一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)點評：至暗時刻已過靜待恢復期來臨

1、1-3 月社會消費品零售總額同比增長-19.0，較前值略回升 1.5 個百分點。3月社會消費品零售總額單月同比增長-15.8，較前值回升 4.7 個百分點。實際社零單月增速-18.1，較上月上升 5.6 個百分點。1-3 月工業(yè)增加值累計同比-1.1，較 1-2 月大幅提升 24.77 個百分點。要點制造業(yè)投資增速-25.2，創(chuàng)下歷史最低點。受到疫情影響，各行業(yè)投資均出現(xiàn)不同程度的大幅下滑，2 月對企業(yè)的經(jīng)營活動打擊仍然較大，生產(chǎn)、經(jīng)營、現(xiàn)金流都面臨斷裂的危機，產(chǎn)業(yè)鏈中某一環(huán)節(jié)的暫停都會導致上下游企業(yè)受到較大的影響，企業(yè)以清除當前庫存和維持經(jīng)營作為主要目標以緩解生存壓力，難以快速恢復生機。3

2、月復工節(jié)奏加快，可以看到大部分行業(yè)都略有好轉，但增長仍然處于負數(shù)區(qū)間，預計 4 月隨著武漢解封開始全面復工，二季度生產(chǎn)將會逐漸恢復正常。外需方面，由于海外疫情爆發(fā)集中在 2 月底至 3 月初，滯后國內(nèi)約 2 個月時間，因此與海外市場相關性較高的計算機、通信和電子設備行業(yè)投資并未隨著 3 月復工復產(chǎn)有所上行，反而擴大了降幅。海外目前主要國家仍然處于封鎖狀態(tài)，預計 4 月有可能持續(xù)下滑。拋開疫情的因素，去年底工業(yè)企業(yè)利潤的降幅有所收窄，工業(yè)增加值 11、12 月出現(xiàn)了大幅回升，PPI 同比增速降幅持續(xù)收窄，若按照一季度的政策刺激強度逐步加大來看，隨著疫情影響逐漸消退，復工復產(chǎn)全面執(zhí)行，制造業(yè)投資的

3、走勢大概率進入了反轉回升的階段。隨著庫存周期拐點到來以及內(nèi)需在政策刺激下持續(xù)改善，制造業(yè)投資有望在一季度后平穩(wěn)上行。1-3 月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額增速-7.7，相比前值回升 8.6 個百分點。2020 年起，為了對沖疫情影響，部分城市開始出臺一些放松變相方式限購的措施，但 3 月 6 日住建部發(fā)表講話后，多個城市松綁房地產(chǎn)調控被叫停，市場對房地產(chǎn)政策松綁預期降低。央行多次強調堅持“房住不炒”定位和“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”，并且在地方政策上也嚴格進行把控，在房地產(chǎn)方面的底線仍然沒有降低，地產(chǎn)高壓政策下，對經(jīng)濟拉動的作用相對有限。疫情影響下，地產(chǎn)企業(yè)的開工、竣工都收到了一定程度的影響，

4、現(xiàn)金流影響下，拿地變得更加謹慎。恒大在春節(jié)期間開啟了線上購房 75 折活動以回籠現(xiàn)金流，說明疫情對于地產(chǎn)商的影響仍然非常顯著。進入 3 月開始復工后，各項數(shù)據(jù)均有所回升，但仍然處于負增長區(qū)間，值得一提的是，房地產(chǎn)施工數(shù)據(jù)連續(xù)兩個月保持正增長。一季度數(shù)據(jù)公布后，后續(xù)是否需要在地產(chǎn)的政策限制上部分放松以刺激經(jīng)濟尚未有定論，但疫情影響消退后，去年底進入的地產(chǎn)后周期可能會持續(xù)一段時間以釋放被壓制的需求，帶動部分行業(yè)如家裝、家具等短期上漲。長期來看，如果在地產(chǎn)政策不放松的前提下，地產(chǎn)投資增速在一季度見底后二季度會有快速反彈，之后仍然會繼續(xù)增速下行的通道。基建投資（不含電力）增速-19.7，較 1-2 月

5、回升 10.6 個百分點；全口徑基建投資增速-16.36，較前值回升 10.5 個百分點，2 月地方政府土地出讓金收入增速同比下降 16.4 個百分點。對比 2 月和 3 月的數(shù)據(jù)來看，在未復工和大部分復工的情況下，基建刺激的拉動較房地產(chǎn)行業(yè)的增長率更高，但也不沒有成為拉動經(jīng)濟的救命稻草。二季度全面開始復工，雖然政府通過增加赤字率和地方專項債額度等方式來為基建提供資金，但同時也對地方政府隱性債務進行核查監(jiān)管，堵住違規(guī)舉債通道。財政支出和專項債的資金增量難以彌補非標等隱性債務的融資收縮，導致基建面臨配套資金不足的問題?；ㄔ鏊俚纳仙艿降南拗茥l件較多，如果對房地產(chǎn)投資的限制不放開，而期待大力刺激

6、基建以恢復經(jīng)濟，還需要有更多的政策予以配合。受到疫情影響，一季度消費水平大幅下滑。2020 年春節(jié)疊加疫情，非必須類消費品需求大幅下降，人員限制和長途運輸停擺造成了供應鏈斷裂、需求被壓制。隨著疫情影響逐漸消散，物價逐漸恢復正常，CPI 在 3 月已開始拐頭向下。今年經(jīng)濟在疫情影響下?lián)p失慘重，受到疫情影響較大的餐飲業(yè)由于受到單日人流量的限制，疫情結束后的消費增長并不能彌補停業(yè)期間的虧損，并且，相對于 03 年非典時期來看，隨著網(wǎng)絡配送的發(fā)展，本次疫情期間的網(wǎng)絡零售和實地配送已經(jīng)滿足了部分消費需求，因此，期待報復性消費帶來消費整體如 04 年反彈的幅度可能不太現(xiàn)實。參考非典疫情結束后的消費曲線，二

7、季度的消費需求大概率會隨著疫情消退實現(xiàn)存量恢復。當前，逆周期調節(jié)政策在消費方面的刺激目前主要以發(fā)放消費券的措施為主，按照目前消費券種類的不同，必須消費品類的應用相對大于其他種類，整體的消費乘數(shù)大概在 13.3 倍左右，按目前的發(fā)放量來看，拉動社零增長約 940 億元。1-3 月工業(yè)增加值累計同比-1.1，較 1-2 月大幅提升 24.77 個百分點，各行業(yè)工業(yè)生產(chǎn)均在復蘇。疫情打亂了生產(chǎn)從底部恢復的節(jié)奏，2 月作為疫情影響最嚴重的一個月，采礦業(yè)和公用事業(yè)的工業(yè)增加值相對下滑較小，制造業(yè)受到的影響較大，但 3 月復工復產(chǎn)后均開始恢復。去年底受地產(chǎn)后周期影響的玻璃、水泥、鋼材等均出現(xiàn)了相對增速的大

8、幅下滑，但絕對增速來看，玻璃、鋼材、生鐵、天然氣、太陽能增速均持續(xù)為正，說明復工后需求仍相對較為旺盛。集成電路行業(yè)的工業(yè)增加值增速并未下降，反而上升，一方面是海外需求在 2、3 月份并未大幅下滑，另一方面說明電子制造業(yè)進入了景氣周期，產(chǎn)業(yè)鏈的需求較為旺盛。隨著疫情進入尾聲，復工復產(chǎn)全面到位，新老基建共同拉動的巨大需求將續(xù)寫 2019 年底的景氣周期開啟。電子行業(yè)龍頭臺積電并未下調今年的產(chǎn)量預期，說明行業(yè)需求仍然較為旺盛，疫情后供給端將會迎來持續(xù)大幅的修復。風險提示：政策刺激不及預期；疫情控制不及預期；海外需求大幅下降目錄TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_2500

9、04 投資：增速較 1-2 月出現(xiàn)較大幅度回升 6 HYPERLINK l _TOC_250003 消費：必需消費穩(wěn)定增長，網(wǎng)絡零售下滑幅度較小 10 HYPERLINK l _TOC_250002 供給端：3 月復工復產(chǎn)逐漸恢復 13 HYPERLINK l _TOC_250001 一季度經(jīng)濟至暗時刻已過 15 HYPERLINK l _TOC_250000 風險提示 16圖表目錄圖 1：圖 2：圖 3：圖 4：圖 5：固定資產(chǎn)投資累計同比增速 6制造業(yè)投資、房地產(chǎn)開發(fā)投資與基建投資 6制造業(yè)投資：農(nóng)副產(chǎn)品加工業(yè)、紡織業(yè) 7制造業(yè)投資：化學原料及制品業(yè)、金屬制品業(yè)、計算機通信及電子設備業(yè) 7

10、制造業(yè)投資：通用制造業(yè)、專業(yè)設備制造業(yè)、汽車制造業(yè)、電氣機械及器材制造業(yè).7圖 6：圖 7：圖 8：新開圖 9：圖 11：圖 12：圖 13：圖 14：圖 15：圖 16：圖 17：圖 18：圖 19：工業(yè)增加值上行，PMI 恢復至榮枯線以上 7房地產(chǎn)投資開發(fā)與商品房銷售同比增速 8工與土地購置面積同比 8土地出讓金收入 9社會消費品零售總額增速 11商品零售、餐飲收入與網(wǎng)上零售增速 11各類產(chǎn)品零售增速 11工業(yè)增加值增速 13按企業(yè)類型劃分的工業(yè)增速（累計同比） 13按行業(yè)劃分的工業(yè)增加值增速 14主要產(chǎn)品增速：發(fā)電量、原煤、焦炭和有色 14主要產(chǎn)品增速：水泥、玻璃和燒堿 14主要產(chǎn)品增速

11、：機床、集成電路、汽車 14投資：增速較 1-2 月出現(xiàn)較大幅度回升一季度固定資產(chǎn)投資同比增長-16.1,增速較 1-2 月份上升 8.4 個百分點，環(huán)比較上月繼續(xù)上升 28.18 個百分點。其中，制造業(yè)投資增速-25.2，較 1-2 月回升 6.3 個百分點；房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額增速 -7.7，較 1-2 月份回升 8.6 個百分點；基建投資（不含電力）增速-19.7，較 1-2 月回升 10.6 個百分點。一季度投資受到疫情影響全面下滑，但值得注意的是，3 月逐漸復工復產(chǎn)后，相比 1-2 月迎來較大改善。圖 1： 固定資產(chǎn)投資累計同比增速圖 2：制造業(yè)投資、房地產(chǎn)開發(fā)投資與基建投資2015

12、1050-5-10-15-20-252015-03-3010( )( )50-5-10-15-202020-03-25-40 ( )3020100102030-2014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11202

13、0-012020-03-40累計同比季調環(huán)比（右軸）2015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-09制造業(yè)房地產(chǎn)基建 資料來源：Wind，長城證券研究所資料來源：Wind，長城證券研究所制造業(yè)投資增速-25.2，創(chuàng)下歷史最低點。分行業(yè)看，占制造業(yè)投資比例較大的行業(yè)中，除計算機、通信和電子設備增速持續(xù)下滑外，其他行業(yè)如專用設備、通用設備、汽車制造業(yè)、鐵路船舶航空運輸、電器機械器材制造、農(nóng)副產(chǎn)品加工、紡織業(yè)、化學原料及化學制品制造、有色金屬等行業(yè)增速均較 1-2 月有所回升，其中回升較多的行業(yè)有汽車制造回升 13.8 個

14、百分點，專用設備制造回升 9.1 個百分點，醫(yī)藥制造業(yè)回升 10.2 個百分點，基本上與 3 月復工加快和疫情相關制造的行業(yè)節(jié)奏一致。受到疫情影響，各行業(yè)投資均出現(xiàn)不同程度的大幅下滑，2 月對企業(yè)的經(jīng)營活動打擊仍然較大，生產(chǎn)、經(jīng)營、現(xiàn)金流都面臨斷裂的危機，產(chǎn)業(yè)鏈中某一環(huán)節(jié)的暫停都會導致上下游企業(yè)受到較大的影響，企業(yè)以清除當前庫存和維持經(jīng)營作為主要目標以緩解生存壓力，難以快速恢復生機。3 月復工節(jié)奏加快，可以看到大部分行業(yè)都略有好轉，但增長仍然處于負數(shù)區(qū)間，預計 4 月隨著武漢解封開始全面復工，二季度生產(chǎn)將會逐漸恢復正常。外需方面，由于海外疫情爆發(fā)集中在 2 月底至 3 月初，滯后國內(nèi)約 2 個

15、月時間，因此與海外市場相關性較高的計算機、通信和電子設備行業(yè)投資并未隨著 3 月復工復產(chǎn)有所上行，反而擴大了降幅。海外目前主要國家仍然處于封鎖狀態(tài)，預計 4 月有可能持續(xù)下滑。拋開疫情的因素，去年底工業(yè)企業(yè)利潤的降幅有所收窄，工業(yè)增加值 11、12 月出現(xiàn)了大幅回升，PPI 同比增速降幅持續(xù)收窄，若按照一季度的政策刺激強度逐步加大來看，隨著疫情影響逐漸消退，復工復產(chǎn)全面執(zhí)行，制造業(yè)投資的走勢大概率進入了反轉回升的階段。隨著庫存周期拐點到來以及內(nèi)需在政策刺激下持續(xù)改善，制造業(yè)投資有望在一季度后平穩(wěn)上行。圖 3： 制造業(yè)投資：農(nóng)副產(chǎn)品加工業(yè)、紡織業(yè)圖 4：制造業(yè)投資：化學原料及制品業(yè)、金屬制品業(yè)、

16、計算機通信及電子設備業(yè)30.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.002015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-02-50.00固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):農(nóng)副食品加工業(yè):累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):紡織業(yè):累計同比40.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00 -40.002015-022015-062015-102016-02201

17、6-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-02-50.00固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):化學原料及化學制品制造業(yè):累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):金屬制品業(yè):累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):計算機、通信和其他電子設備制造業(yè):累計同比資料來源：Wind，長城證券研究所資料來源：Wind，長城證券研究所圖 5：制造業(yè)投資：通用制造業(yè)、專業(yè)設備制造業(yè)、汽車制造業(yè)、電氣機械及器材制造業(yè)30.0020.0010.002015-022015-062015-102016-022016-0

18、62016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-020.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):電氣機械及器材制造業(yè):累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):專用設備制造業(yè):累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):汽車制造業(yè):累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):通用設備制造業(yè):累計同比圖 6： 工業(yè)企業(yè)利潤和 PPI 同比40.0030.0020.0010.002014-082014-122015-042015-082015-122016-0420

19、16-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-120.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計同比 PPI:全部工業(yè)品:當月同比 資料來源：Wind，長城證券研究所資料來源：Wind，長城證券研究所1-3 月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額增速-7.7，相比前值回升 8.6 個百分點。房地產(chǎn)新開工面積同比增速-27.2，施工面積同比增長 2.6，竣工增速累計同比-15.8。土地購置面積同比下降 22.6。商品房銷售面積同比增速-26.3。18 年開始市場對房地

20、產(chǎn)行業(yè)進行較大強度的調控，各地開啟了較為嚴格的限購限貸政策打擊投機行為，房地產(chǎn)的開工、拿地、竣工數(shù)據(jù)雖居高位但是都進入了下行通道，“房住不炒”作為房地產(chǎn)調控的紅線一直沒有發(fā)生改變。2020 年起，為了對沖疫情影響，部分城市開始出臺一些放松變相方式限購的措施，但 3 月 6 日住建部發(fā)表講話后，多個城市松綁房地產(chǎn)調控被叫停，市場對房地產(chǎn)政策松綁預期降低。央行多次強調堅持“房住不炒”定位和“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”，并且在地方政策上也嚴格進行把控，在房地產(chǎn)方面的底線仍然沒有降低，地產(chǎn)高壓政策下，對經(jīng)濟拉動的作用相對有限。疫情影響下，地產(chǎn)企業(yè)的開工、竣工都收到了一定程度的影響，現(xiàn)金流影響下

21、，拿地變得更加謹慎。恒大在春節(jié)期間開啟了線上購房 75 折活動以回籠現(xiàn)金流，說明疫情對于地產(chǎn)商的影響仍然非常顯著。進入 3 月開始復工后，各項數(shù)據(jù)均有所回升，但仍然處于負增長區(qū)間，值得一提的是，房地產(chǎn)施工數(shù)據(jù)連續(xù)兩個月保持正增長。一季度數(shù)據(jù)公布后，后續(xù)是否需要在地產(chǎn)的政策限制上部分放松以刺激經(jīng)濟尚未有定論，但疫情影響消退后，去年底進入的地產(chǎn)后周期可能會持續(xù)一段時間以釋放被壓制的需求，帶動部分行業(yè)如家裝、家具等短期上漲。長期來看，如果在地產(chǎn)政策不放松的前提下，地產(chǎn)投資增速在一季度見底后二季度會有快速反彈，之后仍然會繼續(xù)增速下行的通道。圖 7： 房地產(chǎn)投資開發(fā)與商品房銷售同比增速圖 8：新開工與土

22、地購置面積同比 50 ( )( ) 604040302020010-2010-420-640.00 30.0020.0010.002015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-020.00-10.000-20.00-0-30.002007-012007-112008-092009-072010-052011-032012-012012-112013-092014-072015-052016-032017-012017-11

23、2018-092019-07-0-40.00-50.00房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比商品房銷售面積累計同比本年購置土地面積:累計同比房屋施工面積:累計同比房屋竣工面積:累計同比 房屋新開工面積:累計同比 資料來源：Wind，長城證券研究所資料來源：Wind，長城證券研究所基建投資（不含電力）增速-19.7，較 1-2 月回升 10.6 個百分點；全口徑基建投資增速-16.36，較前值回升 10.5 個百分點，2 月地方政府土地出讓金收入增速同比下降 16.4個百分點。對比 2 月和 3 月的數(shù)據(jù)來看，在未復工和大部分復工的情況下，基建刺激的拉動較房地產(chǎn)行業(yè)的增長率更高，但也不沒有成為拉動經(jīng)濟的救命稻

24、草。二季度全面開始復工，雖然政府通過增加赤字率和地方專項債額度等方式來為基建提供資金，但同時也對地方政府隱性債務進行核查監(jiān)管，堵住違規(guī)舉債通道。財政支出和專項債的資金增量難以彌補非標等隱性債務的融資收縮，導致基建面臨配套資金不足的問題?；ㄔ鏊俚纳仙艿降南拗茥l件較多，如果對房地產(chǎn)投資的限制不放開，而期待大力刺激基建以恢復經(jīng)濟，還需要有更多的政策予以配合。圖 9： 土地出讓金收入60.0050.0040.0030.0020.0010.002012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-0220

25、17-072017-122018-052018-102019-032019-082020-010.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00地方本級政府性基金收入:國有土地使用權出讓收入:累計同比資料來源：Wind，長城證券研究所消費：必需消費穩(wěn)定增長，網(wǎng)絡零售下滑幅度較小1-3 月社會消費品零售總額同比增長-19.0，較前值略回升 1.5 個百分點。3 月社會消費品零售總額單月同比增長-15.8，較前值回升 4.7 個百分點。實際社零單月增速-18.1，較上月上升 5.6 個百分點。分產(chǎn)品看，糧油食品、飲料、中西藥品類增速保持正增長，其中糧油食品類零售額增速 12.6，

26、飲料類增速 4.1，為消費品類中增速不降反升的品類，疫情期間必需消費品需求穩(wěn)定，價格上漲，供給和運輸不暢導致量價均升。服裝鞋帽類增速持續(xù)下滑，煙酒、珠寶、家電、辦公、家具、通訊器材、石油制品、建材和汽車均在 3月有不同程度的回升，回升幅度較高的是建材、通訊器材、汽車和文化辦公類。餐飲收入增速從 1-2 月-43.1繼續(xù)下滑至-44.3，商品零售從-17.6回升至-15.8，網(wǎng)上零售受到影響相對較小，從-3回升至-0.8。受到疫情影響，一季度消費水平大幅下滑。2020 年春節(jié)疊加疫情，非必須類消費品需求大幅下降，人員限制和長途運輸停擺造成了供應鏈斷裂、需求被壓制。隨著疫情影響逐漸消散，物價逐漸恢

27、復正常，CPI 在 3 月已開始拐頭向下。本輪 CPI 上行是非常明顯的短期供給無法恢復造成的必須消費品價格上行所引起的非核心通脹上行，除去豬肉、雞肉價格外，非食品類 CPI 同比處于下行狀態(tài)，反映了非食品類需求較弱。隨著疫情穩(wěn)定，交通恢復，產(chǎn)業(yè)鏈逐漸重建，通脹將會進入下行通道，貨幣政策的空間也更大。今年經(jīng)濟在疫情影響下?lián)p失慘重，受到疫情影響較大的餐飲業(yè)由于受到單日人流量的限制，疫情結束后的消費增長并不能彌補停業(yè)期間的虧損，并且，相對于 03 年非典時期來看，隨著網(wǎng)絡配送的發(fā)展，本次疫情期間的網(wǎng)絡零售和實地配送已經(jīng)滿足了部分消費需求，因此，期待報復性消費帶來消費整體如 04 年反彈的幅度可能不

28、太現(xiàn)實。參考非典疫情結束后的消費曲線，二季度的消費需求大概率會隨著疫情消退實現(xiàn)存量恢復。當前，逆周期調節(jié)政策在消費方面的刺激目前主要以發(fā)放消費券的措施為主，3 月以來，濟南、寧波、杭州、南京、鄭州、溫州、南昌、重慶、天津、沈陽等多地已向居民發(fā)放消費券，4月開始，福州、順德、武漢也開始向居民發(fā)放消費券。根據(jù) 2009 年杭州市旅游委員會的統(tǒng)計，2009 年發(fā)放旅游消費券時，每張面值 10 元的旅游消費券，政府支出 5 元，能夠拉動的消費達到 289 元，涉及餐飲、交通、零售等相關行業(yè)，文旅行業(yè)消費乘數(shù)約在 30 倍左右。2008 年杭州 10 億的消費券拉動杭州 2009 年社零名義值增加約 1

29、55 億元，相當于乘數(shù)約在 15 倍左右。按照目前消費券種類的不同，必須消費品類的應用相對大于其他種類，整體的消費乘數(shù)大概在 13.3 倍左右。圖 10：社會消費品零售總額增速圖 11：商品零售、餐飲收入與網(wǎng)上零售增速 171272-3-8-13-18-23-285( )( )02015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-10-5-10-15-20累計同比當月同比：實際季調環(huán)比（右軸）( ) 10.002015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-1120

30、17-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-030.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00( )39373533312927252321191715131197531-1-3商品零售餐飲收入網(wǎng)上零售(右軸） 資料來源：Wind，長城證券研究所資料來源：Wind，長城證券研究所圖 12：各類產(chǎn)品零售增速( )3525155-5-15-25-35糧

31、油食品飲料類煙酒類紡織服裝化妝品類金銀珠寶日用品類家電器材中西藥品文化辦公家具類通訊器材石油制品建筑材料汽車類-452020-032020-02資料來源：Wind，長城證券研究所表 1： 消費券發(fā)放對社零的影響日期地區(qū)消費券金額（億元）類型消費乘數(shù)拉動本地社零增長（億元）3.12浙江10文旅303003.13南京3.18餐飲、體育圖書、信息1031.83.13寧波1文旅、30303.16湖南2.0755141020.755143.18北京1.5家電10153.18河北0.15體育101.53.2濟南0.2文旅3063.2重慶0.31033.23合肥0.11013.23常州0.31033.25廣

32、西110103.27杭州16.8餐飲、購物101683.27遼寧0.71073.27嘉興0.4汽車1043.27嘉興1.610163.31天津0.05100.53.31深圳0.33093.5建德0.1旅游3033.8浙江1美食10104.1江西0.2餐飲1024.1鄭州410404.1秦皇島0.05100.54.1沈陽0.31034.15佛山0.21024.15佛山0.8餐飲1084.15福州1.210124.15福州0.3汽車1034.16溫州18101804.19武漢5餐飲、商場、超市、文旅10504.5南昌0.1文旅303總計70.90551413.30017943.05514資料來源：

33、公開資料，長城證券研究所*湖南按照人均不超過 300，2019 年常住人口 6918.38 萬，1%人數(shù)測算供給端：3 月復工復產(chǎn)逐漸恢復1-3 月工業(yè)增加值累計同比-1.1，較 1-2 月大幅提升 24.77 個百分點，各行業(yè)工業(yè)生產(chǎn)均在復蘇。分行業(yè)來看，采礦業(yè)累計同比增長-1.7，制造業(yè)累計同比增長-10.2，公用事業(yè)累計同比增長-5.2 個百分點。1-3 月汽車工業(yè)增加值同比增長-26，鋼材產(chǎn)量同比增長-1.6，有色金屬產(chǎn)量同比增速 2.1，玻璃同比增速 1.9，水泥同比增速-23.9,集成電路同比增長 16，較 2 月底均有所增加。疫情打亂了生產(chǎn)從底部恢復的節(jié)奏，2 月作為疫情影響最嚴

34、重的一個月，采礦業(yè)和公用事業(yè)的工業(yè)增加值相對下滑較小，制造業(yè)受到的影響較大，但 3 月復工復產(chǎn)后均開始恢復。去年底受地產(chǎn)后周期影響的玻璃、水泥、鋼材等均出現(xiàn)了相對增速的大幅下滑，但絕對增速來看，玻璃、鋼材、生鐵、天然氣、太陽能增速均持續(xù)為正，說明復工后需求仍相對較為旺盛。集成電路行業(yè)的工業(yè)增加值增速并未下降，反而上升，一方面是海外需求在 2、 3 月份并未大幅下滑，另一方面說明電子制造業(yè)進入了景氣周期，產(chǎn)業(yè)鏈的需求較為旺盛。隨著疫情進入尾聲，復工復產(chǎn)全面到位，新老基建共同拉動的巨大需求將續(xù)寫 2019 年底的景氣周期開啟。電子行業(yè)龍頭臺積電并未下調今年的產(chǎn)量預期，說明行業(yè)需求仍然較為旺盛，疫情

35、后供給端將會迎來持續(xù)大幅的修復。圖 13： 工業(yè)增加值增速圖 14： 按企業(yè)類型劃分的工業(yè)增速（累計同比） ( )18 ( )15129630-3-6-91215182124272014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-020-10-20-30-40-50-60-2015-032015-092016-032016-092017-0320

36、17-092018-032018-092019-032019-092020-03-30-70-80當月同比累計同比季調環(huán)比 國有股份私營外企 資料來源：Wind，長城證券研究所資料來源：Wind，長城證券研究所圖 15： 按行業(yè)劃分的工業(yè)增加值增速圖 16： 主要產(chǎn)品增速：發(fā)電量、原煤、焦炭和有色( )30-3-6-9-12-15-18-21-24-27-30-33-3615( )1050-5-10農(nóng)副食品食品紡織化工醫(yī)藥橡膠塑料非金屬鋼鐵 有色金屬制品通用設備專用設備汽車交運設備電氣設備電子設備電力熱力2014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-02-152020-032020-02發(fā)電量原煤焦炭有色 資料來源：Wind，長城證券研究所資料來源：Wind，長城證券研究所( )圖 17： 主要產(chǎn)品增速：水泥、玻璃和燒堿圖 1