投資策略資金面篇

1、策略研究目錄 HYPERLINK l _TOC_250009 一、預(yù)計 2021 年 A 股增量資金約為 15000 億元左右 4 HYPERLINK l _TOC_250008 1、“房住不炒”背景下，居民財富入市規(guī)模有望達 8000 億元 4 HYPERLINK l _TOC_250007 2、海外資金持續(xù)流入，北上+QFII 預(yù)計有望貢獻 4000 億元增量 6 HYPERLINK l _TOC_250006 3、保險、養(yǎng)老金等資金繼續(xù)入市，預(yù)計帶來 3000 億增量資金 9 HYPERLINK l _TOC_250005 二、預(yù)計 2021 年 A 股分流資金約為 12000 億元左右

2、 10 HYPERLINK l _TOC_250004 1、全面注冊制逐步落地，預(yù)計 IPO 分流資金 4000 億元 10 HYPERLINK l _TOC_250003 2、解禁、減持壓力仍存，預(yù)計分流股資金 4500 億元 12 HYPERLINK l _TOC_250002 3、港股新經(jīng)濟股吸引力增強，預(yù)計分流資金 3500 億元 12 HYPERLINK l _TOC_250001 三、預(yù)計 2021 年全年，A 股凈流入有望達 3000 億元左右 14圖表目錄圖表 1： 中國家庭資產(chǎn)構(gòu)成 4圖表 2： 中國家庭金融資產(chǎn)構(gòu)成 5圖表 3： 居民通過購買股票直接入市的規(guī)模變化 5圖表

3、4： 新發(fā)股票型+混合型基金份額變化 6圖表 5： 與日韓、巴西、美國外資持股占比的對比 7圖表 6： 北上資金歷年流入情況統(tǒng)計與預(yù)測 7圖表 7： 2020 年上半年境外投資者投資境內(nèi)證券市場渠道結(jié)構(gòu) 8圖表 8： 近年 QFII 流入情況統(tǒng)計與預(yù)測 8圖表 9： 保險資金投資占比預(yù)測 9圖表 10： 保險資金增量預(yù)測 9圖表 11： 基本養(yǎng)老金合計到賬金額 10圖表 12： 2020 年各板塊 IPO 統(tǒng)計 11圖表 13： IPO 分流資金預(yù)測 11圖表 14： 解禁、減持分流資金預(yù)測 12圖表 15： 南下資金歷年流入情況統(tǒng)計與預(yù)測 13圖表 16： 南下、北上資金歷年流入情況統(tǒng)計與預(yù)

4、測 13 HYPERLINK l _TOC_250000 圖表 17： 2021 年資金供需預(yù)測 14策略研究我們認為：2021 年會是居民財富結(jié)構(gòu)變化+海外持續(xù)流入的一年。在股市的流動性方面，我們認為 2021 年有望在今年下半年供需緊平衡的基礎(chǔ)上邊際改善，居民財富結(jié)構(gòu)變化、外資持續(xù)配置、保險養(yǎng)老金入市為推動流動性改善的三大原因。我們預(yù)計 2021年，A 股凈流入約 3000 億元，具體拆解來看：1、居民財富結(jié)構(gòu)變化，預(yù)計為 A 股帶來 8000 億元增量資金。2、海外資金持續(xù)流入，北上+QFII 預(yù)計為 A 股帶來 4000 億元增量資金。3、保險、養(yǎng)老金等資金繼續(xù)入市，預(yù)計帶來約 300

5、0 億元增量資金。4、隨著注冊制的逐步落地，IPO 預(yù)計繼續(xù)分流資金約 4000 億元。5、產(chǎn)業(yè)資本解禁、減持壓力仍然存在，預(yù)計分流 A 股資金約 4500 億元。6、港股新經(jīng)濟股吸引力增強，預(yù)計分流 A 股資金 3500 億元。一、預(yù)計 2021 年 A 股增量資金約為 15000 億元左右1、“房住不炒”背景下，居民財富入市規(guī)模有望達 8000 億元近年來，居民財富結(jié)構(gòu)有所變化，居民資產(chǎn)配置有不斷向金融資產(chǎn)傾斜的趨勢。從歷史來看，過去幾十年，居民財富主要集中在房地產(chǎn)上，房地產(chǎn)占比一直顯著高于金融資產(chǎn)，但是這一比例并非一成不變，居民對金融資產(chǎn)的配置比例也受到金融資產(chǎn)與房地產(chǎn)的表現(xiàn)影響，整體來

6、看，二者有此消彼長的態(tài)勢。數(shù)據(jù)顯示，2018 年末，我國居民財富中的房地產(chǎn)規(guī)模約占居民總資產(chǎn)的 70%，而到了 2019 年，根據(jù)中國人民銀行發(fā)布的2019 年中國城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負債情況調(diào)查報告顯示，我國家庭資產(chǎn)構(gòu)成中，住房+商鋪占比為 66%左右。在政策不斷強調(diào)并強化“房住不炒”的背景下，以及自 2019 年股市的賺錢效應(yīng)不斷提升的帶動下，出現(xiàn)居民財富結(jié)構(gòu)向金融資產(chǎn)傾斜也就順理成章了。商鋪, 6.80%汽車, 5.20%其他實物資產(chǎn),2 .40%廠房、設(shè)備等經(jīng)營性資產(chǎn), 6 .10%實物資產(chǎn),79 .60%住房,59 .10%金融資產(chǎn),20 .40% 圖表1：中國家庭資產(chǎn)構(gòu)成資料來源：中國

7、人民銀行、粵開證券研究院策略研究具體來看，2019 年，我國城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)構(gòu)成中，金融資產(chǎn)約占 20%左右，而這其中股票只占到 6.4%，基金占到 3.5%，總計比例不到 10%，那么整體來看，我國家庭資產(chǎn)構(gòu)成中只有 2%左右在股票市場，這一比例與美國等發(fā)達國家相差甚遠。 圖表2：中國家庭金融資產(chǎn)構(gòu)成銀行理財、資管產(chǎn)品、信托, 26.60%股票,6.40%股票市場,9.90%銀行定期存款,22.40%基金,3.50%保險產(chǎn)品, 6.60%債券, 1.20%其他金融產(chǎn)品,0.50%互聯(lián)網(wǎng)理財產(chǎn)品, 1.20%借出款, 6.70%公積金金額, 8.30%現(xiàn)金及活期存款,16.70%資料來源：中國

8、人民銀行、粵開證券研究院除了“房住不炒”外，隨著投資者教育的逐步深化，居民大類資產(chǎn)配置的意識越來越強，疊加股市賺錢效應(yīng)好轉(zhuǎn)，權(quán)益市場對投資者的吸引力越來越強。居民借“股”入市與“基”入市越來越多，而機構(gòu)相比個人投資者具備更專業(yè)的能力以及更好的抗風(fēng)險能力，A 股市場機構(gòu)化也“小荷才露尖尖角?！?圖表3：居民通過購買股票直接入市的規(guī)模變化資料來源：Wind、粵開證券研究院策略研究截至 2020 年三季度，居民通過購買股票直接入市的規(guī)模為 2600 億元，2016 年/2017年/2018 年/2019 年/2020 年三季度居民通過購買股票直接入市的規(guī)模分別為-6200 億元/-3800 億元/-

9、1221 億元/3621 億元/2600 億元， 當(dāng)年滬深 300 的漲跌幅分別為-11.28%/21.78%/-25.31%/36.07%/11.98%。可以看出，目前我國居民資產(chǎn)入市仍很大程度受到市場表現(xiàn)的影響，但是隨著投資者教育的逐步深化，居民大類資產(chǎn)配置的意識越來越強，以及 80 后、90 后逐漸成為市場的主力軍，我國居民財富結(jié)構(gòu)有望逐步向金融資產(chǎn)傾斜。基于我們繼續(xù)看好明年 A 股表現(xiàn)的基礎(chǔ)上，預(yù)計 2021 年，居民通過購買股票直接入市的規(guī)模有望保持在 20003000億元。同時，隨著基金賺錢效應(yīng)的持續(xù)釋放，以及機構(gòu)相比個人投資者具備更專業(yè)的能力以及更好的抗風(fēng)險能力等特點，基于居民借

10、“基”入市有望繼續(xù)超過借“股”入市，成為居民資產(chǎn)入市的主力。2020 年上半年，居民通過購買基金間接入市的規(guī)模為 4877 億元，預(yù)計 2021 年，居民通過購買基金間接入市的規(guī)模有望維持在 45005000 億元。滬深300走勢5,0004,0003,0002,0001,0000股票型+混合型基金發(fā)行份額，億份6,00020000180001600014000120001000080006000400020000 圖表4：新發(fā)股票型+混合型基金份額變化2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2

11、015年2016年2017年2018年2019年2020年2021E資料來源：Wind、粵開證券研究院整體來看，居民通過購買股票直接入市+基金間接入市的規(guī)模有望達 8000 億元。2、海外資金持續(xù)流入，北上+QFII 預(yù)計有望貢獻 4000 億元增量今年外資持續(xù)流入的步調(diào)明顯放緩，主要原因還是因為全球衛(wèi)生事件影響所致，全球經(jīng)濟大幅下滑以及外部不確定事件的擾動。中長期來看，我國外資流入的空間仍然廣闊：從縱深基本面來說，我國經(jīng)濟復(fù)蘇早、對外開放持續(xù)推進、人民幣資產(chǎn)收益相對較好，外資中長期投資中國市場和增持人民幣資產(chǎn)的信心和趨勢沒有改變。當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇，消費、投資等主要經(jīng)濟指標逐步改善，強大國

12、內(nèi)市場的“磁吸效應(yīng)”將繼續(xù)顯現(xiàn)，吸引外資在華投資興業(yè)。預(yù)計明年 MSCI、富時羅素兩大指數(shù)公司有望進一步提高 A 股在其指數(shù)中權(quán)重，帶來可觀的資金增量。策略研究從橫向?qū)Ρ葋砜?，外資持股比例相較于日韓、巴西、美國仍然顯著偏低，后續(xù)可持續(xù)流入的空間巨大。根據(jù)國家外匯管理局數(shù)據(jù)顯示，美國外資持股占美國股市總份額的 15%，日本占比為 30%，巴西占比為 21%，韓國為 33%，而我國截至 2020 年 11 月 20日，北上資金+QFII 的持股市值占 A 股流通市值的比例僅有 4%左右，中國作為全球第二大市場，這一比例不僅遠低于日本和美國等發(fā)達國家，還低于韓國和巴西等新興市場國家。未來隨著金融市場

13、對外開放穩(wěn)步推進，境外資本進入中國仍具有較大的增長空間和增長動力。 圖表5：與日韓、巴西、美國外資持股占比的對比資料來源：國家外匯管理局、粵開證券研究院作為二級市場的重要增量資金，今年北上資金持續(xù)流入的步調(diào)明顯放緩，截至 2020年 11 月 20 日，今年全年凈流入額為 1299 億元，遠低于往年水平。近幾年，隨著我國資本市場對外吸引力的逐漸增強，外資通過滬深港通配置 A 股資產(chǎn)的熱情較高。增速，右軸成交凈買入，億元0-100%20142015201620172018201920202020E 2021E-50%1855006076860%100050%1299150015002000100

14、%19972500150%30002942200%350035173500250%4000 圖表6：北上資金歷年流入情況統(tǒng)計與預(yù)測資料來源：Wind、粵開證券研究院策略研究自陸股通開通以來，北上資金已累計凈流入 11234 億元，具體逐年來看，2014 年/2015 年/2016 年/2017 年/2018 年/2019 年/2020 年凈流入額分別為 686 億元/185 億元/607 億元/1997 億元/2942 億元/3517 億元/1299 億元。隨著外部事件擾動的減小+國內(nèi)經(jīng)濟表現(xiàn)亮眼+人民幣保持強勢+2020 年北上流入放緩，預(yù)計 2021 年，“聰明錢” 北上資金有望重回大幅凈

15、流入，全年凈流入額有望達到 20003500 億元，旗幟資金或?qū)?A 股市場貢獻重要增量。圖表7：2020 年上半年境外投資者投資境內(nèi)證券市場渠道結(jié)構(gòu)資料來源：國家外匯管理局、粵開證券研究院QFII+RQFII 方面，與陸股通資金相比，近年來增長較為緩慢，預(yù)計 2021 年仍將維持穩(wěn)定增長，有望給 A 股帶來百億級別的增量資金（單位：美元）。圖表8：近年 QFII 流入情況統(tǒng)計與預(yù)測資料來源：Wind、粵開證券研究院因此，整體來看，2021 年，海外資金有望持續(xù)流入，北上+QFII 預(yù)計貢獻 4000 億元增量資金。策略研究3、保險、養(yǎng)老金等資金繼續(xù)入市，預(yù)計帶來 3000 億增量資金7 月

16、 17 日，銀保監(jiān)會對保險機構(gòu)權(quán)益投資比例實施差異化管理，根據(jù)保險公司償付能力充足率、資產(chǎn)負債管理能力及風(fēng)險狀況等指標，明確八檔權(quán)益類資產(chǎn)監(jiān)管比例，最高可到占上季末總資產(chǎn)的 45%。保險資金權(quán)益配置跟主要隨保費呈穩(wěn)定增長態(tài)勢。根據(jù)銀保監(jiān)會的數(shù)據(jù)顯示，截至2020 年三季度，保險公司原保險保費收入 3.7 萬億元，同比增長 7.2%，資金運用余額突破 20 萬億元，但是其中關(guān)于股票和證券投資基金的余額為 26762 億元，占比為12.9%，遠未達到投資比例上限。從絕對值來看，股票和證券投資基金的余額相較去年年底凈增長 2397 億元，相較上半年略有降低。預(yù)計 2021 年，隨著保費的持續(xù)穩(wěn)定增長

17、以及權(quán)益類投資比例逐步提高，險資入市可帶來增量資金 20003000 億。股票和證券投資基金占比，右軸股票和證券投資基金的余額，億元資金運用余額，億元2020Q32020E2021E12%012%12%5000012%12%10000013%13%12.49%15000013%12.63%13%20000013%13%12.92%250000 圖表9：保險資金投資占比預(yù)測資料來源：粵開證券研究院2020Q32020E2021E股票和證券投資基金余額凈增長，億元股票和證券投資基金占比，右軸0%02%5004%10006%15008%200010%2500300012%300014%3500240

18、02397圖表10：保險資金增量預(yù)測資料來源：銀保監(jiān)會官網(wǎng)、粵開證券研究院策略研究另外一方面，養(yǎng)老金或?qū)⒊蔀?A 股的重要增量資金來源。當(dāng)前我國養(yǎng)老金儲備的來源主要包括三方面：基本養(yǎng)老保險金、社會保障基金和企業(yè)年金。截止 2020 年三季度末，企業(yè)養(yǎng)老保險基金累計結(jié)余 4.5 萬億元。橫向?qū)Ρ葋砜矗绹B(yǎng)老金股票市值占總市值比重基本保持在 20%-30%之間，而我國三支柱養(yǎng)老金合計持股規(guī)模占股票市場總市值比重不到 10%。截至 2020 年三季度，已有 24 個省份啟動基金委托投資，合同金額 1.1 萬億元，到賬 9757 億元，其中 21 個省份啟動城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險基金委托投資，養(yǎng)老金到賬并

19、陸續(xù)開始投資。養(yǎng)老金“入市”，長線資金“壓艙”可期。日期基本養(yǎng)老金合計到賬金額，億元2017Q113702017Q217222017Q318002017Q427322018Q130672018Q237622018Q341672018Q460502019Q162492019Q270622019Q379922020Q192532020Q294822020Q39757圖表11：基本養(yǎng)老金合計到賬金額資料來源：人社部官網(wǎng)、粵開證券研究院二、預(yù)計 2021 年 A 股分流資金約為 12000 億元左右1、全面注冊制逐步落地，預(yù)計IPO 分流資金 4000 億元注冊制已經(jīng)順利在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點，未來兩年

20、注冊制或有望在主板、中小板落地。目前已累計發(fā)行 398 只新股，共計募集資金 3877 億元，較 2019 年全年增長超 60%。具體分板塊來看，科創(chuàng)板共計發(fā)行 132 只，占比 33.2%；創(chuàng)業(yè)板共計發(fā)行 98 只，占比 24.6%；主板共計發(fā)行 83 只，占比 20.9%；中小板共計發(fā)行 49 只，占比 12.3%；三板共計發(fā)行 37 只，占比 9.3%。策略研究 圖表12：2020 年各板塊IPO 統(tǒng)計板塊IPO數(shù)量占比，右軸IPO家數(shù)科創(chuàng)板創(chuàng)業(yè)板主板中小板三板0%05%2010%409.3%15%12.3%6020%8020.9%25%10024.6%30%12035%33.2%140

21、資料來源：Wind、粵開證券研究院A 股全面推行注冊制已是大勢所趨，隨著全面注冊制逐步落地，預(yù)計對資金面的壓力也會加大。我們預(yù)計，2021 年全年新股發(fā)行募集資金或?qū)⒎至髻Y金 40004500 億元。 圖表13：IPO 分流資金預(yù)測2021E2020E2019A2018A2017A2016A100050001,37615001,64720002,1932,421450040003500300025004,1994,077資料來源：Wind、粵開證券研究院策略研究2、解禁、減持壓力仍存，預(yù)計分流股資金 4500 億元回顧 A 股歷年凈減持占解禁規(guī)模的比例變化比較大，但是總體來說，與當(dāng)年市場表現(xiàn)呈

22、現(xiàn)出比較強的相關(guān)性，市場表現(xiàn)好的情況下，凈減持占解禁規(guī)模的比例可能更大一些，反之，凈減持所占比例可能減小，基于我們對明年市場繼續(xù)向好的判斷，以及近 2年減持比例已經(jīng)達到比較高的水平，我們預(yù)計 2021 年占比會有小幅下降。凈減持占解禁規(guī)模的比例，右軸凈減持金額，億元00%2016A2017A2018A2019A2020E2021E4,1616,1003,5732%1%31192110004%3%20004%6%30008%400010%9%500012%11%600014%13%7000773 圖表14：解禁、減持分流資金預(yù)測資料來源：Wind、粵開證券研究院截至 2020 年 11 月 20

23、 日，A 股凈減持規(guī)模 5512 億元，預(yù)計 2020 年全年，凈減持規(guī)模 6100 億元，全年 A 股解禁規(guī)模大約為 4.68 萬億，凈減持占解禁規(guī)模的比例約為 13%左右。我們預(yù)計 2021 年凈減持占解禁規(guī)模的比例將有小幅下降，降至 9%11%左右，那么以 2021 年 A 股解禁規(guī)模為 4.62 萬億進行測算，預(yù)計 2021 年全年，A 股市場凈減持規(guī)模在 40005000 億元左右。3、港股新經(jīng)濟股吸引力增強，預(yù)計分流資金 3500 億元隨著越來越多的新經(jīng)濟公司和中概股公司選擇赴港上市或二次上市，港股市場成為新經(jīng)濟的“聚集地”已初具雛形，目前新經(jīng)濟板塊在香港中資股中占比在 60%左右

24、。而香港將擴大與內(nèi)地股票互聯(lián)互通的涵蓋范圍也進一步提上日程，將包括在香港上市的生物科技股及第二上市股份，目前港股第二上市股份包括阿里巴巴、網(wǎng)易、京東等。在港股新經(jīng)濟股吸引力逐步增強+居民資產(chǎn)配置向金融股資產(chǎn)傾斜+低估值港股配置價值凸顯的背景下，港股受到了更多的關(guān)注。以南下資金為例，今年以來累計凈流入接近 6000 億港幣，遠超往年流入規(guī)模，同期北上資金凈流入僅 1400 億元，南下資金流入規(guī)模是北上的 4 倍有余，成為港股市場的一股不可忽視的力量。與今年以來北上資金凈流入明顯放緩相反，南下資金今年以來持續(xù)堅定“買買買”。港股新經(jīng)濟股吸引力強+低估值港股配置價值凸顯是南下資金大幅流入的主要原因。

25、截至 2020 年 11 月 20 日，今年全年凈流入額為 5900 億港幣，遠超往年水平。策略研究 圖表15：南下資金歷年流入情況統(tǒng)計與預(yù)測增速，右軸成交凈買入，億港幣20142015201620172018201920202020E 2021E-200%01310%827100012722000200%249324603000400%33994000600%40005000800%6000610059731000%7000資料來源：Wind、粵開證券研究院自港股通開通以來，南下資金已累計凈流入 16503 億港幣，流入規(guī)模已超過陸股通。具體逐年來看，2014 年/2015 年/2016 年

26、/2017 年/2018 年/2019 年/2020 年凈流入額分別為 131 億港幣/1272 億港幣/2460 億港幣/3399 億港幣/827 億港幣/2493 億港幣/5973億港幣。南下成交凈買入，億元北上成交凈買入，億元20142015201620172018201920202020E2021E018570360768611210001,5001,2991,08120002,1192,890 2,9422,091 1,99730003,5003,4003,517500040005,1855,0776000 圖表16：南下、北上資金歷年流入情況統(tǒng)計與預(yù)測資料來源：Wind、粵開證券研究院預(yù)計隨著港股新經(jīng)濟股吸引力強+低估值港股配置價值凸顯，2021 年南下資金仍將維持大幅流入態(tài)勢，但規(guī)模相較于今年的高點可能略有放緩。預(yù)計 2021 年，全年凈流入額有望達到 40005000 億港幣，按照