計(jì)算機(jī)行業(yè)投資策略：全領(lǐng)域智能替代

1、22021年策略：全領(lǐng)域智能替代內(nèi)涵更深，影響更廣個(gè)股選擇難度更大：2020年計(jì)算機(jī)個(gè)股分化更加明顯，行業(yè)整體漲幅居中。對比2016/2020/2021 年的宏觀流動(dòng)性/投資者機(jī)構(gòu)/估值/外部環(huán)境，計(jì)算機(jī)2021不樂觀、不悲觀，個(gè)股選擇難度更大。全領(lǐng)域智能替代技術(shù)背景是科技領(lǐng)軍的全產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新+AI行業(yè)賦能普及帶來的產(chǎn)業(yè)重新洗牌機(jī)遇。全領(lǐng)域智能替代可用全球/國內(nèi)、市場化/非市場化兩個(gè)維度拆分。智能替代的科技底座是華為等新科技領(lǐng)頭羊的技術(shù)外部性。全球市場的智能替代，攻克難度最大，需要更多從尋找強(qiáng)勢股；國內(nèi)市場的非市場化替代主要為行業(yè)景氣機(jī) 會(huì)；國內(nèi)市場的市場化替代需要綜合考慮行業(yè)景氣與個(gè)股下游：更

2、新了2021景氣領(lǐng)域：AI、汽車IT、Fintech、云計(jì)算長期景氣，智能制造、信息安全醫(yī)療IT 景氣度邊際改善，券商IT、政務(wù)IT領(lǐng)軍景氣度維持。繪制了十大下游景氣周期圖，也回溯了2018- 2020。AI：領(lǐng)軍公司已實(shí)現(xiàn)大量賦能案例落地，2021年繼續(xù)加速智能網(wǎng)聯(lián)汽車國產(chǎn)化替代大潮開啟，360環(huán)視/液晶儀表盤已占有云技術(shù)迭代進(jìn)入新周期；美股云計(jì)算拔估值，ARPU值提升能力和用戶粘性俱佳公司享受溢價(jià)Fintech：金融創(chuàng)新政策頻出，DCEP繼續(xù)推進(jìn)智能制造是大國全球競爭基礎(chǔ)，滲透率低，國產(chǎn)化率更低信息安全國產(chǎn)化率高，出海趨勢明顯互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療政策持續(xù)催化，預(yù)計(jì)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院將快速涌現(xiàn)投資邏輯：產(chǎn)業(yè)景

3、氣度高且智能替代能力強(qiáng)領(lǐng)域。具體標(biāo)的詳見正文。主要內(nèi)容2020年回顧：白馬奔騰，估值分化加劇全領(lǐng)域智能替代全景圖AI/汽車/云/Fintech長期景氣，智造/安全/醫(yī)療邊際改善核心標(biāo)的與重點(diǎn)公司估值表341.1 2020計(jì)算機(jī)：白馬奔騰，繼續(xù)分化2020年度策略一致開放與二元體系!2020年計(jì)算機(jī)投資策略看好汽 車IT/AI+云/安全，結(jié)論基本正確。一致開放與二元體系對應(yīng)2020年5月中央提出的“國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)資料來源：Wind，申萬宏源研究展格局”。2020年計(jì)算機(jī)整體表現(xiàn)弱于2019年上半年賺錢效應(yīng)好于下半年白馬賺錢效應(yīng)好于黑馬/灰馬，且下半年回撤更少全行業(yè)比較，計(jì)算機(jī)行業(yè)年

4、初至今漲幅排名居中2020年申萬一級計(jì)算機(jī)行業(yè)年初至今漲幅居中全年看白馬賺錢效應(yīng)依然明顯-20%-5%10%25%40%55%70%電氣設(shè)備 食品飲料 休閑服務(wù)汽車 醫(yī)藥生物 家用電器 國防軍工電子 建筑材料 機(jī)械設(shè)備化工 輕工制造 農(nóng)林牧漁 計(jì)算機(jī) 有色金屬傳媒綜合 鋼鐵商業(yè)貿(mào)易 非銀金融 紡織服裝 交通運(yùn)輸 公用事業(yè)通信 建筑裝飾 房地產(chǎn)銀行 采掘年初至今 漲跌幅主題158%汽車IT135%云計(jì)算119%云計(jì)算109%汽車IT105%IDC104%云計(jì)算100%金融IT100%醫(yī)療IT97%IDC91%智能制造90%智能制造86%IDC83%汽車IT81%云計(jì)算72%信息安全71%其他71

5、%云&安全63%汽車IT證券代碼證券簡稱002920.SZ德賽西威603039.SH泛微網(wǎng)絡(luò)600588.SH用友網(wǎng)絡(luò)300496.SZ中科創(chuàng)達(dá)300738.SZ奧飛數(shù)據(jù)002410.SZ廣聯(lián)達(dá)300368.SZ匯金股份603990.SH麥迪科技603881.SH數(shù)據(jù)港300378.SZ鼎捷軟件688188.SH柏楚電子600845.SH寶信軟件603528.SH多倫科技688111.SH金山辦公688023.SH安恒信息300002.SZ神州泰岳300454.SZ深信服300155.SZ安居寶300687.SZ賽意信息63%智能制造51.2 20H2計(jì)算機(jī)估值已經(jīng)回落，領(lǐng)軍估值分化當(dāng)前計(jì)算機(jī)

6、整體PE（ttm）略高于60X當(dāng)前計(jì)算機(jī)整體PE（ttm）已經(jīng)從高位回落，但依然整體高于2018年底、2019年底考慮外部環(huán)境影響，當(dāng)前PE（ttm）可能偏高不同領(lǐng)域領(lǐng)軍公司估值分化明顯，云領(lǐng)軍處于歷史高位，硬件/嵌入式軟件類型公司處于歷史中低位資料來源：Wind，申萬宏源研究領(lǐng)軍公司歷史估值分位數(shù)分化明顯100806040200代碼簡稱歷史PE(ttm)分位數(shù)20H2計(jì)算機(jī)整體PE(ttm)已經(jīng)回落002153.SZ石基信息99.85%600588.SH用友網(wǎng)絡(luò)99.39%300454.SZ深信服96.09%002410.SZ廣聯(lián)達(dá)95.53%002920.SZ德賽西威87.84%60057

7、0.SH恒生電子82.33%300253.SZ衛(wèi)寧健康76.11%002415.SZ?？低?0.20%002230.SZ科大訊飛55.16%688023.SH安恒信息35.85%002373.SZ千方科技22.67%688088.SH虹軟科技13.24%002439.SZ啟明星辰10.88%000977.SZ浪潮信息5.80%61.3 交易角度，2021計(jì)算機(jī)不樂觀，不悲觀201620202021貨幣政策整體偏寬，小幅收緊H1應(yīng)急式小幅寬松，H2逐漸趨于中性預(yù)期邊際收緊，回歸中長期中性流動(dòng)性（M2增速）11.30%11.00%9.50%投資者成分基金略減，保險(xiǎn)略增，外資元年公募基金新發(fā)，保險(xiǎn)

8、外資略增銀行理財(cái)子機(jī)構(gòu)持倉16.2%4.5%6.0%投資風(fēng)格主題+并購領(lǐng)軍白馬+數(shù)字貨幣主題？計(jì)算機(jī)PE(ttm)101.958.162.4疫情無突發(fā)事件影響減弱計(jì)算機(jī)行情仍受宏觀流動(dòng)性、投資者結(jié)構(gòu)、估值、外部環(huán)境影響流動(dòng)性角度，貨幣20H2已開始趨向中性，2021年預(yù)計(jì)繼續(xù)平穩(wěn)回歸中長期中性三季度末，公募持倉比例7.5%，略高于2019年底4.1%，但遠(yuǎn)低于2015年底14.1%當(dāng)前計(jì)算機(jī)PE(ttm)高于2019年底，但低于2015年底交易角度，2021年計(jì)算機(jī)不樂觀，不悲觀資料來源：Wind，申萬宏源研究注1：人民銀行行長易綱提出“保持貨幣供應(yīng)與反映潛在產(chǎn)出的名義國內(nèi)生產(chǎn)總值增速基本匹配

9、”注2：劉鶴副總理在金融街論壇發(fā)言稱貨幣政策要“根據(jù)市場形勢和經(jīng)濟(jì)增長需要，保持流動(dòng)性合理充裕，保持政策穩(wěn)定?！弊?：M2增速預(yù)測取申萬宏源關(guān)鍵假設(shè)表數(shù)值注4：2016、2020年計(jì)算機(jī)PE(ttm)、機(jī)構(gòu)持倉取前一年底值，2021年取2020年10月底值 注5：計(jì)算機(jī)機(jī)構(gòu)持倉比例取公募股票型基金持股市值占比71.4 2021增量資金或來自銀行理財(cái)子公司機(jī)構(gòu)類型持倉2015年2020年2020-20152020-2015市值（億元） 持倉比例（扣除法持倉市值（億元） 持倉比例（扣除法 人）人）增量規(guī)模（萬億）比例差額全部242,999.29322,550.05一般法人200,075.52245

10、,591.92基金18,367.8542.79%31,846.1841.38%13478.34-1.41%券商集合理財(cái)1,139.992.66%978.061.27%(161.93)-1.38%券商915.652.13%653.500.85%(262.15)-1.28%陽光私募1,189.632.77%2,014.602.62%824.97-0.15%社?；?,470.835.76%3,950.725.13%1479.88-0.62%保險(xiǎn)公司11,725.1027.32%12,686.6916.49%961.59-10.83%非金融類上市公司4,489.3910.46%5,158.466.7

11、0%669.07-3.76%QFII1,072.572.50%1,957.272.54%884.700.04%陸股通898.972.09%16,792.9921.82%15894.0219.73%信托公司455.901.06%547.040.71%91.14-0.35%企業(yè)年金20.140.05%3.220.00%(16.91)-0.04%財(cái)務(wù)公司44.980.10%21.930.03%(23.05)-0.08%銀行132.420.31%300.100.39%167.680.08%基金管理公司0.360.001%47.360.06%47.000.06%資料來源：Wind，申萬宏源研究資金結(jié)構(gòu)決

12、定2020年白馬行情，2021年增量資金或來自銀行理財(cái)子公司2015-2020年，最大增量資金來自更加偏好白馬股的陸股通。2021年，預(yù)計(jì)增量資金主要來自銀行理財(cái)子公司，增量資金白馬偏好持續(xù)。2015到2020年，最大機(jī)構(gòu)增量資金為陸股通81.5 十四五規(guī)劃展望：科技在歷年規(guī)劃中占比逐漸提升毫無疑問“十四五”規(guī)劃科技創(chuàng)新和體制機(jī)制改革仍將是重頭戲十一五規(guī)劃綱要 16100字十二五規(guī)劃綱要 51059字十三五規(guī)劃綱要 65659字1科學(xué)發(fā)展新局面212建設(shè)小康社會(huì)關(guān)鍵時(shí)期 科學(xué)發(fā)展觀創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略(科技創(chuàng)新 大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新 激勵(lì)創(chuàng)新體制)3新農(nóng)村2新農(nóng)村4農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化轉(zhuǎn)型升級 產(chǎn)業(yè)核心競爭力現(xiàn)

13、代產(chǎn)業(yè)體系(制造業(yè)升級 戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè) 能源生產(chǎn) 交通運(yùn)輸)(制造強(qiáng)國 戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展)4服務(wù)業(yè)大發(fā)展5區(qū)域發(fā)展5區(qū)域協(xié)調(diào) 城鎮(zhèn)化網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)空間(高效信息網(wǎng)絡(luò) 互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)體系)6資源節(jié)約型 環(huán)境友好6資源節(jié)約、環(huán)境友好7現(xiàn)代基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)7創(chuàng)新驅(qū)動(dòng) 科教興國 人才強(qiáng)國城鎮(zhèn)化(住房供應(yīng)體系)9區(qū)域協(xié)調(diào)910民生 健全公共服務(wù)體系 (醫(yī)療保障 住房保障) 創(chuàng)新社會(huì)管理文化大發(fā)展10生態(tài)環(huán)境完善社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制 行政體制 財(cái)稅金融體制7體制改革、對外開放8科教興國 人才強(qiáng)國12131415對外開放社會(huì)主義政治文明建設(shè) 中華民族家園軍民融合1112131415全方位開放港澳、大陸和臺(tái)灣地區(qū)合作 脫貧攻

14、堅(jiān)教育和健康民生保障116推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級4(自主創(chuàng)新 以信息化帶動(dòng)工業(yè)化 基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè))88發(fā)展新體制3基本經(jīng)濟(jì)制度 產(chǎn)權(quán)制度 財(cái)稅金融體制 行政管理體制章節(jié)章節(jié)章節(jié)3516精神文明資料來源：歷次五年規(guī)劃綱要 申萬宏源研究17創(chuàng)新社會(huì)治理18法治19國防報(bào)告來源：申萬宏源策略團(tuán)隊(duì)箭在弦上“十四五規(guī)劃”展望主要內(nèi)容2020年回顧：白馬奔騰，估值分化加劇全領(lǐng)域智能替代全景圖AI/汽車/云/Fintech長期景氣，智造/安全/醫(yī)療邊際改善核心標(biāo)的與重點(diǎn)公司估值表9102.1 智能替代可切分全球/國內(nèi)，市場化/非市場化兩個(gè)維度資料來源：申萬宏源研究全球國內(nèi)市場化非市場化景氣BETA景氣B

15、ETA+ALPHA信創(chuàng)智能制造信息安全智聯(lián)汽車科技金融科技醫(yī)療ALPHA酒店信息化管理軟件辦公軟件AI安防云計(jì)算112.1 全領(lǐng)域智能替代本質(zhì)是全球IT產(chǎn)品力競爭全領(lǐng)域智能替代可用全球/國內(nèi)、市場化/非市場化兩個(gè)維度拆分狹義國產(chǎn)替代局限于國內(nèi)市場的非市場化產(chǎn)品替代全領(lǐng)域智能替代不僅包含國內(nèi)市場的非市場化產(chǎn)品替代（如基礎(chǔ)軟硬件等），也包括國內(nèi)市場 的市場化產(chǎn)品替代（如智能制造、科技金融、信息安全、科技醫(yī)療等），全球市場的非市場化 替代（如管理軟件等），全球市場的市場化產(chǎn)品替代（如酒店信息化、智聯(lián)汽車、云計(jì)算等）。不同層面智能替代投資特征不同全球市場的智能化替代，產(chǎn)業(yè)難度最大，需要更多從尋找強(qiáng)勢股

16、國內(nèi)市場的非市場化替代主要為行業(yè)景氣機(jī)會(huì)國內(nèi)市場的非市場替代需要綜合考慮行業(yè)景氣與個(gè)股全球市場的非市場化替代主要個(gè)股關(guān)注產(chǎn)業(yè)進(jìn)展全領(lǐng)域智能替代本質(zhì)是全球IT產(chǎn)品力競爭全領(lǐng)域智能替代前提是，性能更好、價(jià)格更優(yōu)、可靠性更強(qiáng)的“國貨”出海：2020年之前，產(chǎn)品能力比較優(yōu)勢最強(qiáng)的游戲產(chǎn)品已經(jīng)率先出海；2020年開始，軟件出 海收入開始兌現(xiàn)。2.2 全領(lǐng)域智能替代科技底座：科技領(lǐng)軍技術(shù)外部性12科技領(lǐng)軍引領(lǐng)本輪科技創(chuàng)新周期，技術(shù)外部性來自全領(lǐng)域創(chuàng)新。人才流動(dòng)：用友網(wǎng)絡(luò)云計(jì)算總架構(gòu)師來自領(lǐng)軍，主導(dǎo)用友純云架構(gòu)YonSuite產(chǎn)品。技術(shù)流動(dòng)：AI/云計(jì)算等前沿技術(shù)從科技領(lǐng)軍流動(dòng)到行業(yè)信息化公司。湖南麒麟鼎甲

17、科技SugonInsupr星環(huán)科技東方國信美亞柏科中移軟件匯智通信華宇軟件達(dá)夢數(shù)據(jù)庫人大金倉易鯨捷神舟通用南大通用中創(chuàng)東方通金蝶Ucloud云華為云天翼云百度云易捷行云中國電信世紀(jì)互聯(lián)安暢網(wǎng)絡(luò)深度科技愛數(shù)普華銀河麒麟英方云同有服務(wù)器/硬件4121億OS&虛擬化140億存儲(chǔ)609億數(shù)據(jù)庫182億中間件226億大數(shù)據(jù)平臺(tái)210億云服務(wù)1680億管理&服務(wù) 1280億行業(yè)應(yīng)用1920億中標(biāo)軟件中科方得寶蘭德普元金格科技Triott騰訊云天翼云網(wǎng)宿科技有孚網(wǎng)絡(luò)東華軟件用友網(wǎng)絡(luò)太極股份華迪亞信科技SunlineInspur中國電子清華同方Sugon寶德紫光集團(tuán)華為鯤鵬牽引中國IT產(chǎn)業(yè)萬億市場資料來源：華

18、為全鏈接大會(huì)，申萬宏源研究132.3 2021年景氣度向上：AI/汽車/FintechIaaS：2020年外 部環(huán)境帶動(dòng)需求， 2021年基礎(chǔ)硬件 驅(qū)動(dòng)增長SaaS：20年高 預(yù)期高增長， 21年增速放緩安防：領(lǐng)軍護(hù)城 河加深，21年 需求回暖信息安全：20年逐 季改善，21年事件 催化區(qū)塊鏈：20年四大 行參與試點(diǎn)，21年 銀行IT改造兌現(xiàn)汽車IT：智能網(wǎng)聯(lián) 汽車加速放量，汽 車電子化/智能化滲 透率加速提升金融IT：巨頭上市 催化創(chuàng)新；銀行IT 國產(chǎn)替代尾聲AI：資本大年，AI公 司集中IPO；產(chǎn)業(yè)賦 能在各行業(yè)加速落地券商IT：領(lǐng)軍粘性 提升，金融創(chuàng)新依 然是成長主線醫(yī)療IT：疫后醫(yī) 療

19、IT投入短期低 于預(yù)期，長期民 生需求驅(qū)動(dòng)政務(wù)IT：云化/AI驅(qū)動(dòng)企業(yè)IT：工作協(xié) 同軟件崛起；國 產(chǎn)ERP/OS大年領(lǐng)軍期高成長 0.8PEG1.2泡沫期1）預(yù)期行業(yè)爆發(fā)2）爆發(fā)后整合競爭期行業(yè)有序競爭行業(yè)整合成長 資料來源：申萬宏源研究AI/汽車/云/Fintech長期景氣，智造/安全/醫(yī)療邊際改善互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療： 政策持續(xù)推 進(jìn)，進(jìn)醫(yī)保智能制造：產(chǎn)業(yè) 化1.0，工控軟件 國產(chǎn)替代14長期高景氣領(lǐng)域AI：資本大年，AI公司集中IPO；產(chǎn)業(yè)賦能在各行業(yè)加速落地汽車IT：智能網(wǎng)聯(lián)汽車加速放量，汽車電子化/智能化滲透率加速提升Fintech：20年四大行參與試點(diǎn)DCEP，21年銀行IT改造兌現(xiàn)云計(jì)算

20、：全行業(yè)云化滲透率快速提升期，技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)入第四周期邊際景氣度向上領(lǐng)域智能制造：產(chǎn)業(yè)化1.0，工控軟件國產(chǎn)替代信息安全：20年逐季改善，21年事件催化醫(yī)療IT：疫后醫(yī)療IT投入短期低于預(yù)期，長期民生需求驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合，領(lǐng)軍景氣度維持券商IT：領(lǐng)軍粘性提升，金融創(chuàng)新依然是成長主線政務(wù)IT：云化/AI驅(qū)動(dòng)2.3 2021年景氣度向上：AI/汽車/Fintech152.4 回顧：2019年底預(yù)測2020，推薦汽車IT/AI+云/安全I(xiàn)aaS：短期仍有新 玩家入局，長期預(yù) 計(jì)供應(yīng)商集中度進(jìn) 一步提升SaaS：18- 19H1預(yù)期高，19Q3業(yè)績低 預(yù)期，長期產(chǎn) 品力漸兌現(xiàn)安防：環(huán)比加速，外部 環(huán)境緩和，領(lǐng)

21、軍粘性化。 整合兩年后，AI芯片算 力成本5-10美元，預(yù)計(jì)毛利率提升。信息安全：高景氣 2019-2020，模式升級，龍頭集中區(qū)塊鏈：整合2年 后，DCEP政策趨 暖，預(yù)計(jì)2020加速汽車IT：車市18- 19兩年負(fù)Beta后，2020年自動(dòng)泊車/ 環(huán)視/ADAS/車聯(lián) 網(wǎng)政策加速金融IT：支付/銀行 IT/國產(chǎn)替代穩(wěn)定增 長，屬于右側(cè)AI：整合兩年后，AI芯片 算力成本5-10美元，多個(gè) 公司出現(xiàn)AI創(chuàng)新收入券商IT：19Q3 業(yè)績超預(yù)期，但 短期增長最快年 份是2019醫(yī)療IT：新業(yè)務(wù)調(diào) 整，2020年之前 完成電子病歷/信 息化等級要求稅務(wù)IT：2019年業(yè) 績前低后高，人力薪 酬高峰

22、期已過政務(wù)IT：云化/AI驅(qū)動(dòng)企業(yè)IT：增速下行，云 業(yè)務(wù)和中臺(tái)化是亮點(diǎn)領(lǐng)軍期高成長 0.8PEG1.2泡沫期1）預(yù)期行業(yè)爆發(fā)2）爆發(fā)后整合競爭期行業(yè)有序競爭行業(yè)整合成長 資料來源：申萬宏源研究汽車IT結(jié)構(gòu)性反轉(zhuǎn)機(jī)會(huì)，SaaS長期產(chǎn)品力兌現(xiàn)162.5 回顧：2018年底預(yù)測2019，推薦大金融、大安全2018.12的預(yù)測: 拐點(diǎn)領(lǐng)域推薦大金融、大安全金融IT三年整合后，開始上浮拐點(diǎn)向右成長安全/安防應(yīng)過拐點(diǎn)，VPU AI芯片是趨勢醫(yī)療估值疑慮，云增速下行一些汽車IT、AI金融拐點(diǎn)左側(cè)2018.12預(yù)判的計(jì)算機(jī)下游階段（SWS IT）預(yù)期的行業(yè)爆發(fā)A段B段行業(yè)有序競爭C段行業(yè)整合更好成長領(lǐng)軍期，

23、平穩(wěn)成長D段E段F段導(dǎo)入期領(lǐng)軍（成熟)期成長（競爭）期7）AI：泡沫期整合接近結(jié)束，出現(xiàn)VPU，給BAT/安防供貨區(qū)塊鏈：開始整合智能制造信息化出現(xiàn)4信息化的云化：增速平穩(wěn)、云化加速）安防：數(shù)據(jù)庫接近反轉(zhuǎn)8）汽車信息化：盡管2018乘用車整合期，但ADAS/多屏 互動(dòng)/天線是重點(diǎn)1）醫(yī)療信息化，2019收入高增速延續(xù)，創(chuàng)新業(yè)務(wù)會(huì)低于預(yù)期2）云/邊緣計(jì)算：增長6，）政務(wù)信息化: 長期“十三五”但預(yù)計(jì)2019增速向下 加速，短期平穩(wěn)安全：2019 等保2.0， 2018Q1-Q3加速10）電力信息化： 底部平穩(wěn)行業(yè)PAAS稅務(wù)IT：降稅和靈活用工機(jī)會(huì)）大金融IT：IFRS9、收單提價(jià)、銀行外包提價(jià)

24、、金融云接近拐點(diǎn)，反轉(zhuǎn)概率高（估值低） 拐點(diǎn)右側(cè)（估值未必高）高景氣（但可能高估值）資料來源：申萬宏源研究172.6 回顧：2017年底預(yù)測2018，推薦醫(yī)療IT、智能制造2017.12 的預(yù)測： 拐點(diǎn) 領(lǐng)域推薦智能制造信息 化、醫(yī)療信息化，等待 信息安全觀點(diǎn)智能制造信息化：核心 公司 2018PE ， 25 倍 30%增長醫(yī)療信息化：政策明細(xì)、訂單高增。信息安全和軍工信息化行業(yè)整合更好成長預(yù)期的行業(yè)爆發(fā)A段B段行業(yè)有序競爭C段D段E段領(lǐng)軍期，高成長 0.8PEG1.2F段信息安全和軍工IT：2016-2017兩年小 年后，信息安 全法加速，某 集團(tuán)預(yù)計(jì)成立泡沫領(lǐng)軍競爭AI：泡沫期等待第等等待

25、拐點(diǎn)：訂單高增、 一輪整合政策驅(qū)動(dòng)/ 核心公司 2018PE 25-40不等II點(diǎn)III點(diǎn)IV點(diǎn)金融支付：1.5年監(jiān) 管后，合規(guī)處理后 的局部創(chuàng)新出現(xiàn)科技金融信息化的云化：增速療AI：行業(yè)冷，醫(yī) 療AI應(yīng)用悄悄崛起電力信息化從互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療到醫(yī)公有云/政務(wù)云平穩(wěn)、云化加速智能制造信息化資料來源：申萬宏源研究2017.12判斷的計(jì)算機(jī)17Q4-18Q1下游產(chǎn)業(yè)階段主要內(nèi)容2020年回顧：白馬奔騰，估值分化加劇全領(lǐng)域智能替代全景圖AI/汽車/云/Fintech長期景氣，智造/安全/醫(yī)療邊際改善核心標(biāo)的與重點(diǎn)公司估值表18193.1 AI：落地成本大幅下降，是行業(yè)拐點(diǎn)的重要催化算力成本顯著下滑，三方力量

26、推動(dòng)推動(dòng)力之一：科技領(lǐng)軍。如華為推 出昇騰310，AI算力單位功耗下降 50%，單位成本下降70%推動(dòng)力之二：AI 初創(chuàng)公司。預(yù)計(jì) 2020年將是初創(chuàng)公司的AI芯片集 中成熟市場化的重要年份推動(dòng)力之三：AI云服務(wù)。國內(nèi)主要 廠商：百度、騰訊、華為、金山； 海外主要廠商：亞馬遜AWS、微 軟Azure算法效率的“摩爾定律”：AI算法 的效率每16個(gè)月提高一倍自動(dòng)化深度學(xué)習(xí)平臺(tái)（ADL）進(jìn)一 步降低算法門檻時(shí)間廠商發(fā)布主題2018.09平頭哥 宣布成立獨(dú)立芯片企業(yè)“平頭哥半導(dǎo)體”，由中天微與達(dá)摩院芯片團(tuán)隊(duì)整合而成2018.10華為2019.012019.05依圖2019.062019.072019

27、.09平頭哥 第二名的3.3倍能推理2019.102019.11發(fā)布昇騰910與310芯片，昇騰910是當(dāng)時(shí)單芯片計(jì)算密度最大的芯片；昇騰310是極致高 效計(jì)算低功耗AI芯片2018.10 比特大陸 發(fā)布低功耗邊緣AI芯片BM1880，主要應(yīng)用于安防與互聯(lián)網(wǎng)2018.12華為發(fā)布鯤鵬920芯片，專為大數(shù)據(jù)處理以及分布式存儲(chǔ)等應(yīng)用而設(shè)計(jì)思必馳 發(fā)布思必馳-深聰TAIHANG芯片（TH1520），是聚焦于語音應(yīng)用場景下的AI專用芯片，主要面向智能家居等各類終端設(shè)備發(fā)布其首款自研云端視覺推理AI 芯片“求索”，適用于人臉識(shí)別、視頻結(jié)構(gòu)化分析等圖 像和視頻實(shí)時(shí)智能分析任務(wù)寒武紀(jì) 正式推出云端AI芯片中

28、文品牌“思元”、第二代云端AI芯片思元270（MLU270），在低 精度訓(xùn)練領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了重大突破平頭哥 發(fā)布玄鐵910，號(hào)稱目前業(yè)界性能最強(qiáng)的RISC-V架構(gòu)芯片之一，未來可以應(yīng)用于5G、人 工智能、物聯(lián)網(wǎng)、自動(dòng)駕駛等領(lǐng)域2019.07華為發(fā)布鴻鵠818智慧芯片，將用于榮耀智慧屏設(shè)備2019.07百度發(fā)布遠(yuǎn)場語音交互芯片“鴻鵠”，面向車載語音交互、智能家具等場景發(fā)布AI推理芯片“含光800”，推理性能比目前業(yè)界最好的AI芯片性能高4倍；能效比是2019.09 比特大陸 推出了第三代AI芯片BM1684，作為城市大腦專用芯片，聚焦于云端及邊緣應(yīng)用的人工智 地平線 發(fā)布旭日二代邊緣 AI 芯片及一站

29、式全場景芯片解決方案，可處理多類AI任務(wù)，包括對多種非機(jī)動(dòng)車、機(jī)動(dòng)車檢測分類，功耗2W算力2019.10 天數(shù)智芯 推出邊緣端AI推理加速芯片Iluvatar CoreX I，采用16nm工藝，單芯片算力4.8TFLOPS， 能效比超過1 TFLOPS/W，主打視頻識(shí)別類的設(shè)備端AI加速器解決方案市場寒武紀(jì) 發(fā)布邊緣端AI芯片“思元220”和思元220-M.2邊緣加速卡。思元220采用16nm工藝， 基于寒武紀(jì)全新的MLUv02架構(gòu)，峰值算力達(dá)到32TOPS（INT4），功耗僅為10W2019.12 燧原科技 發(fā)布了面向云端數(shù)據(jù)中心的AI訓(xùn)練芯片“邃思”及加速卡“云燧T10”。云燧T10的單卡

30、 單精度（FP32）算力達(dá)到20TFLOPS，支持單精度FP32和半精度BF16的混合精度計(jì)算發(fā)布旭日3系列，16nm工藝，在2.5W的功耗下，能夠達(dá)到等效5TOPS的標(biāo)準(zhǔn)算力；應(yīng)用 2020.09地平線 場景包括智能攝像機(jī)、智慧屏幕、智能通行、車載后裝、邊緣計(jì)算以及交互機(jī)器人六大領(lǐng)域2020.06 鯤云科技 發(fā)布全球首款數(shù)據(jù)流AI芯片CAISA，該芯片通過數(shù)據(jù)流動(dòng)控制計(jì)算順序來提升實(shí)測性能， 較同類產(chǎn)品在芯片利用率上提升了10倍，能提供更高的算力性價(jià)比，目前已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)2019是AI芯片元年，2020是AI賦能元年資料來源：雷鋒網(wǎng)，申萬宏源研究203.1 AI：AI賦能是智能替代的前提資料來源

31、：?？低暩鞴俜焦娞?hào)，申萬宏源研究公共服務(wù)智慧園區(qū)文教衛(wèi)智慧制造能源冶金智慧物流零售連鎖生態(tài)保護(hù)智慧農(nóng)業(yè)智慧金融安防監(jiān)控2020Q3101061082443042020Q2315119108603072020Q13169542511062019Q4141934964140142019Q31620611931240152019Q2912613105660082019Q1775394713032018Q49124344260052018Q3151153011111202018Q213391112312102018Q1942012310232017Q45861045100102017Q312511

32、3002100132017Q213131151100102017Q11154014000014合計(jì)149148906767514929205142?？低旹BG正大量落地AI賦能案例！從2017年起截止2020三季度末，?？低暪餐ㄟ^公眾號(hào)官方發(fā)布的案例817個(gè)，其中，傳統(tǒng)安防監(jiān)控類案例142個(gè)，占比僅17%，其余案例均涉及各領(lǐng)域的賦能科大訊飛在教育、醫(yī)療、司法、辦公等應(yīng)用場景大規(guī)模落地智學(xué)網(wǎng)已覆蓋全國 16000 余所學(xué)校，年處理 350 億條過程化學(xué)習(xí)數(shù)據(jù)智醫(yī)助理已覆蓋上線 66 個(gè)區(qū)縣13906醫(yī)院?？低旳I賦能案例數(shù)量統(tǒng)計(jì)213.1 AI：2021是AI資本大年，推動(dòng)智能替代加速 資

33、料來源：各公司招股書，申萬宏源研究隨著AI落地的場景和商業(yè)模式逐步明晰，預(yù)計(jì)將有更多AI獨(dú)角獸在2021年內(nèi) 尋求登陸資本市場2020年11月4日，依圖科技披露招股書。公司成立于2013年，與商湯、曠視、云從并稱為計(jì)算機(jī)視覺中的“AI四小龍”。2020年11月3日，云知聲披露招股書。公司成立于2012年，用了八年時(shí)間成為語 音領(lǐng)域的AI獨(dú)角獸。2019年8月曠視科技向港交所遞交了招股說明書，2020年8月云從科技啟動(dòng)上市輔導(dǎo)。2020-2021年AI公司密集上市公司IPO地點(diǎn)招股書時(shí)間募資規(guī)模募集資金投向目前進(jìn)度依圖科技科創(chuàng)板2020/11/475.05億元AI芯片，邊緣計(jì)算系統(tǒng)等項(xiàng)目科創(chuàng)板I

34、PO申請獲受理云知聲科創(chuàng)板2020/11/39.11億元AI中臺(tái)，AI芯片研發(fā)等項(xiàng)目科創(chuàng)板IPO申請獲受理曠視科技港股2019/8/255億美元物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備生態(tài)系統(tǒng)上市申請狀態(tài)為“失效”狀態(tài)寒武紀(jì)科創(chuàng)板2020/3/2628元云端訓(xùn)練芯片、推理芯片、邊緣AI芯片等已上市云天勵(lì)飛科創(chuàng)板2020/4/310億元AI算法、芯片和大數(shù)據(jù)的研發(fā)及推廣已完成PreIPO輪融資223.2 汽車IT：智能網(wǎng)聯(lián)國產(chǎn)化替代大潮開啟智能網(wǎng)聯(lián)國產(chǎn)化替代大潮開啟自動(dòng)泊車：國產(chǎn)率不到10%，中國大陸本土廠商今年Q1首次進(jìn)入TOP4，且上半年拿單迅猛。 2020年Q1，西威作為大陸本土Tier1首度打破國外壟斷，沖進(jìn)國內(nèi)前四

35、。截至2020年6月，西 威APA正在開發(fā)&量產(chǎn)的車型已經(jīng)超過60款。360環(huán)視：國內(nèi)Tier1已經(jīng)具備領(lǐng)先優(yōu)勢；液晶儀表：TOP4均為海外Tier1，市占率合計(jì)80%。國產(chǎn)供應(yīng)商已在多個(gè)智能網(wǎng)聯(lián)汽車領(lǐng)域體現(xiàn)產(chǎn)品競爭力資料來源：高工智能汽車研究院,申萬宏源研究；注：統(tǒng)計(jì)范圍為國產(chǎn)自主品牌車和合資品牌車自動(dòng)泊車360環(huán)視液晶儀表盤供應(yīng)商2019市占率2020Q1市占率供應(yīng)商2019市占率供應(yīng)商2019市占率博世52%48.76%TTE16.77%博世36.09%法雷奧36.11%33.80%德賽西威13.00%偉世通22.75%TTE9.37%13.62%歌樂12.26%大陸集團(tuán)10.76%德賽

36、西威2.14%蘇州智華7.72%馬瑞利10.20%法雷奧6.82%德賽西威4.33%博世6.49%比亞迪3.53%比亞迪4.91%浙儀3.47%電裝4.84%天有為2.71%歐菲4.61%東軟1.38%LG3.48%安波福1.31%?？低?.73%矢崎1.06%新通達(dá)0.97%華陽通用0.75%重慶德科0.69%233.3 云計(jì)算技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)入第四周期，產(chǎn)品替代超車機(jī)會(huì)2020-？IaaS列及 EC2 虛擬機(jī)服務(wù)； 微軟推出Windows Azure；計(jì)算和存儲(chǔ)分離核心理念初步確立。AWS發(fā)布 S3 存儲(chǔ)服務(wù)、SQS 消息隊(duì)更強(qiáng)更新的 CPU 帶來虛擬機(jī)計(jì)算能力提升；文件存儲(chǔ)類服務(wù)也逐步成為了

37、云上標(biāo)配。廠商推出不同 CPU/ 內(nèi)存比例搭配的機(jī)型； 推出特定場景下適用的虛擬機(jī)實(shí)例；一體化方式進(jìn)攻部分垂直市場。PaaS谷歌推出Google App Engine新浪 SAE服務(wù)上線；通用運(yùn)行平臺(tái)崛起，如 AWS 的 Elastic Beanstalk、Azure 的 App Service； 泛數(shù)據(jù)庫類服務(wù)快速發(fā)展，如Amazon RDS等。更多提供標(biāo)準(zhǔn)的可復(fù)用中間件； 關(guān)系型數(shù)據(jù)庫拓展到新興NoSQL 數(shù)據(jù)庫及大數(shù)據(jù)領(lǐng)域；容器與微服務(wù)崛起；云廠商自研數(shù)據(jù)庫：騰訊云 CynosDB。云原生數(shù)據(jù)庫SaaS 單點(diǎn)應(yīng)用如CRM產(chǎn)生，流媒體SaaS應(yīng)用個(gè)人網(wǎng)盤讓位企業(yè)級服務(wù)SaaS與AI結(jié)合云原

38、生和 Service Mesh；邊緣計(jì)算的SaaS； 區(qū)塊鏈與SaaS。云計(jì)算行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新已進(jìn)入第四個(gè)周期2006-2010，云計(jì)算基礎(chǔ)技術(shù)逐漸成熟，技術(shù)創(chuàng)新主要集中在IaaS2011-2014，通用運(yùn)行平臺(tái)崛起，泛數(shù)據(jù)庫類服務(wù)快速發(fā)展，PaaS技術(shù)逐漸成熟2014-2019，云計(jì)算創(chuàng)新以點(diǎn)狀創(chuàng)新為主；微服務(wù)、自研數(shù)據(jù)庫等崛起2020-？，云原生技術(shù)擴(kuò)散第四輪云計(jì)算技術(shù)更新提供產(chǎn)品替代超車機(jī)會(huì)2006-20102011-20142014-2019資料來源：InfoQ，申萬宏源研究243.3 美股云計(jì)算PS估值在2020年進(jìn)一步分化資料來源：Bloomberg,申萬宏源研究；注：盈利預(yù)測數(shù)據(jù)取彭

39、博一致預(yù)期公司Ticker總市值（億美元）21年P(guān)S21年P(guān)E21年FCF估值收入20-22年CAGR2021E經(jīng)營利潤率SnowflakeSNOW650115-238-49%ZoomZM1,14848157165125%31%BBILL7742-335-28025%-14%CoupaCOUP1984062172228%8%CloudflareNET19637-494-34731%-8%OKTAOKTA28435-67035%-1%CrowdStrikeCRWD290352,00623056%1%nCinoNCNO6735-303-1,66531%-11%DataDogDDOG26134502

40、1,00235%6%ShopifySHOP1,06931363-36%8%ZSCALARZS1753040642032%8%ZoomInfoZI164289517726%46%Veeva SystemsVEEV40028928225%38%DocuSignDOCU3812732548138%8%AtlassianTEAM477251628921%20%AvalaraAVLR12822-3,25925325%-1%FastlyFSLY88227,713-93733%1%AppianAPPN6921-201-32514%-11%TwilioTWLO414201,2887728%1%AnaplanP

41、LAN8820-184-26626%-11%Five9FIVN9320135-34918%15%RingCentralRNG2661924112823%10%ServicenowNOW99118896125%25%SmartsheetSMAR6317-102-16633%-17%SlackWORK14717-209-1,70635%-10%PaylocityPCTY10316124-18%17%ElasticESTC8816-139-54028%-12%HubspotHUBS1601623922122%8%BlackLineBL611518520020%8%AdobeADBE2,2521542

42、4015%43%AutodeskADSK55015654316%28%WorkdayWDAY52612827518%18%ZenDeskZEN1441116816525%7%SalesforceCRM2,27111656120%17%WWIX126102789925%3%SAPSAP1,478522-8%28%OracleORCL1,711413142%46%253.3 美股云計(jì)算PS估值在2020年進(jìn)一步分化美股云計(jì)算公司估值在2020年進(jìn)一步分化PE、P/FCF實(shí)際已經(jīng)失效，PS可分為三檔以彭博一致預(yù)期的2021年收入數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，美股云計(jì)算公司PS估值可分為三檔，30X以上， 20X30X

43、，10X20X美股云計(jì)算公司與經(jīng)營利潤率相關(guān)度低美股云計(jì)算公司PS與2020-2022年彭博一致預(yù)期2年收入復(fù)合增速有一定相 關(guān)性21年P(guān)S 30X以上公司，2年收入復(fù)合增速基本在30%50%之間21年P(guān)S 20X30X公司，2年收入復(fù)合增速基本在20%30%之間21年P(guān)S 10X20X公司，2年收入復(fù)合增速基本在10%20%之間263.3 哪些美股云計(jì)算公司可以享受估值溢價(jià)？資料來源：Bloomberg,申萬宏源研究高估值公司ARPU值提升能力和用戶粘性俱佳大量公司從標(biāo)準(zhǔn)化模塊向多模塊延伸，本質(zhì)是在建立強(qiáng)用戶粘性后增加模塊提升ARPU值細(xì)分行業(yè)信息化公司同樣可以享受高估值，如Veeva Sy

44、stems傳統(tǒng)云計(jì)算公司估值溢價(jià)不明顯，新股享受一定溢價(jià)，如Snowflake高估值公司ARPU值提升能力和用戶粘性俱佳（單位：億美元）公司Ticker主業(yè)總市值21E PS是否新股ARPU值提升用戶粘性強(qiáng)備注SnowflakeSNOW云大數(shù)據(jù)平臺(tái)650115ZoomZM電話會(huì)議平臺(tái)SaaS1,14848特殊環(huán)境受益BBILL金融行業(yè)AI解決方案7742從支付向財(cái)務(wù)滲透CoupaCOUP支出管理平臺(tái)SaaS19840從采購向ERP其他模塊滲透CloudflareNET云控制平臺(tái)19637SaaS模式的安全公司OKTAOKTA企業(yè)IT管理平臺(tái)SaaS28435SaaS模式的安全公司CrowdSt

45、rikeCRWD云安全29035高增速，SaaS模式的安全公司nCinoNCNO金融行業(yè)SaaS6735DataDogDDOGIT運(yùn)營團(tuán)隊(duì)監(jiān)控和分析平臺(tái)26134ShopifySHOP跨境電商SaaS平臺(tái)1,06931從產(chǎn)品向電商平臺(tái)轉(zhuǎn)型ZSCALARZS云安全17530SaaS模式的安全公司ZoomInfoZI精準(zhǔn)營銷SaaS16428高經(jīng)營利潤率Veeva SystemsVEEV生命科學(xué)行業(yè)CRM SaaS40028高經(jīng)營利潤率DocuSignDOCU自動(dòng)化協(xié)議流程SaaS38127AtlassianTEAM軟件開發(fā)協(xié)同SaaS47725AvalaraAVLR納稅解決方案12822銷售稅S

46、aaS向其他稅種衍生FastlyFSLY可編程和可靠的邊緣云平臺(tái)8822邊緣云平臺(tái)，最大客戶Tik-TokAnaplanPLAN智能業(yè)務(wù)規(guī)劃與績效管理平臺(tái)8820前十大客戶平均ARR約400萬美元27對于供應(yīng)商來說，轉(zhuǎn)云后，價(jià)值上限提升，主要因?yàn)椋河脩粽承蕴嵘?，帶來顯性期比傳統(tǒng)模式更長。ARPU值提升，CF提升，短期影響顯性期，并且持續(xù)到非顯性期。用戶數(shù)擴(kuò)大，CF提升，短期影響顯性期，并且持續(xù)到非顯性期。對于客戶來說，轉(zhuǎn)云升級后的產(chǎn)品創(chuàng)新是重點(diǎn)。云化產(chǎn)品在費(fèi)用、產(chǎn)品升級、算力、數(shù)據(jù)管理等方面有顯著優(yōu)勢優(yōu)勢License模式SaaS模式費(fèi)用licence+升級費(fèi)年費(fèi)，相當(dāng)于licence費(fèi)用1/

47、4到1/3產(chǎn)品升級客戶主動(dòng)繳納費(fèi)用升級持續(xù)提供產(chǎn)品更新；及時(shí)跟進(jìn)客戶體驗(yàn)算力PC端，耗時(shí)長云端，耗時(shí)短數(shù)據(jù)管理數(shù)據(jù)分散，難以統(tǒng)一管理數(shù)據(jù)共享，挖掘大數(shù)據(jù)價(jià)值運(yùn)維客戶自己負(fù)責(zé)供應(yīng)商持續(xù)承擔(dān)日常運(yùn)營和維護(hù)3.3 云計(jì)算高估值的本質(zhì)是提升價(jià)值上限資料來源：申萬宏源研究283.4 Fintech：金融創(chuàng)新政策頻出，DCEP繼續(xù)推進(jìn)預(yù)計(jì)完成時(shí)點(diǎn)賣方大部分在2020 年上半年完成賣方2020年8 月前完成暫不明確產(chǎn)品甲方自建為主公募投顧解決方案金融期權(quán)一體化產(chǎn)品模塊1甲方自建為主， 第三方業(yè)務(wù)毛利 率不高全權(quán)委托投資系統(tǒng)經(jīng)紀(jì)投資交易管理投行適當(dāng)性管理交易升級產(chǎn)品模塊2專屬投顧服務(wù)投資終端自營機(jī)構(gòu)柜臺(tái)財(cái)富權(quán)

48、限開通估值升級產(chǎn)品模塊3投資服務(wù)收費(fèi)模塊風(fēng)險(xiǎn)分析資管投研管理經(jīng)紀(jì)經(jīng)紀(jì)其他模塊產(chǎn)品模塊4市場產(chǎn)品配置股票期權(quán)交易管理其他大量模塊投顧投資建議管理資管信用產(chǎn)品模塊5智能投顧資產(chǎn)配置期權(quán)高頻交易統(tǒng)一估值機(jī)構(gòu)資管信披和客戶服務(wù)專業(yè)交易終端投資顧問管理行情機(jī)構(gòu)產(chǎn)品模塊6監(jiān)管報(bào)表期權(quán)極速行情投后分析管理機(jī)構(gòu)估值產(chǎn)品模塊7產(chǎn)品模塊8期權(quán)終端風(fēng)控一體化解決方案MOM一體化方案股轉(zhuǎn)系統(tǒng)改造方案 注冊制升級T+O相關(guān)方案券商IT：創(chuàng)業(yè)板注冊制等金融創(chuàng)新頻出2020年新三板轉(zhuǎn)板制度、創(chuàng)業(yè)板注冊制等金融創(chuàng)新政策頻出；科創(chuàng)板單次T+0（擬）也放開討論。2B模式：接口改造，新增交易模塊等；2C模式，潛在更高的活躍度與傭金

49、。DCEP：銀行金融科技戰(zhàn)略不變，期待DCEP增量頭部大行均將金融科技上升到戰(zhàn)略高度：IT分布式架構(gòu)轉(zhuǎn)型、成立金融科技子公司、 將金融科技投入預(yù)算寫入章程，探索AI應(yīng)用等；DCEP（央行數(shù)字貨幣）進(jìn)展：深圳開始實(shí)地測試數(shù)字貨幣錢包，四大行參與。對 于銀行IT企業(yè)，存在系統(tǒng)改造、錢包、ATM升級等機(jī)會(huì)。金融創(chuàng)新持續(xù)推進(jìn)IT供應(yīng)商SKU增長銀行理財(cái)公募基金投顧金融期權(quán)外資券商公募MOM新三板改革注冊制單次T+0（擬）資料來源：Wind, 恒生電子官方公眾號(hào)，贏時(shí)勝官方公眾號(hào)，金證股份官方公眾號(hào)，申萬宏源研究分布式：國內(nèi)大行從2015年開始全面啟動(dòng)分布式架構(gòu)建設(shè)，目前以招行為代 表的大行其應(yīng)用系統(tǒng)上

50、云比例已達(dá)44%。增量一：系統(tǒng)集成收入增加。增量二：軟件開發(fā)服務(wù)收入增加。出海：國內(nèi)銀行IT市場已經(jīng)是成熟市場，出海體現(xiàn)產(chǎn)品全球智能替代能力供應(yīng)商子領(lǐng)域景氣度上行和子領(lǐng)域橫向拓展體現(xiàn)內(nèi)需模塊國產(chǎn)替代趨勢出海：國內(nèi)銀行IT市場已經(jīng)是成熟市場，相關(guān)公司紛紛出海開拓東南亞銀行客戶， 2019年長亮科技海外營收1.5億，宇信科技海外營收0.01億元。293.4 銀行IT：分布式架構(gòu)+出海是行業(yè)兩大核心邏輯資料來源：IDC，申萬宏源研究銀行IT供應(yīng)商海外收入開始兌現(xiàn)（單位：百萬元）資料來源：各公司年報(bào)，申萬宏源研究中國銀行業(yè)IT解決方案格局公司2019海外收入占總收入比例長亮科技150.2911.46%

51、恒生電子240.176.21%潤和軟件85.064.01%中科軟163.962.98%科藍(lán)軟件14.811.59%82.20%信雅達(dá)13.741.16%高偉達(dá)7.650.44%宇信科技0.830.03%4.20%4.80%5.80%3.00%其他文思海輝宇信科技南天信息天陽科技303.5 智能制造是大國全球競爭基礎(chǔ)資料來源：Wind，申萬宏源研究0%4%8%12%16%20%20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019工業(yè)增加值同比GDP同比05101520253035制造業(yè)工資

52、總額工業(yè)增加值201020192.7倍1.9倍十四五規(guī)劃中制造業(yè)比重居首要位置，人力成本提升倒逼智造升級10年制造業(yè)工資總額增加至2.7倍，工業(yè)增加值僅1.9倍，預(yù)計(jì)人力成本較重細(xì)分行業(yè)優(yōu)先智造升級中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和二三五年遠(yuǎn)景目標(biāo)的建議：提升 產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈現(xiàn)代化水平居于現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系要求首位。具體操作上，“保持制造業(yè)比重基本穩(wěn) 定”，居于首要位置。美國/德國/日本等國家均為新一輪技術(shù)革命做準(zhǔn)備，中國也推出“中國制造2025”。10年制造業(yè)工資總額增加至2.7倍，工業(yè)增加值僅1.9倍2014年后中國工業(yè)增加值增速慢于GDP增速（單位：萬億元）313.5 智能制造

53、智能替代是產(chǎn)業(yè)機(jī)遇智能制造國產(chǎn)率低，全球化參與度更低。從全球化競爭看，海外廠商占據(jù)絕大部分市場，尤其是高端制造業(yè)如航空航天、汽車等領(lǐng)域。國內(nèi)市場中本土廠商逐步發(fā)展壯大。國產(chǎn)嵌入式軟件華為等已經(jīng)占優(yōu)。國產(chǎn)生產(chǎn)控制軟件在化工、能源、鋼鐵已經(jīng)有所突破。國內(nèi)嵌入式軟件華為等已占優(yōu)16%9%7%5%3%3%3%2%48%海爾華為中車時(shí)代Siemens Yaskawa2%2%國電南瑞FANUCABB中興MITSUBISHI 其 它國產(chǎn)生產(chǎn)控制軟件主要布局能源、鋼鐵等行業(yè)12%9%9%6%6%6%6%5%5%2%34%和利時(shí)Siemens國電南瑞寶信軟件honeywell 石 化 盈科ABBGERockWe

54、llSchneider其它資料來源：信通院，申萬宏源研究323.6 信息安全國產(chǎn)化率高，出海趨勢明顯資料來源：IDC，申萬宏源研究100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2016201720182019其它天融信深信服華為華三啟明+網(wǎng)御星云奇安信綠盟科技東軟迪普科技山石網(wǎng)科公司2019海外收入占總收入比例深信服129.342.82%山石網(wǎng)科17.232.57%天融信139.251.96%綠盟科技27.731.66%資料來源：各公司年報(bào)，申萬宏源研究國內(nèi)信息安全國產(chǎn)化率高，但核心芯片仍依賴海外中國信息安全市場，2019年CR10為62%均為本土廠商。海外廠商參與金融、運(yùn)

55、營商領(lǐng)域。國產(chǎn)供應(yīng)商芯片仍然采購于海外。各大安全廠商積極適配國產(chǎn)芯片體系，2019已初見成效。雖尚未參與全球化競爭，但是出海趨勢明顯全球市場競爭格局中，CR6為62%均為海外廠商。華為、新華三、深信服份額均在3%以下。網(wǎng)安出海趨勢明顯，海外營收逐步增長，2019年深信服海外占比2.82%、綠盟科技占比1.66%。信息安全國產(chǎn)化率高，市場化程度也高網(wǎng)安公司出海趨勢明顯（單位：百萬元）333.7 互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療：預(yù)計(jì)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院將快速涌現(xiàn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療次數(shù)（億）元/次復(fù)診比例最終線上化比例金額（億）互聯(lián)網(wǎng)診療三級醫(yī)院18.51030%40%50%60%75%85%33.338.4187.43二級醫(yī)院12.

56、8基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)44.1醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療次數(shù)（億）元/次遠(yuǎn)程醫(yī)療占診療比例金額（億）遠(yuǎn)程診療三級醫(yī)院18.52001%37合計(jì)296.13醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療次數(shù)（億）開具處方比例單張?zhí)幏絻r(jià)值外流比例金額（億）三級醫(yī)院18.533%30055%1007.33二級醫(yī)院12.833%15055%348.48合計(jì)1355.81互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療納入醫(yī)保支付2020年3月，國務(wù)院關(guān)于深化醫(yī)療保障制度改革的意見提出部分互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服 務(wù)費(fèi)用納入醫(yī)保支付。初步測算互聯(lián)網(wǎng)診療、遠(yuǎn)程診療、處方外流將新增整體市場空間1651.93億元/年。截至11月，中國已經(jīng)有900家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，遠(yuǎn)程醫(yī)療協(xié)作網(wǎng)覆蓋所有的地級 市2.4萬余家醫(yī)療機(jī)

57、構(gòu)，5500多家二級以上醫(yī)院可以提供線上服務(wù)。互聯(lián)網(wǎng)診療與遠(yuǎn)程醫(yī)療市場空間測算處方外流市場空間測算資料來源：衛(wèi)寧健康等公司公告、2018年衛(wèi)生健康事業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)等，申萬宏源研究343.7 醫(yī)療IT：訂單改善趨勢明顯院內(nèi)信息化：DRGs是中期驅(qū)動(dòng)力DRGs信息化是院內(nèi)信息化中期驅(qū)動(dòng)力。2018年醫(yī)療信息化新政三年規(guī)劃后，電子 病歷、智慧服務(wù)等新增信息化要求仍有建設(shè)空間。區(qū)域衛(wèi)生信息化：“補(bǔ)短板”20H2后加速公開訂單統(tǒng)計(jì)顯示，區(qū)域衛(wèi)生信息化Q3后加速明顯，單季度增速達(dá)到30%以上，投入方向或?yàn)檠a(bǔ)足公共衛(wèi)生“短板”。中國醫(yī)院核心管理系統(tǒng)市場份額，2019中國醫(yī)療應(yīng)用軟件解決方案市場份額，2019

58、資料來源：IDC，申萬宏源研究 2.60% 13.30%東軟集團(tuán) 衛(wèi)寧健康 東華醫(yī)為9.40%8.90%東軟集團(tuán) 衛(wèi)寧健康 創(chuàng)業(yè)慧康37.70%12.90%創(chuàng)業(yè)慧康醫(yī)惠科技5.60%東華醫(yī)為萬達(dá)信息7.20%重慶中聯(lián)和仁科技 天健源達(dá)52.90%4.10%3.90%嘉和美康易聯(lián)眾 醫(yī)惠科技6.40%北大醫(yī)信3.80%重慶中聯(lián)安想智慧醫(yī)療天健源達(dá)2.80%3.20%3.60%3.60%4.80%4.40%其他廠商3.50%3.20%2.20%其他廠商主要內(nèi)容2020年回顧：白馬奔騰，估值分化加劇全領(lǐng)域智能替代全景圖AI/汽車/云/Fintech長期景氣，智造/安全/醫(yī)療邊際改善核心標(biāo)的與重點(diǎn)公司

59、估值表354.1 2021年核心標(biāo)的：智能替代三大主線全球市場化：?？低暎篈I賦能及軟化的超級拐點(diǎn)已確認(rèn)，當(dāng)前估值極具性價(jià)比石基信息：酒店云化業(yè)務(wù)進(jìn)展良好，預(yù)計(jì)云PMS系統(tǒng)落地加速德賽西威：A股智能駕駛第一股，新產(chǎn)品開始爆發(fā)，看好產(chǎn)品市占率提升恒生電子：T+0等潛在金融創(chuàng)新或持續(xù)受益，中臺(tái)化、海外化戰(zhàn)略推進(jìn)深信服：安全業(yè)務(wù)保證穩(wěn)定現(xiàn)金流增長，云業(yè)務(wù)持續(xù)超預(yù)期虹軟科技：5G換機(jī)潮驅(qū)動(dòng)3年高增，疊加屏下指紋和汽車業(yè)務(wù)放量在即金山辦公：云化商業(yè)模式成熟，把握國產(chǎn)替代機(jī)遇國內(nèi)市場化：衛(wèi)寧健康：新產(chǎn)品Winex取得云化進(jìn)展，醫(yī)院信息化政策有望持續(xù)科大訊飛：訂單高增疊加報(bào)表質(zhì)量提升，核心賽道AI紅利加速兌現(xiàn)浪潮信息：云廠商投資仍保持50%以上，新基建投資直接受益非市場化：啟明星辰