2022年銘利達(dá)業(yè)務(wù)布局及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析

1、2022年銘利達(dá)業(yè)務(wù)布局及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析1. 集壓鑄、注塑、沖壓、模具于一體，布局下游高景氣賽道1.1. 一站式結(jié)構(gòu)件供應(yīng)商，控制權(quán)集中產(chǎn)品系列齊全，下游包括光伏、汽車(chē)、安防、消費(fèi)電子等領(lǐng)域。公司以 產(chǎn)品研發(fā)、模具設(shè)計(jì)和工藝設(shè)計(jì)與創(chuàng)新為核心，以精密壓鑄、精密注塑、 型材加工和五金沖壓技術(shù)為基礎(chǔ)，為國(guó)內(nèi)外客戶提供多類(lèi)型、一站式的 精密結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品。其主要產(chǎn)品包括精密壓鑄結(jié)構(gòu)件、精密注塑結(jié)構(gòu)件、 型材沖壓結(jié)構(gòu)件等類(lèi)別的結(jié)構(gòu)件以及金屬模具、塑料模具等多種類(lèi)別的 模具，核心產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于光伏、安防、汽車(chē)以及消費(fèi)電子等多個(gè)領(lǐng)域， 銷(xiāo)售區(qū)域覆蓋境內(nèi)外，境外主要銷(xiāo)往以色列、墨西哥、馬來(lái)西亞、越南、 香港等國(guó)家和

2、地區(qū)。生產(chǎn)基地實(shí)現(xiàn)全國(guó)布局，各子公司分工明確。在生產(chǎn)方面，公司擁有廣 東東莞、江蘇海安、四川廣安、重慶、華南長(zhǎng)沙以及廣東肇慶六大基地， 實(shí)現(xiàn)了珠三角、長(zhǎng)三角、西部地區(qū)、中部地區(qū)的全面布局。結(jié)構(gòu)件行業(yè) 要求對(duì)客戶配套響應(yīng)能力強(qiáng)且運(yùn)費(fèi)占比較高，因此實(shí)現(xiàn)全國(guó)布局后能夠 發(fā)揮區(qū)位優(yōu)勢(shì)，降低生產(chǎn)成本，高效快捷地為國(guó)內(nèi)外客戶提供產(chǎn)品和服 務(wù)。1.2. 業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)，2022 年爆發(fā)趨勢(shì)已現(xiàn)下游需求爆發(fā)式增長(zhǎng)，2022 年進(jìn)入業(yè)績(jī)高增期。公司 2021 年?duì)I業(yè)收入 為 18.38 億元/+21.2%，2018-2021 年 CAGR 為 25%；2022Q1 營(yíng)收為 5.77 億元/+55.7%，充分受益光

3、伏、汽車(chē)、消費(fèi)電子等成長(zhǎng)性下游的需求增長(zhǎng)。 2021 年歸母凈利潤(rùn)為 1.48 億元/-13.2%，2018-2021 年 CAGR 為 36.7%， 2021 年利潤(rùn)下滑的主要原因一是原材料、匯率對(duì)公司影響較大，二是 2020 年公司非經(jīng)常性損益較多，導(dǎo)致 2020 年利潤(rùn)較高。2022Q1 公司歸 母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn) 82.5%，2021 年利潤(rùn)率受損帶來(lái)的影響有所消除。按產(chǎn)品分，壓鑄件占收入比例最大。壓鑄件、注塑件、型材沖壓件為公 司最主要的收入構(gòu)成，2018-2021 年公司精密壓鑄結(jié)構(gòu)件、精密注塑結(jié)構(gòu) 件、型材沖壓結(jié)構(gòu)件收入占比合計(jì)為 95.7%、97.7%、96.2%、98.8%，是 公

4、司營(yíng)業(yè)收入的主要來(lái)源。2021 年公司精密壓鑄結(jié)構(gòu)件、精密注塑結(jié)構(gòu) 件、型材沖壓結(jié)構(gòu)件和精密模具的收入占比分別為 44.8%、31.4%、22.6%， 壓鑄件收入占比有所回升，考慮到公司汽車(chē)業(yè)務(wù)快速提升，未來(lái)壓鑄件 比例將持續(xù)上升。受原材料、匯率影響 2021 年利潤(rùn)率有所下滑，2022Q1 已開(kāi)始回暖。 2018-2021 年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為 26.27%、23.18%、22.24%、 19.13%，呈下滑趨勢(shì)，主因是 2021 年公司主要受原材料鋁、塑膠顆粒、 銅等價(jià)格大幅上漲，人民幣大幅升值（公司 70%以上業(yè)務(wù)按美元定價(jià)） 等因素變化的影響，公司 2021 年凈利率下滑至 8.

5、06%。分品類(lèi)來(lái)看，型 材沖壓件毛利下降較多，主因是原材料大幅上漲、人民幣升值的情況下調(diào)價(jià)滯后。進(jìn)入 2022 年，公司整體利潤(rùn)率有所回暖，毛利率、凈利率分 別回升至 20.11%、9.81%。高水平精益化管理，費(fèi)用率不斷下降。公司銷(xiāo)售費(fèi)用率從2018年的2.30% 降至 2021 年的 0.76%，一方面是因?yàn)閷⑦\(yùn)費(fèi)計(jì)入成本，另一方面是原因 為主要客戶集中度較高且多為長(zhǎng)期合作業(yè)務(wù)伙伴，公司所需銷(xiāo)售推廣人 員數(shù)量、日常銷(xiāo)售推廣費(fèi)用等支出均保持相對(duì)穩(wěn)定；公司管理費(fèi)用率從 2018 年的 6.46%降至 2021 年的 2.91%，公司管理人員變動(dòng)相對(duì)較小，整 體實(shí)現(xiàn)高效經(jīng)營(yíng)。1.3. 四大業(yè)務(wù)均

6、綁定全球最優(yōu)客戶，產(chǎn)品力行業(yè)領(lǐng)先從下游業(yè)務(wù)看，光伏為公司最主要方向。光伏逆變器相關(guān)結(jié)構(gòu)件一直是 公司最主要的收入來(lái)源，2018-2021 年占比分別為 50.66%、54.51%、61.12% 和 51.2%。安防為公司第二大業(yè)務(wù)，2018-2021 年收入占比在 20%-30% 之間。此外，消費(fèi)電子、汽車(chē)分別占業(yè)務(wù)的 10%左右。1.3.1. 光伏：主要客戶為海外逆變器龍頭，與大客戶共成長(zhǎng)SolarEdge 占比超過(guò) 70%，毛利率走低。公司光伏業(yè)務(wù)主要為光伏逆變 器結(jié)構(gòu)件，主要客戶為 SolarEdge 和 Enphase，均為海外逆變器龍頭，其 中 SolarEdge 2018-2021

7、Q3 占公司光伏業(yè)務(wù)分別為 79.8%、73.5%、76.6%、 71.1%。收入層面，2018-2020 年該業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)，2021 年受原材 料價(jià)格等影響收入增速有所下降。毛利率方面，因光伏產(chǎn)品中注塑件、 型材沖壓件原材料占比較高，2021 年受原材料價(jià)格影響，整體毛利有所 下滑。光伏產(chǎn)品中注塑和型材沖壓件比例不斷增加，2021年受材料影響較大。 2014 年以來(lái)，SolarEdge 為使其部分產(chǎn)品在成本優(yōu)化的基礎(chǔ)上，達(dá)到結(jié) 構(gòu)輕便、組裝便捷的目的，將部分金屬配套外殼轉(zhuǎn)變?yōu)樗苣z外殼。之后， 公司新增的客戶 Enphase 對(duì)精密塑膠產(chǎn)品需求較大。2021年型材沖壓件毛利受原材料價(jià)格上

8、漲、人民幣升值雙重?cái)D壓。成本 端，2021 年 1-9 月，鋁錠價(jià)格快速上漲，較 2020 年上升 20%左右，而 型材沖壓件原材料占比達(dá) 80%，公司成本一直上升。收入端，公司給 SolarEdge 的配套產(chǎn)品均以美元計(jì)價(jià)，2021 年 1-9 月公司美元兌人民幣 平均結(jié)算匯率為 6.4748，較 2020 年度平均匯率 6.9242 下降 6.49%，使 得單價(jià)有所受損。1.3.2. 汽車(chē)：輕量化與電池業(yè)務(wù)起勢(shì)，已具備增長(zhǎng)條件2021 年實(shí)現(xiàn)高增，比亞迪為主要客戶。公司汽車(chē)產(chǎn)品主要為電機(jī)、電控、 電池相關(guān)輕量化結(jié)構(gòu)件，客戶為比亞迪、北汽、寧德時(shí)代等新能源汽車(chē) 企業(yè)，其中比亞迪 2018-2

9、021Q3 占公司汽車(chē)業(yè)務(wù)分別為 42.6%、50.9%、 31.1%、42.2%。收入層面，2018-2020 年該業(yè)務(wù)保持在 1 億左右，21 年 快速增長(zhǎng)至 1.92 億元。毛利率方面，2020-2021 年整體變動(dòng)不大，保持 在 20%左右。汽車(chē)業(yè)務(wù)中，壓鑄件為主要組成。公司汽車(chē)業(yè)務(wù)中，輕量化部件、電池 模組&PACK 結(jié)構(gòu)件為主要產(chǎn)品，一般需要匹配模具使用，因此主要是 用壓鑄工藝進(jìn)行生產(chǎn)。從公司業(yè)務(wù)占比看，2018-2021Q3 壓鑄件占比分 別為 95%、88%、52%、73%。1.3.3. 安防：深度綁定?？低?，業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)定業(yè)務(wù)穩(wěn)定，?？低暈橹饕蛻?。公司安防產(chǎn)品主要為安防攝

10、像機(jī)的殼 體結(jié)構(gòu)件和支架，大客戶?？低曊急容^高，2018-2021Q3 占分別為 81.5%、80.1%、81.4%、83.6%。收入層面，公司產(chǎn)品在?？低曂?lèi)產(chǎn) 品的供應(yīng)份額為 15%左右，供應(yīng)份額整體保持穩(wěn)定，2018-2021 年該業(yè) 務(wù)整體較為穩(wěn)定，保持較好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。毛利率方面，2019、2020 年受產(chǎn) 品結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，該業(yè)務(wù)毛利率有所下滑，2021 年隨著產(chǎn)品變動(dòng)，毛利 略有回升。壓鑄件為主，少量注塑產(chǎn)品。公司向?？低曚N(xiāo)售的產(chǎn)品主要為應(yīng)用于 安防攝像機(jī)的殼體結(jié)構(gòu)件和支架等，相對(duì)于光學(xué)鏡頭、傳感器芯片、處 理器芯片等，結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品對(duì)于安防攝像機(jī)的重要程度及成本占比相對(duì)較 低。從產(chǎn)

11、品占比上看，主要為壓鑄件，2018-2021Q3 分別為 83.3%、83.6%、 83.7%、83.2%。1.3.4. 消費(fèi)電子：加熱不燃燒煙為主體，切入藍(lán)海市場(chǎng)產(chǎn)品高毛利、毛增速，尚處于藍(lán)海市場(chǎng)。Venture 和偉創(chuàng)力向公司采購(gòu)的 消費(fèi)類(lèi)電子產(chǎn)品主要為 PMI 加工其加熱不燃燒煙加熱裝置結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品， PMI 為主要終端客戶，公司為 PMI 配套的產(chǎn)品主要應(yīng)用于 IQOS 電子煙 的加熱裝置金屬結(jié)構(gòu)支架，為加熱裝置結(jié)構(gòu)件的主要組成部分，公司產(chǎn) 品在 PMI 同類(lèi)產(chǎn)品的供應(yīng)份額在 30%-60%左右。收入方面，近年來(lái)保持 較好增長(zhǎng)，從 2018 年的 0.74 億上升至 2021 年的 2.

12、54 億，2021 年毛利 率為 37.3%。壓鑄件為主。受應(yīng)用場(chǎng)景需求影響，公司該業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品為壓鑄件，2018- 21 年占比分別為 85.6%、94.7%、82.0%、95.7%。2. 光伏、電動(dòng)車(chē)、加熱不燃燒煙均為高景氣賽道，公司將充分受益下游需求增長(zhǎng)2.1. 光伏、儲(chǔ)能發(fā)展空間廣闊，結(jié)構(gòu)件需求保持高增2.1.1. 全球新增裝機(jī)量向上，分布式光伏比例有望不斷提升光伏裝機(jī)量逐年增長(zhǎng)，到 2025 年全球有望達(dá)到 330GW。在發(fā)展清潔及 可再生能源的全球大勢(shì)下，隨著光伏成本逐步降低，美國(guó)、歐洲以及新 興國(guó)家加速推進(jìn)光伏裝機(jī)，增長(zhǎng)穩(wěn)定。在我國(guó)，到 2025 年我國(guó)非化石能源消費(fèi)比重規(guī) 劃達(dá)

13、到 20%左右，2030 年達(dá)到 25%左右，光伏在“十四五”期間將實(shí)現(xiàn)高 速增長(zhǎng)。根據(jù)中國(guó)光伏協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，在樂(lè)觀預(yù)期下，預(yù)計(jì) 2025 年全球、國(guó) 內(nèi)光伏新增裝機(jī)量將分別達(dá)到 330GW、110GW。全球光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展推動(dòng)光伏逆變器市場(chǎng)平穩(wěn)增長(zhǎng)。在新增裝機(jī)和存量替 換需求雙驅(qū)動(dòng)下，2019 年全球光伏逆變器市場(chǎng)出貨量增長(zhǎng) 19%，達(dá)到 126 GW。光伏逆變器收入也隨之快速增長(zhǎng)，2019 年首次超過(guò) 91 億美 元；2020 年全球光伏逆變器的新增及替換整體市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 143GW， 且將在未來(lái)數(shù)年保持在平均 20%以上的增長(zhǎng)速度，根據(jù) IHS Markit 預(yù)測(cè)， 至 2025 年全球光伏逆變

14、器新增及替換整體市場(chǎng)將有望達(dá)到 400GW，市 場(chǎng)空間可達(dá) 1090 億美元。從出貨量看，我國(guó)光伏逆變器制造行業(yè)迅速發(fā)展，在全球市場(chǎng)占據(jù)重要 份額。據(jù) Wood Mackenzie 數(shù)據(jù)顯示，2020 年全球光伏逆變器前十大供 應(yīng)商的出貨量總和占全球市場(chǎng)的 80%；其中，中國(guó)企業(yè)占據(jù) 6 家，占據(jù) 市場(chǎng)份額的 60%。從收入看，SolarEdge 仍是全球首位。根據(jù) IHS Markit 數(shù)據(jù)，從 2018 年 開(kāi)始，公司大客戶 SolarEdge 就位于全球首位；2020 年陽(yáng)光電源位列第 二，SMA 第三，華為、Enphase 位居第五。分布式、微逆裝機(jī)量占比提升，增速明顯優(yōu)于行業(yè)。202

15、0年全球分布式 光伏占比為 33%，其中微逆占分布式光伏比重為 10%。在全球新能源替 代的背景下，隨著商用、戶用光伏需求增加，我們預(yù)計(jì) 2025 年分布式光 伏裝機(jī)量達(dá)到 148.5GW，其中微逆達(dá)到 29.7GW，增速超過(guò)整體行業(yè)裝 機(jī)量。2.1.2. 美國(guó)將光伏作為重要的新能電力能源，俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)后歐洲光伏需求暴漲光伏在美國(guó)新增電力能源占比最高，超過(guò) 40%。根據(jù) Wood Mackenzie 的報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，2010 年美國(guó)新增電力市場(chǎng)中，光伏發(fā)電量占新增發(fā)電 總?cè)萘窟_(dá)到 43%。據(jù) EIA 預(yù)測(cè)，2022 年美國(guó)電網(wǎng)將新增 46.1GW 的公用 事業(yè)發(fā)電能力（指地面電站），2022 年規(guī)

16、劃的新增容量中 46%都來(lái)自于 太陽(yáng)能。美國(guó)光伏總裝機(jī)量超過(guò) 120GW，2021年新增 23.6GW/+19%。根據(jù)SEIA 數(shù)據(jù)，美國(guó)光伏市場(chǎng)在 2021 年安裝了創(chuàng)紀(jì)錄的 23.6GW 光伏系統(tǒng)，與 2020 年同比增長(zhǎng) 19%。其中，得克薩斯州、加州、佛羅里達(dá)州的光伏裝 機(jī)量增速尤為明顯。美國(guó)戶用光伏裝機(jī)量穩(wěn)定增長(zhǎng)，為最大的戶用市場(chǎng)。2021年，美國(guó)實(shí)現(xiàn) 4.11GW 用光伏裝機(jī)，同比增長(zhǎng)近 30%，合計(jì)總裝機(jī)量達(dá)到 23GW，為 全球最大的戶用光伏市場(chǎng)。美國(guó)整體電價(jià)尤其是加州電價(jià)較高，而戶用 光伏系統(tǒng)安裝成本在 1.5-3 萬(wàn)美元之間，具備較強(qiáng)經(jīng)濟(jì)性。歐洲光伏需求爆發(fā)，逆變器需求超預(yù)

17、期。俄烏危機(jī)后，歐洲電價(jià)大幅提 升，且隨著美歐針對(duì)俄羅斯制裁加劇，天然氣、原油等能源價(jià)格大幅提 升，可再生能源加速建設(shè)成為各國(guó)重點(diǎn)。5 月 18 日，歐盟委員會(huì)發(fā)布 REP ower EU actions（以下簡(jiǎn)稱(chēng)行動(dòng)），提議將歐盟 2030 年的可 再生能源目標(biāo)從此前的 40%提高到 45%，將使歐洲可再生能源總裝機(jī)容 量到 2030 年達(dá)到 1236 GW。同時(shí)，歐盟太陽(yáng)能戰(zhàn)略也在推動(dòng)光伏的發(fā) 展，到 2025 年歐盟光伏裝機(jī)超過(guò) 320 GW，到 2030 年達(dá)到 600 GW。 對(duì)應(yīng)歐盟 2022-2025 需年均新增光伏裝機(jī) 35. 3GW，2026-2030 年56GW。2.1.3

18、. 儲(chǔ)能市場(chǎng)空間大，為逆變器企業(yè)提供寬廣賽道國(guó)內(nèi)各地頻頻推出儲(chǔ)能政策，“十四五”期間儲(chǔ)能跨越式發(fā)展。進(jìn)入“十四 五”期間，各地政府推出較多儲(chǔ)能政策，鼓勵(lì)、要求可再生能源發(fā)電項(xiàng)目 配置一定比例的儲(chǔ)能，實(shí)現(xiàn)平滑可再生能源輸出、吸收過(guò)剩電力、減少 “棄風(fēng)棄光”以及即時(shí)并網(wǎng)。根據(jù)我們對(duì)已有政策梳理，已有超過(guò) 20 個(gè)國(guó) 家級(jí)、省級(jí)儲(chǔ)能支持政策，對(duì)儲(chǔ)能配置比例的要求在 10%-20%之間。海外發(fā)達(dá)國(guó)家大力支持儲(chǔ)能發(fā)展，推動(dòng)戶用儲(chǔ)能需求。海外方面，以美 國(guó)、德國(guó)、意大利、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家出臺(tái)政策推動(dòng)儲(chǔ)能發(fā)展。政策主要 從兩方面對(duì)儲(chǔ)能進(jìn)行支持，一是補(bǔ)貼，德國(guó)、日本的政策中，政策按照 相關(guān)的儲(chǔ)電能力進(jìn)行費(fèi)用補(bǔ)貼

19、，增加儲(chǔ)能經(jīng)濟(jì)型。二是減稅，對(duì)于光伏、 儲(chǔ)能項(xiàng)目給予稅收減免，降低成本。電化學(xué)儲(chǔ)能需求放量，2025 年全球需求有望超 400GWh。從市場(chǎng)看， 2021 年中國(guó)鋰電池儲(chǔ)能總出貨量為 37GWh，同比增長(zhǎng)超過(guò) 110%；其中 電力儲(chǔ)能占比 47%、通信儲(chǔ)能占比 33%、家庭儲(chǔ)能占比 15%、便攜式儲(chǔ) 能占比 3%。全球來(lái)看，根據(jù) GGII 數(shù)據(jù)，2025 年國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能電池出貨量有 望達(dá)到 180GWh, 2020-2025 年 CAGR 超 60%，全球儲(chǔ)能電池出貨量有望 達(dá)到 416GWh，2020-2025 年 CAGR 為 73%。光伏逆變器玩家紛紛發(fā)力儲(chǔ)能賽道。儲(chǔ)能逆變器與光伏逆變器，在

20、硬件 平臺(tái)與拓?fù)浣Y(jié)構(gòu)技術(shù)相通，可實(shí)現(xiàn)技術(shù)的跨平臺(tái)借鑒，因此幾乎所有光 伏逆變器產(chǎn)商均有儲(chǔ)能逆變器產(chǎn)品。在使用上，儲(chǔ)能逆變器與分布式光 伏相匹配，客源、渠道相通。儲(chǔ)能逆變器價(jià)值量高。儲(chǔ)能系統(tǒng)主要由電芯、電池管理系統(tǒng)（BMS）、能 量管理系統(tǒng)（EMS）、儲(chǔ)能逆變器（PCS）以及其他電氣設(shè)備構(gòu)成。其中， 儲(chǔ)能逆變器（PCS）主要對(duì)電流進(jìn)行交直流的變換，在儲(chǔ)能系統(tǒng)中價(jià)值 量占比為 20%左右。從價(jià)格上看，儲(chǔ)能逆變器價(jià)格也較并網(wǎng)逆變器高， 根據(jù)固德威數(shù)據(jù)，其儲(chǔ)能逆變器價(jià)格在并網(wǎng)逆變器一倍以上。2.1.4. SolarEdge、Enphase 為海外戶用逆變器龍頭，光儲(chǔ)發(fā)展推動(dòng)業(yè)績(jī)高增SolarEdge、

21、Enphase 占據(jù)美國(guó)戶用光伏逆變器 80%以上市場(chǎng)份額，收 入持續(xù)高增。Enphase 的微逆方案和 SolarEdge 的直流優(yōu)化逆變方案在海 外戶用市場(chǎng)均廣泛應(yīng)用，從市占率看，在美國(guó)戶用光伏逆變器市場(chǎng)兩個(gè) 公司合計(jì)占比從 2015 年的 53%不斷提升至 20 年的 88%，已形成雙寡頭 壟斷的格局。收入方面，受益裝機(jī)量的不斷提升，2021 年 SolarEdge 實(shí) 現(xiàn)營(yíng)收 19.64 億美元/+50%，Enphase 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 13.82 億美元/+80%。出貨量穩(wěn)步提升，單價(jià)維持高位。從出貨量看，2021年SolarEdge、Enphase 出貨量分別達(dá)到 7.2GW 和 3.6

22、2GW，其中 Enphase 受益美國(guó)市場(chǎng)占比的 大幅提升，同比增速達(dá)到將近 70%。從價(jià)格上看，由于美國(guó)加州等地電 價(jià)較高，且美國(guó)光伏系統(tǒng)包含較多安裝、人工、物流、工程設(shè)計(jì)費(fèi)用， 逆變器價(jià)值量占比較小，客戶對(duì)價(jià)格不敏感，因此逆變器單價(jià)保持高位。歐洲是 SolarEdge 重要市場(chǎng)，Enphase 根植美國(guó)。從收入結(jié)構(gòu)看， SolarEdge 在歐洲市場(chǎng)的收入總體量已超過(guò)美國(guó)，2021 年美國(guó)、歐洲（不 含荷蘭）、荷蘭的收入占比分別為 40%、34.1%、11.3%，歐美高端市場(chǎng)為 其主要目標(biāo)市場(chǎng)。Enphase 受益于北美本土品牌的優(yōu)勢(shì)以及與頭部光伏 工程承包商的緊密合作快速增長(zhǎng)，目前主要市

23、場(chǎng)仍在美國(guó)，2021 年美國(guó) 收入占比在 80%左右?；谀孀兤鲀?yōu)勢(shì)，繼續(xù)發(fā)展儲(chǔ)能產(chǎn)品。SolarEdge 與 LG 合作，將單個(gè)逆 變器單元直接連接到高壓 LG Chem RESU 電池，使得供電的逆變器組件 更少，安裝更輕松，可管理光伏生產(chǎn)和消耗、電池供電和智能能源應(yīng)用。 SolarEdge 的解決方案適用于室內(nèi)或室外安裝，逆變器型號(hào)范圍從 2.2kW 到 6kW。Enphase 推出的 IQ 電池儲(chǔ)能系統(tǒng)也實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，2021Q3、 Q4，銷(xiāo)售總儲(chǔ)能容量分別為 65、100MWh，環(huán)比快速增長(zhǎng)。根據(jù) Kothandaraman 預(yù)測(cè)，2022Q1 Enphase 儲(chǔ)能系統(tǒng)達(dá)到銷(xiāo)售量達(dá)到

24、 110 120MWh。2.2. 汽車(chē)輕量化大勢(shì)所趨，新能源車(chē)輕量化結(jié)構(gòu)件為五年十倍市場(chǎng)汽車(chē)行業(yè)是精密結(jié)構(gòu)件的重要應(yīng)用領(lǐng)域之一。對(duì)于傳統(tǒng)汽車(chē)來(lái)說(shuō)，精密 結(jié)構(gòu)件主要應(yīng)用于動(dòng)力系統(tǒng)、轉(zhuǎn)向系統(tǒng)，包括了發(fā)動(dòng)機(jī)缸體缸蓋、變速 箱前殼體、后殼體、轉(zhuǎn)向器殼體、油泵殼體等結(jié)構(gòu)件；而在新能源汽車(chē) 領(lǐng)域，精密結(jié)構(gòu)件在核心的電池、電機(jī)及電控（合稱(chēng)“三電系統(tǒng)”）得到 廣泛應(yīng)用，具體包括電控系統(tǒng)的多合一的箱體、蓋板，電機(jī)系統(tǒng)內(nèi)外電機(jī)殼體、電機(jī)端蓋，電池系統(tǒng)中的電池包殼體、電池控制系統(tǒng)的箱體與 箱蓋等。此外，在汽車(chē)輕量化趨勢(shì)下，鋁合金輕量化汽車(chē)精密結(jié)構(gòu)件在 前后縱梁、左右車(chē)輪護(hù)罩及擋板、內(nèi)基座、減震塔、動(dòng)力總成托架等方

25、面的應(yīng)用也越來(lái)越廣泛，精密結(jié)構(gòu)件已經(jīng)成為汽車(chē)零部件的主要供應(yīng)來(lái) 源。新能源車(chē)維持高景氣，國(guó)內(nèi)銷(xiāo)量不斷創(chuàng)單月新高。2021年我國(guó)新能源汽 車(chē)銷(xiāo)售完成 352.1 萬(wàn)輛/+166%。進(jìn)入 2022 年，4 月新能源車(chē)銷(xiāo)量 28.2 萬(wàn) 輛/+78.4%，前四個(gè)月總體在 100%增速以上。汽車(chē)輕量化、單車(chē)用鋁量增加，為結(jié)構(gòu)件行業(yè)注入持續(xù)發(fā)展動(dòng)力。據(jù)節(jié) 能與新能源汽車(chē)技術(shù)路線圖規(guī)劃，2020、2025 及 2030 年汽車(chē)減重目 標(biāo)分別為較 2015 年下降 15%、20%、35%，汽車(chē)鋁合金壓鑄結(jié)構(gòu)件和注 塑結(jié)構(gòu)件的應(yīng)用尤其廣泛。據(jù) Ducker Worldwide 預(yù)測(cè)，鋁制引擎蓋的滲 透率會(huì)從

26、2015 年的 48%提升到 2025 年的 85%，鋁制車(chē)門(mén)滲透率會(huì)從 2015 年的 6%提升到 2025 年的 46%。鋁、鎂合金用量可見(jiàn)地增長(zhǎng)。據(jù)國(guó)際鋁協(xié)數(shù)據(jù)，2020 年我國(guó)純電車(chē)單車(chē) 用鋁量為 173kg，2025 年、2030 年單車(chē)用鋁量應(yīng)分別超過(guò) 250kg、350kg。鎂合金方面，路線圖 目標(biāo)為 2020、2025、2030 年單車(chē)用鎂合金達(dá) 15Kg、25Kg、45Kg。鎂鋁 合金的成型主要以壓鑄為主，在此背景下，我們認(rèn)為汽車(chē)壓鑄件將高速 發(fā)展。國(guó)內(nèi)電動(dòng)車(chē)輕量化市場(chǎng)規(guī)模五年翻十倍，市場(chǎng)空間廣闊。我們按照2025 年國(guó)內(nèi)電動(dòng)車(chē)滲透率 40%，鎂鋁合金價(jià)值分別為 50 元/k

27、g、100 元/kg 測(cè) 算，2020 年鋁+鎂市場(chǎng)空間將從 2020 年的 138 億上升至 1350 億，五年 市場(chǎng)達(dá)到 10 倍，為銘利達(dá)等公司帶來(lái)巨大市場(chǎng)空間。2.3. 國(guó)內(nèi)外安防視頻監(jiān)控市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿薮螅瑖?guó)內(nèi)民用市場(chǎng)成為新增長(zhǎng)點(diǎn)全球范圍內(nèi)，安防設(shè)備市場(chǎng)總體保持穩(wěn)定發(fā)展態(tài)勢(shì)。北美和歐洲是全球 視頻監(jiān)控市場(chǎng)發(fā)展較早，也是較成熟的市場(chǎng)，其視頻監(jiān)控產(chǎn)品正進(jìn)行高 清化、網(wǎng)絡(luò)化的產(chǎn)品更新與升級(jí)。中東市場(chǎng)的安防視頻監(jiān)控產(chǎn)品主要應(yīng) 用于政府公共工程和油田監(jiān)測(cè)等，社會(huì)局勢(shì)的動(dòng)蕩使安防問(wèn)題逐步得到 重視。而亞洲、南美等地區(qū)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)、城市化進(jìn)程加速、基礎(chǔ)設(shè)施 建設(shè)和社會(huì)流動(dòng)性增加以及對(duì)犯罪行為防范有力

28、拉動(dòng)了安防產(chǎn)品的需 求。據(jù) IHS Markit 數(shù)據(jù)顯示，2019 年全球?qū)I(yè)視頻監(jiān)控市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 199 億美元/+9.34%，2014-2019 年 CAGR 達(dá)到 6.58%。中國(guó)安防視頻監(jiān)控市場(chǎng)占據(jù)全球半壁江山。根據(jù)IHS Markit 數(shù)據(jù)，2018 年中國(guó)專(zhuān)業(yè)視頻監(jiān)控設(shè)備市場(chǎng)已經(jīng)占據(jù)全球 45%的市場(chǎng)份額。?？低曔B續(xù)十年蟬聯(lián)視頻監(jiān)控 行業(yè)全球第一，中國(guó)企業(yè)已占據(jù)前十名的四個(gè)席位。2018-2021 年 1-9 月， 公司為?？低暸涮拙芙Y(jié)構(gòu)件產(chǎn)品的銷(xiāo)售收入占安防領(lǐng)域銷(xiāo)售收入 的比例均在 80%以上，因此?？低暿枪景卜李I(lǐng)域主要客戶，在?？?威視保持較高市占率的前提下，公司將極

29、大受益于全球安防行業(yè)的發(fā)展?；ヂ?lián)網(wǎng)技術(shù)與算法突破推動(dòng)監(jiān)控安防行業(yè)步入高速發(fā)展的智能階段。安 防行業(yè)一共經(jīng)歷了模擬監(jiān)控、數(shù)字監(jiān)控、網(wǎng)絡(luò)高清監(jiān)控和智能監(jiān)控四個(gè) 發(fā)展階段。2016 年以來(lái)，在深度學(xué)習(xí)框架下，人像識(shí)別、視頻結(jié)構(gòu)化等 核心算法得到重大突破，與此同時(shí)，云計(jì)算、大數(shù)據(jù)等互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)逐步 引入到安防行業(yè)。根據(jù) BIS 數(shù)據(jù)，2018 年基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域占據(jù)全球視頻監(jiān) 控市場(chǎng)最大份額，其次為商用領(lǐng)域，所占份額分別為 37.3%與 6.1%，在 公共安全和商業(yè)智能方面的需求推動(dòng)下，2018 年-2023 年視頻監(jiān)控設(shè)備 在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域和商用領(lǐng)域的需求將分別以每年 15.6%與 16.6%的增速 發(fā)展，

30、這些剛性需求的增長(zhǎng)將推動(dòng)視頻監(jiān)控行業(yè)高速發(fā)展。國(guó)內(nèi)安防市場(chǎng)需求穩(wěn)定，民用市場(chǎng)成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。根據(jù)數(shù)據(jù)，2015-2020 年中國(guó)安防行業(yè)產(chǎn)值年復(fù)合增長(zhǎng)率為 11.67%，2020 年安防行業(yè)總產(chǎn)值達(dá)到 8,510 億元。此外，目前中國(guó)民用 安防占整體安防市場(chǎng)約 11%，相比于美國(guó) 50%的民用安防普及率，我國(guó) 民用安防普及率仍然較低，未來(lái)安防產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)在民用領(lǐng)域還有很大的上 升空間。2.4. 加熱不燃燒煙尚處于藍(lán)海階段，對(duì)結(jié)構(gòu)件需求大、要求高加熱不燃燒，英文 HNB(Heat Not Burning)，又稱(chēng)低溫?zé)煟且环N結(jié)合了 加熱器具及煙彈的新型煙草產(chǎn)品，它以“只加熱不燃燒”為思路設(shè)計(jì)的“低

31、溫卷煙”，利用特制加熱裝置（煙具）將經(jīng)過(guò)處理煙絲（特制煙彈）加熱 到一定溫度，將煙絲加熱到足以散發(fā)出煙氣的程度，供人吸食。數(shù)據(jù)顯 示，加熱不燃燒卷煙的煙氣中致癌物質(zhì)含量較普通卷煙少 80%，使吸煙 者對(duì)誘變劑的攝入量減少 70%，使吸煙者支氣管炎和肺炎發(fā)病率降低 46% 和 36%，大大降低煙草制品對(duì)人體的危害。該市場(chǎng)真正興起于 2015 年 初，國(guó)際煙草巨頭 PMI 推出第一代 IQOS 電子煙，推動(dòng)該市場(chǎng)快速增長(zhǎng)。加熱不燃燒煙接近于電子設(shè)備，對(duì)結(jié)構(gòu)件要求高。從結(jié)構(gòu)上看，加熱不 燃燒煙由煙具和煙彈組成，煙具是一種電子加熱設(shè)備，提供熱源給煙彈 加熱，有機(jī)身、加熱倉(cāng)、電子控制系統(tǒng)、電池倉(cāng)四部分，

32、主要由精密壓 鑄件和注塑件構(gòu)成。煙彈分為發(fā)煙段、降溫段、過(guò)濾嘴段。由于加熱不 燃燒煙工作溫度在 300以上，且具備消費(fèi)屬性，安全、質(zhì)保要求更高， 因此對(duì)結(jié)構(gòu)件要求較高。各大龍頭煙草公司發(fā)力加熱不燃燒市場(chǎng)，行業(yè)進(jìn)入加速發(fā)展階段。PMI、 英美煙草、日本煙草、中國(guó)煙草等國(guó)際巨頭均紛紛進(jìn)行加熱不燃燒煙相 關(guān)布局，且在戰(zhàn)略上做出重要布局。預(yù)計(jì) 2025 年行業(yè)市場(chǎng)空間超 700 億， 2030 年超過(guò) 1600 億。根據(jù) Euromonitor 數(shù)據(jù)顯示，2020 年全球加熱不燃燒煙行規(guī)模為 208 億美元， 2025 年將增長(zhǎng)至 711 億，2020-2025 年 CAGR 近 30%。2030 年

33、，該市場(chǎng) 規(guī)模將達(dá)到 1639 億美元。3. 產(chǎn)品線、客戶質(zhì)量、資金能力等具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，在下游需求爆發(fā)過(guò)程中已搶占先機(jī)與行業(yè)內(nèi)的大部分企業(yè)相比，公司產(chǎn)品和服務(wù)種類(lèi)更豐富，能夠滿足客 戶全方位、多種類(lèi)需求。對(duì)于光伏、安防、汽車(chē)以及消費(fèi)電子等各個(gè)領(lǐng) 域的大型終端產(chǎn)品制造商而言，其對(duì)于精密結(jié)構(gòu)件的需求往往是全方位、 多種類(lèi)，例如終端產(chǎn)品的外殼部分一般采用壓鑄結(jié)構(gòu)件或注塑結(jié)構(gòu)件較 多，內(nèi)部固定裝置往往選取金屬?zèng)_壓結(jié)構(gòu)件，而散熱裝置通常選取型材 結(jié)構(gòu)件。公司提供多種材質(zhì)、不同成型方式的定制化精密結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品， 能夠滿足客戶對(duì)結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品在材料、功能、強(qiáng)度、精密性、密封性等方 面的需求。此外，公司能夠提供模具

34、設(shè)計(jì)、結(jié)構(gòu)研發(fā)、樣品開(kāi)發(fā)、結(jié)構(gòu) 性能測(cè)試、精密機(jī)械加工、表面處理等一系列服務(wù)，能夠?yàn)榭蛻籼峁?zhuān) 業(yè)精密結(jié)構(gòu)件制造解決方案。綁定最優(yōu)質(zhì)客戶，形成緊密合作關(guān)系。公司客戶在各自行業(yè)內(nèi)均處于領(lǐng) 先地位：在光伏領(lǐng)域，公司的主要客戶包括 SolarEdge、SMA、陽(yáng)光電源、 Tesla 等，在安防領(lǐng)域公司的主要客戶包括?？低暋osch、Axis、華 為等，在汽車(chē)領(lǐng)域公司的主要客戶包括比亞迪、北汽新能源、寧德時(shí)代、 Grammer 等國(guó)內(nèi)外知名汽車(chē)及汽車(chē)零部件廠商，在消費(fèi)電子領(lǐng)域公司的 客戶包括 Intel、NEC、Honeywell、飛毛腿集團(tuán)等。上述國(guó)際知名的終端 產(chǎn)品制造廠商對(duì)供應(yīng)商的認(rèn)證門(mén)檻較

35、高，為了保持生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性， 不會(huì)輕易更換已通過(guò)認(rèn)證的供應(yīng)商，因此，公司有望保持較強(qiáng)的業(yè)務(wù)穩(wěn) 定性。結(jié)構(gòu)件是重資產(chǎn)行業(yè)，高速發(fā)展考驗(yàn)公司資金實(shí)力。根據(jù)我們對(duì)銘利達(dá)、 文燦股份、旭升股份、東山精密、科達(dá)利等結(jié)構(gòu)件公司的統(tǒng)計(jì)，固定資 產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在 1-3 之間，產(chǎn)值的提升需要投入大量的資金。銘利達(dá)目前已 具備較好的資金實(shí)力，且提前實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)能的布局，形成了較強(qiáng)的交付、 配套能力。4. 產(chǎn)能快速釋放，原材料下降、匯率貶值、產(chǎn)能利用率提升有望帶動(dòng)利潤(rùn)率提升4.1. 原材料、匯率波動(dòng)影響公司 2021 年毛利，2022 年回歸正軌2020Q4 以來(lái)鋁價(jià)大幅上漲，公司成本提升。2020Q4 以來(lái)，滬鋁指數(shù)由

36、 14000 元不斷提升，到 2021 年 10 月達(dá)到接近 25000 元，漲幅接近 50%， 在此背景下，公司鋁錠、鋁擠壓材均價(jià)從 2020 年的 12.3 元/單位、16.89 元/單位提升至 2021Q1-Q3 的 16.46 元/單位、20.06 元/單位，鋁錠、鋁擠 壓材成本占比合計(jì)提升至 23.9%。以美元定價(jià)為主，2021年受人民幣升值影響產(chǎn)品價(jià)格有所下降。公司光 伏板塊主要客戶為 SolarEdge 和 Enphase、消費(fèi)電子板塊主要客戶為PMI、 安防領(lǐng)域有 Bosch和 Axis 等國(guó)際客戶，因此以美元定價(jià)的比例超過(guò)70%。 自 2020 年 7 月以來(lái)，人民幣進(jìn)入升值

37、區(qū)間，美元兌人民幣中間價(jià)從 7.1 降至 22 年 3 月的 6.3 左右。公司由于前期調(diào)價(jià)機(jī)制不完善以及滯后等原 因，21 年受匯率影響導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格受影響。原材料價(jià)格穩(wěn)定/下降、人民幣穩(wěn)定/貶值均有利于公司2022年利潤(rùn)率提 升。目前公司已與部分主要客戶形成調(diào)價(jià)機(jī)制，其中 SolarEdge 會(huì)根據(jù) 原材料市場(chǎng)價(jià)格或結(jié)算匯率上下波動(dòng) 3%以上時(shí)進(jìn)行調(diào)價(jià)?？紤]到 2021 年不論是原材料價(jià)格還是匯率均處于公司不利情況，目前已調(diào)價(jià)至較合 理水平，2022 年若原材料價(jià)格穩(wěn)定/下降、人民幣穩(wěn)定/貶值，公司毛利 率同比 2021 年將有所提升。4.2. 產(chǎn)能利用率尚有提升空間，規(guī)模經(jīng)濟(jì)帶來(lái)利潤(rùn)率不斷

38、改善產(chǎn)能利用率未打滿，2022年折舊攤銷(xiāo)等壓力降低。公司用于汽車(chē)結(jié)構(gòu)件 業(yè)務(wù)的江蘇生產(chǎn)基地于 2017 年完工，并于該車(chē)間配備了布勒冷室壓鑄 機(jī)、宇部冷室臥式壓鑄機(jī)等大型壓鑄設(shè)備，但受 2018 年以來(lái)部分客戶需 求下降及 2020 年新冠疫情等影響，產(chǎn)能利用率處于較低水平，2020 年 壓鑄、型材沖壓、沖壓加工、注塑產(chǎn)能利用率分別為 64.81%、91.68%、 77.81%、67.86%，2021 年 1-9 月雖略有提升，但考慮到 2021 年公司進(jìn) 行大量設(shè)備投入，部分設(shè)備并未轉(zhuǎn)固，因此實(shí)際上產(chǎn)能利用率仍處于較 低水平。據(jù)此，我們預(yù)計(jì)公司 2021 年產(chǎn)能利用率在 70%-80%之間，進(jìn) 入 2022 年隨著訂單覆蓋度提高，能夠有效減少折舊攤銷(xiāo)等壓力。壓鑄件占比有望不斷提升，單位人工+制造費(fèi)用仍有下降空間。一方面， 公司壓鑄件2018-2021Q3毛利率分別為30.96%、26.74%、23.22%、24.91%，明顯優(yōu)于整體水平，公司汽車(chē)、消費(fèi)電子業(yè)務(wù)占比有望提升，主要產(chǎn)品 為壓鑄件，有望帶動(dòng)整體毛利提升。另一方面，公司壓鑄件原材料占比 不斷提升，2021Q3 壓鑄件中材料占成本比例為 59.1%，直接人工和制造 費(fèi)用占比合計(jì) 40.9%，我們認(rèn)為隨著公司產(chǎn)能利用率提升、規(guī)模效應(yīng)顯 現(xiàn)，單位產(chǎn)品的人工+制造費(fèi)用有望繼續(xù)下降。期間費(fèi)用率管控能力優(yōu)秀，預(yù)計(jì)將