養(yǎng)殖龍頭話語權(quán)或持續(xù)提升

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250013 生豬產(chǎn)業(yè)鏈整合加速，養(yǎng)殖龍頭話語權(quán)或持續(xù)提升 5 HYPERLINK l _TOC_250012 上游和中游波動中成長、下游分散，產(chǎn)業(yè)鏈利潤率曲線向下傾斜 5 HYPERLINK l _TOC_250011 種豬繁育：國內(nèi)育種正在崛起，養(yǎng)殖龍頭或成育種先鋒 6 HYPERLINK l _TOC_250010 產(chǎn)業(yè)整體特征：“兩高一小”技術(shù)含量高、利潤率高、體量小 7 HYPERLINK l _TOC_250009 行業(yè)未來發(fā)展路徑：走自主研發(fā)之路，養(yǎng)殖龍頭或是育種龍頭 8 HYPERLINK l _TOC_250008 生豬養(yǎng)殖：非洲豬瘟重

2、塑行業(yè)格局，防疫能力成核心競爭力 15 HYPERLINK l _TOC_250007 行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀：“兩大一小”體量大、盈利能力強(qiáng)、單體規(guī)模小 15 HYPERLINK l _TOC_250006 行業(yè)發(fā)展趨勢：非洲豬瘟使得生豬養(yǎng)殖規(guī)?；铀?，豬價有望長期高位 18 HYPERLINK l _TOC_250005 龍頭企業(yè)成長路徑成本是核心競爭力 20 HYPERLINK l _TOC_250004 屠宰環(huán)節(jié)：行業(yè)持續(xù)整合，養(yǎng)殖端對屠宰端的話語權(quán)或增強(qiáng) 24 HYPERLINK l _TOC_250003 中國雖是豬肉生產(chǎn)大國卻非生產(chǎn)強(qiáng)國 24 HYPERLINK l _TOC_250002

3、 屠宰行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀集中度低、產(chǎn)能利用率低、毛利率低 25 HYPERLINK l _TOC_250001 產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢上下游加強(qiáng)融合，利潤分配有望進(jìn)一步向養(yǎng)殖端集中 28 HYPERLINK l _TOC_250000 投資建議 31圖表目錄圖 1：生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈包括種豬繁育、生豬養(yǎng)殖、屠宰（和肉制品加工）以及終端銷售 4 個大的環(huán)節(jié) 5圖 2：生豬產(chǎn)業(yè)鏈中育種和養(yǎng)殖環(huán)節(jié)利潤率高但波動大，屠宰和銷售環(huán)節(jié)利潤率低但穩(wěn)定 6圖 3：生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈利潤率曲線向下傾斜（剔除肉制品加工） 6圖 4：養(yǎng)殖是生豬產(chǎn)業(yè)鏈中產(chǎn)值增加值最大、毛利率次高的環(huán)節(jié) 6圖 5：育種位于生豬金字塔體系的頂端 7圖 6：20

4、14 年以后中國種豬市場規(guī)模持續(xù)收縮 7圖 7：生豬純種擴(kuò)繁和二元種豬生產(chǎn)流程 8圖 8：以溫氏 S11 品系為代表的種豬選育技術(shù)路線和技術(shù)環(huán)節(jié) 8圖 9：種豬公司的毛利率高于生豬養(yǎng)殖公司（單位：%） 8圖 10：中國和美國生豬育種行業(yè)對比 9圖 11：2008-2018 年中國種豬進(jìn)口量（單位：頭） 9圖 12：2008-2018 年中國從美國、加拿大和法國三國種豬進(jìn)口占比最大 9圖 13：全球種豬育種體系 10圖 14：中國生豬核心育種場體系 10圖 15：美國農(nóng)業(yè)部 1996 年研究中發(fā)現(xiàn)基因在決定生豬經(jīng)濟(jì)效益的因素中占比最大 11圖 16：美國對于品種改良的資本投入遠(yuǎn)高于中國 11圖

5、17：1940s 以來全球種豬育種技術(shù)的發(fā)展 12圖 18：2010-2018 年中國能繁母豬 MSY 持續(xù)上升（單位：頭） 12圖 19：PIC 的全球種豬育種體系 13圖 20：PIC 五元雜交體系 14圖 21：PIC 目前主要采取的育種技術(shù) 14圖 22：溫氏股份種豬育種體系 15圖 23：華農(nóng)溫氏 I 號豬配套系 15圖 24：牧原股份種豬配套系 15圖 25：2019 年以前中國年生豬出欄量在 7 億頭左右（單位：億頭） 16圖 26：中國年生豬出欄量約占全球一半（2018 年） 16圖 27：中國豬場年戶均出欄規(guī)模遠(yuǎn)小于美國 17圖 28：中國不同年出欄規(guī)模養(yǎng)殖場出欄量占比 17

6、圖 29：美國不同年出欄規(guī)模養(yǎng)殖場出欄量占比 17圖 30：豬價呈現(xiàn)明顯的周期性變動 18圖 31：中美生豬成本曲線不同決定了中國生豬養(yǎng)殖盈利高于美國 18圖 32：2010-2018 年中國自繁自養(yǎng)生豬平均頭均盈利為 215 元 18圖 33：1982-2017 年美國生豬養(yǎng)殖盈利為 4.66 美元/美擔(dān) 18圖 34：截至 2019 年 10 月能繁母豬存欄量已同比減少 37.80% 19圖 35：2020 年中國生豬出欄量預(yù)計將進(jìn)一步減少 19圖 36：年出欄 5000 頭以上規(guī)模場能繁母豬存欄增長快于 400 個縣 19圖 37：9-10 月年出欄 5000 頭以上規(guī)模場生豬存欄增長快

7、于 400 個縣 19圖 38：中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)結(jié)構(gòu)正向倒金字塔型轉(zhuǎn)變 20圖 39：根據(jù)能繁母豬存欄量變動預(yù)計至少到 2020 年上半年豬價都將趨勢向上 20圖 40：養(yǎng)殖成本中型養(yǎng)殖企業(yè)小型養(yǎng)殖戶大型養(yǎng)殖集團(tuán) 21圖 41：2018 年散養(yǎng)生豬較規(guī)模生豬養(yǎng)殖成本已高出 2.31 元/公斤 21圖 42：美國生豬養(yǎng)殖成本大幅低于中國 22圖 43：中美養(yǎng)殖成本結(jié)構(gòu)對比（元/公斤） 22圖 44：規(guī)模生豬和散養(yǎng)生豬成本差異來源主要來自于人工成本（元/公斤） 22圖 45：規(guī)模生豬和散養(yǎng)生豬成本結(jié)構(gòu)（外圈為規(guī)模生豬） 22圖 46：非洲豬瘟?xí)r代，防疫能力是生豬養(yǎng)殖企業(yè)的核心競爭力 24圖 47：

8、2019 年養(yǎng)殖公司完全成本差距擴(kuò)大（元/公斤） 24圖 48：2019 年養(yǎng)殖公司頭均盈利差距擴(kuò)大（元） 24圖 49：2019 年之前中國年豬肉產(chǎn)量 5500 萬噸左右 25圖 50：中國豬肉產(chǎn)量約占全球一半（2018 年） 25圖 51：2009 年以來定點屠宰企業(yè)的市占率不超過 36% 26圖 52：2012-2016 年規(guī)模以上定點屠宰場年屠宰量大幅提升 26圖 53：中國屠宰行業(yè)集中度低（2016 年） 26圖 54：中國屠宰行業(yè)集中度遠(yuǎn)低于丹麥和美國 26圖 55：中國豬肉銷售渠道以農(nóng)貿(mào)市場為主（單位：百萬噸） 26圖 56：屠宰企業(yè)產(chǎn)能利用率普遍不高 27圖 57：屠宰行業(yè)的毛

9、利率與豬價反向變動 27圖 58：牧原股份毛利率高于雙匯發(fā)展生鮮凍品毛利率 27圖 59：2019 年生豬定點屠宰企業(yè)的屠宰量占比同比下降了 1.8 個百分點 28圖 60：生豬養(yǎng)殖和屠宰行業(yè)各自具備壁壘 29圖 61：中國生豬養(yǎng)殖環(huán)節(jié)在全產(chǎn)業(yè)鏈價值增值中占比達(dá) 63% 30圖 62：2018 年中國前五大養(yǎng)殖企業(yè)市場份額僅 6.4% 30圖 63：我們預(yù)計 2020 年中國前五大養(yǎng)殖企業(yè)市場份額 14.4% 30圖 64：2018 中國前五大屠宰企業(yè)市場份額 5.5%（測算） 31圖 65：我們預(yù)計 2020 中國前五大屠宰企業(yè)市場份額 9% 31表 1：中國生豬育種行業(yè)發(fā)展歷程 10表 2

10、：中美生豬養(yǎng)殖效率對比（2019 年） 12表 3：全球養(yǎng)殖 top10 生豬養(yǎng)殖企業(yè)母豬存欄量（2018 年） 16表 4：溫氏股份 2014-2018 年商品豬完全成本拆分 22表 5：牧原股份 2014-2018 年商品豬完全成本拆分 23表 6：養(yǎng)殖企業(yè)向下游屠宰行業(yè)拓展 28表 7：屠宰企業(yè)向上游養(yǎng)殖行業(yè)拓展 29生豬產(chǎn)業(yè)鏈整合加速，養(yǎng)殖龍頭話語權(quán)或持續(xù)提升生豬產(chǎn)業(yè)鏈包含種豬繁育、生豬養(yǎng)殖、屠宰和終端零售四個大的環(huán)節(jié)，位于中游的生豬養(yǎng)殖環(huán)節(jié)是整個產(chǎn)業(yè)鏈中最核心的部分，其決定著上下游的體量以及產(chǎn)業(yè)未來的發(fā)展方向?？v觀中國生豬產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展歷史，可以看到中游的生豬養(yǎng)殖業(yè)波動最大同時也利潤率

11、最高，并且在波動中產(chǎn)業(yè)規(guī)?；粩嗤七M(jìn)，而下游屠宰和零售相對較為分散，且盈利能力相對較弱。上游和中游波動中成長、下游分散，產(chǎn)業(yè)鏈利潤率曲線向下傾斜生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈包括種豬繁育、生豬養(yǎng)殖、屠宰（和肉制品加工）以及終端銷售 4 個大的環(huán)節(jié)，總產(chǎn)值達(dá)到 16000 億元左右。生豬在從農(nóng)場到餐桌的過程中，跨越了農(nóng)業(yè)、食品加工和零售三個行業(yè)。生豬育種和養(yǎng)殖處于整個產(chǎn)業(yè)鏈的中上游，生豬養(yǎng)殖企業(yè)和自繁自養(yǎng)養(yǎng)殖戶向種豬企業(yè)采購一元和二元種豬后，進(jìn)行種豬配種和商品豬育肥。育肥豬達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)體重出欄后，進(jìn)入中游屠宰和加工環(huán)節(jié)，屠宰場將生豬初步加工成白條豬和分割產(chǎn)品，肉制品企業(yè)對豬肉進(jìn)行進(jìn)一步的深加工，最終所有的生鮮豬肉和

12、肉制品通過終端銷售渠道例如經(jīng)銷商、農(nóng)貿(mào)市場、商場等到達(dá)消費者手中。生豬養(yǎng)殖是整個產(chǎn)業(yè)鏈最核心的環(huán)節(jié)，其決定著整個產(chǎn)業(yè)鏈的體量并引導(dǎo)著上下游行業(yè)結(jié)構(gòu)的變化。圖 1：生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈包括種豬繁育、生豬養(yǎng)殖、屠宰（和肉制品加工）以及終端銷售 4 個大的環(huán)節(jié)資料來源： 縱觀整個生豬產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的發(fā)展趨勢和盈利情況，中游在波動中快速成長、下游屠宰和銷售行業(yè)相對較為分散，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)利潤率從上游到下游逐步下降（剔除肉制品加工）。在整個生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈中，生豬養(yǎng)殖環(huán)節(jié)的利潤最為豐厚，同時也波動最大。生豬養(yǎng)殖環(huán)節(jié)的核心變量是生豬價格，作為大宗農(nóng)產(chǎn)品，生豬價格由供需決定，且由于需求偏剛性，整體上由供給決定，供給的周

13、期變動決定了生豬價格呈現(xiàn)明顯的周期性。生豬養(yǎng)殖環(huán)節(jié)頭部優(yōu)秀企業(yè)的毛利率波動范圍在-10%60%之間、凈利率波動范圍在-18%58%之間，周期平均的毛利率能達(dá)到 20%25%左右、凈利率達(dá)到 15%20%左右。不同于中游，下游屠宰和銷售環(huán)節(jié)的產(chǎn)品價格一般是成本加成型，且行業(yè)極其分散，盈利能力相對較弱，代表性屠宰企業(yè)的凈利率僅 0%6%左右，而終端銷售環(huán)節(jié)的凈利率僅-3%3%左右，僅食品加工環(huán)節(jié)的盈利能力相對較高。整體來說，生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈的利潤率從上游到下游逐漸下降（剔除肉制品深加工），形成一條向下傾斜的利潤率曲線。圖 2：生豬產(chǎn)業(yè)鏈中育種和養(yǎng)殖環(huán)節(jié)利潤率高但波動大，屠宰和銷售環(huán)節(jié)利潤率低但穩(wěn)定資

14、料來源：牧原股份、雙匯發(fā)展、龍大肉食財報，國家統(tǒng)計局，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部， 測算（注：其中養(yǎng)殖環(huán)節(jié)、屠宰環(huán)節(jié)和肉制品加工環(huán)節(jié)分別選取的牧原股份、龍大肉食和雙匯發(fā)展作為代表企業(yè)，養(yǎng)殖、屠宰和終端銷售的行業(yè)產(chǎn)值規(guī)模分別為 2019 年的生豬出欄量/豬肉產(chǎn)量/豬肉產(chǎn)量乘以 2019 年生豬/白條豬/豬肉價格，生豬出欄均重假設(shè)為 100 公斤）圖 3：生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈利潤率曲線向下傾斜（剔除肉制品加工）圖 4：養(yǎng)殖是生豬產(chǎn)業(yè)鏈中產(chǎn)值增加值最大、毛利率次高的環(huán)節(jié)資料來源： 資料來源：國家統(tǒng)計局，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部， 測算種豬繁育：國內(nèi)育種正在崛起，養(yǎng)殖龍頭或成育種先鋒種豬作為生豬體系金字塔結(jié)構(gòu)的頂端，其體量在整個產(chǎn)業(yè)鏈中

15、是最小的，截至 2017 年全國種豬場數(shù)量已經(jīng)不足 5000 家，種豬場年末存欄量不足 2000 萬頭，僅為生豬存欄量的 1/18 左右。但育種作為生豬產(chǎn)業(yè)鏈中技術(shù)含量以及壁壘最高的環(huán)節(jié)，其利潤率也最高。國外育種公司憑借其長期的時間積累以及資本投入，其培育的種豬性能優(yōu)于中國本土品種，因此過去較長時間中國主要依靠從國外引入優(yōu)良種豬。20 世紀(jì) 90 年代以來中國本土育種速度加快，當(dāng)前國內(nèi)育種工作已取得重大進(jìn)展，不同于國外的大型育種公司多為專業(yè)化公司或者聯(lián)合育種協(xié)會，我們認(rèn)為，國內(nèi)生豬養(yǎng)殖行業(yè)龍頭憑借其龐大的種豬群以及研發(fā)實力和資金實力，未來亦有望成為種豬龍頭。產(chǎn)業(yè)整體特征：“兩高一小”技術(shù)含量高

16、、利潤率高、體量小育種位于生豬金字塔體系的頂端，種豬產(chǎn)值僅占養(yǎng)豬業(yè)總產(chǎn)值的 23%左右，且隨著種豬市場的持續(xù)優(yōu)化，2014 年以后中國種豬市場規(guī)模呈現(xiàn)持續(xù)收縮態(tài)勢。整個生豬繁育體系按照代次從上到下依次為原種豬育種、純種豬擴(kuò)繁、二元種豬生產(chǎn)和最末端的商品豬生產(chǎn)，由于上一代與下一代之間存在擴(kuò)繁系數(shù)，整個生豬體系呈現(xiàn)金字塔型，對應(yīng) 67 億頭商品豬只需 25 萬頭左右的原種豬和 160 萬頭左右的純種豬。且近幾年隨著種豬市場的不斷優(yōu)化以及育種水平的持續(xù)提升，中國種豬場數(shù)量和種豬場的種豬存欄量是在持續(xù)收縮的，2010 年-2017 年間中國種豬場數(shù)量從 8223 家減少到了 4798 家，降幅高達(dá) 4

17、1.7%；2014 年種豬存欄量達(dá)到峰值后也持續(xù)下降，2014 年-2017 年間中國種豬場的種豬存欄量從 2421 萬頭減少到 1895 萬頭，降幅為 21.7%。圖 5：育種位于生豬金字塔體系的頂端圖 6：2014 年以后中國種豬市場規(guī)模持續(xù)收縮9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000199803,0002,5002,0001,5001,0005000201620142012201020082006200420022000左軸：全國種豬場數(shù)量（個）右軸：全國年末種豬存欄量（萬頭）資料來源：溫氏股份我國豬育種的現(xiàn)狀與溫氏核心優(yōu)勢, 資料來源：

18、中國畜牧業(yè)年鑒（1998-2017 年）, 生豬育種行業(yè)呈現(xiàn)“兩高”特征，即技術(shù)含量高、利潤率高。種豬繁育包括性狀改良和 品系選育兩個方面，規(guī)范的性能測定和準(zhǔn)確的遺傳評估是種豬獲得遺傳改良的前提條件，品系選育是通過配種方式實現(xiàn)最優(yōu)的遺傳進(jìn)展。目前大量先進(jìn)的生物技術(shù)手段已經(jīng)應(yīng)用 到育種當(dāng)中，例如分子標(biāo)記和基因組選擇技術(shù)、克隆技術(shù)、性控精液技術(shù)等，育種是整 個生豬產(chǎn)業(yè)鏈中技術(shù)含量最高的環(huán)節(jié)。與高技術(shù)含量相對應(yīng)的，育種也是整個生豬養(yǎng)殖 環(huán)節(jié)盈利能力最強(qiáng)的環(huán)節(jié)，對比中國大型種豬公司和商品豬養(yǎng)殖公司的毛利率，可以看 到 2013-2018 年間楓華種業(yè)、藍(lán)思種業(yè)的毛利率整體高于牧原股份和溫氏股份。圖 7

19、：生豬純種擴(kuò)繁和二元種豬生產(chǎn)流程資料來源： 圖 8：以溫氏 S11 品系為代表的種豬選育技術(shù)路線和技術(shù)環(huán)節(jié)圖 9：種豬公司的毛利率高于生豬養(yǎng)殖公司（單位：%）60%20132014201520162017201850%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%楓華種業(yè)藍(lán)思種業(yè)牧原股份溫氏股份資料來源：王青來、吳珍芳我國種豬育種體系的建設(shè), 資料來源：相關(guān)公司年報, 行業(yè)未來發(fā)展路徑：走自主研發(fā)之路，養(yǎng)殖龍頭或是育種龍頭中國生豬育種行業(yè)發(fā)展相對落后中國生豬育種行業(yè)起步較晚、發(fā)展相對落后。相對于發(fā)達(dá)國家，中國生豬育種水平較為落后，主要體現(xiàn)在：育種體系有待完善，種豬公司專業(yè)化程度不

20、高，中小豬場各自為營、聯(lián)合育種較少，沒有形成有效的資源共享；育種技術(shù)還停留在早期，基因育種等新應(yīng)用較少；育種核心群規(guī)模小，沒有大規(guī)模地開展規(guī)范細(xì)致的性能測定，數(shù)據(jù)積累不夠。一直以來中國都依賴于大量從國外引進(jìn)種豬，但 2014 年引種量已經(jīng)開始減少，表明中國自主育種占比已經(jīng)逐步在提升。中國長期從國外引入種豬進(jìn)行基因和品系改良，從種豬引種量看，2011-2013 年中國種豬引種量達(dá)到高峰，隨后進(jìn)入下降通道。2014-2018年中國年平均種豬引進(jìn)量為 6895 頭，較前一個 5 年減少 34.5%。中國主要從美國、法國、丹麥、加拿大等國家引進(jìn)大約克、長白、皮特蘭、杜洛克 4 個品系；目前，丹系種豬在

21、中國的市場逐漸被壓縮，開始形成美系、加系、法系三分天下的格局。2008-2018年中國種豬進(jìn)口總量來源分布中，美國、加拿大和法國分別占比 39%、26%和 18%，而丹麥僅占比 11%，美加法三者合計占比達(dá)到 83%。圖 10：中國和美國生豬育種行業(yè)對比資料來源：吳珍芳從種豬育種看中國養(yǎng)豬產(chǎn)業(yè)發(fā)展， 圖 11：2008-2018 年中國種豬進(jìn)口量（單位：頭）圖 12：2008-2018 年中國從美國、加拿大和法國三國種豬進(jìn)口占比最大25,00020,00015,00010,0005,000020122011201020092008年年年年年201520142013年年年201820172016

22、年年年加拿大美國 丹麥 英國 法國 荷蘭 1%18%26%5%11%39%資料來源：海關(guān)總署, 資料來源：中國種豬信息網(wǎng), 具體來說，中國與以美國為代表的育種先進(jìn)國家在種豬繁育上的差別主要體現(xiàn)在以下幾個方面：育種體系：全球種豬育種體系主要分為 3 種類型，分別是以 PIC 為代表大型專業(yè)化的育種公司、以丹麥丹育和荷蘭托佩克為代表的中小公司聯(lián)合育種體系以及中小型育種公司獨立育種。美國養(yǎng)豬業(yè)專業(yè)分工明確，排名前 30 的養(yǎng)豬企業(yè)除史密斯菲爾德外都沒有自己的育種體系，而是將育種外包給以 PIC 為代表的大型專業(yè)化種豬公司，PIC 種豬占美國排名前 30 的生豬養(yǎng)殖企業(yè)種豬用量的 50%以上。不同于美

23、國生豬行業(yè)的高度專業(yè)化分工，中國養(yǎng)豬業(yè)追求全產(chǎn)業(yè)鏈，即便是規(guī)模較小的養(yǎng)殖公司也都養(yǎng)種豬。盡管 2009 年開始中國國家層面已經(jīng)開展國家生豬核心育種場的認(rèn)證，篩選出高生產(chǎn)力水平的核心育種群，但各核心育種場之間信息和資源交流較少，并未實現(xiàn)真正的聯(lián)合育種，實際上是各種豬企業(yè)獨立育種。圖 13：全球種豬育種體系圖 14：中國生豬核心育種場體系資料來源：傅衍豬的育種戰(zhàn)略及新技術(shù), 資料來源：黃路生我國育種工作新思路夯實常規(guī)育種發(fā)展基因育種, 長江證券研究所 表 1：中國生豬育種行業(yè)發(fā)展歷程時間事件內(nèi)容20世紀(jì)80年代保護(hù)地方品種先后兩次公布了國家級畜禽品種資源保護(hù)名錄確立了第一批國家級畜禽遺傳資源基因庫

24、、保護(hù)區(qū)和保種場培育一批新品種、配套系 自1998年以來，蘇太豬等15個新品種、配套系通過了國家畜禽遺傳資源委員會的審定先后從丹麥、美國、英國、瑞典、法國等國家引進(jìn)了大白、長白、杜洛克、皮特蘭等世20世紀(jì)90年代成功利用引進(jìn)品種界著名瘦肉型豬品種，以及PIC、斯格等豬配套系引進(jìn)品種已基本適應(yīng)我國的生態(tài)條件，為開展我國生豬遺傳改良工作奠定了良好的基礎(chǔ)生豬良種繁育體系初步 成立全國豬育種協(xié)作組，積極推進(jìn)種豬測定、選育與區(qū)域性豬聯(lián)合育種工作。建立以原種場、擴(kuò)繁場、種公豬站、性能測定中心等為主體的良種豬繁育體系初步建立。2007年生豬良種補(bǔ)貼項目2007年以來，國家在全國200個生豬主產(chǎn)縣實施了生豬良

25、種補(bǔ)貼項目2009-2012年遴選國家核心育種場開展國家生豬核心育種場的認(rèn)證，篩選出高生產(chǎn)力水平的核心育種群5萬頭2013-2016年形成核心育種群形成純種基礎(chǔ)母豬總存欄達(dá)10萬頭的國家生豬核心育種群，形成穩(wěn)定的育種基礎(chǔ)群體資料來源：全國生豬遺傳改良計劃（20092020）， 資本投入：生豬育種作為生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈的重要的一環(huán)，是產(chǎn)業(yè)鏈中專業(yè)化程度最高、耗時最長、經(jīng)濟(jì)效益最持久的工作，從而也需要大量的資本投入。美國農(nóng)業(yè)部在 1996 年的研究中發(fā)現(xiàn)，在決定生豬經(jīng)濟(jì)效益的因素中，基因所發(fā)揮的作用比重最大，達(dá)到 40%左右，由于較早認(rèn)識到了基因的重要性，在生豬養(yǎng)殖行業(yè)的發(fā)展過程中，美國對于品種改良的

26、資本投入遠(yuǎn)高于中國。一般而言，品種改良、營養(yǎng)飼料、飼養(yǎng)管理和疫病防治是生豬養(yǎng)殖行業(yè)發(fā)展的四大要點，近 50 年來美國養(yǎng)殖業(yè)發(fā)展過程中有 40%的資本投入用于品種改良，而中國養(yǎng)殖業(yè)的發(fā)展則更加注重營養(yǎng)飼料和飼養(yǎng)管理，對于品種改良的資本投入占比在 10%左右。當(dāng)前中國養(yǎng)豬業(yè)也已經(jīng)認(rèn)識到了育種的重要性，預(yù)計未來也將加大對育種的資本投入。圖 15：美國農(nóng)業(yè)部 1996 年研究中發(fā)現(xiàn)基因在決定生豬經(jīng)濟(jì)效益的因素中占比最大40%20%20%15%5%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%基因營養(yǎng)飼料飼養(yǎng)管理疫病防治其他資料來源：USDA, 圖 16：美國對于品種改良的資本投入遠(yuǎn)高于中國資

27、料來源：從種豬育種看中國養(yǎng)豬產(chǎn)業(yè)發(fā)展吳珍芳, 育種技術(shù)：20 世紀(jì) 40 年代以來，全球生豬育種技術(shù)取得了巨大進(jìn)步。在早期育種階段，種豬企業(yè)主要通過直觀性狀測定估計育種值，分別針對父系和母系的中、高遺傳力的性狀進(jìn)行選擇；90 年代起隨著計算機(jī)計算能力的提升，最佳線性無偏估計（BLUP）方法廣泛應(yīng)用，對低遺傳力性狀及限性性狀進(jìn)行遺傳評估，同時能利用不同來源不同時間的數(shù)據(jù)。2000 年以后，基因育種技術(shù)不斷發(fā)展，大型種豬企業(yè)對雜交豬進(jìn)行性能測定、基因組選擇、基因填充、全基因組的個體測序?；蚪M育種應(yīng)用最多的是 PIC，應(yīng)用新技術(shù)可以加快品種改良速度。中國育種上性能測定少、系譜的性能數(shù)據(jù)積累少、基因

28、育種應(yīng)用較少，還處在育種的早期階段。圖 17：1940s 以來全球種豬育種技術(shù)的發(fā)展資料來源：傅衍豬的育種戰(zhàn)略及新技術(shù) 具體指標(biāo)：育種的結(jié)果最終體現(xiàn)在各種指標(biāo)上，其中核心經(jīng)濟(jì)性狀主要包括繁殖性狀、生長性狀、肉質(zhì)和體型外貌性狀。我們將當(dāng)年商品豬出欄量除以 10 個月前能繁母豬平均存欄量得到能繁母豬的平均 MSY，可以看到 2013 年-2019 年間，除 2019 年受非洲豬瘟影響種豬生產(chǎn)性能下降外，中國能繁母豬 MSY 是持續(xù)提升的，2013-2018 年 6 年間平均 MSY 從 14.3 頭提升到了 19.7 頭，效率提升明顯。但相較于美國，仍有一定差距，將 2019 年中美兩國母豬 MS

29、Y、肉豬頭均出肉量進(jìn)行對比，中國僅達(dá)美國的 79%和 86%，生長性狀上，美國當(dāng)前育肥豬全程料肉比僅 2.7 左右，而中國在 3.0 左右。圖 18：2010-2018 年中國能繁母豬 MSY 持續(xù)上升（單位：頭）119.718.917.717.415.914.514.314.813.714.1222018161412102010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，國家統(tǒng)計局， 計算表 2：中美生豬養(yǎng)殖效率對比（2019 年）美國中國效率比較平均母豬存欄量（萬頭）625.33128.2肉豬出欄量（萬

30、頭）13803.254419.0MSY（頭）22.117.479%1 MSY=當(dāng)年商品豬出欄量/前 10 個月能繁母豬平均存欄量。肉豬頭均出肉量（公斤）90.978.286%產(chǎn)肉能力/母豬（公斤）2079.01360.265%豬肉產(chǎn)量（萬噸）1299.94255.0平均母豬存欄量（萬頭）625.33128.2資料來源：USDA，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，國家統(tǒng)計局， 計算不同于外國，中國生豬養(yǎng)殖龍頭有望成為育種龍頭國際生豬育種巨頭主要有兩種成長路徑，一種是以 PIC 為代表的大型專業(yè)化育種企業(yè)，封閉育種；一種是以丹麥丹育為代表的聯(lián)合育種協(xié)會。中國雖然當(dāng)前已經(jīng)建立了核心育種場體系，但實質(zhì)上的聯(lián)合育種較少，而生

31、豬養(yǎng)殖龍頭企業(yè)由于核心群基數(shù)大、研發(fā)能力強(qiáng)、資金實力雄厚，未來有望成長為育種龍頭。PIC 成功之路強(qiáng)大的研發(fā)實力+客戶為導(dǎo)向的育種方向PIC 公司于 1962 年成立于英國，是全球最大的種豬育種公司。經(jīng)過近 60 余年的發(fā)展， PIC 業(yè)務(wù)遍及全球四十多個國家和地區(qū)，除中國以外的全球種豬市場占有率超過 30%，在全球第二大養(yǎng)豬國-美國有接近 50%的市場份額。PIC 的成功是其技術(shù)領(lǐng)先、產(chǎn)品性能領(lǐng)先以及服務(wù)領(lǐng)先的綜合結(jié)果。具體來說：PIC 研發(fā)實力強(qiáng)大，公司擁有 2 個獨立的研發(fā)機(jī)構(gòu)以及 100 多位專業(yè)技術(shù)人員，每年的研發(fā)投入超過 2000 萬美元，歷史上育種領(lǐng)域的多項重大技術(shù)突破都是由 P

32、IC實現(xiàn)的，如控制產(chǎn)仔數(shù)基因（1994）、毛色基因（1996）、肉質(zhì)基因（1997）、生長速度及采食量相關(guān)基因（2000）的發(fā)現(xiàn)與應(yīng)用；PIC 品系豐富：PIC 的性能測定數(shù)量最多、系譜信息最全，供選擇利用的品系最多，通過長期的選育，PIC 培育了 20 多個各具特點的純系，并且 PIC 的五元雜交體系相較于一般的三元雜交對雜交優(yōu)勢的利用更充分；客戶為導(dǎo)向的育種策略：PIC 有客戶化的選擇指數(shù)，可以滿足客戶的不同需求，并且綜合經(jīng)濟(jì)效益優(yōu)勢明顯。圖 19：PIC 的全球種豬育種體系資料來源：黃路生我國育種工作新思路夯實常規(guī)育種發(fā)展基因育種， 圖 20：PIC 五元雜交體系圖 21：PIC 目前主

33、要采取的育種技術(shù)資料來源：PIC, 資料來源：PIC, 中國種豬龍頭的成長路徑生豬養(yǎng)殖巨頭或成為育種先鋒雖然中國已經(jīng)成立了國家層面的核心育種場體系，但我們認(rèn)為核心育種場難以真正實現(xiàn)聯(lián)合育種。原因在于當(dāng)前我國的種豬市場雖然已經(jīng)在持續(xù)優(yōu)化，但種豬場仍然數(shù)量眾多，彼此之間競爭激烈，存在較多利益沖突，這使得核心場之間遺傳交流和信息技術(shù)共享較少，聯(lián)合育種更多地存在于理論層面，實際上自 2009 年核心育種場體系建立至今，核心育種場更多地仍在各自獨立育種。養(yǎng)殖巨頭種豬群體量大、研發(fā)實力強(qiáng)、資金實力雄厚，且改良品種降低自身養(yǎng)殖成本的動力較強(qiáng)，未來有望成為中國生豬育種行業(yè)的中流砥柱。育種投資大且見效慢，需要長

34、期的投入，且需要有較大的核心群用以支撐大范圍的性能測定和配套系選擇，從中國當(dāng)前生豬養(yǎng)殖行業(yè)發(fā)展情況來看，只有養(yǎng)殖巨頭具備這樣的實力，從實際情況來看，溫氏和牧原當(dāng)前的育種正是走在行業(yè)前列。牧原股份現(xiàn)擁有 2 個國家生豬核心育種場，8 個二元擴(kuò)繁場，曾祖代核心群超過 15000頭，年測定純種豬 2.5 萬頭以上，測定父母代種豬 8 萬頭以上。公司在發(fā)展過程不斷探索創(chuàng)新，建立了獨特的輪回二元育種體系。目前隨著產(chǎn)業(yè)格局變化的加劇，這種獨特的輪回二元育種體系所具備的肉、種兼用的特點，可以直接留種作為種豬使用，具有競爭優(yōu)勢。溫氏種豬公司共建有 16 個育種基地，育種核心群基礎(chǔ)母豬達(dá) 9000 頭，純種擴(kuò)繁

35、群基礎(chǔ)母豬達(dá) 2.4 萬頭，同時擁有豐富的種豬資源，其中評鑒了 4 個品種、18 個種群、223 個家系的種豬個體 1.5 萬頭。公司緊跟世界豬育種技術(shù)前沿，在全基因選擇、基因編輯、克隆、CT 掃描等技術(shù)上取得突破；華農(nóng)溫氏 I 號豬配套系、溫氏WS501 豬配套系兩個瘦肉型豬配套系獲得國家畜禽品種審定認(rèn)證。圖 22：溫氏股份種豬育種體系資料來源：黃路生我國育種工作新思路夯實常規(guī)育種發(fā)展基因育種， 圖 23：華農(nóng)溫氏 I 號豬配套系圖 24：牧原股份種豬配套系資料來源：溫氏股份我國豬育種的現(xiàn)狀與溫氏核心優(yōu)勢, 資料來源：牧原股份 2019 年報, 生豬養(yǎng)殖：非洲豬瘟重塑行業(yè)格局，防疫能力成核心

36、競爭力生豬養(yǎng)殖行業(yè)是整個生豬產(chǎn)業(yè)鏈最核心的環(huán)節(jié)，非洲豬瘟提高行業(yè)壁壘、重塑行業(yè)格局，防疫能力成為養(yǎng)殖企業(yè)核心競爭力，具備防疫優(yōu)勢的企業(yè)有望享受超長高豬價紅利。具體來說：1）中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)呈現(xiàn)“兩大一小”特征，即養(yǎng)殖規(guī)模大、盈利能力強(qiáng)、單體規(guī)模?。?）2019 年非洲豬瘟對中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)生了巨大影響，未來 3-5 年非洲豬瘟將重塑養(yǎng)豬業(yè)格局，加速行業(yè)規(guī)模化提升，生豬養(yǎng)殖行業(yè)結(jié)構(gòu)由金字塔型向倒金字塔型轉(zhuǎn)變，且由于產(chǎn)能恢復(fù)受限，生豬價格有望長期維持高位；3）非洲豬瘟使得養(yǎng)殖企業(yè)之間分化加劇，防疫能力成為企業(yè)核心競爭力，防疫能力強(qiáng)的企業(yè)將迎來市占率的快速提升。行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀：“兩大一小”體量大、盈

37、利能力強(qiáng)、單體規(guī)模小當(dāng)前中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)呈現(xiàn)三大特征：養(yǎng)殖規(guī)模大、盈利能力強(qiáng)、單體規(guī)模小。中國年生豬出欄量在 7 億頭左右，約占全球生豬產(chǎn)量的一半。中國人喜食豬肉，豬肉是中國居民第一大消費肉類，從而中國也成為了世界上最大生豬生產(chǎn)國和消費國。在非洲豬瘟發(fā)生之前，中國年生豬出欄量在 7 億頭左右，約占全球生豬出欄量的一半，2018年全球前 10 大生豬生產(chǎn)企業(yè)中，中國上榜 3 位，分別為溫氏股份、牧原股份和正邦科技。2019 年受非洲豬瘟影響，中國生豬產(chǎn)量大幅下滑，全年生豬出欄量為 5.44 億頭，同比減少 21.57%。圖 25：2019 年以前中國年生豬出欄量在 7 億頭左右（單位：億頭）圖

38、26：中國年生豬出欄量約占全球一半（2018 年）7.515%10%54%21%7.0中國6.56.05.55.02009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019歐盟27國美國其他 資料來源：國家統(tǒng)計局, 資料來源：USDA, 表 3：全球養(yǎng)殖 top10 生豬養(yǎng)殖企業(yè)母豬存欄量（2018 年）排序公司母豬存欄量（萬頭）國家1萬洲國際123.1中國、美國2溫氏股份110中國3正大集團(tuán)80泰國4牧原股份65中國5Triumph Foods44.55美國6BRF38巴西7Seaboard Foods32.5美國8Cooperl25.1法國

39、9Pipestone25美國10正邦科技22中國資料來源：WATT， 雖然中國生豬養(yǎng)殖體量巨大，但規(guī)?；潭炔桓?，同美國等發(fā)達(dá)國家仍存在較大差距。當(dāng)前中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)仍處在規(guī)?；跗?，散養(yǎng)戶仍然是市場主體，大型規(guī)模企業(yè)的市占率較低。2007-2017 年，中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)模化在持續(xù)推進(jìn)，期間年出欄量在 100頭以下的散養(yǎng)戶出欄量占比從 64.5%下降到 36.0%；大型企業(yè)占比持續(xù)提升，但仍然較低，2017 年生豬出欄量在 5 萬頭以上的養(yǎng)殖企業(yè)出欄量占比僅 4.1%。對比美國，美國生豬養(yǎng)殖行業(yè)在 20 世紀(jì)末已經(jīng)完成了規(guī)?；?012 年美國年生豬出欄量不足 100 頭的豬場出欄占比僅 1

40、%、出欄量在 5 萬頭以上的大型企業(yè)市占率達(dá)到 60%。中國同美國的豬場單體規(guī)模也存在較大差距，2017 年中國豬場年均出欄量為 18.2 頭，而 2012 年美國豬場的年均出欄量已達(dá) 1844 頭。圖 27：中國豬場年戶均出欄規(guī)模遠(yuǎn)小于美國2,000201,800181,600161,400141,200121,00010800860064004200220172015201320112009200720052003200119991997199519931991198919871985198319811979197700左軸：美國戶均出欄規(guī)模（頭）右軸：中國戶均出欄規(guī)模（頭）資料來源：US

41、DA，國家統(tǒng)計局，中國畜牧獸醫(yī)年鑒， 圖 28：中國不同年出欄規(guī)模養(yǎng)殖場出欄量占比圖 29：美國不同年出欄規(guī)模養(yǎng)殖場出欄量占比100%100%80%60%40%20%0%2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 201780%60%40%20%0%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20121-49頭50-99頭100-499頭500-999頭1000-2999頭3000-4999頭 5000-9999頭1萬-5萬頭5萬頭以上1-99 頭100 -499頭500

42、-999頭1000 -1999頭2000-4999頭5000- 9999頭 10000-19999頭20000-49999頭5萬頭以上資料來源：中國畜牧獸醫(yī)年鑒， 資料來源：USDA, 中國生豬養(yǎng)殖企業(yè)盈利能力遠(yuǎn)高于美國，豬周期拉平均來看，中國自繁自養(yǎng)生豬頭均盈利超過 200 元/頭，約為美國生豬養(yǎng)殖頭均盈利的 2.8 倍。生豬養(yǎng)殖行業(yè)最核心的變量為豬價，豬價的周期波動決定了生豬養(yǎng)殖盈利也是周期波動的。平均來看，2010-2018年這 2 輪豬周期中，中國自繁自養(yǎng)生豬的頭均盈利為 215 元/頭。對比美國，1982-2017年這 36 年間，美國生豬養(yǎng)殖頭均盈利為 4.66 美元/美擔(dān)，按美國

43、生豬出欄均重 120 公斤計算，折合約人民幣 77.1 元/頭（按匯率 7 計算），中國生豬周期平均頭均盈利約為美國的 2.8 倍。中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)?；潭鹊汀B(yǎng)殖主體之間生產(chǎn)成本差距大是造成中國生豬養(yǎng)殖盈利高于美國的根本原因。豬價在周期波動過程中，其下限一般是以行業(yè)內(nèi)養(yǎng)殖主體的較高成本為邊界，即在豬價跌到成本最高的那部分養(yǎng)殖主體的成本線之下時，產(chǎn)能即開始去化，中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)?；潭鹊偷奶卣?，使得中國生豬養(yǎng)殖主體之間養(yǎng)殖水平差異比較大，從而在豬價跌到周期底部時，行業(yè)平均水平的養(yǎng)殖主體仍有較好的盈利。而美國生豬養(yǎng)殖行業(yè)已經(jīng)完成了規(guī)?；?，養(yǎng)殖主體之間成本差異較小，從而在豬價跌到周期底部時，行

44、業(yè)平均水平也是虧損的。圖 30：豬價呈現(xiàn)明顯的周期性變動圖 31：中美生豬成本曲線不同決定了中國生豬養(yǎng)殖盈利高于美國454035302520151052020-012019-072019-012018-072018-012017-072017-012016-072016-012015-072015-012014-072014-012013-072013-012012-072012-012011-072011-012010-072010-012009-072009-012008-072008-012007-072007-012006-070中國生豬價格（元/公斤）資料來源：中國畜牧信息網(wǎng), 資料

45、來源： 圖 32：2010-2018 年中國自繁自養(yǎng)生豬平均頭均盈利為 215 元圖 33：1982-2017 年美國生豬養(yǎng)殖盈利為 4.66 美元/美擔(dān)20200415 18:30:572010 201120122013 201420152016 2017201820191,2001,0008006004002000-200201620142012201020082006200420022000199819961994199219901988198619841982中國自繁自養(yǎng)生豬頭均盈利（元/頭）4003002001000-100-200-300美國生豬養(yǎng)殖平均盈利（美元/美擔(dān)） 資料來源

46、：Wind, 資料來源：USDA, 行業(yè)發(fā)展趨勢：非洲豬瘟使得生豬養(yǎng)殖規(guī)?；铀伲i價有望長期高位2019 年非洲豬瘟對中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)生了巨大影響，未來 3-5 年非洲豬瘟將導(dǎo)致中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)發(fā)生重大變革，重塑養(yǎng)豬業(yè)格局。具體來說：1、非洲豬瘟導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)能去化，中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)模收縮；2、防疫能力成為企業(yè)核心競爭力，大企業(yè)在非洲豬瘟中優(yōu)勢明顯，生豬養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)?；铀?；3、由于產(chǎn)能恢復(fù)受限，生豬價格有望長期維持高位。具體來說：2020 年中國生豬供給量預(yù)計進(jìn)一步減少。非洲豬瘟使得母豬產(chǎn)能大幅去化，根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，截至 2019 年 10 月，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 400 個監(jiān)測縣能繁母豬存欄量

47、已同比減少 37.80%。從能繁母豬到生豬出欄的時長為 1012 個月，2020 年中國生豬供給量預(yù)計進(jìn)一步減少，根據(jù)能繁母豬去化幅度，我們預(yù)計 2020 年全國生豬出欄量同比或減少20%至 4.4 億頭。7.07.2 7.4 7.16.4 6.7 6.66.9 6.9 6.96.15.75.44.4圖 34：截至 2019 年 10 月能繁母豬存欄量已同比減少 37.80%圖 35：2020 年中國生豬出欄量預(yù)計將進(jìn)一步減少10%0%-10%-20%-30%-40%-50%6%4%2012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-03

48、2015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102%0%-2%-4%-6%-8%-10%左軸：能繁母豬存欄同比變動右軸：能繁母豬存欄環(huán)比變動8.07.57.06.56.05.55.04.54.02020E2019201820172016201520142013201220112010200920082007中國生豬出欄量（億頭） 資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部, 資料來源：國家統(tǒng)計局, 預(yù)計在非洲豬瘟背景下，規(guī)模大企業(yè)受益顯著，散養(yǎng)戶和中小豬場在競爭中劣勢會越來越明顯，落后產(chǎn)能的中小養(yǎng)殖戶預(yù)計會持續(xù)

49、退出，生豬養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)?；铀?。從農(nóng)業(yè)農(nóng)村部監(jiān)測的數(shù)據(jù)看，年出欄 5000 頭以上的規(guī)模豬場生產(chǎn)恢復(fù)勢頭強(qiáng)勁，11 月份全國年出欄 5000 頭以上規(guī)模豬場的生豬和能繁母豬存欄環(huán)比增幅分別為 1.9%和 6.1%，連續(xù) 3 個月環(huán)比增長，且 9-10 月增幅持續(xù)高于 400 個監(jiān)測縣的可比數(shù)據(jù)。在非洲豬瘟之前隨著養(yǎng)殖規(guī)模化的推進(jìn)，中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)結(jié)構(gòu)已經(jīng)從寬底金字塔轉(zhuǎn)為窄底金字塔，非洲豬瘟使得行業(yè)規(guī)?；铀?，由于大型和中型規(guī)模企業(yè)較散養(yǎng)戶具備更強(qiáng)的防疫能力，未來占比預(yù)計將持續(xù)提升，散戶占比將持續(xù)下降，即金字塔底部變窄、頭部變大，轉(zhuǎn)為倒金字塔型。圖 36：年出欄 5000 頭以上規(guī)模場能繁母豬存欄

50、增長快于 400 個縣圖 37：9-10 月年出欄 5000 頭以上規(guī)模場生豬存欄增長快于 400 個縣6.10%4.70%3.70%4.00%0.60%2019年9月2019年10月2019年11月-2.80%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%全國年出欄5000頭以上的規(guī)模場400個監(jiān)測縣3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%1.90%2.00%0.60%0.50%2019年9月2019年10月-0.60%2019年11月-3.00%全國年出欄5000頭以上的規(guī)模場400個監(jiān)測縣 資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部, 資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部, 圖 38：中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)結(jié)構(gòu)正向倒金字

51、塔型轉(zhuǎn)變資料來源：中國畜牧業(yè)年鑒, 預(yù)計由于能繁母豬存欄量后期預(yù)計持續(xù)震蕩，且行業(yè)整體 MSY 下滑，在非洲豬瘟短期難以根除的背景下，生豬供給或?qū)㈤L期短缺。2020 年豬價有望繼續(xù)上漲，本輪豬周期豬價高位時間將超過以往周期，高景氣有望長期持續(xù)。短期來看，從能繁母豬存欄量同比變動幅度與 10 個月后豬價反向變動的關(guān)系來看，至少到 2020 年上半年豬價都將趨勢向上。長期來看，未來國內(nèi)生豬養(yǎng)殖密度或?qū)⒚媾R持續(xù)下降，產(chǎn)能較難恢復(fù)到前期水平，因此豬價的高景氣行情或?qū)㈤L期持續(xù)。圖 39：根據(jù)能繁母豬存欄量變動預(yù)計至少到 2020 年上半年豬價都將趨勢向上10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25

52、%-30%-35%-40%-45%40352014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-07302520151050左軸：10個月前能繁母豬存欄量同比變化右軸：22個省市生豬均價（元/公斤）資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，中國畜牧信息網(wǎng)， 龍頭企業(yè)成長路徑成本是核心競爭力低成本為大

53、型規(guī)模企業(yè)筑起成長護(hù)城河養(yǎng)殖具備規(guī)模經(jīng)濟(jì)，大型養(yǎng)殖集團(tuán)的養(yǎng)殖成本低于中小養(yǎng)殖戶。中國生豬養(yǎng)殖企業(yè)成本曲線呈現(xiàn)三角型，即中型養(yǎng)殖企業(yè)小型養(yǎng)殖戶大型養(yǎng)殖集團(tuán)，且規(guī)模養(yǎng)殖戶與散養(yǎng)戶之間的成本差異在擴(kuò)大。根據(jù)全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益匯編，2009 年之前散養(yǎng)生豬與規(guī)模生豬之間養(yǎng)殖成本幾乎無差異，此后逐漸擴(kuò)大，2018 年散養(yǎng)生豬較規(guī)模生豬養(yǎng)殖成本已高出 2.31 元/公斤。大型養(yǎng)殖企業(yè)所具備的成本優(yōu)勢是其能夠在行業(yè)規(guī)?；倪M(jìn)程中實現(xiàn)長期成長的核心原因。中小型養(yǎng)殖戶因成本較高在周期進(jìn)入低谷時會率先陷入虧損進(jìn)而被淘汰，為低成本的大型養(yǎng)殖企業(yè)的擴(kuò)張讓出了市場空間，大型養(yǎng)殖企業(yè)憑借其成本優(yōu)勢得以在周而復(fù)始的豬周期中

54、持續(xù)經(jīng)營，并且在豬價景氣時賺取更多的利潤用以投資擴(kuò)產(chǎn)，可以認(rèn)為規(guī)?；髽I(yè)的成本優(yōu)勢是其能夠在行業(yè)規(guī)模化的進(jìn)程中實現(xiàn)長期成長的核心原因。圖 40：養(yǎng)殖成本中型養(yǎng)殖企業(yè)小型養(yǎng)殖戶大型養(yǎng)殖集團(tuán)圖 41：2018 年散養(yǎng)生豬較規(guī)模生豬養(yǎng)殖成本已高出 2.31 元/公斤20151052018201720162015201420132012201120102009200820072006200520040散養(yǎng)生豬完全成本（元/公斤）規(guī)模生豬完全成本（元/公斤）資料來源： 資料來源：全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益匯編, 成本對比：仔豬、飼料和人工為主要差異項中美生豬養(yǎng)殖成本對比：美國生豬養(yǎng)殖成本大幅低于中國，2017

55、年美國生豬養(yǎng)殖行業(yè)成本折算人民幣僅 8.98 元/公斤，較中國平均養(yǎng)殖成本 15.48 元/公斤低出 6.5 元/公斤。分細(xì)分項來看，美國養(yǎng)殖成本領(lǐng)先主要在于仔畜費、飼料費用以及人工成本三個方面。 2017 年美國育肥豬養(yǎng)殖成本仔畜費、飼料費以及人工成本分別僅為 3.5、4.39 和 0.24元/公斤，較中國同期水平分別低出 30%、38%和 91%。我們認(rèn)為，美國養(yǎng)殖成本領(lǐng)先主要來自于三個方面： 1、育種的技術(shù)優(yōu)勢使得美國仔畜生產(chǎn)成本較低；2、較低的料肉比進(jìn)一步降低飼料成本；3、規(guī)模化優(yōu)勢使得美國生豬養(yǎng)殖飼料成本以及人工成本優(yōu)勢領(lǐng)先。國內(nèi)不同規(guī)模養(yǎng)殖成本對比：國內(nèi)不同規(guī)模的養(yǎng)殖主體成本存在差

56、異，規(guī)模生豬養(yǎng)殖成本低于散養(yǎng)生豬成本，2018 年中國規(guī)模生豬和散養(yǎng)生豬的養(yǎng)殖成本分別為 12.83 和15.14 元/公斤，規(guī)模生豬較散養(yǎng)生豬成本低 2.31 元/公斤。成本結(jié)構(gòu)來看，二者的飼料和仔豬成本幾無差異，成本差異來源主要來自于人工成本。2018 年中國規(guī)模生豬的人工成本為 1.46 元/公斤，散養(yǎng)生豬成本為 4.07 元/公斤，相差 2.61 元/公斤。我們認(rèn)為，主要原因在于規(guī)模養(yǎng)殖機(jī)械化程度更高，從而人工成本更低。國內(nèi)養(yǎng)殖龍頭成本對比：在非洲豬瘟之前，國內(nèi)的生豬養(yǎng)殖龍頭溫氏股份和牧原股份的成本差保持在 0.4 元/公斤左右，其中溫氏股份 2017-2018 年的生豬養(yǎng)殖完全成本均

57、為12 元/公斤左右，牧原股份 2017-2018 年的商品豬完全成本均為 11.6 元/公斤左右。對 比二者的成本結(jié)構(gòu)，可以看到溫氏的成本主要高在飼料原材料和委托養(yǎng)殖費用這兩項上， 2018 年溫氏在這兩項上較牧原分別高出 0.3 元/公斤和 1.9 元/公斤，這是由溫氏的地理 位置和養(yǎng)殖模式導(dǎo)致的，相對應(yīng)的，牧原由于采用了自繁自養(yǎng)模式，其動保成本和折舊 攤銷高于溫氏。圖 42：美國生豬養(yǎng)殖成本大幅低于中國圖 43：中美養(yǎng)殖成本結(jié)構(gòu)對比（元/公斤）201510502009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017中國生豬養(yǎng)殖成本（元/公斤）美國生豬養(yǎng)殖成

58、本（元/公斤）182.797.130.244.395.013.501614121086420中國美國仔畜費飼料費防疫費用人工成本折舊費用其他費用 資料來源：USDA，全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益匯編, 資料來源：USDA，全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益匯編, 1%4%11%1% 2%26%48%56%28%23%圖 44：規(guī)模生豬和散養(yǎng)生豬成本差異來源主要來自于人工成本（元/公斤）圖 45：規(guī)模生豬和散養(yǎng)生豬成本結(jié)構(gòu)（外圈為規(guī)模生豬）181614121086420散養(yǎng)生豬規(guī)模生豬飼料成本仔豬成本人工成本獸藥疫苗其他飼料成本仔豬成本人工成本獸藥疫苗其他 資料來源：全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益匯編, 資料來源：全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益

59、匯編, 成本（元/占完全成成本（元/占完全成成本（元/占完全成成本（元/占完全成成本（元/占完全成千克）本比重千克）本比重千克）本比重千克）本比重千克）本比重2018 年2017 年2016 年2015 年2014 年表 4：溫氏股份 2014-2018 年商品豬完全成本拆分飼料原料8.2866.09%7.5465.57%6.6559.60%6.4559.60%6.6959.60%委托養(yǎng)殖費用1.4811.80%1.9316.76%2.2620.29%2.1620.29%1.9220.29%藥物及疫苗0.614.87%0.605.21%0.615.47%0.605.47%0.575.47%職工

60、薪酬0.624.96%0.665.78%0.756.74%0.826.74%0.756.74%折舊及攤銷0.262.04%0.252.15%0.242.15%0.272.15%0.312.15%營業(yè)成本11.7894.04%11.4991.72%11.1689.06%10.8986.93%10.8386.40%其他0.544.27%0.524.53%0.645.74%0.595.74%0.585.74%三項費用合計0.745.94%0.997.89%1.209.60%1.159.15%1.149.07%其中：銷售費用0.090.70%0.151.18%0.181.46%0.181.44%0.1