財務管理（第三版）第06章資產(chǎn)評估

1、財務管理（第三版）第6章 資產(chǎn)評估學習目標： 重點掌握普通股估價基本方法及股票收益率的計算、債券的估價方法及到期收益率的計算。 掌握普通股的基本特征及普通股股東的基本權利、優(yōu)先股的估價方法及收益率的計算、債券的特征及分類。 了解資產(chǎn)評估的基本要素、優(yōu)先股的基本特征及優(yōu)先股股東的基本權利。6.1 評估要素6.1.1幾種價值的概念1.市場價值:指一項資產(chǎn)在交易市場上的價格，它是買賣雙方競價后產(chǎn)生的雙方都能接受的價格。2.變現(xiàn)價值:資產(chǎn)的變現(xiàn)價值是指資產(chǎn)在被單獨出售，而不是作為整體的一部分時所獲得的資金。3.賬面價值:指其在公司的資產(chǎn)負債表上體現(xiàn)出來的價值。4.實際價值:在一個非常有效的市場中，資產(chǎn)

2、的市場價值與實際價值總是一致的。但有一個基本假定，即金融市場不是一個完全有效市場。投資者無法知道資產(chǎn)的實際價值，可以對資產(chǎn)的實際價值進行評估，并與該資產(chǎn)當時的市場價格進行比較。6.1 評估要素6.1.2評估步驟通過計算持有金融資產(chǎn)而預期獲得現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，可以對金融資產(chǎn)（普通股、優(yōu)先股、債券）進行評估。其步驟如下：（1）估計該資產(chǎn)的現(xiàn)金流量。（2）確定該資產(chǎn)所需要的回報率。這一回報率的確定受諸多因素的影響，其中包括投資的風險。（3）把投資回報率作為貼現(xiàn)率，確定預期資金收入的現(xiàn)值。6.2 普通股 普通股是隨著企業(yè)利潤變動而變動的一種股份，是股份公司資本構成中最普通、最基本的部分。它是指在公司的經(jīng)

3、營管理和盈利及財產(chǎn)的分配上享有普通權利的股份，代表滿足所有債權償付要求及優(yōu)先股東的收益權與求償權要求后對企業(yè)盈利和剩余財產(chǎn)的索取權。1.普通股概述；2.普通股估價；3.普通股投資風險。6.2.1 普通股概述1.普通股的特征 （1）永久性：股票是一種無償還期限的有價證券；從期限上看，只要公司存在，它所發(fā)行的股票就存在，股票的期限等于公司存續(xù)的期限。 （2）流通性：指股票在不同投資者之間的可交易性?？闪魍ü蓴?shù)越多，成交量越大，價格對成交量越不敏感，股票的流通性就越好； （3）價格波動性和風險性：股票價格波動有很大的不確定性，正是這種不確定性，有可能使股票投資者遭受損失。價格波動的不確定性越大，投資

4、風險也越大。股價的波動性正是股票和資本市場的魅力所在。 （4）參與性：股東有權出席股東大會，選舉公司董事會，參與公司重大決策 6.2.1 普通股概述2.普通股股東的權利與義務 利潤分配權：普通股股東有權從公司利潤分配中得到股息，普通股的股息是不固定的。剩余資產(chǎn)索取權：當公司破產(chǎn)或清算時，若公司的資產(chǎn)在償還負債后還有剩余，其剩余部分按先優(yōu)先股股東、后普通股股東的順序進行分配。公司決策參與權表決權：股東不論大小都有權參加股東會，并依章 程行使表決權選舉權：股東有權根據(jù)公司章程的規(guī)定，選舉自己信任的、符合任職資格的董事或監(jiān)事知情權：股東對公司重大事項有了解的權利優(yōu)先認股權：現(xiàn)有普通股股東有權按其持股

5、比例以低于市價的某一特定價格優(yōu)先購買一定數(shù)量的新發(fā)行股票累計選舉權：指可以給多個或全給一個候選人的選舉制度。3.普通股交易機制股票交易采用拍賣制，具體由撮合交易的方式完成。 股票的買賣方式以荷蘭式的拍賣為核心，即賣給最高的出價者。特點：（1）一個賣主有兩個以上的買主，具備股票的競價競爭；（2）股票市場有不斷的賣主和買主以及不斷變化的價格；（3）不斷有競價的賣主和買主，形成價格的不斷上升和下降。撮合交易是指賣方在交易市場委托銷售定單，銷售應單、買方在交易市場委托購買定單，購買應單，交易市場按照價格優(yōu)先、時間優(yōu)先原則確定雙方成交價格并生成電子交易合同，并按交易定單指定的交割倉庫進行實物交割的交易方

6、式。股票交易所的組成股票交易所做市商經(jīng)紀人會員傭金經(jīng)紀人兩元經(jīng)紀人特種經(jīng)紀人零股經(jīng)紀人交易廳經(jīng)紀人股票經(jīng)紀人股票自營商專業(yè)會員股票交易所的組成(1)做市商 做市商制度具有調節(jié)買賣盤不均衡狀況、隨時保證提供買賣雙向價格的特點，決定了其功能實現(xiàn)的前提條件是擁有高素質的做市商。作為做市商，即在盡可能避免市場價格大起大落的條件下，隨時承擔所做證券的雙向報價任務，只要有買賣盤，就要報價。(2)經(jīng)紀人傭金經(jīng)紀人：其職責在于接受顧客的委托后，在交易所交易廳內代為買賣，并在買賣成交后向委托客戶收取傭金兩元經(jīng)紀人，不接受一般顧客的委托，而只受傭金經(jīng)紀人的委托，從事證券買賣特種經(jīng)紀人，是專門從事某種行業(yè)的證券買賣

7、，接受傭金經(jīng)紀人的委托成為經(jīng)紀人的經(jīng)紀人零股經(jīng)紀人，指專門為籌資者和投資者代理買賣每筆交易不足1手的小股股票的經(jīng)紀人交易廳經(jīng)紀人，是配合證券商進行交易的經(jīng)紀人股票交易所的組成(3)會員:股票經(jīng)紀人，是指傭金經(jīng)紀人，即專門替客戶買賣股票并收取傭金的經(jīng)紀人股票自營商，是指不是為顧客買賣股票，而為自己買賣股票的證券公司。根據(jù)其業(yè)務范圍可以分為直接經(jīng)營人和零數(shù)交易商。直接經(jīng)營人是指在交易所注冊的、可直接在交易所買賣股票的會員，這種會員不需支付傭金。零數(shù)交易商是指專門從事零數(shù)交易的交易商。專業(yè)會員，是指在交易所大廳專門買賣一種或多種股票的交易所會員，其職責是就有關股票保持一個自由的、連續(xù)的市場。專業(yè)會員

8、的交易對象的其他經(jīng)紀人，按規(guī)定不能直接同公眾買賣證券。6.2.2 普通股股價1.基本模型 其中：P0為普通股價值；D1，D2，Dx為1到x年的預期股利；Ks為要求的回報率。 該模型告訴投資者，要對普通股進行評估，必須預測每年派發(fā)的股利，并且用要求的回報率將其貼現(xiàn)。6.2.2 普通股股價2.限期持有模型其中：Pn為第n期期末股票的價格?！纠?-1】某投資者預期Y集團公司將在下一年派發(fā)1元的普通股股利，再下一年達到1.1元。他所預期的兩年后該股票每股售價為27.5元，如果他對該股票所要求的回報率為15%，則這只股票的價值是多少？【解】Po=1/(1+0.15)+(1.1+27.5)/(1+0.15

9、)=0.87+21.63=22.5（元）（1）股利零增長的股票估價模型： （2）股利固定增長的股票估價模型： 其中：g為普通股股利的增長率；D1應該為預計下一年的股利【例6-2】上一年Y集團公司每股派發(fā)股利2.23元，假設其股利增長率為8%，要求的回報率為13%，則該普通股價值是多少？【解】 =2.23(1+0.08)/(0.13-0.18)=48.2（元）（3）股利超常增長的股票估價模型。 在現(xiàn)實的生活中，有的公司股利并不是固定的。這種情形允許股利在一定時間內超常增長，從未來某個時候開始，以固定的增長率增長?！纠?-3】某公司因為迅速的擴張和超強的銷售，每年都以20%的速度增長，預計這個增長

10、率可以再維持3年，以后就會轉為正常增長，增長率為12%。公司最近支付的股利是2元，必要報酬率為16%。請計算股票的價值?！窘狻渴紫?，計算超常增長期的股利現(xiàn)值總額（見表6-2），則3年股利的現(xiàn)值總額為6.603元。表6-2 超常增長期的股利現(xiàn)值總額年份股利折現(xiàn)率（16%）現(xiàn)值（元）121.2=2.42.40.8622.06922.41.2=2.882.880.7432.14032.881.2=3.4563.4560.6412.215其次，第3年年末普通股的價值是：計算其現(xiàn)值：PV（P3）=96.770.641=62.03（元）最后，計算股票當前的價值：6.424+62.03=68.454（元）3

11、.到期收益率【例6-4】Y集團公司在下一年將會派發(fā)普通股股利，每股1.37元，該股票當前的市價為每股17.25元。在過去的10年里，股利是以每年8%的比率在增長，預計在未來的時期內，股利仍會以這一比率持續(xù)增長。Y集團公司普通股的預期收益率是多少？【解】 +8%=15.94%6.2.3 普通股投資風險普通股主要投資風險產(chǎn)生于：1.公司盈利和股利增長率g下降，導致普通股價值下跌；2.關于公司盈利和股利的不確定因素增加，促使投資者提高要求的回報率，從而導致普通股價值下跌。資本資產(chǎn)定價模型用資本資產(chǎn)定價模型來解釋，每一資產(chǎn)要求的回報率應等于無風險利率加上該資產(chǎn)由系數(shù)測定的風險溢價： E（ri）=rF+

12、E（rM）-rFi 其中：ri為該資產(chǎn)要求的回報率； E（rM）為整個市場的期望報酬率； rF為無風險收益率； E（rM）-rF為整個市場的風險溢酬； i為該資產(chǎn)的系統(tǒng)風險。6.3優(yōu)先股6.3.1優(yōu)先股概述1.優(yōu)先股特征：（1）優(yōu)先股通常預先設定股息收益率：優(yōu)先股股息率事先固定，所以優(yōu)先股的股息一般不會根據(jù)公司經(jīng)營情況而增減，而且一般也不能參與公司的分紅（2）優(yōu)先股的股東權益有限。（3）優(yōu)先分配股東財產(chǎn)：優(yōu)先股股東對公司剩余財產(chǎn)優(yōu)先于普通股股東的要求權，但次于債權人（4）股票可由公司贖回。2.優(yōu)先股股東的權利與普通股股東相比，優(yōu)先股股東具有以下權利：（1）普通股股東享受選舉權，優(yōu)先股股東不享受

13、。（2）優(yōu)先股股東享受優(yōu)先分紅權，普通股股東不享受。（3）企業(yè)破產(chǎn)清算時，優(yōu)先股股東先于普通股股東獲得清償。6.3.2優(yōu)先股估價1.優(yōu)先股評估簡化其中：VP為優(yōu)先股價值；DP為優(yōu)先股每年的現(xiàn)金股利；kp為要求的回報率；t為時期?！纠?-5】Y集團公司發(fā)行優(yōu)先股，每年每股派發(fā)的股利為9.75元，如果投資者所要求的回報率為11.5%，那么這一股票的價值是多少？【解】2.預期收益率其中： 其中： 為預期收益，Vp為優(yōu)先股的市場價格計算公式：【例6-6】假設Y集團公司每年派發(fā)4.25元的股利，它的當前價格為47.22元。計算優(yōu)先股的預期收益率?！窘狻?.3.3優(yōu)先股投資風險 優(yōu)先股投資者所面 臨的兩個

14、主要風險履約風險利率風險優(yōu)先股的投資者同樣還面臨著公司無法按期支付股利的風險。在通常情況下，債務的利息要先于優(yōu)先股股利被支付，因此優(yōu)先股的投資風險要高于債券投資的風險。6.4債券6.4.1債券概述 債券是政府、金融機構、工商企業(yè)等機構直接向社會借債籌措資金時，向投資者發(fā)行，承諾按一定利率支付利息并按約定條件償還本金的債權債務憑證。1.債券的票面要素面值票面利率到期日發(fā)行人名稱2.債券的特征及種類流通性：債券一般都可以在流通市場上自由轉讓期限性：債券一般都規(guī)定有償還期限，發(fā)行人必須按約定條件償還本金并支付利息。安全性：與股票相比，債券通常規(guī)定有固定的利率。與企業(yè)績效沒有直接聯(lián)系，收益比較穩(wěn)定，風

15、險較小。收益性：一是投資債券給投資者定期或不定期地帶來利息收入；二是投資者可以利用債券價格的變動，買賣債券賺取差價。債券的特征2.債券的特征及種類債券的種類國債：是中央政府根據(jù)信用原則，以承擔還本付息責任為前提而籌措資金的債務憑證。包括國庫券和國家債券。地方政府債券：指某一國家中有財政收入的地方政府機構發(fā)行的債券。一種為地方政府直接發(fā)債，一種是中央發(fā)行國債再轉貸給地方公司債券：是企業(yè)依照法定程序發(fā)行，約定在一定期限內還本付息的債券。特殊類型債券：可轉換公司債券，是一種被賦予了股票轉換權的公司債券，簡稱可轉換債券，兼有股票和普通債券雙重特征。3.債券評級目前國際上公認的最具權威性的信用評級機構，

16、主要有美國標準普爾公司和穆迪投資服務公司。標準普爾公司信用等級標準從高到低可劃分為：AAA級、AA級、A級、BBB級、BB級、B級、CCC級、CC級、C級和D級。穆迪投資服務公司信用等級標準從高到低可劃分為：Aaa級、Aa級、A級、Baa級、Ba級、B級、Caa級、Ca級、C級和D級。6.4.2債券估價1.債券評估（1）債券評估步驟：確定債券持有者預期的現(xiàn)金收入；確定債券持有者要求得到的回報率；計算預期現(xiàn)金收入的現(xiàn)值。注意：區(qū)分債券一年期復合、半年期復合等（2）溢價、折價和平價發(fā)行當債券以高于票面價值的價格發(fā)行時，稱為溢價發(fā)行；【例6-7】假設Y集團公司發(fā)行一種債券，票面價值為1 000元，5

17、年到期，票面利率為11%，假定每年償付一次利息。對一個要求回報率為10%的投資者來說，債券的價值是多少？【解】Vb=110PVIF+1 000PVI=1103.7908+1 0000.6209=1 037.89（元）計算得出該債券的價值為1 037.89元，這是投資者愿意支付的最高價格；如果投資者正好用1 037.89元買下該債券，那么他將獲得10%的回報率。當債券以低于票面價值的價格發(fā)行時，稱為折價發(fā)行；注意: 在我國，債券可以溢價發(fā)行，但不允許折價發(fā)行。【例6-8】假設Y集團公司發(fā)行一種債券，票面價值為1 000元，5年到期，票面利率為11%，假定每年償付一次利息。對于一個要求回報率為12

18、%的投資者來說，債券的價值是多少？【解】 =1103.6048+10000.5674=963.93（2）溢價、折價和平價發(fā)行當債券以等于票面價值的價格發(fā)行時，稱為平價發(fā)行；【例6-9】假設Y集團公司發(fā)行一種債券，票面價值為1 000元，5年到期，票面利率為11%，假定每年償付一次利息。對于一個要求回報率為11%的投資者來說，債券的價值是多少？解： =1103.6959+1 0000.5935=1 000（元） Y集團公司發(fā)行的債券，票面價值為1 000元，票面利率為11%，期限為5年。如果投資者需要11%的回報率，那么債券仍將以1 000元來發(fā)行，因為投資者每年的利息收入，完全等于他們所要求的投資回報。同時，他們在到期日又可以收回初始投資，所以這一定價是切實可行的。2.到期收益率 債券的預