非銀行業(yè)疫情觀察：用終極思維思考商業(yè)模式的時(shí)候到了

1、核心觀點(diǎn)1短期影響：對非銀各子板塊負(fù)面影響由高到低依次為保險(xiǎn)、租賃、證券、金融科技保險(xiǎn)代理人難以實(shí)現(xiàn)陌生拜訪，預(yù)計(jì)增員和簽單明顯下降，隊(duì)伍數(shù)量和產(chǎn)能面臨壓力。另外，降息預(yù)期對長期投資回報(bào)率產(chǎn)生負(fù)面影響。證券線上化程度高，受益于流動(dòng)性寬松和政策刺激，資本市場間接影響尚需觀察。融資租賃線下展業(yè)受限，料利差穩(wěn)中有升，不良生成滯后。金科增量業(yè)務(wù)受益于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)線上化，預(yù)計(jì)存量業(yè)務(wù)中支付交易下滑，信貸違約承壓。長期影響：疫情加速商業(yè)模式轉(zhuǎn)型，未來估值更多體現(xiàn)對商業(yè)模式的終極思考保險(xiǎn)需要找到客戶、股東、渠道之間新的利益均衡；長期投資回報(bào)率成為繞不開的問題。證券需要找到利基市場并形成資產(chǎn)定價(jià)能力，走向效率為先

2、的新階段。融資租賃需要克服順周期，經(jīng)營租賃需要建立壁壘。金融科技需要通過加強(qiáng)金融專業(yè)能力，提升用戶轉(zhuǎn)化率。配置建議：精選個(gè)股港交所、友邦保險(xiǎn)、中銀航空租賃、華泰證券、中金公司、中國平安、中國太保、中國財(cái)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情失控重創(chuàng)經(jīng)濟(jì)；復(fù)工情況低于預(yù)期；金融科技監(jiān)管政策收緊；利率下行超預(yù)期；壞賬率上升超預(yù)期。CONTENTS目錄短期影響：各子板塊具有顯著差異長期影響：既有缺陷集中暴露，商業(yè)模式考驗(yàn)前置用終極思維思考商業(yè)模式的時(shí)候到了2短期影響：各子板塊具有顯著差異3保險(xiǎn)：代理人隊(duì)伍和產(chǎn)能承壓，投資回報(bào)率面臨挑戰(zhàn)證券：受益于流動(dòng)性寬松，資本市場間接影響尚需觀察融資租賃：需求穩(wěn)定，不良生成有待觀察飛

3、機(jī)租賃：租金預(yù)期及凈值損失風(fēng)險(xiǎn)正在釋放金融科技：支付交易下滑，信貸違約承壓，加速行業(yè)洗牌保險(xiǎn)：受禁足影響，保險(xiǎn)代理人難以實(shí)現(xiàn)陌生拜訪，預(yù)計(jì)增員和簽單明顯下降。如果延續(xù)原有考核政策，將面臨人力和產(chǎn)能的雙重壓力。具體影響程度取決于復(fù)工進(jìn)度。全球再次進(jìn)入降息周期，長期投資回報(bào)率預(yù)期向下。證券：經(jīng)紀(jì)和兩融業(yè)務(wù)80%線上化，受益于流動(dòng)性改善，客戶保證金和日均交易額上升。投資和資管業(yè)務(wù)完全電子化。僅有少數(shù)必要的流動(dòng)性和交易崗需要現(xiàn)場辦公。投行股債發(fā)行正常推進(jìn)。受影響的主要是派出人員到企業(yè)實(shí)地調(diào)研的環(huán)節(jié)。2月3日急跌對股票質(zhì)押做了壓力測試，疑似平倉線以下市值約1500億，低于2018年的7000億。料疫情通

4、過實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響資本市場大環(huán)境，進(jìn)而對證券行業(yè)產(chǎn)生負(fù)面影響。4保險(xiǎn)承保和投資承壓，證券受益于流動(dòng)性寬松經(jīng)營租賃：需求穩(wěn)定，不良生成有待觀察5由于客戶流動(dòng)性壓力加大，需求影響有限。禁足影響客戶經(jīng)理線下拜訪，目前主要通過電話和線上與客戶保持溝通。 由于疫情對B端客戶流動(dòng)性造成壓力，預(yù)計(jì)2020年上半年需求影響有限。利差有望穩(wěn)中有升。負(fù)債成本下降疊加資產(chǎn)端高議價(jià)能力，利差有望穩(wěn)中有升。不良生成有待觀察。民企遠(yuǎn)東宏信生息資產(chǎn)在資產(chǎn)中占比30%，大部分客戶處于行業(yè)前1/3、有銀行授信。利差和不良 生成具有滯后性。飛機(jī)租賃：租金逾期及凈值損失風(fēng)險(xiǎn)正在釋放6航空公司現(xiàn)金流面臨壓力。IATA3月5日報(bào)告：基于新

5、冠疫情在全球范圍“有限傳播”和“廣泛傳播”兩種假設(shè)情景，預(yù)計(jì)2020年全球客運(yùn)業(yè)務(wù)的收入損失或?qū)⑦_(dá)到630億美元（營收占比11%）和1130億美元（營收占比19%）。中銀航空租賃租金風(fēng)險(xiǎn)可控。預(yù)計(jì)對部分航司的租金進(jìn)行3個(gè)月及以下延期。目前重點(diǎn)關(guān)注的138家航空公司信用評(píng)級(jí)較 高，機(jī)隊(duì)超過20架飛機(jī)，運(yùn)營飛機(jī)占當(dāng)前在役機(jī)隊(duì)的72%。保證金提供安全墊。保證金根據(jù)航司信用等級(jí)可覆蓋1-14月租金不等，對信用較弱的航司還會(huì)要求額外的維護(hù)保證金。賬面溢價(jià)提供安全墊。公司目前機(jī)隊(duì)市場價(jià)值較賬面價(jià)值存在13億溢價(jià)，為飛機(jī)價(jià)值提供了8%的安全墊。金科：支付交易下滑，信貸違約承壓，加速行業(yè)洗牌7由于Fintec

6、h天然是線上業(yè)務(wù)，從增量看受益于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)線上化；從存量看受影響相對較小。支付：線下支付交易至少下滑50%以上，地推等業(yè)務(wù)受阻。受禁足影響，預(yù)計(jì)2020Q1線下移動(dòng)支付交易基本停滯。從19年前三個(gè)季度的數(shù)據(jù)看，一個(gè)季度的移動(dòng)支付的交易規(guī)模大概50萬億，線下掃碼的規(guī)模大概8萬億，預(yù)計(jì)整體影響規(guī)模在15%左右。需求向電商、外賣等遠(yuǎn)距離配送轉(zhuǎn)移，預(yù)計(jì)線下占優(yōu)的微信支付受影響更大。由于一季度是支付寶傳統(tǒng)交易淡季，且擁有阿里生態(tài)內(nèi)淘寶、盒馬等多業(yè)務(wù)線增量補(bǔ)充，預(yù)計(jì)支付寶交易規(guī)模受影響有限。加之今年除傳統(tǒng)五福營銷外無大規(guī)模C端推廣活動(dòng)，預(yù)計(jì)支付業(yè)務(wù)對螞蟻金服收入和利潤影響較小。金科：支付交易下滑，信貸違約承

7、壓，加速行業(yè)洗牌8信貸行業(yè)整體比較艱難，但政策好于預(yù)期。由于消費(fèi)需求受抑制和生產(chǎn)現(xiàn)金流緊張，消費(fèi)貸款需求下降，料不良?jí)毫?huì)上升。預(yù)計(jì)杠桿較高的個(gè)體違約風(fēng)險(xiǎn)在 未來一年都將保持較高水平，進(jìn)一步加速行業(yè)出清。去年一些腰部平臺(tái)的壞賬已經(jīng)顯現(xiàn)?，F(xiàn)在花唄、白條這種有明確場景的類信用卡相對較好，需求比較健康。對于純 信用貸而言，消費(fèi)需求被壓抑，料借新還舊的比例相對會(huì)提高。據(jù)財(cái)新等報(bào)道，中年前銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布商業(yè)銀行互聯(lián)網(wǎng)貸款管理暫行辦法（征求意見稿）第二次小范圍征求意見， 限制好于市場的預(yù)期，如果可以順利下發(fā)，助貸和聯(lián)合貸就會(huì)被陽光化地納入監(jiān)管，對螞蟻金服有利，料市場份額 向頭部集中會(huì)進(jìn)一步加速。9金科：支付

8、交易下滑，信貸違約承壓，加速行業(yè)洗牌理財(cái)：影響偏正面春節(jié)期間是互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)資金流入旺季。自13Q4以來，除18Q1受限購影響外，一季度都是余額寶資金流入最多的季度。 今年由于消費(fèi)受到抑制，預(yù)計(jì)資金流入量將高于去年。特別是支付寶平臺(tái)與中小銀行聯(lián)合推出多款高息結(jié)構(gòu)存款，近期 “存款”理財(cái)產(chǎn)品增長超100%。2月4日以來，支付寶基金申購交易日均增長400%，多數(shù)用戶購入股票類基金。隨著近期股市的強(qiáng)力反彈，該部分用戶的 短期平均收益達(dá)6%-10%。春節(jié)后開市以來，有近百萬人次在該平臺(tái)觀看了理財(cái)直播，人數(shù)較節(jié)前增長了63.8%。其中 90后是觀看理財(cái)直播的主力軍，占到近4成，另有近13%的直播觀眾是中老年

9、。2月18日起，工行、農(nóng)行等30多家金融機(jī)構(gòu)將近百只存款、基金產(chǎn)品搬上了支付寶“理財(cái)周”。余額寶整體當(dāng)季規(guī)模增長（萬億）(0.05)(0.10)(0.15)0.400.350.300.250.200.150.100.05-13Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4當(dāng)季規(guī)模增長資料來源：各基金季報(bào)，中信證券研究部 注：接入基金并非單一余額寶銷售渠道，估算結(jié)果存在誤差金科：支付交易下滑，信貸違約承壓，加速行業(yè)洗牌互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)基數(shù)比較低，受疫情的

10、影響，出現(xiàn)了一個(gè)小旺季。2月保費(fèi)收入相對于1月的環(huán)比增長比較顯著，主要集中在一些比較簡單的醫(yī)療險(xiǎn)和健康險(xiǎn)。重大的公共衛(wèi)生事件一般會(huì)助推健康險(xiǎn)的銷售，疫情期間沖動(dòng)性的投保意識(shí)會(huì)達(dá)到頂峰?；ヂ?lián)網(wǎng)平臺(tái)在這方面的優(yōu)勢顯著，而且支付寶和微信的微保平臺(tái)這次表現(xiàn)積極，推出了針對醫(yī)護(hù)人員和居民的保障金營銷， 抓住客戶好感。但是這次疫情的矛盾點(diǎn)不是醫(yī)療費(fèi)的給付，催化的長期性需要觀察。資料來源：支付寶APP支付寶疫情事件保障及營銷微保疫情事件保障及營銷10資料來源：微保微信公眾號(hào)長期影響：既有缺陷集中暴露，商業(yè)模式考驗(yàn)前置11保險(xiǎn)：需要找到客戶、股東、渠道之間新的利益均衡，并尋求低利率下的投資解決方案證券：需要找

11、到利基市場并形成資產(chǎn)定價(jià)能力，走向效率 為先的新階段租賃：融資租賃需要克服順周期，經(jīng)營租賃需要建立壁壘金科：通過加強(qiáng)金融專業(yè)能力，提升用戶轉(zhuǎn)化率疫情加速推動(dòng)傳統(tǒng)行業(yè)線上化客戶的前端觸達(dá)被迫完全線上化。金融科技的比拼直接進(jìn)入實(shí)操環(huán)節(jié)，預(yù)計(jì)客戶對公司業(yè)務(wù)科技改造的體驗(yàn)將更加直觀 敏感。線上展業(yè)的能力和效果也將在2020Q1財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有所體現(xiàn)。12疫情是對公司文化、機(jī)制、體制的一次大考線上化需要公司有良好的技術(shù)基礎(chǔ)儲(chǔ)備和迅速反應(yīng)機(jī)制。技術(shù)基礎(chǔ)需要長期積累，包括技術(shù)方向的選擇和人才的培養(yǎng)。前提是對自身有明智的戰(zhàn)略定位，處理好自身與平臺(tái)的戰(zhàn) 略關(guān)系。迅速反應(yīng)機(jī)制既是運(yùn)營問題，也是管理問題，考驗(yàn)整個(gè)公司的線

12、上管理能力。從考勤到業(yè)務(wù)流程，到客戶反饋，到產(chǎn)品 和服務(wù)創(chuàng)新，都需要在不見面的情況下高效完成。背后的支撐：公司統(tǒng)一文化下的信任關(guān)系、明確的職責(zé)分工和考核激勵(lì)機(jī)制。禁足使商業(yè)模式缺陷集中暴露商業(yè)模式考驗(yàn)前置，更需要用終極思維尋找商業(yè)模式優(yōu)秀的好公司新冠疫情事件帶來的禁足，使大部分現(xiàn)場商業(yè)和生產(chǎn)停滯，短期內(nèi)加速傳統(tǒng)行業(yè)的線上化進(jìn)程。從2003年SARS經(jīng)驗(yàn)來看，大的災(zāi)難往往會(huì)促發(fā)互聯(lián)網(wǎng)跨越式發(fā)展。為了減小新冠疫情對經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面影響，預(yù)計(jì)貨幣政策也會(huì)率先做出調(diào)整，讓人口老齡化和低利率影響前置。原本寬容的可以用時(shí)間彌補(bǔ)的商業(yè)模式缺陷有可能在短期內(nèi)暴露出來，從而促發(fā)行業(yè)變革。13作為以長期絕對回報(bào)為目

13、標(biāo)的投資者，用終極思維思考商業(yè)模式的時(shí)候到了用終極思維思考商業(yè)模式的時(shí)候到了保險(xiǎn)：需要找到客戶、股東、渠道之間新的利益均衡14互聯(lián)網(wǎng)：產(chǎn)品性價(jià)比有優(yōu)勢，但轉(zhuǎn)化率不足。傳統(tǒng)：需要舍棄低端市場，但面臨升級(jí)難題。從互聯(lián)網(wǎng)渠道來看，爆款產(chǎn)品觸發(fā)契機(jī)仍需等待。百萬醫(yī)療、好醫(yī)保、全民保都具有較高性價(jià)比，保險(xiǎn)產(chǎn)品由眾安、泰康、人保健康提供，對接支付寶和微信平臺(tái)。轉(zhuǎn)化 率依然不高，尚沒有類似余額寶的超級(jí)單品誕生。保險(xiǎn)教育不足、保險(xiǎn)意識(shí)薄弱、社保保障齊全等因素，由量變到質(zhì)變的契機(jī)尚未出現(xiàn)。從傳統(tǒng)保險(xiǎn)渠道來看，需要找到客戶利益、股東利益、代理人利益的新均衡。從客戶利益角度來看，由于網(wǎng)絡(luò)信息透明，客戶越來越聰明，新

14、業(yè)務(wù)價(jià)值率易降難升。從股東利益角度來看，由于大公司都已上市，盈利能力決定估值水平，估值水平?jīng)Q定融資成本，融資成本反過來影響盈利能力，所以新業(yè)務(wù)價(jià)值總量不能下降，如果新業(yè)務(wù)價(jià)值率下降，必須想辦法以量補(bǔ)價(jià)。從代理人利益角度來看，代理人渠道月均一單的產(chǎn)能已維持多年，短期未見上升趨勢。在人口老齡化人力成本上升大趨 勢下，只有提高件均才能保證人力留存。件均取決于客戶支付能力，客戶就是代理人的朋友圈。中國是圈子社會(huì)，圈子 相對固化，很難從一個(gè)圈層躍升到下一個(gè)圈層。切入高端市場，只能重新打造高端隊(duì)伍。高端隊(duì)伍建設(shè)需要不同的人力 篩選標(biāo)準(zhǔn)、招聘體系流程、培訓(xùn)及教材、品牌塑造和文化建設(shè)，這需要壯士斷腕的決心，逐

15、步舍棄低端市場，并需要重 新創(chuàng)業(yè)的勇氣打造高端市場，并實(shí)現(xiàn)高端市場的O2O一體化服務(wù)。保險(xiǎn)：尋求低利率下的投資解決方案15盡管預(yù)測利率是人力所不及，但從趨勢外推角度看，低利率至少是一種情景假設(shè)。短期來看，全球主要央行通過降息來注入流動(dòng)性以對抗疫情。長期來看，低利率是科技進(jìn)步和人口老齡化的必然結(jié)果。壽險(xiǎn)公司可能的應(yīng)對策略包括：資產(chǎn)負(fù)債久期匹配降低保證回報(bào)率提高分紅萬能占比提高保障型保單占比通過對公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行比較，排序如下（由優(yōu)到次）：友邦保險(xiǎn)、中國平安、中國太保。個(gè)股推薦友邦、平安、太保、中國財(cái)險(xiǎn)16友邦是中國高端市場的典型。金融開放后公司分改子計(jì)劃公布，監(jiān)管批復(fù)后全國開業(yè)帶來

16、增量。由于中國高端保險(xiǎn)市場競 爭不充分，憑借專注的保障體系和誠信的海外品牌，有望獲得較大增量，另外由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)偏重于保障，對利差依賴度較 低，建議長期關(guān)注。平安以銀行為主賬戶進(jìn)行四通一平的中臺(tái)整合，短期是成本投入，長期效果有待印證。壽險(xiǎn)改革：產(chǎn)品改革、渠道改革、數(shù)據(jù)化經(jīng)營。渠道改革正在進(jìn)行時(shí)：賬戶通、權(quán)益通、客戶通、數(shù)據(jù)通，統(tǒng)一于銀行賬戶平臺(tái)。長期取決于渠道改革的成果。代理人隊(duì)伍仍然是壽險(xiǎn)核心競爭力，高端代理人發(fā)展速度是關(guān)鍵。代理人發(fā)展比拼的是新 人招募和留存能力。太保堅(jiān)持保障方向，逐步進(jìn)入業(yè)績釋放周期。中國財(cái)險(xiǎn)是車險(xiǎn)行業(yè)的龍頭公司，規(guī)模壁壘使其具有防御屬性。風(fēng)險(xiǎn)因素：股市大跌、利率大幅下行；

17、金融開放進(jìn)展低于預(yù)期，代理人大幅脫落，代理人大幅脫落，車險(xiǎn)費(fèi)率市場化改革或巨災(zāi)損失證券：需要找到利基市場并形成資產(chǎn)定價(jià)能力17經(jīng)紀(jì)和投行業(yè)務(wù)都已淪為流量入口，料難改收益下行趨勢；資產(chǎn)定價(jià)能力尚在形成之中。證券行業(yè)的發(fā)展依賴于資本市場 的發(fā)展，資本市場的發(fā)展取決于制度設(shè)計(jì)和上市公司質(zhì)量，證券公司的競爭能力取決于其資產(chǎn)定價(jià)能力。資產(chǎn)定價(jià)能力取決于兩個(gè)核心要素：資本市場的市場化程度；證券公司自身的專業(yè)能力。對于證券公司來說，除中金公司外，大部分公司杠桿率都沒有達(dá)到監(jiān)管上限券商并不缺資金，關(guān)鍵是如何提高資金利用效率。資金利用效率取決于業(yè)務(wù)規(guī)模和利潤率。這兩項(xiàng)都取決于市場化程度和專業(yè)水平。證券：需要找到

18、利基市場并形成資產(chǎn)定價(jià)能力18外資長線資金是市場化最重要因素。只要堅(jiān)持對外開放、外資市值占比持續(xù)提升，市場化程度就有望逐步深入，只是快慢問題。專業(yè)能力取決于團(tuán)隊(duì)管理效率和公司治理結(jié)構(gòu)。專業(yè)能力取決于團(tuán)隊(duì)管理效率，團(tuán)隊(duì)管理效率取決于公司治理結(jié)構(gòu)。如何提升定價(jià)能力？在商業(yè)銀行超級(jí)賬戶能力和外資投行資產(chǎn)定價(jià)能力面前，中資券商需要重新定位。第一，定位的前提是找到基準(zhǔn)。隨著對外開放程度的提升，中資券商的對標(biāo)不僅是本土同行，更應(yīng)擴(kuò)展至國際同行。因 為國際同行面對的是全球市場的專業(yè)化競爭。第二，需要結(jié)合自身特點(diǎn)，找到自己的利基市場，發(fā)揮獨(dú)特的專業(yè)能力，形成業(yè)務(wù)壁壘。這個(gè)利基市場可以是一個(gè)，實(shí) 現(xiàn)單點(diǎn)突破；也

19、可以是N個(gè)，合縱連橫。目前來看，明確受益于資本市場開放和商業(yè)模式清晰的是中金公司；科技領(lǐng)先 有可能彎道超車的是華泰證券。個(gè)股推薦19華泰證券科技賦能：線上獲客、O2O服務(wù)、指數(shù)化方向。根據(jù)公司2019年中報(bào)，2019H1信息技術(shù)團(tuán)隊(duì)740人。財(cái)富管理和機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)：面向客戶的三個(gè)平臺(tái)漲樂財(cái)富通（投顧功能）、MATIC（個(gè)性化定制終端）、 INSIGHT（針對量化投資客戶的數(shù)據(jù)定制） ；面向投顧的工作平臺(tái)Arota（與漲樂財(cái)富通互聯(lián)互通，根據(jù)公司2019 年中報(bào)2019H1投顧在員工占比31.4%）。管理機(jī)制國際化，薪酬體系市場化：混合所有制改革，強(qiáng)化金融基因。中金公司國際業(yè)務(wù)具有領(lǐng)先優(yōu)勢：

20、境內(nèi)外一張表、業(yè)務(wù)協(xié)同，資本市場雙向開放的最大受益者。財(cái)富管理獨(dú)立運(yùn)營，商業(yè)模式清晰：避免公司與客戶利益沖突，客戶分層清晰，為家族客戶提供全方位資本市場解決方 案。用足財(cái)務(wù)杠桿，提升ROE水平：公司利用資產(chǎn)負(fù)債表為客戶提供資金杠桿、衍生品等服務(wù)，提升資金利用效率。租賃：融資租賃需要克服順周期融資租賃是最敏感的順周期非銀子行業(yè)。理論上看，商業(yè)模式相比銀行順周期波動(dòng)性更大，敏感性更強(qiáng)融資租賃作為類信貸模式，主要充當(dāng)銀行渠道有益補(bǔ)充的角色。從資產(chǎn)端看，從地方政府平臺(tái)到大型國企及上市民企，再到中小微企業(yè)均有租賃商進(jìn)行布局，資產(chǎn)質(zhì)量相對周期更加 敏感。負(fù)債端主要來源于銀行借款及發(fā)債，資金成本偏高且較為剛

21、性。根據(jù)租賃新規(guī)，杠桿進(jìn)一步下降為8倍。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速下行周期，只能尋找阿爾法，而阿爾法來自資產(chǎn)定價(jià)能力帶來的利差收益和資產(chǎn)質(zhì)量把控，關(guān)注龍頭遠(yuǎn) 東宏信工業(yè)與裝備11.0%9.3%7.8%民生與消費(fèi)11.4%9.0%8.4%交通與物流10.1%9.2%9.0%遠(yuǎn)東宏信生息資產(chǎn)行業(yè)結(jié)構(gòu)201720182019H醫(yī)療21.6%18.7%18.0%教育17.8%16.2%15.8%建設(shè)13.7%12.1%11.3%城市公用事業(yè)14.3%25.3%29.1%其他0.0%0.2%0.6%合計(jì)100.0%100.0%100.0%資料來源：公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部20租賃：經(jīng)營租賃需要建立壁壘行業(yè)仍處于小基

22、數(shù)高增長階段，但競爭加劇紅海難以避免，構(gòu)建全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)能力和融入全球競爭才具有長期投資價(jià)值飛機(jī)經(jīng)營租賃屬于全球性競爭領(lǐng)域由于供給艱難，供需缺口存在走闊趨勢。重點(diǎn)推薦中銀航空租賃，公司是全球第8大飛機(jī)租賃公司，中國內(nèi)地及港澳臺(tái)飛機(jī)賬面凈值占比30%。由于疫情對航運(yùn)影響偏短期，租約則多為10年左右長租約，存量商業(yè)模式不受影響。公司作為美元資產(chǎn)，在當(dāng)前全球高不確定性的宏觀環(huán)境下，風(fēng)險(xiǎn)抵御屬性突出。資料來源：公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部資料來源：公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部中銀航空租賃租金收入來源于全球，重點(diǎn)布局亞太中銀航空租賃飛機(jī)賬面凈值重點(diǎn)布局亞太21Fintech：通過加強(qiáng)金融專業(yè)能力，提升用戶轉(zhuǎn)化率22從終極思維看互聯(lián)網(wǎng)金融，海量用戶基礎(chǔ)已具備，核心在于提升轉(zhuǎn)化率，實(shí)質(zhì)是金融專業(yè)能力的提升。增長驅(qū)動(dòng)力向復(fù)雜產(chǎn)品延伸，轉(zhuǎn)化速度減慢。當(dāng)前中國互聯(lián)網(wǎng)對金融廣度和深度的改造更集中體現(xiàn)在支付和信貸領(lǐng)域，理財(cái)領(lǐng)域尚待驗(yàn)證，保險(xiǎn)仍處于初級(jí)階段。從螞蟻金服的經(jīng)驗(yàn)來看，從支付到現(xiàn)金管理，再到消費(fèi)信貸和類固收投資的發(fā)展較為順暢，但繼續(xù)向凈值型基金、養(yǎng)老FOF和保險(xiǎn)特別是長期保障險(xiǎn)產(chǎn)品的轉(zhuǎn)化速度明顯變慢。核心痛點(diǎn)在于用戶端的心智和預(yù)期，與產(chǎn)品端的復(fù)雜度和解釋方式難以匹配。傳統(tǒng)頭部金融機(jī)構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的深度合作，有望探索可行途徑。從海外經(jīng)驗(yàn)看，互聯(lián)網(wǎng)在大眾理財(cái)領(lǐng)域的優(yōu)勢已經(jīng)在美