3月策略報(bào)告：“4+7”集采落地后聚焦兩會和創(chuàng)新

1、A股市場表現(xiàn)較好，201902投資組合獲得超額收益：2019年2月投資策略中的A股組合漲幅較好、港股組合表現(xiàn)較為穩(wěn)定，超額收益主要來自于創(chuàng)新相關(guān)的恒瑞醫(yī)藥、 樂普醫(yī)療、金斯瑞生物科技等相關(guān)標(biāo)的。聚焦兩會熱點(diǎn)，關(guān)注醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)和醫(yī)保準(zhǔn)入談判等政策影響2019年兩會已陸續(xù)開幕，預(yù)計(jì)與醫(yī)藥相關(guān)的四部法律將制定或修訂，法律制度變革上將對產(chǎn)業(yè)及公司產(chǎn)生深刻影響。4+7帶量集采預(yù)計(jì)3月20日起全面執(zhí)行，未中選品種降價(jià)幅度成為焦點(diǎn)；醫(yī)保局同步出臺醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)等配套政策，醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)的聯(lián)動調(diào)整將成為未來一段時(shí)間內(nèi)的核心政策杠桿。此外，政策吹風(fēng)熱點(diǎn)還包括2019年醫(yī)保目錄調(diào) 整準(zhǔn)入工作，我們預(yù)計(jì)將從年中左右啟動

2、、9-10月份完成、年底前后正式開始實(shí)施。仿制藥獲批、新適應(yīng)癥獲批的 部分品種，競爭格局和價(jià)格博弈行為值得作為典型案例學(xué)習(xí)，對其他創(chuàng)新藥的醫(yī)保準(zhǔn)入談判也有借鑒意義。創(chuàng)新才是硬道理，2019年預(yù)期將有更多產(chǎn)品獲得國內(nèi)監(jiān)管批準(zhǔn)2018年12月至今，NMPA已批準(zhǔn)上市了多個(gè)進(jìn)口新藥、國產(chǎn)PD-1抗體新藥、中藥新藥，首個(gè)國產(chǎn)生物類似藥、首 個(gè)國產(chǎn)生物可吸收支架系統(tǒng)、首個(gè)國產(chǎn)NGS多基因檢測試劑盒，這已充分證明NMPA對創(chuàng)新醫(yī)藥產(chǎn)品的審評審批水 平和能力已經(jīng)與ICH接軌。2019年預(yù)期將有更多產(chǎn)品獲得國內(nèi)監(jiān)管批準(zhǔn)，包括多款國內(nèi)慢性病和腫瘤等領(lǐng)域的小分 子、大分子靶向創(chuàng)新新藥及生物類似藥。關(guān)注其他政策面、

3、資金面和板塊事件的潛在影響 MSCI的A股納入因子最終市場咨詢結(jié)果已于3月1日正式公布；陸港通等互聯(lián)互通機(jī)制以及港股biotech、A股科創(chuàng)板 等新興板塊設(shè)立，將促進(jìn)A股、港股乃至美股的估值體系、投資框架、研究范式逐步融合接軌。此外，血制品板塊 遇到廣州GPO、全國輔助用藥目錄、上海新興艾滋病抗體陽性等事件，預(yù)計(jì)短期影響將逐步消除。風(fēng)險(xiǎn)提示：年報(bào)一季報(bào)業(yè)績不達(dá)預(yù)期、兩會政策偏負(fù)面，創(chuàng)新藥研發(fā)臨床失敗或慢于預(yù)期投資建議：近期熱點(diǎn)逐步擴(kuò)散，預(yù)計(jì)基本面業(yè)績趨勢向好、股價(jià)和估值水平合理、科創(chuàng)板催化創(chuàng)新產(chǎn)品管線估 值顯化的板塊個(gè)股有望獲得超額收益。2月國信醫(yī)藥A股穩(wěn)健組合為：恒瑞醫(yī)藥、樂普醫(yī)療、天壇生物

4、；A股彈 性組合為：泰格醫(yī)藥、貝達(dá)藥業(yè)、博雅生物、安科生物、康弘藥業(yè)、迪安診斷、邁克生物、國藥股份；港股組 合為：金斯瑞生物科技、石藥集團(tuán)、中國生物制藥、中國中藥、先健科技。201902投資組合回顧：創(chuàng)新才是硬道理代碼公司簡稱股價(jià)19-3-1總市值億元18EEPS 19E20E18EPE 19E20EROE 17APEG 18E漲幅（%）投資評級A股組合600276恒瑞醫(yī)藥72.0026541.041.451.8769.149.638.622.12.416.41%買入300003樂普醫(yī)療25.954620.730.981.2935.526.420.114.11.019.59%買入000963華

5、東醫(yī)藥31.934661.511.862.3021.217.213.921.80.911.02%買入002007華蘭生物38.833631.201.501.7932.226.021.716.71.212.29%買入300294博雅生物30.001301.081.441.8427.820.816.314.70.98.89%買入港股組合00570中國中藥5.212620.290.360.4518.014.511.69.00.9-0.95%買入01177中國生物制藥6.848610.240.300.3728.522.818.524.51.01.94%買入01093石藥集團(tuán)13.268270.570.

6、730.9323.318.214.221.90.80.45%買入01548金斯瑞生物科技15.322810.130.160.19117.895.880.610.55.923.75%買入01302先健科技1.68730.040.050.0747.233.824.916.12.2-3.45%買入資料來源：Wind、整理 （股價(jià)漲幅區(qū)間為19/2/12-19/3/1）201902國信醫(yī)藥投資組合回顧：我們在春節(jié)后2019年2月12日外發(fā)2019年2月投資策略，從整體表現(xiàn)看，A股組合漲幅較好、港股組合表現(xiàn)穩(wěn)定；這 也與春節(jié)后A股、港股的市場整體表現(xiàn)相關(guān)，2019年2月12日至3月1日，滬深300上漲1

7、3.41%、萬得全A上漲14.73%、申萬醫(yī)藥指數(shù)上漲15.22%，同期恒生指數(shù)上漲2.37%。超額收益主要來自于創(chuàng)新相關(guān)標(biāo)的：從組合個(gè)股分析，2月份恒瑞醫(yī)藥、樂普醫(yī)療跑贏A股醫(yī)藥指數(shù)，體現(xiàn)出大市值醫(yī)藥、醫(yī)療器械公司在業(yè)績穩(wěn)定增長 的同時(shí)，重磅創(chuàng)新產(chǎn)品管線獲批預(yù)期帶來超額收益；金斯瑞生物科技顯著跑贏港股，BCMA CAR-T獲得FDA孤兒藥 認(rèn)證后全球創(chuàng)新價(jià)值得到進(jìn)一步認(rèn)可。在1月A股港股超跌反彈的基礎(chǔ)上，2月投資組合的表現(xiàn)印證了國信醫(yī)藥年度 策略觀點(diǎn)：創(chuàng)新才是硬道理。表1：國信醫(yī)藥2月投資組合投資主線一覽：風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯上升，熱點(diǎn)輪動加速表：投資主線個(gè)股一覽類別 投資主線 公司漲幅度今年上 1

8、9PE評級 備注類別 投資主線公司漲幅度今年上 19PE評級備注板塊創(chuàng)新服務(wù) 泰格醫(yī)藥42%47 增持醫(yī)藥流通創(chuàng)新服務(wù)鏈，基本面與估國藥股份8%13增持墊資資金成本下降凱萊英32%35 增持 值雙擊仍有空間柳藥股份10%11買入藥明康德29%49增持OTC消費(fèi)白云山5%17增持醫(yī)用儀器 萬東醫(yī)療51%35 增 持魚躍醫(yī)療21%27買入OTC消費(fèi)屬性，不2B儀器，創(chuàng)新龍頭華潤三九5%15買入受帶量影響邁瑞醫(yī)療29%49買入同仁堂8%34增持醫(yī)藥零售一心堂41%21買入 集中度提升片仔癀23%44增持國藥一致11%15買入穩(wěn)健制劑仙琚制藥18%16增持領(lǐng)域受帶量影響較人福醫(yī)藥10%16增持彈性 科

9、技創(chuàng)新板塊貝達(dá)藥業(yè)安科生物40%15%7436增持增持創(chuàng)新藥博生吉細(xì)胞治療，HER滯漲華海藥業(yè)24%19增持原料藥優(yōu)勢或細(xì)分2單抗小，估值低谷北陸藥業(yè)41%26增持世和基因測序恩華藥業(yè)27%18增持恒瑞醫(yī)藥37%23買入創(chuàng)新第一龍頭，外資最愛IVD基蛋生物19%18增持POCT龍頭迪安診斷22%23買入FMI全球最領(lǐng)先NGS產(chǎn)品邁克生物34%18買入I3000上市康弘藥業(yè)25%30增持康柏西普量增九強(qiáng)生物24%18增持最優(yōu)生化產(chǎn)品海正藥業(yè)28%34增持海正生物，管理層向好艾德生物33%47增持腫瘤伴隨診斷創(chuàng)新血制品天壇生物7%31買入博雅生物12%22買入三重壓制因素解除華蘭生物19%26買入

10、資料來源：Wind、整理，PE為19年一致預(yù)期。以上只做列示，不做推薦。隨著年初美聯(lián)儲加息預(yù)期降低，外資流入推動龍頭上漲后，賺錢效應(yīng)逐漸吸引外圍資金流入，整個(gè)板塊的上漲表現(xiàn)出三大特點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯上升，部分前期受到質(zhì)疑的個(gè)股出現(xiàn)非常大幅度上漲。市場規(guī)避帶量采購、輔助用藥相關(guān)個(gè)股，強(qiáng)勢細(xì)分領(lǐng)域均為相對影響較小的其他細(xì)分板塊。上漲迅速，一旦輪動到往往買入窗口期很短。我們在此對各大投資主線進(jìn)行表格梳理，在中長期標(biāo)的推薦的基礎(chǔ)上，歸納近期市場熱點(diǎn)主線。（300294.SZ）深度報(bào)告：博雅生物聚焦血制品，鯉魚躍龍門公司概況：纖原為特色的血制品二線龍頭公司是江西的老牌血制品企業(yè)，18年采漿約380噸，是行

11、業(yè)二線龍頭企業(yè)。公司的纖原收率遠(yuǎn)高于同儕，市占率行 業(yè)領(lǐng)先，帶來營收超過血制品業(yè)務(wù)的1/3。另有VIII因子預(yù)計(jì)在今年底上市，帶來新的利潤來源。產(chǎn)品線豐富，血制 品毛利率、凈利率水平均處于行業(yè)前列。成長性：纖原成長空間大，血漿調(diào)撥獲批在即公司主力產(chǎn)品纖原適應(yīng)癥明確，替代品少且具有稀缺屬性，國內(nèi)用量還很低，未來具有成長空間，并且具有替代血 凝酶等其他凝血產(chǎn)品不合理使用的空間。VIII因子獲批在即，也將為噸漿利潤提供新增量。博雅的漿站多為近兩年 內(nèi)新建，內(nèi)生增長潛力大，江西省設(shè)立漿站空間還很充足，公司未來采漿成長無憂。博雅與丹霞的血漿調(diào)撥預(yù)計(jì)在 近期獲批，為19年業(yè)績的增長提供動力。確定性：血制品

12、為唯一核心，批簽發(fā)、業(yè)績高增長18年公司定增募資10億新建千噸血制品產(chǎn)能，收購渠道商復(fù)大醫(yī)藥，加之丹霞的注入預(yù)期，血制品業(yè)務(wù)占據(jù)大量資金、資產(chǎn)，明確未來將以血制品為唯一核心。公司白蛋白、靜丙、纖原批簽發(fā)高增長，業(yè)績也保持30%以上增速。行業(yè)趨勢：產(chǎn)品均有上升空間，渠道調(diào)整完畢業(yè)績回暖我國靜丙、纖原等對標(biāo)海外有較大上升空間，近期的政策估計(jì)對行業(yè)影響有限。血制品行業(yè)有原材料限制，格局穩(wěn) 定。在渠道調(diào)整、梳理完畢后，行業(yè)營收端增速回歸20%左右，與終端需求增速基本匹配。主要企業(yè)庫存壓力減輕，18年采漿增速放緩，未來需求端壓力不會太大，19年行業(yè)預(yù)期持續(xù)向好。風(fēng)險(xiǎn)提示：丹霞生物復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期、千噸產(chǎn)能投

13、產(chǎn)不及預(yù)期投資建議：成長性確定的小而美，推薦“買入”博雅目前體量較小，但在收購丹霞之后合并采漿來到第二梯隊(duì)前列，采漿成長性強(qiáng)，有望成為第五個(gè)千噸俱樂部成 員。控股股東高特佳押寶血制品的決心與雄心可見。纖原未來成長空間大，另一小品種VIII因子上市在即，可為公 司帶來額外的利潤增長。我們估計(jì)博雅18-20年投漿量為315/380/690噸（20年包括丹霞），凈利潤4.68/6.26/7.99 億，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為26.8/20.0/15.7x。公司體量小彈性大且成長性確定，推薦“買入”。（600276.SH）2018年年報(bào)點(diǎn)評：恒瑞醫(yī)藥收入逐季加速，創(chuàng)新藥開花結(jié)果2018年業(yè)績符合預(yù)期，增速穩(wěn)

14、中有升2018全年?duì)I收174.18億元（+25.9%），歸母凈利潤40.66億元（+26.4%），扣非歸母凈利潤38.03億元（+22.6%）。其中四季度單季營收49.59億元（+31.6%），歸母凈利潤11.54億元（+29.8%）, 扣非歸母凈利潤10.24億元（+32.0%），收入和扣非歸母凈利潤增速逐季提升。表觀業(yè)績略超預(yù)期，剔除增值稅、所得稅政策變動的影響，全 年業(yè)績符合預(yù)期。研發(fā)投入強(qiáng)度進(jìn)一步提升，重磅創(chuàng)新藥陸續(xù)上市2018年研發(fā)費(fèi)用26.70億元（+51.8%），收入占比達(dá)到15.3%，較2017年12.7%顯著提升2.6pp，研發(fā)投入強(qiáng)度已 接近全球創(chuàng)新藥企業(yè)水平（15-25%

15、）。持續(xù)高強(qiáng)度的研發(fā)投入已陸續(xù)進(jìn)入收獲期：2018年硫培非格司亭、吡咯替 尼相繼獲批，Q4起已開始貢獻(xiàn)收入，卡瑞利珠單抗首個(gè)適應(yīng)癥也有望于近期獲批上市；上述產(chǎn)品均為10-100億元 級別的潛在重磅品種，創(chuàng)新藥產(chǎn)品群得到顯著增厚，有望迎來商業(yè)化銷售的快速增長。仿制藥管線中，2018年收獲 了地氟烷、白蛋白紫杉醇、帕瑞昔布、替莫唑胺等品種，2019年瑞馬唑侖、艾司氯胺酮等品種也有望獲批，將進(jìn)一 步補(bǔ)充腫瘤和非腫瘤仿制藥產(chǎn)品群。事業(yè)部改革驅(qū)動收入增長，專業(yè)化營銷體系初步成型2018年公司繼續(xù)推進(jìn)事業(yè)部改革，成立腫瘤、影像、綜合、手術(shù)麻醉四大事業(yè)部，初步形成了“四縱一橫”的專業(yè) 化營銷體系，銷售人員凈

16、增長44%至1.22萬人。營銷改革順利激發(fā)了銷售專業(yè)性和積極性，驅(qū)動各部收入穩(wěn)定增長：2018年腫瘤藥收入增長29.2%，麻醉藥增長29.3%，造影劑增長22.6%、其他產(chǎn)品增長16.2%。2018年公司銷售 費(fèi)用率37.11%，同比穩(wěn)中微降；管理費(fèi)用率9.34%，同比穩(wěn)中微升，銷售和管理效率保持穩(wěn)定。風(fēng)險(xiǎn)提示：創(chuàng)新藥研發(fā)失敗或進(jìn)度低于預(yù)期；仿制藥降價(jià)幅度超預(yù)期投資建議：上調(diào)盈利預(yù)測，維持 “買入”評級上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2019-2021年歸母凈利潤54/69/88億元，同比增速32/28/28%；攤薄EPS=1.45/1.87/2.39元，當(dāng) 前股價(jià)對應(yīng)PE=44/34/27x。公司重磅創(chuàng)新

17、藥陸續(xù)上市將驅(qū)動未來三年業(yè)績快速增長，里程碑進(jìn)展確認(rèn)和提升研發(fā)管 線估值，創(chuàng)新藥國際化戰(zhàn)略打開長期市值空間，維持“買入”評級。02727.SZ）2018年年報(bào)點(diǎn)評：一心堂（0業(yè)績高速增長，盈利能力提升業(yè)績高速增長，符合預(yù)期2018年實(shí)現(xiàn)營收91.76億（+18.39%），歸母凈利潤5.21億（+23.27%），扣非凈利潤5.08億（+30.74%），Q4商 譽(yù)減值1900萬影響利潤，扣非業(yè)績?nèi)苑项A(yù)期。加快擴(kuò)張門店，突破省外地區(qū)，深入縣鎮(zhèn)，激活云南增長2018年底擁有直營連鎖門店5758家，較2017年凈增加692家，覆蓋10個(gè)省/直轄市，進(jìn)駐260多個(gè)縣級以上城市，逐步形成云南以外的川渝、桂

18、瓊、晉三個(gè)重點(diǎn)突破區(qū)域，云南3559家、廣西544家、四川678家、山西324家、貴州206家、海南225家、重慶193家。2019年計(jì)劃新開1200門店，年底有望達(dá)到7000家。本年新建門店方式基本為自 建，顯著降低建店成本。高密度布局，深入縣鎮(zhèn)，公司整體薪酬房租成本也有所降低，縣級門店盈利能力最強(qiáng)，并 且新店盈利周期短。云南區(qū)域雖市占率高于50%，高密度縣鎮(zhèn)布局激活增長，增速達(dá)19%左右。公司五年以上老店 仍有7%以上增速，而伴隨2019年新店數(shù)量增加，店齡結(jié)構(gòu)變化也會為業(yè)績帶來有力支撐。費(fèi)用率管控良好，精細(xì)化管理改善盈利能力毛利率40.87%，下降0.99pp。公司持續(xù)加強(qiáng)精益化管理，降

19、本增效，銷售費(fèi)用率26.75%，同減1.08pp，管理費(fèi)用 率4.35%，同減0.23pp，財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.45%，同減0.27pp。現(xiàn)金流/凈利潤達(dá)1.22，隨著供應(yīng)鏈管理和議價(jià)能力的提 升，庫存和應(yīng)付周轉(zhuǎn)率改善，公司盈利水平顯著提升，凈利率提升0.21pp至5.66%。風(fēng)險(xiǎn)提示：新店建設(shè)進(jìn)展不達(dá)預(yù)期；政策變化；市場競爭加劇。投資建議：維持 “買入”評級預(yù)測公司2019-2021年EPS分別為1.15/1.43/1.75元，增速25%/24%/23%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為20/16/13X。藥店行業(yè)集中度持續(xù)提升，處方外流及非中標(biāo)品種院外銷售都為藥店帶來增量。公司省外布局初成，云南保持高增長

20、 同時(shí)開辟川渝等新市場，已經(jīng)從利潤增速不及營收增速的階段進(jìn)入到了利潤增速超過營收增速的階段，管理效率提 升，盈利能力改善，各項(xiàng)經(jīng)營指標(biāo)向好。目前是連鎖零售藥店中估值最低、性價(jià)比最高的標(biāo)的，維持“買入”評級。（300003.SZ）2018年業(yè)績預(yù)告樂普醫(yī)療點(diǎn)評：可降解支架首家獲批，創(chuàng)新產(chǎn)品驅(qū)動新一輪成長業(yè)績預(yù)告點(diǎn)評業(yè)績符合預(yù)期，持續(xù)高增長公司預(yù)計(jì)2018年度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入63.47億（+39.87%），歸母凈利潤12.34（+37.30%），預(yù)計(jì)全年非經(jīng)常性損益約1.70億元，預(yù)計(jì)商譽(yù)和長期股權(quán)投資共發(fā)生減值損失合計(jì)約1.23億元，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比增長64.30%。業(yè)績保持 高增長，基本符合預(yù)期

21、?？山到庵Ъ苁准耀@批，獨(dú)享創(chuàng)新紅利國內(nèi)首家可降解冠脈支架NeoVas正式獲批，實(shí)現(xiàn)PCI手術(shù)從金屬支架的“血管再通”到可降解支架“血管再造”的技術(shù)革命，樂普醫(yī)療作為國內(nèi)心血管醫(yī)療器械制造龍頭，研發(fā)實(shí)力已達(dá)到國際領(lǐng)先水平。雅培的可降解支架 AbsorbGT 1出于商業(yè)推廣考慮而退市，曾引發(fā)爭議，而NeoVas和Absorb China的臨床數(shù)據(jù)證明在遵照PSP原則和 規(guī)范操作下，可降解支架在血運(yùn)重建和安全性方面與金屬藥物洗脫支架無統(tǒng)計(jì)學(xué)差異，而支架降解后患者血管基本 恢復(fù)至原位血管的彈性，表現(xiàn)出統(tǒng)計(jì)學(xué)優(yōu)效，體現(xiàn)出可降解支架治療的巨大優(yōu)勢。NeoVas支架的研發(fā)進(jìn)展領(lǐng)先國 內(nèi)同類產(chǎn)品3年以上，有望

22、憑借公司在心血管?？频膬?yōu)勢渠道快速放量，業(yè)績彈性巨大。糖尿病管線快速擴(kuò)充，在研產(chǎn)品申報(bào)順利推進(jìn)遼寧博鰲的甘精胰島素已完成3期臨床，處于注冊準(zhǔn)備階段，預(yù)計(jì)上半年申報(bào)生產(chǎn)。門冬胰島素注射液30和精蛋白 鋅重組人胰島素預(yù)混注射液30獲得臨床批件，公司已擁有速效、中效、長效三款胰島素產(chǎn)品。阿卡波糖片（蘇州信 泰）和利拉魯肽注射液（成都圣諾）按新4類申報(bào)生產(chǎn)已獲受理，進(jìn)一步充實(shí)公司在糖尿病治療領(lǐng)域的產(chǎn)品布局。風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品招標(biāo)降價(jià)超預(yù)期；在研產(chǎn)品進(jìn)展低于預(yù)期；商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。投資建議：合理估值29.134.0元，維持“買入”評級預(yù)測公司2018-2020年EPS分別為0.69/0.97/1.28元，對應(yīng)P

23、E分別為37.5/26.6/20.2x。公司是國內(nèi)心血管領(lǐng)域龍頭， 業(yè)務(wù)向糖尿病、腫瘤免疫治療和人工智能方向延伸，重磅創(chuàng)新品種NeoVas可降解支架獲批上市為公司新一輪成長 打開空間，與國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新龍頭企業(yè)和醫(yī)療器械龍頭企業(yè)相比，公司當(dāng)前被低估，我們認(rèn)為公司2019年合理估值在3035倍，對應(yīng)合理估值29.134.0元，維持“買入”評級。（300244.SZ）2018年業(yè)績預(yù)告點(diǎn)評：迪安診斷業(yè)績拐點(diǎn)臨近，龍頭高速增長業(yè)績高速增長，拐點(diǎn)臨近2018年實(shí)現(xiàn)營收69.70億元（+39.28%），歸母凈利潤3.87億（+10.73%），扣非歸母凈利潤約3.2億（+47%）。 Q1-Q4收入（15.81

24、%、36.93%、42.33%，56.88%）逐季提升、利潤增速（12.16%、12.94%、27.75%、4.70%），利潤受新疆元鼎和浙江韓諾商譽(yù)減值7000-8000萬影響，扣非后仍實(shí)現(xiàn)高速增長。經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)改善，定增完成降低資產(chǎn)負(fù)債率本年度公司通過加強(qiáng)客戶管理、完善商品采購款結(jié)算方式、延長信用賬期等方式改善經(jīng)營性現(xiàn)金流。非公開發(fā)行股 票于2018年12月26日完成，募集資金凈額為10.62億元，降低資產(chǎn)負(fù)債率，改善償債能力。募投項(xiàng)目可完善醫(yī)療診 斷行業(yè)生產(chǎn)、診斷、運(yùn)輸?shù)娜a(chǎn)業(yè)鏈布局，鞏固公司在第三方醫(yī)療診斷行業(yè)的領(lǐng)先地位。募資方有海內(nèi)外資本，可 整合資源，助力發(fā)展。此外，2月天士力

25、集團(tuán)也入股，將在精準(zhǔn)診療、產(chǎn)業(yè)投融資、數(shù)字化創(chuàng)新資源等領(lǐng)域達(dá)成長 期戰(zhàn)略合作。打造質(zhì)譜與基因檢測平臺，布局精準(zhǔn)診斷領(lǐng)域公司與國際領(lǐng)先的代謝組學(xué)服務(wù)商METABOLON合作在中國建立亞洲首個(gè)通過完全認(rèn)證并唯一授權(quán)的實(shí)驗(yàn)室；推進(jìn)與全球質(zhì)譜龍頭SCIEX Diagnostics合作，自主研發(fā)臨床質(zhì)譜診斷試劑盒產(chǎn)品。2018年4月又與FoundationMedicine及Roche合作，引入國際領(lǐng)先的腫瘤全基因組測序分析技術(shù)與流程體系（CGP），推動伴隨診斷的應(yīng)用。7月與美國Agena Bioscience合作，共同推動核酸質(zhì)譜技術(shù)平臺與多重DNA基因檢測的診斷方案在中國市場的推廣。重磅合作不斷，布局

26、精準(zhǔn)診斷領(lǐng)域，提升特檢服務(wù)能力。風(fēng)險(xiǎn)提示：IVD耗材集采降價(jià)、外延整合不及預(yù)期。投資建議：維持“買入”評級預(yù)測2018-2020年歸母凈利潤為3.87/4.95/6.37億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE28/22/17X。在醫(yī)保局控費(fèi)的大趨勢下，ICL 業(yè)態(tài)具有長期競爭力，DRGs付費(fèi)將推動檢驗(yàn)科從利潤中心轉(zhuǎn)變?yōu)獒t(yī)院成本中心，龍頭企業(yè)必將受益。公司作為第 三方獨(dú)立醫(yī)學(xué)實(shí)驗(yàn)室龍頭企業(yè)，對標(biāo)海外Labcorp，產(chǎn)品代理、外包檢測服務(wù)和合作共建三種業(yè)務(wù)模式共同發(fā)展， 引領(lǐng)業(yè)績增長，本年度通過加強(qiáng)賬款管理，現(xiàn)金流改善明顯。目前估值極具安全邊際，業(yè)績拐點(diǎn)臨近，繼續(xù)維持 “ 買入”評級。（300009.SZ）公司觀

27、點(diǎn)更新：安科生物生長激素車間GMP恢復(fù)生長激素車間GMP再認(rèn)證影響供貨，Q4利潤低于預(yù)期18年度歸母凈利潤2.66億（-4.30%）扣非歸母凈利潤2.72億（+8.96%）；利潤低于預(yù)期，主要原因在于：1）母公 司所有生產(chǎn)車間準(zhǔn)備五年一次的GMP再認(rèn)證工作影響供貨，2）將一棟舊廠房推倒重建，造成資產(chǎn)處置損失2500萬 元左右。我們估計(jì)公司其他板塊和子公司業(yè)務(wù)基本符合預(yù)期，而生長激素車間GMP已經(jīng)于3月2日的公告恢復(fù)，生長 激素供貨估計(jì)將恢復(fù)正常。水針獲批在即，助推生長激素恢復(fù)高增長。新品生長激素水針及替諾福韋有望形成業(yè)績增量生長激素水針預(yù)計(jì)可在19年上半年獲批。水針對粉針的升級替代疊加渠道擴(kuò)張

28、的增速，可助推生長激素恢復(fù)高增長。替諾福韋獲批，增強(qiáng)乙肝領(lǐng)域競爭力。干擾素是公司另一個(gè)主要產(chǎn)品，替諾福韋的獲批將于干擾素形成合力，增 強(qiáng)公司在乙肝領(lǐng)域的競爭力。布局精準(zhǔn)醫(yī)療穩(wěn)步推進(jìn)公司在精準(zhǔn)醫(yī)療領(lǐng)域進(jìn)行了廣泛的布局，Her2單抗正處于III期臨床，VEGF單抗啟動臨床，PD-1單抗的臨床申請?jiān)?審評審批中，CD19 CAR-T也有望在今年上半年獲批臨床。精準(zhǔn)醫(yī)療是公司長期發(fā)展的布局，將會促進(jìn)公司估值彈 性。風(fēng)險(xiǎn)提示：生長激素放量不及預(yù)期，在研產(chǎn)品進(jìn)度不及預(yù)期。投資建議：生長激素水針獲批在即，維持“增持”評級生長激素市場競爭格局較好，仍處于渠道擴(kuò)容高速增長階段，公司水針獲批在即，疊加高端替代的增

29、速，生長激素 在車間GMP再認(rèn)證完成后將會恢復(fù)高增速。公司在精準(zhǔn)醫(yī)療領(lǐng)域的布局將會提供長期成長動力以及估值溢價(jià)。在經(jīng) 歷了大幅回調(diào)之后，公司估值也在合理區(qū)間。預(yù)計(jì)18-20年凈利潤2.66/3.77/4.81億，對應(yīng)EPS為0.26/0.38/0.48元， 對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為56.8/32.0/25.3x，維持“增持”評級。制藥（1177.HK）公司觀點(diǎn)更新：中國生物新產(chǎn)品陸續(xù)上市，期待由雙殺到雙擊2018全年收入有望突破200億元，歸母凈利潤有望超過30億元泰德制藥從2018年3月開始并表，考慮并表后預(yù)計(jì)2018年全年收入超過200億元，歸母凈利潤超過30億元。2018年前3季度 公司實(shí)現(xiàn)營

30、收157.3億元（+37.4%）；毛利潤126.43億元，（+39.7%）；歸母凈利潤22.01億元（+22.0%）。不考慮北京 泰德并表，第三季度收入約50億元（+26.2%），凈利潤（不含股票公允價(jià)值虧損）約7.76億元，同比增長18.7%，凈利潤（含股票公允價(jià)值虧損）約7.55億元，同比增長7.1%。毛利率略微提升至80.4%（+1.3pct），整體來看略超預(yù)期。腫瘤板塊增長強(qiáng)勁，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化腫瘤板塊在安羅替尼的推動下同比增長85.0%，占比提升至14.6%，超過心腦血管，為公司第二大業(yè)務(wù)領(lǐng)域。公司新上市產(chǎn) 品、腫瘤產(chǎn)品、受益醫(yī)保目錄調(diào)整的產(chǎn)品和通過一致性評價(jià)的產(chǎn)品增長強(qiáng)勁，即使部分

31、老化品種有所下滑，收入增長仍然提 速。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，創(chuàng)新產(chǎn)品占比將不斷提高，未來強(qiáng)者恒強(qiáng)趨勢明顯。帶量采購的悲觀預(yù)期造成超跌，有望從雙殺到雙擊公司在前五年和前十年累計(jì)研發(fā)投入最高，2018年進(jìn)入新產(chǎn)品密集上市的收獲期。18年至今上市新產(chǎn)品超過10種，其中不 乏安羅替尼、利多卡因貼劑、硼替佐米、來那度胺等重磅產(chǎn)品。隨著未來一年凝血因子、布地奈德、沙美特羅等產(chǎn)品的獲批，新產(chǎn)品不僅將有效彌補(bǔ)恩替卡韋、氟比洛芬酯等產(chǎn)品因大幅降價(jià)而造成的收入下滑，更有望推動公司業(yè)績增長，持續(xù)優(yōu) 化公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。2020年起，公司的生物類似藥（利妥昔單抗、阿達(dá)木單抗、曲妥珠單抗、貝伐珠單抗等）也將陸續(xù)獲批上 市。

32、盡管重點(diǎn)產(chǎn)品恩替卡韋和氟比洛芬酯在集采中大幅降價(jià)，公司依然沒有降低研發(fā)費(fèi)用預(yù)算。持續(xù)的研發(fā)投入，迅速的推 陳出新能力將持續(xù)推動公司的增長。公司股價(jià)前期因帶量采購超跌嚴(yán)重，隨著預(yù)期修復(fù)有望從雙殺到雙擊。風(fēng)險(xiǎn)提示：核心產(chǎn)品銷量不達(dá)預(yù)期，研發(fā)進(jìn)展不達(dá)預(yù)期投資建議：長期成長性確定，維持“買入”評級預(yù)計(jì)公司2018-2020年?duì)I收為207.6/251.6/300.8億元，增速40.1/21.2/19.5%，歸母凈利潤30.78/38.0/47.5億元，增速41.8/23.4/25.0%，EPS0.24/0.30/0.38元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE 24.6/20.0/16.0 x。公司作為成功轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥企的大

33、市值龍頭公司，以創(chuàng)新支撐高成長，將充分分享中國醫(yī)藥行業(yè)政策改革紅利，繼續(xù)壯大，強(qiáng)者恒強(qiáng)。公司股價(jià)前期因帶量采購超跌嚴(yán)重， 隨著預(yù)期修復(fù)有望從雙殺到雙擊。維持未來一年合理估值12.82-14.10港元（對應(yīng)2020PE30-33x）和“買入”評級。（0570.HK）公司觀點(diǎn)更新：中國中藥戰(zhàn)略地位提升，投資價(jià)值凸顯管理層及董事會變更，戰(zhàn)略地位提升，協(xié)同效應(yīng)增強(qiáng)2018年2月24日，公司公告管理層進(jìn)行變更。本次管理層調(diào)整后，原管理層繼續(xù)留任公司重要職位，來自控股股東 層面的人將對原有團(tuán)隊(duì)進(jìn)行有效的補(bǔ)充和加強(qiáng)，顯示中國中藥在央企國藥集團(tuán)的戰(zhàn)略地位顯著增強(qiáng)，有利于增強(qiáng)公 司與大股東的協(xié)同效應(yīng)，更精準(zhǔn)的獲

34、取國藥集團(tuán)全方位大力支持。中藥配方顆粒大發(fā)展可期本次變更子公司一方制藥總經(jīng)理程學(xué)仁先生獲委任為公司副總裁，顯示集團(tuán)對中藥配方顆粒業(yè)務(wù)當(dāng)前發(fā)展的認(rèn)可和未來發(fā)展的期許。中藥配方顆粒業(yè)務(wù)作為公司最重點(diǎn)的業(yè)務(wù)，未來大發(fā)展可期。未來成長性不變，全產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值將逐步顯現(xiàn)2018年為公司“全面打造行業(yè)領(lǐng)先的中藥大健康產(chǎn)業(yè)集團(tuán)”這一五年規(guī)劃的首年。本次管理層變更后，公司五年規(guī) 劃目標(biāo)不改：堅(jiān)持以配方顆粒追溯至中藥飲片，同步向上游布局藥材種植、產(chǎn)業(yè)加工、藥材倉儲、交易平臺建設(shè)， 向下延伸至智能配送中心對接B端、國醫(yī)館對接C端開展服務(wù)，全面布局完整的中藥飲片和配方顆粒全產(chǎn)業(yè)鏈。隨著 產(chǎn)業(yè)鏈的建成，價(jià)值將逐漸體現(xiàn)。預(yù)

35、計(jì)2022年公司總收入規(guī)模有望達(dá)到300億元，其中中藥配方顆粒收入規(guī)模200 億元，中藥飲片收入規(guī)模50億元。風(fēng)險(xiǎn)提示：政策的不確定性風(fēng)險(xiǎn)；中藥配方顆粒增長不達(dá)預(yù)期投資建議：當(dāng)前估值極具吸引力，維持“買入”評級預(yù)計(jì)18-20年?duì)I收108.5/135/164億元，增速為30.2/24.3/21.3%，歸母凈利潤14.6/18/22.5億元，增速為25/24/23.7%，EPS為0.29/0.36/0.45元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)18-20年P(guān)E僅15.6/12.6/10.2x。2015年，中國中藥通過增發(fā)收購天江藥業(yè)87.3%股權(quán)時(shí)，國藥集團(tuán)等股東認(rèn)購價(jià)為4.68港元，管理層換股價(jià)為4.212港元，當(dāng)時(shí)

36、股價(jià)為6.6港元。2014年天江 藥業(yè)收入約31.29億元，凈利潤約6.5億元（收購時(shí)估值約為2014年凈利潤的15倍）。經(jīng)過3年多的整合，預(yù)計(jì)2018 年天江藥業(yè)收入將超過70億元，凈利潤超過12億元，收入和利潤幾乎均實(shí)現(xiàn)翻倍增長。2018年3月，平安人壽以每 股4.43港元價(jià)格認(rèn)購6.04億股（占公司擴(kuò)大后總股本的12%）。2018年10月，公司執(zhí)行董事兼總經(jīng)理王曉春先生以 每股均價(jià)4.8港元增持公司股份326.6萬股，持股比例上升至7.55%。2月下旬，受做空報(bào)告影響，公司股價(jià)出現(xiàn)一點(diǎn)調(diào)整，考慮公司經(jīng)營向好，業(yè)績穩(wěn)健，當(dāng)前股價(jià)極具吸引力。作為配方顆粒領(lǐng)域絕對龍頭，成長性確定，維持未來 一

37、年8.16-8.98港元的目標(biāo)估值（對應(yīng)2019年P(guān)E18-20 x）和“買入”評級。（1093.HK）公司觀點(diǎn)更新：石藥集團(tuán)管線不斷夯實(shí)，未來成長可期預(yù)計(jì)2018年收入有望超過200億港元，毋庸過度擔(dān)心增速放緩公司核心產(chǎn)品維持高速增長，預(yù)計(jì)2018年收入有望超過200億港元，歸母凈利潤有望超過35億港元。公司2018年前 三季度實(shí)現(xiàn)營收158.49億港元（+41.4%），毛利103.25億港元（+57.6%），歸母凈利潤27.34億港元（+33.8%），整體業(yè)績符合預(yù)期。毛利率提升至65.1%（+6.6pct），主要由于高毛利率的創(chuàng)新藥高增長，占比提升。創(chuàng)新藥占比進(jìn)一步提升，核心品種高增長有

38、望維持創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入75.43億港元（+62.1%），收入占比進(jìn)一步提升至47.6%（+6.1pct）。核心品種恩必普和腫瘤藥物仍具備廣大的空白市場，公司持續(xù)加強(qiáng)專線銷售隊(duì)伍建設(shè)，擴(kuò)充銷售人員，加強(qiáng)終端下沉和學(xué)術(shù)推廣，強(qiáng)勁的 增長有望維持。白蛋白紫杉醇的上市進(jìn)一步助力腫瘤板塊實(shí)現(xiàn)連續(xù)兩年翻倍增長。帶量采購對公司近兩年業(yè)績增長影響甚微，預(yù)期有望逐漸修復(fù)公司重點(diǎn)產(chǎn)品白蛋白紫杉醇因不在國家醫(yī)保而未進(jìn)入試點(diǎn)帶量采購目錄。普藥產(chǎn)品阿奇霉素、曲馬多、阿莫西林膠 囊在集采中流標(biāo)。該三種產(chǎn)品對公司目前收入和利潤貢獻(xiàn)甚微，流標(biāo)后不影響其他各省市采購，對公司未來2-3年 業(yè)績基本沒有影響。受帶量采購悲觀預(yù)期影

39、響，公司股價(jià)超跌明顯，隨著預(yù)期的逐漸修復(fù)股價(jià)仍具備上升空間。通過合作和收購不斷夯實(shí)管線，未來成長可期2019年1月4日，公司公告子公司石藥歐意與杭州英創(chuàng)簽訂協(xié)議，獲得杭州英創(chuàng)5個(gè)創(chuàng)新抗腫瘤小分子化合物在中國（含港澳臺）及美國的獨(dú)家開發(fā)及商業(yè)化權(quán)力，石藥歐意負(fù)責(zé)臨床前及臨床試驗(yàn)、產(chǎn)品批準(zhǔn)申請、生產(chǎn)及商業(yè)化， 杭州英創(chuàng)提供必要的技術(shù)支援。2019年1月7日，公司公告子公司佳曦以2.53億元收購永順全部已發(fā)行股份。永順主 要從事新型單抗研發(fā)，擁有3個(gè)新藥臨床批件（人源化EGFR單抗、全人源RANKL單抗）。2019年2月26日，公司 公告，子公司上海潤石與上海藥物研究所簽訂協(xié)議，獲得4個(gè)抗腫瘤小分子

40、藥物在中國的獨(dú)家開發(fā)和商業(yè)化的權(quán)益。公司通過合作或者收購不斷夯實(shí)創(chuàng)新型大分子及小分子的產(chǎn)品管線，產(chǎn)品梯隊(duì)合理，未來持續(xù)的穩(wěn)健成長可期。風(fēng)險(xiǎn)提示：核心產(chǎn)品銷售增速放緩，研發(fā)進(jìn)展不達(dá)預(yù)期投資建議：預(yù)期有望逐漸修復(fù)，維持“買入”評級預(yù)計(jì)2018-2020年?duì)I收約206/266/326億港元，增速35/28/23%，凈利潤約35.7/45.8/58.1億港元，增速29/28/27%，EPS0.57/0.73/0.93港元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE 23.3/18.2/14.2x。前期因帶量采購和輔助用藥目錄影響公司股價(jià)超跌嚴(yán) 重，隨著預(yù)期逐漸修復(fù)股價(jià)具備較大向上空間。維持26.14-28.00港元合理估值和“

41、買入”評級。（1302.HK）公司觀點(diǎn)更新：先健科技心血管介入醫(yī)療器械領(lǐng)軍企業(yè)，創(chuàng)新制勝逐鹿全球堅(jiān)持研發(fā)創(chuàng)新，競爭舞臺不斷升級公司是國內(nèi)心血管介入醫(yī)療器械領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)之一，堅(jiān)持研發(fā)創(chuàng)新，在記憶金屬材料、納米表面涂層和可吸收鐵 基合金材料等方面有大量的技術(shù)積累。目前已實(shí)現(xiàn)治療領(lǐng)域從小到大、市場從國內(nèi)到新興國家到歐美、產(chǎn)品從低端 仿制到高端創(chuàng)新的突破。2018年12月和2019年2月，公司的心臟臨時(shí)起搏器、可降解封堵器也納入創(chuàng)新器械，截至 目前共有9個(gè)產(chǎn)品獲批創(chuàng)新醫(yī)療器械，數(shù)量國內(nèi)領(lǐng)先。里程碑式重磅產(chǎn)品陸續(xù)獲批，帶來未來3-5年的高速增長重磅產(chǎn)品左心耳封堵器已于2016年、2017年分別獲得歐洲

42、和中國上市許可，心臟起搏器也于2017年12月獲批在中 國上市銷售。這兩個(gè)產(chǎn)品將引領(lǐng)公司未來3-5年的高速增長。左心耳封堵器在療效、可操作性和安全性上領(lǐng)先競爭對手，有望加速開拓國內(nèi)市場，并在歐洲市場對外資形成替代。公司憑借國內(nèi)企業(yè)罕見的自主研發(fā)創(chuàng)新能力吸引美 敦力戰(zhàn)略合作，心臟起搏器有望借助美敦力的品牌和渠道快速實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，做大國內(nèi)起搏器市場，打造國產(chǎn)第一 品牌。完全自主創(chuàng)新的可吸收鐵基支架具備引領(lǐng)可吸收材料支架的潛力公司從零開始研發(fā)可吸收鐵基支架，可以在保持和金屬支架同樣力學(xué)特性的前提下以合適的時(shí)間降解，是未來極具 潛力的可吸收支架創(chuàng)新產(chǎn)品。目前國內(nèi)的FIM試驗(yàn)入組已經(jīng)完成，該產(chǎn)品若在降解

43、基礎(chǔ)上解決生物安全性問題，將 幫助全球介入器械行業(yè)實(shí)現(xiàn)可吸收材料的重大突破，未來潛力巨大，將為公司帶來更廣闊的盈利空間和估值空間。 公司研發(fā)投入占比遠(yuǎn)高國內(nèi)平均水平，研發(fā)管線推進(jìn)順利，有望持續(xù)為結(jié)構(gòu)性心臟病和外周血管領(lǐng)域貢獻(xiàn)新品維持 增長。風(fēng)險(xiǎn)提示：研發(fā)開支超預(yù)期；研發(fā)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期；招標(biāo)降價(jià)超預(yù)期投資建議：迎來業(yè)績收獲期和估值提升期，維持“買入”評級預(yù)計(jì)公司2018-2020年收入分別為5.23/6.81/8.83億元，增速分別為27.9%/30.2%/29.7%，歸母凈利潤分別為1.35/2.06/2.96億元，增速分別為-17.5%/52.6%/43.9%，EPS分別為0.031/0.04

44、8/0.068元?？紤]左心耳封堵器、心 臟起搏器等重磅產(chǎn)品陸續(xù)獲批帶來未來3-5年的高業(yè)績增長，且在研的創(chuàng)新鐵基支架將帶來更大的市場空間和估值 空間，給予2020年P(guān)E26-28x，未來一年合理估值2.06-2.22港元，維持“買入”投資評級。物科技（1548.HK）公司觀點(diǎn)更金斯瑞生新：細(xì)胞治療獲得FDA孤兒藥認(rèn)證，中美臨床穩(wěn)步推進(jìn)全球基因合成領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，發(fā)展空間廣闊金斯瑞是廣受認(rèn)同的生命科學(xué)研究應(yīng)用服務(wù)及產(chǎn)品的提供商，全球基因合成領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)者。相比于基因測序，基因合成進(jìn)入門 檻更高。隨著基因合成的成本不斷降低以及市場需求持續(xù)增長，公司憑借長期的全球客戶耕耘和技術(shù)升級，龍頭地位穩(wěn)固， 未來

45、發(fā)展前景仍然廣闊，并帶來持續(xù)穩(wěn)定增長的經(jīng)營現(xiàn)金流。生物藥研發(fā)外包業(yè)務(wù)和工業(yè)酶業(yè)務(wù)：更大的市場和新增長點(diǎn)金斯瑞在基因改造與分子生物學(xué)領(lǐng)域的深厚技術(shù)與人才儲備，奠定了其在生命科學(xué)研究服務(wù)、生物藥CRO/CDMO、細(xì)胞治療以及工業(yè)酶菌種改造等多業(yè)務(wù)方面的競爭潛力和優(yōu)勢。受益于全球尤其是中國生物制藥市場的蓬勃發(fā)展，生物藥研發(fā)外包 服務(wù)將是未來5年持續(xù)高景氣行業(yè)。中國高端工業(yè)酶市場目前主要被外資企業(yè)所占據(jù)，屬于一片藍(lán)海。生物藥研發(fā)外包和工 業(yè)酶業(yè)務(wù)的高速成長將成為公司未來3-5年新的業(yè)績驅(qū)動力。創(chuàng)新的價(jià)值CAR-T細(xì)胞治療進(jìn)展令全球矚目，利好不斷 2017年被稱為全球“細(xì)胞治療元年”， CAR-T療法成

46、為人類戰(zhàn)勝癌癥的新希望，全球制藥巨頭紛紛通過巨額并購等方式尋 求進(jìn)入該領(lǐng)域。金斯瑞子公司南京傳奇針對多發(fā)性骨髓BCMA靶點(diǎn)的CAR-T細(xì)胞療法LCAR-B38M憑借在國內(nèi)較大樣本臨床研究實(shí)踐中的優(yōu)異療效和獨(dú)特技術(shù)優(yōu)勢，躋身全球領(lǐng)先行列，并與美國強(qiáng)生達(dá)成共同推進(jìn)全球商業(yè)化的合作，本次合作創(chuàng)中 國藥企對海外巨頭技術(shù)授權(quán)與合作最高首付款金額（3.5億美元）和后續(xù)合作最優(yōu)條件。2018年12月的ASH會議上全球多家 制藥公司均發(fā)布了針對多發(fā)性骨髓瘤的療效數(shù)據(jù)，金斯瑞生物科技的BCMA靶點(diǎn)的CAR-T產(chǎn)品在臨床療效指標(biāo)上明顯優(yōu)于全 球其它公司，且安全可控，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。金斯瑞傳奇的首款細(xì)胞免疫療法最

47、終獲批全球上市的確定性進(jìn)一步提升，彎 道超車值得期待。2018年12月，公司已經(jīng)收到來自楊森的有關(guān)美國臨床試驗(yàn)的第一個(gè)里程碑付款，預(yù)計(jì)2019年隨著中美臨 床的同步推進(jìn)，公司有望陸續(xù)收到多筆里程碑付款。2019年2月，公司再傳重磅利好： FDA授予南京傳奇BCMA靶點(diǎn)CAR-T 孤兒藥資格。該認(rèn)定是FDA對產(chǎn)品和技術(shù)的背書。產(chǎn)品將享有孤兒藥的政策優(yōu)惠：加速審批，提高上市速度，且擁有7年市 場獨(dú)占期。風(fēng)險(xiǎn)提示：創(chuàng)新的代價(jià)，即國內(nèi)外臨床進(jìn)展不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。看好金斯瑞細(xì)胞治療創(chuàng)新平臺發(fā)展前景，維持“買入”投資評級預(yù)計(jì)2018-2020年?duì)I收2.17/2.55/3.17億美元，歸母凈利潤2954/37

48、76/4345萬美元，EPS約0.13/0.16/0.19港元。估算原有業(yè) 務(wù)及LCAR-B38M細(xì)胞療法推進(jìn)至二線治療的價(jià)值合計(jì)約28.38-29.49港元?？紤]公司原有業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，傳奇的其它細(xì)胞治 療在研產(chǎn)品線價(jià)值未來也將逐步體現(xiàn)，安全邊際高，市值向上彈性大，2019年有望陸續(xù)收到多筆里程碑付款，維持“買入” 投資評級。行業(yè)重大事件觀點(diǎn)聚焦兩會立法修法，關(guān)注法律制度的變革影響藥品管理法法條修訂2018年10月26日，第十三屆全國人大常委 會第六次會議分組審議了藥品管理法修正 草案，但并未獲得通過。完善藥品全過程監(jiān)管制度、 明晰藥品監(jiān)管職責(zé)、 加大 對違法行為處罰力度、實(shí)施藥品上市許可持有

49、人制度、 改革藥品審批制度。專利法法條修訂第四次修改草案于2018年12月24日正式提 交人大常委會審議，2019年1月4日進(jìn)入通 過人大面向公眾征求意見環(huán)節(jié)。顯著提高侵犯專利權(quán)的損害賠償數(shù)額和假冒專利的行 政處罰數(shù)額；針對創(chuàng)新藥設(shè)定發(fā)明專利保護(hù)期延長制 度，延長期限不超過五年，總有效期限不超過十四年。疫苗管理法新設(shè)立法2018年12月23日首次提請十三屆全國人大 常委會第七次會議審議，這是國內(nèi)首次就 疫苗管理立法。對疫苗實(shí)行最嚴(yán)格的管理制度；落實(shí)疫苗管理體制改 革舉措；汲取問題疫苗案件教訓(xùn)，強(qiáng)化全過程、全鏈 條監(jiān)管?；踞t(yī)療衛(wèi) 生與健康促進(jìn) 法新設(shè)立法2018年10月22日，十三屆全國人大常

50、委會 第六次會議審議了基本醫(yī)療衛(wèi)生與健康 附近發(fā)（草案二次審議稿）。突出了基本醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)，突出了強(qiáng)化基層、筑牢網(wǎng) 底，充分體現(xiàn)“三醫(yī)聯(lián)動”機(jī)制，充實(shí)醫(yī)保、醫(yī)藥方 面的內(nèi)容，增加和完善疫苗藥品管理相關(guān)規(guī)定等。資料來源：中國人大網(wǎng)、整理2019年兩會立法修法前瞻：2018年末，多部與醫(yī)藥行業(yè)相關(guān)的法律修訂草案或立法草案出臺，如藥品管理法修正草案、疫苗管理法（ 征求意見稿）等，并完成公眾意見征求、人大常委會審議等環(huán)節(jié)。根據(jù)立法流程，預(yù)計(jì)多部與醫(yī)藥相關(guān)的重要法律 將在2019年制定頒布或修訂實(shí)施，從法律制度上將對產(chǎn)業(yè)及公司產(chǎn)生深刻影響。藥品管理法修訂重點(diǎn)：完善全過程監(jiān)管、全面加大處罰力度，全面實(shí)施M

51、AH制度專利法修訂重點(diǎn)：針對創(chuàng)新藥設(shè)定專利延長制度，以補(bǔ)償創(chuàng)新藥臨床開發(fā)和審評審批所需時(shí)間疫苗管理法立法重點(diǎn)：明確預(yù)防性生物制品的全流程監(jiān)管要求，強(qiáng)調(diào)疫苗戰(zhàn)略性和公益性基本醫(yī)療衛(wèi)生與健康促進(jìn)法立法重點(diǎn)：推進(jìn)醫(yī)療資源下沉、加強(qiáng)基本醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)能力建設(shè)，通過“三醫(yī) 聯(lián)動”提出對醫(yī)保、醫(yī)藥方面的要求表2：2019年兩會預(yù)期進(jìn)行立法或修法的醫(yī)藥相關(guān)法律法律名稱立法修法目前狀態(tài)修訂意義及影響兩會政策吹風(fēng)，關(guān)注醫(yī)保準(zhǔn)入談判和醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)2019年兩會已陸續(xù)開幕，往往成為政策吹風(fēng)和試點(diǎn)先行的觀察窗口。根據(jù)新聞媒體和公開報(bào)道披露，目前政策吹風(fēng) 和關(guān)注熱點(diǎn)主要包括：2019年醫(yī)保準(zhǔn)入工作：胡靜林局長亮相首場“部

52、長通道”，提出改革現(xiàn)行的醫(yī)保目錄管理辦法、建立醫(yī)保目錄 動態(tài)調(diào)整機(jī)制，同時(shí)啟動2019年目錄調(diào)整工作，預(yù)計(jì)這項(xiàng)工作9月份完成。國信醫(yī)藥觀點(diǎn)：時(shí)點(diǎn)和機(jī)制符合預(yù)期。我們認(rèn)為未來醫(yī)保將逐步從以往定期調(diào)整機(jī)制轉(zhuǎn)換為動態(tài)調(diào)整機(jī)制，對療效確切、價(jià) 格合適的創(chuàng)新藥和仿制藥，將加快納入醫(yī)保目錄范圍。我們預(yù)計(jì)2019年醫(yī)保目錄動態(tài)調(diào)整和準(zhǔn)入工作將從年中（6 月份）左右啟動，9-10月份完成，年底（12月）前后正式開始實(shí)施。充分競爭的非專利藥品有望直接進(jìn)入醫(yī)保目錄，部分不充分競爭或?qū)＠帉⑼ㄟ^準(zhǔn)入談判進(jìn)入醫(yī)保目錄，并參考2017年、2018年形式設(shè)定醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)。關(guān)注仿制藥參與的價(jià)格行為：2019年醫(yī)保準(zhǔn)入談判的

53、范圍，還將包括2017年原人社部談判品種到期（2年） 后的新一輪價(jià)格談判。近2年來，部分品種已有仿制藥上市（如替格瑞洛、硼替佐米、來那度胺及利妥昔單抗生物類似藥），根據(jù)原規(guī)則要求，醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)將根據(jù)仿制藥價(jià)格進(jìn)行調(diào)整。原研藥、已獲批仿制藥、潛在獲批仿制藥的競爭格局講決定價(jià)格博弈行為。關(guān)注適應(yīng)癥擴(kuò)大的價(jià)格行為：部分同類品種獲批新適應(yīng)癥后， 2019年講面臨新一輪醫(yī)保準(zhǔn)入談判。例如，雷 珠單抗、康柏西普、阿柏西普的適應(yīng)癥均已擴(kuò)大到2-3個(gè)，新適應(yīng)癥準(zhǔn)入后的醫(yī)保支付條件、價(jià)格談判結(jié)果，值得 作為典型案例學(xué)習(xí)，對PD-1等其他創(chuàng)新藥的醫(yī)保準(zhǔn)入談判也有很大借鑒意義。2019年4+7集采試點(diǎn)醫(yī)保配套措施：

54、2月底醫(yī)保局發(fā)文，明確了國家集采試點(diǎn)的中選價(jià)格作為醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)，在4+7城市內(nèi)試點(diǎn)按通用名支付；原研藥、參比制劑、通過一致性評價(jià)的品種，價(jià)格高于2倍的給2-3年過渡期，2倍以內(nèi)的直接調(diào)整到位；未過一致性評價(jià)的品種不設(shè)置過渡期，支付標(biāo)準(zhǔn)不高于中選價(jià)格。國信醫(yī)藥觀點(diǎn)：政策出臺符合預(yù)期。未來一段時(shí)間內(nèi)，將出現(xiàn)原有vs集采兩套價(jià)格體系并存的格局。未來政策聚焦 的重點(diǎn)，不再是具體品種的降價(jià)聯(lián)動，而是醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)的試行效果、推廣聯(lián)動實(shí)施。按通用名制定醫(yī)保支付基準(zhǔn) 有望在未來一段時(shí)間內(nèi)成為仿制藥板塊的核心政策杠桿，在此背景下探索產(chǎn)品價(jià)格體系將成為企業(yè)的重要任務(wù)。集采預(yù)計(jì)3月20日起全面執(zhí)行，未中選品種降4+

55、7帶量價(jià)幅度成為焦點(diǎn)多地發(fā)布帶量采購實(shí)施方案，3月20日起全面執(zhí)行截至2月底，“4+7”試點(diǎn)城市中，上海、天津、遼寧?。ㄉ婕吧蜿枴⒋筮B兩城市）和深圳（征求意見稿）陸續(xù)發(fā)布 了集中帶量采購的實(shí)施方案文件，北京公布了配送企業(yè)名單。從已公開發(fā)布的政策穩(wěn)健來看，各地落實(shí)政策大體相 似，并在不同程度上借鑒了上海的政策措施。預(yù)計(jì)各地帶量采購工作將在3月20日起全面執(zhí)行。中選品種優(yōu)先使用是落實(shí)方案的核心，“兩個(gè)允許”提高醫(yī)生參與動力各地均要求為“4+7”中選品種的臨床使用開辟“綠色通道”，不得以一品兩規(guī)、“藥占比”等理由影響中選藥品的合理使用。各醫(yī)療機(jī)構(gòu)的使用量原則上不低于上一年同期水平，而未中選品種的用量

56、按比例關(guān)系折算后不得超過中 選品種。如果醫(yī)療機(jī)構(gòu)提前完成一年的采購用量，則可以按照中選價(jià)格繼續(xù)采購直至一年試點(diǎn)期結(jié)束。中選產(chǎn)品生 產(chǎn)企業(yè)可以選擇13家配送企業(yè)（各地要求配送企業(yè)數(shù)量略有差異）進(jìn)行配送，各地醫(yī)?；鸢?0%預(yù)付給配送企 業(yè)，確保及時(shí)回款，降低藥品生產(chǎn)企業(yè)的交易成本。醫(yī)療機(jī)構(gòu)使用中選藥品節(jié)省的醫(yī)保費(fèi)用可以結(jié)余留用，同時(shí)可 以按照“兩個(gè)允許”要求調(diào)整醫(yī)生薪酬機(jī)構(gòu)，提高醫(yī)生群體參與動力。未中選品種降價(jià)幅度成焦點(diǎn)，患者使用“價(jià)高藥”自付比例提高醫(yī)療機(jī)構(gòu)在保證中選藥品用量的前提下，可以繼續(xù)采購未中選藥品。根據(jù)上海市集采執(zhí)行政策，未中選的最高價(jià)藥 品（通常為進(jìn)口原研產(chǎn)品）根據(jù)價(jià)差實(shí)現(xiàn)階梯降價(jià)

57、，非最高價(jià)藥品以此為限價(jià)掛網(wǎng)，實(shí)際采購價(jià)格由醫(yī)療機(jī)構(gòu)通過 掛網(wǎng)公開議價(jià)采購確定。多個(gè)城市將以上海的調(diào)整后價(jià)格作為參考，而深圳則要求非最高價(jià)藥品降幅不低于25%， 并將同步參考全國其他地區(qū)的最低終端零售價(jià)。中選藥品的價(jià)格將作為同一通用名的醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行報(bào)銷（價(jià)差 較大的產(chǎn)品在3年內(nèi)調(diào)整到位），使用非中選藥品的超出部分由患者自付。同時(shí)上海地區(qū)還將提高“價(jià)高藥”的患 者自付比例，按照基藥和醫(yī)保甲類10%，其他藥品20%增加。政策落地穩(wěn)定市場預(yù)期，把握龍頭企業(yè)的超跌機(jī)會受帶量采購政策悲觀預(yù)期影響，醫(yī)藥白馬股均已出現(xiàn)大幅回調(diào)，處于歷史估值低位。隨著各地政策落地執(zhí)行，市場 預(yù)期企穩(wěn)，擁有豐富產(chǎn)品管線和市

58、場推廣能力、持續(xù)研發(fā)投入的醫(yī)藥白馬有望迎來超跌修復(fù)機(jī)會。靜丙艾滋抗體陽性事件尚需靜待最終調(diào)查結(jié)果國家藥監(jiān)局公告：2月5日，國家藥監(jiān)局接到國家衛(wèi)生健康委通報(bào)，上海新興醫(yī)藥股份有限公司（以下簡稱“上 海新興”）生產(chǎn)的一批次靜注人免疫球蛋白（批號：20180610Z）艾滋病病毒抗體檢測為陽性，要求立即暫停 使用該企業(yè)生產(chǎn)的相關(guān)產(chǎn)品。上海方面對涉事批次靜注人免疫球蛋白進(jìn)行的艾滋病、乙肝、丙肝三種病毒核酸 檢測，結(jié)果均為陰性；江西方面對患者的艾滋病病毒核酸檢測，結(jié)果為陰性。對企業(yè)現(xiàn)場核查等有關(guān)工作正在 進(jìn)一步進(jìn)行中。國信醫(yī)藥觀點(diǎn)：核酸檢測陰性，涉事靜丙傳播艾滋病病毒風(fēng)險(xiǎn)低。未披露上海方面抗體陽性數(shù)據(jù)，存

59、在假陽性潛在可能。靜丙和其他血液制品臨床應(yīng)用剛性，但仍存在短期負(fù)面影響。我國血液制品檢驗(yàn)檢疫制度嚴(yán)格，大幅更改可能性較低。上海新興采漿量較低，對行業(yè)供需影響有限。風(fēng)險(xiǎn)提示：涉事靜丙確實(shí)為艾滋病毒污染且造成后續(xù)行業(yè)嚴(yán)厲規(guī)管措施，對行業(yè)供給和需求同步壓縮。投資建議：這一事件尚處于調(diào)查之中，仍需靜待最終官方結(jié)果，不能排除假陽性的可能。根據(jù)我國藥典要求， 同一獻(xiàn)漿員需經(jīng)歷三次艾滋病抗體檢測（第一次獻(xiàn)漿，第二次獻(xiàn)漿，血漿合并為至少1000人份的混合物時(shí)）非常嚴(yán)格。預(yù)計(jì)常規(guī)對行業(yè)檢查可能增加，但是不會帶來生產(chǎn)供應(yīng)的問題。維持此前行業(yè)超配建議，建議買入華蘭生物、 天壇生物、博雅生物。廣東GPO采購預(yù)計(jì)白蛋白

60、降價(jià)幅度不大廣州GPO采購的“2018年度競價(jià)藥品成交結(jié)果”已經(jīng)于3月1日公布，但需要登錄招采系統(tǒng)，未對外公布。人血白蛋白按照此前招標(biāo)規(guī)定，要求報(bào)價(jià)不高于此前全國招標(biāo)中的最低價(jià)，在2019年2月20日經(jīng)過兩輪人機(jī)價(jià) 格談判決定入圍情況?？紤]供需關(guān)系，估計(jì)降價(jià)幅度非常有限，與各個(gè)企業(yè)的全國最低價(jià)基本持平，前期市場擔(dān)心的白蛋白海外供給 大潛在可能引起大幅度降價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)解除。白蛋白外資在樣本醫(yī)院占比高達(dá)8成，大幅度醫(yī)院銷售體系內(nèi)降價(jià)不符合外資整體收入規(guī)模利益，且由于血制品特殊的共擔(dān)血漿成本模式，外資無法通過降價(jià)擠出內(nèi)資產(chǎn)能，仍是規(guī)避帶量采購邏輯的最理想板塊之一。表3：部分血制品企業(yè)10g人血白蛋白全國