企業(yè)籌資決策P5

1、第五章企業(yè)籌資決策8/29/20221第五章企業(yè)籌資決策本章要解決的主要問題：.資本成本 .杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn).資本結(jié)構(gòu) 8/29/20222第一節(jié) 資本成本 第二節(jié) 杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)第五章企業(yè)籌資決策8/29/20223第一節(jié)資本成本資本成本是企業(yè)籌資管理的主要依據(jù)，也是投資管理的重要標(biāo)準(zhǔn)。只有當(dāng)投資項(xiàng)目的投資報(bào)酬率高于資本成本時(shí)，資金的籌集和使用才有利于提高企業(yè)的價(jià)值。（一）資本成本的概念和作用概念 資本成本是指企業(yè)籌集和使用資本必須支付的各種費(fèi)用，主要包括籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用。計(jì)算公式為：8/29/20224資本成本（K） 或： 8/29/20225資本成本的作用（1）資本成本是

2、比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù)。（2）資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目、比較投資方案和追加投資決策的主要經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。（3）資本成本還可作為評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營成果的依據(jù)。（4）資本成本還是限制企業(yè)籌資數(shù)額的一個(gè)重要因素。8/29/20226第一節(jié)資本成本二、個(gè)別資本成本（Individual Cost of Capital）的計(jì)算債務(wù)成本（Cost of Debts）債務(wù)的利息一般允許在企業(yè)所得稅前支付，企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的利息為：I（1所得稅率）。（）長期借款成本8/29/20227例某公司取得長期借款200萬元，年利率為9%，期限為5年，每年付息一次，到期一次還本?；I措這筆長期借款的籌資費(fèi)用率為0.3%，公司

3、所得稅率為33。該筆長期借款的成本計(jì)算如下：6.22%8/29/20228（2）債券成本債券的發(fā)行價(jià)格有等價(jià)、溢價(jià)、折價(jià)三種。債券利息按面額（即本金）和票面利率確定，但債券的籌資額應(yīng)按具體發(fā)行價(jià)格計(jì)算。 8/29/20229例某公司發(fā)行一筆期限為10年的債券，債券面值為1 000元，票面利率為12，發(fā)行費(fèi)用占發(fā)行價(jià)格的3，公司所得稅率為40%，債券按面值等價(jià)發(fā)行，則該債券成本可計(jì)算如下： =7.42%8/29/202210股權(quán)成本股票的股利是以所得稅后凈利支付的，不會(huì)減少企業(yè)應(yīng)繳的所得稅， （1）優(yōu)先股成本 （2）普通股成本 股利增長模型 G8/29/202211資本資產(chǎn)定價(jià)模型 （3）留存收

4、益成本，留存收益是一種機(jī)會(huì)成本（Opportunity Cost）。留存收益成本（Cost of Retained Earnings）的確定方法與普通股成本基本相同，只是它不發(fā)生籌資費(fèi)用。其計(jì)算公式為： 8/29/202212第一節(jié)資本成本三、加權(quán)平均資本成本（Weighted Average Cost of Capital的計(jì)算加權(quán)平均資本成本是由個(gè)別資本成本和加權(quán)平均權(quán)數(shù)兩個(gè)因素決定的。 權(quán)數(shù)選擇8/29/202213第一節(jié)資本成本四、邊際資本成本（Marginal Cost of Capital）規(guī)劃。邊際資本成本是指每增加一個(gè)單位的資金而增加的成本。企業(yè)在未來追加籌資時(shí)，不僅要考慮目前

5、所使用的資本成本，還要考慮新籌資本的成本即邊際資本成本的高低。邊際資本成本的計(jì)算方法企業(yè)在追加籌資和追加投資的決策中必須考慮邊際資本成本的高低。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法來計(jì)算的，其權(quán)數(shù)必須是市場價(jià)值權(quán)數(shù)。8/29/202214邊際資本成本規(guī)劃企業(yè)在未來追加籌資過程中，為了便于比較選擇不同規(guī)模范圍的籌資組合，企業(yè)可以預(yù)先計(jì)算邊際資本成本，并以表或圖的形式反映即為邊際資本成本規(guī)劃。（具體方法指導(dǎo)學(xué)生讀書） 8/29/202215第二節(jié) 杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn) 一、杠桿利益和風(fēng)險(xiǎn) 經(jīng)營杠桿及其風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營杠桿（Operating Leverage），又稱營業(yè)杠桿或營運(yùn)杠桿，是指在固定成本一定的情況下，增加產(chǎn)

6、銷量對(duì)企業(yè)息稅前利潤產(chǎn)生的影響。應(yīng)用經(jīng)營杠桿，企業(yè)可以獲得一定的經(jīng)營杠桿利益，同時(shí)也會(huì)承受相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。 （）經(jīng)營杠桿利益（Benefit on Operating Leverage）是指在擴(kuò)大銷售額條件下，經(jīng)營成本中固定成本這個(gè)杠桿所帶來的經(jīng)營利潤的增加。8/29/202216息稅前利潤銷售收入固定成本變動(dòng)成本銷售單價(jià)銷售量固定成本單位變動(dòng)成本銷售量在固定成本和變動(dòng)總成本不變的情況下，息稅前利潤的高低主要取決于銷售收入的高低。（）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) 又稱營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)因經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致息稅前利潤變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。8/29/202217（）經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)是用來反映經(jīng)營杠桿的作用程度，估計(jì)經(jīng)營杠桿

7、利益的大小，評(píng)價(jià)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的高低的指標(biāo)。經(jīng)營杠桿系數(shù)（Degree of Operating Leverage,縮寫為DOL），也稱營業(yè)杠桿程度，是息稅前利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售收入變動(dòng)率的倍數(shù)。其計(jì)算公式為： DOL 8/29/202218（）經(jīng)營杠桿發(fā)揮作用的范圍在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售增長（減少）所引起息稅前利潤的增長（減少）的幅度；在固定成本不變的情況下，銷售收入越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也就越??；反之，銷售收入越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也就越大；在銷售收入處于盈虧臨界點(diǎn)前的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售收入的增加而遞增；在銷售收入處于盈虧臨界點(diǎn)后的階段，經(jīng)營杠

8、桿系數(shù)隨銷售收入的增加而遞減；當(dāng)銷售收入達(dá)到盈虧臨界點(diǎn)時(shí)，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨于無窮大。8/29/202219第二節(jié) 杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn)二、財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿（Financial Leverage），又可稱融資杠桿，是指企業(yè)因利用債務(wù)籌資這個(gè)杠桿增加（減少）產(chǎn)銷量從而增加（減少）息稅前利潤帶來每股利潤的增加（減少）。運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可以獲得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益，同時(shí)也承受相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)此可用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來衡量。財(cái)務(wù)杠桿利益（Benefit on Financial Leverage），是指利用債務(wù)籌資這個(gè)杠桿而使企業(yè)所有者投資收益的增加幅度大于企業(yè)息稅前利潤的增加幅度。在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，不

9、論利潤多少，債務(wù)利息是固定不變的，當(dāng)息稅前利潤增大時(shí)，每一元息稅前利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息就會(huì)相應(yīng)地減少，扣除所得稅后可分配給企業(yè)所有者的利潤就會(huì)增加，從而使企業(yè)所有者的收益有更大幅度的提高。8/29/202220財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（Financial Risk）也稱融資風(fēng)險(xiǎn)或籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指與企業(yè)籌資相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是指財(cái)務(wù)杠桿導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（Degree of Financial Leverage，縮寫為 DFL）又稱財(cái)務(wù)杠桿程度，是普通股每股稅后利潤變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)。它可用來反映財(cái)務(wù)杠桿的作用程度，估計(jì)財(cái)務(wù)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)財(cái)

10、務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度的高低。計(jì)算公式為： 8/29/202221財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮作用的范圍財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)說明的是息稅前利潤的增長所引起的每股利潤的增長。在資本總額、息稅前利潤相同的情況下，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，但預(yù)期每股利潤（投資者的收益）也越高。在息稅前利潤（經(jīng)營利潤）較高的情況下，財(cái)務(wù)杠桿的利用將會(huì)增加股東的財(cái)富。反之，在息稅前利潤較低的情況下，過高的財(cái)務(wù)杠桿將會(huì)侵蝕股東的財(cái)富。一般認(rèn)為，一家具有較高經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)（如石油開發(fā)公司）可能難以承擔(dān)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因而無法利用較高的負(fù)債比率；而一家具有較低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)（如某些食品公司）可以承擔(dān)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因而可以具有較高的負(fù)債比率

11、。8/29/202222第二節(jié) 杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn)三、聯(lián)合杠桿（Combined Leverage）對(duì)于經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合程度，可以用聯(lián)合杠桿系數(shù)（Degree of Combined Leverage，縮寫為 DCL）或總杠桿系數(shù)（Degree of Total Leverage，縮寫為 DTL）來反映。它是經(jīng)營杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。用公式表示為： DCL或DTLDOLDFL 8/29/202223第二節(jié) 杠桿原理與風(fēng)險(xiǎn)四、應(yīng)用杠桿原理需注意的問題1如果在企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債為0，則該企業(yè)稅前資本利潤率的變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)主要源于經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)而沒有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1。2各種杠

12、桿效應(yīng)的存在是由于固定成本所導(dǎo)致的。利息因其可以在所得稅前列支，并且是固定支付的，因而具有固定成本的性質(zhì)，是一種固定的資本成本。3DOL、DFL、DCL的大小，可以反映企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的大小，并可以進(jìn)一步通過期望標(biāo)準(zhǔn)離差的計(jì)算來確切地描述和比較這些風(fēng)險(xiǎn)的大小和可能性。8/29/2022244杠桿效應(yīng)是在固定成本未能充分利用的前提下所產(chǎn)生的，并隨著對(duì)固定成本的逐步利用而呈現(xiàn)下降的趨勢，表現(xiàn)為杠桿系數(shù)會(huì)隨著產(chǎn)銷量的增加而逐步縮小。當(dāng)固定成本所反映的生產(chǎn)能力達(dá)到充分利用時(shí)，杠桿效應(yīng)會(huì)消失。只有擴(kuò)大固定資本的投資規(guī)模、增加固定成本，才可能產(chǎn)生新的杠桿效應(yīng)。這也是為什么企業(yè)的壯大要通過

13、兼并、收購與重組來完成，因?yàn)檫@樣可以迅速產(chǎn)生杠桿效應(yīng)。8/29/2022255負(fù)債經(jīng)營并非任何時(shí)候都有利。實(shí)質(zhì)上只有當(dāng)全部資產(chǎn)報(bào)酬率大于負(fù)債資本的利息率時(shí)，負(fù)債經(jīng)營才是有利的。所以說企業(yè)在高速成長期資產(chǎn)負(fù)債率可以高一些，但在企業(yè)達(dá)到一定規(guī)模后，穩(wěn)定發(fā)展比快速膨脹更為重要8/29/202226第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu)主要研究資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值以及資本成本之間的關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策的核心問題。一、資本結(jié)構(gòu)概述含義指企業(yè)資本總額中各種資本來源的構(gòu)成比例。資本結(jié)構(gòu)在通常情況下，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)由長期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成，因此，資本結(jié)構(gòu)問題總的來說是債務(wù)資本比率問題，即債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中占有

14、多大的比例。8/29/202227資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本的作用（1）利用債務(wù)資本可以降低企業(yè)資本成本 （2）利用債務(wù)籌資可以獲取財(cái)務(wù)杠桿利益（3）運(yùn)用債務(wù)籌資會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 機(jī)會(huì)和企業(yè)破產(chǎn)的機(jī)會(huì)。8/29/202228第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)二、影響資本結(jié)構(gòu)的因素 8/29/202229第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)三、最佳資本結(jié)構(gòu)（Optimum Capital Structure）的決策方法含義在一定的條件下，使企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。它應(yīng)作為企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（Target Capital Structure）。確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法在資本結(jié)構(gòu)決策中，確定最佳資本結(jié)構(gòu)，可以運(yùn)用比較資本成本法、每股利潤分析法。 8/29/202230第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)四）資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整對(duì)企業(yè)而言，如何投資決定了它的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，如何籌資決定了它的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。通過改變資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)和權(quán)益的比例，企業(yè)可以調(diào)整其面對(duì)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。具體方式有：調(diào)整股權(quán)比例（1）增加留存收益或支付股息。（2）發(fā)行新股或回購已發(fā)行的股份。調(diào)整債務(wù)比例 舉借新債或償還已有的債務(wù)。兩者的結(jié)合 如：將債權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓹?quán)。8/29/202231本章小結(jié)小結(jié)：構(gòu)建本章的知識(shí)框架，強(qiáng)調(diào)重點(diǎn)、難點(diǎn)；