A股磨底階段下行有限

1、目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250021 一、市場表現回顧 4 HYPERLINK l _TOC_250020 （一）市場漲跌之結構表現 4 HYPERLINK l _TOC_250019 （二）市場漲跌之行業(yè)表現 5 HYPERLINK l _TOC_250018 二、市場與行業(yè)估值 6 HYPERLINK l _TOC_250017 （一）市場估值趨勢 6 HYPERLINK l _TOC_250016 （二）行業(yè)估值變動跟蹤 8 HYPERLINK l _TOC_250015 三、A 股市場情緒跟蹤 10 HYPERLINK l _TOC_250014 （一）新高新低比例

2、指標 10 HYPERLINK l _TOC_250013 （二）有效漲跌停板 11 HYPERLINK l _TOC_250012 （三）個股均線結構指標 11 HYPERLINK l _TOC_250011 （四）基金倉位 12 HYPERLINK l _TOC_250010 （五）主流 ETF 規(guī)模變化 12 HYPERLINK l _TOC_250009 （六）期權成交量看漲看跌比 13 HYPERLINK l _TOC_250008 四、擇時模型 13 HYPERLINK l _TOC_250007 （一）量化模型擇時最新結論 13 HYPERLINK l _TOC_250006 （

3、二）擇時凈值 13 HYPERLINK l _TOC_250005 五、A 股日歷效應 14 HYPERLINK l _TOC_250004 六、宏觀視角看市場 17 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）流動性拐點到來 17 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）宏觀因子事件 17 HYPERLINK l _TOC_250001 七、主要結論：A 股趨勢展望 19 HYPERLINK l _TOC_250000 八、風險提示 20圖表索引圖 1：上周市場表現之結構表現考察一 4圖 2：上周市場表現之結構表現考察二 4圖 3：上周市場表現之行業(yè)表現 5圖 4：主

4、要指數 PE 走勢 6圖 5：主要指數 PB 走勢 7圖 6：市場情緒之新高新低占比指標 10圖 7：有效漲跌停板數 11圖 8：市場情緒之均線結構指標 11圖 9：基金倉位跟蹤 12圖 10：主流 ETF 規(guī)模凈流入估計（單位:億） 12圖 11：期權成交量看漲看跌比率 13圖 12：GFTD2.0 歷史擇時凈值 14圖 13：LLT 歷史擇時凈值 14圖 14：社融同比（月度）走勢圖（單位：億元） 17圖 15：對市場影響較大的宏觀因子 18圖 16：宏觀因子事件的定義 18表 1：主要指數 PE 統計 6表 2：主要指數 PB 統計 7表 3：行業(yè)最新 PE 與歷史 PE 波動區(qū)間對比

5、8表 4：行業(yè)最新 PB 與歷史 PB 波動區(qū)間對比 9表 5：擇時結論 13表 6：歷史日歷效應數據 15表 7：歷史日歷效應數據 16表 8：宏觀因子事件對權益市場一個月影響 18一、市場表現回顧本報告中，上周指2020年3月30日2020年4月3日。（一）市場漲跌之結構表現圖1：上周市場表現之結構表現考察一數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖2：上周市場表現之結構表現考察二數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）市場漲跌之行業(yè)表現圖3：上周市場表現之行業(yè)表現數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心二、市場與行業(yè)估值（一）市場估值趨勢滬深300與創(chuàng)業(yè)板指最新PE分別為11.1/

6、52.6倍，歷史50%分位數為13.5/50.4倍，相對來說滬深300指數PE相對50%分位數更低。分位數上證綜指深證綜指上證 50滬深 300中小板指創(chuàng)業(yè)板指10%10.624.38.59.723.635.625%12.528.39.611.526.440.650%15.735.111.213.531.950.475%19.647.514.716.636.558.790%30.259.724.728.147.369.3最新11.834.28.611.128.352.6注：本報告所用PE數據均指PE（TTM）。表1：主要指數PE統計數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心注：最新表示2019年

7、4月3日，歷史統計起點為2005年1月4日圖4：主要指數PE走勢數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心滬深300與創(chuàng)業(yè)板指最新PB分別為1.3/5.8倍，歷史50%分位數為1.7/4.7倍。注：本報告所用PB數據均指PB（LF）。表2：主要指數PB統計分位數上證綜指深證綜指上證 50滬深 300中小板指創(chuàng)業(yè)板指10%1.42.11.21.43.23.325%1.52.41.21.53.64.150%1.83.01.71.74.14.775%2.53.82.22.45.15.990%3.54.63.53.56.06.9最新1.32.51.11.33.45.8數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究

8、中心注：最新表示2020年4月3日，歷史統計起點為2005年1月4日圖5：主要指數PB走勢數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）行業(yè)估值變動跟蹤從行業(yè)指數看，最新PE距離其歷史10%分位數最近的，即最接近歷史底部估值的分別是商業(yè)貿易、建筑材料、地產、建筑裝飾和采掘。表3：行業(yè)最新PE與歷史PE波動區(qū)間對比行業(yè)10%分位數中位數90%分位數最新 PE最新/10%商業(yè)貿易19.030.350.714.10.74建筑材料14.928.546.813.00.88房地產11.320.842.38.50.76建筑裝飾10.920.043.59.00.83非銀金融14.920.794.013.80.

9、92采掘12.318.550.811.30.91公用事業(yè)18.324.143.818.31.00綜合28.048.584.629.71.06休閑服務30.046.075.528.00.93紡織服裝20.428.245.124.91.22交通運輸14.420.833.815.51.08農林牧漁26.046.381.530.61.18化工16.727.445.520.51.23傳媒32.151.483.138.41.20電氣設備24.939.256.732.91.32輕工制造18.336.157.421.41.17家用電器12.818.931.414.61.14銀行5.47.425.66.01.1

10、3醫(yī)藥生物27.038.253.538.81.44鋼鐵7.022.6111.29.11.30電子29.449.777.043.61.48汽車12.917.537.418.61.44機械設備16.530.169.425.21.53食品飲料19.630.453.531.21.59通信22.139.862.140.11.81國防軍工32.761.0138.955.21.69有色金屬18.541.199.631.11.68計算機30.148.071.059.61.98數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心注：最新表示2020年4月3日，歷史統計起點為2005年1月4日從行業(yè)指數看，最新PB距離其歷史

11、10%分位數最近的分別是建筑裝飾、采掘、商業(yè)貿易、公用事業(yè)和銀行。表4：行業(yè)最新PB與歷史PB波動區(qū)間對比行業(yè)10%分位數中位數90%分位數最新 PB最新/10%建筑裝飾1.31.93.60.90.72采掘1.42.05.01.00.70商業(yè)貿易1.82.64.61.40.77傳媒2.84.16.82.30.80公用事業(yè)1.72.23.31.30.76房地產1.52.24.01.20.79銀行0.91.43.90.70.76化工1.92.64.01.80.95電氣設備2.13.46.82.21.04有色金屬1.93.26.01.90.99鋼鐵0.91.42.30.80.92非銀金融1.72.3

12、5.81.60.93汽車1.52.33.81.51.01紡織服裝1.62.53.91.81.14機械設備1.92.94.72.01.04綜合1.63.15.11.81.13交通運輸1.32.03.31.30.95建筑材料1.62.33.91.91.17輕工制造1.52.53.91.61.09國防軍工2.03.45.52.21.10休閑服務2.63.85.73.01.17醫(yī)藥生物2.24.26.03.71.67計算機2.44.16.34.11.72通信1.52.53.92.91.89電子1.93.44.73.51.86食品飲料3.14.77.86.32.02農林牧漁1.63.45.33.92.4

13、3家用電器1.32.83.92.92.28數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心注：最新表示2020年4月3日，歷史統計起點為2005年1月4日三、A 股市場情緒跟蹤（一）新高新低比例指標圖6：市場情緒之新高新低占比指標數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）有效漲跌停板圖7：有效漲跌停板數數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（三）個股均線結構指標圖8：市場情緒之均線結構指標數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（四）基金倉位圖9：基金倉位跟蹤數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（五）主流 ETF 規(guī)模變化主流ETF上周估算處于凈流入狀態(tài)，累計規(guī)模或在47億左右。圖10：主流

14、ETF規(guī)模凈流入估計（單位:億）數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（六）期權成交量看漲看跌比上證50ETF期權滾動20日成交量看漲看跌比率（CPR）低位，藍籌股沒有超買風險。圖11：期權成交量看漲看跌比率數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心四、擇時模型（一）量化模型擇時最新結論表5：擇時結論指數代碼指數簡稱GFTD模型結論LLT模型結論S000001上證綜指跌跌S399300滬深 300跌跌S399001深證成指跌跌S000016上證 50跌跌S399005中小板指跌跌S399006創(chuàng)業(yè)板指跌跌數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）擇時凈值GFTD、LLT在滬深300指數上多

15、空擇時交易累計收益看，扣費后凈值整體仍呈向上態(tài)勢。圖12：GFTD2.0歷史擇時凈值數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖13：LLT歷史擇時凈值數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心五、A 股日歷效應所謂日歷效應，指資產價格變動與時間節(jié)點相關的規(guī)律特征，比如春節(jié)日歷效應，國慶日歷效應，春季躁動等等。我們統計自2000年以來至2018年共計19個年份的歷史規(guī)律。數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心表7：歷史日歷效應數據數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心六、宏觀視角看市場（一）流動性拐點到來社融同比從下降周期轉為上升周期，流動性拐點已至。圖14：社融同比（月度）走勢圖（單位：億元

16、）數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）宏觀因子事件宏觀因子的變化體現了經濟在周期內的變動，所以股市、債市、大宗商品的變化趨勢與宏觀因子的變化趨勢密切相關。在宏觀因子的選擇上，我們從多個角度來考慮，對市場影響比較大的宏觀因子主要包括貨幣政策、財政政策、流動性、通脹水平以及其他經濟指標。圖15：對市場影響較大的宏觀因子數據來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心我們嘗試利用宏觀因子在最近一段時間內的走勢作為未來資產趨勢判斷的依據，我們定義四類宏觀因子事件(短期高低點、連續(xù)上漲下跌、創(chuàng)歷史新高新低、因子走 勢反轉)來表現宏觀因子的走勢，并從歷史上尋找有效因子事件既對于資產未來 收益率影響較為顯著的因子事

17、件。圖16：宏觀因子事件的定義數據來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心表8：宏觀因子事件對權益市場一個月影響資產因子事件歷史發(fā)生次數因子事件對于大類資產的觀點股票CPI 同比連續(xù)上漲 3 個月后下跌9看多美國 10 年期國債收益率連續(xù) 3 個月下跌10看多WTI 原油連續(xù) 3 個月下跌12看多數據來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心七、主要結論：A 股趨勢展望上周市場止跌震蕩，各市場板塊基本漲跌持平，中證100漲0.22%，中證500跌 0.59%，中證1000跌0.84%，消費類農業(yè)食品飲料上漲，通信傳媒計算機等跌幅較大，前期跌幅較大的電子板塊上周漲幅領先。道指如期進入第一段下跌完成之后的震蕩階段，A

18、股也同步進入震蕩階段，市場對疫情的進一步蔓延以及對經濟的負面擔憂持續(xù)升溫，A股進入震蕩磨底階段。根據我們的跟蹤，截止周五滬深300指數PE（TTM）分位數23%，中證500PE（TTM）分位數16%，中證1000PE（TTM）分位數26%，而從PB看，中證100PB1.1倍，歷史分位數0.3%，也就是幾乎最低，中證500PB2.0，歷史分位數11.6%，中證 1000PB2.2，歷史分位數23.3%，藍籌股估值進入絕對底部，中小市值板塊估值亦在低位。從跟蹤的資金情況看，主流ETF規(guī)模上周凈流入47億，北向資金連續(xù)兩周300400億的流出情況結束，上周流入5億，外盤流動性危機一定程度上得到緩解。

19、道指處在什么位置？我們判斷道指可能處在第一段下跌結束之后的震蕩期，震蕩期過后道指可能存在第二段下跌，并且兩段下跌對應比例在8:2左右，美股位置走勢的判斷主要來源于VIX走勢與2008年的對比。VIX指數可能已經見到高點，首先 2008年VIX最高到89，本次最高到85，其次2008年VIX沖高回落再沖高形成頂背馳，頂部出現反復，本次同樣出現類似的情況。VIX見頂按照2008年的經驗對應道指的分析看，道指完成整個跌幅的80%左右，2008年道指從14000下跌到8500，VIX達到高點，之后VIX回落，道指繼續(xù)從8500下跌到7000點，據此推算目前道指已經完成整個調整的80%左右，道指自295

20、00以來下跌了35%，可能第一段下跌已經完成，按照2008年經驗，第二段開始前中間震蕩時間大致在一個季度。中長期看，我們維持市場長期上行周期的判斷，市場處于長期底部位置疊加廣譜利率下行。估值底，滬深300指數PE（TTM）處于歷史25%分位數附近，而中證500指數PE（TTM）處于歷史20%分位數左右。交易活躍度底，扣除金融石化之后全市場三個月累計換手處于80%附近，而歷史底部位置在50%左右，交易清淡程度與2005年、2014年底部較為接近。長期趨勢底，上證指數30年長期趨勢線年均增速7.5%，目前處于長期趨勢線下軌附近。風險溢價底，全部A股EP與10年期國債收益率差值處在3%的位置，歷史極

21、端位置在5%，權益資產相對于債券資產仍然具備吸引力，權益資產處于底部。廣譜利率中一年期信托貸款利率與500指數估值呈強相關性，實體經濟的真實融資成本對中盤估值影響更為直接，Wind數據顯示，2018年四季度一年期信托貸款利率在8.6%附近，2019年一季度平均值7.8%，二季度均值7.4%，三季度均值7%，整體仍然呈下降趨勢，對中盤估值呈正面影響，目前中證500指數估值(PE TTM)在25倍左右，歷史底部，雖然中證1000小盤估值更高，但中盤指數與小盤指數走勢差異度很低，對小盤指數結論相似。綜上，疫情對經濟的持續(xù)負面影響壓制市場情緒，道指進入震蕩期反復之后第二段可能發(fā)生在4月份，但A股藍籌估

22、值特別是PB角度進入歷史最低位，藍籌股決定大盤指數，大盤指數決定市場情緒，預計A股進入震蕩磨底階段，下行風險有限，每一輪市場底部都伴有長期震蕩以及看似無解的局面。再匯報一下我們跟蹤的幾項數據：4月份日歷效應歷史上證指數上漲概率52%，創(chuàng)業(yè)板指上漲概率37%。主流ETF上周估算處于凈流入狀態(tài)，累計規(guī)?；蛟?7億左右。北向資金上周凈入5億。LLT模型在上證指數、深成指、中小板、創(chuàng)業(yè)板指數上看空。八、風險提示GFTD模型和LLT模型歷史擇時成功率為80%左右，并非100%，市場波動不確定性下模型信號存在失效可能。日歷效應和宏觀因子事件由歷史數據回測得到，市場結構及交易行為的改變可能使得策略失效。因為

23、量化模型的不同，本報告提出的觀點可能與其他量化模型得出的結論存在差異。廣發(fā)金融工程研究小組羅軍 ：首席分析師，華南理工大學碩士，從業(yè) 14 年，2010 年進入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心，帶領團隊獲得 2019 年“第十七屆新財富最佳分析師”第二名。安 寧 寧 ：聯席首席分析師，暨南大學碩士，從業(yè) 12 年，2011 年進入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心，2019 年“第十七屆新財富最佳分析師”第二名成員。史 慶 盛 ：資深分析師，華南理工大學碩士，從業(yè) 8 年，2011 年進入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心，2019 年“第十七屆新財富最佳分析師”第二名成員。張超 ：資深分析師，中山大學碩士，從業(yè) 7 年，2012 年進入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心，2019 年“第十七屆新財富最佳分析師”第二名成員。文 巧 鈞 ：資深分析師，浙江大學博士，從業(yè) 4 年，2015 年進入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心，2019 年“第十七屆新財富最佳分析師”第二名成員。陳 原 文 ：資深分析師，中山大學碩士，從業(yè) 4 年，2015 年進入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心，2019 年“第十七屆新財富最佳分析師”第二名成員。樊 瑞 鐸 ：資深分析師，南開大學碩士，從業(yè) 4 年，2015 年進入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心，2019 年“第十七屆新財富最佳分析師”第二名成員。李豪 ：資深分析師，上海交通