.49121.90%30.61%7.11%80-100不低于非現金基金資產的80%38東吳中證可轉換債2020-08-12被動指數型債券基金王文華0.1891.72100.73%36.10%10.17%90-10039農銀匯理可

20、轉債2019-06-03混合債券型二級基金周宇0.1782.19101.77%32.15%8.15%80-100不低于非現金基金資產的80%40長江可轉債2018-12-25混合債券型二級基金漆志偉0.1178.61102.30%26.18%6.68%80-100不低于非現金基金資產的80%41海富通可轉債優(yōu)選2018-06-05混合債券型二級基金何謙0.0383.72102.82%100.00%46.99%80-100不低于非現金基金資產的80%42創(chuàng)金合信轉債精選2015-11-19混合債券型二級基金曹春林,王林峰0.0383.77126.15%40.14%9.09%80-100不低于非現

21、金基金資產的80%數據來源：Wind，東方證券研究所上述轉債基金有以下幾個特點：1、規(guī)模普遍較小，且大多為主動管理基金，被動指數基金較少。2020 年中報顯示，上述 42只轉債基金中，僅有 5 只規(guī)模超過 10 億，76%的轉債基金規(guī)模在 5 億以內。此外，大多數為主動管理型基金，被動指數型基金較少，目前僅有 4 只被動指數型轉債基金都是成立于 2020 年，分別是博時中證可轉債及可交換債券 ETF、長信中證轉債及可交換債 50A、中泰中證可轉債及可交換債 A、東吳中證可轉換債，規(guī)模分別為 5.77 億、2.15 億、2.64 億、0.18 億。2、對轉債的投資有剛性需求，轉債倉位常年處于較高

22、水平。轉債基金通常要求投資于固定收益類資產的比例不低于基金資產的 80%，投資于可轉債的投資比例不低于固定收益資產的 80%（或不低于非現金基金資產的 80%），投資于股票等權益類資產的比例不超過基金資產的 20%。2015年以前成立的 17 只轉債基金，在 2016 年-2020 年期間的轉債投資比例平均保持在 70%-80%之間。截止 2020 年中報，上述 42 只轉債基金的轉債投資比例平均為 77.61%。圖 6：轉債基金規(guī)模普遍較小圖 7：2016-2020 年期間，轉債基金的轉債平均投資比例10億%35.7% 11.9%11.940.5%轉債市值占基金資產總值的占比（平均數）%79

23、7877767574737271 數據來源：Wind,東方證券研究所數據來源：Wind,東方證券研究所3、轉債投資集中度普遍較高。根據公開募集證券投資基金運作管理辦法的規(guī)定，“一只基金持有一家公司發(fā)行的證券，其市值不得超過基金資產凈值的百分之十”。但是，基金合同中大多約定投資于可轉債、可交換債的部分通常不受此條款的限制。上述 42 只轉債基金中，前 5 大轉債持倉占轉債總市值的比重大于 30%的轉債基金占比約為 76%。4、產品的杠桿率（總資產/凈資產）大多高于 100%。2015 年以前成立的 17 只轉債基金，在2016 年-2020 年期間的平均杠桿率（總資產/凈資產）維持在 100%-

24、120%之間。截止 2020 年中報，上述 42 只轉債基金的杠桿率（總資產/凈資產）在 100%-140%均有分布，平均約為 117.45%。圖 8：前 5 大轉債在轉債總持倉中的占比分布圖 9：2016-2020 年期間，轉債基金的杠桿比率30%以下30%-40%40%-50%50%以上 平均杠桿率（基金資產總值/基金資產凈值）11.9% 9.5%54.8%23.8%120%118%116%114%112%110%108%106%104%102%數據來源：Wind,東方證券研究所數據來源：Wind,東方證券研究所部分二級債基、一級債基的轉債投資比例較高，可以視為 “廣義”的轉債基金一些基金

25、雖然未以“轉債”命名，但實際轉債投資規(guī)模和比例較高，主要是一些二級債基、一級債基，可以視為“廣義”的轉債基金。比如，2020 年基金中報數據顯示，易方達安心回報（二級債基）持有轉債的市值約為 68 億，轉債市值占基金資產總值的比重約為 42%；易方達雙債增強（一級債基）持有轉債的市值約為 20.7 億，轉債市值占基金資產總值的比重約為 67%；博時信用債券（二級債基）持有轉債的市值約為 14 億，轉債市值占基金資產總值的比重約為 55%。下表中列示了轉債投資比例超過 40%、持有轉債市值超過 2 億的一些基金（數據均為 2020年基金中報數據）。由于這些基金并未在合同中約定轉債的最低持倉比例，

26、轉債配置倉位比較靈活。比如，易方達雙債增強、華夏鼎沛、天弘添利、博時信用債券、東方紅聚利等在 2018 年以前的轉債投資較少，2019 年以后轉債投資比重快速上升。圖 10：轉債投資市值超過 2 億，且投資占比高于 40%的其他基金（2020 年中報）圖 11：轉債市值占基金資產總值的比例名稱投資類型持有轉債市值可轉債占基金總資產的比重基金經理易方達安心回報A混合債券型二級基金68.1142.36%張清華易方達雙債增強A混合債券型一級基金20.6866.73%王曉晨,胡文伯華夏鼎沛A混合債券型二級基金16.2942.56%柳萬軍,趙航天弘添利C混合債券型一級基金14.2479.41%杜廣博時信

27、用債券A混合債券型二級基金14.0854.66%過鈞東方紅聚利A混合債券型一級基金8.1084.11%孔令超光大中高等級A混合債券型一級基金6.0846.82%沈榮,黃波諾安優(yōu)化收益混合債券型一級基金5.6666.07%謝志華諾安雙利混合債券型二級基金5.1046.62%裴禹翔,楊琨,夏榮堯光大添益A混合債券型二級基金3.8769.80%黃波工銀瑞信添頤A混合債券型二級基金3.6246.11%杜海濤,宋炳珅,景曉達信達澳銀鑫安混合債券型二級基金2.8059.25%尹華龍金鷹持久增利C混合債券型二級基金2.7665.58%林龍軍易方達安心回報A易方達雙債增強A華夏鼎沛A天弘添利C博時信用債券A東

28、方紅聚利A%9080706050403020100數據來源：Wind,東方證券研究所數據來源：Wind,東方證券研究所二、轉債基金的歷史投資風格和特點我們對前面所提到的“狹義”轉債基金的歷史投資風格和特點進行了一些梳理，包括轉債偏好（評級、絕對價格、溢價率）、正股偏好（行業(yè)、PB 和 ROE）、操作風格（換倉頻率、持倉集中度）等。考慮到不同基金經理的操作風格差異和 2017 年以來轉債市場擴容的影響，我們將考察周期設置為Max（現任基金經理任職起始日，2017/1/1），2020/6/30。轉債偏好：AA-及以下評級占比普遍較低，前五大轉債基金組合偏平衡型為了對比不同轉債基金對于轉債價格、評級

29、、溢價率等的偏好，我們分別計算不同轉債基金在不同報告期的指標的加權平均值，再將現任基金經理考察期內不同報告期的指標進行算術平均，以反映不同基金經理的偏好?？偟膩砜?，存在以下幾個特點：1、轉債基金投資于 AA-及以下的低評級轉債的比例普遍較低。轉債基金投資于 AAA、AA+、 AA、AA-及以下評級的轉債占比平均約為 50%、21%、25%、4%，大多數轉債基金投資于 AA-及以下低評級轉債的占比小于 5%。2、轉債基金的轉債組合加權平均價格平均約為 114 元，大多分布于 110 元-118 元之間。博時轉債增強、寶盈融源可轉債、建信轉債增強、南方昌元可轉債、廣發(fā)可轉債的轉債組合均價高于 12

30、0 元，對高價轉債的接受度相對較高；華寶可轉債、天治可轉債增強、國泰可轉債、招商可轉債、萬家可轉債的加權平均價格均低于 110 元，更加傾向于配置偏低價轉債。3、基金規(guī)模超過 10 億的 5 只可轉債基金（興全可轉債、匯添富可轉債、長信可轉債、富國可轉債、中歐可轉債）的組合均偏向于平衡型，加權平均轉股溢價率、加權平均純債溢價率中等。轉債基金組合的加權平均轉股溢價率、加權平均純債溢價率可以反映轉債基金的債性和股性強弱。廣發(fā)可轉債、寶盈融源可轉債、南方希元可轉債的平均轉股溢價率較低，股性較強。萬家可轉債、平安可轉債、民生加銀轉債優(yōu)選的平均純債溢價率較低，債性較強。圖 12：現任基金經理考察期內，轉

31、債組合的平均轉股溢價率、純債溢價率圖 13：20 年 Q2 轉債組合的平均轉股溢價率和純債溢價率純債溢價率（%）廣發(fā)可轉債寶盈融源可轉債南方希元可轉債匯添富可轉債興全可轉債中歐可轉債長信可轉債民生加銀轉債優(yōu)選招商可轉債萬家可轉債轉股溢價率（%）50454035302520151050010203040506060純債溢價率（%）寶盈融源可轉鵬華可轉債債廣發(fā)可轉債海富通可轉債優(yōu)選華安可轉債匯添富可轉債富國可轉債興全可轉債申萬菱信可轉債平安可轉債中歐可轉債長信可轉債民生加銀轉債優(yōu)選萬家可轉債轉股溢價率（%）504030201000102030405060數據來源：Wind,東方證券研究所數據來源：

32、Wind,東方證券研究所正股偏好：銀行與非銀金融占比較高，近年來行業(yè)分散度呈上升趨勢我們主要從行業(yè)配置、PB-ROE 兩個維度觀察轉債基金的正股偏好。行業(yè)配置方面，我們直接將考察期內、各個報告期的持倉明細進行加總計算占比；對于 PB、ROE 等指標，我們分別計算不同轉債基金在不同報告期的指標的加權平均值，再將現任基金經理考察期內不同報告期的指標進行算術平均。轉債基金的前五大行業(yè)中，銀行、非銀金融、公用事業(yè)、化工、電氣設備的出現頻率普遍較高。我們統(tǒng)計了現任基金經理自 17 年以來的前五大持倉行業(yè)，以及 20 年中報的最新行業(yè)配置情況。由于銀行轉債規(guī)模較大，在現任基金經理考察期間（Max（現任基金

33、經理任職起始日，2017/1/1）， 2020/6/30），40 只轉債基金中共有 28 只第一大配置行業(yè)為銀行（占比 70%），6 只第一大配置行業(yè)為非銀金融（占比 15%）。圖 14：現任基金經理考察期內，轉債第一大行業(yè)統(tǒng)計圖 15：20 年 Q2 轉債第一大行業(yè)統(tǒng)計銀行 非銀金融 傳媒 汽車 化工 醫(yī)藥生物2.50%2.50%5.00%5.00%15.00%銀行非銀金融公用事業(yè)電子化工醫(yī)藥生物有色金屬采掘電氣設備交通運輸農林牧漁輕工制造2.38%2.38%2.38%2.38%2.38%4.76%4.76%38.10%4.76%7.14%70.00%11.90%16.67%數據來源：Win

34、d,東方證券研究所數據來源：Wind,東方證券研究所根據 ROE、PB，可以將上述 40 只轉債基金的正股偏好劃分為以下四種類型。按照中位數劃分相對高/低，可以將轉債基金進行分類。相對高 ROE、高 PB 的典型代表有，匯添富可轉債、博時轉債增強、長盛可轉債、南方希元可轉債、華安可轉債、中銀轉債增強、鵬華可轉債、華夏可轉債增強等；相對低 ROE、低 PB 的轉債基金代表有，興全可轉債、長信可轉債、富國可轉債等。可見，被動指數型的轉債基金均屬于低 ROE、低 PB 的組合。圖 16：現任基金經理考察期內，轉債正股的加權平均 ROE和 PBPB寶盈融源可轉債大成可轉債增強博時可轉債長盛可轉債富國可

35、轉債興全可轉債匯添富可轉債長信可轉債中歐可轉債萬家可轉債ROE（%）5.004.50圖 17：根據 PB、ROE 的相對高低，將轉債基金的正股大致劃分為四種類型4.003.503.002.502.001.501.000.500.00891011PB工銀瑞信可轉債、華寶可轉債、中?？赊D換債券、南方昌元可轉債匯添富可轉債、博時轉債增強、長盛可轉債、南方希元可轉債、華安可轉債、中銀轉債增強、鵬華可轉債、華夏可轉債增強、銀華可轉債、寶盈融源可轉債、申萬菱信可轉債、建信轉債增強、交銀可轉債、國泰可轉債、廣發(fā)可轉債、大成可轉債增強興全可轉債、長信可轉債、富國可轉債、博時中證可轉債及可交換債券ETF、中泰中

36、證可轉債及可交換債、長信中證轉債及可交換債50、萬家可轉債、民生加銀轉債優(yōu)選、華商可轉債、前海開源可轉債、融通可轉債、華富可轉債、農銀匯理可轉債、長江可轉債、海富通可轉債優(yōu)選、創(chuàng)金合信轉債精選ROE中歐可轉債、天治可轉債增強、平安可轉債、招商可轉債1213141516數據來源：Wind,東方證券研究所數據來源：Wind,東方證券研究所操作風格：基金換倉情況和集中度分析為了刻畫轉債基金的持倉變動情況，我們定義了一個指標“基金持倉更新比率”，反應每個季度的轉債基金持倉中有多少是當季新買入的。20 年 Q2 的基金持倉更新比率=（1-20 年 Q2 和 Q1轉債組合的交集只數/20 年 Q2 轉債投

37、資組合中全部轉債的只數），20 年中報這一比率平均約為39%。2020 年中報，轉債基金中持倉變動較大的有（基金持倉更新比率50%）鵬華可轉債、天治可轉債增強、建信轉債增強、交銀可轉債、平安可轉債等；持倉變動較小的有（基金持倉更新比率30%）興全可轉債、華夏可轉債增強、華商可轉債等。從轉債基金的投資集中度來看，2020 年中報轉債基金的持倉前五大轉債持倉占比（CR5）平均約為 38%。部分轉債基金持倉集中度較高（大于 50%），如申萬菱信可轉債、中?？赊D換債券、平安可轉債、海富通可轉債優(yōu)選；部分轉債基金的集中度較低（小于 30%），如長信可轉債、富國可轉債、長盛可轉債、華寶可轉債、鵬華可轉債、

38、建信轉債增強、交銀可轉債、招商可轉債、長江可轉債等。圖 18：20 年 Q2 轉債基金的規(guī)模與持倉更新比例圖 19：20 年 Q2 轉債基金的規(guī)模與集中度（CR5）100%90%80%120%前五大轉債占比CR5海富通可轉債優(yōu)選中?？赊D換債券申萬菱信可轉債中歐可轉債匯添富可轉債富國可轉債興全可轉債長信可轉債轉債基金規(guī)模（億）100%70%60%80%50%40%30%20%10%0%0102030405060%40%20%0%Q2相對Q1的持倉更新比例平安可轉債匯添富可富國可轉債轉債長信可轉債興全可轉債中?？赊D換債券轉債基金規(guī)模（億）01020304050數據來源：Wind,東方證券研究所數據

39、來源：Wind,東方證券研究所附表：38 只轉債基金的投資偏好和操作風格統(tǒng)計（主動管理）圖 20：轉債基金的轉債偏好統(tǒng)計（價格、溢價率、評級）2020年中報序號代碼名稱成立日期基金類型基金經理基金規(guī)模（億）平均價格（元）平均轉股溢價率（%）平均純債溢價率（%）AAA評級占比AA+評級占比AA評級占比AA-及以下評級占比1340001.OF興全可轉債2004-05-11偏債混合型虞淼44.98113.9024.8420.2544%19%32%5%2470058.OF匯添富可轉債2011-06-17二級債基吳江宏44.96120.2618.9428.0447%28%24%1%3519977.OF長

40、信可轉債2012-03-30二級債基李家春,吳暉,倪偉41.21113.3425.6419.6847%14%34%5%4100051.OF富國可轉債2010-12-08二級債基張明凱31.87117.8622.8124.8440%20%32%7%5004993.OF中歐可轉債2017-11-10二級債基華李成,彭震威19.02114.8118.3118.9752%31%17%0%6050019.OF博時轉債增強2010-11-24二級債基鄧欣雨9.34131.0612.2041.8231%31%29%9%7003510.OF長盛可轉債2016-12-07二級債基楊哲8.65124.6616.4

41、633.7847%13%30%10%8003401.OF工銀瑞信可轉債2016-12-14二級債基張洋8.39120.3315.3425.2253%20%22%5%9005461.OF南方希元可轉債2018-03-14二級債基劉文良5.33126.5013.0433.3545%21%33%1%10040022.OF華安可轉債2011-06-22二級債基賀濤3.46121.0126.3828.4952%18%26%5%11240018.OF華寶可轉債2011-04-27一級債基李棟梁3.26116.5318.2424.1725%11%52%11%12163816.OF中銀轉債增強2011-06-

42、29二級債基李建3.18120.4219.4826.1148%10%39%3%13000297.OF鵬華可轉債2015-02-03二級債基王石千2.95137.6610.4147.1438%13%34%15%14008331.OF萬家可轉債2020-04-22一級債基陳佳昀2.08105.4452.406.2953%25%19%2%15000067.OF民生加銀轉債優(yōu)選2013-04-18二級債基邱世磊1.52111.8351.2316.2258%17%13%12%16000080.OF天治可轉債增強2013-06-04二級債基王洋1.50116.7118.8423.2271%3%20%6%1

43、7001045.OF華夏可轉債增強2016-09-27二級債基何家琪1.46127.5513.4935.7034%23%35%8%18005273.OF華商可轉債2017-12-22二級債基張永志1.21115.5418.9521.3354%9%27%10%19005771.OF銀華可轉債2018-08-31二級債基孫慧1.17122.2517.7427.2934%29%35%2%20006147.OF寶盈融源可轉債2019-09-04二級債基鄧棟1.12132.813.0347.6553%0%26%21%21310518.OF申萬菱信可轉債2011-12-09二級債基范磊1.08119.07

44、43.5321.3269%27%4%0%22530020.OF建信轉債增強2012-05-29二級債基李峰1.06133.0911.8544.7812%18%59%11%23000003.OF中?？赊D換債券2013-03-20二級債基彭海平0.95114.7125.4618.4873%27%0%0%24007316.OF交銀可轉債2019-07-11二級債基魏玉敏0.85123.7010.9232.1529%18%40%13%25007032.OF平安可轉債2019-08-07二級債基韓克0.72114.0655.6918.8671%0%19%10%26005246.OF國泰可轉債2017-1

45、2-28二級債基李海0.55111.7722.9817.5631%17%40%12%27006030.OF南方昌元可轉債2018-12-25二級債基劉文良0.50126.3313.8933.5748%23%26%4%28161719.OF招商可轉債2014-07-31一級債基王剛0.48112.3421.6717.3648%21%30%1%29005945.OF工銀瑞信可轉債優(yōu)選2018-07-02二級債基周穎輝0.46109.6624.4514.6849%14%19%18%30000536.OF前海開源可轉債2014-03-25二級債基曾健飛0.42124.5521.6030.8848%15

46、%34%3%31006482.OF廣發(fā)可轉債2018-11-02二級債基吳敵0.40133.226.6846.2414%17%55%14%32161624.OF融通可轉債2013-03-26二級債基許富強0.29114.5621.2618.8938%22%28%11%33090017.OF大成可轉債增強2011-11-30二級債基李富強0.28129.4510.9839.0837%18%41%4%34005793.OF華富可轉債2018-05-21二級債基尹培俊0.18111.8521.2917.3841%5%43%10%35007106.OF農銀匯理可轉債2019-06-03二級債基周宇0.

47、17111.3530.8914.6258%37%5%0%36006618.OF長江可轉債2018-12-25二級債基漆志偉0.11120.8015.8626.9019%21%60%0%37519059.OF海富通可轉債優(yōu)選2018-06-05二級債基何謙0.03116.738.2226.250%4%96%0%38002101.OF創(chuàng)金合信轉債精選2015-11-19二級債基曹春林,王林峰0.03107.6435.3310.4460%29%10%0%平均值119.6121.5926.2944%18%31%7%數據來源：Wind，東方證券研究所注：紅色底色代表該指標大于平均值，綠色底色代表該指標小

48、于平均值圖 21：轉債基金的正股偏好統(tǒng)計（行業(yè)、PB、ROE）序號代碼名稱成立日期基金類型基金經理基金規(guī)模（億）2020年中報轉債前三大行業(yè)平均正股PB平均正股ROE1340001.OF興全可轉債2004-05-11偏債混合型虞淼44.98交通運輸（14.74%）、銀行（13.52%）、公用事業(yè)（10.20%）2.5210.472470058.OF匯添富可轉債2011-06-17二級債基吳江宏44.96銀行（19.10%）、非銀金融（17%）、公用事業(yè)（13.85%）3.2512.153519977.OF長信可轉債2012-03-30二級債基李家春,吳暉,倪偉41.21銀行（20.10%）、計

49、算機（10.30%）、電子（9.76%）3.3411.084100051.OF富國可轉債2010-12-08二級債基張明凱31.87公用事業(yè)（12.96%）、銀行（11.78%）、非銀金融（8.43%）2.9310.995004993.OF中歐可轉債2017-11-10二級債基華李成,彭震威19.02銀行（28.80%）、公用事業(yè)（21.68%）、電子（9.28%）1.8011.446050019.OF博時轉債增強2010-11-24二級債基鄧欣雨9.34非銀金融（33.20%）、化工（10.69%）、公用事業(yè)（9.78%）4.1211.067003510.OF長盛可轉債2016-12-07二

50、級債基楊哲8.65非銀金融（14.91%）、計算機（14.15%）、醫(yī)藥生物（12.99%）5.1310.718003401.OF工銀瑞信可轉債2016-12-14二級債基張洋8.39公用事業(yè)（21.11%）、銀行（20.18%）、電子（8.17%）2.4811.049005461.OF南方希元可轉債2018-03-14二級債基劉文良5.33非銀金融（27.27%）、銀行（14.86%）、醫(yī)藥生物（11.77%）3.5910.7910040022.OF華安可轉債2011-06-22二級債基賀濤3.46銀行（19.07%）、公用事業(yè)（16.83%）、通信（10.45%）3.1910.861124

51、0018.OF華寶可轉債2011-04-27一級債基李棟梁3.26電子（15.96%）、電氣設備（14.46%）、銀行（13.10%）4.459.9212163816.OF中銀轉債增強2011-06-29二級債基李建3.18非銀金融（21.43%）、銀行（21.33%）、汽車（11.50%）4.1810.4813000297.OF鵬華可轉債2015-02-03二級債基王石千2.95醫(yī)藥生物（13.89%）、電氣設備（11.80%）、銀行（9.16%）3.6612.3414008331.OF萬家可轉債2020-04-22一級債基陳佳昀2.08化工（14.46%）、鋼鐵（12.29%）、電氣設備（

52、11.90%）1.558.8015000067.OF民生加銀轉債優(yōu)選2013-04-18二級債基邱世磊1.52銀行（33.12%）、傳媒（16.72%）、鋼鐵（7.57%）2.479.7716000080.OF天治可轉債增強2013-06-04二級債基王洋1.50銀行（28.04%）、公用事業(yè)（25.07%）、輕工制造（8.26%）3.0412.7417001045.OF華夏可轉債增強2016-09-27二級債基何家琪1.46非銀金融（26.49%）、銀行（18.34%）、電氣設備（16.64%）3.4710.9218005273.OF華商可轉債2017-12-22二級債基張永志1.21銀行（

53、25.14%）、公用事業(yè)（12.84%）、非銀金融（12.26%）2.539.9219005771.OF銀華可轉債2018-08-31二級債基孫慧1.17銀行（19.54%）、化工（12.85%）、非銀金融（10.77%）4.4014.5620006147.OF寶盈融源可轉債2019-09-04二級債基鄧棟1.12電子（23.98%）、計算機（14.46%）、農林牧漁（14.28%）5.1613.8421310518.OF申萬菱信可轉債2011-12-09二級債基范磊1.08農林牧漁（31.46%）、非銀金融（27.94%）、采掘（16.15%）2.6414.1022530020.OF建信轉債

54、增強2012-05-29二級債基李峰1.06電氣設備（17.48%）、電子（14.82%）、有色金屬（13.64%）7.1614.5523000003.OF中海可轉換債券2013-03-20二級債基彭海平0.95非銀金融（61.49%）、銀行（20.33%）、化工（18.18%）1.399.0324007316.OF交銀可轉債2019-07-11二級債基魏玉敏0.85輕工制造（15.55%）、銀行（14.16%）、電氣設備（12.35%）3.6513.3025007032.OF平安可轉債2019-08-07二級債基韓克0.72采掘（21.17%）、鋼鐵（19.77%）、公用事業(yè)（16.90%）

55、2.8610.1826005246.OF國泰可轉債2017-12-28二級債基李海0.55銀行（42.4%）、化工（12.19%）、醫(yī)藥生物（9.1%）1.5111.5027006030.OF南方昌元可轉債2018-12-25二級債基劉文良0.50非銀金融（32.91%）、醫(yī)藥生物（12.66%）、公用事業(yè)（12.38%）3.5610.6828161719.OF招商可轉債2014-07-31一級債基王剛0.48公用事業(yè)（18.46%）、采掘（13.32%）、電子（12.44%）1.9911.4829005945.OF工銀瑞信可轉債優(yōu)選2018-07-02二級債基周穎輝0.46銀行（22.72%

56、）、化工（19.69%）、公用事業(yè)（10.82%）2.688.0530000536.OF前海開源可轉債2014-03-25二級債基曾健飛0.42公用事業(yè)（20.91%）、銀行（17.6%）、醫(yī)藥生物（13.94%）3.0112.0031006482.OF廣發(fā)可轉債2018-11-02二級債基吳敵0.40醫(yī)藥生物（21.34%）、化工（14.47%）、機械設備（11.05%）3.5012.6932161624.OF融通可轉債2013-03-26二級債基許富強0.29銀行（21.48%）、輕工制造（11.87%）、建筑裝飾（11.29%）1.6210.6333090017.OF大成可轉債增強201

57、1-11-30二級債基李富強0.28電子（26.99%）、銀行（13.43%）、公用事業(yè)（11.83%）6.3616.2134005793.OF華富可轉債2018-05-21二級債基尹培俊0.18有色金屬（17.22%）、化工（15.83%）、銀行（9.27%）3.238.1835007106.OF農銀匯理可轉債2019-06-03二級債基周宇0.17銀行（51.15%）、非銀金融（13.01%）、交通運輸（6.68%）1.7410.4136006618.OF長江可轉債2018-12-25二級債基漆志偉0.11化工（19.81%）、電氣設備（17.92%）、輕工制造（12.93%）3.3010

58、.7437519059.OF海富通可轉債優(yōu)選2018-06-05二級債基何謙0.03有色金屬（46.99%）、化工（27.91%）、建筑裝飾（25.1%）1.486.5938002101.OF創(chuàng)金合信轉債精選2015-11-19二級債基曹春林,王林峰0.03銀行（38.34%）、公用事業(yè)（10.87%）、化工（9.37%）1.1610.73平均值3.1611.18數據來源：Wind，東方證券研究所注：紅色底色代表該指標大于平均值，綠色底色代表該指標小于平均值圖 22：轉債基金的操作風格統(tǒng)計（換手、集中度、夏普比率等）2020年中報2017.1-2020.9期間序號代碼名稱成立日期基金類型基金經

59、理基金規(guī)模（億）轉債持倉更新比率前五大轉債投資占比CR5轉債只數（披露）夏普比率（月，1年定存）最大回撤（%）年化收益率（%）1340001.OF興全可轉債2004-05-11偏債混合型虞淼44.9819.64%32.0%560.25-13.0810.702470058.OF匯添富可轉債2011-06-17二級債基吳江宏44.9632.08%39.8%530.27-17.1513.353519977.OF長信可轉債2012-03-30二級債基李家春,吳暉,倪偉41.2134.21%26.1%380.17-16.129.654100051.OF富國可轉債2010-12-08二級債基張明凱31.8

60、731.03%27.3%870.15-21.418.075004993.OF中歐可轉債2017-11-10二級債基華李成,彭震威19.02-39.7%27-6050019.OF博時轉債增強2010-11-24二級債基鄧欣雨9.3448.57%40.8%350.12-24.218.827003510.OF長盛可轉債2016-12-07二級債基楊哲8.6546.15%28.3%390.18-17.6310.908003401.OF工銀瑞信可轉債2016-12-14二級債基張洋8.3932.61%38.1%460.18-15.239.089005461.OF南方希元可轉債2018-03-14二級債基