房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)和投資策略分析

1、宏觀調(diào)控背景下的房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)展趨勢(shì)和投資策略內(nèi)容提要：房地產(chǎn)行業(yè)受宏觀調(diào)控阻礙較大，而房地產(chǎn)企業(yè)自身又具有信息不透明和業(yè)績(jī)波動(dòng)較大等特點(diǎn)，因此，我們給予該行業(yè)中性的投資評(píng)級(jí)；關(guān)于房地產(chǎn)上市公司我們的投資思路是堅(jiān)持選擇投資業(yè)績(jī)穩(wěn)定、可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)的龍頭企業(yè)，如萬科。一、今年以來房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)展回憶今年以來，國(guó)家采取的一系列操縱投資高速增長(zhǎng)的政策措施成效明顯，國(guó)房景氣指數(shù)處于回落態(tài)勢(shì)。但7月份“國(guó)房景氣指數(shù)”為105.25，比6月份微升0.07點(diǎn)（如圖）。其中，房地產(chǎn)開發(fā)投資額、新開工面積、竣工面積等指標(biāo)增幅走低，而商品房平均銷售價(jià)格仍接著攀升。圖1：國(guó)房景氣指數(shù)數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局1、房地產(chǎn)開發(fā)

2、投資額增幅回落1-7月份，全國(guó)累計(jì)完成房地產(chǎn)開發(fā)投資6055億元，同比增長(zhǎng)28.6%，增幅比去年同期回落5.5個(gè)百分點(diǎn)。其中，商品住宅完成投資4111億元，同比增長(zhǎng)28.1%；辦公樓投資297億元，增長(zhǎng)31.5%；商業(yè)營(yíng)業(yè)用房投資766億元，增長(zhǎng)35.6%。2、開發(fā)土地面積和房屋竣工面積的增幅明顯回落1-7月份，全國(guó)完成開發(fā)土地面積9560萬平方米，同比增長(zhǎng)12.2%，增幅比去年同期明顯回落；本年購(gòu)置土地面積1.87億平方米，同比增長(zhǎng)6%；全國(guó)累計(jì)完成房屋竣工面積1.18億平方米，同比增長(zhǎng)12.9%，增幅比去年同期下降24.8個(gè)百分點(diǎn)。3、商品房銷售狀況保持良好，銷售價(jià)格依舊上升1-7月份，全

3、國(guó)商品房完成銷售面積1.34億平方米，同比增長(zhǎng)25.2%；商品房累計(jì)銷售額3657億元，同比增長(zhǎng)41.4%；全國(guó)商品房平均銷售價(jià)格為2724元/平方米，同比提高12.9%，是1996年以來同期的最高增幅。分地區(qū)看，全國(guó)有12個(gè)地區(qū)商品房平均銷售價(jià)格的提高幅度超過10%，其中，江西、甘肅和天津等6個(gè)地區(qū)價(jià)格提高幅度超過20%。 4、商品房空置面積增幅接著回落7月末，全國(guó)商品房空置面積為9678萬平方米，同比下降0.8%，已是自4月份以來連續(xù)第3個(gè)月下降。分地區(qū)看，上海、天津和湖北等12個(gè)地區(qū)的商品房空置面積為負(fù)增長(zhǎng)。其中，上海商品房空置面積同比下降37.7%，是下降幅度最大的地區(qū)。二、宏觀調(diào)控政

4、策對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的阻礙國(guó)家近期出臺(tái)的一系列政策，從土地供應(yīng)、銀行信貸、機(jī)構(gòu)監(jiān)管和產(chǎn)業(yè)政策等各方面對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)逐步進(jìn)行規(guī)范和完善，將引導(dǎo)房地產(chǎn)行業(yè)向著更加理性、成熟和健康的方向進(jìn)展，將會(huì)提高行業(yè)的進(jìn)入壁壘，那些資金規(guī)模小，缺乏可持續(xù)經(jīng)營(yíng)進(jìn)展能力的公司將會(huì)逐步被市場(chǎng)淘汰。而關(guān)于具有規(guī)模品牌核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司將會(huì)不斷獲得壯大。近期政府出臺(tái)的抑制房地產(chǎn)投資過熱的政策有：銀監(jiān)會(huì)：2月26-3月26日公布了商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)治理指引（征求意見稿）調(diào)整購(gòu)房個(gè)人貸款收支比例設(shè)置，加強(qiáng)信貸治理。央行：4月11日宣布，從2004年4月25日起，提高存款預(yù)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)限制商業(yè)銀行的信貸盲目擴(kuò)張，房地產(chǎn)業(yè)是信

5、貸調(diào)控的首要對(duì)象之一。發(fā)改委等：3月9日聯(lián)合下發(fā)標(biāo)注為“特急”的關(guān)于清理整頓現(xiàn)有各類開發(fā)區(qū)的具體標(biāo)準(zhǔn)和政策界限的通知縮減開發(fā)區(qū)的數(shù)量和規(guī)劃用地規(guī)模，防止開發(fā)區(qū)過多過濫、違規(guī)用地等突出問題，促進(jìn)開發(fā)區(qū)規(guī)范、協(xié)調(diào)進(jìn)展。國(guó)務(wù)院：4月28日發(fā)出通知，決定適當(dāng)提高鋼鐵、電解鋁、水泥、房地產(chǎn)開發(fā)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金比例提高項(xiàng)目資本金比例，抬高行業(yè)進(jìn)入門檻。這一系列的宏觀調(diào)控的緊縮政策表明政府十分關(guān)注房地產(chǎn)行業(yè)高速增長(zhǎng)可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，在前時(shí)期緊縮政策未能達(dá)到效果的情況下，越來越希望通過產(chǎn)業(yè)政策和信貸政策來加大調(diào)控力度，以抑制投資的過快增長(zhǎng)。這些政策表明了政府降溫房地產(chǎn)投資的決心和進(jìn)一步緊縮政策的預(yù)期，將在

6、一定程度上抑制商業(yè)銀行對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)貸款的投放。在目前房地產(chǎn)行業(yè)融資渠道比較單一的狀況下，房地產(chǎn)企業(yè)專門難從銀行以外的渠道獲得開發(fā)資金，緊縮政策必將會(huì)拉緊房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈，實(shí)力不強(qiáng)的開發(fā)商面臨較大的困難。融資難度的加大意味著房地產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)成本的提高，無疑將加速房地產(chǎn)公司優(yōu)勝劣汰的過程。有品牌、實(shí)力，治理能力較強(qiáng)的公司將獲得較大的進(jìn)展空間，并獲得更多的政府的支持；而實(shí)力不強(qiáng)、信用資質(zhì)較低、歷史包袱沉重、負(fù)債率較高、盲目擴(kuò)張的房地產(chǎn)開發(fā)商將被逐漸淘汰出局。三、支持房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)展的因素在宏觀緊縮的背景下，國(guó)房景氣指數(shù)出現(xiàn)了回落，而商品房銷售面積接著保持快速增長(zhǎng)，商品房平均銷售價(jià)格接著攀升，這表明

7、房地產(chǎn)市場(chǎng)需求保持旺盛，行業(yè)前景依舊看好。、消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)接著支持房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)展消費(fèi)者的消費(fèi)觀念發(fā)生變化，將增加市場(chǎng)需求。從國(guó)家統(tǒng)計(jì)局2000年公布的城鎮(zhèn)居民家庭住房現(xiàn)狀調(diào)查的數(shù)字分析，全國(guó)平均使用面積為52平方米，與人們期望的住房水平，還有較大的差距。因此，中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)展空間特不大。 圖2：全國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭住房現(xiàn)狀調(diào)查數(shù)據(jù)來源：國(guó)研網(wǎng)從住房消費(fèi)結(jié)構(gòu)來看, 居民個(gè)人購(gòu)房需求快速增長(zhǎng)是房地產(chǎn)市場(chǎng)較快進(jìn)展的基礎(chǔ)。2002年，個(gè)人購(gòu)買新舊住房和建房支出總額約8000億元，居民住房支出已成為支撐房地產(chǎn)市場(chǎng)需求的主體，成為房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)展的全然動(dòng)力。目前，個(gè)人購(gòu)房比重已接近90%，其中個(gè)人購(gòu)買住宅商品房

8、的比例達(dá)到94.2%。1992年、1993年個(gè)人購(gòu)房在整個(gè)房屋銷售總面積中占比分不為34%和44%，而近年來，個(gè)人購(gòu)房面積占比直線上升，從1998年的58%上升到2002年的80%以上，差不多成為推動(dòng)房地產(chǎn)需求的決定性力量。 圖3：個(gè)人購(gòu)房比例趨勢(shì)數(shù)據(jù)來源：申萬研究所、大規(guī)模城鎮(zhèn)化進(jìn)程將支持房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)展1998年以來，我國(guó)城鎮(zhèn)化進(jìn)程明顯加快，城鎮(zhèn)每年增加的非農(nóng)業(yè)人口大都在800萬-1000萬人。城鎮(zhèn)人口比重增幅較快。按照進(jìn)展規(guī)劃，到2005年都市化水平將達(dá)到40%以上。據(jù)預(yù)測(cè)，到2020年，我國(guó)都市化水平將達(dá)到52%左右，每年將增加0.8%-1.0%。表1：都市化水平預(yù)測(cè)都市化水平預(yù)測(cè)（%）

9、2005年2010年2015年2020年38.342.747.251.8大規(guī)模城鎮(zhèn)化進(jìn)程的直接后果確實(shí)是都市人口的增加。據(jù)可能，2010年中國(guó)都市人口將超過5億，人口都市化率將達(dá)到40%。都市人口的急劇增長(zhǎng)帶來了巨大的住房需求，而更為重要的是這一進(jìn)程還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束，將推動(dòng)住宅需求的長(zhǎng)期持續(xù)增長(zhǎng)。我們認(rèn)為大規(guī)模城鎮(zhèn)化的政策在以后10年都可不能改變，我國(guó)將進(jìn)入城鎮(zhèn)化率40%到60%的加速擴(kuò)張時(shí)期，成為阻礙商品住宅需求的最重要因素。圖4：都市人口增長(zhǎng)趨勢(shì) 數(shù)據(jù)來源：申萬研究所四、房地產(chǎn)行業(yè)以后進(jìn)展趨勢(shì)1、投資增速放緩，行業(yè)盈利水平降低2004年，房地產(chǎn)市場(chǎng)將接著保持相對(duì)穩(wěn)定的進(jìn)展，但增幅可能會(huì)比高速

10、增長(zhǎng)的2003年有所下降，同時(shí)，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)和兩極分化將會(huì)加劇，行業(yè)的盈利水平將會(huì)降低。土地市場(chǎng)趨緊、供給總量減弱將抑制和阻礙投資的速度與增幅，信貸規(guī)模的操縱將直接阻礙到投資的增長(zhǎng)速度。2003年6月央行公布了“121號(hào)”文件（關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)治理的通知），房地產(chǎn)信貸規(guī)模開始逐步緊縮。今年適當(dāng)提高房地產(chǎn)等四個(gè)行業(yè)項(xiàng)目資本金比例和操縱信貸資金流入等政策，又一次拉緊房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈，在產(chǎn)業(yè)政策和貨幣政策的雙重配合下，房地產(chǎn)行業(yè)的進(jìn)入門檻提高，融資難度加大，意味著房地產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)成本提高，將在中長(zhǎng)期內(nèi)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的供給產(chǎn)生一定的抑制作用。、企業(yè)融資渠道將趨向多元化宏觀緊縮對(duì)整個(gè)房地產(chǎn)業(yè)

11、的進(jìn)展格局開始產(chǎn)生重大阻礙。其中，最直接的阻礙確實(shí)是對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道的沖擊，導(dǎo)致資金密集型的房地產(chǎn)企業(yè)被迫尋求新的融資方式和渠道，這意味著房地產(chǎn)融資將趨向多元化。直接融資將成為最好的選擇。房地產(chǎn)企業(yè)若能通過資本市場(chǎng)融資或再融資，可從容化解房貸緊縮政策所帶來的阻礙，緩解來自房地產(chǎn)項(xiàng)目資金需求方面的壓力。能夠預(yù)見，出于融資方面的考慮，會(huì)有越來越多的大型房地產(chǎn)企業(yè)加入到“買殼”上市的行列中。房地產(chǎn)信托將脫穎而出。去年央行121號(hào)文的頒布后，房地產(chǎn)開發(fā)商以銀行作為主渠道的融資方式受到限制，房地產(chǎn)信托通過一段時(shí)刻在局部地區(qū)的試探之后，去年第四季度全國(guó)共發(fā)行房地產(chǎn)信托37個(gè)，募集資金35億元,比第三季

12、度驟增了22個(gè)、22.9億元，占所有信托產(chǎn)品的數(shù)量和金額的比重也上升了一倍左右。房地產(chǎn)信托將成為除銀行以外房地產(chǎn)業(yè)全新的融資平臺(tái)，將會(huì)對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)進(jìn)展起到越來越大的作用。房地產(chǎn)基金將有可能出現(xiàn)。房地產(chǎn)基金的出現(xiàn)及進(jìn)展將會(huì)對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的持續(xù)健康進(jìn)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)的阻礙。對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)來講，能夠通過獲得房地產(chǎn)投資基金而大大拓寬融資渠道，解決資金瓶頸問題。而關(guān)于投資者來講，不僅能夠從房地產(chǎn)基金中獲得較高的投資收益率，還能有效地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。、優(yōu)勢(shì)企業(yè)群體將脫穎而出在央行121號(hào)文件出臺(tái)后，隨著業(yè)務(wù)流程的規(guī)范，使房地產(chǎn)業(yè)的資金密集型產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)迅速顯現(xiàn)，最直接的效應(yīng)確實(shí)是行業(yè)內(nèi)兩極分化不可阻擋。而2003年9月1日

13、國(guó)務(wù)院18號(hào)文件關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)健康進(jìn)展的通知給出了明確的政策信號(hào)：“對(duì)符合條件的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)要加強(qiáng)信貸支持力度”，同時(shí)“對(duì)空置量大的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，要限制其參加土地拍賣和新項(xiàng)目的申報(bào)”。這些內(nèi)容一旦實(shí)施，能夠講在提高行業(yè)進(jìn)入門檻的同時(shí)，那些擁有專業(yè)化優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)將獲得高速進(jìn)展的機(jī)會(huì)，這既順應(yīng)了目前行業(yè)內(nèi)加快集約整合的趨勢(shì)，也會(huì)帶來規(guī)范行業(yè)治理、提升行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，提高土地開發(fā)價(jià)值、降低銀行金融風(fēng)險(xiǎn)的系列效應(yīng)。隨著政策效應(yīng)的逐漸顯現(xiàn)，行業(yè)內(nèi)兩極分化將日益嚴(yán)峻，具有規(guī)模優(yōu)勢(shì)、資金優(yōu)勢(shì)、土地儲(chǔ)備優(yōu)勢(shì)和治理優(yōu)勢(shì)的企業(yè)將脫穎而出。、結(jié)構(gòu)性矛盾將有望緩解目前我國(guó)房地產(chǎn)在快速進(jìn)展的同

14、時(shí)，存在著專門多深層次的問題，最要緊的是結(jié)構(gòu)性矛盾。比如從增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)上看，存在結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)不平衡和區(qū)域性投資擴(kuò)張過熱的矛盾?？偟谋憩F(xiàn)在:部分都市房地產(chǎn)開發(fā)規(guī)模過大、房地產(chǎn)價(jià)格上漲過快、住房供求結(jié)構(gòu)失衡和空置量增加、對(duì)銀行資金的依靠專門嚴(yán)峻等。對(duì)出現(xiàn)的種種問題，政府部門和金融機(jī)構(gòu)特不重視，今年以來，以杭州、上海、南京等都市為主的長(zhǎng)三角地區(qū)相繼出臺(tái)了一攬子遏制炒房的政策，要緊包括杭州征收“二手房交易稅”、上海出臺(tái)“期房限轉(zhuǎn)”政策、南京實(shí)施“購(gòu)房實(shí)名制”等，這些政策的出臺(tái)表明地點(diǎn)政府對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的監(jiān)管力度正在逐步加強(qiáng)，目的是維持房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)、穩(wěn)定的進(jìn)展。因此，能夠預(yù)期以后房地產(chǎn)行業(yè)的結(jié)構(gòu)性矛盾有望得到

15、緩減。 五、房地產(chǎn)板塊投資建議、房地產(chǎn)板塊總體評(píng)價(jià)總體評(píng)價(jià)房地產(chǎn)板塊應(yīng)從兩個(gè)角度來看：一方面，從行業(yè)進(jìn)展?fàn)顩r上看，房地產(chǎn)行業(yè)近年來進(jìn)展態(tài)勢(shì)不錯(cuò)，市場(chǎng)需求旺盛，消費(fèi)結(jié)構(gòu)的升級(jí)、居民住房需求的擴(kuò)大，城鎮(zhèn)化的加速、大規(guī)模都市建設(shè)和拆遷力度的加大等等都為房地產(chǎn)行業(yè)的進(jìn)展?fàn)I造了專門好的宏觀環(huán)境；而從房地產(chǎn)企業(yè)自身來看，許多企業(yè)的項(xiàng)目通過前幾年的建設(shè)之后差不多陸續(xù)進(jìn)入收獲期，從業(yè)績(jī)的波動(dòng)周期上看，這些企業(yè)的業(yè)績(jī)將進(jìn)入快速提升期。從這一方面來看，我們對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)持比較樂觀的態(tài)度。另一方面，國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)市場(chǎng)還不成熟和規(guī)范，上市公司的信息披露還不夠透明、調(diào)節(jié)利潤(rùn)的空間仍然專門大，這有可能造成企業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)和實(shí)際情

16、況的背離，或者人為的加大了企業(yè)業(yè)績(jī)的波動(dòng)；同時(shí)，房地產(chǎn)板塊內(nèi)的上市公司資質(zhì)差不專門大、良莠不齊導(dǎo)致業(yè)績(jī)分化明顯；而且，房地產(chǎn)開發(fā)具有周期性特征，業(yè)績(jī)波動(dòng)較大。房地產(chǎn)項(xiàng)目從開發(fā)到竣工的周期一般在2-3年，一家公司假如沒有幾個(gè)項(xiàng)目同時(shí)運(yùn)轉(zhuǎn)，業(yè)績(jī)的大幅波動(dòng)在所難免；房地產(chǎn)行業(yè)收入確認(rèn)也具有專門性，上市公司四季度利潤(rùn)將占到全年利潤(rùn)的較大份額。從這一方面來看，我們對(duì)房地產(chǎn)板塊的態(tài)度又是審慎的。因此，我們對(duì)房地產(chǎn)板塊給予中性的投資評(píng)級(jí)。、房地產(chǎn)板塊投資思路我們應(yīng)該注意到，在宏觀緊縮政策的阻礙下，此次行業(yè)的調(diào)整，表面上是行業(yè)增長(zhǎng)速度的下降，其更深層次的意義在于市場(chǎng)結(jié)構(gòu)將發(fā)生全然性變化，中小開發(fā)商的淘汰速度會(huì)

17、有所加快，行業(yè)集中度進(jìn)一步提高，那些資金實(shí)力雄厚、土地儲(chǔ)備較多、治理規(guī)范、具有一定品牌效應(yīng)的公司將在行業(yè)的本次調(diào)整中獲得更大的進(jìn)展機(jī)遇，堅(jiān)持價(jià)值型投資理念的投資者將會(huì)獲得超額的市場(chǎng)回報(bào)。因此，我們認(rèn)為在投資房地產(chǎn)上市公司時(shí)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績(jī)有較穩(wěn)定支撐、有可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的行業(yè)龍頭企業(yè)。這些公司相對(duì)成熟和規(guī)范，在市場(chǎng)上也已具備了一定的知名度和品牌，同時(shí)信息的披露也相對(duì)充分和透明。隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈、優(yōu)勝劣汰加劇，同時(shí)市場(chǎng)規(guī)則以及市場(chǎng)監(jiān)控體系日益規(guī)范和完善，這類公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步顯現(xiàn)，也存在較大的擴(kuò)張空間，因此我們認(rèn)為這類公司可作為長(zhǎng)期投資的較優(yōu)選擇。、重點(diǎn)公司推舉萬科唯一公認(rèn)的全國(guó)房地產(chǎn)品牌 房地產(chǎn)開發(fā)板塊龍頭公司，兼有規(guī)模和品牌的優(yōu)勢(shì)。2004年上半年公司效益型增長(zhǎng)趨勢(shì)得到進(jìn)一步體現(xiàn)，共實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入24.69億元，凈利潤(rùn)3.15億元